创业管理课课件-第7章-创业融资

精品课课件创业管理精品课课件创业管理第7章创业融资学习目的从信息经济学的基本原理来分析创业融资难的原因了解影响创业资金需求的主要因素了解创业融资的主要方式和融资路径了解创业企业价值评估的影响因素、评估方法和策略理解创业融资的策略和交易第7章创业融资学习目的7.1创业融资难的原因和创业者的基本对策分析难以获得债务融资——经典的理论解释高经营风险，缺乏稳健的现金流，弱担保能力7060504030201002年内4年内6年内图7.1新创企业失败率23.751.762.77.1创业融资难的原因和创业者的基本对策分析难以获得债务融资实际收益利率图7.2利率与贷款人实际收益的关系实际收益难以获得股权融资——经典的理论解释创业者和外部的潜在的投资者之间存在着严重的信息不对称企业家不愿意泄露天机投资家很难判断项目优劣创业者的发展存在很多的不确定性创业融资难的其它原因中国创业环境的自身因素难以获得股权融资——经典的理论解释解决思路通过自身融资启动项目，初步实现商业模式应当集中力量，争取在某一领域具有明显的产品和市场优势逐步形成良好的管理团队努力建立诚信建立良好的组织和治理结构解决思路通过自身融资启动项目，初步实现商业模式7.2创业融资的资金需求创业企业的发展速度和资金的关系

A高速成长模式

B低速成长模式

0种子期初创期发展期成熟期图7。3创业企业不同的成长模式

收入7.2创业融资的资金需求创业企业的发展速度和资金的关系收入不同成长模式的创业企业所对应的净现金流图

A高速成长模式

盈亏平衡点

B低速成长模式0

种子期初创期发展期成熟期

MBMA累积净现金流不同成长模式的创业企业所对应的净现金流图创业企业融资时的谈判力量和资金紧张程度的关系财务管理尤其是现金流管理，是创业企业目前皮鞭面临的一个重要问题高低现在36912月数企业现金流能维持的月数

图7-5企业现金流能维持的月数

创业企业的谈判力量创业企业融资时的谈判力量和资金紧张程度的关系财务管理尤其是现不同轮次融资对应的主要风险和创业“里程碑”实现新的一轮风险

图7-6创业企业在不同阶段面临的主要风险创意和技术风险市场风险团队风险财务风险不同轮次融资对应的主要风险和创业“里程碑”实现创意和市场风险里程碑的概念形式获得专利认可开发出样品开始进行销售首次实现盈亏平衡伴随着重要里程碑的实现，创业企业的风险得到相应的下降里程碑的概念形式Google的融资历史和发展过程中的关键“里程碑”1995年3月二位创始人在斯坦福大学计算机博士候选人的春季聚会上首次见面1998年9月7日，布林和佩奇正式创建公司，公司位于加州一个车库，有4名员工。他们从家人和朋友及投资者处募集了100万美元，其中包括Sun公司的安迪的10万美元天使投资1999年2-6月，得到两家风险投资基金的2500万美元注资2000年5-6月，每天进行1800万次查询，成为最大互联网搜索引擎2001年4-4月，当时担任Novel首席执行官和董事会主席的埃里克.施密特加入Google担任董事会主席，很快被任命为首席执行官2002年3-4月：Google拿出了Google新闻的测试版2002年9-10月：Google在全球推出了关键词广告，在英国、德国、法国和日本都能提供关键词广告服务2003年5-6月：Google推出AdSense，这一广告计划能按照网站内容作广告2004年2月：雅虎开始推出自己的搜索技术，淡出Google搜索技术Google的融资历史和发展过程中的关键“里程碑”1995年2004年3月31日：Google宣布了免费电子邮件服务Gmail2004年8月18日：Google通过拍卖，最终确定了85美元的IPO价格，并获得了证券交易委员会的上市许可2004年8月19日：Google正式在纳斯达克开盘交易2004年3月31日：Google宣布了免费电子邮件服务Gm易趣的融资历史和发展过程中的关键里程碑融资时间融资额（万美元）预期“里程碑”本轮投资前企业价值（万美元）资金来源1999年8月40推出网站、进入中国C2C拍卖网站市场不祥IDG、万通国际、天使投资（主要是创业者的亲戚朋友）1999年11月650力争成为中国C2C拍卖网站市场的领导者1250AsiaTechVentures，J。H。Whitey&Co。，LLC等三家创业投资机构

2000年10月2050保持在国内行业中的领导者地位，进一步扩大市场份额，争取尽快获得收入10000EuropAtWeb，AsiaTechVentures等多家创业投资机构2002年3月3000保持领先地位和快速增长态势，增加收入，并争取尽快实现盈利7000eBay作为战略投资者投资易趣2003年6月eBay完全并购易趣保持在中国的领先地位，进一步增加收入和盈利能力22500左右eBay耗资近15亿美元完全成为eBAY的中国子公司易趣的融资历史和发展过程中的关键里程碑融资时间融资额（万美元一次性融资与分阶段融资一次性融资一次性把所需要的资金全部融到手分阶段融资投资者根据风险企业在各个阶段所取得的业绩，分阶段注入资金，且各阶段诸如的资金只能维持企业下一阶段使用往往是投资者和创业者之间的双边理性选择，并不仅仅是创业资本家的单边行为一次性融资与分阶段融资一次性融资一次性融资的利弊利弊可以更好地抓住市场机会，快速成长（当市场反馈比较清晰时，可以考虑采用）通常极为困难减少因多次融资所必需的经历，更加关注企业的业务创业者股权大幅度稀释，控制权有可能旁落他人防止出现现金流枯竭，尤其是在还没有盈利或者在企业快速成长阶段一次性融资的利弊利弊可以更好地抓住市场机会，快速成长（当市场分阶段多次融资的利弊利弊融资难度相对小一些每次融资需要花费创业者的精力和成本创业者的股权不会大幅度稀释，并可以保持更多的控制一旦企业出现现金流枯竭，创业再融资，会处于极为不利的地位，甚至企业会倒闭分阶段多次融资的利弊利弊融资难度相对小一些每次融资需要花费创分阶段多次融资应考虑的因素融资数量并非越多越好，但也不能太少，额度比预计适当多点，以备不测财务预测市场融资时机企业风险股权稀释程度分阶段多次融资应考虑的因素融资数量7.3创业融资的主要方式和融资路径创业融资的主要方式自融资天使投资创业投资其它融资方式股权和债权融资的组合上市兼并和收购7.3创业融资的主要方式和融资路径创业融资的主要方式自融资创业者自己出资或者从家庭、亲朋好友筹集资金案例：用友、Yahoo、ebay好处比较快速、灵活投资者自我激励和约束比较大缺点受资金额度限制，常常无法满足资金需要自融资创业者自己出资或者从家庭、亲朋好友筹集资金天使投资者什么是“天使”正式的称呼：非正式的私人股权投资者非正式的称呼：富有人士作用：能够为创业者提供经营上的建议和顾问意见，而不仅仅是提供一笔资金“天使”融资的特点只提供“第一轮”融资带有强烈的感情色彩“天使”往往自己本身曾经是创业者，而且常常是某一行业的专家投资程序简单迅捷，但融资额有限；投资行为带有偶然性和随意性“天使”在投资项目上较为短时，因为使用自己的资金，因此投资回报要求高，而且抗风险能力不强天使投资者什么是“天使”天使投资者产生的原因专业投资者通常不太愿意投资早期项目的原因早期项目风险大虽然投资额度小，但同样需要专业投资者去做尽职调查和投资后的参与管理，成本上不合算天使投资者应运产生天使投资者产生的原因专业投资者通常不太愿意投资早期项目的原因接受天使投资者的案例创业者天使投资者姓名所在单位额度(万美元)

GoogleAndyBechtolsheimSun公司10搜狐网站埃德华罗伯特；尼古拉庞帝MIT的教授;《数字化生存》的作者22.5亚信公司刘耀伦美国华侨50金碟软件科技赵西燕女士美籍华人不祥无忧网甄荣辉贝恩公司CEO100接受天使投资者的案例创业者天使投资者姓名所在单位额度(万美元如何寻找天使投资者天使投资者联盟天使网天使投资者论坛国际天使投资者协会如何寻找天使投资者创业投资（风险投资）具有对高增长潜力的未上市的企业的积极投资（哈福大学，威廉姆斯,1994）实行专业化管理、为新兴的以增长为诉求的未上市公司提供股权式融资的资本（斯坦福大学，托马斯）创业投资是由专家管理的钱，他们代表一群投资者创业投资家拥有股权式金融工具，即创业资本家要直接分担它们所投资企业的商业风险通常投资于新兴公司，但不投资于“小企业”。他们投资的是襁褓中的巨人创业投资（风险投资）具有对高增长潜力的未上市的企业的积极投资创业投资结构投资过程分解创业资本家预备投资的创新型的创业企业创业投资家与出资者创业投资家扮演了一个新型金融中介的角色创业投资家为出资者和创业者牵线搭桥，是财务资本和人力资本实现有效组合创业投资家为出资者管理基金，筛选创业团队，进入创业企业董事会，提供战略决策咨询等方面的增值服务，并有权享有相应回报创业投资结构投资过程分解创业投资结构图资金募集创业资本回报股权出资者创业投资家创新型创业企业创业投资结构图出资者创业创新型创业投资具有以下基本特点风险投资投资组合长期投资权益投资高不确定性高风险高失败率创业投资具有以下基本特点风险投资理性投资家投资的条件一旦成功，就会带来极大的价值，创业投资又退出的途径在创业投资家投入大量资金之前要及时关掉失败的并获成功希望不大的企业理性投资家投资的条件一旦成功，就会带来极大的价值，创业投资又美国的背景——产生发展阶段美国是创业投资的发祥地阶段开始——20世纪，40年代，世界上第一家创业投资公司成立ARD成型——50年代成长——60年代衰退——70年代复苏——80年代暂时低谷——90年代初高速发展——90年代中后期美国的背景——产生发展阶段美国是创业投资的发祥地美国的背景——培育造就的公司和创业企业家培育造就的公司数字设备公司；英特尔；苹果；联邦快递；微软；太阳微系统公司；网景公司；雅虎等培育造就的创业企业家安蒂格罗夫；史蒂夫乔布斯；比尔盖茨；斯科特迈克尼利；吉姆克拉克；杨致远等美国的背景——培育造就的公司和创业企业家培育造就的公司1980——2003年美国创业投资情况年份项目承诺的创业资本增量（10亿美元）管理资本总额（10亿美元）创业投资额（10亿美元）创业投资所支持企业的IPO总数200311257.518.12720029.1258.521.422200137.3256.940.6372000105.4228.2105.9199199958.2148.954.4241199830.490.821.273199718.263.214.8127199611.648.211.5260199510.040.47.619319947.835.34.115619934.030.63.718519925.229.43.513819912.129.02.215419903.430.52.87019895.429.63.36419884.726.23.35419874.524.73.312719863.821.43.01531980——2003年美国创业投资情况年份1980——2003年美国创业投资情况19854.017.82.87419843.214.43.08319833.911.03.019419821.77.41.63919811.55.81.29719802.13.70.6601980——2003年美国创业投资情况19854.017.82003年各行各业获得创业投资的企业数和投资额行业项目通信计算机生物技术医疗保健半导体和电子计算机硬件商业/金融零售和媒体工业/能源总数投资的企业数3505892542281692111511671082227投资额（百万美元）3708.63631.53371.71729.61555.71329.11078.9928.9740.818074.82003年各行各业获得创业投资的企业数和投资额1997-2003年美国新创企业各阶段所获投资额阶段年份种子期早期扩张期晚期总数2003354.33300.69844.24575.618074.72002352.14160.712690.24217.521420.52001766.89192.923001.27620.140580.920003028.226078.960515.116231.1105853.219993319.612065.330252.98802.154439.819981824.45467.110658.43294.521244.419971315.21315.27639.42341.814779.81997-2003年美国新创企业各阶段所获投资额其它融资方式银行贷款中小企业担保基金科技部中小企业创新基金地方政府的留学生创业基金其它融资方式银行贷款股权与债权融资的结合在获得创业投资的基础上再赢得银行贷款股权与债权融资的结合在获得创业投资的基础上再赢得银行贷款上市兼并与收购上市创业融资的路径——硅谷典型的创业企业的融资路径企业的成长阶段主要的融资渠道种子期自融资：创始人、家庭、亲朋好友、信用卡短期透支等天使投资创业投资初创期天使投资、创业投资、政府所支持的小企业投资、大公司的投资发展期成长期创业投资、大公司投资扩张期创业投资、上市或被大企业收购成熟期上市、商业银行贷款等创业融资的路径——硅谷典型的创业企业的融资路径企业的成长阶段企业不同程成长阶段的主要资金来源形式及其比重企业成长阶段主要资金来源形式及其比重（%）0-1年业主及所有者出资66.3政府投资（投资基金）25.4亲友借款20.52-4年企业留存收益再投资58.2业主及所有者出资50.8信用担保贷款33.75年以上（含5年）企业留存收益再投资54.1业主及所有者出资41信用担保贷款39.3企业不同程成长阶段的主要资金来源形式及其比重企业成长阶段主要从表中可以看出对国内初创企业来说，最重要的资金来源是业主及所有者出资，这和国外的创业企业是完全一致的；对发展期创业企业来说，最重要的资金来源是企业留存收益再投资从表中可以看出创业企业的发展阶段和风险的关系高风险低种子期初创期发展期成熟期企业的发展阶段创业企业的发展阶段和风险的关系高高风险低种子期出创期发展期成熟期

企业的发展阶段自融资天使投资者政府基金创业投资上市商业银行高自融资天使投资者政府基金创业投资上市商业银行7.4创业企业的价值评估——1目的是创业投资中最关键的问题之一，选择合适的创业企业价值评估方法是创业企业和创业投资机构之间谈判的重要基础之一7.4创业企业的价值评估——1目的7.4创业企业的价值评估——2创业企业与普通企业价值评估的差别通常经营历史相对比较短，缺乏评估所需要的历史信息早期阶段的创业企业常常是不盈利的，即使是盈利的创业企业，其发展还是具有很大的不确定性缺乏可比较的企业，尤其是对于处于新兴行业或者采取全新商业模式的创业企业无形资产比重相对比较大，人力资本是创业企业的重要资产，甚至是最核心的资产7.4创业企业的价值评估——2创业企业与普通企业价值评估的7.4.1影响创业企业价值评估的供需因素分析宏观因素外部宏观经济形势一个国家和地区创业的活跃程度、创业企业发展的态势创业资本的供给微观因素创业企业资本需求的迫切程度对企业价值评估有很大影响创业资本供给方的声誉及其可能给创业企业带来的增值服务也会影响投资者的谈判力量，对投资的股权分配产生重大影响创业企业所在行业市场的潜在商业价值大小创业企业的发展阶段及其相应的风险7.4.1影响创业企业价值评估的供需因素分析宏观因素不同阶段的创业企业，风险资本家要求的回报是不同的，越是早期的创业企业不确定性和风险越大不同阶段的创业企业，风险资本家要求的回报是不同的，越是早期的不同投资阶段的回报率投资阶段要求的回报率（%）种子期50-70第一期40-60第二期35-50第三期35-50第四期30-40首次公开发行（IPO）25-35不同投资阶段的回报率投资阶段要求的回报率（%）种子期50-7创业企业价值评估的基本方法见商业计划书中财务计划编写创业企业价值评估的基本方法7.4.3.1创业企业估价策略：动态调整必要性投资者比较看好某个创业企业，尤其是看好管理团队，同时创业者也比较看重创业投资机构的基金、声誉及投资后可能带来的增值服务，但是投资者和创业者对企业价值的评估相差很大，有时即使勉强达成协议，也可能影响投资后双方的信任与合作方法事后重新评估风险企业价值的可行性探讨减少由于投资前创业企业家能力难以识别早成逆向选择而给投资者带来的风险和损失，如由于信息不兑陈，投资前创业者可能会高估企业价值减少投资后创业企业家的道德风险，如“偷懒”或将个人利益置于企业利益之上的机会主义行为等事后重新评估风险企业价值的主要实施方法是后考核的指标类型国内外经验研究结果7.4.3.1创业企业估价策略：动态调整必要性7.4.3.2创业企业估价策略：动态调整事后重新评估风险企业价值的主要实施方法投资者的投资额不变,基于风险企业的实际绩效调整双方的股权比例（称为“棘轮”条款）在投资之初，双方约定将来一定时期内（通常为1-2年）风险企业的实际绩效与创业者在商业计划书中预定的企业发展目标进行对比，如果目标按时顺利实现，则创业者获得相应比例的股份，反之则相应减少股份投资者的股份不变而调整其投资额（通过在同一轮投资中投资者分两次注入资金来源来实现）通常分阶段进行投资，双方事先约定好投资者在企业中最终拥有的股份，但创业投资家的实际投资额将基于风险企业的实际绩效进行调整，创业投资家可以设定一个总投资额上限，创业企业价也可以提出一个总投资额下限7.4.3.2创业企业估价策略：动态调整事后重新评估风险企业创业企业家基于风险企业实际业绩的回报企业实际业绩好企业实际业绩不好投资者的投资额不变增加创业者的股份减少创业者的股份投资者的股份不变增加投资者的实际投资额减少投资者的实际投资额创业企业家基于风险企业实际业绩的回报企业实际业绩好企业实际业7.4.3.3创业企业估价策略：动态调整事后考核的指标类型处于发展期和扩张期的企业，采用财务指标进行事后考核可能相对比较合适，因为处于这些阶段的企业已经有一定的销售收入和利润对于种子期和初创期来说，企业的产品可能还出于开发或试销阶段，采取纯粹的财务指标进行绩效考核不一定合适7.4.3.3创业企业估价策略：动态调整事后考核的指标类型7.5创业融资和创业投资的策略在寻求创业投资前需要做的“家庭作业”很多投资者都有自己的投资标准，和投资理念，和一些自我介绍，报扩投资领域、行业、地域、投资额的范围，所投资企业的发展阶段了解影响创业投资决策的主要因素芝加哥大学商学院教授StevenN:投资家通常明确地考虑以下因素机会的吸引力（市场规模的大小）战略技术顾客管理团队的竞争力投资交易的条款克罗拉多大学教授DeanA:进入新市场的时机影响成功关键因素的稳定性企业的领先时间竞争对手创业者培育市场的能力与产业相关的竞争力7.5创业融资和创业投资的策略在寻求创业投资前需要做的“家庭

项目来源项目评估交易结构和谈判投资后的管理投资退出和变现商业计划的提交或相关网络的推荐初步评估商业计划签订投资意向书或备忘录开展尽职调查评估企业价值评估关键风险和价值驱动因素：包括管理团队、目标市场、顾客、产品、技术、财务等提出初步的股权架构和企业价值谈判完成投资条款合适的联合投资者和战略投资者资金注入企业创业投资机构的代表进入企业董事会创业投资机构参与企业董事会和企业管理为企业提供增值服务：包括后续的融资、招聘管理人员、提供网络、项目专家等；基于双方特别协议，参与相关的运作管理退出，如：首次公开法刑（IPO)、间并收购、股权转让退出前和退出时的收益计算，并向投资者汇报了解创业投资的一般决策程序

下面是投资机构常用的创业投资决策程序

项目来源项目评估交易结构和谈判投资后的管理投资退出和变投资家如何在中国作投资决策呢有经验的海外投资机构积极探索国内的投资机构积累经验，进步明显企业在选择不同背景的投资者时，注意各自的利弊，考虑的因素与企业的长期发展目标有关与选择未来上市地点有关投资家如何在中国作投资决策呢有经验的海外投资机构积极探索在中国投资的本土和海外创业投资机构的区别表特点本土创业投资机构（DVC）海外创业投资机构（ＦＶＣ）结构和团队有限责任公司，国内注册，没有一般合伙人，主要招聘投资经理，采用奖金方式相当多是有限合伙制VC，离岸注册和投资，一般合伙人积极管理投资资本获得情况低：主要来自政府或上市公司投资等高：主要是海外养老金、保险公司等团队经验有限：最初的投资者主要是政府官员或国有企业经理通常在其母公司所在地有一定的投资历史和声誉，职业化程度较高VC团队的来源本土的团队，主要是中国人同场是海外投资者和“还归”的中国人相结合投资大小通常小于500万美元相对比较高，通常1000万-1500万美元，偶尔会更高投资阶段最初主要投资于相对早期企业，后面更多投资于相对成熟期企业主要是相对成熟期企业，有的也投资一些早期企业在中国投资的本土和海外创业投资机构的区别表特点本土创业投资机在中国投资的本土和海外创业投资机构的区别表特点本土创业投资机构（DVC）海外创业投资机构（FVC）市场知识较强的关系网络，但主要局限于本地强调特定领域的专门知识项目的尽职调查结构化程度还不够，自上而下的程序比较多试图在中国尝试和测试其在海外的投资程序，自上而下的和自下而上的程序相接合所强调对企业增值的服务关系、引荐和资本正式的监督、引导和海外扩张的途径资本可兑换（人民币和外币之间的可兑换）不存在这个问题资本回流母公司所在地还存在问题，常常采取离岸方式进行注册和退出退出的途径国内股权转让，国内上市，很少还外上市海外上市、股权转让、兼并收购、优