江苏金租研究报告零售+科技国内中小型设备租赁领跑者

江苏金租研究报告-零售+科技国内中小型设备租赁领跑者一、对标国际领先金租，公司小单零售特色化转型（一）对标外企，公司具备零售+科技的完善基建大力拓展厂商租赁+小单零售模式，扮演租赁中间人。江苏金融租赁（成立于1985年）自2014年与法巴银行旗下专业子公司，欧洲最大的租赁集团法巴租赁（成立于1946年）合作成立了厂商融资中心，借鉴法巴租赁在欧洲成熟的厂商租赁模式，并以中小微型客户为主要服务对象，借助设备制造商的宣发渠道培育直达终端客户的能力，在更好地满足中小企业融资融物需求的同时，扮演设备供应商及设备承租方之间的资产管理人。法巴租赁（欧洲）及AmurEquipmentFinance（美国）有成熟的小单业务基建。对标外企，江苏金融租赁有较完善的小单布局，支撑“小单零售”转型。法巴租赁线上获客体系成熟：法巴租赁的租赁合同围绕中小企业展开，根据法巴租赁官方数据，公司每天处理1500项租赁申请，每分钟有三个租赁合同生成并完成支付起租，面对数量较大的租赁申请需求，法巴租赁在线上获客和线上申请层面布局较深。（1）成熟的数据服务系统能够支撑较优的反应速度，2015年法巴租赁80%以上的申请决策即可在4小时内完成。参考法巴租赁，江苏金融租赁亦搭建了较为完善的数据共享平台，能够实现电子签章、线上征信、电子办理、风控等线上相关的便捷操作，此外，对标法巴租赁SALESAID，APP的搭建有助于触达更多有租赁需求的中小企业或个人，江苏金融租赁亦搭建了“乐租”系列APP。根据法巴租赁官网数据，法巴租赁系统年处理50万单（按照日均1500单计算），江苏金融租赁截至2021年，形成了支持年投放10万单量级的信息科技能力且公司商用车业务的内部决策周期由1-2天压缩至60秒。整体来看，参考法巴租赁，江苏金融租赁

“小单零售”

线上获客基建较为完善，但仍有较大发展空间。（2）完善的供应商培训体系能够加快合同落地，法巴租赁有较为完善的供应商培训体系，提供线上线下一对一专家培训设置10分钟的多元化课程，有助于合约创立更加标准化、迅捷化。江苏金租的厂商租赁模式主要通过与供应商签订合作协议的方式深化合作，若能更好地培训供应商在接入公司租赁系统层面适配公司的运营需求则能更好地支撑小单零售的发展。Amur多渠道实现终端锁客：AmurEquipmentFinance成立于1996年，是美国租赁业内专注于小单融资租赁的领先玩家，其通过（1）提供灵活的融资租赁交易结构，如递增、延期、周期性、“气球膨胀”式等付款计划，利于终端客户根据生产节奏来交付租金。此外，无论是法巴租赁还是Amur的融资构成基本都包括了全环节成本，除设备成本之外，也包括安装维修等费用，相对来说配套服务更为丰富。（2）大力扩充终端客户池及客户至上的服务态度，Amur通过支付佣金给成功拉拢客户的厂商以大力蓄水客户池，再通过客户数据分析，辅之持续跟踪的线下客户服务，实现有效留客。根据MonitorDaily数据，2021年，疫情之下Amur表现依然强劲，新增融资租赁业务额在6.49亿美元（YOY+110.5%），根据官网数据及中国外资租赁委员会，截至目前，Amur已经为超1.5万家供应商和50万家小型企业提供融资租赁服务。相较于此，根据公司财务报告，江苏金租以直接融资与售后回租为主，在融资解决方案设计上亦会为中小企业或个体户提供差异化还款方案，但整体灵活度有较大拓展空间，截至2022年上半年，江苏金融租赁合作厂商（经销商）达1700家，较2021年底增长45.1%，仍有较大的上升空间。二）对标外企，公司布局区域线+国际优质厂商合作拓宽业务布局法巴租赁（欧洲）及AmurEquipmentFinance（美国）搭建了国内国际小单销售。群Amur设立全国办事处以实现国内业务布局：Amur主要通过设立全国办事处来实现最大程度靠近终端客户，截至2021年，Amur在美共设立9个办事处，相较于此，江苏金融租赁截至目前共设有南京、苏州、南京周边、苏州周边、无锡、南通等服务团队，其中，无锡及南通属地服务团队为2021年创建，为区域线的发展储备了本地人才。目前公司营收仍主要由江苏省贡献，历年占比基本维持在20%-25%，但截至2021年，公司区域线业务投放规模同比增幅超60%，未来通过进一步构建全国办事处或成立属地服务团队可能加快全国布局。法巴租赁通过收购及与兄弟公司合作扩展全球布局。2006-2007年法巴租赁收购了意大利租赁公司Locafit进军意大利融资租赁市场，2010年则合并了瑞士租赁公司Fortis，北美地区与兄弟公司美西银行合作，中国区则投资了江苏金租，业务横跨20个国家或地区。相较于此，江苏金租通过与国际厂商的合作来扩展全球业务，如美国爱齐科技、德国海瑞克、瑞典安迈、日本日工等多家国际知名合作厂商。截至目前，公司合作的国际厂商基本集中在欧洲地区，随着国际融资渠道的不断完善（2022年，公司启动了国际评级工作为后续发行境外债券打基础），公司可能有更多途径来扩展全球业务。二、对标国内金租，江苏金融租赁差异化较为明显（一）多数金租布局有大型设备，小单构建起公司差异化特色根据公司财报，将1000万元以下的合同定义为小单。因为合同资金略低于合同资产价值，以资产价值为基础，一定程度上飞机、船舶、基建的价值较大，且租赁终端客户往往是大型企业，如领先机型A320NEO单价约为1.0-1.5亿美元、根据中国散货船出口情况，散货船单价约为0.3-0.35亿美元。此外，隧道挖掘盾构机或IDC机房等价值均显著超过1000万元。所以多数情况下飞机、船舶、基建租赁合同往往不属于小单概念。江苏金租是唯一一家在A股上市的金融租赁公司，根据银保监会《金融租赁公司管理办法》，金融租赁公司名称中一定要带有“金融租赁”字样，据此，截至2022年6月末，全国金融租赁企业共有71家，以其中资产价值排名前20包括江苏金租在内（江苏金租2021年资产排名11名）的金融租赁企业为样本，可以看到一则国内的金融租赁企业可以分为银行系、央企系、以及其他（江苏金租）。二则大多数银行系、央企系金融租赁企业租赁业务主要包括飞机、船运、铁路基建等大规模设备经营租赁。而在资产排名前20的金融租赁机构中，江苏金租、永赢金租、苏银金租、徽银金租则更偏向布局中小微企业融资租赁，此外，华夏金租亦不包括飞机这种大型设备且不断加大对小微企业等“普惠租赁”的支持力度，形成金租细分板块优势。截至2021年底，华夏金租、江苏金租、永赢金租的资产收益率分别为3.76%、4.36%、4.12%，布局中小微企业融资租赁的金租资产收益率因为对下游较强的议价能力普遍排在行业内靠前的水平。（二）中小型设备融资租赁仍有较大空间，零售力支撑高收益相比欧美，国内中小型设备资产融资租赁仍有较大发展空间。整体融资租赁发展情况来看，相比于欧美地区，由于融资租赁普及度还不够高，使得国内的设备融资租赁渗透率仍然较低且集中在大型的设备如飞机和船舶，根据怀特克拉克集团披露的

《2022世界租赁年报》，中国截至2020年的设备融资租赁渗透率仅为9.4%，远不及美国的22%及英国的28%，且中国设备租赁GDP渗透率约为2.02%，不及美国的2.11%及英国的3.08%。一则从渗透空间和资金端来看，中国融资租赁有上升的空间和实力，二则国内零用车或其它中小型设备租赁仍有放量空间，根据2018年DBI咨询相关数据，欧洲的IT类上市公司采用设备租赁的规模占比62.15%，美国相关占比在58.74%，而我国办公设备租赁的市场渗透率只有4.9%。中小型设备租赁可能成为融资租赁市场扩大的核心推力。此外，政策端来看，2020年至今，随着融资租赁监管趋严，“融物”属性逐渐被放大，真正服务实体经济的融资租赁公司更具备发展优势。如银保监会2022年11月28日发布《关于加强金融租赁公司融资租赁业务合规监管有关问题的通知》引导金融租赁公司找准市场定位、实现差异化发展，要求金融租赁公司在三年过渡期内，分阶段压降构筑物租赁业务。在此背景下，具备业务差异化优势且“融物”属性更明确的融资租赁公司更加具备发展优势。疫情使得部分中小微企业现金流受到影响，设备购买资金受到制约，党的二十大报告指出，“支持中小微企业发展”，“健全农村金融服务体系”，融资租赁在此背景下可以有效发挥支持中小企业发展的效用。若国内飞机、船舶租赁占新增业务额的比重下降至德国、美国水平（2%）；设备融资租赁渗透率上升到德美水平（20%），则剩余设备融资租赁的空间可以达到约8万亿水平。江苏金融租赁差异化小单零售将抢滩政策高地。截至2022年上半年，江苏金融租赁已经形成了覆盖清洁能源、汽车金融、高端装备等10大板块60多个细分市场的多元业务格局，在清洁能源、新能源汽车、印刷包装等多个细分领域确立了领先地位，其中基础设施相关的布局不断下降，从2018年的37%下降到2022年H1的23%。截至2022H1，公司投放合同32927笔，其中小单占比近99%，且更有“融物”属性的直租占投放合同数比例从2018年的15%上升到2021年的50%。小单业务具体来看，截至目前，（1）公司响应国家号召着力发展能源环保行业，能源环保中风电行业将客户定位于中小民营企业，截至2021年末该板块应收租赁款余额同比增长40.63%至183.4亿元；（2）着力发展汽车金融行业，2022年公司发行了货运物流专项债，现有业务范围已覆盖叉车、冷藏车、厢式运输车、牵引车等20多种货车车型；同年，公司新增投放合同近5万笔，其中个人乘用汽车融资租赁合同超2万笔。（3）继续深化工程机械行业优势，农机租赁上公司依托股东法巴租赁的品牌效应，与其在国外领先的设备供应商建立合作，截至2021年末该板块应收租赁款余额同比增长95.45%至66.96亿元。将小单零售做强做大需要金租企业有较强的催收能力。首先从租后资产管理来看，小单零售及出租中小型设备往往需要较为精细的租赁物监管，截至2022年H1，公司建成租赁物远程监控集成平台“智管万物”，累计接入10家数据服务商共计16125条租赁物监控信息。其次由于小单较为分散（公司前五名承租人的应收租赁款账面价值占比在3%-4%，而国银金租前五名融资租赁业务余额占比在10%-13%），公司需要有较强的催收能力，江苏金租催收主要为（1）利用现有科技进行线上催收以及设备收回拆解后进行线上二次拍募。（2）项目进程达30-90天逾期时，客户经理赴现场催收。（3）司法诉讼，公司移交法院处理的融资租赁纠纷案件居于靠前位置，一定程度上说明公司催收力度较强。（4）借助经销商本地资源进行尽调及催收，部分经销商与公司具备风险共担机制。基于厂商租赁原生优势及较为成熟的线上科技基建，江苏金租资产不良率相较于同为中小设备融资租赁公司远东宏信及DLLfinancialsolutions更低，基本在0.85%-0.95%的水平，亦低于国内上市银行不良贷款率均值。疫情优化及经济复苏可以加速差异化小单零售租赁方式的发展。根据美国ELFA数据，美国设备租赁经历2020年疫情拖累之后，2021年快速反弹，新增业务量同比增长7.4%，其中，小单业务贡献17%的同比增速。根据工信部数据，2022年11月，新增融资租赁登记40.58万笔，与去年同期相比增长75.0%，其中中小微企业作为承租人的新增融资租赁登记数量占比96.8%。截至2021年底小微业务占融资担保总体在保余额的42.2%，涉农融资担保占比13.3%。以国内农机租赁为样本，政策推动及经济复苏背景下，农机向高端大马力机型转型且终端客户向中小企业和农户拓展，2023年经济稳增长目标更加明确，来自更中小层次的终端需求预计逐渐放量。加之疫情影响下，购机用户数量基数较小，新农机迭代速度加快，补贴滑坡导致设备厂商产量不足、中低端产品存量过剩，由此有融资租赁业务的头部农机设备厂商融资租赁款项疫情后增速明显。国内金融租赁企业受政策指引，将更多助力农业小微企业和农户发展。江苏金融租赁发展小单零售业务构建起较为完善的平台体系和租后客群维系流程将有力开拓疫情后小单市场，其中，江苏金融租赁2018年推出的“农易租”，运用公司信息系统和APP实现厂商、农户、租赁公司远程产品落地，为个体农户融资购买设备提供了灵活的还款及本地化的服务方案，截至2022年5月，公司已与凯斯纽荷兰工业集团、克拉斯、天农股份等国内外一线农机厂商、经销商建立合作伙伴关系，累计为5500多家农户、农场、农业合作社提供了近7000笔现代农机租赁服务，业务覆盖全国195个城市，投放金额超41亿元。而国银租赁于2022年初布局农机租赁，业务共惠及1300余名农户。三、公司经营：营收稳定增长，ROE行业居前（一）公司以融资租赁为主，盈利水平稳定增长公司营收主要是由净利息收入贡献，其余为手续费及佣金净收入。净利息收入占比由2016的77%上升到2022Q3的95%，维持在较高水平。其中，利息收入又主要包括融资租赁利息收入、同业拆借利息收入等，其中融资租赁（应收租赁款）利息收入占比基本维持在99%左右。融资租赁业务为公司核心业务，而手续费及佣金收入主要为融资租赁手续费收入。公司营收稳定增长且ROE排在行业前列。公司净利润率因为以净利息收入为分母，相对来说净利率较高，公司近5年营收CAGR在+16.8%，始终保持稳定增长。由于公司专注于小单客户，对下游议价能力更强，且公司融资租赁业务占比较高，经营租赁业务极小，因而资产周转率高、合同期限较长，有更稳定的现金流。截至2021年、2022Q3，公司创收39.4亿元、32.5亿元，同比增速分别在+5.0%及+10.6%。公司近五年ROE基本维持在15%，稳定处在行业前列。（二）负债端利差较为稳定，融资方式多元化缩短周期差稳定的金融合作伙伴尽可能稳定利息成本。公司资金中同业拆入占比维持在65%及以上，期限基本在一年左右，但公司业务收入主要来自融资租赁，合同期限多为3-5年，与融资还款周期的不同可能导致利率风险。考虑公司长期维持AAA级主体信用评级，与境内外诸多金融机构建立了良好合作关系，整体来看，成本相对可控，净利差较为稳定。多元融资布局，有望拉长还款周期。公司作为A股主板上市公司，能够通过发行股票、可转债等方式充盈资本，同时，公司授信额度充裕，截至2022H1公司共新增授信银行14家，累计共获得149家银行约1708亿元的授信，使用率在40.96%。2022年上半年，公司为后续发行国际债启动国际评级工作。公司整体资产负债率与同业相比较低，能够支撑投放规模进一步扩大。（三）资产端适当布局船舶租赁进一步巩固资产安全性公司融资租赁资产规模保持稳定增长，同比增速基本保持在10%及以上，新增投放规模也保持较高的增速。公司年内积极服务苏南地区机加工、电子、纺织、汽配等行业中小微企业，投放规模持续攀升。切入优势行业，布局船舶租赁。继2020年底国内落地首单跨境SPV船舶租赁业务后，2021年公司全面进军航运国际市场，在天津、上海自贸区通过新设立的SPV公司开展了20笔船舶租赁业务，投放金额超13亿元。此外，公司亦成功落地船舶项目贷款，支撑船舶租赁业务发展。公司真正入局船舶租赁的时间早在2004-2005年，中途暂停过相关业务，但仍然积累了较为丰富的经验，且船舶资产多为美元资产，有利于多元资产布局，提高抗风险能力。截至2022年初，江苏金租船队规模已达54艘，总运力突破200万载重吨，涵盖散货船、集装箱船、成品油船、化学品船等多种船型。相较于同类金租企业，公司船舶业务仍有较大的发展空间。据克拉克森研究数据，就2021年全年新增租赁船舶中，64%来自国外客户，前20大

中国船舶租赁的客户仅有三家为国内客户。不同于行业普遍情况，公司目前的船舶租赁业务以服务“国内船东”为主，稳抓细分市场，开创式地与国内船东联合申请运力，实现资金全程护航。考虑截至2022年4月，中国船企承接新船订单45艘，以61.35%的市场占有率位居世界第一，随着“一带一路”持续发展，国内疫情优化，船舶迭代加快，船东资金恢复不足等背景将推动公司船舶租赁业务打开细分领域增长空间。（四）融资租赁业务与经济周期共振融资租赁行业成熟化，市场出清，利好头部企业。2008年以来，我国融资租赁行业主要经历了三个阶段，第一阶段从2008年至2016年，自2007年银监会允许商业银行控股设立金融租赁公司，降低金融租赁公司注册资本至1亿元后，国内融资租赁行业迎来较快发展。该阶段政府优化了融资租赁相关的税收政策、引导融资租赁公司在保税区开展业务，所以融资租赁合同新增额同比增速除受GDP增速牵制外保持较快的增长。第二阶段是2017年至2021年，监管压力加疫情突袭，行业受挫明显，自2017年成立金融稳定发展委员会后不断落实金融租赁公司多方监管，且给出融资租赁资产比重下限，强调去通道、回归主业，该阶段国内融资租赁新增额降速明显，对比美国，美国融资租赁业发展较早，很明显，MLFI在2008年金融危机和2020年疫情冲击下减幅明显之外，多数时间保持稳定增势。2022年至今，国内融资租赁业在回归主业的基础背景上，强调发挥“融物”属性，根据wind数据，国内融资租赁公司2021年同比首次负增长（-1.97%），随着监管政策持续落地以及疫情影响，国内融资租赁业不断出清，金融租赁资产最大的国银金融租赁公司融资租赁应收款占金融租赁合同余额比例从17年之后持续上升。融资租赁业务与经济发展同频，江苏金租通过融资及差异化优势支撑营收稳定增长。通过整理中美融资租赁相关数据和GDP同比增速，可以看到融资租赁业务基本和经济增速基本共同波动。在此基础上，我们进一步复盘公司的营收增速，在宏观环境下行窗口或者是疫情期间，公司会通过发行债务等多元融资手段扩充资本金，相应的多数发债年份内公司应收融资租赁款余额均有所提升，而从资产收益率来看，（1）2013-2015年经济放缓，2014年公司资产收益率多受宏观环境影响增速下降，14年公司通过增资，使得年末应收融资租赁款同比上涨44%，带动2015年营收增速恢复至25%的水平，且公司该阶段集中发展基建类逆周期业务，因此营收增速整体保持在较高水平。（2）2016年-2020年监管持续落地，2017年国务院金融稳定发展委员会成立，打击融资租赁行业合同新增余额负增长，该阶段，公司战略定位改成“转型+增长”，积极发展光伏、环保、汽车金融、通讯等新行业领域的业务，基建等传统行业业务占比逐年下降，融物属性凸显，不断提升小微租赁业务占比，2021年相比于2018年中小型客户应收融资租赁款余额占比提升将近20%，搭建差异化优势，支撑公司营收在疫情环境下依旧保持超20%及以上的增长水平。（3）结合两阶段发展分析，2021年至今，行业在疫情和监管政策双重打击下出清，公司2022年战略转为

“零售+科技”，搭建各类APP和数据系统以适配小单租赁租前租后监管，收益率来看，22年H1新投合同中小单占比在99%，坚定中小微租赁不动摇，差异化和经济复苏有望带动收益率提升，资产端来看，较快发展的科技手段提速合同投放，和2022年公司发行的货运物流专项债，将带动租赁合同余额上涨，基于此，公司可能凭借多年小单及厂商租赁经验在疫情优化后需求增长的窗口期获得较快发展。四、盈利预测应收租赁款余额：公司核心数据保持较快增长，2022年H1及2022年Q3公司应收租赁款余额同比增速分别在12.2%、11.3%，合作的经销商截至2022Q3环比又增长了25%，达到2126家，小单业务占新增投放合同数量比重维持在90%及以上。厂商租赁+小单零售战略得到有效落实，此外，公司2022年7月发行货运物流专项金融债、发行总额15亿元，货运物流业务板块是公司2017年以来重点发展的业务领域，截至2022年4月末，货车租赁业务余额42.52亿元，考虑公司专项债融资投放效率较高，预计7月专项债融资2022年底完成部分投放，基于此，调增关键假设应收租赁款余额相关数值。中长期来看，随着国内疫情优化，中小微企业生产将逐渐复苏，加之二十大等政策强调三农及中小微企业发展等利好和汽车、农机等核心设备迭代加快，国内中小设备融资租赁渗透率有望提升，截至2021年底小微业务占融资担保总体在保余额的42.2%，涉农融资担保占比13.3%。相较于国外20%及以上的设备租赁渗透率，国内仍有较大的发展空间（国内渗透率仅8%）。公司做为深耕国内中小设备融资租赁的龙头企业，具备完善的获客及投后资管、催收基建，有望受益于此进一步扩大全国厂商布局和终端客群。截至目前，公司负债率相对同类企业较低且银行授信使用率仅40.96%，还于2022年上半年启动了国际评级工作，即公司融资空间较为富裕，可以支持公司业务在疫情优化后核心发展阶段增加业务投放规模。基于此，适当调增应收租赁款余额估计，预计2023年公司应收租赁款余额在1237.84亿元，同比增长18.0%。融资租赁相关资产收益率：受2022年上半年疫情反复及部分头部金租2022年以来入局普惠金融等同业竞争影响，以利息收入/应收租赁款净额均值衡量租赁业务收益率，公司2022年H1、2022Q3该指标分别相对去年同期下降0.12%、0.17%。以手续费及佣金收入/应收租赁款净额均值衡量佣金水平，公司2022年H1、2022Q3该指标分别相对去年同期下降0.14%、0.19%。考虑公司2022年上半年建成租赁物远程监控集成平台“智管万物”，强化对租赁物的监管且进一步赋能催收，结合小单业务发展及数字化平台搭建，一定程度可能拉升利息收入相对应收租赁款净额数值，有望抵消同业竞争带来的折让。此外，公司加大区域线搭建，2021年新设无锡、南通属地服务团队