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公司研究公司研究华东医药东方明珠华东医药东方明珠000963.SZS000963.SZS深度研究深度研究公司主要从事专科药品的生产和销售，特别是在中国器官移植药品领域建立了良好的市场地位。预计07年移植药品的收入增长将超过15％，其中预计赛可平的收入增长将实现翻番。长期来看，我们认为整个移植药物市场前景是非常广阔的。另外两大产品是卡博平和泮立苏公司主要从事专科药品的生产和销售，特别是在中国器官移植药品领域建立了良好的市场地位。预计07年移植药品的收入增长将超过15％，其中预计赛可平的收入增长将实现翻番。长期来看，我们认为整个移植药物市场前景是非常广阔的。另外两大产品是卡博平和泮立苏。06年卡博平的销售增速为100%，销售额达到1.2亿元，而07年将达到1.6亿元。泮立苏是中国的同类产品中销售占有率最高的品牌，06年该产品销售收入达到9000万元，预计07年将实现销售收入1.2亿元。06年医药商业的毛利率为6.58％，较05年同期6.08％提升了0.5个百分点，06实现毛利润3000万元，同比增长1倍以上。在当前的医疗体制改革中，医药商业的盈利能力仍有进一步提升的空间。预计07年毛利润的增长仍能保持在15％。公司的大股东中国远大集团在06年10月的股改中承诺，在未来两年内将其子公司四川远大蜀阳药业（40%）、雷允上药业（70%）、武汉远大制药集团（70.98%）的股权注入上市公司，但不仅仅限于这些资产。预计收购资产将使07年每股盈利从0.30元增加到0.37元。06年底大股东远大集团将杭州地产项目以1.8亿元转让给公司。整个项目将在2023年全部销售完毕，预计能给公司带来超过1.4亿元的净利润，即0.30元/股以上。未考虑资产注入的因素，预测华东医药07年和08年每股收益分别为0.30元和0.38元，07年和08年动态市盈率分别为42.3和33.3倍。由于资产注入比较确定，我们按照资产注入后的07年每股盈利0.37元的40倍定价，另外我们认为公司的地产项目将会给每股带来0.30元的收益，综合考虑6个月的目标价为15.1元，维持“增持”评级。两翼齐飞公司概况公司沿革公司前身是杭州医药站股份，由杭州医药采购供应站（浙江省最大的医药批发企业）作为主发起人发起设立的。1996年，杭州华东医药集团公司受让杭州医药站股份的国家股。公司从单纯的商业企业转为集医药产品生产和药品批发及零售于一体的医药企业。1998年，由于上市额度的问题，杭州华东医药公司将其持有的国家股中的51%转让给中国远大集团及其子公司。2000年1月，公司于深交所上市。现有总股本为4.34亿股，其中流通A

股1.80亿股。第一大股东中国远大集团占35.5%，第二大股东华东医药集团公司占17.7%。业务组成公司的主要业务包括医药商业和医药工业两部分，其中医药商业的收入占总收入的87％。由于其毛利率偏低，医药工业是公司盈利的主要来源，其中控股75%的合资公司中美华东医药是公司的盈利核心，以生产化学制剂为主。公司在原料药出口方面已经起步，继05年阿卡波糖通过美国FDA认证后，06年环孢素又获得了欧盟的COS通行证，为今后打开欧美市场大门奠定了基础。2006年环孢素出口了1.3吨，销售收入1900万元。未来原料药的销售增长将成为公司又一业绩增长亮点，但目前可测性较差。另外，07年公司推出OTC药物-蛋白质粉（美体小餐），在OTC药物方面做有益的尝试。图1：06年主营收入按行业分类爆资料粮来源械：由公司从数据豆在顺播利完辞成第肺一个腔“三发年计问划”搂之后栏，0吓6年绸公司已制定槐了第泉二个酬“三饺年计办划”背，0逼7那年－储09月年迫制造岭业的刃目标像是制梦剂收幸入达声到1暮0石亿元贿，原鹿料药你收入行达到纠2蛇亿元数；商下业方兄面的浓目标扁是继境续发撤挥事峡业部哪优势挡，进璃行品经种调咽整，游保证却毛利识率达魂到7蝴-8单%，末继续套保持冶浙江童医药奸商业偷第一拣名的使位置瓜，争困取实俗现净妨利润波翻倍尿。圣经营梳理念仙华东征医药科始终歉坚持救"要抛么第好一，皂要么恩唯一乌"、至"不凉求品湿种最矩多，浆但求僻品种链最大耍"、块"专疏注专庙科特诊殊用起药"检的经勒营理既念，沈努力牌向世慨界级分药业顿巨头都方向剖挺进屋。纯目前沙公司随已经兵培养邪起新现赛斯匆平、归百令执胶囊等、卡艰博平蚂和泮逢立苏示四个莫销售当超过草亿元药的重魄量级裙产品偷。公盲司每读年研吼发和那推广滋1-染2个词新产矿品，领随着楼这些起新产吉品的牵推出姨，公抄司的训产品秀体系弊将更网加完勒善。绸表阻1炎：产蓬品梯尚队建她设完众善陵成漠熟期许产品尤袭成业长期年产品陕搏培征育期闲产品崖被预仿备品慌种葡免疫浸抑制介剂惩百角令胶烧囊、让赛斯篇平（振环孢桌素A帅）垄赛可趣平（款吗替必麦考借酚酯孕）擦赛乐莫司烤（西优罗莫播司）域搏他少克莫绞司（之FK孔50底6）臣匪糖尿耀病药填物拴卡博葱平（净阿卡温波糖校）听卡司央平（正吡格臂列酮妖）手胃肠圆道药闸物危泮比立苏松（泮撒托拉破唑）要叉OT下C药腰物恒蛋白掩质粉烦（保展健品增）腊奥询利司量他（右减肥育药）姻吩资料排来源猴：东呈方证廊券雄研究田所斯整理陶销售仔模式辣在营耐销模俘式方邻面，童华东蜜医药袖也有翻其特袖点，廊公司太是少帆数几熟个闪拥有葱学术存推广匀队伍去的坊国内罢企业枯。倒中美欠华东洞花费见十多苏年时悬间同建立猪和完稻善学现术推愿广的妇营销茫模式犹。目脖前，雪已经哪拥有专专业亚化的蔬学术恶推广葬人员毯达到河50瑞0余惕人。笼专业睛的学悦术推券广能峰力带输动几瓶大产芽品快弄速增农长。妈目前宿公司摄已经世开始笋在医哲药商拴业上客借鉴驼这种于成功符的产集品涝营销赏模式荒。垫投资搅理由愚专科筒药品疫的增勺长仍悉然是膀业绩政的主沉要推蔬动力球公司足主要培从事舱专科盐药品么的生桶产和闹销售存，特弦别是切在中蛙国器驴官移沟植药抬品领粥域建剩立了凡良好研的市丙场地批位。斑公司店注重愿国际扑级大处品牌馒产品炸的研脱发和件引进零，目逼前公贿司已率拥有笨了三仁家跨旧国公触司的帖拳头脾产品壮，分浆别是污瑞士挺诺华映公司多的环窝孢菌分素（母赛斯呀平）呆、德设国拜吊耳公距司的引阿卡享波糖沃（卡琴博平度）以腐及瑞游士罗鄙氏公内司的拐吗替碰麦考盆酚酯器（赛先可平枝）。挤利用他产品斗的价纤格优缺势（敬一般龟产品优的价排格为授进口桥产品互价格趁的三单分之琴二）品以及章学术证营销晋，触在和丹世界骨巨头爷的竞播争中顽逐步驻提高暴自身殿产品态的市场场占优有率婶。俗公司梅06爹年移三植药僚品销睬售收讲入达笑到4体.3按亿元今，同残比增证长1锻0％颤（0后5年竿增长膝率达愤到1月5％芳），崇其中密新赛跪斯平朝（环新孢素滴A）唇的销刑量收丘入达鬼到2冷.1蹈亿元搭，百控令胶鹊囊琴（一柳类中姜药新追药）沙为1室.9趁亿元嫌，而膜新产亮品赛裙可平淋为2稀70取0万衣元。水我们耀认为艳06费年移池植药姥品的狐销售柳收入茫增长侨放缓贵主要乒原因五是：具受反器商业避贿赂死的影调响，锄新产竿品的通销售士推广湿受阻积，公葱司原漠计划驱赛可谷平的歼销售轰收入环为4扔00言0万边元以搞上。乱预计燕07慎年移昆植药扇品的伸收入而增长迷将超板过源15拖％，袖其中抄预计阵赛可屠平的讲收入引增长罪将实贼现翻评番。解长期吼来看染，我胡们认穿为整均个移涛植药套物市辨场前圈景是依非常虹广阔菜的。载中国杂每年粘约有拨15领0万接人因立终末慰期器新官功叼能衰吸竭需李要进赴行器首官移酿植，焰但每招年仅支1万挑人左谋右能锁够得陕到移姑植治崭疗，杜其主号要原些因是呢：器汉官的建供体录匮乏公。我姨们预训计一清旦脑对死亡逗立法度出台只，此抱种状呼况将市会改坦善。商图聪2铸：主抗要免抚疫抑仪制剂派收入笛情况恐（万棉元）骑资料槐来源监：公篇司结数据袜，东励方证纽券订研究年所勾预测望公司季的另碗外两框个主扯要产采品为蛾卡博侄平和逃泮立恋苏。您卡博呈平（身阿卡州波糖匆）的清原研肿厂商虾是拜还耳公宾司，汗预计驻06忠年阿妇卡波讲糖在援中国罗的销爸售收醉入超吵过8尖亿元横。公疾司采宝取和再拜耳显错位芽竞争坟策略添，将晒自己幕的目挖标客好户主爹要放颈在中步小医紫院，芒取得凉不错付的效竞果，垒06机年扁卡博塔平的雾销售谢增速令为1幅00踏%，澡销售旋额达循到1啄.2伶亿元虽，而咱07计年将驴达到旋1.焰6亿尤元。午泮立牧苏是寿中国醋的同际类产欢品中启销售警占有猜率最奋高的寺品牌握，0瞎6炎年该练产品吉销售削收入括达到技90巴00听万元朝，预颜计0正7年育将实俊现销普售收为入1李.2亲亿元是。结图欠3乡：卡琴博平体和泮灰立苏变的收宝入增亦长（辟万元齿）刚资料撕来源依：公咳司温数据皂，东呼方证阶券伶研究趁所坐预测柔医药辨商业待的盈莲利水剪平已胖从谷苏底走底出粒公司肆是目行前浙采江省三最大继的医河药商堂业企洽业。长在完廉成从竿分公黑司到浮事业众部的貌结构剩调整肉之后稻，医萝药商忽业的求盈利慢水平雨有很狸大的恨提升赵。公飘司还蓄进一更步样降低葵毛利柜率低为的批达发调荡拨业场务，毁增加南纯销就业务信比重父。汤此外收，悲公司肌积极间采取床措施恶增加搏高毛装利药馒品的仗区域烛代理斑业务遣。妙其中究总代岔理、药总经逃销产嫌品数渗量有衔明显医增长培，被06失年遮经销惊单品棋种实脊现收史入在欠10画00伟万奶元以旷上的浆有4溜0瓣个，增上年幕同期铃仅有踪12脾个轻。土目前尘，医节药商级业的嫁调整差已经恒成效跟显现窝，0妈6年尿的毛挺利率降为6厉.5床8％芹，较挠05歪年棵同期谎6.贺08酒％提障升了撞0.勉5如个百赏分点警，0乳6实情现毛蕉利天润堵30奶00着万元制，同件比增农长1里倍以肃上。惰预计贿07蹦年幻毛以利润祸的增滑长仍梦能保辫持在范15铃％。每图甚4恼：淹02游-0脂6年翻纯销破比例奔稳步纯增长奉（%患）寒资料吩来源咱：公闷司阳数据卡，东际方证碰券鹅研究涂所醉整理抢图锈5涝：医迫药商域业的种收入失和毛色利率吵，万恼元（绸左坐祖标）乓，%袭（右祝坐标舅）稀资料致来源氏：公真司植数据挑，东踢方证允券傍研究举所预旗测鞠在总当前惊的把医疗烧体制扑改革软中，帖医药扣商业百的盈脸利能搅力仍瓦有进凝一步配提升肠的空较间。鲁药品距的集甚中招观标、致反商伪业贿北赂、老二票积制等肌药品扇流通搞环节渔的相政策务都不幸同程勺度地克打击誉了以坑带金求销售疫为主寿的销蜜售自窗然人樱，市鞋场份必额正幼向大斑型医赵药商辞业企守业请集中淋。此低外，蒜由于复整个坝行业织的盈颠利水栏平处企于低删谷，完公司纤存在右通过由并购渡中小腿医药景商业肃企业显不断树提高何市场匪占有懂率的忍可能救性。味资产棕注入比将使爆每股则盈利肠从孝0.直30遭元增沙加到份0.洁37峡元抄公司诚的大烤股东白中国丢远大战集团销在0酱6年饼10摧月的艺股改友中承撑诺，翅在未部来两盗年内喊将其掀子公岂司四盗川远著大蜀批阳药裳业（冰40毅%）滋、雷董允上掘药业用（7卷0%于）、星武汉聚远大莫制药晋集团阳（7桨0.崭98碗%）够的股问权注惑入上亦市公脏司挺，但世不仅春仅限霞于这奴些资红产治。农1）肚雷允硬上药射业主晶要产透品有忘国家幅保密开产品收六神繁丸，理此外菠还拥宫有健背延龄处胶囊爸、香换菊感逮冒颗漏粒、运苦黄跳注射建液和养肝炎纹灵注勺射液洋等；柿2）喜武汉鹊远大默制药预集团揉主营印医药宪原料凳、中广间体篇、制乒剂等醉。其都中弊50渠％的岁甲硝晚唑注处射液兴用于行出口粱，安慨乃近证片销箭量在裂全国膨排名胜第二廊，白扯内停蜓滴眼格液在震全国捞治疗塘白内斜障的搭滴眼转液市梅场中董占有锣最大略的份委额；漆3）预四川恒远大袄蜀阳遭药业做主营造血液衰制品拉。是慈国内躺生产头最大现的血秋液制徐品企势业之使一。险白蛋篮白的呜销售环收入横连续效十年梅排名促国内秒第一疼。晒表形2弦：讯05久年收论购资最产的暖财务币状况岛收入牙(亿诱元)佩净利滨润(行万元知)桥净资疏产收统益率斥(%踢)紧雷允典上药养业值3.居8艇20桶00描11蚕武汉耗远大讨制药脚3.签6维17再00趁13胡四川及远大袖蜀阳帮药业棋2.辩8驾40矩00抹26并资料挨来源挤：东匆方证艘券蛇研究返所立整理巴按0窑5年躲的利剥润计利算，鼓这些场资产害将增眉加公研司的张净利坛润4崭40扰0万讽元泰。根蝶据目首前掌约握的虽资料丰，侵保守棕估计攻06消年这比些股扩权的透盈利首将达虹到5乌00库0万调元。欺我们垄预计档资产嚼注入王在0辆7年练会有咬实质能性进偷展。朗我们周对资及产注鄙入对辰未来搅业绩离影响葱进行票敏感圈度分衫析，施我们沫采取松中间毁值进菜行讨踩论，弟即缺我们柜假设龟公司共收购菌股权抖的公株允价荐格是摩盈利约的十商倍，却即被榜收购满资产突的净嫁资产执收益半率为奇10赢%。注另外块，槐增发惭价格庆为7慰.5腥元，咐投资晶者发屋行，观预计隆将增僚加股顷本斧66抢66爹万股厨，或适摊薄昆每股禁收益益15籍%，盾预计炼收购跨资产排将使纳07锤年每妈股盈鼠利从丘0巷.3愁0留元增翼加到姥0.煌37摔元。典表3窜：资召产注优入对奴未来局业绩益影响驻的敏悼感度液分析喇增发过价格伞(元耻）枯增发嘉的市瘦盈率闪8x扩10四x漏12拥x压13餐0.货39森避0.敏38着唐0.胁38面内10疤0.铁38迈孩0.降37清0.啊36狗碌7气0.它37企辞0.菜36迷尼0.消35危缸资料碗来源箩：东栗方证赞券查研究未所而预测兔注：织收购玉的股负权的劫盈利寸能力润为5折00蜂0万旬元煮收购猫地产卵项目拴的负比面影披响低澡于市联场的岔想象夜06旬年底群大股轻东远庭大集旱团将牙杭州含地产绞项目机以1周.8辜亿蹦元转搁让给扫公司竖。由邪于该滑项交殖易有钉“庆保本餐”的工条款季，如欢果将张来的金实际植收益勾小于铅1.接8亿钞元，躲远大上集团畏将予妈以补雁偿。各总体登看来射，房绘地产竟项目判对公畏司的铺盈利告影响凯还是麦正面冶的。禽我们青认为挂公司套的主疮要业冤态是鉴医药侧商业械，本资来负垂债率榆就比原较高万（0隙6年峰为7迅2%贝），畅收购辩房地河产业灾务将故使公删司在命资金搂运用疏方面属压力依增加未，但谣对平谅时的园生产侧经营引的影柄响仍牢然比掩较有锹限。罗证券枯市场钻对这电件事翁件反托应过大度，林导致桐前期权公司摸的股输价出处现较少大幅茶度的涨下降错。躲在通3月立20酬日签股东麻大会跟期间陈，我床们特减地走不访了龙杨岐赏房地滨产公劣司。往我们由感觉逮在华茶东医倘药入哨主之疑后，帆房地掉产公反司已减经步阅入正慰轨。现整个库房地掠产项渗目设瞧计的家建筑那面积千14帝万平烛方米菊，其乐中已根经竣细工了很8万油平方盒米累。岗保守流估计瞒最终猜的平鲜均销撑售价舰格4聋00织0元由/平推方米徒，总饺体的挨成本善应该面不会盗超过椅30毕00惊元/椒平方从米。勇整个册项目必将在亡20堂09占年全担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