“资产荒”逻辑持续利好信用债表现

投资要点一、一级市场：信用债发行量环比下降、净融资环比下降本周信用债共发行890.22亿元，较上上周3914.92亿元环比下降；由于发行量大幅下降，本周信用债净融资-1398.73亿元，较上上周-171.10亿元环比下降。分产业债和城投债来看，本周产业债发行规模564.20亿元，较上上周的1847.90亿元环比下降，本周产业债净融资规模环比下降，为-960.32亿元；本周城投债发行规模326.02亿元，较上上周的2067.02亿元环比下降，城投债本周净融资规模环比下降，为-438.42亿元。分主体评级看，本周各等级信用债净融资均为负；分企业性质看，本周央企、地方国企和民企信用债净融资分别为-748.11亿元、-550.58亿元和-100.05亿元，分别较上上周环比变化-285.11亿元、-968.49亿元和+25.96亿元。分地区看，本周一级信用债发行主要分布在北京、江苏、河南等地区；整体来看，本周各地区信用债发行总量和净融资总量较上上周皆有所下降，信用债发行和净融资变化幅度较大的地区除发债大省外，新增辽宁等地区。信用债投标上限-票面利率越高，意味着发行贴近投标下限，体现投资者情绪较高；信用债认购倍数越大，意味着有效认购数越大，同样体现投资者情绪较高。从本周投标上限-票面利率和认购倍数来看，本周信用债认购热情有所上升。本周信用债一级市场的信用债发行成本环比下降，加权票面利率为3.40%，而上上周为3.93%；本周信用债一级市场的信用债发行期限环比下降，加权发行期限为1.93年，而上上周为2.50年。KEY

POINTS1投资要点二、二级市场：本周信用债收益率均下行本周信用债收益率均下行。本周各等级各期限城投债收益率均下行，其中1年期AA-等级下行最为明显（24.80bp）；本周各等级各期限中票收益率均下行，其中1年期AAA等级下行幅度最大（12.70bp）。信用利差方面，本周1年期AAA和AA等级、3年期AAA、AA和AA-等级、5年期AAA等级城投债信用利差均走阔，其中3年期AAA等级走阔最为明显（6.51bp），其余各等级各期限城投债信用利差均收窄，其中1年期AA-等级收窄最为明显（12.21bp）；本周1年期AAA等级、5年期AA和AA-等级、7年期AAA和AA等级中票信用利差均收窄，其中7年期AA等级收窄最为明显（3.28bp），其余各等级各期限中票信用利差均走阔，其中3年期AAA、AA和AA-等级走阔幅度最大（5.75bp）。信用利差历史分位数方面，对于城投债，当前（截至5月12日）各期限、各等级城投信用利差分位数水平大多处在2012年以来的历史1/4至3/4分位数之间，其中除3、5、7年期AA-等级城投信用利差处于2012年以来的历史3/4分位数之上，其余各期限各等级城投债信用利差均处在2012年以来的历史1/4至3/4分位数之间；对于中票，当前各期限、各等级中票信用利差大多处在2013年以来的历史1/4至3/4分位数之间，其中除3、5年期AA-等级中票信用利差处于2013年以来的历史3/4分位数之上，1年期AAA、AA等级信用利差处于2013年以来的历史1/4分位数之下，其余各期限各等级中票信用利差均处在2013年以来的历史1/4至3/4分位数之间。KEY

POINTS2投资要点KEY

POINTS二、二级市场：本周信用债收益率均下行本周资金利率均下行。本周中短期资金利率均下行。短端资金价格方面，R001较上上周五下行78.68bp，R007较上上周五下行46.80bp。中等期限方面，3M

SHIBOR较上上周五下行10.30bp，本周下行6.10bp。央行公开市场操作方面，本周累计开展100亿元逆回购操作，有360元逆回购到期，央行本周实现净回笼260亿元。本周公布4月金融数据，信贷及社融数据明显走弱，“资产荒”逻辑持续利好信用债表现。本周公布的4月社融数据弱于预期，反映出政府部门融资支撑力度边际下行，同时私人部门融资需求仍偏弱，并且尚未看到显著的动能提升迹象。中短期基本面面临一定回落压力，对债市阶段性的压制已基本消除。考虑到以上基本面环境和“资产荒”预期，5月债市行情或进入加速期，各类利差或继续压缩。虽然交易拥挤度上升之下可能看到市场波动的放大，但也继续推荐部分结构的信用债机会挖掘。从本周偏离估值成交情况来看，低于估值成交占比的总体水平较上上周上升，占比中枢在31.9%左右（上上周为41.4%左右）。从本周低于估值成交的情况来看，城投债占比较上上周有所上行。分主体评级来看，当前的市场环境下，投资者依然偏好高主体评级的产业债，本周低于估值成交的城投债中AA+及以上高主体评级城投债占比较上上周有所下行。从本周低于估值成交的产业债行业分布来看，主要分布在房地产、综合、建筑装饰等领域，且以AA+及以上优资质主体债券为主；从本周低于估值成交的城投债地区分布来看，主要分布在山东、贵州、江苏等地区，其中投资者对城投债下沉信用资质更多集中在山东、贵州、湖南等地区。分行政级别来看，本周投资者对城投债的低估值成交更多集中在地级市平台。风险提示：经济出现超预期变化，政策超预期。注：考虑五一假期因素影响，本文周度数据对比为本周和上上周进行对比，特此说明。3相关报告一级发行回落，信用债收益率下行延续——信用债回顾（2023.04.24-2023.04.28)一级发行维持高位，信用债收益率持续下行——信用债回顾（2023.04.17-2023.04.21)一级发行回升，信用债收益率整体下行——信用债回顾（2023.04.10-2023.04.14)收益率大多下行，信用债票息策略仍具优势——信用债回顾（2023.04.03-2023.04.07)一级净融资明显回落，信用债收益率继续下行——信用债回顾（2023.03.27-2023.03.31)一级发行回落，避险情绪层面利好国内债市短期表现——信用债回顾（2023.03.20-2023.03.24)一级发行保持高位，信用债收益率大多下行——信用债回顾（2023.03.13-2023.03.17)一二级市场均表现较好，关注后续可能的压力——信用债回顾（2023.03.06-2023.03.10)一级发行回落，关注后续经济回暖对债市的潜在风险——信用债回顾（2023.02.27-2023.03.03)关注资金价格波动下信用债波动放大的可能——信用债回顾（2023.02.20-2023.02.24)4目 录

CATALOGUE一级市场：信用债发行量环比下降、净融资环比下降015注：考虑五一假期因素影响，本部分周度数据对比为本周和上上周进行对比，特此说明。01一级市场：信用债发行量环比下降、净融资环比下降本周信用债共发行890.22亿元，较上上周3914.92亿元环比下降；由于发行量大幅下降，本周信用债净融资-1398.73亿元，较上上周-171.10亿元环比下降。本周信用债发行量环比下降（亿元）信用债发行与净融资走势（周度，亿元）1847.90564.202067.02326.023914.92890.22-577.16-960.32406.06-438.42-171.10-2000-1000010002000300040005000上上周本周上上周本周上上周-1398.73本周产业债信用债合计发行规模城投债净融资规模-3000-2000-1000010002000300040005000600019/0119/0319/0419/0619/0819/1019/1220/0220/0320/0520/0720/0920/1121/0121/0221/0421/0621/0821/1021/1222/0222/0422/0622/0722/0922/1123/0123/0323/05信用债发行（亿元）信用债净融资（亿元）01分产业债和城投债来看，本周产业债发行规模564.20亿元，较上上周的1847.90亿元环比下降，本周产业债净融资规模环比下降，为-960.32亿元；本周城投债发行规模326.02亿元，较上上周的2067.02亿元环比下降，城投债本周净融资规模环比下降，为-438.42亿元。产业债发行与净融资（周度，亿元） 城投债发行与净融资（周度，亿元）一级市场：信用债发行量环比下降、净融资环比下降-1000-5000500100015002000250019/0119/0319/0419/0619/0819/1019/1220/0220/0320/0520/0720/0920/1121/0121/0221/0421/0621/0821/1021/1222/0222/0422/0622/0722/0922/1123/0123/0323/05城投债发行（亿元）城投债净融资（亿元）-3000-2000-10000100020003000400019/0119/0319/0419/0619/0819/1019/1220/0220/0320/0520/0720/0920/1121/0121/0221/0421/0621/0821/1021/1222/0222/0422/0622/0722/0922/1123/0123/0323/05产业债发行（亿元）产业债净融资（亿元）01分主体评级看，本周各等级信用债净融资均为负；分企业性质看，本周央企、地方国企和民企信用债净融资分别为-748.11亿元、-550.58亿元和-100.05亿元，分别较上上周环比变化-285.11亿元、-968.49亿元和+25.96亿元。信用债各企业性质净融资规模（亿元）信用债各主体等级净融资规模（亿元）一级市场：信用债发行量环比下降、净融资环比下降-3000-2000-10000100020003000400019/0119/0319/0419/0619/0819/1019/1220/0220/0320/0520/0720/0920/1121/0121/0221/0421/0621/0821/1021/1222/0222/0422/0622/0722/0922/1123/0123/0323/05信用债AAA净融资AA+净融资AA净融资AA-及以下净融资-3000-2000-10000100020003000400019/0119/0219/0419/0619/0719/0919/1019/1220/0220/0320/0520/0620/0820/1020/1121/0121/0221/0421/0621/0721/0921/1121/1222/0222/0422/0522/0722/0922/1022/1223/0123/0323/05信用债中央国有企业地方国有企业民营企业01一级市场：信用债发行量环比下降、净融资环比下降短融发行规模方面，公用事业和综合位于前二，合计占比近八成。本周有8个行业发行短融，排名靠前的行业是公用事业（169.00亿元）、综合（45.00亿元）和交通运输（38.50亿元）。中票发行规模方面，公用事业和建筑装饰位于前二，合计占比超六成。本周有6个行业发行中票，排名靠前的行业是公用事业（42.00亿元）、建筑装饰（30.00亿元）和房地产（20.00亿元）。020406080100120140160180公用事业综合交通运输有色金属食品饮料建筑装饰商业贸易电气设备短融发行规模方面，公用事业和综合位于前二，合计占比近八成本周短融发行主要行业分布（单位：亿元）051015202530354045公用事业建筑装饰房地产采掘综合交通运输中票发行规模方面，公用事业和建筑装饰位于前二，合计占比超六成本周中期票据发行主要行业分布（单位：亿元）01一级市场：信用债发行量环比下降、净融资环比下降公司债发行规模方面，建筑装饰和综合位于前二，合计占比近七成。本周有7个行业发行公司债，排名靠前的行业是建筑装饰（118.82亿元）、综合（97.00亿元）和交通运输（25.00亿元）。企业债发行规模方面，本周无行业发行企业债。公司债发行规模方面，建筑装饰和综合位于前二，合计占比近八成020406080100120140有色金属公用事业建筑材料医药生物交通运输综合建筑装饰本周公司债发行主要行业分布（单位，亿元）01一级市场：信用债发行量环比下降、净融资环比下降PPN发行规模方面，本周有2个行业发行PPN，分别是建筑装饰（33.70亿元）和综合（5.00亿元）。PPN发行规模方面，本周建筑装饰和综合发行PPN0510152025303540建筑装饰综合本周PPN发行主要行业分布（单位，亿元）01分地区看，本周一级信用债发行主要分布在北京、江苏、河南等地区；各省份发行占比情况的环比变化来看，北京、河南、辽宁等地区占比较上上周有所提升，浙江、江苏、上海等地区占比较上上周有所下降；各省份净融资情况的环比变化来看，山西、辽宁、吉林等地区净融资较上上周环比上升，北京、浙江、浙江等地区净融资为负。整体来看，本周各地区信用债发行总量和净融资总量较上上周皆有所下降，信用债发行和净融资变化幅度较大的地区除发债大省外，新增辽宁等地区。信用债各地区发行占比环比变化情况一级市场：信用债发行量环比下降、净融资环比下降地区 上上周 本周 周度变动北京10.6%26.4%15.9%河南省3.7%8.5%4.8%辽宁省0.4%3.6%3.1%安徽省1.4%4.3%2.9%福建省2.1%4.7%2.6%贵州省0.7%1.5%0.8%湖北省3.1%3.7%0.6%江西省2.1%2.4%0.2%甘肃省0.0%0.0%0.0%黑龙江省0.0%0.0%0.0%天津4.3%4.2%-0.1%内蒙古自治区0.1%0.0%-0.1%青海省0.2%0.0%-0.2%重庆2.0%1.8%-0.2%海南省0.3%0.0%-0.3%宁夏回族自治区0.3%0.0%-0.3%四川省5.0%4.6%-0.4%河北省1.6%1.2%-0.4%西藏自治区0.5%0.0%-0.5%吉林省0.5%0.0%-0.5%山西省0.5%0.0%-0.5%云南省1.7%1.2%-0.6%新疆维吾尔自治区0.7%0.0%-0.7%广西壮族自治区0.9%0.0%-0.9%山东省7.9%6.6%-1.3%陕西省1.5%0.0%-1.5%湖南省4.0%2.0%-2.0%广东省8.9%6.8%-2.2%上海7.9%4.3%-3.7%江苏省15.7%9.6%-6.1%浙江省11.1%2.7%-8.5%01信用债各地区发行、对比情况（亿元）一级市场：信用债发行量环比下降、净融资环比下降地区城投央企产业债地方国企产业债民企产业债合计城投央企产业债地方国企产业债民企产业债

合计城投央企产业债地方国企产业债民企产业债合计辽宁省1006016.000300030.00(10.00)30.00(6.00)0.0014.00甘肃省00000.0000000.000.000.000.000.000.00黑龙江省00000.0000000.000.000.000.000.000.00内蒙古自治区00505.0000000.000.000.00(5.00)0.00(5.00)青海省80008.0000000.00(8.00)0.000.000.00(8.00)海南省0100010.0000000.000.00(10.00)0.000.00(10.00)宁夏回族自治区0013013.0000000.000.000.00(13.00)0.00(13.00)贵州省5319027.003.708.7012.40(1.30)(3.00)(10.30)0.00(14.60)安徽省36.4116053.4011025036.00(25.40)(1.00)9.000.00(17.40)西藏自治区19.4800019.4800000.00(19.48)0.000.000.00(19.48)吉林省2000020.0000000.00(20.00)0.000.000.00(20.00)山西省1505.3020.3000000.00(15.00)0.00(5.30)0.00(20.30)新疆维吾尔自治区11.5015.5027.0000000.00(11.50)0.00(15.50)0.00(27.00)广西壮族自治区25.8809.8035.6800000.00(25.88)0.00(9.80)0.00(35.68)福建省41.8041.6083.40010201040.00(41.80)10.00(21.60)10.00(43.40)河北省20038563.001000010.00(10.00)0.00(38.00)(5.00)(53.00)云南省43.1025068.101000010.00(33.10)0.00(25.00)0.00(58.10)陕西省27.4031.6059.0000000.00(27.40)0.00(31.60)0.00(59.00)重庆56.9021077.9012.502.5015.00(44.40)0.00(18.50)0.00(62.90)江西省40.5043083.5010010020.00(30.50)0.00(33.00)0.00(63.50)河南省97.8046.50144.3062010072.00(35.80)0.00(36.50)0.00(72.30)湖北省98.81580121.8014.14017031.14(84.66)(15.00)9.000.00(90.66)天津136.220100166.2015200035.00(121.20)0.00(10.00)0.00(131.20)湖南省116.53630155.501700017.00(99.50)(3.00)(6.00)(30.00)(138.50)四川省122.13044.10196.203900039.00(83.10)(30.00)(44.10)0.00(157.20)北京20334.758.10412.800197260223.00(20.00)(137.70)(32.10)0.00(189.80)山东省156.820144.17307.92212015056.00(135.82)20.00(129.10)(7.00)(251.92)上海34209.95610309.906250536.00(28.00)(184.90)(56.00)(5.00)(273.90)广东省118.879118.732.5349.00271002057.00(91.80)(69.00)(118.70)(12.50)(292.00)浙江省268.4201388434.4014.508022.50(253.90)(20.00)(130.00)(8.00)(411.90)江苏省516.640914.5612.1453.18028081.18(463.46)0.00(63.00)(4.50)(530.96)上上周本周周度变动01一级市场：信用债发行量环比下降、净融资环比下降信用债各地区净融资、对比情况（亿元）城投城投-19.80(16.50)0.000.00(20.00)0.0018.00-3.7026.90-0.702.350.009.000.006.000.0014.96-5.00(5.00)0.000.00-23.30(51.72)-19.10(27.20)-27.05(3.60)-10.00(29.48)-3.00(9.50)57.0010.12-9.00(18.50)-34.50(35.50)-62.18(48.78)-23.86(62.10)-2.40(3.10)9.9011.72-6.50(13.30)-7.40(2.44)-4.30(95.30)-21.10(92.80)-126.43(171.29)-43.20(53.20)6.00(28.00)地区 城投 央企产业债

地方国企产业债

民企产业债

合计山西省

-3.30

0.00

-91.37

0.00

-94.67辽宁省

10.00

-35.00

6.00

-5.00

-24.00吉林省

20.00

-50.00

0.00

0.00

-30.00甘肃省

-18.00

0.00

-10.00

0.00

-28.00江西省

-30.60

0.00

16.34

0.00

-14.26贵州省

-3.05

3.00

-2.53

0.00

-2.58黑龙江省

-9.00

0.00

0.00

0.00

-9.00宁夏回族自治区

-6.00

0.00

-1.00

0.00

-7.00海南省

-14.96

10.00

0.00

0.00

-4.96内蒙古自治区

0.00

-12.00

2.80

0.00

-9.20青海省

0.00

0.00

0.00

0.00

0.00福建省

28.42

0.00

-22.18

-5.33

0.91云南省

8.10

-5.40

-15.00

0.00

-12.30山东省

-23.45

-20.00

61.65

-22.75

-4.55西藏自治区

19.48

0.00

0.00

-5.00

14.48新疆维吾尔自治区

6.50

0.00

11.57

0.00

18.07河南省

46.88

0.00

24.50

0.00

71.38重庆

9.50

0.00

12.00

-0.63

20.88广西壮族自治区

1.00

0.00

-24.20

0.00

-23.20安徽省

-13.40

1.00

16.00

-6.00

-2.40湖北省

38.24

-20.00

1.00

0.00

19.24陕西省

0.70

0.00

8.60

0.00

9.30四川省

-1.82

12.00

34.40

0.00

44.58广东省

6.80

9.00

-10.48

-23.02

-17.70河北省

-4.96

0.00

24.50

0.00

19.54天津

91.00

5.00

5.00

0.00

101.00湖南省

71.70

3.00

-4.00

20.00

90.70江苏省

44.86

0.00

1.40

-20.50

25.76北京 10.00 -483.40 -103.90 0.00

-577.30上海

34.00

99.80

23.00

-32.19

124.61浙江省

87.42

5.00

52.76

-25.60

119.58-58.81央企产业债

地方国企产业债-10.00

0.0030.00

0.000.00

0.000.00

0.000.00

10.000.00

8.700.00

0.000.00

0.000.00

0.000.00

0.000.00

0.0010.00

-1.000.00

0.000.00

5.240.00

0.000.00

-5.00-4.00

-7.700.00

2.500.00

-23.000.00

25.00-10.00

17.000.00

-35.000.00

-6.00-27.50

-45.000.00

-28.0010.00

-3.000.00

0.000.00

1.00-727.61

-3.00-41.00

-4.50-10.00

-25.40民企产业债

合计-3.30 -33.100.00 30.00 (10.00)0.00 0.000.00 0.00-5.00 1.300.00 8.000.00 0.000.00 0.000.00 0.000.00 -5.000.00 0.0010.00 -4.300.00 -19.100.00 -21.810.00 -10.000.00 -8.000.00 45.300.00 -6.500.00 -57.500.00 -37.18-2.00 -18.860.00 -37.40-10.90 -7.008.48 -70.520.00 -35.40-5.00 -2.30-10.00 -31.10-20.53

-145.960.00

-773.81-42.80 -82.30-14.00

-108.21(146.22)央企产业债

地方国企产业债(10.00)

91.3765.00

(6.00)50.00

0.000.00

10.000.00

(6.34)(3.00)

11.230.00

0.000.00

1.00(10.00)

0.0012.00

(2.80)0.00

0.0010.00

21.185.40

15.0020.00

(56.41)0.00

0.000.00

(16.57)(4.00)

(32.20)0.00

(9.50)0.00

1.20(1.00)

9.0010.00

16.000.00

(43.60)(12.00)

(40.40)(36.50)

(34.52)0.00

(52.50)5.00

(8.00)(3.00)

4.000.00

(0.40)(244.21)

100.90(140.80)

(27.50)(15.00)

(78.16)民企产业债

合计(3.30) 61.575.00 54.000.00 30.000.00 28.00(5.00) 15.560.00 10.580.00 9.000.00 7.000.00 4.960.00 4.200.00 0.0015.33

(5.21)0.00

(6.80)22.75 (17.26)5.00 (24.48)0.00 (26.07)0.00 (26.08)0.63 (27.38)0.00 (34.30)6.00 (34.78)(2.00) (38.10)0.00 (46.70)(10.90) (51.58)31.50 (52.82)0.00 (54.94)(5.00) (103.30)(30.00) (121.80)(0.03) (171.72)0.00 (196.51)(10.61) (206.91)11.60 (227.78)上上周本周周度变动01一级市场：信用债发行量环比下降、净融资环比下降信用债投标上限-票面利率越高，意味着发行贴近投标下限，体现投资者情绪较高；信用债认购倍数越大，意味着有效认购数越大，同样体现投资者情绪较高。从本周投标上限-票面利率和认购倍数来看，本周信用债认购热情整体有所上升。信用债投标上限-票面利率（5dma，分产业和城投，%）信用债认购倍数（5dma，分产业和城投，%，年）0.000.100.200.300.400.500.600.700.8021/0121/0221/0321/0421/0521/0621/0721/0821/0921/1021/1121/1222/0122/0222/0322/0422/0522/0622/0722/0822/0922/1022/1122/1223/0123/0223/0323/0423/05产业城投11.21.41.61.822.221/0121/0221/0321/0421/0521/0621/0721/0821/0921/1021/1121/1222/0122/0222/0322/0422/0522/0622/0722/0822/0922/1022/1122/1223/0123/0223/0323/0423/05产业城投01一级市场：信用债发行量环比下降、净融资环比下降本周信用债一级市场的信用债发行成本环比下降，加权票面利率为3.40%，而上上周为3.93%；本周信用债一级市场的信用债发行期限环比下降，加权发行期限为1.93年，而上上周为2.50年。信用债发行期限分布（年，亿元）信用债发行票面利率分布（%，亿元）00.511.522.533.5010002000300040005000600020/0120/0220/0420/0520/0620/0820/0920/1120/1221/0121/0321/0421/0521/0721/0821/1021/1122/0122/0222/0422/0522/0622/0822/0922/1122/1223/0223/0323/04[0,1)[1,2)[2,3)[3,5)[5,7)[7,+)加权期限（年）

右轴54.543.532.521.510.50010002000300040005000600020/0120/0220/0420/0520/0620/0820/0920/1120/1221/0121/0321/0421/0521/0721/0821/1021/1122/0122/0222/0422/0522/0622/0822/0922/1122/1223/0223/0323/04[0,4)[4,5)[5,6)[6,7)[7,8)[8,+)加权票面利率（%）

右轴01一级市场：信用债发行量环比下降、净融资环比下降本周城投债的加权发行期限环比上升、产业债的加权发行期限环比下降；本周城投债的加权发行利率环比上升、产业债的加权发行利率环比下降。城投、产业债加权发行利率（%）城投、产业债加权发行期限（年）0.001.002.003.004.005.006.002019-1-202019-3-202019-5-202019-7-202019-9-202019-11-202020-1-202020-3-202020-5-202020-7-202020-9-202020-11-202021-1-202021-3-202021-5-202021-7-202021-9-202021-11-202022-1-202022-3-202022-5-202022-7-202022-9-202022-11-202023-1-202023-3-20城投债加权期限产业债加权期限加权期限0.001.002.003.004.005.006.007.002019-1-132019-3-132019-5-132019-7-132019-9-132019-11-132020-1-132020-3-132020-5-132020-7-132020-9-132020-11-132021-1-132021-3-132021-5-132021-7-132021-9-132021-11-132022-1-132022-3-132022-5-132022-7-132022-9-132022-11-132023-1-132023-3-132023-5-13城投债加权票面利率产业债加权票面利率加权票面利率目 录

CATALOGUE二级市场：本周信用债收益率均下行0218注：考虑五一假期因素影响，本部分周度数据对比为本周五和上上周五进行对比，特此说明。02二级市场：本周信用债收益率均下行本周信用债收益率均下行。本周各等级各期限城投债收益率均下行，其中1年期AA-等级下行最为明显（

24.80bp

）

；

本周各等级各期限中票收益率均下行，

其中1

年期AAA

等级下行幅度最大（12.70bp）。本周信用债收益率均下行(30)(25)(20)(15)(10)(5)0AAAAA+AAAA-城投债收益率周度变动（bp）城投1Y城投3Y城投5Y城投7Y(14)(12)(10)(8)(6)(4)(2)0AAAAA+AAAA-中票收益率周度变动（bp）中票1Y中票3Y中票5Y02二级市场：本周信用债收益率均下行信用利差方面，本周1年期AAA和AA等级、3年期AAA、AA和AA-等级、5年期AAA等级城投债信用利差均走阔，其中3年期AAA等级走阔最为明显（6.51bp），其余各等级各期限城投债信用利差均收窄，其中1年期AA-等级收窄最为明显（12.21bp）；本周1年期AAA等级、5年期AA和AA-等级、7年期AAA和AA等级中票信用利差均收窄，其中7年期AA等级收窄最为明显（3.28bp），其余各等级各期限中票信用利差均走阔，其中3年期AAA、AA和AA-等级走阔幅度最大（5.75bp）。本周，信用债利差表现分化(15)(10)(5)0510AA-:7yAA-:5yAA-:3yAA-:1yAA:7yAA:5yAA:3yAA:1yAAA:7yAAA:5yAAA:3yAAA:1y城投债信用利差周度变动（bp）(4)(3)(2)(1)01234567AA-：5yAA-：3yAA-：1yAA：7yAA：5yAA：3yAA：1yAAA：7yAAA：5yAAA：3yAAA：1y中票信用利差周度变动（bp）02二级市场：本周信用债收益率均下行信用利差历史分位数方面，对于城投债，当前（截至5月12日）各期限、各等级城投信用利差分位数水平大多处在2012年以来的历史1/4至3/4分位数之间，其中除3、5、7年期AA-等级城投信用利差处于2012年以来的历史3/4分位数之上，其余各期限各等级城投债信用利差均处在2012年以来的历史1/4至3/4分位数之间；对于中票，当前各期限、各等级中票信用利差大多处在2013年以来的历史1/4至3/4分位数之间，其中除3、5年期AA-等级中票信用利差处于2013年以来的历史3/4分位数之上，1年期AAA、AA等级信用利差处于2013年以来的历史1/4分位数之下，其余各期限各等级中票信用利差均处在2013年以来的历史1/4至3/4分位数之间。注：：1）图中红点代表周五收盘信用利差，2）K

线图最高价、最低价、收盘价和开盘价分别代表

2012

年

1

月以来信用利差最大值、最小值、3/4

分位数和

1/4分位数。550500450400350300250200150100500550500450400350300250200150100500城投、中短票信用利差在历史分位数上的表现城投信用利差历史分位数（bp）（2012-1以来）450400350300250200150100500450400350300250200150100500中短票信用利差分位数（bp）（2013-1以来）02二级市场：本周信用债收益率均下行等级利差方面，本周，各期限各等级城投债等级利差均收窄，其中5年期AA-等级城投债等级利差收窄幅度最大（5.01bp）；3年期AA、AA-等级中票等级利差均不变，5年期AA、AA-等级中票等级利差均收窄（2.00bp）。本周，城投债和中票等级利差表现分化60110160210260310360410110100

90807060504030201023-0123-0223-0323-04城投等级利差（AAA为基础），bpAA:3yAA:5yAA-:3y，右轴AA-:5y，右轴270280290300310320330340350120110100908070605040302023-0223-0323-04中短票等级利差（AAA为基础），bpAA:3yAA:5yAA-:3y，右轴AA-:5y，右轴02二级市场：本周信用债收益率均下行本周资金利率均下行。本周中短期资金利率均下行。短端资金价格方面，R001较上上周五下行78.68bp，R007较上上周五下行46.80bp。中等期限方面，3M

SHIBOR较上上周五下行10.30bp，本周下行6.10bp。央行公开市场操作方面，本周累计开展100亿元逆回购操作，有360元逆回购到期，央行本周实现净回笼260亿元。本周公布4月金融数据，信贷及社融数据明显走弱，“资产荒”逻辑持续利好信用债表现。本周公布的4月社融数据弱于预期，反映出政府部门融资支撑力度边际下行，同时私人部门融资需求仍偏弱，并且尚未看到显著的动能提升迹象。中短期基本面面临一定回落压力，对债市阶段性的压制已基本消除。考虑到以上基本面环境和“资产荒”预期，5月债市行情或进入加速期，各类利差或继续压缩。虽然交易拥挤度上升之下可能看到市场波动的放大，但也继续推荐部分结构的信用债机会挖掘。02二级市场偏离估值成交情况从本周偏离估值成交情况来看，低于估值成交占比的总体水平较上上周上升，占比中枢在31.9%左右（上上周为41.4%左右）。信用债每日明显偏离估值成交情况及结构趋势低于估值成交样本：每日成交收益率偏离前一交易日的中债估值收益率（成交收益率-中债估值收益率）<-50BP的债券定义为低于估值成交样本；高于估值成交样本：每日成交收益率偏离前一交易日的中债估值收益率（成交收益率-中债估值收益率）>50BP的债券定义为高于估值成交样本。具体统计中，我们剔除了超AAA发行人的相关债券，这类发行人主要是大型央企，具有类利率品性质。超AAA发行人主要包括铁道总公司、汇金公司、国家电网公司、中国南方电网、三峡集团、三峡新能源、中国石油集团、中国石化集团、中国石油、中国石化、中国电信、中国联通等。0%10%20%30%40%50%60%70%80%05010015020025030006-0106-1707-0407-1908-0308-1809-0209-2010-1210-2711-1111-2812-1312-2801-1302-0602-2103-0803-2304-1004-24

05-12低于估值成交量(亿元）高于估值成交量(亿元）低于估值成交占比，右轴02二级市场偏离估值成交情况从低于估值成交和高于估值成交在信用债总成交量中的周度占比情况来看，本周低于估值成交占比较上上周有所下行，高于估值成交占比较上上周有所上行。0%1%2%3%4%5%6%7%8%9%020406080100120140160信用债每日低于估值成交及在市场成交总量中占比180 10%06-01

06-24

07-18

08-09

08-31

09-23

10-24

11-15

12-07

12-29

01-30

02-21

03-15

04-07

04-28低于估值成交量(亿元） 低于估值成交在信用债总成交占比右轴0%2%4%6%8%10%12%020406080100120140信用债每日高于估值成交及在市场成交总量中占比160 14%06-01

06-24

07-18

08-09

08-31

09-23

10-24

11-15

12-07

12-29

01-30

02-21

03-15

04-07

04-28高于估值成交量(亿元）

高于估值成交在信用债总成交占比右轴02二级市场偏离估值成交情况当前的市场环境下，信用债偏离估值成交依然集中在剩余期限3年以内，本周低于估值成交在剩余期限1年以内的占比较上上周有所下行，1-3年期的占比较上上周有所上行。低于估值成交信用债的剩余期限分布（按成交量，年，亿元）低于估值成交信用债的剩余期限占比分布（按成交量，年）020406080100120140[0,1)[1,3)[3,5)[5,7)上上周

本周0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%[0,1)[1,3)[3,5)[5,7)上上周本周02二级市场偏离估值成交情况当前的市场环境下，信用债偏离估值成交依然集中在剩余期限3年以内，本周高于估值成交在剩余期限1年以内的占比较上上周有所上行，1-3年期的占比较上上周有所下行。高于估值成交信用债的剩余期限分布（按成交量，年，亿元）高于估值成交信用债的剩余期限占比分布（按成交量，年）200180160140120100806040200[0,1)[1,3)[3,5)[5,7)上上周本周0%10%20%30%40%50%60%[0,1)[1,3)[3,5)[5,7)上上周本周02二级市场偏离估值成交情况0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%020406080100120140160从本周低于估值成交的情况来看，城投债占比较上上周有所上行，占比中枢在64%附近。低于估值（成交收益率-中债估值收益率<-50BP）分布（亿元）180 100%06-0106-1506-2807-1107-2208-0408-1708-3009-1309-2610-1410-2711-0911-2212-0512-1612-2901-1202-0102-1402-2703-1003-2304-0604-1905-04城投债 产业债 城投债占比，右轴02二级市场偏离估值成交情况当前的市场环境下，投资者依然偏好高主体评级的产业债；低于估值成交的城投债中，本周AA+及以上高主体评级城投债占比较上上周有所下行，占比中枢为61.0%左右（上上周为71.9%左右）。城投债低于估值成交（分主体评级，亿元）产业债低于估值成交（分主体评级，亿元）50%55%60%65%70%75%80%85%90%95%100%01020304050607006-0106-2107-0807-2708-1509-0109-2110-17