前海开源基金王霞：长期主义与周期理念的践行者

一、从业经历：深耕研究二十年，九年投资经验 5二、投资策略：周期思维，叠加选股alpha，捕捉AH股折价红利 7、投资理念：自上而下周思维，兼顾组合锐度和风险 7、投资策略：代表作前海源沪港深裕鑫 7、AH股价差套利策略：加政策加持与个股选择Alpha，具备长期稳健投资回报 8三、代表作前海开源沪港深裕鑫表现出众 12、收益回撤长期表现优异锐度与回撤控制并举 12、基金规模持续大幅提升机构投资者认可度高 15、基金资产配置：2020Q4开始保持高仓位运行 17、市场地区配置：AH股差策略下，高仓位配置于港股标的 18、行业配置情况：轮动行弱化，重点聚焦，均衡持有 19、基金行为特征：2020Q4起，换手率下降，个股均衡分散 20、Brinson业绩归因：行配置与个股选择能力较强 22风险因素 28表1：在管产品信息 5表2：代表产品基本信息 5表3：AH股行业分布情况 8表4：恒生沪深港通AH股明指数与其他港股指数业绩表现对比 表5：基金各阶段收益回撤（基准指数：沪深300） 12表6：基金各阶段收益风险排名百分位 14表7：基金各阶段收益回撤（基准指数：沪深300） 15表8：基金上/下行Beta与弹情况 15表9：基金历史分红情况 18表10：行业内选股贡献情况节选季度行业内选股贡献≥1%） 26表11：20221231基金持仓港工业行业股票情况 27图1：AH股溢价率分布情（%） 9图2：恒生沪深港通AH股价指数走势 9图3：恒生沪深港通AH股明指数与其他港股指数净值走势对比 10图4：恒生沪深港通AH股明指数与其他港股指数净值走势对比 图5：基金历史收益曲线 12图6：基金季度胜率（%） 13图7：基金月度胜率（%） 14图8：基金合计规模（亿元） 16图9：基金持有人结构（%） 16图10：基金管理人的从业人持有份额（万份） 17图基金大类资产配置（%） 18图12：基金的地区配置情况 19图13：中信一级行业绝对配比例（节选历史以来配置比例超过0的行业） 20图14：行业集中度（中信一行业分类） 20图15：基金单边换手率（%） 21图16：基金持股数量与集中度 22图17：基金Brinson归因结（%） 23图18：行业配置贡献年化超收益排名靠前的行业（%） 24图19：基金行业配置比例与期行业指数季度累计收益（计算机） 24图20：基金历史仓位与市场体净值走势 25图21：行业内个股选择贡献化超额收益排名靠前的行业（%） 26一、从业经历：深耕研究二十年，九年投资经验王霞女士，管理学硕士。拥有20年证券从业经验和9年公募基金投资管理经验。曾任职于南方基金，历任商贸、旅游、地产行业研究员，金融地产组组长。2014年6月17日起担任公募基金经理，目前担任前海开源基金执行投资总监。2017年3月起任前海开源沪港深裕鑫基金的基金经理。截至2023年03月31日，在管规模共计9.28亿202306304表1：在管产品信息回报(%)(回报(%)(亿元)004316.OF前海开源沪港深裕鑫灵活配置型基金2017-03-232017-03-2385.065.65314/1321011429.OF前海开源民裕进取偏股混合型基金2021-03-102021-03-10-23.652.301233/1725011588.OF前海开源成份精选偏股混合型基金2021-03-182021-03-18-28.980.741375/1759004098.OF前海开源股息率50强普通股票型基金2020-07-232017-05-083.050.58176/431

回报排名资料来源：天天基金网，数据日期：截至2023年06月30日其代表作前海开源沪港深裕鑫（004316.OF）成立于2017年03月23日，属于灵活配置型基金。王霞女士自2017年3月23日起担任基金经理。截至2022年03月31日，基金规模为5.65亿元。表2：代表产品基本信息基金简称 前海开源沪港深裕鑫产品代码 004316.OF基金经理 王霞基金经理 王霞规模（元） 5.65规模（元） 5.65成立时间 2017-03-23通过股票与债券等资产的合理配置，在合理控制风险并保持基金资产良好流动性的前提下，力争实现基金资产的长期稳定增值。投资目标任职时间 2017-03-23绩基准 沪深300数收率*50%+中证债指数益率*30%+恒指数通过股票与债券等资产的合理配置，在合理控制风险并保持基金资产良好流动性的前提下，力争实现基金资产的长期稳定增值。投资目标任职时间 2017-03-23投资范围

本基金的投资范围为具有良好流动性的金融工具,包括国内依法发行上市的股票(包括中小板,创业板及其他经中国证监会核准上市的股票),沪港股票市场交易互联互通机制试点允许买卖的规定范围内的香港联合交易所上市的股票(以下简称“港股通标的股票”),债券(包括国债,央行票据,金融债券,企业债券,公司债券,中期票据,短期融资券,超短期融资券,次级债券,政府支持机构债,政府支持债券,地方政府债,可转换债券,可交换债券等),资产支持证券,债券回购,银行存款(包括协议存款,定期存款及其他银行存款),货币市场工具,权证,股指期货以及法律法规或中国证监会允许基金投资的其他金融工具(但须符合中国证监会相关规定).本基金如无特指,股票包括主板,中小板,创业板,港股通标的股票及其他经中国证监会核准上市的股票.如法律法规或监管机构以后允许基金投资其他品种,基金管理人在履行适当程序后,可以将其纳入投资范围.基金的投资组合比例为:本基金股票资产占基金资产的比例为0%-95%(其中投资于国内依法发行上市的股票的比例占基金资产的0%-95%,投资于港股通标的股票的比例占基金资产的0%-95%);本基金每个交易日日终在扣除股指期货合约需缴纳的交易保证金后,应当保持不低于基金资产净值5%的现金或者到期日在一年以内的政府债券,其中现金不包括结算备付金,存出保证金和应收申购款等.如法律法规或中国证监会变更投资品种的投资比例限制,基金管理人在履行适当程序后,可以调整上述投资品种的投资比例.本基金参与股指期货交易,应符合法律法规规定和基金合同约定的投资限制并遵守相关期货交易所的业务规则.任期回报 任期回报 86.03%类排名292/1330申购费率0.60%-1.50%赎回费率0.00%-1.50%管理费率1.50%托管费率0.25%资料来源：，数据日期：截至2023年06月30日二、投资策略：周期思维，叠加选股alpha，捕捉AH股折溢价红利结合代表性产品——前海开源沪港深裕鑫的定量分析、基金定期报告以及对基金经理的调研访谈，我们对王霞女士的投资理念总结为“周期思维，择时轮动，锐度与风险控制并举”。投资框架上，基金经理以全球宏观经济与货币政策的维度出发，自上而下进行经济周期的研判，进而对于整体市场走势与各行业板块进行择时与配置。降低仓位，进行回撤控制。自上而下市场与板块研判上，基金经理主要从四个方面思考，即：EPS，首先是对宏观经济基本面的周期判断，进而针对不同行业板块自身特征，判断行业复苏的先后节奏，需要看到基本面预PE，资本市场资金供给角度，A个股选择层面，对于优势行业板块，以龙头公司为主。基金经理的决策执行度强，对于确定性较强的机会敢于集中配置。自上而下宏观择时与行业轮动策略天然周期思维与长期主义深入于基金经理的投资理念中。正如王霞女士所说，投资是一场长跑，需要以开放心态、不断学习，才能日积月累，实现量变到质变的收获。自上而下择时与行业轮动策略本身是一件难而正确的事情，对于基金经理的学习能力有极高的要求。纵观全市场公募权益基金，鲜有同策略类型的基金经理。投资管理九年时间以来，基金经理始终坚守该策略类型，不断试错，形成了个人差异化优势。以代表性产品——前海开源沪港深裕鑫为例，自基金经理任职以来，该基金的投资策略有所演进。2017年03月23日至2020年6月30日，该产品有仓位择时与行业轮动行为。投资策略上，通过自上而下的宏观经济、政策走向与产业景气度判断，把握不同后市场阶段下的行业或风格板块机会。基于基金定期报告中基金经理对市场的分析与展望，我们能够详细复盘基金经理对市场风格的判断及产品具体运作思路。2020年6月30日以来，截至2023Q1，基金经理战略性看好AH两地同时上市的港股通标的中的折溢价机会，精选折价率较高的优质公司。由于市场特性、上市公司行业特征、投资者结构、流动性、交易成本等方面因素影响，同一企业在境内和香港上市的股价经常存在差异，个股标的的选择空间相对较大。基金组合构建上，在AH两地同时上市的10大行业中，精选30家港股折价率较高的优质公司。、AHAlphaAH截至2023年06月30日，同时以A股与H股形式上市的公司有148只。以一级行业分类，覆盖了38金融行业总市值总计为212,680.04亿元，行业市值占比达到47.31%。截至2023年06月30日，仅为A股相对H股出现折价；多数股票的A股溢价率处于(0,100]区间，股票数目共计86只，数目占比为58.11%。表3：AH股行业分布情况(亿元,A(亿元,A股)(亿元,H股)金融35123,824.3188,855.7347.31%能源1040,038.0525,846.0014.66%电信服务225,092.7615,785.099.09%工业3823,760.4413,023.548.18%可选消费1017,026.8413,269.976.74%材料1712,832.419,200.584.90%医疗保健199,286.826,504.813.51%信息技术56,950.463,117.852.24%公用事业86,762.053,034.432.18%房地产21,741.041,182.950.65%日常消费21,483.18915.960.53%总计148268,798.36180,736.91100.00%

行业市值

行业市值占比资料来源：，数据日期：截至2023年06月30日图1：AH股溢价率分布情况（%）资料来源：，数据日期：截至2023年06月30日AHAH2015年以来，AH溢价率长期高于20%，这主要是由于A2020A股溢价率持续处于30%以上。美联储持续加息，外资流出港股市场，一定程度上加大了AH股溢价程度。截至2023年06月30日，恒生沪深港通AH股溢价指数达到137.56。图2：恒生沪深港通AH股溢价指数走势160.00150.00140.00130.00120.00110.00100.0090.0080.00资料来源：，数据日期：截至2023年06月30日AHA股市场方面，2023217A此外，人民币国际化与两地互联互通将进一步推进，增强两地市场的流动性，缩小投资者结构性差异带来的AH溢价。2023年6月19币两个交易柜台，投资者可以分别以港币和人民币两个币种进行买卖和结算。2014年底互联互通机制开通以来，南向资金持续流入港股市场，南向资金的成交额与累计净买入规模在港股市场中已占据一定比重。我们认为，港股通的人民币定价可以减少投资港股的部分汇率波动敞口，吸引内地长线资金投资港股市场，从而改善港股流动性与成交活跃度，一定程度上助于AH股价差的收敛。AH以恒生沪深港通AHAHAH股精AH1.03AHAH0.97时，而指数现时持有成份股股份类别为H股，股份类别将转换成A股。假如AH价格比处于[0.97,1.03]之间时，成份股股份类别维持不变。对比恒生沪深港通AH2017010120230630沪深港通AH0.92%数（1H与21.98%、36.42%-46.95%、-74.40%，下行风险控制良好。0.0436图3：恒生沪深港通AH股精明指数与其他港股指数净值走势对比3.002.502.001.501.000.502016-12-30 2017-12-30 2018-12-30 2019-12-30 2020-12-30 2021-12-30 2022-12-30恒生沪深港通AH股精明 恒生指数 恒生港股通恒生中国企业指数 恒生科技 恒生高股息率资料来源：，数据日期：截至2023年06月30日表4：恒生沪深港通AH股精明指数与其他港股指数业绩表现对比AH股精明AH股精明业指数率年化收益率%0.92-2.330.25-5.771.01-1.03年化波动率%21.9821.5121.4224.1336.4218.50最大回撤%-46.95-55.70-53.35-64.02-74.40-51.80夏普比率0.04-0.110.01-0.240.03-0.06近3月收益%-3.26-6.32-6.39-6.60-7.89-6.34近6月收益%1.30-4.18-4.00-4.04-4.77-1.39今年以来收益%0.68-4.37-4.25-4.18-5.27-1.76累计收益%6.18-14.021.59-31.616.63-6.39

恒生指数 恒生港股通 恒生中国

恒生科技 恒生高股息资料来源：，数据日期：2017.01.01至2023.06.302020Q4AH2021010120230630前海开源沪港深裕鑫基金具有明显超额收益；并且，回撤控制相对较强，特别是在2022年7-10月港股市场持续出现回调时，该基金产品相对指数表现更为稳健；因此突显了基金经理在自下而上优选个股上的能力。图4：恒生沪深港通AH股精明指数与其他港股指数净值走势对比1.3

40.00%1.230.00%1.11.230.00%1.125.00%10.910.00%0.85.00%0.00%0.70.6累计超额收益(右) 恒生沪深港通AH股精明 前海开源沪港深裕鑫

-5.00%-10.00%资料来源：，数据日期：截至2023年06月30日后文将从定量角度，对王霞女士的代表产品——前海开源沪港深裕鑫进行全面分析。三、代表作前海开源沪港深裕鑫表现出众自基金经理任职以来，业绩表现优异。截至2023年06月30日，自基金经理任职以来累计收益85.06%，10.30%30073.69%9.19%。图5：基金历史收益曲线105%85%65%45%25%5%-15%2017-03-23 2018-03-23 2019-03-23 2020-03-23 2021-03-23 2022-03-23 2023-03-23超额收益(相对于基准) 前海开源沪港深裕鑫A 产品基准(004316BI.WI)资料来源：，数据日期：截至2023年06月30日表5：基金各阶段收益回撤（基准指数：沪深300）任职以来

3个月 6个月 1年 2023 2022 2021 2020 2019 2018 20173.7045.79 -14.1224.153.7045.79 -14.1224.156.25-1.9823.576.9222.04 23.4210.30产品年化收益(%)11.19 -17.589.72-2.9811.4519.6625.2611.19 -17.589.72-2.9811.4519.6625.2621.259.19 45.98 25.11年化超额收益(%)产品回撤(%) -23.49 -8.72 -8.72 -17.87 -8.72 -22.14 -11.92 -10.44 -15.12 产品回撤(%) -23.49 -8.72 -8.72 -17.87 -8.72 -22.14 -11.92 -10.44 -15.12 -16.43 -2.71夏普比率 0.63 1.20 1.38 0.42 1.38 -0.09 0.35 1.32 1.75 -1.46 0.89指数回撤夏普比率 0.63 1.20 1.38 0.42 1.38 -0.09 0.35 1.32 1.75 -1.46 0.89产品收益回撤比 0.44 2.53 2.69 0.39 2.70 -0.09 0.52 2.31 3.03 -0.86 1.37指数收指数收回撤比 0.04 -2.00 -0.15 -0.65 -0.15 0.76 -0.29 1.69 2.67 -0.79 3.65资料来源：，数据日期：截至2023年06月30日分季度看，基金经理任职以来的25个完整季度中，有17个季度基金取得正收益，正收益胜率达到60.00%；15个季度获得了超过基准的收益，超越基准收益的胜率达到68.00%。分月度看，基金经理任职以来的74个完整月份中，有42个月度基金取得正收益，取得正收益的胜率达到56.76%；42个月度获得了超过基准的收益，超越基准收益的胜率达到56.76%。图6：基金季度胜率（%）50.0040.0030.0020.0010.000.00(10.00)(20.00)004316.OF 超额收益资料来源：，数据日期：截至2023年06月30日图7：基金月度胜率（%）25.0020.0015.0020.0015.0010.005.000.00(5.00)(15.00)

004316.OF 000300.SH 超额收益资料来源：，数据日期：截至2023年06月30日近三年，该基金基本集中配置于港股市场，因而，基于信达金工基金行业板块标签分类，我们认为，将该基金与沪深港通基金进行近几年业绩比较更为合理。基于信达金工《基金标签体系：如何进行同类基金的业绩比较？》，本文将对基金的业绩表现进行多维度分析。（5。表6：基金各阶段收益风险排名百分位交易日天数年化收益排名百分位_收益(升序)年化波动最大回撤排名百分位_风险(降序)卡玛比排名百分位_收益风险比(升序)成立以来140510.51%100.00%17.79%-23.49%100.00%0.45100.00%近三月26.84%98.67%18.67%-4.43%98.67%6.06100.00%近一年8.54%95.31%20.54%-19.66%96.88%0.4395.31%近三年8.70%86.36%18.83%-23.49%97.73%0.37100.00%近五年12.44%100.00%19.01%-23.49%93.75%0.53100.00%资料来源：，数据日期：截至2023年03月31日60%5%136个月与1年，该基金均稳定提供正回报。其中，持有1个月、3个月、6个月和1年的平均年化收益分别为25.93%、11.04%、6.46%、4.74%。表7：基金各阶段收益回撤（基准指数：沪深300）滚动区间持有收益情况正回报胜率(周频)平均年化收益期数排名百分位(升序)周胜率周数排名百分位(升序)滚动1个月25.93%71013.64%近三月70.00%10100.00%滚动3个月11.04%67036.36%近一年64.58%48100.00%滚动6个月6.46%61086.36%近三年59.33%15095.45%滚动1年4.74%478100.00%近五年57.66%248100.00%资料来源：，数据日期：截至2023年03月31日业绩弹性方面，beta0.510%表8：基金上/下行Beta与弹性情况报告期上涨行情表现总结+BETA+交易日天数+BETA排名百分位(升序)下跌行情表现总结-BETA-交易日天数-BETA排名百分位(升序)2022/9/300.523864.76%稳健低BETA0.533434.76%2022/12/310.543774.35%稳健低BETA0.533524.35%2023/3/310.563769.09%稳健低BETA0.553539.09%资料来源：，数据日期：截至2023年03月31日3.2、基金规模持续大幅提升，机构投资者认可度高（1）基金规模：2022Q3以来规模迅速扩大2022Q3以来，该基金规模持续扩大。从2022年06月30日的0.65亿元逐步扩大至2023年03月31日的5.65亿元。图8：基金合计规模（亿元）5.655.185.655.183.562.371.791.000.640.480.690.540.450.620.640.620.710.690.550.640.650.220.170.130.130.290.145.004.003.002.001.000.00资料来源：，数据日期：截至2023年03月31日（2）持有人结构：近年来以机构投资者持有为主2020年至今，该基金的持有人以机构投资者为主。截至2022年12月31日，机构投资者持有比例为96.31%。图9：基金持有人结构（%）0.03 0.000.00 0.00 0.0060.15 59.4899.97 100.00100.00 100.00 100.0096.310.03 0.000.00 0.00 0.0060.15 59.4899.97 100.00100.00 100.00 100.0096.313.6940.5239.8556.6543.3546.5353.4770.7829.2261.8838.1290%80%70%60%50%40%30%20%10%0%个人投资者比例 机构投资者比例资料来源：，数据日期：截至2022年12月31日并且，2022（）2022123144.60万份。图10：基金管理人的从业人员持有份额（万份）50.004.645.004.68.740.008.735.0030.0025.00

0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 3.83

4 03 64.603.334.60资料来源：，数据日期：截至2022年12月31日3.3、基金资产配置：2020Q4开始保持高仓位运行从大类资产来看，该基金曾在历史上有多次不同幅度的仓位择时行为；2020Q4开始，该基金开始基本保持高仓位运行。2020Q42017Q22018Q22020Q1-2020Q3方面的谨慎考虑，仓位基本保持在四成以下。2018Q3、2019Q2、2019Q4等时点，该基金处于六至七成仓位水平。其他时段下，该基金基本处于高仓位运作，基金经理对于风险释放后的市场后续走势战略性看好。后文我们将采用brinson模型，对基金经理的择时能力进行具体评价。2020Q4AH2023033190.84%2022Q3例；截至2022年09月31日，该产品的仓位比例为70.17%。图11：基金大类资产配置（%）88.4090.7587.4875.0688.4090.7587.4875.0682.7790.3690.6790.3091.5390.5591.1970.1790.8590.8462.0659.1662.0659.1628.4141.2228.4141.220.008.830.008.8313.4626.8412.256.976.97股票 债券（非可转债） 买入返售证券 现金 其他资产资料来源：，数据日期：截至2023年03月31日表9：基金历史分红情况收益分配基准日2022/12/2单位分红(元)0.65基准日单位净值(元)1.67分红比例(%)38.88权益登记日2022/12/15除息日2022/12/15派息日2022/12/16资料来源：，数据日期：截至2023年06月30日、市场地区配置：AH股价差策略下，高仓位配置于港股标的0%-95%。2020Q2AHAHA基于AH股性价比的对比，2020Q42020Q2A图12：基金的地区配置情况100.0%72.8%100.0%72.8%55.2%..%8.1%....%21.3%10.3%0.0%0.0%港股占基金权益资产比例 A股占基金权益资产比例资料来源：，数据日期：截至2023年03月31日历史情况看，2020Q4之前，该基金具有明显的行业板块轮动行为。2020Q4起，重点聚焦，均衡持有，相对集中配置于非银金融板块，其他行业均衡分散持有；产品策略调整为AH股价差策略，基本覆盖A、H市场同时上市个股的行业分布。A2020Q42017Q491.9%2020Q248.3%29.5%。后文brinson2020Q4开始，该基金相对均衡配置于各个行业，基本覆盖A股与港股市场同时上市的行业板块。根据信达金工模拟股票持仓情况看，截至2023年03月31日，该产品相对重仓于非银行金融、电力及公用事业、建筑、石油石化与交通运输等板块，配置比例分别为25.5%、14.0%、10.7%、10.2%、9.8%。从行业集中度分析，50.24%70.30%2020Q2图13：中信一级行业绝对配置比例（节选历史以来配置比例超过0的行业）中信一级行业2017Q42018Q22018Q42019Q22019Q42020Q22020Q42021Q22021Q42022Q22022Q42023Q1最新一期变化非银行金融8.1%11.3%22.4%14.1%25.8%11.5%26.3%36.5%36.2%38.7%23.6%25.5%1.94%电力及公用事业0.0%0.0%0.0%0.0%0.0%0.0%6.4%6.6%7.7%6.5%14.9%14.0%-0.94%建筑0.0%0.0%0.0%0.0%0.0%0.0%9.8%9.9%10.0%9.7%10.2%10.7%0.52%石油石化0.0%20.7%1.9%0.0%0.0%0.0%6.4%6.7%5.7%6.5%10.2%10.2%0.07%交通运输0.0%0.0%0.0%0.0%0.0%0.0%6.5%6.8%7.8%6.4%10.3%9.8%-0.45%有色金属0.0%0.0%0.0%0.0%0.0%48.3%13.6%6.6%6.4%6.2%10.2%9.8%-0.41%汽车0.0%0.0%2.5%5.4%0.0%0.0%7.4%6.7%7.0%6.5%6.9%6.4%-0.42%煤炭0.0%46.8%0.0%0.0%0.0%0.0%0.0%3.4%3.5%3.4%3.5%3.5%0.09%机械0.0%0.0%6.6%6.8%7.3%0.0%2.9%3.3%3.0%3.1%3.5%3.5%0.02%银行0.0%0.6%0.0%0.0%0.0%0.0%3.5%6.7%6.5%6.4%3.4%3.2%-0.21%电子0.0%0.0%6.8%3.2%23.4%0.0%3.6%3.4%2.8%3.6%3.4%3.2%-0.21%食品饮料91.9%0.0%0.0%0.0%0.0%0.0%0.0%0.0%0.0%0.0%0.0%0.0%0.00%房地产0.0%5.5%23.2%46.2%12.8%0.0%0.0%0.0%0.0%0.0%0.0%0.0%0.00%计算机0.0%0.0%22.5%11.0%25.9%29.5%0.0%0.0%0.0%0.0%0.0%0.0%0.00%建材0.0%0.0%0.0%0.0%0.0%0.0%0.0%0.0%0.0%0.0%0.0%0.0%0.00%基础化工0.0%15.1%4.0%0.0%0.0%0.0%0.0%0.0%0.0%0.0%0.0%0.0%0.00%传媒0.0%0.0%4.4%13.3%0.0%2.7%0.0%0.0%0.0%0.0%0.0%0.0%0.00%医药0.0%0.0%0.0%0.0%0.0%2.5%9.8%3.3%3.5%3.0%0.0%0.0%0.00%通信0.0%0.0%4.5%0.0%4.7%5.4%0.0%0.0%0.0%0.0%0.0%0.0%0.00%电力设备及新能源0.0%0.0%0.0%0.0%0.0%0.0%3.6%0.0%0.0%0.0%0.0%0.0%0.00%轻工制造0.0%0.0%1.2%0.0%0.0%0.0%0.0%0.0%0.0%0.0%0.0%0.0%0.00%资料来源：，数据日期：截至2023年03月31日图14：行业集中度（中信一级行业分类）100.00%90.00%80.00%70.00%60.00%50.00%40.00%CR3 CR5资料来源：，数据日期：截至2023年03月31日、基金行为特征：2020Q4年前，影响，该产品的换手率水平在不同年度略有变化，但基本处于市场中位数水平上下。2021年开始，该基金以AH股价差策略为主，换手率水平较大幅度下降，且远低于全市场主动偏股型基金换手率中位数水平。其中，2022年下半年，基金分红增加了基金换手率。持仓集中度方面，2020Q4前70%2020Q435%3020220331日，基金前十大重仓股占比约35.02%。图15：基金单边换手率（%）

10.703.664.073.664.0734.724.21.623.523.914.613.604.723.492.813.162.603.732.931.121.000.556.004.002.000.00前海开源沪港深裕鑫A 主动偏股型基金中位数资料来源：，聚源，数据日期：截至2022年12月31日100.0100.097.5100.094.6100.0100.097.5100.094.688.6100.030313031------------4101517223030303968.268.25

100.0090.0035.333.935.333.9 33.9 34.437.534.4 34.1 39.734.635.070.0060.0050.0040.0074.474.480.450.156.066.8- 30.0050.156.066.8持股数量 前十大重仓股集中度(右轴,%)资料来源：，数据日期：截至2023年03月31日3.7、Brinson业绩归因：行业配置与个股选择能力较强根据信达金工《基金业绩归因全解析：投资港股的基金怎么做归因》提出的改进后Brinson业绩归因模型，基于基金中报和年报披露的全部持仓、以及信达金工季报模拟持仓组合，对比基金基准指数，分析基金超额收益的来源以及大类资产择时、A\H市场选择、行业配置、选股等方面能力。进一步，结合该基金的投资策略历史演进情况，将基金历史业绩归因划分为两个时间区间来看，即基金经理开始任职至2020Q3末，该产品在仓位择时、行业配置方面调整幅度较大，对于评价基金经理的择时能力与行业轮动能力，具有较大参考意义；2020Q4至今，该基金采用AH股价差策略，精选折价率高的优质公司，因而，这一阶段对基金经理的个股选择能力的评价，具有较大参考价值。图17：基金Brinson归因结果（%）1.000.800.600.400.200.00-0.20-0.40-0.60-0.80-1.00资产配置与AH股选择 行业 选股 交易*Q1、Q3数据为：基于信达金工构建的基金季度模拟持仓的计算结果资料来源：，聚源，数据日期：截至2023年04月30日从Brinson分解结果来看，2017年09月30日至2020年12月31日，基金超额收益的主要来源为行业配置能力。201709302020123113861.54%2.03%1.08%、0.88%。以计算机行业为例，结合该基金定期报告中的市场分析与展望部分，具体复盘基金经理行业轮动情况。2018Q4末，基金经理认为，市场利空出尽后存在结构性机会，部分加仓以计算机为代表的成长板块，对应地，2019年一季度市场呈现普涨行情，计算机板块呈现相对更大的弹性。我们认为，基金经理在市场风格板块的判断上有较强能力。图18：行业配置贡献年化超额收益排名靠前的行业（%）

1.080.880.380.880.380.310.260.200.160.130.120.400.200.00资料来源：，聚源，数据日期：2017.09.30至2020.12.31图19：基金行业配置比例与下期行业指数季度累计收益（计算机）30.00

60.00%25.0020.00

50.00%40.00%30.00%15.00 20.00%10.005.00

10.00%0.00%-10.00%0.00 -20.00%资料来源：，聚源，数据日期：2017.09.30至2020.12.31仓位择时方面，201709302020123138.46%，贡-1.04%2017年09月30日至2018年06月30日，市场单边下跌，该基金基本保持30%以下仓位，期间，国内金融去杠杆，基金经理以相对谨慎稳健态度低仓位运行。2018年09月30日至2019年12月31日，随着国内货币与财政政策逐渐友好，基金经理逐步加仓，期间以中高仓位运行。2020年03月31日至2020年09月30日，受疫情影响，全球经济具备风险，基金经理采用相对谨慎保守的操作，并战略性布局黄金板块。2020年12月31日起，投资风格则调整为相对积极状态，仓位水平达到82.77%。我们认为，整体而言，基金经理在产品的仓位择时方面相对保守稳健，倾向于逆向操作。对于市场出现风险的情况下，能够及时大幅降低仓位，执行力强；对于利空出尽的市场底部位置，基金经理敢于积极加仓，把握趋势性机会。图20：基金历史仓位与市场整体净值走势1.3001.2001.1001.0000.9000.8000.7000.600股票仓位(右) 万得全A

100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%*假设基金在定期报告披露