2023年下半年国债期货展望：宏观水温渐暖与国债期货进退唯谷

请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分1水温渐暖与国债期货进退唯谷---2023年下半年国债期货展望唐立(联系人)期货从业资格号:F03100274Tangli026575@报告导读：上半年整体经济复苏情况偏弱，宽信用落地并不顺畅，资金面整体宽松。近期国债期货与现券市场都迎来了连续的回调，其实在利率互换市场的定价上早有端倪。尽管推出的时间点较为超预期，但前期资金面整体下行幅度较大，因此本次降息从形式上讲更像一次顺势而为的“跟随式”降息。出于一揽子政策组合预期、国债收益率历史运行规律、市场资金面前期对债市的强烈涌入以及当前所处的经济周期位置以上原因，不建议将新的宽货币周期全面开启作为国债期货当前交易基准。短期行情上，近期尽管国债期货市场迎来较大调整，但随着基差水平由低位均值回归，并且政策面尚未完全明朗，市场短期仍会博弈于现实数据、降息预期与政策预期之间，不排除会迎来短期的修复。但中长期看，下半年我们对于多头替代策略将更加谨慎。推荐适当关注做多基差、做陡曲线的套利交易以及择时卖出套保交易。关于策略上的详细内容，请关注我司金融工程团队的《2023金融工程半年报(金融期货篇)》。地缘风险升级、海外超预期加息、政策力度不及预期生王颖对本报告的贡献读正文之后的免责条款部分1.资金面与政策面的互相追赶 3 4 2.3微观基期下的利率走势与策略建议 10请务必阅读正文之后的免责条款部分2(正文)1.资金面与政策面的互相追赶1.1资金价格与利率互换定价。角度来看，经济方向仍然向上，且一揽子经济支持政策出台逐渐明朗，因此资金面从现在往后的趋势也将受到实续性的博弈影响。若宽信用落地进程加速，往后继续宽货币的必要性将存疑。4.003.503.002.502.001.501.000.502020-01-012020-07-012021-01-012021-07-012022-01-012022-07-012023-01-01DR001:MA20DR014:DR001:MA20DR014:MA204.003.503.002.502.001.501.000.502020-01-012020-07-012021-01-012021-07-012022-01-012022-07-012023-01-01R001:MA20R0R001:MA20R014:MA203.03.002.502.001.501.000.502020-01-012020-07-012021-01-012021-07-012022-01-012022-07-012023-01-01FR001:MA20FR007:MA20FR014:MA2022.602.402.202.001.801.601.401day7day14day请务必阅读正文之后的免责条款部分3.00005000值.80000.600040002000.0000O在民币汇率相对弱势以及经济支持政策配套没有完全明朗的前提下押注多次降息。由于定利率水平的仍然是潜在经济增速，因此仍然需要密切关注政策组合的推出、高频数据的动向请务必阅读正文之后的免责条款部分4.34.1977.17.06.6即期汇率:美元兑人民币20,00015,00010,0005,00002022-01-012022-07-012023-01-01-5,000总发行量(亿元)净融资额(亿元)请务必阅读正文之后的免责条款部分5存周期12-02-033-03-304去库临近主动去库52.经济基本面2.1库存周期高，信心不足。产成品库存增速持续下降，上游整体累库意愿偏低，这意味着一旦需求出现持续的好转，相关实，而上半年更像是弱现实下用时间换空间的妥协。以及敏捷的机构投资者顺势而为下对降息的提前计入。殊，尽管当前美国临近切换至新一轮的被动去库，理论上美国需求底可能已如果仅以库存周期作为划分，那么被动去库与主动去库阶段均是需求上行阶段，利率将随着经济温度转暖当下的经济环境中，信用债策略可能仅剩尾部行情，随着信用利差的持续压缩与利率上行的潜在风险逐资者需要在低等级信用债下沉与利率风险暴露中做权衡。场。请务必阅读正文之后的免责条款部分9请务必阅读正文之后的免责条款部分72.2货币信用周期但在前述的原因以及地产大逻辑改变的背景下，国债指数仍然走出了强势的修复与新高。从社融数据来看，虽然不及预期，但符合季节性规律，随着后续稳增长政策的进一步出台，宽信用或终将请务必阅读正文之后的免责条款部分8数M2-社融剪刀差(右轴)数M2-社融剪刀差(右轴)230.0230.00220.00210.00200.00190.00180.00170.00160.004.002.000.00-2.00-4.00-6.00005月同比5月环比新增社融新增社融-128593312分项分项：新增人民币贷款-53006412-居民7846083短期1483243中长期6372840-67421719短期-22921449中长期21471029新增票据融资-6709-860新增政府债融资-50111023-2541-5110新增表外融资360-316新增股票融资461-2402023-05-14592023-04-11432023-0319222023-02-802023-013485请务必阅读正文之后的免责条款部分618-0518-0919-0119-0519-0920-0120-0520-0921-0121-0521-0922-0122-0522-0923-0123-052月3月4月5月6月718-0518-0919-0119-0519-0920-0120-0520-0921-0121-0521-0922-0122-0522-0923-0123-052月3月4月5月6月7月8月9月18-0118-0518-0919-0119-0519-0920-0120-0520-0921-0121-0521-0922-0122-0522-0923-0123-052016-012016-062016-112017-042017-092018-022018-072018-122019-052019-102020-032020-082021-012021-062021-112022-042022-092023-020新增社会融资:当月值2018-2022年最大与最小值区间万亿元72023年65432101月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月新新增人民币贷款:当月值2018-2022年最大与最小值区间432101月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月万亿元65亿元1000080006000400020000-2000新增居民中长期信贷2020-2022均值202320222月4月6月8月10月12月2月4月亿元3000200010000-1000-2000-3000-4000-5000-6000新增委托贷款新增信托贷款亿元180001600014000120001000080006000400020000新增政府债券亿元1600014000120001000080006000400020000新增地方政府专项债%86420-2-4%98社会融资规模存量:同比2.3微观基期下的利率走势与策略建议请务必阅读正文之后的免责条款部分10于多头替代策略将更加谨慎。推荐适当关注做多基差、做陡曲线的套利交易以及择时卖出套保交60.0060.0040.0020.000.00-20.00-40.00-60.0001234567891010年期中债国债到期收益率(bp)3年期AA企业债信用利差(bp)叉.000.0050.0040.000.0020.000.0001234-10.00-20.00-30.0010年期中债国债到期收益率(bp)(上轮)56请务必阅读正文之后的免责条款部分111010.000.00-10.00-20.00-30.00-40.00-50.0001234563年期AA企业债信用利差(bp)(上轮)本轮请务必阅读正文之后的免责条款部分12期货研究请务必阅读正文之后的免责条款部分1本公司具有中国证监会核准的期货投资咨询业务资格本内容难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。若您并非国泰君安期货客户中的专业投资者，请勿阅读、订阅或接收任何相关信息。本内容不构成具体业务或产品的推介，亦不应被视为相应金融衍生品的投资建议。请您根据自身的风险承受能力自并自主承担投资风险，不应凭借本内容进行具体操作。明作者具有中国期货业协会授予的期货投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均