南华期货研究报告创新+开放扩行业空间金科+人才助进阶发展

南华期货研究报告-创新+开放扩行业空间金科+人才助进阶发展1.首家上市期货企业，资本实力较强南华为首家A股上市的期货公司。公司前身为成立于1996年的浙江南华期货经纪有限责任公司，是中国金融期货交易所首批全面结算会员单位，以及上期所、郑商所、大商所的全权会员单位，经20多年发展已拥有8家分公司、3家全资子公司、30家营业部。2019年8月公司成为首家A股上市的期货公司。公司控股股东实力雄厚，高管从业经验丰富。公司控股股东横店控股直接持有公司69.68%的股份，并通过横华投资、横店进出口、横店东磁三家企业间接持有股份2.48%。横店控股系中国特大型民营企业，业务涉及电子电气、医药健康、影视文旅、现代服务等多个行业，拥有下属子公司60多家，生产型企业200多家，上市公司6家（包括南华期货），实力雄厚。公司董事长罗旭峰先生拥有近30年的期货从业经验，对期货行业的发展趋势有着深刻的理解和认识。经纪业务为主，总体业绩稳健增长。公司主营业务为期货经纪、财富管理、风险管理等业务，致使公司带有周期属性。近几年受外界因素（贸易战等）、宏观环境

（如流动性收紧）及政策（资管新规等）等多方面的影响业绩呈现一定震荡，但总体看维持了稳健增长。2021年公司营收105.15亿元，2017-2021年CAGR为50.64%；2021年公司归母净利2.44亿元，2017-2021年CAGR为8.05%。经纪业务是营收与利润基础，风险管理贡献重要增量。2021年风险管理业务占比92.30%，但其贸易成本较大导致实际毛利率极低，剔除贸易收入及贸易成本按净额法核算风险管理业务贸易收入后，2021年经纪业务营收6.55亿元，占比65.95%，是公司主要的收入来源，风险管理业务占比18.42%有所提升。从毛利占比上看，经纪业务2021年占比74.57%支撑公司的利润，风险管理业务毛利占比也有所提升。资产规模不断扩大，资本实力较为雄厚。公司总资产/净资产快速增长，2021年公司总资产达300.65亿元，2017-2021年CAGR达23.96%；净资产30.55亿元，2017-2021年CAGR达12.34%。公司总资产/净资产规模在可比上市期货公司中均位于第二，资本实力较为雄厚。2.行业已迎来新的快速发展期2.1创新与开放将打开我国期货行业广阔空间创新与开放为行业发展方向。我国期货行业先后经历4大阶段：（1）初创期

（1988-1993）：期货品种由农产品逐步拓展到工业品，50多家期货交易所和数百家期货经纪机构成立；（2）整顿期（1993-2000）：市场的无序导致多起风险事件，国家开始整合期货交易所、减少期货品种和期货代理机构数量，成立中期协推动行业自律；（3）规范期（2000-2013）：设立中国期货监控中心作为期货保证金安全存管机构，成立中金所推出股指期货；（4）创新开放阶段（2014年至今）：

《关于进一步促进资本市场健康发展的若干意见》和《境外交易者和境外经纪机构从事境内特定品种期货交易管理暂行办法》分别开启业务创新（主要包括风险管理业务和财富管理业务）和市场对外开放的新阶段。监管体系完善下预计未来增长稳健。从政策上看，《期货和衍生品法》有望在2022年三读后正式发布，2022年4月的《中共中央国务院关于加快建设全国统一大市场的意见》也提出加快推进大宗商品期现货市场建设，在法律监管框架的完善和政策推动下，我们预计期货行业今后将稳定健康地发展。我国市场增长快速，为全球重要的商品期货市场。在政策引导下中国期货市场规模逐步扩大，2021年中国期货市场成交量75.14亿手，1999-2021年CAGR为27.35%；中国期货市场成交量581.20万亿元，1999-2021年CAGR为32.88%。根据FIA统计，按2021年场内衍生品成交量，郑商所、上期所、大商所和中金所的世界排名依次为第7、第8、第9和第27；在农产品、金属和能源三类品种的全球成交量排名中，中国期货品种包揽农产品前11名、在金属品种前10强中占9席，是全球重要的商品期货市场。覆盖面广泛，以商品期货交易为主。目前我国提供期货品种交易的交易所共有5家，交易品种覆盖面广泛。其中，大商所和郑商所主要覆盖农产品、工业品等领域；上期所覆盖有色金属领域；中金所覆盖金融期货品种；能源中心主要提供以原油为主的期货和期权品种，未来广期所将上市碳排放权、电力、工业硅、多晶硅等多个创新期货品种。从交易结构来看，国内以商品期货交易为主，2021年占成交量/成交额比例分别为98.38%/79.67%。品种不断扩容，扩容空间仍大。2012年以来我国期货市场品种扩容速度明显提升，特别是2019/2020年新增品种达到两位数。相较成熟的美国期货市场，我国品种上新空间仍大，特别是能源和期权类，目前我国各期交所正积极研发新品种：

大商所正研发上市乙醇、果葡糖浆、东北亚原油等；郑商所正研发上市国际原糖、鸡肉、马铃薯等，同时联合国家气象信息中心研发天气期货；上期所正研发上市合成橡胶、铬铁、冷轧薄板、氧化铝、液化天然气以及航运指数等。此外，广期所计划两年内开展包括碳排放权、电力、工业硅、铝等共计16个品种的期货研发工作，超40种的在研新品种为未来我国期货品种扩充提供充足动力。金融期货潜力巨大，占比有望不断提升。2010年4月中金所推出沪深300股票指数期货标志着我国金融期货的开端，其后我国金融期货市场快速发展，在2015年金融期货成交额占比曾达到75.38%，但2015年股灾后监管趋严，2016年金融期货占比大幅下降至9.31%，之后金融期货占比缓慢恢复但仍低。相较全球市场80%的金融期货占比，我国金融期货占比严重失衡，2022年国家提出金融期货手续费减半释放利好金融期货活跃的信号，我们预计随着资本市场的成熟以及相应法律法规的完善，出于提升市场活力的目的下金融期货的限制将逐步放开，占比有望不断提升。业务创新、期货国际化、品种扩容、金融期货限制放松，期货市场成交量或者说需求是否会随之上升？我们认为答案是肯定的，理由如下：（1）品种扩容满足产业套保需求，期货需求用户扩大：截至2021年7月底，2021年累计上市公司参与套保公告数已超900份，超过2020年全年数。套保数量的增长不仅源于大宗商品价格的波动，更重要的是新品种的扩充覆盖了更多不同经营领域公司的业务，满足了更多产业用户的套保需求。（2）业务创新+金融期货满足投资者需求：业务创新主要包括风险管理、财富管理等业务，主要涉及到商品的期货市场投资，商品能有效抵御通胀且与其他资产的相关度低；金融期货也能丰富投资组合且分散风险，故均能满足投资者的需求。（3）期货国际化将增厚本土期货公司业绩：目前我国商品期货期权国际化品种有棕榈油、国际铜、铁矿、PTA、原油、低硫燃料油、20号橡胶、原油期权和棕榈油期权，境外投资者参加期货交易只能通过期货经纪公司进行，而我国期货公司在国内期货市场更具本土竞争优势，本土期货公司的业绩有望增厚。2.2对比成熟市场，国内集中度有望加速提升竞争格局相对分散，以券商系为主。截至2021年，我国期货公司达150家，从公司成交额排名上看，头部公司以券商系、产业系背景为主，商品期货成交额期货公司CR3/5/10/20集中度分别为21.52%/30.96%/43.40%/60.00%。金融期货成交额期货公司CR3/5/10/20分别为23.00%/32.38%/46.24%/63.83%。行业集中度有望加速提升。相较成熟市场美国，截至2021年期货佣金商（类似于我国的期货公司）有59家，根据2020年客户保证金规模测算，美国期货公司CR3/5/10/20集中度分别为44.64%/59.48%/76.91%/93.09%，远高于国内水平，当前期货公司的传统业务低壁垒同质化导致竞争严重，我们认为在壁垒较高的创新业务推动下下，资本和人才要求加大，拥有资本优势和专业人才优势的大公司将更具优势，马太效应下我国期货行业集中度有望加速提升。2.3对我国未来期货公司发展路线的思考美国是期货市场和期货行业发展最为成熟的国家，其发展经历过三个阶段：（1）商品期货时期：芝加哥期货交易所于1848年营业，美国的商品期货交易就此展开，期货监管制度不断完善，具有现货背景的期货公司具有优势；（2）金融期货时期：1972年首个外汇期货在芝加哥被推出，随后利率期货、股指期货接连推出，具有金融背景的期货公司跟随金融期货增长而快速发展；（3）电子交易时期：1986年期货电子交易系统Globex问世，随后网上交易逐渐成为主流，美国期货公司凭借全球网络优势逐渐实现全球化发展。公司格局三足鼎立。期货佣金商在美国扮演着期货公司的角色，目前主要分为三种：（1）全能型金融服务公司：如高盛、花旗环球金融以及摩根大通等金融巨头，期货经纪业仅占其业务的一部分，此类型公司在前20排名中数量最多；（2）专业期货经纪公司：这类公司专营期货经纪业务，RJ奥布润是典型代表，凭借多元化交易平台、便捷的网络操作和差异化金融服务进入保证金客户规模前20名；

（3）现货公司兼营期货经纪业务：包括一些大型的现货加工商、仓储商、中间商和出口商等，拥有丰富的现货贸易经验丰富。代表公司为美国的富士通，其是美国最大的农产品贸易商之一。对比美国期货行业发展路径，我国金融期货