朱老六 -腐乳调味品企业研究 2023 -亿渡数据

2023年北交所个股研究系列报告2023年北交所个股研究系列报告26)腐乳调味品企业研究12摘要销售方式以经销为主销售方式以经销为主朱老六成立于2002年，2015年1月12日挂牌新三板，2021年05月27日在北交所上市。公司主营业务为腐乳、酸菜、料酒等调味品的研发、生产和销售，其中腐乳产品对收入贡献比例达80%以上，腐乳产品的销售情况将会直接影响公司的经营业绩。这使得公司面临产品线单一问题，短期内如果腐乳产品出现质量问题，或其他不可预计的重大事项，将可能会对公司盈利能力造成较大影响。公司产品的销售区域主要分布在东北，销售收入占比在70%以上。这使得公司面临销售区域相对集中风险，未来如果公司不能顺利拓展华北和华东市场，或者东北区域内市场需求下降，将可能对公司的持续盈利能力有所影响。公司主要通过经销商对外销售，经销收入占公司主营业务收入比重超过99%。这使得公司面临一定的经销商管理风险，由于公司经销商数量较多、分布较分散，若出现管理不规范或经营不善的情况，或经销商不能较好地理解公司的品牌理念和产品定位，将会影响公司在该地区的整体销售业绩，从而可能对公司的经营业绩造成一定影响。近年来，受益于人们生活水平的不断提高，以及餐饮业和食品加工业的发展，中国调味品行业快速发展。2018年中国调味品行业市场规模约为3,221亿元，2022年增长至5,138亿元，年均复合增长率为12.38%，预计2027年市场规模将达到9,984.32亿元。2017年中国腐乳行业市场规模为60亿元，到2022年行业市场规模增至78.87亿元，年复合增长率为5.62%。未来预计行业将保持6%的年均增长率。根据亿渡数据测算，2018年中国酸菜行业市场规模70.47亿元，到2022年中国酸菜市场规模约为101.25亿元。作为调味品消费主力，餐饮市场快速发展趋势不变，将进一步促进腐乳、酸菜、料酒等调味品的发展。尽管受疫情影响，中国餐饮业收入在2019年和2022年出现小幅下降，但是餐饮行业长期增长趋势不变。腐乳是火锅的重要基础蘸料之一，火锅行业的快速发展将带动腐乳行业的进一步发展。根据亿渡数据研究，预计2027年中国火锅行业市场规模将达到7,905.26亿元.3公司基本情况1.1主营业务1.2公司产品1.3股权结构1.4财务分析4公司公告、亿渡数据整理收入主要来自腐乳产品，核心销售区域在东北，销售方式以经销为主公司公告、亿渡数据整理收入主要来自腐乳产品，核心销售区域在东北，销售方式以经销为主ØØ朱老六成立于2002年，2015年1月12日挂牌新三板，2021年05月27日在北交所上市。Ø公司主营业务为腐乳、酸菜、料酒等调味品的研发、生产和销售，腐乳产品对收入贡献比例达80%以上。公司腐乳和料酒产品毛利率呈下滑趋势，酸菜产品毛利率略涨。Ø公司产品销售主要集中在东北和华北地区，两个地区收入占比分别约为70%和20%。公司销售方式以经销为主，产品通过买断式销售至经销商，并由经销商销售至下游终端客户，经销收入占比约为99%。公司直接客户主要为商行、贸易公司、食品公司等，终端客户为农贸摊位、便利店大型商超等，部分经销商还通过网络平台进行销售。图表1：公司各产品主营业务收入占比和毛利率情况(%)产品收入占比毛利率2018年2019年2020年2021年2022年2018年2019年2020年2021年2022年腐乳83.3884.9085.2479.5878.2541.7735.9937.6535.3031.48料酒3.243.252.612.00739.4936.0730.0523.6920.75酸菜13.3818.4220.3817.900.88表2：公司销售区域分布情况22022年71.55%华北20.63%21.27%23.08%23.99%华东2.57%4.24%6.27%6.60%6.27%其他地区0.56%0.80%0.69%0.92%0.99%2018年76.24%2021年68.48%2019年73.69%2020年69.96%东北图表3：2019年至2021年公司前五大客户情况(万元)2020年2021年2022年客户销售额客户销售额(万元)客户销售额长春市庆华食品760.682.97%长春市庆华食品997.543.54%长春市庆华食品通辽市科尔沁区团结路金光丰商行673.902.63%赤峰市奕仑红太阳调料行653.122.32%长春市昌茂缘食品贸易777.292.55%长春市昌茂缘食品贸易565.372.21%长春市昌茂缘食品贸易608.102.16%通辽市科尔沁区团结路金光丰商行707.382.32%松原市宏森商贸555.822.17%沧州市赫凯食品22.13%哈尔滨市金河食品经贸658.722.16%赤峰市奕仑红太阳调料行528.772.06%通辽市科尔沁区团结路金光丰商行588.782.09%松原市宏森商贸1.95%合计3,084.5412.04%3,448.2512.24%合计3,882.6212.74%收入主要来自腐乳产品，核心销售区域在东北，销售方式以经销为主收入主要来自腐乳产品，核心销售区域在东北，销售方式以经销为主ØØ公司主要产品为腐乳、酸菜和料酒，均为中国传统调味品。公司腐乳产品分为红方和青方。绍产品名称红腐乳青腐乳酸菜料酒简介腐乳又称豆腐乳、酱腐乳、霉豆腐，是中国已流传上千年的特色美食，其滋味鲜美、风味独特、质地细腻，是调味、佐餐之佳品。腐乳按其色泽风味的不同，通常分为红腐乳、青腐乳、白腐乳、酱腐乳，又称红方、青方、白方、酱方。公司腐乳产品主要为红腐乳和青腐乳。酸菜是一种蔬菜腌制食品，可以烹饪成多种美味食品。料酒是烹饪用酒的称呼，是一种被广泛用于食品烹饪的基础配料，是烹饪肉类食品时不可或缺的调味品。公司公告、亿渡数据整理朱先明及其家族成员持股比例较高，且多在公司担任重要职务朱先明及其家族成员持股比例较高，且多在公司担任重要职务ØØ第一大股东朱先明持有公司57.72%股份，为公司控股股东、实际控制人，在公司担任董事长、总经理职务。Ø第二大股东朱先林持有公司7.21%股份，系朱先明的大哥，在公司担任采购经理职务，负责大宗商品采购。Ø第三大股东朱先松持有公司5.05%股份，系朱先明的三哥，在公司担任采购经理职务,负责其他原辅料采购。Ø第五大股东朱先莲持有公司2.67%股份，系朱先明的二姐，曾担任公司董事、监事。Ø第七大股东李殿奎持有公司1.48%股份，系朱先明的表姐夫，现任公司董事、副总经理。Ø朱先明与朱先松、朱先林、朱先莲、李殿奎于2021年2月5日签署了《一致行动协议》，合计控制公司74.13%股份。图表5：公司前十大股东情况(截至2023年3月31日)序号股东名称持股数量持股比例(%)股本性质备注1朱先明58,960,47557.72限售流通A股在公司担任董事长、总经理职务2朱先林7,362,5007.21限售流通A股朱先明的大哥，2017年7月19日至2020年6月任公司第二届董事会董事。现任公司采购经理，负责大宗商品采购。3朱先松5.05限售流通A股朱先明的三哥，2002年11月至2023年1月任公司董事。现任公司采购经理,负责其他原辅料采购。4左廷江2,867,8462.81流通A股自2020年6月29日起任公司独立董事,于2022年6月21日离任，2023年一季度减持公司1,131,827股股份。5朱先莲2,722,5002.67限售流通A股朱先明的二姐，2002年11月至2014年7月,先后担任朱老六有限董事、监事，2018年2月25日因个人原因辞去公司董事职务。6开源证券股份有限公司1,538,7521流通A股2023年一季度自市场买入公司317,051股股份。7李殿奎1,511,2508限售流通A股朱先明的表姐夫，现任公司董事、副总经理。8张红秋6流通A股9侯传波8流通A股赵晓光800,0000.78流通A股2023年一季度减持公司64,896股股份。合计公司公告、亿渡数据整理公司收入和净利润总体上呈增长趋势，毛利率和净利率较高公司收入和净利润总体上呈增长趋势，毛利率和净利率较高ØØ公司收入和净利润总体上保持增长趋势，2019年收入和净利润分别下降9.95%和39.16%主要因为公司进行生产流程优化、自动化改造和调试影响了产量。但公司收入和净利润增速较低，2022年收入仅增长8.09%，净利润仅增长11.24%。Ø2018年至2022年公司平均毛利率为35.07%，平均净利率为18.60%，均处于较高水平。近三年公司期间费用率较稳定在10%左右。况10.6735.2810.6735.283.042.8216.549.973.042.8216.549.978.0918.091-9.950.6-9.952018年2019年2020年2021年2022年2023年Q1营业收入(亿元)营业收入同比增长率(%)图表8：公司毛利率和净利率情况(%)38.6936.7032.2935.7121.0319.3738.6936.7032.2935.7121.0319.3732.0020.420.44 12.962018年2019年2020年2021年2022年销售毛利率(%)销售净利率(%)公司公告、亿渡数据整理利润情况 45.6716.064.450.250.64 45.6716.064.450.250.58102.080.50102.080.402018年2019年2020年2021年2022年2023年Q1净利润(亿元)净利润增长率(%)图表9：公司期间费用率情况(%)10.8710.519.5015.9610.8710.519.5015.9612.8012.8010.3210.322018年2019年2020年2021年2022年2023年Q1公司公告、亿渡数据整理公司公告、亿渡数据整理公司公告、亿渡数据整理公司存货周转天数较长，收款情况较好，研发费用率偏低247.52241.32235.80229.61206.272018年2019年2020年2021年2022年2018年公司公告、亿渡数据整理公司公告、亿渡数据整理公司存货周转天数较长，收款情况较好，研发费用率偏低247.52241.32235.80229.61206.272018年2019年2020年2021年2022年2018年2019年2020年2021年2022年0.920.580.390.370.29.000.800.600.400.200.002018年2019年2020年2021年2022年ØØ2018年至2022年，公司平均存货周转天数为232.1天，主要因为公司产品生产周期较长，需要经过较长时间发酵。2018年至2022年，平均应收账款周转天数为0.18天，主要是由于公司一般采用“先款后货”的结算政策。Ø2018年至2022年公司经营活动产生的现金流量净额的平均值为0.5134亿元，现金流量情况较好，与公司“先款后货”的结算政策有关。Ø2018年至2022年公司年均研发费用为248.22万元，平均研发费用率为0.95%，研发投入偏低。2022年底，公司拥有20项专利，其中发明专利3项。图表11：0.210.200.210.200.20.21司经营活动产生的现金流量净额情况司经营活动产生的现金流量净额情况(亿元).39.40425.89.39.40425.890.70.78198.85213.97198.850.00.052018年2019年2020年2021年2022年研发费用(万元)研发费用/营业总收入(%)9析2.1餐饮行业情况2.2腐乳市场规模2.3腐乳竞争格局下游餐饮行业和火锅行业发展将拉动腐乳酸菜等调味品需求增长2.1下游餐饮行业和火锅行业发展将拉动腐乳酸菜等调味品需求增长2.1餐饮市场情况ØØ作为调味品消费主力，餐饮市场快速发展趋势不变，将进一步促进腐乳、酸菜、料酒等调味品的发展。目前，中国餐饮行业处于快速发展阶段。2013年，中国餐饮业收入2.56万亿元，到2019年已增长至4.67万亿元，尽管2020年受疫情影响下降到3.95万亿元，2021年餐饮业行业收入回暖至疫情前水平达到4.69万亿元。2022年餐饮行业收入再次下降，主要受疫情影响，属于偶然因素，预计行业总体上将保持增长趋势。Ø火锅行业的快速发展将带动腐乳行业的进一步发展。腐乳是火锅的重要基础蘸料之一，根据亿渡数据研究，2022年中国火锅行业市场规模达到5,499亿元，预计2027年市场规模将达到7,905.26亿元，除2020年外，火锅行业的市场规模一直保持增长趋势。因而，火锅行业的快速发展将助推腐乳行业稳步增长。图表16：餐饮行业收入(万亿元)4.694.674.694.394.273.963.93.963.583.232.792.562013年2014年2015年2016年2017年2018年2019年2020年2021年2022年国家统计局、亿渡数据整理图表17：火锅行业市场规模(亿元)9,000.008,000.007,000.006,000.005,000.004,000.003,000.002,000.001,000.000.007,905.267,367.436,872.616,417.005,969.005,297.005,297.004,816.005,001.004,239.002018年2019年2020年2021年2022年2023E2024E2025E2026E2027E亿渡数据2018年2019年2020年2021年2022年2023E2024E2025E2026E2027E2022年腐乳行业和酸菜行业市场规模分别为78.87亿元和102.17亿元70.0066.0062.712018年2019年2020年2021年2022年2023E2024E2025E2026E2027E2022年腐乳行业和酸菜行业市场规模分别为78.87亿元和102.17亿元70.0066.0062.716.20%60.006.06%6.00%5.24%78.8774.27 4.52%2017年2018年2019年2020年2021年2022年120.00101.25100.0083.3080.0070.4760.0040.0020.000.002018年2019年2020年2021年2022年91.6374.912.2腐乳市场规模ØØ近年来，受益于人们生活水平的不断提高，以及餐饮业和食品加工业的发展，中国调味品行业快速发展。2018年中国调味品行业市场规模约为3,221亿元，2022年增长至5,138亿元，年均复合增长率为12.38%，预计2027年市场规模将达到9,984.32亿元。Ø2017年中国腐乳行业市场规模为60亿元，到2022年行业市场规模增至78.87亿元，年复合增长率为5.62%。未来预计行业将保持6%的年均增长率。Ø随着现代物流的快速发展及人们口味的多元化，酸菜市场规模呈扩大趋势。根据亿渡数据测算，2018年中国酸菜行业市场规模70.47亿元，到2022年中国酸菜市场规模约为101.25亿元。图表13：中国调味品行业市场规模(亿元)图表14：腐乳行业市场规模(亿元)图表15：中国酸菜行业市场规模(亿元)18.07%18.07%20.00%18.00%14.70%16.00%11.79%12%14.00%12.00%9,984.3210.00%8.00%6.00%4.00%2.00%0调味品市场规模同比增速16.01%16.44%15.40%13%12,00010,0008,0006,0004,0002,000 0.00%4,5965,9292.51%3,3433,2213.79%8,835.686,8783,9477,889亿渡数据亿渡数据亿渡数据腐乳行业呈现全国性品牌与地方性品牌并存、老字号企业与新秀企业并存的竞争格局2.3腐乳行业呈现全国性品牌与地方性品牌并存、老字号企业与新秀企业并存的竞争格局2.3腐乳竞争格局Ø目前腐乳行业呈现全国性品牌与地方性品牌并存、老字号企业与新秀企业并存的竞争格局，受制于不同地理气候及饮食习惯，不同地方的品牌通常不构成竞争关系。在华北地区，王致和腐乳市占率较高；华东地区，咸亨股份市占率较高。主要知名腐乳品牌的腐乳种类如下表所示：图表18：中国主要腐乳品牌情况牌产地腐乳种类品牌知名度收入(万元)净利润(万元)毛利率净利率值(亿元)市盈率朱老六 公公乳司被评为“农业产业化国家级重点龙头企业”、“农业产业化省级重点龙头企业”、“吉林省农产品加工业百强企业”86万元，毛利率32.29%，净利率21.03%。2023年5月25日市值10.28亿元，市盈率22.27。.1686%(834794)方腐乳、辣方腐乳、34794.OC，主营业务为腐乳、黄酒及其他调味品的生产及销售，2022年营业收入14,736.27万元，净利润24万元，毛利率41.18%，净利率21.13%。2023年5月25日市值6.993亿元，市盈率22.46。24.18%%羊泉生物 售6年9月7日新三板挂牌，股票代码839184.OC，注册资本1,611万元。羊泉生物主营业务为腐乳的生产加工和销售。1.04.79%臭豆腐、红油青方腐”等殊荣//////乳、玫瑰腐乳、红辣腐腐乳、茉莉红腐乳、油豉香腐乳、臭腐乳”已经进入国家级非物质文化遗产保护名录。北京市场占有率80%以上，覆盖全国31个省市、自品远销国外。//////乳、玫瑰