2019年股权转让市场现状分析报告

2019年股权转让市场现状分析报告

正文目录股权转让风起云涌....................................................................................................4018年股权转让市场空前活跃...........................................................................42股转主体以中小市值公司为主，集中于机械、化工等行业.....................................7质押比例高企，股权转让频发..................................................................................质押风险频发是控股股东、实控人寻求股权转让的重要诱因...............................质押风险导致的股权转让事件梳理....................................................................纾困基金启航，助力公司困境反转...........................................................................6500亿纾困基金蓄势待发................................................................................截止年底，“纾困概念”股权转让事件已达件......................................被纾困公司以机械设备、计算机行业最多，市值分布较为平均............................规模初具，纾困基金或推动年转让数量再上高峰.......................................回归初衷，不以控制权为目的...........................................................................图表目录图表：2018年股权转让事件同比增长66.48%..........................................................4图表：年1-12月股权转让事件分布呈上升趋势..............................................4图表：年10-12月，不涉及控制权转让的大股东或实控人进行的股转行为从6件显著增加到件.....................................................................................................4图表：年发生的件股转事件中，已完成件，占比57.43%..................5图表：从首次披露到最终完成，涉及控制权转让的事件平均间隔天....................5图表：年首次披露但随后因故终止的大股东股转事件......................................5图表：年控股股东或实控人转让股权平均占比13.68%...................................5图表：年控股股东或实控人转让股权平均溢价率8.40%..................................5图表：在上述起股权转让事件中，件涉及表决权委托..................................6图表：国资公司受让占比最高，达到32.5%.........................................................7图表：深投控、杭金投、海通资管计划分别受让5、、2家上市公司....................7图表：地域方面集中于广东、浙江、江苏与京沪等经济相对发达省市.....................7图表：行业主要分布在机械设备、化工以及计算机、传媒等领域...........................7图表：样本公司转让前大股东平均持股比例29.46%.............................................8图表：样本公司转让前大股东平均质押比例60.25%.............................................8图表：跌幅在25%以上的样本公司达家，占比48.69%....................................8图表：市值在亿以下的公司有家，占比37.17%.........................................9图表：PE（）大于所处申万二级行业平均估值的公司占比55.92%.................9图表：样本公司年平均ROE为4.82%........................................................9图表：样本公司近两年业绩表现气泡图................................................................92|年月日图表：样本公司年平均资产负债率44.19%...............................................图表：年大股东平均质押比例增加3.47pct.................................................图表：大股东质押比例为100%的公司占比从4.58%提升至5.90%......................图表：年大股东疑似面临质押风险的公司数量逐步增加..............................图表：年疑似爆仓市值所占存在质押情形的大股东持股总市值的比例增加16.21pct................................................................................................................图表：年因股权质押造成的股权转让事件..................................................图表：上述家因股权质押造成的股权转让的样本中，国有资本、纾困基金受让家，占比48.28%...................................................................................................图表：康达新材、宋都股份和尚纬股份年保持较高业绩增速.......................图表：恒康医疗、胜利精密PE、PB都处于行业平均估值以下............................图表：截止年底，地方政府、券商、保险共建约亿规模纾困基金.......图表：年发生起“纾困概念”股转事件................................................图表：截止年底，广东地方国资纾困公司数量达到家...........................图表：纾困的偏好集中在机械设备、计算机等方向.............................................图表：非纾困公司中，家公司处于化工行业...................................................图表：纾困对象市值分布较平均，市值处于、、、亿元分别12、、10、家............................................................................................图表：纾困对象平均ROE（）达到7.05%..................................................图表：纾困对象平均资产负债率（）达到45.15%.......................................图表：截止年底，纾困基金已形成近亿名义规模..............................图表：较为成熟的纾困主体相比于各自预计规模仍有很大空间.............................图表：截止年底，大股东疑似爆仓市值达9,088.91亿元，同比增长264.73%.............................................................................................................................图表：已披露被纾困的优良标的筛选.................................................................3|年月日2018年股权转让市场空前活跃受市场环境影响，年股权转让市场格外活跃。在金融去杠杆、2月美股“黑天鹅”以及中美贸易摩擦等事件的作用下，上证综指年全年跌幅达到24.59%。股权转让空前活跃成为年A股市场的一大新特征：年全年共发生股权转让件（首次公告日口径），同比增长66.48%；其中涉及控制权变更的股权转让有起，控制权未发生变更的有起；并且全年分月来看股权转让数量呈逐月上升趋势，、月分别达到件和件。我们认为年股权转让市场空前活跃和整个市场单边下跌、部分大股东股权质押风险频发有较大关系例数量逐月上升则是指数的单边下行、以及自月开始的纾困热潮等因素引发的结果。图表：2018年股权转让事件同比增长66.48%图表：2018年月股权转让事件分布呈上升趋势（件）(件)2014017201520182016控制权变更控制权未变更70010026005004003002001000806040002201420152016201720181月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月资料来源：Wind、华泰证券研究所资料来源：Wind、华泰证券研究所2018年全年控股股东或实际控制人股权转让事件202起，其中涉及控制权转让的78起。在全年发生的件股权转让事件进一步筛选，剔除出非控股股东或实控人的转让行为、国有无偿划转与自然人继承的特殊情形，年发生的控股股东或实际控制人的股权转让次数达到202件，其中涉及控制权转让的件，占比38.12%，不涉及控制权转让的件，占比61.88%。2018年10-12月，大股东或实控人进行的非控制权变更股转行为从6件显著增加到件。月控股股东或实际控制人股转事件激增部分由于各路纾困基金开始实际运作，国寿资产、深投控、杭金投、海通资管、湖南资管、东吴基金作为受让方于月共披露事件起，占事件总数的28.26%。图表：2018年月，不涉及控制权转让的大股东或实控人进行的股转行为从6件显著增加到37件(件)40352515501月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月资料来源：Wind、研究所4|年月日2018年上市公司披露的202件控股股东或实际控制人转让事件中，截止年1月底已完成件，占比57.43%。从首次披露到最终完成时间分布上看，不涉及控制权转让的事件平均间隔较小，仅需要天，涉及控制权转让的事件由于较为复杂的审批流程，平均需要天。图表：2018年发生的图表：从首次披露到最终完成，涉及控制权转让的事件平均间隔天(件)50403020100未完成57%1个月以内1-2个月2-3个月3-6个月6-12个月资料来源：Wind、研究所资料来源：Wind、研究所据我们不完全统计，在件控股股东或实际控制人股权转让事件之外，另有6件于年披露但随后因故终止的大股东股转事件。和而泰、*ST尤夫、厚普股份分别与新受让方达成协议，之前披露的事件自动终止，而天海防务、奥马电器、银邦股份大股东的转让意向因为受让方缘由而终止。图表：2018年首次披露但随后因故终止的大股东股转事件首次披露日股票简称代码受让方终止日期2019/1/122019/1/162019/1/8终止原因222222018/11/26厚普股份300471.SZ北京星凯万胜实业悦仁医院管理与新受让方达成协议受让方未履行约定支付保证金与新受让方达成协议受让方内部决策审议未通过受让方未通过相关部门批准与新受让方达成协议018/9/8天海防务300008.SZ018/9/1和而泰002402.SZ018/8/16奥马电器002668.SZ018/7/21银邦股份300337.SZ018/2/28尤夫002427.SZ广西广投资产管理2018/10/16太原工投中商云南2018/12/292018/3/23资料来源：Wind、研究所2018年控股股东或实控人转让股权比例平均为13.68%，平均溢价率%。控制权变更的公司其平均溢价率为26.54%，而未变更的公司其平均折价0.28%。我们认为，从大股东的诉求来看，在面临资金流动性危机的情况下，如果转让股权后控制权变更，上市公司的平台优势等可以得到相对较高的溢价；如果转让股权后控制权不会受到影响，大股东对折价或溢价可能就并不敏感，甚至可以接受折价，只要危机可暂时化解，或者转让后可以引入战略投资者为公司助力，价格上的让步也更为合理。图表：2018年控股股东或实控人转让股权平均占比13.68%图表：2018年控股股东或实控人转让股权平均溢价率8.40%(家)(家)100涉及控制权转让不涉及控制权转让100806040200806040200以上-以下以上转让股份占比转让溢价率资料来源：Wind、研究所资料来源：Wind、研究所5所对应的表决权又委托给控股股东外，其余件伴有表决权委托的股权转让事件都涉及控制权转让。图表：在上述202起股权转让事件中，23件涉及表决权委托转让股表决权首次披露日完成日期股票简称代码份委托涉及控制权转让转让方受让方222222018/12/20018/12/19018/12/13018/12/10山河智能金通灵002097.SZ6.20%300091.SZ7.18%300095.SZ7.43%300071.SZ5%8.00%22.82%-7.43%25.31%20.31%19.18%是是否是是是何清华广州万力投资南通产控丰水湖投资开域信息杭州鼎龙广东省绿色金投季伟、季维东聂景华、聂淑华、聂玉华刘伟华伍股份华谊嘉信018/11/222018/12/14骅威文化002502.SZ8.76%002769.SZ5.37%郭祥彬、郭群陈书智018/11/19018/11/16018/11/12普路通222万润科技亿利达002654.SZ20.21%3%002686.SZ15.22%8%603988.SH26.47%20.20%是是是李志江、罗小艳、李驰、罗明、黄海霞、宏泰国资罗平、李志君、胡建国章启忠、陈心泉、浙商资产018/11/102019/1/12中电电机王建裕、王建凯、王盘荣君拓企管、珠海方圆2018/11/9018/11/52018/12/28中金环境300145.SZ6.65%002575.SZ20%12.13%9.85%是是沈金浩、沈洁泳群兴投资无锡市政2群兴玩具深圳星河、成都数字、北京九连环数据广州金控资本芜湖铁元222222222018/11/1018/10/27018/10/9018/8/31018/8/18018/8/4鹏起科技长信科技600614.SH0%16.95%是是是是是是是是是张朋起300088.SZ11.81%5%新疆润丰、德普特投资文开福2018/12/17合力泰2019/1/18龙泉股份龙大肉食002217.SZ15%002671.SZ6.88%002726.SZ10%002564.SZ5.81%600847.SH10%300247.SZ5.07%002374.SZ11%14.79%福建电子信息江苏建华20.64%9.90%14.87%6.57%10.29%7.60%刘长杰龙大食品蓝润发展2018/8/28天沃科技陈玉忠、钱凤珠南方同正上海电气018/7/20018/7/32018/8/92018/8/29乐金健康2018/8/8丽鹏股份万里股份家天下资产广州融捷金道明018/6/27孙世尧、霍文菊、于志芬、孙红丽苏州睿畅投资管理2018/5/42018/11/27宜安科技2018/5/25长方集团300328.SZ9.78%7.33%是是宜安实业株洲国投2018/3/28300301.SZ17.43%12.56%邓子华,邓子权,邓子贤,光谷集团、鑫旺资本2018/1/242018/2/13金力泰300225.SZ15%4.54%是吴国政宁夏华锦备注：表决权委托占比为负表示受让方将所得股份对应的表决权委托给转让方资料来源：Wind、研究所我们将上述股权转让事件的受让方分为四个大类：（）自）PE管或信托计划、SPV等其他投资主体。其中，国资公司受让占比最高，达到32.5%，民营企业、自然人、PE等其他投资主体分别占比29.5%17.5%20.5%。我们认为年地方国资公司纷纷通过股权受让等方式解决本地上市公司大股东资金问题，造成了国资在受让方中占比较高这一现象。同时，年下半年以来，以券商、保险为代表的金融机构成立的纾困基金与资管计划如雨后春笋般进入股转市场，使得第四类投资主体的占比显著提高。“纾困先锋”如深投控、杭金投、海通资管计划分别受让3、2家上市公司。6|年月日图表：国资公司受让占比最高，达到32.5%图表：深投控、杭金投、海通资管计划分别受让、、2家上市公司(家)受让公司家数6产管理或信托计划、等其他投资自然人17.50%5432102国资公司29.50%3资料来源：Wind、研究所资料来源：Wind、研究所股转主体以中小市值公司为主，集中于机械、化工等行业我们整理了共计191家（剔除出控股股东转让多次的情形）发生控股股东或实控人转让事件的上市公司。地域方面集中于广东、浙江、江苏与京沪等经济相对发达省市，与各地区上市公司分布较为一致。从样本公司的行业类型（申万一级）来看，主要分布在机械设备、化工以及计算机、传媒等中机械设备和化工受为样本公司各出现了19、次。除上述行业外，计算机、传媒、电气设备也是股权转让的热门行业。图表：地域方面集中于广东、浙江、江苏与京沪等经济相对发达省市家）图表：行业主要分布在机械设备、化工以及计算机、传媒等领域（（家）194505050505020391618161215433221113111111279221087761413114102650广东省浙江省江苏省北京山东省上海四川省安徽省天津资料来源：Wind、研究所资料来源：Wind、研究所样本公司转让前大股东平均持股比例29.46%，平均质押比例60.25%。年发生控股股东或实控人转让的家上市公司中，大股东平均持股比例为29.46%，而以年底为时点的A股市场平均大股东持股比例33.44%。从样本公司大股东质押情况上看，质押比例在80%以上的有家公司的大股东，占比39.27%质押比例为60.25%高于年底A股上市公司平均大股东质押比例56.24%，我们认为部分高质押比例公司大股东的转让意愿和紧迫性可能更强导致了这一现象。7|年月日图表：样本公司转让前大股东平均持股比例29.46%(家)图表：样本公司转让前大股东平均质押比例60.25%(家)1207065432000001864200000100060-80%资料来源：Wind、研究所资料来源：Wind、研究所样本公司转让前市场表现往往不尽如人意。自年初至转让事件首次披露日样本公司平均跌幅达22.81%，跌幅在25%以上的样本公司达家，占比48.69%。年以来的股价集股东股权质押比例处出数量较多的股权转让事件。图表：跌幅在25%以上的样本公司达93家，占比(家)20100跌幅以上跌幅50-75%跌幅25-50%跌幅0-25%涨幅0-25%2涨幅以上资料来源：Wind、研究所样本公司主要为中小市值企业，多数公司估值高于行业平均水平。按首次披露日的收盘价计算，家企业平均市值81.72亿元，市值在亿以下的公司有37.17%。而市值在亿以上的公司仅有家，占比7.33%。我们认为，由于中小市值类公司本身股权质押比例高于大市值公司，外加目前市场投资风格更偏向于蓝筹和白马股，在市场走弱的背景下，小市值公司会因为股权质押风险引发更多的股权转让事件。在估值方面，按首次披露日的收盘价计算，PE（）大于所处申万二级行业平均估值的公司占比55.92%29.61%的样本公司估值相对行业平均有所低估，剩余样本公司PE（）为负值。8|年月日图表：市值在40亿以下的公司有71家，占比37.17%图表：（（家）业绩亏损700000000（TTM）65432114.47%小于或等于行业平均估值大于行业平均估值29.61%55.92%备注：市值计算时点为样本公司转让的首次披露日备注：PE（）计算时点为样本公司转让的首次披露日资料来源：Wind、研究所资料来源：Wind、研究所样本公司近两年业绩分布较为分散，年预告业绩增速有所分化。家样本公司中，2017年平均ROE为4.82%，2017年业绩亏损的公司数量达到家，占比12.04%。我们用年ROE、归母净利润、年业绩预告增速中枢三个指标评判样本公司业绩表现，年业绩预告增速中枢和ROE两项指标分别处于、y轴，气泡大小代表公司2017年净利润规模。柳钢股份ROE与业绩增速分别达到了44.72%73.19%，其他增速较快公司有永太科技、飞凯材料、山河智能、尚纬股份等。业绩增速中枢在50%以上的有4家，占比23.04%；同比小于-50%的有家36.13%。按照业绩预告可以看出，各公司年业绩走势分化明显，净利润同比变动幅度绝对值大于50%的占比59.17%。4图表：样本公司年平均为4.82%图表：样本公司近两年业绩表现气泡图（ROE（2017，平均，）700000000654321柳钢股份华夏幸福阳谷华泰山西汾酒天浦智网5云海金属东山精密露笑科技莎普爱思喜临门永太科技飞凯材料山河智能天宝食品龙泉股份尚纬股份0-300-200-1000100200300）0%以下20%以上资料来源：Wind、研究所备注：气泡大小表示公司2017年归母净利润规模资料来源：Wind、研究所样本公司年平均资产负债率44.19%。在大股东或实控人股权转让事件中，由于股权转让的样本公司行业以机械、化工等制造业为主，从而拉高了资产负债率的平均水平。9|年月日图表：样本公司年平均资产负债率44.19%家）（765432100000000资料来源：Wind、研究所|年月日质押风险频发是控股股东、实控人寻求股权转让的重要诱因股权质押比例高企、股价不断下跌的恶性循环使得大股东不得不寻求潜在受让方。在我们的股权转让系列报告开篇中，我们系统性研究了上市公司大股东自身股权质押风险导致的被动出让公司股权的事件。近几年来，民营上市公司的大股东为了获得较低成本的融资，纷纷质押其所持上市公司股权；然而年初以来严峻的去杠杆形势下，二级市场不断探底，部分个股陷入质押困境—股价下跌的恶性循环中，导致大股东质押股权跌破平仓线，不得以寻求出让所持股份。大股东质押比例持续处于高位，平均数与中位数全年不低于。剔除大于100%的异常值与数据缺失的情况，年月日至年月日期间，各月末大股东质押比例算术平均值从52.78%上升至56.24%，大股东质押比例为100%的公司数量从家上升到家，同比增加50%，占比从4.58%提升至5.90%，大股东质押比例不低于50%的公司数量从家上升到家，同比增加26.93%，占比从52.93%提升至7.71%。5图表：2018年大股东平均质押比例增加图表：大股东质押比例为的公司占比从提升至(家)大股东质押比例为的公司数量(%)[0%,25%)[25%,50%)[50%,75%)[75%,100%)100%12000平均大股东质押比例（右）1100%56555453180%6040060%40%510%资料来源：Wind、研究所资料来源：Wind、研究所受年市场走弱影响，大股东质押股票疑似爆仓频发。考虑年以来的所有未解押数据，以每一周周日为计算时点，我们系统地进行了年大股东爆仓测算。我们把大股东的质押爆仓风险按从低到高分为三个等级：（）大股东存在质押股份疑似爆仓但可能仅占其所质押股份很小的一部分；（）股价跌破大股东加权平均疑似平仓价——大股东所质押的股份中近一半已疑似面临被平仓的风险；（）股价跌破大股东加权平均疑似平仓价且大股东质押比例在50%以上。从发生大股东疑似爆仓的公司数量上看，年大股东疑似面临质押风险的公司数量逐步增加，截止年底，大股东疑似面临三个质押风险等级的公司数量分别为、627、家。|年月日图表：2018年大股东疑似面临质押风险的公司数量逐步增加大股东存在质押股份疑似爆仓情况的公司数(家)1,2001,0008002000资料来源：Wind、研究所从疑似爆仓市值来看，相较年底，年大股东疑似爆仓市值从2,491.99亿元增加到9,088.91亿元。从大股东未解押市值与存在质押情形的大股东持股总市值之间的比例可以看出，虽然大股东未解押市值占比有所下降，股价下跌导致大股东疑似爆仓市值仍不断攀升。年疑似爆仓市值所占存在质押情形的大股东持股总市值的比例增加16.21pct，于年底达到20.32%。图表：2018年疑似爆仓市值所占存在质押情形的大股东持股总市值的比例增加16.21pct(亿元)大股东疑似爆仓市值未解押市值与其对应的的大股东持股总市值占比（右）12,00070%6543210%0%0%0%10,0008642,000,00000%资料来源：Wind、研究所质押风险导致的股权转让事件梳理我们认为当前背景下，部分上市公司大股东可能由于质押风险暴露而被迫进行股权转让。我们整理了年以来控股股东进行股权转让的公司，试图分析今年以来有多少公司大股东股权转让是由于股权质押造成。在筛选公司方面，我们将事件首次披露日前一个周末股价跌破大股东加权平均疑似平仓价且大股东质押比例在以上作为判定标准，得出控股股东或实际控制人疑似为解决质押问题而进行的转让事件。今年因股权质押问题而导致的控股权转让事件频繁出现。我们通过以上标准，筛选结果如下：年A股上市公司已披露的控股股东或实控人股权转让事件共202件，涉及股权质押问题的件，占比14.36%。其中引发控制权变更的件，未引发控制权变更的7件。通过对控制权变更的事件分析归纳，我们发现大部分股权转让事件是由大股东或实控人流动性风险提高、股权质押高企造成的。|年月日图表：2018年因股权质押造成的股权转让事件控制权转让2018年业绩预2018年业绩预公告前大股东告同比下限（）告同比上限（）备注公司简称东方网络华谊嘉信升达股票代码转让股份股权受让方19.26%东柏文化5%开域信息受让方实控人溢价率质押比例（）002175.SZ300071.SZ002259.SZ002654.SZ002711.SZ002575.SZ是-8.54%70.8784.7199.9699.38100.0055.29-80.15-50.74-177.86背景.单洋是-179.66-1,485.19-614.22-266.60130.8225.34%保和堂20.21%宏泰国资顺控城投是-1,193.57间接转让-320.38万润科技欧浦智网群兴玩具湖北省国资委顺德区国资办是6.11%是-211.8620%深圳星河﹔成王叁寿都数字﹔北京是38.05%140.16九连环数据康达新材兴源环境鹏起科技中珠医疗喜临门002669.SZ26%唐山金控孵化唐山市国资委是是是是是34.98%30.36%63.8183.1665.00-371.01-954.92-1,044.82-255.15115.00300266.SZ23.5-30%煤炭地质局国务院国资委广州市政府韩明勇-369.62600614.SH600568.SH603008.SH16.95%金控资本麦田贸易100.00100.0087.04-825.78纯表决权委托-749.5723%顾家家居顾玉华;王火仙;顾江生-237.52英唐智控恒康医疗300131.SZ002219.SZ20.63%赛格集团深圳市国资委是是99.7399.571.408.39伴随非公开发行股份42.57%于兰军﹔张玉于兰军﹔张玉-790.30-593.07承债式富富华星创业龙泉股份松发股份尚纬股份300025.SZ002671.SZ603268.SH603333.SH14.75%繁银科技6.88%江苏建华29.91%恒力集团朱定楷中山乐兴企业陈建华是是是是48.72%-2.21%38.67%-9.84%75.0094.8476.2778.56105.62109.37-193.31未披露255.00-282.8947.98%李广胜﹔盛业李广胜﹔盛业226.00112.37-801.77武武腾信股份银邦股份300392.SZ300337.SZ30%青岛浩基青岛市崂山区财政局是否-26.24%99.74116.0122.00%新邦科技无锡产业发展集团9.43%100.00-737.97康欣新材华铁科技胜利精密登云股份600076.SH603300.SH002426.SZ002715.SZ9.37%无锡建发7-7.5%杭金投5.03%东吴投资8.23%聚益科无锡市国资委杭州市政府东吴证券股东北京聚益科否否否否41.00%77.5883.0493.7264.52未披露-193.24-177.8833.98-224.31-195.190.4811.64%-2.59%宋都股份先锋新材600077.SH300163.SZ9.74%俞建午5%贺兰英俞建午否否-14.19%78.2873.95140.89176.22贺兰英-2.80%-751.67-733.83注：溢价率（每股转让价-公告前一日收盘价）/公告前一日收盘价注：截至2018年12月31日资料来源：Wind、研究所接过上市公司控制权的主体或将助力公司未来发展。在质押的股权遭遇强平风险时，大股东通常有以下3种解困方式：）解除质押；）补充质押股权或抵押现金；3）间接消除风险，如停牌待市场转暖、释放利好提振股价等。但是如果未能消除风险，实控人或大股东质押的股权则会出现被强平或司法冻结后拍卖等极端情况，最终导致控制权发生变更。通过我们的归纳总结，接手公司控股权的主要有三种主体：1）国有资本、纾困基金：主要是当地的国有企业或国有投资平台型企业，抑或是以券商、保险资管产品为代表的纾困基金。地方政府一是出于对当地上市公司的挽救，二是可以通过上市公司平台壮大相应的产业集群。因此国企接手大多能够为上市公司带来新的转机，实现资源的优化配置；2）非国有的产业资本：主要是无国资背景的公司，且该公司是上市公司所在行业的优质企业（包括上市或未上市的）。这些产业战投的入主，能够在不改变上市公司主业的情况下，借助上市公司的资本运作优势做大产业布局。他们的特点是自身具有实业基础，拥有相对稳定的现金流。3者单纯以融资为目的的主体。这些主体通常会在获取控制权的同时，大幅质押上市公司股权来融资，或者在后期装入自身资产等，对上市公司原来专注的领域很难有提振。随着年证监会发布《上市公司重大资产重组管理办版出台后，“借壳”难度加大，因此通过股权转让获取上市公司控制权再进行资本运作的做法屡见不鲜。图表：上述29家因股权质押造成的股权转让的样本中，国有资本、纾困基金受让14家，占比48.28%公司家数1111642086420国有资本、纾困基金民营资本资料来源：Wind、研究所最后我们认为基本面决定发生股转的公司能否实现价值回归，试图通过业绩指标与相对估值高低来评判股转公司质地。业绩方面，年平均ROE为0.55%，我们排除了年ROE为负值的样本公司，康达新材、宋都股份和尚纬股份在年盈利的同时在年保持了较高业绩增速。另一方面，我们用首次披露日PE（TTM）相对申万二级行业平均线位置百分比、PB（LF）相对申万二级行业平均线位置百分比、市值大小三个指标呈现公司估值，前两项指标分别处于x、y轴，气泡大小代表公司市值规模。在排除了估值为负、行业平均估值为空的异常情况后，我们发现多数公司市盈率相对行业平均较高，市净率相对行业平均较低，仅恒康医药与胜利精密两者皆处于行业平均线之下。图表：康达新材、宋都股份和尚纬股份年保持较高业绩增速图表：恒康医疗、胜利精密、都处于行业平均估值以下PETTMROE（，平均，）5.00对申万二级行业平均线位置2700（首次披露日，%）6000000康达新材兴源环境5康欣新材天津松江4欧浦智网智慧松德松发股份喜临门胜利精密宋都股份华铁科技万润科技鹏起科技龙泉股份英唐智控登云股份100宋都股份松发股份5.00尚纬股份0-100恒康医疗-80-60-40-200龙泉股份华铁科技康达新材胜利精密喜临门0.00-100-300-200-1000100200300PB（）相对申万二级行业平均线位置（首次披露日，）业绩预告增速（，）备注：气泡大小表示公司2017年归母净利润规模资料来源：Wind、研究所备注：气泡大小表示首次披露日市值大小资料来源：Wind、研究所|年月日6500亿纾困基金蓄势待发截止年底，各地方政府、券商、保险共建约亿规模纾困基金，政策纾解大股东质押困境。随着今年市场持续走弱，月以来，中央、各地方政府、各金融机构纷纷出台救助上市公司股东纾解股权质押风险的政策或方案。中央政府层面，国务院和央行都提出要以信用风险缓释工具、担保增信等多种方式，支持暂遇困难但有前景的民营企业；地方层面，各省市明确设立的纾困基金已超过只，合计调动资金规模已接近亿规模；在业内，中证协发布《证券行业支持民营企业发展集合资产管理计划的意向性方案》，方案明确首次由家券商达成出资亿元设立母资管计划的意向，以此作为引导形成千亿规模资管计划纾解股权质押困难，截止年底，超过家券商承诺设立专项资管计划或股权投资基金，计划调用资金已达千亿规模；同时，国寿资产、太平资产、人保资产、新华资产等险资成立纾困上市公司股权质押风险产品，目标规模合计约亿元。图表：截止2018年底，地方政府、券商、保险共建约亿规模纾困基金发布时间政策或行为发布单位主要内容中央与各级2018.10.13《促进上市公司健康稳深圳市政府建立上市公司债权融资支持机制和设立圳A股上市公司股票质押风险，改善上市公司流动性。监管层面定发展的若干措施》222018.10.23《证券行业支持民营企中证协形成用于帮助有发展前景的上市公司纾解股权质押困难，支持民营经济发展。前景的民营企业债券融资。业发展集合资产管理计划的意向性方案》018.10.23决定设立民营企业债券国务院、央行融资支持工具018.11.2《关于支持证券公司积北京等各地证监极参与化解上市公司股局票质押风险、支持民营企业发展的通知》上市公司短期流动性压力。地方层面2018.10.15湖南省纾困基金湖南省资产管理规模100亿元2018.11.21投控共赢股权投资基金规模150亿元等2018.12.4杭金投股权投资基金杭金投牵头规模100亿元…………截止年底合计规模约2800亿元规模200亿元规模300亿元保险资金2018.11.3国寿资产凤凰系列产品国寿资产人保资产安稳投资系列人保资产产品2018.11.52018.11.9新华资产景星系列产品新华资产规模100亿元…………截止年底合计规模约1000亿元券商承诺出资10.5亿元券商资金2018.11.2天风证券1号集合资产天风证券管理计划2018.11.7海通证券资管1号海通证券资产管理计划券商承诺出资50亿元券商承诺出资25亿元2018.11.15东吴证券1号私募股权东吴证券投资基金…………截止年底合计规模约2700亿元资料来源：中国政府网、上海证券报、中证协、华泰证券研究所截止201850件我们从年控股股东或实际控制人发生的件股权转让事件中筛选出件“纾困概念”股转事件。我们将受让方为地方国资委或财政部旗下国有资本运营公司或专项纾困基金参与者的股权转让事件定义为“纾困概念”股转事件。我们发现月1日前发生的转让事件多数以国资公司为主导，偏好公司控制权，伴随控制权转让的占比达61.76%；月1日之后发生的转让事件中，国寿资产、深投控、杭金投、海通资管、湖南资管、控制权转让。以上纾困基金作为受让方月投入已超过亿元，相比至少亿元纾困基金总规模，我们预期年纾困基金对于股权转让市场的投入或将显著增加。图表：2018年发生50起“纾困概念”股转事件首次披露时间股票简称股票代码转让股份表决权委托控制权转让溢价率受让方受让方背景进度2018/12/28万达信息300168.SZ5.00%否-3.04%-保险纾困产品完成过户凤凰系列专项产品）2018/12/282018/12/272018/12/212018/12/21达实智能002421.SZ腾邦国际300178.SZ铁汉生态300197.SZ久其软件002279.SZ5.00%10-15%5%否否否否-7.30%深投控广东地方国资完成过户深投控、福田投控广东地方国资达成意向框架-29.98%深投控广东地方国资签署转让协议-8.32%海通资管（海通投融券商纾困产品完成过户宝1号集合资产管理5.06%计划）2018/12/202018/12/202018/12/192018/12/14隆华科技300263.SZ山河智能002097.SZ5.46%6.20%7.18%7.99%否是是否-2.68%河南高科创投广州万力投资河南地方国资完成过户广东地方国资达成意向框架江苏地方国资签署转让协议金通灵300091.SZ-9.51%南通产控永太科技002326.SZ-11.62%海通资管（海通投融券商纾困产品完成过户宝1号集合资产管理计划）2018/12/132018/12/102018/12/72018/12/72018/12/72018/12/6英飞拓唐人神002528.SZ002567.SZ8.61%6.93%5.00%7-7.5%2%否否否否否否-7.16%深投控-6.46%湖南省资产管理杭金投广东地方国资签署转让协议湖南地方国资签署转让协议浙江地方国资达成意向框架浙江地方国资达成意向框架浙江地方国资签署转让协议中威电子300270.SZ华铁科技603300.SH华策影视300133.SZ胜利精密002426.SZ杭金投-4.48%杭金投5.03%11.64%东吴投资（东吴证券券商纾困产品签署转让协议1号私金）22222222222222222222222222222222018/12/4018/11/27018/11/20018/11/19018/11/19018/11/16018/11/12018/11/10018/11/10018/11/9018/11/7018/11/7018/11/6018/11/5018/11/3018/11/1018/10/27018/10/13018/10/9018/9/29018/9/19018/9/6克明面业002661.SZ红日药业300026.SZ水晶光电002273.SZ中化岩土002542.SZ9.75%16.20%8.46%否是否否是是是是是是否否否是是是是是是否否是否否否否是是是是是是4.58%湖南省资产管理13.99%成都兴城-9.88%农银金挂-7.38%成都兴城16.87%绿色金投6.11%宏泰国资25.00%浙商资产顺控城投湖南地方国资签署转让协议四川地方国资完成过户浙江地方国资签署转让协议四川地方国资完成过户9.90%普路通万润科技002654.SZ亿利达002686.SZ欧浦智网002711.SZ利德曼300289.SZ002769.SZ5.37%19.18%3.00%8%广东地方国资签署转让协议湖北地方国资签署转让协议浙江地方国资签署转让协议广东地方国资达成意向框架广东地方国资签署转让协议江苏地方国资完成过户20.21%15.22%29.71%6.65%18.83%29.90%5-8%16.16%广州凯得11.62%无锡市政4.74%佛山公控8.32%华发集团9.97%华发集团34.98%唐山金控孵化-9.94%福州金控金控资本中金环境300145.SZ智慧松德300173.SZ12.13%广东地方国资完成过户易事特宝莱特300376.SZ300246.SZ广东地方国资签署转让协议广东地方国资达成意向框架河北地方国资完成过户康达新材002669.SZ达华智能002512.SZ鹏起科技600614.SH长信科技300088.SZ英唐智控300131.SZ26%23.51%16.95%11.81%20.63%15%福建地方国资签署转让协议广东地方国资签署转让协议安徽地方国资签署转让协议广东地方国资达成意向框架福建地方国资完成过户16.95%5.00%0.00%芜湖铁元赛格集团合力泰002217.SZ14.79%22.28%福建电子信息33.33%万宝长睿-9.99%鼎源投资-0.38%潍坊城投-14.69%河南联创-14.58%邯郸建投-8.37%苏州尧旺4.93%远致投资海科金集团金明精机300281.SZ延安必康002411.SZ美晨生态300237.SZ豫金刚石300064.SZ汇金股份300368.SZ东山精密002384.SZ科陆电子002121.SZ金一文化002721.SZ国旅联合600358.