第九章利率互换

第九章

利率互换

互换市场的产生是国际金融领域的重大突破。金融互换与其金融技术不同，它的发展为国际资本市场的融资技术的开发带来了根本性的变化。我们先看一个案例：案例：A、B两公司都需要融资，且它们融资的币种、金额、期限均相同，但它们面对银行所报的利率不同，如下图：现假设A、B两公司因为各自的原因，A公司需要以浮动利率融资，B公司需要以固定利率融资，请为A、B两公司安排利率互换。（双方均分好处）固定利率浮动利率A公司7%LIBOR+0.4%B公司8.5%LIBOR+0.7%解：我们给A、B公司安排利率互换如下：固定利率市场A公司浮动利率市场B公司资金资金7%LIBOR+0.7%7%LIBOR-0.2%最后结果：A公司的融资成本：（LIBOR-0.2%）+7%-7%=LIBOR-0.2%（浮动利率）；

B公司的融资成本：7%+（LIBOR+0.7%）-（LIBOR-0.2%）=7.9%（固定利率）。上面的案例中如果A、B公司是通过某银行等中介牵线才完成互换交易的，而中介需要0.1%的中介费，如何安排它们的利率互换？第一节

互换市场的产生背景

人们对利率交易的发展历史看法不一，但有一点是共同的，即互换交易起源于20世纪70年代英国与美国的平行贷款和“背靠背式贷款”。考虑下这样两个公司，一家本部位于英国，一家本部位于美国。两家公司均在对方国家拥有一家子公司，并且它们需要融资。最直接的办法是由两家母公司通过贷款向其子公司提供融资。美国英国美国母公司英国母公司英国母公司在美国子公司美国母公司在英国子公司贷款2亿美元贷款1亿英镑这里有两个问题：（1）汇率风险问题（2）外汇管制问题为解决第二个问题，70年代发展起了平行贷款和背靠背的贷款，见下图：美国英国美国母公司英国母公司英国母公司在美国子公司美国母公司在英国子公司贷款2亿美元贷款1亿英镑平行贷款和背靠背式贷款具有相似的结构和现金流。两者之间区别在于发生发生违约的时候，背靠背式贷款给予协议双方在违约情况下的冲抵权，而平行贷款则无此类权利，也不存在任何交叉担保品。虽然平行贷款还存在一个信用风险的问题。但后来的背对背式贷款解决了这个问题。70年代中后期，各国政府逐渐接受了浮动汇率的新环境，外汇管制得以变革并且主要货币最终完全取消了外汇管制。这意味着跨国公司可以更容易的向其海外的子公司提供贷款。但是又面临着汇率风险。80年代早期，人们又找到了新的金融工具——货币互换。背靠背式贷款已非常接近现代货币互换。但就本质而言，背靠背贷款毕竟是借贷行为，它在法律上产生新的资产与负债，双方互为对方的债权人和债务人；而货币互换则是不同货币间负债或资产的交换，是表外业务，不产生新的资产和负债，因而也就不会改变一个公司原有的资产与负债状况。1981年世界银行与IBM公司所进行的互换才使货币互换与国际资本市场融为一体。世界上第一笔利率互换产生于1981年，由美国在花旗银行与大陆伊丽诺斯公司首次安排了美元7年期债券固定利率与浮动利率的互换。以后利率互换的发展超过了货币互换。货币互换不仅清除了母公司直接向海外子公司贷款存在的汇率风险，而且基本消除了在平行贷款中存在的信用风险。但是，当互换市场刚刚建立时，还存在一个问题：必须有两家需要恰好相对应的公司才能进行互换。为解决以上这个问题，起初银行担任了经纪人的角色，由他们将两个交易对手联系起来。银行了解众多客户，起牵线搭桥的中介人。当交易成功时，银行收取一笔服务费。如下图：A公司--------互换----------B公司

服务费

服务费

银行后来游逐渐繁地市朝场发副生了内演变摩，如菜果暂登时无捕法找俗到对佣应的进交易冷方，闻银行撒自身甘会参温与互症换，设并扮拌演其的中的旁一方钻的角航色，呀其希盾望是经过一段恰时间篇能够闭找到捞合适妥的交弟易对金手。A公司银行B公司在这遵种模添式中醉。银码行开姻始实班现其铜金融次中介旋的功戏能。宅它们佣在互疮换交轧易中貌成为霉交易巨方而哭不是弊经纪都人，扫自己玩承担写汇率源风险糕和交贼易对拨手方嫩风险唱，而雕不是群指望氏其客兴户吸似收这适些风险。所谓湾“互寨换仓榨库”饰的概角念出作现了狮，即难银行卷将“扭储藏叼”对拿应不轮上的愧交易恩，直狸到找巾到合名适的扑对手汉方为怕止。银行扑赚取胀报酬耐的方职式，庄也从香向互掏换双鸣方收范取服腾务费举转向纺交易芳对手锻报出猎买卖陈价而构赚取库差价追。这些亭发展美极大捆的提锤高了来互换为交易籍的流性动性丘。因仗为可驴以不确用找餐到合讽适的数交易素对手召就可础以进制行直员接的恐交易扶。这寇一互筹换业率务的悔交易杰量在80年代能中后捞期出里现了诊爆炸饼式的填增长卫。（80年代慌末每佳年的角交易献规模手超过2亿美滋元，92年仅尺利率谅互换柱就突吐破了4亿美昂元）目前娇互换撑已成腐为金碰融工潮程中宋的一逗个主启要工低具。卸汇率棕和利恼率方穿面持挽续存疲在的就不确得定性档和高波动陈性使得对有无效风慌险管诊理技畜术的虚需求谦日益短增长肆。现在子，在声专门奇从事花互换沉业务悲的银锯行可以运用各种口衍生笔产品橡将其话货币怪和风火险管锻理融括为一左体。军对互饲换进贴行套拉期保厦值不佣再需慌要两服笔金农额相穗同，天方向搁相反俊的互饱换业呆务了慢，而摄是即境期、仔远期绵和长趋期外犯汇、妇债券病、FR菊A、短洋期利尘率期断货、番债券绒期货题、以理期权俘为主杠的产些品、蜘以及挖各种滩互换征本身孝的结航合。减这样合，银脾行可此以提诱供全饺面的橡风险桨管理帐服务放而又认避免府对各原笔业摸务分邻别进消行套挑期保是值的负高额板成本傍。A公司B公司C公司银行银行B公司A公司C公司外汇、债券市场FRA、期货和期权市场第二幕节利率吃互换崭的定渐义和台具体禽操作一、利率互换的定况义：交易柄双方楚达成托协议已，约捧定双怪方在接事先冈确定地的一贼系列赠未来鞭日期球，按同午一货火币的炒某一技名义本金红额，以不夜同的计互息方多式向船对方耐支付利息咱。精确定义傻：（标准埋的利山率互何换是：）双方息之间敢的一侍种协找议协议岔双方矛均同猪意按类一下州情况触向对沈方支蝇付利价息：支付挠于事干先确箩定的廊一系秀列等垫到未郊来日罢期进剑行利息除按照羞某一释名义滤本金属额计严算（战整个窜互换须期间耻内名贤义本快金额送不变兵）双方卵所持依款项仙为同终一货语币协议眼一方匀为固锈定利铲率支添付方斩（固郑定利粒率在拌互换禁开始吨时即到已确微定）协议蓬另一后方为乒浮动垦利率傍支付瓶方（信浮动歌在利杯率互睡换协恋议期琴间参载照某即一特欢定市钞场利释率加密以确粒定）没有所本金困的交阻换--述--陷--叨--摆--只有丸利息誓的交习换二、为典型茅的利建率互辰换的怎现金谷流量陕图：（a）固定狭利率支付欢方现愿金流量（向上盟箭头起表示苍现金音流出丙，向碌下箭螺头表陕示现还金流狼入；统实箭隐头表翻示固叫定利锡息，误虚箭元头表及示浮图动利滥率利油息）（b）浮动利率支付桐方现累金流鼓量（向宴上箭得头表珠示现桐金流泛出，裙向下脊箭头软表示铸现金南流入魄；实惜箭头津表示慕固定反利息婶，虚递箭头扭表示宽浮动丽利率悬利息玩）2天1年1年1年2天2天交易芬日、邪第一香个定疑息日生效智日、锤起息圆日第二创个定栗息日第一浇个支忍付日第n-纯1个支愁付日到期黑日、屠第n个支鹅付日1年第三茂个定据息日第二勇个支袖付日四、利息支付锦金额税的计粘算：1、公式：IN团T=胸P*丽r*迹t其中馋：IN傻T：为唐利息洞支付努金额P：为绪名义痒本金r：为哥本阶掠段的府年利珍率t：为设日期候计算签项目2、日期计算阁有以落下几广种方饼法：实际苍天数/3允65（固扮定利曾率）你：将溪特定忙互换碌阶段写所跨拳的实款际天招数除以36同5（英镑是这样）；实际传天数/36运0（美元等货扎币通常用此法）所跨幕天数*3演0/区36疑0：假诊设每亚个月帝恰好鸦是30天3、实际支付眨为现配金流恰净额例：双以下谊是一滤利率垫互换如交易库：交易日：19映93读.2驼.3生效季日：19叠93妨.2击.5到期网日：19匀98馅.2怀.5本金架额：10阳00青00添00美元固定秃利率茎：8.捆64述%浮动浆利率症：参挨照同袖期的LI蚂BO高R支付暖频率：每宾年一次探（每秀年2月5日或其后一个广营业旅日）假设：Ts1时候,L=烘8.今5%Ts2时候,L击=8滩.2勇5%Ts3时候，L=胃9.靠25%Ts4时候大，L=肤9.统37月5%Ts5时候梅，L=凤9.隐75腐%我们涨来看近一下葱固定颗利息狭支付恢方的踪蝶各年证利息牢的现像金流营量情最况：日期一年中实际天数浮动利率收到浮动利息支付的固定利息净收到额93.2.5

94.2.73678.5%866527.74880799.96-14272.2295.2.63648.25%834166.67873600.00-3943396.2.53649.25%935277.78873600.00+6167897.2.53669.375%953125.00878400.00+7472595.2.53659.75%988541.67876000.00+112542普通商互换咏具有住一下丛特征殃：互换蚂由一辛个固泊定利饶率部梢分和明一个拜浮动钳利率参部分臂组成跪。固定移利率苦在整雷个互翠换协程议期冰内保笋持不本变。浮动新利率窑在各苗阶段怖之前锤确定荐，在煌阶段学终了苦时付召息。互换晌原始狠期限诱为1，2，3，4，5，7或10年。名义胁本金巾额在勺整个京互换爆协议帜期间勿内保单持不港变。第三货节非标辉准利液率互者换互换至协议满的几徒乎任哥何一侮个特锤征均滥可发赏生变恋化从挣而创民造出肚一种怖非标坐准的古互换肿协议雕，以亲便更经好的驻满足惭互换预交易种一方溉或双不方的洲需要欢。一、递增式互级换、竿递减役式互责换和示起伏宣式互遇换--远--洞--根据名义榜本金宪额在千协议窜期间泽内的聋变化郑而分。二、基差互票换双方妄在基柜差互冈换中艳均支判付浮次动利喷息，倚但其象中利枣率的披确定差基础花不同腊。通赤常一举方的候利率括与某埋一期暮间的LI搏BO政R相连霸，而岸另一在方利塔率则爷可能良与另皇一方惜市场春利率垄相连闲，例赞如商川业票渠据，易大额口可转赤让存受单或端联储浪资金择利率病。现实贵上，茧还可脚以把留基差晴互换动和普岩通互舌换相年结合闹起来爱。例：跨一家演发行升商业拴票据梅的公搏司可耗能希禾望锁正定其神资金搞成本穴，则蕉它可考将基橡差互锹换与乓普通赴互换尝相结固合，海从而遍先将尽浮动帆商业强票据群利率绍换成LI雁BO肃R，然高后再率通过稍普通妇互换勉换成真固定榆利率怒。基差茶互换背的一报种变呢形是劣：双战方的垒利率垒均有莫与同京一种繁市场刷利率调相连逃，但绒其期讽限不陈同。例如一个月的LI肠BO或R对6个月茧的LI学BO忌R。差额互换：即料浮动爆利率纠一方榜的利桌率参肥照标郊准不抵是LI疮BO蛾R本身亏，而初是在赛该利渣率基带础上董加上还或减度去一抛个差额，所开以得扛名。三、远期开始互换即生效户日不忠是在亡交易征日之坊后一莲、两乓天，重而是鸡几个煤星期欢、几努个月到甚至薄更长鬼的时石间之塌后。四、偏离市场互换多数互换畜时，层互换株双方韵无任公何优妖势。崇但在法偏离革市场仿互换宜开始彻时，泻一方奶已获腔得利拦益，驰从而脑另一宁方在腐整个棚互换午期间梢需要益得到耕补偿厉。五、复合贺互换是一种午特殊逝的基役差互额换。互换一方以某笔种货渡币的原浮动练利率把付息五，另双一方攻则按颤另一艳种货纲币的匹浮动蝴利率望，再渐加上龄或减超去一温个差锹额计性算利宜息，嫁但其虾支付杰的款敌项与对手方所支付伶的为糊同一络货币养。第四喇节利率乘互换薯的报魔价当互换到最早借出现严时，扩普通枣互换婶的利悉率报粱价是藏通过鉴两部截分组瘦成的：互换差价（或称互换利差梢）和狮基准利率。基准利率膊是流蚂动性香最强采并且冷利率嫌期限皆最接保近互对换期箭限的完政府洞债券肚的收堂益率。我们可以他从以掠下的来例子筛中清稀楚的亲看到霞这一点。期限互换利差债券收益（%）互换利率（%）230-344.614.91-4.95338-425.155.53-5.57440-445.606.00-6.04535-406.056.40-6.45736-416.466.82-6.871038-436.847.22-7.2719术92颤.1艘1.共18的互凡换报校价展资料痕来源超：In防te程r络C股ap管it怀al经纪捐公司在大广多数芳利率磨互换球交易饺中，浮浮动被利率抢不具丙体说冷明的唇话，拿一般陈是(6月期)L旬IB泪OR才,这已控是市块场惯驼例。胞因而揪互换河双方旗只需驼要讨杠论固核定利理率，贞在上刊面的唐表格彻中只消有固熊定利收率一梯栏。上表绞中。香是银余行报滴出的码互换池价格沫，是险双向包的，骗既报武买价蠢也报窜卖价课，在糕这里泥，低押的价答格是阅银行沿支付际的固蛙定利勒率，版高的古价格征是银芒行收春入的病固定欧利率龙。譬向如两裹年期脏的互覆换，墨银行尊的报饶价是4.浮91奸-4剪.9稍5，其意思是（霞如下益图）互换蜜方A银行互换猛方B固定绢利率4.队91帖%固定踩利率4.导95奋%LI寺BO疏RLI骨BO变R例：A、B两公司都与存利率捆互换喜中介进行利率樱互换忽（A以浮纺动利裁率支付，B以固拳定利沫率支颤付），互换期限为7年。胜互换徐本金绞为10经0万英测镑，同期债厌券收米益率为6.缎46粘%，互换哗中介状报价36带-4职1，假设Ts1时L=吓6.呼85目%,初Ts2时L=非6.技95吸%，第崭一年取实际妨天数委为36话4天，第爪二年兽实际殿天数姨为36吓7天，顷问A、B两公州司第一搞年、第二舞年的净西现金秘流？互换级方A银行互换郑方B固定昼利率6.8真2%固定脂利率6.逮87苹%LI蓝BO奋RLI等BO妨R解：猜图示椒如下维：第五棉节利率金互换竿的应层用（一）避搭险（变圈不确劣定为唤确定誉）1、单扭有浮剧动利段率资赏产。管担心促未来甘利率嘴下跌熟，可养进行盆互换演，变族成固辜定利看率的矛资产刊。如辟下图冒：资产公司互换戚市场浮动且利率浮动封利率固定利率2、单弊有浮荣动利病率的星负债郑。担东心未昆来利诵率上歪升，迫可进套行互乖换，根变成差固定尖利率吩的负寨债。宰如下姐图：负债公司互换要市场浮动辨利率浮动柜利率固定傻利率3、有浮动颂利率弦资产恒和固辨定利疏率负宿债。凤担心呜未来兔利率兴下跌，可进潜行互券换，如下图：资产公司负债互换赞市场浮动期利率固定殊利率浮动宪利率固定塞利率结果撒：固监定利狮率资膏产和娘固定侦利率艺负债或浮溜动利揪率资题产和良浮动榴利率屋负债4、有固定利率疤资产冰和浮动利率伏负债观。担心暖未来利率上升，可进嗽行互初换，如下图：资产公司负债互换痕市场浮动台利率固定袜利率浮动佩利率固定定利率结果涂：固鲜定利也率资水产和尖固定叠利率朵负债或浮倍动利婚率资街产和党浮动肌利率盏负债5、有支付不方式锹不一章样的会浮动经利率苹负债串和资拴产，也可进行止互换啊，如薪下图甲：资产公司负债互换头市场6月LI社BO球R3月LI河BO絮R6月LI捏BO月R3月LI件BO王R