2022年轻工行业投资策略把握中下游消费属性板块盈利修复行情

2022年轻工行业投资策略-把握中下游消费属性板块盈利修复行情1

2021

年轻工行业整体回顾：基本面前高后低，下游需求增速变化、原材料成本波动为关键变量1.1

二级市场表现：板块绝对收益仅实现小幅上涨，市场风格

以中小市值企业为主2021

年轻工制造板块表现整体呈前高后低态势，板块绝对收益仅实现小幅上涨。2021

年上半年

受疫情后需求修复、下半年受上游地产景气波动等因素影响，轻工制造板块整体呈现前高后低的走

势，年初至今（截止

2021

年

11

月

18

日）轻工制造（申万）指数累计上涨

1.86%，跑赢沪深

300

指数

9.03pct；在

A股

28

个行业排名第

13

位，排名居中。轻工制造各子板块按涨幅高低排名分别

为：包装印刷、家具、造纸、文娱用品，其中包装印刷、家具年初至今分别上涨

21.29%、7.41%，

造纸、文娱用品分别下跌

3.19%、21.96%，且年初至今各子板块内相对收益领先的公司均以中小

市值企业为主。1.2

行业基本面回顾：下游需求增速变化、原材料成本波动是

导致基本面逐季回落的关键变量回顾

2021

年，下游需求增速变化、原材料成本波动构成影响行业基本面变化的核心要素，造纸、

家具及文娱用品单季度收入、利润增速均呈逐季回落态势，仅包装印刷板块于

2021Q3

率先出现

利润端环比改善。这里根据申万轻工制造分类，并剔除掉部分主业已脱离轻工行业的上市公司，以

101

家公司为样本进行分析。回顾

2021

年，伴随疫情后需求修复，低基数效应下

2021Q1

轻工制

造行业收入、利润同比分别增长

47.73%、135.98%，其中家具、造纸表现较为突出，疫情后被延

后的装修需求快速释放、竣工回暖拉动家具零售高增长，造纸则由于纸浆期货加速原材料木浆价格上行、推动纸价快速提涨，大型纸企依托低价浆库存红利，盈利能力快速提升至历史高位，2021Q1

家具、造纸板块相对收益领先于其他子板块。2021Q2

以来家具、造纸表现逐步走弱，主要源于上

游地产新房销售、二手房成交增速均自高位回落，以及恒大事件造成地产商整体流动性紧张，市场

对家装需求走弱的担忧加剧，家具板块估值受到压制；同时成本端五金、板材等大宗原材料涨价拖

累毛利率，家具板块盈利能力均有不同程度的下滑。而造纸行业受国内需求走弱、供给端进口纸冲

击加剧等影响，4

月以来纸价快速下跌至底部，同时木浆价格高企、煤价上涨均构成成本端负面压

制，行业盈利于三季度回落至历史底部。2021Q2

以来轻工行业仅包装印刷板块表现相对强势，主

要源于此前压制毛利率的大宗原材料涨价因素逐步缓解，5

月起上游白卡纸等原材料价格持续下行，

三季度以来包装行业盈利能力触底回升，在其他子板块

2021Q3

单季度利润环比均为负增长的情

形下，仅包装印刷板块于报表端率先出现单季度利润环比改善。1.3

机构持仓仍处于历史相对低位，2021

年环比逐季回落2021

年以来轻工行业重仓股配置比例延续历史相对低位，环比呈逐季下行趋势。轻工行业基金重

仓股配置比例自

2018

年下半年持续下滑以来，2021

年仍延续历史相对低位水平、环比呈逐季下

行趋势，2021Q3

基金重仓轻工股配置比例环比下降

0.26pct至

0.61%，超配比例环比下降

0.16pct至-0.52%。细分各子板块，2021Q3

重仓股配置比例环比均有下降，整体仍处于低位水平。2

2022

年轻工行业投资策略：自上而下，建议把握中下游消费属性板块盈利修复行情2.1

建议把握中下游消费属性板块盈利修复行情结合下游需求景气恢复程度、成本端原材料涨价压制缓解等因素，优先推荐中下游消费属性板块：

①

小家电：厨小电收入端高基数压力逐步缓解，依托新场景、新品类扩充，收入增速有望恢复至

正增长区间；成本端原材料涨价压力逐步消化，盈利能力环比改善，板块有望于

2021

年四季

度迎来基本面拐点。清洁电器、集成灶等新兴赛道，芯片、海运等供给端压制因素有望缓解，

受益于低渗透率带来的高景气，中长期增长空间可观。

②

包装：原材料成本低位贡献盈利增厚空间，板块盈利能力有望稳步改善；高端纸包装龙头大包

装业务多点开花，通过内生+外延并购拓展客户，未来份额有望加速提升。③

家居：“房住不炒”政策主基调下，2022

年新房、存量房装修需求增速或呈现前低后高的增长

态势。其中，软体家居渠道扩张仍有空间，头部企业市占率提升确定性强，受地产周期影响相

对有限；与地产景气相关度较高的定制家居基本面或将回落，渠道扩张、品类融合构成行业收入增长重要驱动力，龙头企业份额有望加速提升。

④

造纸：弱周期下，纸价预计温和提涨，原材料价格回落有望带动造纸板块吨盈利温和修复。

⑤

文娱用品：必选消费需求偏刚性，文具零售需求有望稳健增长，行业集中度有望伴随办公集采

持续推进而加速提升。2.2

地产后周期产业链：推荐盈利弹性较高的小家电板块，聚

焦α突出的家具龙头地产重建“良性循环”，2022

年新房、存量房装修需求预计将呈前低后

高的增长态势

地产重建“良性循环”，预计

2022

年新房、存量房装修需求增速或呈现前低后高的增长态势。随

着受疫情抑制的原有装修需求逐步释放、地产销售延后对应的新增需求逐步兑现，低基数下家具零

售需求于

2021

年一季度实现高增长；二季度以来家具零售额同比增速逐步回落，一方面源于自身

高基数压力，另一方面则源于地产调控趋严下新房、二手房销售增速均有显著回落，其中新房销售

面积、10

大城市二手房成交套数分别于

2021

年

7

月、5

月转为同比负增长，且降幅均呈逐步扩大

态势，导致装修需求相应下行。结合地产团队预测，预计

2022

年国内新房销售面积、竣

工面积全年同比将分别下降

5%、10%，且将表现为先低后高的走势，后续需求端刺激政策加码有

望带动销售回暖，新房销售面积增速或将于

2022

年下半年恢复同比正增长区间。由于装修需求与

地产销售之间存在滞后期，随着地产销售、竣工增速持续回落，该部分对应的地产后周期需求下降

过程或将于

2021

年四季度起持续体现；随着新房销售于

2022

年三季度起逐步回暖，预计

2022

年装修需求增速或呈现前低后高的增长态势。小家电：原材料涨价、芯片、海运等压制因素有望缓解，厨小电将迎基

本面拐点，清洁电器、集成灶成长赛道高景气有望延续小家电受地产周期影响相对有限，关注传统赛道厨小电基本面反转以及新兴赛道清洁电器、集成

灶高景气延续。展望

2022

年，预计厨小电收入端高基数压力将逐步缓解，依托新场景、新品类扩

充，收入增速有望恢复正增长区间；随着成本端原材料涨价压力逐步消化，基本面有望于

2021

年

四季度迎来拐点。清洁电器、

集成灶等新兴赛道，芯片、海运等供给端压制因素有望缓解，受益于低渗透率带来的高景气，随着

技术创新推动产品升级迭代，中长期增长空间可观。传统厨小电赛道，内销收入高基数因素或将缓解，叠加成本端原材料涨价压力逐步消化，板块有望

于

2021

年四季度迎来基本面向上拐点。2021

年压制厨小电板块估值的因素主要来自两方面：收

入端，经历

2020

年疫情导致的需求透支，2021

年二季度起厨小电主流品类销售增速普遍回落至

负增长区间，其中新兴品类增速回落幅度整体高于传统品类，厨小电主流品牌内销收入增长面临高

基数压力；成本端，大宗原材料价格维持高位、海运费上涨叠加收入端调价滞后导致板块毛利率承

压，行业利润增速自

2021

年以来持续回落。展望

2022

年，我们判断以上两方面压制因素有望逐

步缓解——收入端，随着厨小电龙头企业积极布局新场景、新品类，内销收入有望随着可选消费需

求回暖、高基数压力缓解而恢复至正增长区间；外销方面，考虑到海外小家电需求仍较为旺盛，国

内小家电龙头依托于自身强大的制造能力与品类矩阵持续扩充，外销收入有望保持稳健增长；预计

小家电板块收入增长动能将切换为内销主导，高毛利的内销自主品牌占比提升有望带动行业盈利

能力稳步改善。与此同时，随着成本端原材料涨价压力逐步消化，行业盈利有望于

2021

年四季度

迎来拐点、进入向上修复通道。集成灶行业增长红利逐步释放，中性情形下未来十年集成灶总销量年均复合增速有望达

12%以上，

短期业绩确定性较高。随着行业内有实力的竞争者逐年增加，产品不断推陈出新、销售渠道逐步拓

宽、营销策略开始转型，行业短、中长期的增长逻辑清晰，渗透率开始步入上升通道。根据中怡康

以及产业在线的统计数据，中国集成灶销量在烟灶总销量中的占比逐年提升，2020

年已达

13%，

同比提升

2pct。我们预计行业渗透率在未来有望延续上行趋势，维持较快的放量态势。在中性情形

下，我们假定

2030

年集成灶在烟灶内