第四章宏观经济分析

第四章宏观经济分析第一页，共五十一页，编辑于2023年，星期五

第二页，共五十一页，编辑于2023年，星期五先行指标是指领先于总体经济而预先变化的指标，常常预示总体经济将要变化的方向；同步指标是指它的变化与总体经济的变化相一致或同步的指标，如工业总产值等；滞后指标是指它的变化比总体经济的变化滞后一个时期的指标。景气分析用来描述宏观经济波动：国家波动图、经济活动指数、哈佛指数等第三页，共五十一页，编辑于2023年，星期五经济景气分析法的起源1903年英国政府的“国家波动图”1909年美国巴布森统计公司的“经济活动指数”20世纪初美国哈佛经济研究会编制的“哈佛指数”：选择了17个经济指标，共分为3组：A组主要是与股票市场有关，投机曲线；B组主要是与商品市场有关，商情曲线；C组主要是与金融市场有关，货币曲线。通过这三条曲线来判断景气变化并预测其转折点。1941年全美经济调查会提出了“扩散指数”20世纪60年代，该会又开发出景气动向指数。平均值构成的曲线第四页，共五十一页，编辑于2023年，星期五二.景气循环的概念及其阶段景气循环又称经济波动，也称经济周期，分为古典周期和现代周期。古典周期是指国民经济活动的绝对水平出现上升或下降的交替；现代周期是指二次大战以后出现的经济周期，其特点是国民经济活动的相对水平出现上升或下降的交替。第五页，共五十一页，编辑于2023年，星期五一个标准的经济周期，包括扩张和收缩两个时期，它们又可以各自分解为两个阶段，故景气循环通常分为四个阶段：复苏、高涨、衰退和萧条。

ABCDE复苏高涨衰退萧条复苏转折点转折点转折点转折点转折点景气循环示意图第六页，共五十一页，编辑于2023年，星期五

景气阶段分类

按类别：（1）古典周期（2）现代周期

按长度：（1）短：基钦周期（40个月左右）（2）中：尤格拉周期（9～10年左右）（3）中长：库兹涅茨周期（15～22年左右）（4）长：康德拉提耶夫周期（50～60年左右）第七页，共五十一页，编辑于2023年，星期五三.景气循环形成的原因我国经济学家刘树成在其论著《中国经济周期波动的新阶段》中就对经济周期波动的各种可能因素列举了八大类：经济因素、政策因素、政治因素、心理因素、技术因素、自然因素、人口因素、国际因素等。第八页，共五十一页，编辑于2023年，星期五在经济发展过程中，平衡是相对的，不平衡是绝对的。这种不平衡性就表现为经济发展过程中的波动性。如果社会总共给与总需求基本平衡，产业结构比较合理，生产要素的配置得当，国民收入分配合理，总体经济就会出现稳定持续的发展，社会经济就呈现出景气上升的繁荣时期。在这个时期内，就业人数增加，居民人均收入、企业利润都出现增长趋势。第九页，共五十一页，编辑于2023年，星期五

如果总共给与总需求出现较大的失衡，都会导致经济发展的停滞不前，进入萎缩阶段，投资与经济发展就会交替下降，失业下岗人数增加，居民收入减少，社会需求下降，企业亏损面扩大，因而出现萧条阶段。经过调整，企业的兼并与收购，实现资产重组，结构重新趋于合理，总共给与总需求在新的基础上实现新的平衡，总体经济又进入了新一轮的稳定发展时期，这就是景气循环形成原因的内在机理。第十页，共五十一页，编辑于2023年，星期五景气指标体系

一、景气指标选择原则景气预测是通过正确地选择景气指标体系来实现的。景气指标的选择应遵循四个原则：（1）重要性和代表性指标所代表的内容是经济发展某一方面的综合反映，在经济的总量活动中居重要地位，同时又具有某类指标的基本波动特征第十一页，共五十一页，编辑于2023年，星期五

（2）可靠性和充分性

可靠性是指数据的准确性和统计口径上的一致性。充分性要求指标样本具有足够的长度，以满足季节调整的数据处理要求，并能揭示其循环波动的规律。国内生产总值GDP与国民生产总值GNP二者在包括内容上一致，但在计算口径上不同，国民生产总值按国民原则计算，反映一国常住居民当期在国内外所从事的生产活动；国内生产总值则以国土为计算原则，反映一国国土范围内所发生的生产活动量。第十二页，共五十一页，编辑于2023年，星期五（3）一致性和稳定性一致性指景气波动发生变化时，指标的波动状况发生相应的变化，或提前、或延迟一段时间表现出来。稳定性指标总能以相对稳定的时滞发生这种变化。

（4）及时性和光滑性景气指标用于短期分析和预测，因而要求及时地获得统计数据，并要求指标具有一定的光滑性，不规则波动因素较少的指标更能满足预测的要求。第十三页，共五十一页，编辑于2023年，星期五

复苏高涨衰退萧条第十四页，共五十一页，编辑于2023年，星期五

第一节宏观经济分析的方法

一、经济指标

通过计算、分析和对比经济指标来判断宏观经济运行的状况，从而预测证券市场的走势。

美国国家经济研究局(TheNationalBureauofEconomicResearch,简称NBER)曾经设计出并已发展成为一个研究经济周期变动的指标体系，该体系分为三类:

1、先行指标(leadingindicators)

对即将到来的岁月里的经济情况提供预兆.

第十五页，共五十一页，编辑于2023年，星期五

制造工人平均工作周;制造业停工率;消费品和原材料新订货单;卖主交货率;净工商企业;厂房和设备合同;新造私人住宅;制造业和商业存货帐面价值变动;股票价格指数;税后公司利润;流动资产总额变动;货币供应量;2.同步指标(coincidentalindicators)

大致与经济活动的转变时间同时发生的指标。个人收入；国民生产总值；制造和交易销售额；零售商销售预；非农业就业人员；总失业率；

第十六页，共五十一页，编辑于2023年，星期五

3.滞后指标（laggingindicators)

它们的转折点落后于一般经济活动约6个月的指标。失业率(失业15周或更多的人员)；工商业新厂房、设备支出；制造业和商业存货帐面价值；制造产品单位劳动成本；工商业未偿还货款；银行短期商业货款利率。第十七页，共五十一页，编辑于2023年，星期五

在运用上述指标进行经济分析时，有几个问题需要引起大家的注意：

第一，要结合我国统计指标的设定，统计指标的统计口径等问题进行进一步的分析，以确定在我国运用哪些指标较为理想。第二，各个指标指示的经济变动方向可能不一致，因此，要通过分析来确定整个经济变动的主要方向。换句话说，我们不能仅仅依据一个指标的变动来确定整个经济的变动。第十八页，共五十一页，编辑于2023年，星期五

我国国家统计局统计科学研究所选择的景气指标：1、先行指标（10项）：外贸出口收汇，财政支出，工业贷款，农业贷款，钢材原材料库存等。2、同步指标（9项）：工业总产值，工业销售收入，社会商品零售额，货币供应量M1，发电量等。3、滞后指标（5项）：财政收入，国内商业库存，基本建设投资完成额，财政存款，商业贷款。第十九页，共五十一页，编辑于2023年，星期五

二、计量经济模型

运用宏观计量经济模型来把握和反映经济运行的动态特征，研究宏观经济主要指标的相互依存关系，进而判断证券市场的走势。第二十页，共五十一页，编辑于2023年，星期五第二节财政政策对证券市场的影响一、税收政策对证券市场的影响

国家通过改变征税范围、税率以及附加的优惠政策等可以调节各利益集团的相互关系，这种调节对经济的运行影响更大，当然，对证券市场的影响也是相当大。

1、公司所得税

我国一般企业按33﹪征税（30﹪国家所得税、3﹪地方所得税），而上市公司一般按15﹪征税，高科技公司按7.5﹪征税。分析要点：

①所得税税率有可能进行重大调整时应密切关注；

第二十一页，共五十一页，编辑于2023年，星期五

②非上市公司转为上市公司，其所得税将从33％下降为15％，这使得转制当年上市公司当年的利润留成大幅上升；

2、进口关税（根据奖出限入的原则，出口货物基本上免征关税）对证券市场的影响第二十二页，共五十一页，编辑于2023年，星期五

③关税下降将导致国内生产要素从相对劣势生产部门转移至相对优势部门，从而提高优势行业的竞争力。

关税下降→劣势部门的生产能力下降→

→劣势部门的生产要素过剩→生产要素的价格下降→优势部门的生产要素价格下降→成本下降→竞争力提高

关税下降→进口增加→贸易逆差扩大→货币贬值→国内企业竞争力争强3、证券税①证券投资所得税：对投资获得的股息征税。第二十三页，共五十一页，编辑于2023年，星期五

个人股股东：税率20﹪，股份公司代扣代缴。

国家股和法人股股东：免征。②证券印花税：对买卖、继承、赠与所书立的A股、B股股权转账书据，由立据当事人分别按一定的税率缴纳证券交易印花税。

证券印花税包括两部分：一部分是对股票交易行为征税，另一部分是对股票发行行为征税。第二十四页，共五十一页，编辑于2023年，星期五中国股市历年来证券交易印花税税率时间深圳上海A股B股A股B股90.76‰卖出90.11.236‰双向91.103‰双向3‰双向97.5.105‰5‰98.6.124‰4‰99.6.13‰3‰01.11.162‰2‰2‰2‰第二十五页，共五十一页，编辑于2023年，星期五

与国外不征或少征相比，国内的证券印花税税率太高，其对证券市场的影响相当大，这一点可以从下表看出：目前我国实行高印花税的原因有两点：第一，增加财政收入；控制交易成本，以达到提高庄家对敲成本和限制投资者频繁买卖的目的。③证券交易所得税：对买卖证券获得的差价收入征税。

个人投资者：目前暂缓征税。

机构投资者：与其他收入合并按企业所得税税率征收。第二十六页，共五十一页，编辑于2023年，星期五国内印花税收入表

单位：亿元93年94年95年96年97年上海市场13.532.6319.7752111.37深圳市场7.512.615.9569.66125.9合计2145.2425.72121.66237.27第二十七页，共五十一页，编辑于2023年，星期五

二、国债的发行和流通政策对证券市场的影响国债市场作为证券市场的一个部分，其影响体现在多个方面：

1、从长期看，国债发行对证券市场有一定的利好作用。如98年8月27日宣布增发1000亿国债用于基础设施建设，对与基础设施建设有关的公司就是一个利好。

2、从短期看，国债发行对市场有一定的利空影响，特别是超出人们的心理预期后更是如此。

3、不同品种的国债对证券市场的影响是不同的。

第二十八页，共五十一页，编辑于2023年，星期五

无纸化国债：二级市场的投资者参与较多，对市场影响大；凭证式国债：居民参与较多，对市场影响小；长期、中期和短期国债：长期债券占用资金时间长，对市场影响大；短期债券占用资金时间短，对市场影响小；

第二十九页，共五十一页，编辑于2023年，星期五

4、国债流通市场与股票流通市场的关系在利率不变的情况下,国债市场与股票市场的价格变化方向相反。国债价格上升，股票价格下降；国债价格下降，股票价格上升。在利率变化的情况下,国债市场与股票市场的价格变化方向相同。利率上升，国债价格下降，股票价格下降；利率下降，国债价格上升，股票价格上升。第三十页，共五十一页，编辑于2023年，星期五

5、国债回购市场与股票市场的关系国债回购是一种以国债作抵押的短期资金借贷。资金需求方,也叫融资方,以持有的国债作抵押,以付出一定的利息获得一定期限内的资金使用权。有短期资金多余的一方,也叫融券方,为了降低风险,要求借方用国债作抵押,以获得一定的利息把资金借出一定时期。在借款到期时,融资方还本付息,赎回被抵押的国债。

第三十一页，共五十一页，编辑于2023年，星期五

在国债交易中,首先,融资方以某个价格把国债卖给融券方,但同时又约定在一定的天数后以一个约定的价格从融券方买回那笔国债,然后在约定的期限到期时,融资方以约定的价格赎回抵押债券。第三十二页，共五十一页，编辑于2023年，星期五

目前,沪深两市主要的回购品种有:

品种名称代码

3天国债回购R0037天国债回购R00714天国债回购R01428天国债回购R02891天国债回购R091182天国债回购R182

下面举例来说明国购交易过程:第三十三页，共五十一页，编辑于2023年，星期五

行情表R091开盘最高最低收盘成交数成交金额收益率

13.1813.1813.0513.08514905149000013.08

融资方A融券方B

持有国债1000万持有现金1000万买价格13.05卖价格13.05

入数量10000手出数量10000手成交*价格:按收益率竞价,13.05表示年收益率为13.05%.*数量:一手为1000元.第三十四页，共五十一页，编辑于2023年，星期五

A、B双方成交后,当日统一按标准券面值100元计算,双方据此计算当日融资融券应收(付)的款项与应付(收)的抵押国债数量.91天后,融资方按当时约定的价格买回国债,计算回购价格的公式为:Rhg=100+100×R×T／360R——申报的年收益率

T——回购品种的回购天数第三十五页，共五十一页，编辑于2023年，星期五

由于国债回购市场是短期资金市场,因此,它对证券市场的影响主要是短期的,比较典型的例子是新股申购,因新股申购资金冻结的时间有三天(T时间发股票,T+4日资金解冻),所以回购品种R003、R004、R007交投较为活跃,且发股当日,其价格一般都要上升。

第三十六页，共五十一页，编辑于2023年，星期五

6、国债期货市场与股票市场的关系国债是一个收益率比较稳定的投资品种,但由于期货的杠杆作用,其投机性非常强,因而它的开办对股票的冲击力是比较大的,我国曾一度开办国债期货,后因“3.27”事件而被停办,其直接后果导致万国公司资不抵债,最后被申银证券公司兼并。第三十七页，共五十一页，编辑于2023年，星期五3.27事件1995年2月23日，受新债发行及保值贴息等因素的刺激，上海国债期货市场多空双方展开了殊死搏斗。在多方轧空（卖空后无法以低价补回）的强大压力下，空方在收市前10来分钟里，以巨量沽单打压价格，使327品种由暴涨3元转为下跌0.71元，当天上海国债期货成交量达到8500亿元。收市后，上交所认定尾市存在蓄意违规操作，宣布最后时间交易无效并予以取消。第三十八页，共五十一页，编辑于2023年，星期五

三、国家投资政策对证券市场的影响财政资金的支出数量和支出方向对证券市场的影响不仅表现在整体上，而且会影响各行业和各地区的相对发展。第三十九页，共五十一页，编辑于2023年，星期五第三节金融政策对证券市场的影响一、利率对证券市场的影响根据公式V=D1／(k－g)，我们可以得到下面的结论：1、利率上升，公司财务费用增加，利润下降，导致D1下降，g下降，价格下降；2、利率上升，债券和股票的投资机会成本增大，导致资金从证券市场流入银行，从而使债券和股票的价格都下跌（k上升，V下降）。

第四十页，共五十一页，编辑于2023年，星期五

3、利率下降，公司财务费用减少，利润上升，导致D1上升，g上升，价格上升；

4、利率下降，债券和股票的投资机会成本减少，导致资金从银行流入证券市场，从而使债券和股票的价格都上升（k下降，V上升）。第四十一页，共五十一页，编辑于2023年，星期五

注意：1、利率变化对行业和公司的影响程度是不一样的。在一般情况下，对负债率较高的行业（如房地产行业）和金融行业（如银行和保险公司），以及借款数额较大的公司影响较大。

2、利率变化对证券市场的影响程度要受投资者是否预期到此次变化以及实际的变化和预期的变化的差距影响。

3、利率变化对证券市场的影响程度同时受当时市场所处的平均价格水平影响。第四十二页，共五十一页，编辑于2023年，星期五

上述分析是在假定通货膨胀率为零的情况下得到的结论，下面进一步分析通货膨胀对证券市场的影响：由于名义利率=实际利率+通货膨胀率，所以通货膨胀率的变化也会导致k的变化。通货膨胀率上升，k增加，证券价格下降。同时，通货膨胀率的变化也会导致D的变化，但变化的方向有时与通货膨胀率的变化一致，有时又不一致。第四十三页，共五十一页，编辑于2023年，星期五

这是因为当通货膨胀率较小时，有利于经济的发展，D值会增加，证券价格上升；而当通货膨胀率较大时，不利于经济的发展，D值会下降，证券价格下降。综合来看，在通货膨胀初期，通货膨胀率较小，会导致证券价格上升。而在通货膨胀中、后期，通货膨胀率较大，会导致证券价格下降。第四十四页，共五十一页，编辑于2023年，星期五

二、存款准备金率对证券市场的影响存款准备金率上升，商业银行的资金来源减少，贷款能力下降，货币供应就会紧缩，社会资金就会紧张，股票价格有下跌的趋势。

1984年中国人民银行行使中央银行职能，同年起实行存款准备金制度，当时规定的企业存款准备金率为20%，1985年调整为各项存款总额的10%，1998年提高到13%，1998年3月25日人民银行将商业银行的备付金和存款准备金合二为一，并将存款准备金率调整为8%。第四十五页，共五十一页，编辑于2023年，星期五

三、再贴现率对证券市场的影响再贴现率提高，市场货币量减少，证券价格下降。

再贴现率是商业银行将其贴现的未到期票据向中央银行申请再贴现时的预扣利率。再贴现意味着中央银行向商业银行贷款，从而增加了货币投放，直接增加货币供应量。再贴现率的高低不仅直接决定再贴现额的高低，而且会间接影响商业银行的再贴现需求，从而整体影响再贴现规模。第四十六页，共五十一页，编辑于2023年，星期五

四、公开市场业务对证券市场的影响政府通过购回国债来增大货币供应量，一方面减少了国债的供给，从而减少证券市场的总供给，导致证券价格上扬。另一方面，货币供应量