从锅圈申请上市看C端预制食材发展未来

▍写在前面023年4月3日，锅圈食品（H.H）递交港股上市申请。锅圈食品，成立于5年，从速冻食材批发业务开始；7年开设第一家火锅烧烤食材门店经过5年快速发展，截至2年底已经在全国拥有1家门店，成为家庭预制食材零售店龙头。我们认为预制食材是更广义的预制菜，狭义的预制菜包括半成品菜及成品菜肴，预食材还包括初加工的净菜等3年2月5日我们发布《食品饮料行业预制菜子行业深度报告—舌尖上的大生意，详细阐述了在餐饮标准化背景下，我们对于行业的研究框架和产业观点未来我们会持续深耕这一领域详细研究各个细分赛道的机遇和变化。锅圈食品的上市申请书，为我们提供了更多C端预制食材数据和视角，以此为切口本篇报告望立足C端预制食材市场，重点解答以下几个问题：锅圈食品是一家怎样的企业？为何能够在过去几年实现快速扩张？——锅圈食品的过去、现在和未来发展探讨。C端预制食材经历了哪些变化？给锅圈食品发展带来了哪些机遇？——重点从消特点变化、渠道和品类变化展开。如何看C端预制食材未来发展？——结合日本经验，看中国C端预制食材（预菜）短期发展节奏、长期发展趋势。▍锅圈食品：聚焦预制食材，提供家庭餐食解决方案快速成长的家庭食材龙头，全国布局已成加强产能建设火锅烧烤预制食材龙头企业，资本助力公司快速扩张。公司前身为5年成立的河南锅圈供应链管理公司，成立之初经营冻品食材批发相关生意，7年公司开设第一家零售店，售卖火锅烧烤相关食材，随后公司门店持续扩张，0年公司完成多轮融资，疫情期间把握居家消费增加机遇快速扩张截至2年末公司共拥有1家门（其中加盟店6家，直营店5家，零售额、门店数等多个指标位居预制食材专营店第一。图：锅圈食发展程 资料来源：公司官网，公司招股说明书，绘制门店扩张带动收入快速增长，22年迎首次盈利。随着公司门店数量快速增加，公司收入规模从0年6亿元增长至2年7亿元期间复合增长率为%外随着规模效应凸显及公司部分品类转为自产等因素推动2年公司实现首次盈利，2年公司归母净利润为3亿元，归母净利率为%。图：公司收及增率 图：公司归净利及归净率收入亿元） OY00 1

% 3% 2% 1% 0% % % % %

归母净利润（亿元） 净利

资料来源：公司招股说明书， 资料来源：公司招股说明书，产品聚焦火锅及烧烤预制食材，提供一站式综合解决方案公司品类丰富度较高，提供一站式综合解决方案。目前公司布局了火锅烧烤饮品一人食即烹餐包生鲜西餐及零食八大类其中火锅烧烤产品为核心2年U数量为5个，形成一站式综合解决方案。以火锅为例，门店售卖的产品不仅包括火锅底料、料、涮肉、丸滑、锅具，还包括小吃、饮品等周边产品。图：公司门售卖品类别公官网火锅食材相关产品为公司核心业务从收入占比看22年公司火锅产品烧烤产品/其他产品收入占比分别为6%/1%/1%从U占比看2年末公司火锅产品烧烤产品其他产品U数量占比为%/2%/37%从收入和U占比看火锅食材相关产品为公司核心业务。图：公司收分产类型比 图：2年末公分产类别KU数量（个及占（） 火锅产品 烧烤产品 其他

其他产品,

火锅产品,,0 1

烧烤产,,资料来源：公司招股说明书， 资料来源：公司招股说明书，以加盟模式辐射全国市场，下沉市场布局较为完善加盟商渠道为核心收入来源加盟商及加盟店快速增长从分渠道收入来源看加商渠道为公司的核心收入来源0-2022年收入占比均在%以上公司为品牌加盟店提供售卖的主要产品加盟商可自行从本地采购指定品类的生鲜蔬菜进行补充，如部分蔬菜等随着公司快速扩张公司加盟店数量从9年1家提升至2年末216家，并开设有5家自营店作为示范店和创新测试加盟商数量从9年末7家增长至年末0家，2年末加盟商平均开店数量为6家。图：公司收分渠构成 图：公司门数量构成加盟商 其他渠道 综合服费 加盟店家） 加盟商个）

0 1

0

.%94.2%.%.%94.2%.%资料来源：公司招股说明书，注：其他渠道包括自营店及直接向企业客户销售等

资料来源：公司招股说明书，门店全面渗透各级市场下沉市场布局完善公司门店实现从一线城市到乡镇级市全面布局，截至2年末，直辖市省会城市地级市县级市乡镇门店数分别为246/249/4026家占比分别为2.7%/2.6%/43.%县级市和乡镇代表的下沉市场占比最高并且各等级城市的门店数量均呈快速提升趋势从收入占比看各等级城市分布较为均匀2年销售给加盟商的收入中直辖市省会城市地级市县级市乡镇门店收入占比分别为3.5%/2.8%/37.%。图：公司各级城门店张况 图：公司销售加盟的收分城市级分布 0

0 1 直辖市省会城市 地级市 县级市乡镇

直辖省城市 地级市 县级市乡镇.%.%.%0 1 资料来源：公司招股说明书， 资料来源：公司招股说明书，华东及华北门店占比较高已基本实现全国化从门店区域分布看目前公司门店焦于大本营华北地区和经济水平较为发达的华东地区根据窄门餐眼公司门店数前三省份为河南江苏山东，截至2年4月8日，门店数分别4122/936家，山东和浙江地区位列第四和第五门店数分别为7家目前公司在除西藏地区外其余区域均有门店布局，已基本完成全国布局。图：公司全国店分情况 图：公司各省门店情况截至//） 资料来：公招股明书 资料来：窄餐眼代工为主要生产模式，核心品类逐步实现自控供应链多数KU依赖代工生产单个供应商占比较低由公司U及产品种类众多公司多数产品以代工生产为主，设立自有研发中心、并与供应商成立合作研发中心不断大和升级产品组合。截至2年末，公司与超过9名食材供货商合作，包括安井、三全等知名企业2年第一大供应商采购金额占比为%前五大供应商合计采购金额占比为%、近3年呈下降趋势。图：公司部分材供商展示 图：公司供应采购额占比

第一名 二至四名0 1 资料来源：公司官网 资料来源：公司招股说明书，通过并购或参股方式，自建核心产品供应链，未来计划持续推行“单品单厂”策略。目前公司拥有三大生产基地生产部分核心产品，均位于河南省，主要通过收购方式获得。包括：牛肉加工品：1年8月收购和一肉业（锅圈持股%，主要生产火锅系列的招牌牛肉产品，包括筋头巴脑雪花肥牛源香厚切雪花肥牛及和牛雪花肥牛等产能利率从1年%提升至2年6.%。肉丸加工品：1年8月收购丸来丸去负责生产（锅圈持股%，主要生产开花牛肉丸、撒尿牛肉丸、牛筋丸及香菜牛肉丸等肉丸产品，产能利用率从1年%提升至2年%。火锅底料2年1月收购的澄明食品负责生（锅圈持股%产品包括西红柿火锅底料、牛油火锅底料及清油火锅底料，2年产能利用率%。此外，公司已参股虾滑生产商逮虾记（锅圈持股%。未来公司计划自建或投资，提高上游供应能力，实施“单品单厂”策略，从而提升对供应链的把控能力和盈利能力。图：公司各工设计能（吨） 图：公司各工产能用率（）1.61.41.21.00.80.60.40.20.0

1 牛肉加工 肉丸生产 火锅底料

1 牛肉加工 肉丸生产 火锅底料资料来源：公司招股说明书， 资料来源：公司招股说明书，展望锅圈食品的未来发展综合过去公司发展以及业务属性我们认为锅圈食品具备以下竞争优势：①门店规上的领先；②供应链信息化体系，全链条运转效率相对较高。万店布局带来了品牌和规模化优势作为火锅烧烤食材专营店中的龙头公司锅圈食品已经拥有近万家的门店竞品门店数量均在千家以下较大的门店规模差距一面保证了锅圈食汇足够的品牌露出形成正向循环另一方面采购生产物流送等环节具备规模化优势，降低运营成本、提升对上游的议价能力。规模优势下不断优化供应链和信息化系统提升运营效率公司已经形成从工厂中央仓再到零售店的供应链运转体系与上游安井三全等品牌形成稳定合作并过收购实现牛肉产品肉丸火锅底料等核心产品的部分自产此外公司已经建数字化管理系统，实现供应链、门店、会员的数字化管理。图：部分火锅烤食专营品牌门数 图：锅圈食品字化理系统信良鼎哆辣圈大明九品懒熊川鼎鼎汇邹立锅圈食汇

0 0 0 0 0 资料来源：窄门餐眼，注：数据截至2023年4月5日

资料来：锅食品股书我们认为未来公司在提升收入方面可从以下三方面考虑①继续拓店根据窄门餐眼数据公司门店数量最多的前三大省份分别为河南江苏山东合计门店数8家，很多地区仍有较多开店潜力②品类延展目前公司销售主要集中在火锅烧烤场景年公司火锅产品烧烤产品收入占比分别为7%/10%，未来公司具备通过门店销售更多预制食材品类的可能性。③B端发展，拓展企业团餐、餐饮门店等B端客户。表：锅圈食汇店分市分布省市人口数（万人）门店数（家）密（家百万人）省市人口数量（万人）门店数（家）密（家百万人）山西.1内蒙古.6江苏.3湖南.6河南.9甘肃.0陕西.4辽宁.5浙江.1黑龙江.3上海.0新疆.9天津.8吉林.5河北.4广东.2安徽3.5贵州.7省市人口数（万人）门店数（家）密（家百万人）省市人口数量（万人）门店数（家）密（家百万人）北京.3云南.7山东.1广西.5湖北.5四川.3江西.1重庆8.2宁夏.2海南00青海.2西藏00福建.8窄门餐眼，国家统计局，注：数据截至2023年4月5日我们认为，未来公司可以在继续保持规模增长的同时，提升盈利能力，可能性来自：①门店规模扩张带来的规模化效应，包括物流费用管理费用等的摊薄等②公司自有能布局及产能利用率提升带来的效率提升。图：公司配送用占入比。 图：公司各项用率化.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%

0 1

销售及销开支 行政开支0 1 资料来源：锅圈食品招股书， 资料来源：锅圈食品招股书，▍家庭预制食材需求扩张，销售渠道多元化发展锅圈等食材专营门店的迅速崛起我们认为主要原因有二（随着消费升级和便诉求的提升家庭对于预制食材的需求快速增长（火锅烧烤品类快速成长品类性决定家庭端对其有一站式采购的消费需求，推动了火锅烧烤食材店的快速拓展。经济发展饮食消费升级，C端便捷化需求不断迭代我国居民消费能力和城镇化率持续提升带动外出就餐及居家便捷化饮食需求居民消费能力提升外出工作增加和生活节奏加快外出就餐的需求持续增加居家饮食的便捷化需求也在增强8年改革开放后我国城镇居民人均可支配收入快速提升年首次突破万元，2年为3万元；同时工业化和城市化带动城镇人口持续增加，城市化率从8年%提升至2年%。家庭端便捷性饮食选择持续丰富不断迭代品类周期各异从我国家庭端各类便性饮食发展顺序看呈现方便面汤圆水饺→外卖→预制食材的特点各品类也处于不同发展阶段其中方便面汤圆水饺类已进入成熟期外卖仍处于成长期预制食材处于发展期。各品类普及节奏与消费能力、产业链基础设施完善程度、需求紧迫性等密切相关。图：中国城镇民人可支收入及长率城镇居人均支配入（元） oY

图：中国城镇率变（以镇人口重计）6 5 4 3 2 1

资料来源：国家统计局，

国家统计局，图：C端不同捷型食方展时间介资料来源：整理.方便面等速食：传统方便面通过高端化持续增长，新式方便速食接力成长。传统方便面从上世纪0年代即开始发展，具备廉价、便捷等优点，与居民消费能力偏低、农民工数量快速增长火车就餐等场景相契合2年2家方便面主要企业合计销售额到峰值2亿元。3年后方便面销量增长承压，依靠高端化对应，价增驱动增长。同时自热火锅自热米饭酸辣粉等新式速食从6年起开始相继出现接力驱动成长。图：中国方面2家主要销售额销售额亿元） oY

图：不同类型便速规模增速6 0 E 6GR

0

0

.%

.%

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.国食科学术学（转自方食品会中信券研究部

《2022中国方便速食行业蓝皮书》（灼识咨询；含预测），.速冻米面制品传统三大类已进入成熟期新式面点占比提升速冻米面制品主以传统老三（汤圆水饺粽子为主2年三全食品发明第一颗速冻汤圆随后思念、湾仔等龙头企业相继进入相较于传统手工制造速冻米面制品兼具便捷性和性价比特点叠加冰箱逐步普及，实现快速发展；3年后，速冻米面行业增速开始放缓。目前，汤圆、水饺等传统产品已进入成熟期，未来保持低单位数增长；手抓饼/红糖发糕馅饼等新式面点，未来仍望保持%左右增长，占比逐步提升（目前占比约为%图：中国C端速冻圆水饺场规模增长率 图：速冻米面品细品类比 规（元） oY

速冻饺子速冻汤圆速冻面点速冻粽子速冻馄饨0

7 8 9 0 Euromonitor（含预测）， 微信公众号“冷冻食品”，外卖：自4年起开始快速发展。外卖行业从01年开始萌芽，4年百度、阿里等互联网巨头纷纷加入、通过高额补贴吸引客户带动行业规模快速扩张艾媒咨询预计，2年外卖行业规模已超过0亿元，仍处于成长期。图：我国外卖业规及增率 图：网上外卖务规及使率 外行规亿） oY

网用规亿） 0

.0.0.0.0.0.0.0

资料来源：艾媒咨询（含预测）， CNNIC，预制食材0年疫情催化接受度开始提升资本助力企业加入竞争近几年，新注册的预制食材企业数量呈快速增加趋势。0年后疫情导致外出就餐及外卖受限，预制食材通过社区团购、保供等渠道大规模接触消费者由于兼具便捷性和品质可控的特点使其接受度快速提升，但目前仍处于消费者教育的早期阶段随着疫情催化和行业热度提升，各类上市企业开始跨界布局预制食材，资本推动下部分新兴创业企业亦加入竞争。预制食材针对性解决传统菜肴烹饪痛点，可分为净菜预制半成品预制成品三大类。根据各类预制食材的特点我们认为C端预制食材可以理解为通过第三方企业提供不同制程度的菜肴，针对性解决传统烹饪过程耗时长、烹饪技艺要求高等痛点根据熟制程的不同，可以分为净菜、预制半成品、预制成品三类，预制程度及便捷性逐级提高。通常而言，菜肴的食材选择及烹饪方式决定了对应预制的呈现形式比如若涉及短或易腐损的生鲜食材，则通常为净菜或半成品仍保留部分烹饪环节给消费者若食材不影响口味的前提下可实现工业化生产和长期保存，则可实现预制成品，如梅菜扣肉。图：C端使制食与传肴烹饪程对比资料来源：整理表：C端消费不同餐方比餐厅就餐 外卖 方便速食 烹饪生鲜食材 预制食材可选品丰富度便捷性耗时可行性成本优口味体营养健康适宜场景

（多，决于段）（主要括通及厅等待间）（烹饪能无求）（分布围广总体最高取餐厅次（专业师烹）（取决餐厅次价格越评级高宴请、餐、常出就餐等

（多，决于段）（主要括送等时间）（烹饪能无求）（快餐为主均通常低餐厅餐（专业较弱部使用廉料理）（中小饮使较多廉价原料口味重居家一食工餐加班用等

（较少汤圆饺、方便面热火等（快速成加热冲泡部分清洗具通常需前备）（简单热蒸煮）（价格低）（菜品为单）（食材为单、养来源少）居家一食为主

（较多主要决于技能）（需全程参食材购买、食处理烹饪具清洗）（需要具及饪能）（主要食材买成）（现做感好自行味整体取于烹技术）（自主控食、食及各类味品质）家庭日就餐亲朋等

（较多烹饪程复时间长名厨菜为（仍需成简烹饪备主食餐具洗等常需提备货）（需厨和简烹饪能）（规模生产房租工成本势带价格优势）（完成制或备调料包，口标准程度（食材控较部消费者备食油及调料）家庭日就餐一人亲朋聚等资料来源：整理从传统零售渠道到食材专营店，预制食材销售渠道日趋多元家庭端预制食材的销售渠道包括商超农贸、传统电商、预制食材专营店新零售道等。预制食材专营店包括卤味熟食专营店（紫燕等、半成品菜专营店（味知香等锅烧烤食材专营店，品类不断丰富。借力商超等线下渠道，速冻食品高速发展。早期泛预制食材以汤圆水饺等速冻食品为主依托具备完善冷冻设备的商超渠道发展部分品牌也会向农贸市场等渠道投放柜、助力自身渠道扩张。伴随着我国商超等渠道的高速发展规范化，速冻米面得以快速扩容，-3年我国连锁超市销售额由0亿元快速增长至3亿元、复合增速达6%，在此期间三全食品收入复合增速达%。图：1年中国连锁市门店售额百亿） 图：1年三全食品业收入增速 超市 大型超市

收（轴元） 增（轴）0 0 0 0 0 0 0 0 资料来源：国家统计局，注：2007年首次统计大型超市

wind，传统电商兴起速冻食品受益相对有限3年以后我国超市行业进入发展成熟期增速显著放缓。淘系、京东等传统电商平台兴起承接了消费者大量非即时的便利求。但由于当时多数速冻食品货值不高同时需要承担较高的冷链配送成本以及变质潜在风险，因此当时电商渠道对于速冻食品等预制食材贡献有限。1年安井食品、三全食品线上渠道销售收入占比分别为%、%。图：2年安井三全商终端售额亿元） 图：1年安井食品商渠道入及比（元）7 8 9 0 1

电商销收入 占比.5.0.5.0.5.0.5.0

安井 三全

,0,0,0,0,0,0,0,0,0,00

8 9 0 通联数据， 注：电商仅包含淘宝+天猫+京东

wind，新零售：生鲜电商生鲜超市助推预制食材发展。2年后，生鲜电商、社区生鲜超市等新零售业态先后快速发展在各路巨头的加持之下诞生了每日优鲜盒马鲜生、美团买菜等生鲜电商以及朴朴钱大妈等生鲜超市新零售企业多以刚需高频的生鲜产品作为切入口通过打造极致供应链体系增加商品流通的效率社区生鲜超市可便捷采购生鲜电商可2小时到家社区团购可次日达在此背景下冷冻冷鲜类预制食材产品的配送效率和产品稳定性大幅提升，因此相较于传统电商，新零售渠道加速预制食材的发展。叮叮懒人菜麦子妈等新锐品牌借助新零售渠道快速起势叮咚买菜、盒马鲜生等渠道方亦通过自有品牌的形式布局预制食材。图：2年中国生鲜商行业易规（亿） 图：叮咚买菜台预食材类丰0

345678901资料来源：电数宝（转引自网经社）， 叮咚买菜APP家庭消费变迁推动预制食材专营店发展。伴随着家庭消费习惯和品类的变迁，预制食材专营店也不断衍生出新的类型包括①熟食卤味专营店主要销售以凉菜为主卤味熟食代表品牌有紫燕百味鸡、九多肉多卤江南等。②菜肴专营店通过设立品专营店的形式销售半成品成品预制菜肴代表品牌有味知香好得睐等③火锅烧烤食材专营店针对火锅烧烤等特定场景销售相关食材类产品同时也会辅以销售半成品成品菜肴，代表品牌有锅圈食汇、邹立国、鼎汇丰等。图：部分预制材专店品成立时间火锅烧烤火锅烧烤201420162017 201820192020卤味熟食卤味熟食19962008201320162019菜肴1999菜肴199920082019各品牌官网，卤味熟食佐餐卤制品作为中华传统美味经历了几千年的发展多以独立门店档口形式出现佐餐卤制品自上世纪九十年代开启品牌化进程紫燕百味鸡窑鸡王留夫鸭等品牌先后创立，逐渐开启全国布局之路。我们测算，2年我国佐餐卤制品行业规模约为2亿元，行业门店数量超0万家。图：主要佐餐制品牌门数量 图：1年紫燕食收入成0

11306

加盟费门管理费信系统使费.%包材2.4%预包装品.%

其他.%

夫妻肺片.%其他鲜货17.6%

整禽类.%香辣休类.%窄门餐眼，注：截至2023年2月

，菜肴专营店菜肴专营店主要依托菜市场农贸社区等人流区域面向中老年客群，消费者在采购生鲜食材时顺便购买半成品成品菜肴作为补充菜肴专营店品牌多出于0年代目前味知香好得睐已经分别发展超千家门店此外珍味小梅园等新兴品牌通过线上线下形式布局预制食材，2年珍味小梅园已有近百家专营店。图：味知香加店数变化家） 图：1年味知香入分构成

其他其他业

羊肉类

类务收入

%%鱼类虾类家禽类

牛肉类08 9 0 1 2Q3

猪肉

， ，火锅烧烤食材专营店伴随着火锅烧烤行业的快速发展家庭渠道火锅烧烤需求日益提升由于火锅烧烤食材需求品类较多部分产品家庭端制作困难因此主打一站式采购的火锅烧烤食材专营店应运而生。这类门店通常能够提供-0款U，涵盖食材、调料、设备等多个品类，能够满足消费者一站式采购需求。从锅圈食汇看预制食材专营店模式近几年火锅烧烤的居家消费盛行加之疫情对居家消费的推动家庭对于火锅烧烤求提升。在此背景下，行业供给端也引来了快速发展除了各大生鲜平台推出火锅到家务以外火锅烧烤食材店也引来了爆发增长锅圈食汇、邹立国懒熊川鼎汇等品牌均在0年提速拓店。根据窄门餐眼数据，目前锅圈食汇在火锅烧烤食材店行业中门店遥遥领先，并且从也是目前唯一已经初步实现全国化布局的品牌。图：锅圈食汇店变（家）

图：部分火锅烤食店门变化（）邹立国 懒熊 川鼎汇锅 0 8 9 0 1

8 9 0 1 资料来源：久谦，注：久谦数据与公司披露实际数据存在一定误差

资料来源：久谦，表：部分火烧烤材店区门店分布品牌华东华中华北东北西北西南华南锅圈食汇邹立国锅煎超市————鼎汇丰锅超市1——1川鼎汇87懒熊火锅821九品锅4964大明火超市71——辣圈火烧烤材超市4533鼎哆味锅食超市377信良记锅食材41资料来源：窄门餐眼， 注：时间截至2023年4月5日；窄门餐眼数据与久谦数据存在一定差异产品客群KU满足年轻客群火锅烧烤全场景需求锅圈食汇主要以销售火锅、烧烤等场景相关食材类、调味类产品为主，例如肥牛卷、虾滑、毛肚、火锅底料、料等，同时提供成品半成品预制菜肴、火锅烧烤用品等产品。锅圈食汇门店U数量常超0个，公司总U超0个，以年轻客群为主。对比看菜肴专营店以售卖半成品菜肴为主代表产品有牛排鱼香肉丝酸菜鱼等主要面向中老年客群，其中味知香门店U0（公司总U超0个；佐餐卤味以售卖凉菜为主代表产品有夫妻肺片酱鸭藤椒鸡等消费群体为以家庭主妇为主的-岁中年、中青年人群，紫燕门店U40个（公司总U200个。表：不同预食材营店征火锅烧烤食材专营店 菜肴专营店 佐餐卤制品以家庭妇为主的5岁中消费人群 年轻消者为主 中老年费者

年、中年人群消费场景 IY火锅烧烤等 居家做饭 家庭吃时的餐凉火锅烧等特场景材为主，成品半品菜为辅保质期长保为主长保为主主，成品半品菜为辅保质期长保为主长保为主短保为主代表产品肥牛卷虾滑毛肚等牛排、香肉、酸鱼等夫妻肺、酱、藤鸡等代表品牌锅圈食、邹国味知香好得睐紫燕百鸡、多肉多各公司官网，表5：锅圈、商超、盒马产品价格对比黑毛肚品类品牌品类品牌价格单（元）品类品牌价格单（元）六记雄.9元/g盒马.9元/g潮庭.8元/g锅圈.9元/g盒马.9元/g盛月源.9元/g锅圈.9元/g锅圈.9元/g蟹柳海霸王.8元/g羊肉串科尔沁.8元/g海欣.8元/g皓月.6元/g鱼极.8元/g西鲜记.9元/g海霸王.9元/g烧烤季.9元/g9资料来源：锅圈APP，京东-沃尔玛商超，盒马APP，注：白色为锅圈APP产品价格，黄色为京东-沃尔玛商超价格，蓝色为盒马APP价格锅圈食汇已经具备较为成熟的单店模型，在快速扩张期依然保持着较低的关店率。前期投入锅圈前期投资额约为3万元其中包含约5万元的刚性投（装修设备费、保证金、服务费等）和约8万元的首批货款。单店销售锅圈满足消费者针对火锅烧烤等特定场景的一站式采购需求因此客价较高。根据锅圈官方招商手册，公司县级市/地级市/省会城市门店客单价分别约7~10/8012/100150元根据公司财务数据我们测算2年公司单店年销售0万元左右（由于公司快速拓店期，测算可能存在一定程度的误差。成本费用锅圈食汇与其他预制食材专营店一样门店毛利率超%但同时由于圈食汇门店面积较大、人数需求相对较多，所以在租金和工资支出方面相对较高。图：锅圈加盟单店入 图：2年锅圈闭店率.%.%.%.%.%.%.%.%

.%.%.%.%.%资料来源：锅圈食品招股说明书，锅圈食汇招商手册，

资料来源：锅圈食品招股说明书，表：门店经对比析锅圈省会城市锅圈地级市锅圈县级市紫燕食品味知香单店年（元）0万平均客价（）~0~0~0~2~6毛利率元）%~%%~%%~%~%%~%人工元月）~/3人~/3人~/3人~/2人~/2人门店面（平）~0~0~0~0~5房租（元月）0左右0左右0左右~00左右水电（元月）0左右0左右0左右0左右0左右资料来源：锅圈食汇招商手册，各公司年报，窄门餐眼，测算区域分布城市级别分布均衡主要依托社区点位圈食汇门店分布较为均匀根据窄门餐眼数据公司一线新一线二线三线及以下门店分别占比6%/2%/23%/49%据招股书披露数据锅圈食汇约有%的门店位于县级市及乡镇渠道下沉较为完善对比之下，菜肴专营店多依赖经济发达地区发展，味知香、好得睐门店主要集中于江浙沪；佐餐卤制品中，不同品牌的区域发展差异明显，其中紫燕依托华东高线城市发展。门店选址预制食材专营门店基本均分布在社区菜场等区域周边锅圈食汇通常门店开设在人口密集、入住率高年轻群体占比较高的小区周边拉进与消费者的物理离，相对大型超市更具购买便利性。图：公司各等城市店扩情况 图：锅圈分城等级门店布00 1 0

%

一线新一二线三线四线五线及下资料来源：锅圈食品招股说明书，

资料来源：窄门餐眼，注：数据截至2023年4月5日图：紫燕分城等级门店布 图：卤江南分市等的门分布%

一线新一二线三线四线五线及下

% %

一线新一二线三线四线五线及下窄门餐眼， 注：数据截至2023年4月5日

资料来源：窄门餐眼， 注：数据截至2023年4月5日▍日本预制食材长期稳增属性影响渠道及龙头形态C端生鲜支出占比长期下降，便捷性需求驱动预制食材稳增日本家庭端生鲜食品支出占比呈长期下降趋势调理食品占比持续提升根据日本林水产省统计，家庭端生鲜食品支出从5年%下降至0年%，且该部门预计0年将进一步下降至%，核心原因是便捷化诉求下，家庭端从购买生鲜食品转向以调理食品为代表的各类预制食材；以替代品之一的调理食品为例，其占比从5年%提升至0年%，且该部门预计0年将进一步提升至%。图：日本家庭各类品消支出变化生鲜食品 加工食品 调理食品 外食 饮料 其他

5 0 5 0 5 0 E E E 日本农林水产省（含预测），不同类型预制食材共同对传统居家烹饪形成替代便利店高度发达导致冷藏类占据主要份额目前日本C端预制食材包括常温类冷冻类冷藏类三种形式根据uromotor，1年常温类冷冻类规模分别为1301亿日元而冷藏类凭借日本高度发达的便利店体系，以及特色的饮食文化（喜好便当、寿司等，2年规模达到6万亿日元，占比为5%。图：日本C端不同型预材规模化（亿日） 图：1年C端不同类预食材占比 7 1 6 1 E 常温类,7.8%0

常温类 冷冻类 冷藏类

冷藏类.%

冷冻类.%Euromonitor（含预测）， Euromonitor，从冷冻类预制食材为例消费量穿越经济周期保持长期增长根据日本冷冻食品协及日本《食品标签法，冷冻食品指将各类生鲜食材，经过去除不可食用部分等不同程度预加工处理置于-℃以下储存运输及销售的包装食品其中冷冻调理食品指进一步过调味成型过热等工序后经简单烹饪后食用或者直接食用其定义和我国不同熟制程度的冷冻预制食材相似。根据日本冷冻食品协会统计日本人均冷冻食品消费量从1年.1G提升至年1k日本冷冻食品最早从0年开始萌芽0年开始起步经过近二十年市场教育及推广后从上世纪0年代开始进入成长期，B端率先放量后随着餐饮行业起发展，上世纪0年代后随着经济泡沫破灭增长停滞，而C端则保持长期增长趋势。图：日本冷冻品消量及展阶段结 资料来源：日本冷冻食品协会，便捷可储存美味性价比为冷冻食品核心吸引因素使用频率持续提升根日本冷冻食品协会进行的消费者调研冷冻食品吸引消费者的第一大因素为烹饪简单其吸引力包括美味、可储存、用量灵活、价格便宜等。2年高频使用冷冻食品消费者的比例较8年有明显提升，其中每天使用/每周使用-3次的消费者比例分别提升6.7cts背后也充分反映出家庭端对便捷性烹饪的需求持续提升但不同阶段便捷性需求的来源存在一定差异，总体而言，我们认为0年代以来家庭端的发展可分为两个段。图：消费者使冷冻品的要原因 图：消费者使冷冻品的率变化

女性 男性 整体

8 资料来源：日本冷冻食品协会-《冷冻食品使用状况调查-2022》，

资料来源：日本冷冻食品协会，1-197年：主要驱动因素为女性劳动参与率上升导致烹饪时间减少，期间销量CGR约。随着日本经济快速发展，日本女性劳动参与率逐步提高，由于手工制作料理通常需要一小时以上时间，家庭端对便捷化烹饪需求逐步明显此外电冰箱和微波的快速普及，为冷冻食品的发展奠定了良好的基础设施。我们测算7年日本家庭端冻食品消费量约为1年6倍，1-7年期间销量CGR约%。图：日本4岁女性劳与率变（） 图：日本电冰及微炉保率变化（）

电冰箱 微波炉资料来源：日本统计局， 日本内阁府，8年至今：双职工家庭占比持续提升，单身化、老龄化趋势进一步带动需求，-1年销量CGR约。随着女性劳动参与率持续上升双职工家庭数量家庭主妇家庭数量从0年%:5%提升至7年左右基本持平，1年进一步达到%:3%，对冷冻食品需求持续上升。此外，家庭小型化、单身家庭比例上升及独居老人增加也导致更倾向于使用便捷性的冷冻食品而非自制我们测算-1年日本家庭端冷冻食品销量CGR约%，1年家庭端冷冻食品销量占比已达到%。图：日本不同型家数量化（万） 图：日本平均庭规、单家庭比及老化率 家庭主家庭 双职工

0000800600400200-.5.0.5.0.5.0.5.0

平均家规模 单身家比例 老龄化率资料来源：日本厚生劳动省， 资料来源：日本总务省统计局（平均家庭规模，老龄化率，含预测），日本内阁府（单身家庭比例，含预测），注：老龄化率指65岁以上人口占比品类丰富高度契合需求，属性影响渠道及龙头形态多类产品形成全面组合，高度契合消费者需求菜品固有属性决定其预制食材存在形式日本多类产品形成全面组合菜品的食材成和烹饪过程是其是否可预制和预制程度的核心影响因素日本通过冷冻食品“惣菜的形式形成全面组合，具体来看：冷冻食品以米面类产品和肉制品为主大单品复现餐饮端日常饮食日本冷冻调理食品，主要以工业化生产、长保质期的米面类和肉制品为主。1年日本冷冻食品产值前三大单品为日式饺子炸丸子中式炒饭，产值分别为7/565/21亿日元，合计占冷冻调理食品产值的比例为%；产量前三大单品为乌冬面炸丸子中式炒饭，合计占冷冻调理食品产量的比例为%，与日本浓郁的饺子、面条和炒饭等饮食文化密切相关。图：1年日本冷调理主要单产量产值况

产量占比，左轴） 产值占比，左轴） 产值（日元右轴）

日式饺子炸丸日式饺子炸丸中式炒炸肉排汉堡包乌冬面烧麦脆皮烙章鱼烧意大利肉类炒拉蛋制炸鱼生面肉丸炸鸡炸牡蔬菜天妇罗披春饭炖菜/汤等包炸资料来源：日本冷冻食品协会，惣菜与冷冻食品形成互补，以便当类和菜肴类为主“惣菜店”售卖日本家庭餐桌上常见的“煮物、炸物、沙拉、寿司等，通常当日生产、当日售卖的形式，消费者购买后可带回家、学校、职场、户外等场合使用“惣菜店”与冷冻食品形成互补，提供便捷化饮食解决方案，包括①米饭类，②调理面包，③熟面条，④一般熟食（如炖菜、烤菜、菜油炸菜蒸菜凉拌菜醋拌菜沙拉等⑤袋装熟（如袋装土豆沙拉烤鱼等。图：1年日惣市场类构成 图：半年内买3次以上户占比十惣产品 袋装熟食,.%一般熟食.%

调理面.%

烹饪面包.%

米饭类.%日本惣菜协会， 日本惣菜协会，预制食材高度契合消费者诉求好吃不贵便捷。日本预制食材品类丰富高度契合用户需求。根据-OS对日本零售店热销冷冻单品排名，前十大产品以主食类产品为主仅需微波炉等方式进行便捷加热即可食用，且产品经过数十年迭代升级可实现较高口味还原度与现制产品相媲美同时价格集中在20500日元的较低水平相比于普遍在0日元以上的堂食价格具有良好性价比优势我们认为在日本家庭端便捷化烹饪需求持续提升的趋势下众多兼具性价比口味还原度高烹饪便捷的产品不断涌现实现需求与供给高度匹配，成为C端冷冻食品保持长期蓬勃发展的根本原因。图：1年日本零店冷品销量十名 KSP-POS（食品SM），Tokyu-bell，日冷官网，味之素官网，丸羽日朗官网，加卜吉官网，产品属性影响售卖渠道，亦与最终龙头形态高度相关冷冻食品主要在商超等传统渠道售卖“惣菜”渠道多元、便捷性高，专卖店占据较高份额产品对供应链的要求，以及消费者对时效性要求等因素通常会影响售卖渠道，冻食品主要在传统的商超便利店进行售卖对于保质期较短即时性更强的惣菜，则主要以便捷性属性较强的C食品超市及专卖店为主其中专卖店通常专注某细分品牌的特色产品，类似我国预制食材专卖店、佐餐卤制品等，1年惣菜专卖店占据%市场份额。图：日冷食品冻食主要盖渠道 图：1年日本惣规模类构成VS,.%

惣菜专卖,.%食品超市.%资料来源：日冷公司公告， 日本惣菜协会，

百货店.%综合超市.%冷冻类产品龙头以食品加工企业为主冷藏类以便利店企业为主从不同形态产品后的龙头企业看冷冻类产品龙头普遍为食品加工企业，前三龙头为味之素、日冷和日水产，我们认为与产品保质期长、易工业化生产存在规模效应等因素有关利于生产业塑造品牌而冷藏类产品由于以便当寿司等当日配产品为主且产品涉及生鲜蔬菜食材，行业格局整体较为分散，龙头为日本三大便利店龙头，-1、全家及罗森。图：1年日本C端冷类制食材争格局 图：1年日本C端冷预食品竞格局 其他,丸羽日朗,% 日清食品

味之素日冷,日本水产日清制粉

其他,无品牌品,

,全家,罗森,Euromonitor， Euromonitor，▍中国：优质供给推动需求释放，把握龙头成长机遇行业处于发展早期，依赖优质供给推动需求释放，长期想象空间大目前预制食材的发展仍处于早期阶段，主要对部分复杂菜品的生鲜食材进行替代较于日本预制食材产业环境我国的外卖产业高度发达同时目前各类预制食材多数需二次烹饪环节因此从消费者需求角度我们认为当前属于需求存在但并不紧迫，未需要足够多“好吃、不贵、便捷”的优质供给推动需求释放。从潜在空间角度，根据uromotor数据，1年我国各类生鲜市场零售额已达到万亿元给予C端预制食材行业较大想象空间Fost&ulian统（转引自锅圈食品招股说明书）在家吃饭解决方案分为即食即热即烹即配四类食品，合计规模从年9亿元提升至1年3亿元期间复合增长率为%且该机构预计6年将进一步增长至0亿元，对应期间复合增长率为%。图：中国生鲜零额及成（万元） 图：中国在家饭解方案场规模增长率 鱼及海鲜 肉类 水果 蔬菜及他65432101 6 1

0

规模（元） oY

Euromonitor（含预测）， Frost&Sullivan（转引自锅圈食品招股说明书，含预测），表：不同类在家饭解方类型及表产品类型 定义 代表产品即食食品 预先做及包好的品，需一步烹即可用 罐头、装卤食品成品拉等预先做好的食品，食用前需要通过微波炉、烤炉等方法进行加即热食品

热方可用

方便食、速食品冷冻类冷冻海、蒸包等即烹食品 预先切、调及混或部加以供烹的半品食材 方便菜成品油炸烤类豆品即配食材 经过清、切等初加工的饪食材 切碎蔬、新生肉和海等锅圈食品招股说明书，资本快速涌入多力角逐，把握优质龙头成长机遇0年以来行业热度持续走高多地政府亦相继出台支持产业发展3年2月，预制菜首次被写入“中央政府一号文件，并提出要培育发展预制菜产业。多重因素催化下资本快速涌入行业参与者开始快速增加对于C端的未来的竞争趋势和如何筛选质企业，我们观点如下：短期处于行业红利期未来或经历多次脉冲式发展期看由于行业正处于市场认知快速提升和政策支持带来的红利释放阶段加上各类参与者正基于各自产品渠道区域方面的优势进行扩张因此多数企业短期均具备较好成长机会但考虑到C端需求并紧迫、大单品出现的节奏的不确定性较低的进入壁垒，未来行业竞争或将逐步加剧并由多个循环的脉冲式发展构成，而每一轮脉冲式发展由以下四个阶段组成。阶段一：少数参与者率先挖掘出具备做大潜力的单品，并借此实现快速成长。阶段二由于大部分狭义预制食材生产壁垒较低具备做大潜力的产品面市后竞者将快速增加进行模仿，加速产品渗透，并推动行业在此阶段保持快速增长。阶段三行业需求增速放缓但前期投产产能集中释放产品同质化及价格竞争现象明显部分企业聚焦高端化与差异化并开始比拼在成本控制供应链渠道及品牌等方面树立壁垒的能力，部分实力较弱的参与者开始退出市场，整体盈利能力承压。阶段四经过长期充分竞争后实现集中度提升行业竞争格局趋于稳定同时行业利能力提升至合理水平。优质企业穿越竞争后望塑造较强品牌价值需兼具短期放量和构筑长期能力建议从“产品品牌现有业务协同优势三重维度进行筛选。目前行业正处于发展早期存有品类无强势品牌的特点各参与者正基于自身基因及资源禀赋，追求快速放量并迭代业模式当前虽难以判断行业终局但行业特性决定龙头需兼具短期起量可能和树立长壁垒能力，同时若企业能持续穿越竞争持续做大做强最后有望塑造出较强的品牌价值强竞争力。如同我们在2年2月发布《食品饮料行业预制菜子行业深度报告—舌尖上的大生意所述建议从产品渠道现有业务协同优势三重维度筛选优质企业各维度要点如下：产品：核心在兼具“好吃、不贵、便捷，并通过原材料控制、生产研发及规模优势等维度树立壁垒。渠道：C端线上及A易放量但难树立壁垒，传统渠道及自建门店综合能力要求高但对应的渠道壁垒也更高。现有业务协同优势从提升发展速度降低产品成本抗风险能力等多维度进行赋能。表：部分C端预材企融情况企业名称融