量化财务梯度产业链视角下的企业竞争力研究

目录如何度量企业竞争优势？ 3产业链视角的重要性 3产业链中的企业竞争力理论 4产业链财务梯度的刻画 6竞争力代理变量选取 8产业链财务梯度对于企业竞争力的影响分析 数据来源 10盈利和成长的边际变化难以线性外推 12产业链财务梯度对于盈利超预期的影响 14产业链财务梯度对于成长超预期的影响 15产业链财务梯度对企业竞争力的预测及选股策略 对超预期盈利的预测分组 17对超预期成长的预测分组 18产业链超预期前瞻策略 19当下时点哪些个股可能会超预期？ 23总结与展望 风险提示 插图目录 如何度量企业竞争优势？产业角的性在探索企业竞争力的多维度视角中，产业链的视角提供了一种独特的分析框架。从产业链角度观察企业竞争力，可以说是在复杂的经济生态中，起到了"春江水暖鸭先知"的效果。企业并非孤立存在，而是嵌入在复杂的产业链中，迈克尔·波特在《竞争优势》也同样强调了上游价值链和买方价值链的重要性。在全球竞争愈发激烈的当下，企业要立足市场并脱颖而出，须深究竞争优势的根本，并探求将优势转化为可持续竞争力的途径。产业链上游主要影响企业的成本，包括原材料价格、劳动力成本等。如果一家企业在产业链上游拥有稳定的优质供应商，甚至是自身掌握核心原材料或技术，那么它在成本控制、产品质量和技术创新方面就具有显著的竞争优势。产业链下游决定了企业的收益，包括产品的销售价格、销售量、市场接受度等因素。如果一家企业在产业链下游有强大的销售网络，能够迅速响应市场变化，及时调整产品策略，那么它就能在市场占有率和客户满意度方面获得优势。上游供给侧原材料和部件技术支持服务和解决方案图：上下游对企业竞争力上游供给侧原材料和部件技术支持服务和解决方案下游下游需求侧市场反馈资金流资料来源：绘制上游公司的质量和稳定性，决定了企业获取原材料或服务的能力；而下游公司的需求和反馈，又影响着企业的产品设计和市场策略。这种相互作用和影响，构成了企业竞争力的复杂体系。一家企业的竞争力实际上反映了其在产业链中的位置和能力，如果一家企业能够在产业链的上游和下游都保持强势，那么它就具备了相对较高的竞争力，并有可能在产业链中攫取更多的利润。产业的企争力理论经典企业竞争力理论，如波特的五力分析、价值链分析，资源基础视角，动态能力理论，蓝海战略等，无不可以从产业链的角度找到其深层含义和应用价值。波特的五力分析指出企业竞争力由企业所处产业环境的五种力量共同决定。这五种力量包括现有竞争者、潜在入侵者、替代品威胁、买方议价能力和卖方议价能力。这些力量实质上是从产业链角度对企业环境进行了横向和纵向的切割。现有竞争者分析强调的是同一环节的竞争情况；替代品威胁关注的是产业链上游或下游的替代可能性；买卖双方的议价能力则反映了企业在产业链中的地位。因此，五力分析的本质是对企业在产业链中地位的评估。如果一家公司的财务指标明显优于其上下游，这可能表明该公司具有较强的议价能力和竞争优势。卖方在 议价能产业链中的地位买方议价能替代品威胁产业链同一环节内的现有竞争者潜在入侵者卖方在 议价能产业链中的地位买方议价能替代品威胁产业链同一环节内的现有竞争者潜在入侵者《竞争优势》，绘制波特的价值链分析将企业的活动分解为一系列相互关联的价值创造环节，这些环节本质上构成了企业内部的产业链。每一个环节的优势都可以转化为企业的竞争力。对内部产业链的深度理解和优化，不仅可以提高企业的运营效率，还可以提升企业的产品和服务质量，从而增强企业的竞争力。如果一家公司的财务指标明显优于其上下游，这可能表明公司内部的操作和管理更为高效。图：价值链模型对于企业竞争力的拆解 《竞争优势》，绘制资源基础视角和动态能力理论则强调了企业的内在能力在竞争力构建中的关键作用。在产业链视角下，企业的内在资源和能力是其在产业链中获得优势地位的关键。而企业的动态能力则决定了其在产业链中的适应性和灵活性，帮助企业在产业链的演变中保持竞争力。如果一家公司的财务指标明显优于其上下游，这可能意味着该公司拥有某种独特的资源或能力。蓝海战略鼓励企业寻找和创造新的市场空间。在产业链角度，这意味着企业需要寻找产业链中未被充分利用的环节，或者创新产业链的构成和连接方式，从而形成独特的竞争优势。如同在蓝海中独自游弋，企业不再受到竞争对手的直接威胁，而是通过创新产业链关系，实现了与竞争对手的区隔。如果一家公司的财务指标明显优于其上下游，并且这个差距在扩大，这可能意味着该公司正在创造一个属于自己的“蓝海。企业在产业链中的当下财务差距显露出其未来的议价能力。这是本文研究的首要视角，关注企业及其在产业链上下游之间财务状况的差异。而价值链分析、资源基础视角、动态能力理论和蓝海战略等，虽然分别提出优化企业内部流程提升效率、挖掘内部资源和能力，以及寻求产业链中的新机会，对于建构企业的竞争优势皆有深远影响，但本文将先暂且不深究，而更关注于财务差距的挖掘和分析。竞优产业务梯刻画构造原理财务表现的梯度差异，或称为“产业链财务梯度，是我们探讨产业链中企业竞争状态的新视角。波特五力关注的供应商的议价能力、买家的议价能力能从产业链财务梯度加以度量：当下企业相对于上游或者下游的强势，能在未来一段时间内提高企业的谈判姿态和议价能力，进而影响盈利能力。产业链财务梯度反映了产业链内的资源分配情况。我们认为企业间的财务表现存在显著差异，这种差异像水位梯度一样，具有潜在的驱动力，能够影响产业链内的资源配置。这种资源分配倾向是市场机制的一种体现，而产业链财务梯度则为这种现象提供了量化的表现形式。通过计算和比较产业链内各企业之间的“产业链财务梯度，我们能够洞察产业链的动态演变，预测未来的市场变化。这种梯度计算考虑了企业间的相对位置和能力差异，提供了一种新的工具来捕捉产业链内的微妙变化，从而预测目标公司的竞争力变化。我们基于数库（hinaScoe）的企业产业链图谱数据，通过如下步骤，进行关系映射和网络分析，计算企业上下游的财务指标：1、选择目标财务指标：根据研究目标和产业特点，选取最能反映企业经济活动和决策效果的财务指标，如毛利率、营业收入增长率、净资产收益率等。2、计算上下游企业的财务指标：收集目标公司上下游相关企业的财务数据，计算出这些企业在选定的财务指标上的表现。3、计算产业链财务梯度：利用选定的财务指标，对目标公司的上下游企业进行比较，衡量各环节间的财务差异。产业链财务梯度可以看作是公司与其上下游间财务指标的差值，反映了目标公司在产业链中的财务地位和竞争压力。例如，如果目标企业的毛利率高于上/下游企业，那么这个产业链财务梯度就是正的，反之则为负。图：竞争力理论在产业链角度的诠释 资料来源：绘制4、分析产业链财务梯度：根据产业链财务梯度的大小和变化，评估目标公司的财务表现和经济效能，帮助我们理解目标公司在产业链中的地位、竞争压力以及可能面临的经济风险和机会。示例这里我们举一个例子以形象化理解产业链财务梯度及其边际变化对目标公司的影响。需要注意的是，此例仅供理解参考，实际判断可能会更加复杂和多元：有三家上市公司，分别是A（锂矿、B（生产锂电池）和C（新能源车，占据产业链的上游、中游和下游。首先看产业链财务梯度的静态影响：A的毛利率是B成本压力的主要标志。如果A的毛利率高于，后者对前者的相对定价优势较弱，有较大的成本压力。C的销售增长率对B的销售压力起定性作用。如果B的销售增长率高于C，意味着B享有强劲的市场需求，短期入增速很高，但长期可能受制于下游。接着看产业链财务梯度的动态影响：产业链财务梯度因子边际变化反映了目标公司在产业链中的相对位置和经济效能的变化趋势，捕捉了动态趋势。具体来说：A与B间的毛利率差距边际变化将对B的成本控制能力产生影响。如果的毛利率相对于A降低，则意味着单从产业链上游看，B面临更大的成本压力可能会损害其盈利能力，影响企业的长期稳定性和盈利性。与下游C的销售增率相比，目标公司B的销售增长率边际变化，直接反映了其市场需求和销售能的强弱。如果B的销售增长率相对于C减小，可能意味着其产品市场需求降低会对B的销售及收入产生负面影响，也可能会降低其市场竞争力。竞争理变取竞争优势的边际思维在评判企业是否值得投资时，我们其实关注的是企业的边际竞争力是否展现出增强的趋势。边际竞争力并非指现有的竞争地位或盈利水平，而是预示企业在未来是否有可能持续提升，具有超越竞争对手，获取更多市场份额的潜力。企业当前的强势不一定预示其未来的竞争力会有绝对的增强。即使是看似强势的企业，如果其核心竞争力无持续提升的趋势，或其产业链环境快速变化，那么企业的竞争力可能在未来受到挑战。反之，看似处于弱势的企业，如果能在技术、管理或市场等方面找到新突破，其竞争力在未来可能提升。竞争力代理变量超预期变化为全面揭示企业竞争力，我们采用超预期盈利和超预期成长衡量，超越传统的静态盈利和成长考量。盈利是企业现实表现的直接反映，揭示了企业的运营效率和市场竞争地位。成长则展示了企业未来发展前景和价值创造潜力。然而，静态考量可能无法全面揭示企业竞争力。超预期盈利反映公司的盈利能力超出预期，揭示其行业优势。超预期成长则预示公司的未来增长潜力。图：超预期盈利和成长衡量企业未来竞争力水平 当前表现：盈利反映了公司的当前运营效率和盈利能力盈盈静态指标：盈利是一个静态的指标，可能无法准确预测公司的未来表现定价困难：预期成长往往更难准确估计，这可能导致投资者做出错误的投资决策成长 •非持续性：公司的高速成长可能不会持续很长时间公超预期盈司未来竞力争超预期成力

运营优势：超预期盈利揭示了企业的运营优势和市场竞争力未被市场充分定价：超预期盈利的发现可能说明市场对公司的盈利预期过低，这为投资者提供了价值投资的机会未来预期：超预期盈利可能意味着公司未来的盈利可能会超出市场预期代理变量：毛利率未被市场充分定价：超预期成长可能说明市场对公司的成长预期过低，这为投资者提供了成长投资的机会盈利提升：超预期成长可能预示企业未来有能力持续提升其盈利水平代理变量：归母净利润同比资料来源：绘制对于盈利能力的超预期，我们选择了毛利率作为核心代理变量，计算超预期毛利率。毛利率的计算公式为：[(销售收入-成本)/销售收入]x100%，能够反映企业的盈利边际和净盈利状况。对于成长能力的超预期，我们选择了归母净利比作为关键指标，计算超预期增速。归母净利润同比的计算公式为：[(本年度归母净利润-上一年度归母净利润)/上一年度归母净利润]x100%。超预期盈利

毛利率当期

−毛利率均

过去𝟖个季度毛利率标准差

过去𝟖个季度超预期成长

归母同比当期

−归母同比均

过去𝟖个季度归母同比标准差

过去𝟖个季度产业链财梯度对于企业竞争力的影响分析数据来源本研究使用数库的企业产业链图谱数据作为基础信息源。这套数据集包括但不限于各条产品线下的具体产品，包括生产设备、辅助设备、生产原料、产品主体、辅助材料、技术服务，以及销售渠道等环节。目前数据库对于沪深300、中证500和中证1000内的标的覆盖度达90%以上。数据库向用户提供了关于每个公司的每个产品的上下游产品及其关系类型的信息。具体来说，这包括以下几类：：生产设备-这是在生产制造过程中需要的工业机械、电气设备等。：销售渠道-这是购买原材料或销售成品的环节。F：辅助设备-这是产品在后期运转中所需的辅助设备M：生产原料-这是在生产制造过程中需要的原材料。P：主体-通常是生产流程的最终产品，或者是待销售的产品或服务。R：辅助材料-这是产品在后期运转中所需的辅助材料。T：技术服务-这是在生产过程中需要的专业技术、商业服务，或者是为相关产品提供的后续服务。此外，数据库还对每种关系的重要性进行了定性评级。图：产业链知识网 资料来源：绘制以多晶硅片为例，我们可以查到其包含的多晶硅片这个产品的关联上下游。比如“晶硅片切割刃料”为“多晶硅片”的上游一层产业链，且类型为（生原料。同样我们可以找到下游产品“太阳能电池片，通过对公开披露材料中存在业务逻辑的产品对进行梳理，可以建立一个产业链（yChain,SC，通过一个个的产业链我们能够将所有产品构成一个巨大的知识网。图：示例：多晶硅产业链 数库，；注：图中数字表示重要性（1-4表示重要性依次提升）通过分析各产品的上下游链条并确定目标公司的产业链位置，同时结合上下游公司生产的产品占比和目标公司各明细产品营收占比，我们能更准确地判断上下游公司对目标公司的影响力和重要性。例如，如果目标公司A对某一产品a的依赖程度很高，同时上游公司B对该产品的某一原材料a1呈现一定的垄断特征加之原材料a1对产品a具有极端重要性，那么我们可以认为这家上游公司B对目标公司A的影响力和重要性较大。反之，如果A的产品a对公司营收贡献较小，且A可以轻易地从B以外的其他供应商处获取原材料a1，加之a1对a无足轻重，那么B对A的影响力和重要性就相对较小。图：产业链上下游的构建 数盈利和长的变化难线性推企业的盈利和成长能力具有一种内在的惯性。公司当前的盈利和成长性能良好，往往预示着在未来半年到一年的时间内，其表现依旧出色。在量化分组的视角下，当前获得高盈利或高成长分数的公司，在未来一段时间内很可能仍然保持在相同的分组中。图：盈利能力（毛利率，）惯性较强 图：成长能力（归母净利润同比，）惯性衰减50403020100-0-0-0组1

0

组1 组2 组3 组4 组5 组6 组7 组8 组9 组一个季度后 两个季度后 三个季度后 四个季度后wnd wnd然而，由于已被充分定价，仅以此因子进行简单的选股，效果可能并不理想。我们对当前在盈利和成长得分最高的一组公司，在未来一段时间后的边际变化进行了测算。随着时间推移，企业间的竞争优势存在动态平衡规律。具体来说，公司某一刻竞争地位的高低，并不能决定其未来的竞争地位。高毛利/增速的企业，其边盈利/成长可能逐渐减弱，反映出企业发展的阻力逐渐增大。这可能源于市场饱度的提高、竞争对手的反击，或者创新活动的瓶颈等因素；相应的，盈利/增速低的企业，其边际盈利/成长可能得到提振。这不仅彰显了均值回归的经济规律也反映了企业自身通过内部优化和外部调整所实现的反弹。图：毛利率边际变化存在“逆向马太效应”1 图：归母同比边际变化存在“逆向马太效应” 040302010-.1-.2-.3

组1 2 组3 组4 组5 组6 组7 组8 组9组一个季度后 两个季度后 三个季度后 四个季度后

10.80.20-0.2-0.4-0.6

组1 组2 组3 组4 组5 组6 组7 组8 组9组一个季度后 两个季度后 三个季度后 四个季度后wnd wnd随着时间的推移，在初始阶段被标识为高盈利（毛利率）和高成长（归母同比）的企业，其持续超预期的比例也在逐季下降；而在初始阶段被标识为低盈利和低成长的企业，其持续超预期的比例却在逐季上升。对于高盈利组，一个季度后，仅有10.20%的公司能够实现毛利率的超预期，这一比例在四个季度后降至6.70%。类似地，对于高归母同比增速的成长组，虽然在一个季度后，仍有23.30%的公司能实现超预期的成长，但到了四个季度后，这一比例大幅下降至1.80%。相反，对于低盈利和低成长的企业，无论是盈利还是成长超预期的比例，在四个季度后均呈现上升趋势。这意味着低盈利和低成长的企业，在一段时间后，有更高的可能性实现盈利或成长的超预期。尤其在低成长企业中，成长超预期的比例从第一个季度的3.40%增长到第四个季度的16.20%，这可能说明，在适当的策略和环境改变下，低成长的企业有可能实现盈利或成长的转型。图：高竞争力公司边际提升的比例 5%0%5%0%wnd

一个季度后 两个季度后 三个季度后 四个季度后高利盈预比例 高长成预比例1逆向马太效应（eMtwct）描述的是与马太效应相反的情况，即资源从强者流向弱者，或者贫者变富的现象。图：低竞争力公司边际提升的比例 8%6%4%2%0%后 后 后 低盈利中盈利预比例 低成长中成长预比例wnd

这一发现意味着，尽管公司在某一刻可能表现出优异的盈利能力或增长势头，但在未来的持续性上却不尽如人意。这或许可以从几个方面理解：首先，市场环境和竞争格局的变化会对企业的持续盈利和增长造成影响；其次，公司的内部资源和能力也会经历周期性的波动，从而影响其长期表现。企业边际变化应从产业链角度观察而非企业现状。因为单一企业的现状并不能完全反映其真实的竞争环境和潜在的业务机会。相反，从产业链的角度出发，我们能够更全面地理解企业所处的环境，比如供应商的能力、下游客户的需求变化。产业务梯于盈利预期响为了分析产业链财务梯度及其动态变化对企业盈利超预期影响的深度影响，我们分别计算了产业链财务梯度与六个月之后的企业盈利超预期代理变量之间的秩相关系数，挑选出对于目标公司盈利超预期预测最强且各指标之间相关性小于%的十个产业链财务梯度因子。上-中游同增率-经活产的金量上-中游同增率-经活产的金量额()单度归母司东净润比长()下-中游同增率-基每收()单度归母司东净润比长()数wind下游相对于中游，PS同比有正向影响:如果下游企业相对于中游的EPS同比增长，那么说明这家企业的盈利能力在提升，这可能会增强其在价格谈判中的地位，可能会对中游企业施加更大的价格压力，从而可能会对中游企业的毛利率产生负面影响。"下游相对于中游，归母环比和经营活动产生的现金流量有负向影响":这表明，如果下游相对于中游的这两个指标出现提升，可能导致中游企业的毛利率边际下降。例如，如果一家家电制造商（中游企业）的零售商（下游企业）利润环比相对于中游增长或者现金流相对于中游提升，这可能意味着零售商的经营效率较中游提升或者财务健康度较中游提高，他们可能有能力在谈判中压低购买价格，从而压缩中游企业的毛利率。"上游相对于中游，归属母公司股东的净利润环比增长率有负向影响:如果上游供应商相对于中游的净利润环比增长率提升，可能会导致中游企业的毛利率边际下降。例如，如果一家电子元件供应商（上游企业）的净利润环增长较中游更多，可能表明他们有更大的议价权，有可能提高对中游企业（如手机制造商）的供货价格，从而压缩中游企业的毛利率。上游相对于中游，应收账款周转天数有正向影响:对于中游企业来说，上游相对于中游的应收账款周转天数增加可以反映出供应商对其的信用期限。若上游供应商的应收账款周转天数较长，意味着他们可能给予中游企业更长的信用期限。在这种情况下，中游企业可以更好地利用这个延长的信用期限进行现金流管理，降低其融资成本，从而有可能提升其盈利能力。产业链务梯于成长预期响同样的，我们按照相同的标准测算了产业链财务梯度对于未来成长能力（归母净利润同比）边际变化影响最为显著的前十因子，汇报如下表：上中游营总本营总入际化有上中游营总本营总入际化有资净务际化同增率经活产的金量额)单度.营业收环增率)有资净务下上游有资净务同增率基每收)同增率利总边变化数wind对于下游相对于中游的财务指标“PS同比”和“利润总额同比的边际变化”对竞争力边际变化影响的方向为负向。这可能意味着下游公司（如零售商）相对于中游的盈利能力增加或者利润总额边际变化增加，可能导致他们在与中游企业（如制造商）的商业谈判中拥有更强的议价能力，从而可能导致中游企业的竞争力边际降低。同样，对于上游相对于中游的财务指标“营业总成本/营业总收入边际变化“有形资产/净债务边际变化，和“每股留存收益，这些指标对竞争力边际变化影响的方向为正向，表示上游公司（如原材料供应商）相对于中游的成本增加、负债状况改善或者每股留存收益增加，可能会使他们有更大的能力提升对中游企业（如制造商）的价格，从而可能导致中游企业的竞争力边际提升。以汽车行业为例，汽车制造商（中游企业）的竞争力受其上下游企业，如汽车零部件供应商和汽车经销商的财务表现影响：假如经销商的盈利能力相对中游增强，他们可能会在谈判中要求降低批发价格，从而可能影响汽车制造商的竞争力。另一方面，零部件供应商的财务状态改善，例如营业总成本/营业总收入边变化增加，有形资产/净债务边际变化增加，或者每股留存收益增加，这可能让他们在谈判中占据优势，但这可能反而有助于汽车制造商通过谈判获得更好的采购价格。然而，若零部件供应商的经营活动产生的现金流量净额同比增长率或者单季度营业总收入环比增长率增加，他们可能会要求更高的价格，从而可能降低汽车制造商的竞争力。产业链财务梯度对企业竞争力的预测及选股策略对超预盈利测分组产业链财务梯度因子对于超预期毛利率的预测展示出显著的分组单调性，表现出其预测能力的精确性和稳定性。我们基于前文筛选出来的十个财务梯度因子，计算t期的财务梯度因子与t+6期的企业竞争力之间的C，并以此为权重进行合成，构成产业链超预期盈利前瞻因子，测算其分组单调性。图：产业链超预期盈利前瞻因子对于T6期超预期盈利的IC .5 .4 .5 .3 .5 .2 8.5 6.1 4.5 20051

051

051

051

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00512022531数win,

C CC产业链财务梯度对于超预期盈利（毛利率边际变化提升）的预测IC均值达6.8%，ICIR达.9。图：财务梯度、毛利率和分析师预期对于半年后的超预期毛利率的预测分组 2%1%0%-0%-0%-0%-0%-0%组1 组2 组3 组4 组5 组6 组7 组8 组9 组10财务梯度对超预期毛利率的预测 毛利率对超预期毛利率的预测 分析师预期对于超预期毛利率的预测数win,产业链财务梯度对于未来的盈利超预期的预测效果要明显优于分析师预期。财务梯度综合了企业的众多财务指标，能全面地反映企业的财务状况和经营效率，因此其对于盈利超预期的预测能力要优于仅依赖单一财务指标的分析师预期。而分析师的预期通常受限于手头的信息和个人的分析能力，可能无法充分考虑到所有影响企业未来盈利的因素。对超预成长测分组产业链财务梯度对于超预期归母净利润同比的预测同样表现出预测稳健性。对于T+6期超预期成长的预测C均值达38.1%，但波动较大，CIR为1.21。图：产业链财务梯度因子对于T6期超预期成长的IC .2 1 .8 .6 .4 .2 0 -02 5-04 00110110110110110110110110110数win,

C CIC图：财务梯度、毛利率和分析师预期对于半年后的超预期归母同比的预测分组 0%5%0%-5%-1%-1%-2%-2%组1 组2 组3 组4 组5 组6 组7 组8 组9 组财梯对期母比测 归同对期母比测 分师期超期母的测数win,财务梯度因子对于成长超预期的预测效果同样优于分析师一致预期。这可能是由于财务梯度因子综合了多个财务指标。相比之下，分析师一致预期往往更多地关注当前的业务状况和短期内的财务表现，可能无法全面地捕捉到公司未来的成长潜力。同时，分析师预期对于成长股的选择分组单调性要优于对于盈利边际变化的预测。这可能是由于分析师在评估公司时，更多地注重公司的市场表现和业务增长前景，而不仅仅是盈利情况。成长股通常具有较高的业务增长率和较大的市场潜力，这些特性更容易受到分析师的青睐。而盈利边际变化更多地反映了公司的财务管理效率和盈利能力，这可能更难以察觉。产业链预期策略产业链财务梯度因子由于自身构建来源并非目标公司本身，因此与大部分传统因子的相关性都较低。其中与超预期类的因子相关性接近0.5，这是因为公司竞争力的边际变化与其本身天然的存在一定的自相关性。图：产业链财务梯度与常见因子相关性较低 1080604020-.2-.4-.6-.8-1ROE 规模 反转 营收同比 波动率 红利 分析师预期 SUE超预期盈利 超预期成长数win,在投资策略中，超预期盈利和超预期成长是关键维度，构成产业链超预期前瞻组合，更全面地捕捉公司潜在投资价值。超预期盈利揭示公司经营效率和竞争力，超预期成长展现其成长潜力和未来价值。我们根据筛选出来的具有稳定预测效果的产业链财务梯度因子，基于C（未来6个月后的盈利/成长边际变化之间计算得到）进行合成得到产业链前瞻盈利和产业链前瞻成长因子。产业链前瞻盈利和前瞻成长因子对于股票收益率的C分别为3.15%和3.69%，年化CIR分别为1.41和1.97。图：产业链前瞻盈利因子对股票收益率的IC 图：产业链前瞻成长因子对股票收益率的IC .3.2.10-1-021111011011011011011011011011

5.54.53.52.51.50

.5.2.5.1.50-005-01-015-02

.8.7.6.5.4.3.2.11111800001111111800001产业链超预期盈利_C UM数wind 数wind

产业链超预期成_C CSUM产业链前瞻盈利和前瞻成长因子的多空年化收益分别为18.68%和19.05%，夏普比率分别为1.65和1.99。图：产业链前瞻盈利因子多空收益 图：产业链前瞻成长因子多空收益 4.543.532.521.510.50011051091011051091011051091011051091011051091011051091011051091011051091011051

.9.4.9.4.9.4.9.420122012120156101120162120166101120172120176101120182120186101120192120196101120202120206101120212120216101120221202261011202321202361数wind 数wind基于两类因子和低波因子，构建选股组合如下组合名称：产业链超预期前瞻策略选股样本：全市场选调仓频率：月度调仓调仓费用：双边千分之四股票权重：等权持有100所用因子：产业链前瞻盈利、产业链前瞻成长、月换手率标准差组合逻辑在于筛选低关注度组合中业绩超预期的标的。产业链前瞻盈利/成因子以及技术因子（月换手率标准差）之间采用基于下一期股票收益率的C加权得到，以增强策略灵活性和敏感性，更好捕捉市场动态和投资时机。图：产业链超预期前瞻策略净值曲线 6 .3.35.34.33 .3.32.31.320161120161120164120167101120171120174120177101120181120184120187101120191120194120197101120201120241202071011202111202141202171011202211202241202271011202311202341数win,

) 略 产业链超预期前瞻选股策略显著优越，其年化收益率达到了25.6，夏普率达1.1，最大回撤为-8，年化超额收益1.55%，信息比率.6。分年度看，回测期内均战胜基准指数。2016年5031%6472%2016年5031%6472%4272017年510%276%0372018年-1941%1053%1672019年5101%1990%1732020年4025%1533%0732021年5842%5222%3472022年1313%3345%2632023年1251%1161%121数win,从市值分布来看，组合持仓市值中位数大致在0亿附近。图：产业链超预期前瞻策略持仓市值中位数（亿元） /1/1/1/1/1/1/1/1/1/1/1/1/1/1/1/1/1/1/1/1/1/1/1/1/1/1/1/1/1/1/1数win,从行业分布看，整体较为分散，在电力设备及新能源、基础化工和医药上持仓和机械行业占比相对较高。一方面这是由于这几个行业长期盈利能力较强，另一方面是这几个行业内部的成分股个数较多所致。0%0%0%0%0%0%0%0%0%0%0%0%0%0%0210210410610810110110210416181134当下时哪些可能会预期？在当下023年一季报公布后的时间点，我们从产业链维度看好以下个股在未来半年内（至023年三季报）的超预期表现：序号代码简称所属中信三级行业市值(亿元)过去三个月涨跌幅()分析师一致预期E同比增速()1000014序号代码简称所属中信三级行业市值(亿元)过去三个月涨跌幅()分析师一致预期E同比增速()1000014沙河股份住宅物业开发25264002301089拓新药业化学原料药948176003002033丽江股份景区58267-1744603199九华旅游景区39874381185002989中天精装建筑装修Ⅲ26642-10006301207华兰疫苗生物医药Ⅲ2097342477300970华绿生物种植2781519008000888峨眉山A景区667-8350009000524岭南控股旅游服务712-76-1015310603103横店影视影视1084-452648311603136天目湖景区53087211712002489浙江永强其他家居8791860013600696岩石股份白酒837144-70014000978桂林旅游景区367-16-40015002820桂发祥休闲食品226-8830016603031安孚科技超市及便利店52957-60017002905金逸影视影视361-11160018600258首旅酒店酒店2298-84-1612919002789建艺集团建筑装修Ⅲ239138-70020002320海峡股份航运13936553721600266城建发展住宅物业开发11557788222600321正源股份其他装饰材料257-18-90023300545联得装备消费电子设备51748470024000917电广传媒其他广告营销97848260025300005探路者体育及户外品牌7569472126002620瑞和股份建筑装修Ⅲ2031924-100027002818富森美专业市场经营Ⅲ9861331128000430张家界景区319-1430029600488津药药业化学原料药63579300030002159三特索道景区321-1212912631002772众兴菌业农产品加工Ⅲ41712206232300781因赛集团其他广告营销3119800033300668杰恩设计建筑装修Ⅲ30768120034600250南纺股份贸易Ⅲ21125130035603688石英股份其他电子零组件Ⅲ383921-1926536600026中远海能航运531921-2510937600862中航高科其他军工Ⅲ32854112238600269赣粤高速公路8691170039601333广深铁路铁路2408-205310840600897厦门空港机场592621710541600598北大荒种植238622-20742000531穗恒运A火电6039375143300234开尔新材其他专用材料28138-20044601958金钼股份其他稀有金属359419-198645300528幸福蓝海影视351-11290046600706曲江文旅景区422-225130747002718友邦吊顶其他装饰材料19923-70048002617露笑科技电机1381-77-200049300869康泰医学医疗器械100934-50050002395双象股份合成树脂414-1265500wn,

在超预期盈利标的中，大部分分布于其他专用机械、环保及水务、景区、化学制剂、其他化学制品Ⅲ、中成药、建筑装修Ⅲ、汽车零部件Ⅲ、小家电Ⅲ、生物医药Ⅲ等中信三级行业。序号代码简称所属中信三级行业市值(亿元)过去三个月涨跌幅()分析师一致预期预期净利润同比增速(2比1)序号代码简称所属中信三级行业市值(亿元)过去三个月涨跌幅()分析师一致预期预期净利润同比增速(2比1)1002170芭田股份复合肥5943593132688510航亚科技航空军工4791566003603900莱绅通灵珠宝首饰及钟表223-58-6004002880卫光生物生物医药Ⅲ8316022005003037三和管桩其他结构材料639371006600879航天电子航天军工22163571487603038华立股份其他装饰材料184918008688398赛特新材其他化学制品Ⅲ35856-66949605599菜百股份珠宝首饰及钟表929182018110002890弘宇股份基础件17672-20011603638艾迪精密基础件144257-1424412300945曼卡龙珠宝首饰及钟表31552827413002715登云股份汽车零部件Ⅲ183-13-210014300775三角防务航空军工184626-1431015600916中国黄金珠宝首饰及钟表201625121516300984金沃股份其他专用机械18433175917300653正海生物生物医药Ⅲ64035-2227718300329海伦钢琴文娱轻工Ⅲ180329-50019300815玉禾田环保及水务659131910920002731萃华珠宝珠宝首饰及钟表33761-140021300798锦鸡股份涂料油墨颜料288722-3