交通运输行业航空系列深度之四：需求恢复明朗航油成本成业绩关键

投资聚焦研究背景本报告为我们推出航空系列深度第四篇。需求低位、油价高企、汇率承压是20222023创新之处核心结论1/4~1/32023年（300元（（70%）2019/2022（元18%；RPK201932%、202249%。2019年涨幅为国航21%15%、28%-10%41%53%。 正文目录航空煤油：航司最成项 5定价机制:以国际市场基础的政府调整价 6机型油耗分析 10宽体与体小油差异大 10机队构理是油键 12燃油附加费:航油成本效调节 13国内油机制 14国内油加对煤本上覆率 16上市公司航煤成本较 18历史据现 182023年油本测 20风险提示 22图表目录图1：中国营成主要成（） 5图2：春航营成主要成（） 5图3：2013至布特油价&空油格元/5图4：国航定机制 6图5：航煤进到完税&厂价单：) 7图6：内航进差基准（2006） 8图7：航国出价口价 9图8：主机小油耗 图9：不条下客率对油本覆盖 图10：同型位量油水（位：kg/公里） 12图11：市司队比 13图12：行内班附加征机制 14图13：2019以国油附费动单：） 15图14：际/航燃附加对比 15图15：分线油费比较 16图16：前油加油价涨覆率算 17图17：2017-2022航国内均程（km） 17图18：上公航本占业本重 18图19：位RPK本位：/公） 19图20：运位公本（位元人里） 19图21：市司均航油本元） 19图22：市司均航油本元） 19图23：位RPK耗（kg/吨里） 20图24：位ASK耗（kg/吨里） 20图25：2023年1-5月航煤成较2019年变动计 21图26：2023上航油耗假设 21图27：价持前，上公航成预测 21图28：价行上司航成预测 22图29：价行上司航成预测 22航空煤油：航司最大成本项（图1-2各上市航司近年航油成本在25-35图1：中国国航营业成本主要构成（） 图2：春秋航空营业成本主要构成（）航空油料成本折旧航空油料成本折旧航空餐饮费用其他主营业务成本8.217.1916.4123.6817.4317.6118.7223.2814.8114.5214.657.8531.7627.4925.212022 2019 2016航油成本飞机及发动机租赁折旧工资及福利费用起降费用维修成本主营业务成本—其他20222019201625.5831.7734.0318.0815.3818.8718.8618.9219.3311.6718.9218.48资料来源：上市公司公告、 资料来源：上市公司公告、8-9长>航油价格增幅*30图3：2013至今布伦特原油价格&航空煤油价格（美元/桶）布伦特油现货 新加坡空煤现货2001801601401201008060402002013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023资料来源：wind，定价机制:以国际市场价为基础的政府调整价）图4：国内航煤定价机制资料来源：国家发改委、民航局、价差调整。航空煤油综合采购成本=现行国产航空煤油出厂价格+上季度一般贸易航空煤油进口量×(上季度一般贸易进口航空煤油实际采购价格-上季度国产航空煤油平均出厂价格)／上季度内地航班航空煤油实际销售量国产航空煤油出厂价格即国内出厂价）2524250贴水120153①新加坡市场平均离岸价+②相关税费→贴水→第①图5：航空煤油进口到岸完税价&出厂价(单位：元)970087007700670057004700370027001700

A：进口到完税价 B:中石供中油出价 B-A价差（轴）

100500-50-100-150-200资料来源：wind，2021230率，浮动幅度为上下8。（230590（烟8。图6：内地航班进销差价基准价（2006）公司机场基准价/元中航油公司北京首都380上海虹桥380厦门高崎、成都双流440470中航油公司所属其他机场530蓝天公司广州白云380长沙黄花、武汉天河470蓝天公司所属其他机场510浦东公司上海浦东230深圳公司深圳宝安340美亚公司海口美兰390太平洋公司三亚凤凰390南京公司南京禄口440烟台公司烟台莱山590珠海公司珠海三灶480资料来源：民航局《关于印发航空煤油销售价格改革方案（试行）的通知》（民航发[2006]31号），定性的角度看，航空煤油的定价机制：207）10-2022470250（图7：航煤国内出厂价&出口价（单位：元）970087007700670057004700370027001700

出厂价中石供中油） 海关出价 价差（轴）

300025002000150010005000-500-1000-1500资料来源：wind、海关总署（汇率取当月人民银行平均汇率），1（10102000机型油耗分析宽体机与窄体机小时油耗差异大图8，A301185A320no的5，A380A3205国内主流宽体机小时油耗在4.5T-10T不等，可比机型中，B787系列油耗小于A330（A3302.5TB737A320neo本（12只有当一条航线客流量超过窄体机容量且足够覆盖宽体机成本时，航司启用宽体机才图8：主流机型小时油耗每生产飞行小时油耗/吨11.859.4611.859.469.888.337.585.245.315.524.705.082.34 2.52.102.722.362.652.452.232.36121086420 资料来源：民航局、定量分析不同航线不同机型的航煤成本覆盖平衡点测算如图9，测算结果表明：（1）（2）图9：不同条件下，客座率对航油成本的覆盖假设条件航司航煤成本座位数假设：A320neo/B737-900为180、B787-9/A330-300为300；不同票价（8-9折、5-6折、3-4折）覆盖航煤成本最低乘客数及客座率（仅经济舱）：5850元（综合采购成本）+400元（进销差价）=6350元北京-上海（2小时航程）机型航煤成本/元1600元1000元600元A320neo2628816926154424B787-9634384013632110635北京-深圳（3小时航程）机型航煤成本/元3000元2000元1000元B737-90049762.517925145028A330-30099562.53311501710033资料来源：机队结构合理化是控油关键图10：不同机型单位周转量油耗水平（单位：kg/吨公里）0.60.5

0.49

B747-400B737F

0.420.350.320.290.250.240.240.16 0.122013 2014 2015 2016 2017 2018 2019

A330-200A380A330-300B737-900A350-900B787-9A320neoA321neoB747-400FB777F资料来源：民航局、A320（A3-00<0-200。A320neoA321neo；B737系列表现较差未统计737max，737maxA320neo/A321neo。（A350-900年表现甚至优于性能最佳的窄体机。灰线B747FB777FB737F。图11：上市公司机队对比中国国航中国东航南方航空海航控股春秋航空吉祥航空数量占比数量占比数量占比数量占比数量占比数量占比合计762100782100892100342100119100113100A319385A320/3213084038149349392471191008474A3306085674043811A35023317216221B737261342803638843222652320B747101B777284203324B787142101394381165ARJ21152172222C91910EMB19061185口径22Q4（不含山航）23M523M522Q423M523M5资料来源：上市公司公告、从油耗角度看上市公司机队：A320A320B737A320A350、B787A330B787A330燃油附加费航油成本的有效调节5（）国内燃油费机制5000（5000×800或150（图1210图12：现行国内航班燃油附加费征收机制资料来源：国家发改委、民航局，单位收取率20220.302kg/88kg/0.000026576（月调整一次，燃油附加费的调整周期与之同步。含8001500根据公式，今年燃油附加费起征点对应的航煤综合采购成本最低为5235元，6573310%图13：2019年以来国内燃油附加费变动（单位：元）800公里以下 800公里以上250200150100500资料来源：wind，定性来看，图14：国际/内航线燃油附加费对比航空公司航线价格/元同期国内南航中日（中国始发）5202012/12/1（同期国内最高130元）全日空中日（中国始发）511深航中日（中国始发）520资料来源：环球网，（）88kg/202069kg59kg20kg，这一补偿10元0-1555≤计算结果＜1510510.800150015001500图15：部分航线燃油附加费比较航线里程/km燃油附加费/元应收现行北京-上海117826.630北京-广州196744.4上海-成都178240.3上海-深圳134330.3深圳-重庆129029.1广州-乌鲁木齐383686.7杭州-长沙80518.2广州-海口54812.420成都-昆明74416.8南宁-三亚62014.0（假设条件：6月国内航油出厂价5733元，综合采购成本应高于该价格，取5850元，符合现行燃油附加费条件）资料来源：航旅纵横、wind，国内燃油附加费对航煤成本上涨覆盖率20/305706元~58775000元时800/2：8;1-52019201955万吨500.6439.2566.779.593.3。1-520192019万6012696528220482175。图16：当前燃油附加费对油价上涨的覆盖率测算航空公司国内油耗/万吨国内乘客/万燃油附加费收入/万元油价/元成本上升/万元燃油附加费覆盖率中国国航500.611146.0312088.65706353430.888.35877439035.171.1中国东航439.29879.5276625.55706310070.889.25877385173.071.8南方航空566.712695.8355482.85706400061.188.95877496959.871.5海航控股186.45281.6147885.35706131603.3112.45877163478.990.5春秋航空79.52047.857337.2570656096.6102.2587769683.782.3吉祥航空93.32174.860893.1570665856.292.5587781807.274.4资料来源：上市公司公告，（以上仅为特定假设条件下估计数据，与实际数据或有差别）了7020此外，各个航司800km以内/以上的乘客占比的不同会使实际覆盖率产生差异。图17：2017-2022各航司国内平均里程（km）中国国航 中国东航 南方航海航控股 春秋航空 吉祥航17001650160015501500145014001350130012502017 2018 2019 2020 2021 2022资料来源：上市公司公告，最高达100/2002023上市公司航煤成本比较历史数据表现图18：各上市公司航煤成本占营业成本比重中国国航 中国东航 南方航空 海航控股 春秋航空 吉祥航空 华夏航空454035302520152013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022资料来源：上市公司公告、（、202249%图19：单位RPK成本（单位：元/吨公里） 图20：客运单位客公里成本（单位：元/人公里）国航 东航 南

海航春秋海航春秋吉祥2.50

国航 东航 南

海航春秋吉祥0.25海航春秋吉祥0.20

2016

2017

2018

2019

2020

2021

0.502022

2016

2017

2018

2019

2020

2021

0.052022资料来源：上市公司公告、 资料来源：上市公司公告、2图21：上市航司平均每吨航油成本（元） 图22：上市航司平均每吨航油成本（元）国航海航东航国航海航东航春秋南航吉祥国航东航南航海航春秋吉祥202273387163720662046859676320214302413942144140414540922020315731573065325130103105201949344778475555644722479520185214509850265103499750662017417540424017524939856,0005,0004,0002017

2018

2019

2020

2021

3,0002022资料来源：上市公司公告、 资料来源：上市公司公告、ASK图23：单位RPK油耗（kg/吨公里） 图24：单位ASK油耗（kg/吨公里） 国航 海航东航 国航 海航东航春秋南航吉祥海航 春秋 吉祥行业平均0.38行业平均0.270.330.220.282017

2018

2019

2020

2021

0.232022

2017

2018

2019

2020

2021

0.172022资料来源：上市公司公告、 资料来源：上市公司公告、2023年航油成本预测1-520192019年1-5月新加坡市场航空煤油现货价格平均价格78.57美元/桶，2023年1-5100.07/1-54856元/6728元38.55%1-52019年（1+27.36%）*+（1+38.55%）*恢复1-52019（：图25：2023年1-5月航司航煤总成本较2019年同期变动估计国内ATK占比国际ATK占比ATKATK19航煤成本增长率中国国航85.814.237.0-14.017.9中国东航84.016.036.8-22.85.6南方航空72.028.035.4