公司治理李维安第九章

学习内容第一节机构投资者的种类和特点第二节机构投资者参与公司治理的机理分析第三节我国机构投资者：不再沉默

第一页，共三十八页。学习目的1.掌握机构投资者的含义、种类和特点；2.了解机构投资者参与公司治理的发展历程及其机理；3.明确国内机构投资者状况及促使我国机构投资者参与公司治理的途径。

第二页，共三十八页。第一节机构投资者的种类和特点

一、机构投资者的含义二、机构投资者的种类三、机构投资者的特点第三页，共三十八页。一、机构投资者的含义机构投资者，是指用自有资金或者从分散的公众手中筹集的资金专门进行有价证券投资活动的法人机构，包括证券投资基金、社会保障基金、商业保险公司和各种投资公司等等。第四页，共三十八页。二、机构投资者的种类（一）机构投资者的分类（二）中国资本市场中的机构投资者（三）美国资本市场中的机构投资者第五页，共三十八页。(一)机构投资者的分类机构投资者又有广义和狭义之分。狭义的机构投资者主要有各种证券中介机构、证券投资基金、养老基金、社会保险基金及保险公司。广义的机构投资者不仅包括这些，而且还包括各种私人捐款的基金会、社会慈善机构甚至教堂宗教组织等。第六页，共三十八页。（二）中国资本市场中的机构投资者目前中国资本市场中的机构投资者主要有：基金公司、证券公司、信托投资公司、财务公司、社保基金、保险公司、合格的外国机构投资者（QFII）等。其中在目前可以直接进入证券市场的机构投资者主要有证券投资基金、证券公司、三类企业(国有企业、国有控股企业、上市公司)、合格的外国机构投资者等，其中证券投资基金的发展最为引人注目。第七页，共三十八页。（三）美国资本市场中的机构投资者1、商业银行美国对持有股票的法律限定与债务索取权潜在的次要性的结合，削弱了银行在公司治理中所能发挥的作用。2、保险公司美国对持有股票的法律限定与债务索取权潜在的次要性的结合，削弱了银行在公司治理中所能发挥的作用。第八页，共三十八页。（三）美国资本市场中的机构投资者3、共同基金与投资公司共同基金即是结合众人的金钱，交给投资理财专业经理人进行投资、规划与执行。这种方式在投资理财观念及环境成熟的欧美地区，是极受欢迎的投资工具，在美国平均就有43%的家庭投资于共同基金。虽然大部分共同基金都将它们主要资本用于投资公开上市的股票，但它们在运用其投资对公司施加影响方面也面临着许多限制。第九页，共三十八页。（三）美国资本市场中的机构投资者4、养老基金从资金量和证券占有量上看，他们是机构投资者的主体，同时也是机构投资者中最沉默、持仓时间最长的部分。此类机构投资者受资金来源主体的限制，投资目的以获取长期稳定的收益为主，由此决定了此类机构投资者参与公司治理的积极性。第十页，共三十八页。三、机构投资者的特点1、机构投资者在进行投资时追求的是具有中长期投资价值的股票2、机构投资者都拥有行业及公司分析专家、财务顾问等，具有人才优势3、机构投资者可以利用股东身份，加强对上市公司的影响，参与上市公司的治理第十一页，共三十八页。机构投资者不该靠天吃饭目前，我国股票市场中机构投资者无论在规模上还是在数量上都在增加，机构投资者在股票市场中的作用越来越大，机构投资者对股票市场的影响也越来越大。但是我们的机构投资者还没有发挥其应有的作用，特别是其机构投资者的股东地位也没有充分发挥出来，人才优势也没有充分发挥。可以说，我国的机构投资者的投资理念和小散户一样：还在靠天吃饭，所持股票涨，就赚钱；所持股票跌，就等着赔钱。第十二页，共三十八页。第二节机构投资者参与公司治理的机理分析

一、早期的机构投资者：用脚投票二、资本市场的发展促使机构投资者积极参与公司治理三、机构投资者参与公司治理的途径四、机构投资者参与公司治理所需要的外部条件第十三页，共三十八页。机构投资者并不是一开始就积极地参与到公司治理活动中的。事实上，早期的机构投资者作为公司所有者的色彩非常淡薄，它们只是消极股东，并不直接干预公司的行为，并且非常倾向于短期炒买炒卖从中牟利，因此，早期的机构投资者在公司治理结构中的作用是微弱的。但是，到了20世纪90年代，大部分机构投资者都放弃了华尔街准则——用脚投票，在对公司业绩不满或对公司治理问题有不同意见时，他们不再是简单地把股票卖掉，“逃离劣质公司”，而是开始积极参与和改进公司治理。第十四页，共三十八页。一、早期的机构投资者：用脚投票早期的机构投资者所持股票占上市公司全部流通股票的比例较小、投资高度分散化的原因主要有两个方面：一是法律制度方面的制约二是分散风险的内在需要

第十五页，共三十八页。二、资本市场的发展

促使机构投资者积极参与公司治理促使机构投资者从被动变为主动的一个基本原因是，机构投资者在美国股票市场所占份额越来越大，这是资本市场发展的结果。第十六页，共三十八页。三、机构投资者参与公司治理的途径（一）行为干预（二）外界干预第十七页，共三十八页。（一）行为干预行为干预其实就是机构投资者作为投资人有参与到被投资公司的管理的权利。发现价值被低估的公司就增持该公司的股票，然后对董事会加以改组、发放红利，从而使机构投资者持有人获利。第十八页，共三十八页。（二）外界干预机构投资者还可以直接对公司董事会或经理层施加影响,使其意见受到重视。例如，机构投资者可以通过其代表的代言人会对公司重大决策如业务扩张多元化、购并、合资、开设分支机构、雇佣审计管理事务所表明意见，等等。第十九页，共三十八页。四、机构投资者参与公司治理

所需要的外部条件1、严格限制机构投资者参与公司治理的法律环境渐趋宽松。2、机构投资者成长很快、规模不断扩大。3、以“股东至上主义”为核心的股权文化的盛行。第二十页，共三十八页。加州公共雇员退休基金(CalPERS)在美国，机构投资者参与公司治理的活动最早是由加州公共雇员退休基金(CalPERS)于1986年首先发起的。Calpers是美国最大的养老基金，麾下1500亿美元的资产分布在1800家企业。但他在基金界老大的地位不仅仅是因为他名下有一笔数额庞大的资产，更因为他们擅长攻击业绩不佳的上市公司，迫使其厉行改革。第二十一页，共三十八页。第三节我国机构投资者：不再沉默

一、早期的机构投资者没有发挥应有的功能二、机构投资者参与公司治理初露端倪三、借鉴海外经验，发挥机构投资者在公司治理中的作用第二十二页，共三十八页。一、早期的机构投资者没有发挥应有的功能在我国证券市场上，证券投资基金、证券公司、三类企业（国有企业、国有控股企业、上市公司）是主要机构投资者，但是，这些机构投资者没有发挥应有的功能。

第二十三页，共三十八页。二、机构投资者参与公司治理初露端倪随着我国证券市场的发展，近年来机构投资者参与公司治理的行为初露端倪，因为我国资本市场已经具备了机构投资者参与公司治理的必要性和可行性。

第二十四页，共三十八页。首先，解决国内上市公司治理中的“内部人控制”问题需要机构投资者的介入。其次，包括基金在内的机构投资者正面临着转变投资理念、开辟新的投资途径的任务。最后，以证券公司、基金公司为代表的机构投资者拥有人才、资金和政策优势，这也为机构投资者参与公司治理提供了可能性。第二十五页，共三十八页。三、借鉴海外经验，

发挥机构投资者在公司治理中的作用（一）要完善法律体系，加强执法力度（二）顺应机构投资者的发展规律，培育多元化投资主体1.培育更成熟的机构投资者2.

培育新的机构投资者3.通过多种方式，引入更多的合格的外国机构投资者(QFII)（三）按照循序渐进的原则，引导机构投资者逐步参与公司治理第二十六页，共三十八页。中兴通讯增发H股事件2002年8月20日，尽管遭到众多基金和中小股东的强烈反对，中兴通讯临时股东大会仍以90％以上的赞成票通过了H股发行计划。会场上大股东与流通股股东针锋相对，股东大会在表决时曾一度中断。有机构投资者表示，如果公司以15港元的价格发行H股，他们不能接受，他们的心理价位是30港元。他们认为这是中兴通讯在贱卖公司的财产。以汉唐证券为代表的流通股机构投资者要求进行两次表决：到场所有股东表决和流通股股东表决，但是最终未能成事。不过，虽是大局已定，汉唐证券、申银万国、长盛基金等数十家机构投资者联名上书证监会要求审慎看待中兴通讯发行H股，保护中小投资者的利益。众多的基金公司之所以反对中兴通讯的增发H股方案，是认为该公司增发H股导致现有股东的股东权利全面摊薄，侵害了现有股东的权利。第二十七页，共三十八页。【案例讨论题】美国机构投资者炮打“司令部”“一只500磅重的大猩猩会坐在哪儿？”这并不是一个“脑筋急转弯”的问题，而是美国的一句谚语，答案是：“它想坐在哪儿就会坐在哪儿！”近来，在很多美国大型上市企业如可口可乐、花旗集团、苹果电脑等公司管理层的眼里，重量级的机构投资者——掌管约1670亿美元资产的“加州公务员退休基金”（CaliforniaPublicEmployees'RetirementSystem简称Calpers），就是一只很难缠的500磅重的大猩猩，它的屁股往股东席上一坐，往往就是公司麻烦的开始。第二十八页，共三十八页。作为全美最大的养老基金，Calpers近年来频频扮演“改革先锋”角色。在购买了大量公司股份并成为大股东后，Calpers就开始旗帜鲜明地向所投资公司的企业治理“开炮”，他们前一段时间最辉煌的战果是：与迪斯尼公司创始人之侄罗伊•迪斯尼（RoyE.Disney）联手，在3月3日召开的迪斯尼年度股东大会上，令现任董事长兼CEO迈克尔•埃斯纳（MichaelEisner）颜面丢尽，被迫辞去了董事长职务。日前，Calpers又准备故伎重新演，被列入“炮击黑名单”的企业多达十余家，其中已经被正式曝光的除上述几家公司外，还包括美国运通公司、强生公司、军火商洛克希德•马丁公司、通讯商南贝尔公司以及电脑外设制造商利盟公司等多家知名企业。第二十九页，共三十八页。讨论问题1．美国机构投资者为什么要“炮打司令部”？你对他们的行为有何评价？2．美国机构投资者自身存在哪些问题？第三十页，共三十八页。双汇发展议案被否决—

一股独大下的机构投资者治理

河南双汇投资发展股份有限公司（以下简称双汇发展）是由河南省漯河市双汇实业集团有限责任公司（以下简称双汇集团）独家发起，以社会募集方式设立的股份有限公司。公司经营范围涉及畜禽屠宰、肉类食品的加工包装销售、食品行业的投资等。股东结构上，香港罗特克斯公司通过100%控股双汇集团间接持有双汇发展30.27%的股份，加上直接持有21.18%股权，共控制双汇发展51.45%的股份；公众股东持有48.55%股份，而其中最大持股比例也不超过5%。双汇发展股权结构为典型的“一股独大”。第三十一页，共三十八页。2010年2月11日，双汇发展公布了关于召开2010年第一次临时股东大会的通知，定于3月3日采用现场投票的方式就大会的唯一议案—《关于香港华懋集团有限公司等少数股东转让股权的议案》进行表决。议案涉及股权转让的公司有10家，包括漯河华懋双汇化工包装有限公司、华懋双汇实业（集团）有限公司等。双汇发展在其中的持股比例为20.01%～63.35%不等。20世纪90年代，双汇发展在自有资金短缺、融资困难的情况下，先后引进了16家外商企业，而香港华懋集团等少数股东近年有退出的意愿，希望转让其股权。根据法律规定，双汇发展对这部分股权享有优先受让权，而双汇发展“考虑到使该10家企业继续保持中外合资企业性质以及继续享受税收等优惠政策的因素，公司决定放弃优先受让权”，这也正是待审议议案的内容。值得注意的是，在股东大会审议对优先受让权“是否放弃之前”，公司却已经放弃了优先受让权，这些股权已经于2009年上半年以极为“低廉”的价格被转让给了罗特克斯公司—双汇发展的大股东，而这也为机构投资者的联合反对埋下了伏笔。第三十二页，共三十八页。由于审议的为关联交易内容，大股东要回避表决，所以这一议案能否通过，主要看机构投资者的态度。根据2009年年报，前十大无限售条件流通股股东中，有9家基金公司持有的股份已占流通股32.26%的比例。由于现场投票绝大多数小股东不会行使投票权，因此基金在这项议案上握有“生杀大权”。据双汇发展去年三季报资料,公司前十大流通股股东中除信达投资有限公司外均为基金,其中包括了嘉实、上投摩根、博时、南方、易方达等多家大型基金公司。第三十三页，共三十八页。2010年3月3日，81名股东及股东代表出席了双汇发展临时股东大会，其代表的股份为1.29亿股，占公司有表决权股份总数的21.31%，其中多为基金的代表。在引人瞩目的议案投票中，1.08亿股对议案投了反对票，占出席会议所有非关联股东所持表决权的近84.83%，仅有6.79%投了同意票，另有8.38%的股份弃权，议案最终遭到压倒性地否决。基金罕见地集体“倒戈”，造成了很大的反响。双汇发展于3月22日停牌，重新筹划重大资产重组事宜。第三十四页，共三十八页。招商证券昨日就双汇发展发布投资报告,称议案被否决是因为公司没有给出机构投资者需要的对价。公司非正式提出2009年股份业绩增长30％,2010年增长25％,股份随集团协调发展,但机构投资者希望得到的是公司对集团资产注入的承诺。机构投资者也向公司提出几套方案,公司虽表示要研究一下,但未说明时间表,并把决定权推到外资股东身上。这显示公司对投资者的需求重视还是不够,未做好充分准备。第三十五页，共三十八页。大成基金罢免重啤董事长遭否决重庆啤酒的乙肝疫苗神话宣告破灭，注射安慰剂和注射乙肝疫苗的应答率仅相差1%，公司股价瞬间崩溃。