造纸行业2023年中期投资策略 -挖掘企业Alpha关注林业碳汇主题性机会 20230703 -申万宏源

挖掘企业Alpha，关注林业碳汇主题性机会——造纸行业2023年中期投资策略证券分析师：屠亦婷A0230512080003黄莎A0230522010002研究支持：张海涛A02301220800032023.07.04周海晨A02305110400362投资主线：造纸筛选具备Alpha标的，关注林业碳汇主题性机会✓原材料、能源(煤炭)价格确定性回落，关注具备Alpha的细分赛道及公司加速，头部纸厂凭借产业链、规模产管理效率等优势实现对市场整合•具备Alpha的细分赛道和公司，有望穿越周期，实现更为稳定盈利；当前估值低位，中长期配置价值凸显RCER设项目实现顺利验收•林业碳汇为国家认证的CCER碳抵减指标，为实现“碳中和”的重要抓手：2021年《碳排放权交易管理暂行条例(试行)》明确指出，林业碳汇项目为国家核证自愿减排项目；林业碳汇利用森林储碳功能，通过植树造林等方式获得储碳为推进碳中和过程中唯一可实现的负排放路径额最新价格85欧元/吨，随着未来欧洲碳关税，以及碳交易全球化推进，国家碳价有望接轨，碳价向上空间广阔◼风险提示：终端需求持续表现疲软、原材料及能源价格大幅波动的风险、CCER审批窗口开放时间不及预期的风险、林业碳汇不及预期的风险31.造纸：关注供求、竞争格局优秀的细分赛道，推Alpha的•根据卓创资讯，浆价自21年11月底部开始持续上涨，22年7月针叶浆银星/阔叶浆金鱼外盘报价1010/860美元/吨，达到历史高位，较21年11月底部涨幅42%/50%12月报价回调70美元至940美元/吨；阔叶浆12月报价下调40美元至820美元/吨年由于罢工、供应链、俄乌冲突等因素导致供给收缩•针叶浆：21年底由于加拿大恶劣天气及运输问题，造成向海外供货困难，加拿大针叶浆产能达620万吨，占全球针叶浆产能21%；2022年中国进口加拿大针叶浆量同比-24%，推算加拿大全球针叶浆供应收缩幅度也在20%以上，即对应全球针叶浆供给收缩约4%(对应约125万吨的针叶浆量)占比约13%22年木浆需求预计同比至少保持个位数正增长•中国占全球木浆消费量近40%：22年使用木浆的主要纸种(文化纸、白卡纸、生活用纸)产量同比+8%2021年全球木浆产能分布阔叶浆针叶浆主要产出国产能(百万吨)占比主要产出国产能(百万吨)占比巴西18.245%加拿大6.221%12%4.912%4.931%931%9.2印尼4.511%美国7.927%加拿大1.13%加拿大智利1.7智利东欧3.38%东欧2.38%利比亚2.6利比亚0.21%中国1.95%其他2.27%西欧25%西欧美国0.92%0.61%其他亚洲0.5%合计40.5100%合计合计29.7100%合计2022年中国木浆主要进口国进口木浆量占比国家阔叶浆进口量 (万吨)阔叶浆进口占比针叶浆进口量针叶浆 (万吨)进口占比木浆总进口量 (万吨)同比木浆进口占比巴西80922%63%89%1%81722%41%印度尼西亚284-19%22%0-0%284-19%14%乌拉圭78-12%6%0-0%78-12%4%智利71-13%6%1257%17%196-1%10%俄罗斯联邦10-16%1%1032%14%1140%6%加拿大6-64%0%174-24%24%180-27%9%芬兰3-68%0%141-12%20%144-15%7%美国0-98%0%116-23%16%116-24%6%瑞典0-60%0%23-34%3%23-35%1%日本7-10%1%2-20%0%9-12%0%法国4-61%0%0-98%0%4-63%0%德国0-25%0%7-22%1%7-22%0%其他7-1%17-2%251%合计1280-2%100%717-15%100%1997-7%100%资料来源：卓创资讯，海关总署，申万宏源研究4Jan5Jun5Apr16Sep6ulyAug-19Jan-20Jun-20Nov-20Apr-21Sep-21Feb-22Jul-22Dec-22May-23Jan-99Dec-99Nov-00OctJan5Jun5Apr16Sep6ulyAug-19Jan-20Jun-20Nov-20Apr-21Sep-21Feb-22Jul-22Dec-22May-23Jan-99Dec-99Nov-00Oct-01Sep-02Aug-03Jul-04Jun-05May-06Apr-07Mar-08Feb-09Jan-10Dec-10Nov-11Sep-13Aug-14Jun-16May-17Apr-18Mar-19Feb-20Jan-21Dec-21Nov-22anJulanJulanJulanJulanJulanJulanJulan13%UPMQQ1价格分别较22Q4环比回落5%/6%/4%西阔叶浆对中国出口量同比+13%国内港口木浆库存欧洲港口木浆库存巴西向中国阔叶浆出口量增加2500千吨120%2500千吨120%100%80%60%40%20%0%-20%-40%-60%120万吨10080万吨200020015006010004050025005000May-21Mar-22Jan-23巴西阔叶浆出口其他国家量出口其他国家同比(右)0Jan-18May-21Mar-22Jan-23巴西阔叶浆出口其他国家量出口其他国家同比(右)0巴西阔叶浆出口中国量出口中国同比(右)滑新报价535美元/吨，较1月初845美金/吨报价下滑37% (23年1-6月均价分别环比-2%/-7%/-18%/-10%/1%)新报价680美元/吨，较1月初920美元/吨报价下滑26% 23年1-6月均价分别环比-2%/0%/-5%/-7%/-10%/-7%)002023Q1以来浆价大幅下跌 美元/吨银星明星2020年全球商品浆消费占比其他亚非市场大洋洲 15%大洋洲日本1%3%中国3%中国39%5%东欧4%北美西北美20%archcomPPPC (阔叶+5%、针叶+2%)；全球需求支撑有限，浆价回落幅度超过预期美元/吨定价已经触及国内制浆成本线浆定价已经触及国内制浆成本线00040000000浆产能变化 万吨2017A2018A2019A2020A2021A2022A2023E2024E2025E阔叶浆产能针叶浆产能阔叶yoy(右)针叶yoy(右)4%%%%%2023年以来国产木片跌价2023年以来进口木片跌价浆新增产能浆厂地点浆种产能(万吨)预计投产时间UPM乌拉圭阔叶浆2102023Q1MetsFibre8CMPC巴西阔叶浆352023Q4806rchcomPPPCHQQ-259元/吨)，较白双胶纸最新价格5375元/吨(6/30)铜版纸最新价格5210元/吨(6/30)文化纸未受进口冲击8,000元/吨8,000元/吨0000,5000005000004,5004,000元/吨500000,500,0000004,5004,0001月2月3月2020年8月9月10月11月12月2022年2023年4月5月1月2月3月2020年8月9月10月11月12月2022年2023年4月5月6月2021年2020年2021年2022年2023年H力新增产能供需平衡表测算产产能(万吨)45版纸4560%1055.0%投产时间2021年9月2022年3月2022年10月2023年1月2023年4月2023年6月2023年10月2023Q4公司名广西太阳亚太森博汇太阳纸业太阳纸业联盛纸业亚太森博北海玖龙待新增目产能(万吨)产量(万吨)产量增速工率进口量(万吨)出口量(万吨)消费量(万吨)消费量增速产能(万吨)产量(万吨)产量增速工率进口量(万吨)出口量(万吨)消费量(万吨)消费量增速地址广西北海广东江门山东淄博广西北海广西南宁福建漳州山东日照广西北海2023E453.9%1.910.90.0%912.6%0842.62021431.1%595.573.1824.7%878.32019.8%7.496.8861.3%483.9812.92022457.7.2%%1.910.9861.8435.5849.3%92.3882.92020.4%9.1%9.088.4802.4双胶纸纸种胶纸种资料来源：卓创资讯，海关总署，申万宏源研究7文化纸白卡纸价格持续回落白卡纸毛利率修复相对较慢2023年1-5月白板及白卡纸出口量同比下降10%11,00010,0009,000811,00010,0009,0008,0007,0006,0005,0004,000元/吨1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2020年2021年2022年2023年50%40%30%20%10%0%-20%-30%双胶纸铜版纸白卡纸50天Jan-16Jun-16Nov-16Apr-17Sep-1750天Jan-16Jun-16Nov-16Apr-17Sep-17Feb-18Jul-18Dec-18May-19Oct-19Mar-20Aug-20Jan-21Jun-21Nov-21Apr-22Sep-22Feb-23Jan-16Jun-16Nov-16Apr-17Sep-17Feb-18Jul-18Dec-18May-19Oct-19Mar-20Aug-20Jan-21Jun-21Nov-21Apr-22Sep-22F资料来源：卓创资讯，海关总署，申万宏源研究8Jan-18Apr-18Oct18Jan-19Apr-19Oct19Jan-20Apr-20Jul-20Oct20Jan-21Apr-21Jul-21Oct21Jan-22Apr-22Jul-22Oct22Jan-23Apr-23Jan-17Jun-17Nov-17Jan-18Apr-18Oct18Jan-19Apr-19Oct19Jan-20Apr-20Jul-20Oct20Jan-21Apr-21Jul-21Oct21Jan-22Apr-22Jul-22Oct22Jan-23Apr-23Jan-17Jun-17Nov-17Apr-18Sep-18Feb-19Jul-19Dec-19May-20Oct-20Mar-21Aug-21Jan-22Jun-22Nov-22Apr-2300纸厂库存从22Q2高位持续回落60504030200元/吨0000040000020000美废23年箱板纸进口量明显增加箱板瓦楞纸新增产能梳理(万吨)新增产能规划；进口纸同样带来供给冲击•23年箱板瓦楞新增有效产能预计同比增长2.5%•新增产能规划；进口纸同样带来供给冲击•23年箱板瓦楞新增有效产能预计同比增长2.5%•23年1月开始取消进口纸关税，23年1-5月箱板瓦楞纸进口量同比+43%；国内再生箱板纸价格已降至接近进口箱板纸，进口纸价可能对国内纸价存在制与消费联系紧密，缓慢恢复；南方市场需求差于北•23Q1/2箱板纸价格环比-5%/-7%(-216/-317元/国内纸厂通过木浆、木纤维等原材料进行替代，中长期国废价格预期回落纸及国废价格均处于历史低位7纸供需平衡表纸种项目20192020202120222023E箱板瓦楞纸产能(万吨)71237307732676667855产量(万吨)4609.84847.34956.14779.44950.3产量增速3%%2%-3.6%3.6%开工率65%66%68%62%63%进口量(万吨)376.7800.1701.5602.6700.0出口量(万吨)12.012.213.014.614.6消费量(万吨)4974.55635.25644.55367.45635.8消费量增速4%13%0%5.0%大宗纸展望：头部企业强化竞争优势，加速行业整合增速情况来看，21H2-22H1单月同比增速呈现提速状态，较20H2-21H1同比提升9%；考虑投资建设周•行业内扩产以头部企业和规模纸厂为主，主要分布于集中度较低的双胶纸和箱板瓦楞纸领域；2022年双胶纸/铜版纸/白卡纸/箱板CRpct产能分别为63.3%/71.7%/32.6%(浆产能统计造纸用木浆，纸产能统计木浆系成品纸)；废纸系头部企业主要布局上游废纸回收种之间的盈利差异性，多品类布局的企业在盈利上具备更强韧性；头部纸企由于具备强大的产品开发以及客户开拓能力，开始相互渗透，如太阳纸业布局箱板纸，玖龙纸业动21H2-22H1固定资产投资同比增加9%4504000050000Feb/04bbbbFeb/04bbbbbbbbbbbbbbbbbbb亿元120%100%80%60%40%20%0%-20%-40%造纸及纸制品固定资产单月投资(左)单月同比增速(右)、箱板瓦楞纸集中度低，持续提升100%90%80%7100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%20162022201620222016202220162022CR4系头部企业木浆自给率较高80%70%60%50%40%30%20%10%0%太阳纸业晨鸣纸业博汇纸业浆产能/纸产能注：浆产能统计造纸用木浆，纸产能统计木浆系成品纸hcomWind200120022003200420052006200720020012002200320042005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020202120220•部分赛道需求表现旺盛：从2011-2018年的产量复合增速来看，格拉辛纸、热敏纸、真空镀铝原纸、不锈钢衬纸、装饰原纸等，逐渐实现产量稳定增长特种纸下游应用领域广泛应用领域主要纸种2011201220132014201520172018烟草卷烟纸14.214.514.715.014.613.213.0卷烟配套用纸10.0烟包纸14.514.915.115.415.0--建筑装饰原纸56.4-38.9-79.6104.5112.2壁纸原纸11.4-18.3-15.718.315.0商业交流无碳纸47.049.051.053.056.050.047.0热敏纸15.022.025.028.031.042.049.0工业不锈钢衬纸8.3电解电容器纸1.7特种包装医用包装纸6.8食品包装纸97.1101.0109.7113.5120.6--标签真空镀铝原纸6.68.08.28.2格拉辛纸5.515.622.430.2印刷热转印纸10.111.812.614.415.518.619.2圣经纸5.5协会不统计食品包装纸作为特种纸注：上图为分纸种产量数据(万吨)，空白格表示产量未披露资料来源：中国造纸协会，特种纸专业委员会，申万宏源研究11元/吨元/吨步退出市场明士克等CR较2017年提升3pct)•装饰原纸产业链条：装饰原纸厂-印刷厂-浸胶厂-板材厂-定制家居公司(终端客户)•装饰原纸的中高端体现在：产品品质(物理参数要求、稳定性)，生产上对原材料质量、设备先进程度和效率、生产人员技术经验积累提出要求；满足客户定制化要求(产品要求、适配印刷机器)体系市占率持续提升2011年钛白粉价格大幅上涨推动行业洗牌市占率持续提升2011年钛白粉价格大幅上涨推动行业洗牌00000500%201720182019202020212022华旺科技201720182019202020212022华旺科技齐峰新材夏王纸业其他ndAlpha对抗外部环境的不确定性华旺符合选择标准2019202020212022科技17.2%15.8%18.8%15.2%鹤股份特纸21.9%25.1%20.5%9.5%新材4.6%4.7%0.2%豪高新6.4%6.5%3.5%7.5%4.3%3.7%7.0%6.7%3.6%经营活动现金流净额/净利润科技1.890.831.181.16鹤股份特纸0.500.540.700.18新材豪高新1.331.832.961.664.251.860.511.282.86大宗纸中太阳相对接近选择标准2019202020212022阳纸业13.4%鸣纸业%9.5%林纸3.8%4.9%3.4%6.9%股份.6%.2%%4.6%汇纸业2.6%14.7%25.5%3.3%9%.2%6.8%8.7%2.1%经营活动现金流净额/净利润阳纸业1.661.36鸣纸业4.11林纸1.22股份汇纸业8.504.312.140.790.537.53chcom，成本控制及管理效率 •形成主动研发文化，不仅满足于生产质量达标，更会驱动销售端主动寻求客户反馈、推动产品升级和进步；2022Q3推出高端优势明35%30%25%20%15%10% 5%0%纸毛利率持续领先同行201620172018201920202021202218%16%14%12%10%8%6%4%2%0%-2%-4%201820192020202120142015220182019202020212014201520162017华旺装饰原纸齐峰装饰原纸夏王整体奥士龙明斯克特西诺采华旺科技2022年外销收入4.67亿元，同比+34%，收入占比13.6%5亿元5432102016201720182019202020212022装饰原纸外销收入总收入中占比(右)16%14%12%10%8%6%4%2%0% 太阳纸业：产品多元化+产业链一体化，实现周期穿越激励水平为行业标杆，具有成长属性的造纸头部企业•2008年以来共实施4轮股权激励，2021年3月再推新一轮股权激励，覆盖人数1199人，共授予6261万股(占当时总股本的2.4%)，其中核心业务(技术)人员1192人获授84.7%股权，激励计划充分覆盖公司基层和中层员工一体化打造盈利韧性•产品多元化：公司持续布局多种纸品(文化纸、箱板纸、特种纸、生活用纸)和浆类产品(化学浆、化机浆、溶解浆)，对•产业一体化：向上游布局林地。2008年公司进入老挝，并于2010年成立太阳老挝，推进林浆纸一体化项目，全力推进老挝加大种植力度代布局对抗周期波动，毛利率稳定利润考核(亿元)80%--1857--78--2%--6年ROE不低于5557%------%--------searchcomWind 太阳纸业：生产效率行业领先，中长期产能逐步扩张料成本优势明显•高产能利用率摊薄折旧成本：顺势而为的产能扩张使公司文化纸产能利用率常年维持高位，高于同行，能够最大化发挥纸厂•公司布局南宁525万吨项目，2022年10月28号公司公告南宁项目一期投资计划，拟建设220万吨高档包装纸(分为100万吨纸及50万吨本色浆将于2023Q3投产公司单吨非原材料成本优势领先同行公司产能持续扩张，奠定增长基础文化纸2015201620172018201920202021202215-22年平均产能20192020202120222168020392023E229802039152906742024E23680203915400790特种纸特种纸非涂布文化纸140160160非涂布文化纸铜版纸808080淋膜原纸202020121212121212777单吨原材料成本332512847303737370449太阳30062910331936523204290134703544晨鸣25162431281731662822274629563320博汇27162517251632783505308131693516单吨能源成本12240607太阳329313353364377339432454箱板瓦楞纸(总的)140140240造纸392419519晨鸣345338412456430406513690博汇620617970851470710717763715溶解浆(总的)808080801401058014011080140120单吨其他成本(单吨成本-单吨原材料-单吨能源)化机浆90120120化学浆1020太阳317321298336328510523512393晨鸣497526526510454632611737562568半化学浆本色浆20204020402010406010408510博汇438437583636374623610840木屑浆101010箱板瓦楞纸201620172018201920202021202216-22年平均单吨其他成本废纸浆(老挝)404040404351042404801154 405151305 制浆250280330太阳1521521901652843123732233445景兴345373430425508509523合计642699849资料来源：各公司公告，申万宏源研究16局浆纸一体化产能响，盈利仍大幅承压•需求端环比改善但仍偏弱：公司自年初来执行低库存运行策略，严格限制工厂库值修复修复下降8007006005004下降800700600500400万吨木纤维,万吨140,10%再生浆,120,9%300200木浆,100,72000--100-200国废国废+港废,1025,74%吨纸净利润3210纸种产能投产时间湖北化学浆602022Q4湖北再生牛卡纸602022年6月湖北高档牛卡纸602022Q4荆州木纤维212023Q1湖北高档牛卡纸(二期)602024Q4湖北瓦楞纸(二期)602024Q4沈阳化学浆322023Q1沈阳木纤维242023Q1沈阳高档牛卡纸652023Q1北海化学浆1102023Q4北海化机浆802023Q4北海高档牛卡纸802023Q4北海文化纸552023Q4北海食品级白卡纸1202024Q1北海白面牛卡纸452024Q4北海高档牛卡纸302024Q4北海纸袋纸202024Q2马来西亚再生浆602023Q1马来西亚牛卡纸602023Q1马来西亚木纤维212023Q3马来西亚瓦楞纸302023Q2东莞木纤维212023Q1太仓木纤维152023Q1212023Q2天津木纤维102023Q1重庆木纤维212023Q1泉州木纤维212023Q1唐山木纤维212023Q1越南木纤维102023Q2公司PB和ROE高度相关16%14%12%10%8%6%4%2%0%-2%-4%玖龙纸业PB玖龙纸业ROE(右)sresearchcomWind1.造纸：关注供求、竞争格局优秀的细分赛道，推Alpha的瑞典•碳中和：指实现二氧化碳净零排放。全球升温带来气候风险，包括海平面上升、粮食减产、生态系统恶化、极端天气•2016年《巴黎气候变化协定》：全球178个缔约方共同签署的气候变化协定，是对2020年后全球应对气候变化的行动到峰值，并努力将温度上升幅度限制在1.5℃以内《巴黎协定》对2020年后全球气候变化应对进行统一安排大意义《巴黎协定》内容性《巴黎协定》是继1992年《联合国气候变化框架公约》、1997年《京都议定书》之后，人类历史上应对气候变化的第三个里程碑式的国际法律文本，形成2020年后的全球气候治理格局获得了所有缔约方的一致认可，充分体现了联合国框架下各方的诉求，体现共同但有区别的责任原则：欧美等发达国家继续率先减排并开展绝对量化减排，为发展中国家提供资金支持;中公平性印等发展中国家应该根据自身情况提高减排目标，逐步实现绝对减排或者限排目标；最不发达国家和小岛屿发展中国家可编制和通报反映它们特殊情况的关于温室气体排放发展的战略、计和行动各国提出的行动目标建立在不断进步的基础上，建立从2023年开始每5年对各国行动的效果进行定期评估的约束机制要求建立针对国家自定贡献(INDC)机制、资金机制、可持续性机制(市场机制)等的完整可行性、透明的运作和公开透明机制以促进其执行。所有国家都将遵循“衡量、报告和核实”的同一体系，但会根据发展中国家的能力提供灵活性部分国家对碳中和达成承诺年份资料来源：新华社，申万宏源研究20系拍卖形式场外交易形式交易所形式系拍卖形式场外交易形式交易所形式系需求方企业所需排放量>分配到的配额所需排放量<分配到的配额将多余配额保留到下一年供给方企业•2020年9月国家主席习近平在第七十五届联合国大会一般性辩论上首次做出承诺，中国将力争“2030年前碳达峰、2060年前碳中和”排放权交易市场，完善能源消费双控制度”时间•碳交易：碳交易是一种碳定价的方式，企业间通过市场手段进行排放权交换以平衡各自的排放量，从而达到低成本控碳配额交易体系改进设备与技术购买配额出售多余配额资料来源：中国碳排放交易网，申万宏源研究21放量约外国家动展开，交易量向上增长放量约外国家以每吨二氧化碳当量(tCO2e)为排放计量单位•政府确定碳排放总额，将配额分配给企业。排放高于配额的企业需要到碳交易市场购买配额量，企业通过减排技术实放的包括二氧化碳、易体系(EUETS)和交易规则•三种碳交易机制：清洁发展机制CDM(发达国家从发展中国家购买减排量)、排放贸易IET(发达国家之间交易配额量)、联合履约JI(发达国家之间交易减排量)《京都议定书》规定的3种碳交易机制发达国家从发展中国家购买排放量的CDM机制交易机制详细解释国际排放交易(IET)允许附件I交易机制详细解释国际排放交易(IET)允许附件I国家之间相互转让它们的部分“容许的排放量”联合履行机制(JI)II国家的投资项目产生的减排量中获取减排信用，实际结果相当于附件I之间转让了同等量的“减排单位”清洁发展机制(CDM)允许附件I国家的投资者从其在发展中国家实施的、并有利于发展中国家可持续发展的减排项目中获取“经证明的减少排放"(CERs)买CERs买CERs纳入容的排放指标中利并减排动展开，交易量向上增长•主要减排行业：电力、工业、交通、建筑、航空球温室气体排放量提升至17%2022年碳市场所覆盖的排放占全球温室气体排放的17%主要减排行业包括工业、电力、交通、建筑、林业、航空、废弃物◼我国碳交易市场运作模式：“碳排放配额+自愿减排量”为主•国家核证自愿减排量(CCER)：指对我国境内可再生能源、林业碳汇、甲烷利用等项目的温室气体自主减排效果进行量化核•减排范围：目前启动的全国碳交易市场纳入主体范围仅为电力行业。十四五提出8大行业(钢铁、石化、化工、建材水泥、造纸、航空、有色)将会全部纳入碳市场•碳交易基础设施：主要包括碳交易权的登记、交易、结算，温室气体排放报告与核查等。2017年我国确定在上海建立全国碳放权严格的筛选进入到碳市场流通。未来期货交易品种有望进入碳市场系不足部分CCER不足部分 交易配额富余部分富余部分企业资料来源：发改委，生态环境部，申万宏源研究23系统逐步建立017年：进行地方试点，探索碳交易框架探索场完成◼2021年全国碳(配额)交易市场开放•5月26日生态环境部已组织有关单位完成上线交易模拟测试和真实资金测试：生态环境部新闻发言人刘友宾在例行新闻发布会上表示“相关单位正在组织开展上线交易前的各项准备工作，拟于今年6月底前启动全国碳市场上线交易。上海通过技术验收：上海联交所召开了全国碳排放权交易系统技术验收会，与会专家对系统建收。•7月16日全国碳交易市场上线交易：全国碳市场第一个履约周期纳入发电行业重点排放单位超过2000家，对应二氧化碳排放市场发展历程发布《关于发布《温室发布《碳发布24个行发布《关于切实发布《全国碳发布《碳排发布开展碳排放气体自愿减排放权交业的温室气体做好全国碳排放排放权交易市放权交易管《碳排放权登记管理规则(试行)》权交易试点排交易管理易管理暂排放核算方法权交易市场启动场建设方案理办法(试《碳排放权交易管理规则(试行)》工作通知》暂行办法》行办法》与报告指南重点工作的通知》(发电行业)》行)》《碳排放权结算管理规则(试行)》2011.102012.102014.122013-20152016.012017.102021.012021.05碳排放权交易政策碳汇交易市场2014重庆、福建试点2014重庆、福建试点，四川联合环境交易CCER交易2021.07市场启动、天津试点启动资料来源：发改委，生态环境部，申万宏源研究24CCER已备案已获批分类农户沼气利用光伏发电风能水能林业碳汇热电余热发电天然气天然气发电生物质能其CCER已备案已获批分类农户沼气利用光伏发电风能水能林业碳汇热电余热发电天然气天然气发电生物质能其他合计项目数量12194159458425681047减排量(万吨)57087352913238254873581340751121114211项目数量414890211445254减排量(万吨)62927412461342164465682452722655294•2023年3月15日生态环境部印发实施《2021、2022年度全国碳排放权交易配额总量设定与分配实施方案(发电行业)》，规缴排企业累计使用CCER约3273万吨用于配额清缴抵消；市场中剩余的可流CCER3重启在即•2023年2月初国家级绿色交易所(北京绿色交易所)举行启动仪式；3月生态环境部办公厅向全社会公开征集温室气体自愿减CCER有限全国市场碳配额成交量及成交均价亿吨202120222023至今元/吨400成交量成交均价(右)wwwswsresearchcomWind2500元/吨比高，实现“碳中和”的重要抓手00元/吨机制•四类碳信用交易机制：国际性碳信用机制(International)、独立标准碳信用机制(Independent)、国家/地区内碳信用机制(Domestic)林业碳汇属于碳信用市场北京交易所林业碳汇成交价格高于CCER用机制义制京都议定书》安排机制1)CDM：发达国家从发展中国家购买减排量2)JI：发达国家之间交易减排量2013年欧盟缩小CDM使用范围，2021年进入第四阶段取消CDM机制11)VCS：由气候组织(CG)、国际排放交易协会(IETA)及世界经济论坛(WEF)联合于2005年开发，目的是为自愿碳减排交易项目提供一球性的质量保证标准2)GS：由世界自然基金会(WWF)和其他国际非政府组织于2003年其运作的补偿标准侧重于环境和社会效益3)ACR美国碳注册登记簿构设定的可用球碳减排的自愿易机制准碳信机制或地区范围中国CCER、加拿大(Alberta、BritishColumbia、Québec)、澳大利亚ACCU、美国ARBOC、日本J-credits、韩国KOC、瑞士等业碳汇资料来源：生态环境部，北京绿色交易所，申万宏源研究26资料来源：生态环境部，申万宏源研究27碳中和路径比高，实现“碳中和”的重要抓手碳中和路径要抓手之一将其固定在植被或土壤中，林业碳汇利用森林储碳功能，通过植树造林等方式获得储碳增量，实现负排放。根据最新发表的过负排技术解决•林业碳汇的高性价比：造林和重新造林全球平均成本约为10美元/亩(1亩可吸附1吨CO2)，远低于现有的碳捕捉技术(成本最高的为直接空气捕获(DAC)技术，成本数百美元每吨；生物能源碳捕捉和储存(BECCS)技术成本100-200美元/吨)林业碳汇在“碳中和”中作用突出发展清洁能源降低煤电供应发展生物能源与碳捕获和储存技术，推广绿色能效标识改造老旧建筑，新建绿色建筑推广碳中性交通推广碳中性交通工具及相关基础设施发展交通运输系统数字化发展循环经济，提升材发展循环经济，提升材料利用率减少建筑物碳打造绿色建筑减少交通运输业碳排放布局新能源交通工具减少工业碳排放发展碳捕获碳储存负排放技术价比减轻农业生产碳排放加强植树造林符合CCER林业碳汇减排量达8亿吨造林方法学森林经营方法学合计可符合CCER林业碳汇减排量达8亿吨造林方法学森林经营方法学合计可开发面积(亿亩)4每亩碳减排量(吨)1碳减排量(亿吨)448•斯特恩-斯蒂格利茨碳定价高级别委员会认为符合《巴黎协定》气温目标的定价，2020年应为40-80美元/吨、2030年为50-100美元/吨林业碳汇价格为100元/吨，对应约800亿元市场规模ER也提升至90元/吨以上行业仅电力，未来钢铁、石化、化工、建材水泥、造纸、航空、有色将被纳入碳交易，覆盖中国主要碳排放量；2)免费配额下国内森林面积2021年CCER成交622万吨，成交均价36元/吨森林清查年份区间森林清查年份区间人工林面积 (亿亩)非人工林森林(亿亩)第六次7第七次2004-20088第八次第九次2014-201812元元/吨2021/5/312021/6/302021/7/312021/8/312021/9/302021/10/312021/11/302021/12/312022/1/312022/2/282022/3/312022/4/302022/5/312022/6/302022/7/312022/8/312022/9/302022/10/312022/11/302022/12/312023/1/312023/2/282023/3/312023/4/302023/5/31成交量成交均价(右)10000900080007000600050004000300020000000806040200吨资料来源：国家统计局，北京绿色交易所，申