企业并购理念和战略下

企业并购与资产重组

——理念与战略干春晖教授博士博士生导师上海财经大学干春晖博士教授博导1上海财经大学理解并购：横向并购协同效应市场势力干春晖博士教授博导2上海财经大学理解并购：纵向并购

降低交易费用稳定要素供给技术经济性产业生命周期

干春晖博士教授博导3上海财经大学交易费用

交易费用是企业用于寻找贸易伙伴、订立合同、执行交易、讨价还价、监督违约行为并对之制裁等方面的费用支出。

干春晖博士教授博导4上海财经大学组织费用随着纵向兼并的进一步进行，企业规模将越来越大，组织企业内部的经济活动的费用将随之增加，当企业规模扩大到一定程度时，组织费用的边际增加额与交易费用的边际减少额相等，企业就不会再通过纵向兼并扩大规模，因为再通过纵向兼并扩大规模，组织费用会更高，抵消因纵向兼并而减少的交易费用，使企业得不偿失。干春晖博士教授博导5上海财经大学纵向兼并的边界纵向兼并的边界条件应是企业边际交易费用节约额等于边际组织费用增加额。

干春晖博士教授博导6上海财经大学理解并购：纵向并购

降低交易费用稳定要素供给技术经济性产业生命周期

干春晖博士教授博导7上海财经大学

“年轻的产业对现在经济系统来说，是‘陌生人’。它们需要新种类或新品质的原材料，所以只能自己制造，它们必须自己解决其产品使用中的技术问题而不能等待潜在使用者来解决之；它们必须劝诱顾客放弃其他商品，而不可能找到专业化的商业机构来承担这一任务；它们必须自行设计、制造专业化设备；自己培训技术工人。当该产业具有一定规模且前景看好时，许多上述工作的数量便会多到足以移交给专业化厂商去完成。对于其它厂商而言，提供设备和原料，从事产品营销、利用副产品，甚至培训技术工人，都变得有利可图了。最后，当该产业开始衰落时，那些起辅助、补充作用的分支产业也会衰落，该产业中的残存厂商不得不重操旧业，承担起那些不再足以维持独立厂商的功能。”(斯蒂格勒)干春晖博士教授博导8上海财经大学理解并购：混合并购

风险降低资产利用干春晖博士教授博导9上海财经大学资产利用:常见类型资产是固定的生产要素：可以把固定成本分摊到尽可能多的品种的产品或服务上，从而降低成本，提高收益。如铁路。季节性需求的产品：生产互补性季节产品可以提高工厂的利用率；对于产品的需求是变化的，生产几种产品可以互补由需求的变动而引起的设备利用率的下降；如果面临长期的或周期性的需求下降，企业可以通过多角化兼并来抵消生产能力的下降。管理经验：具备特殊组织才能和企业家才能的管理队伍。技术知识干春晖博士教授博导10上海财经大学西方国家政府并购政策的考虑因素（1）市场份额及变化（2）市场进入的障碍有多高（3）社会利益（就业、社会公益等）（4）企业效益（5）兼并类型：水平、垂直还是跨行业干春晖博士教授博导11上海财经大学谢尔曼反托拉斯名言既然我们不能赞同作为政治权力的国王存在，我们就不能赞同一个控制生产、运输和经销各种生活必须品的国王存在；既然我们不能屈从一个皇帝，我们也就不能屈从一个阻碍竞争和固定商品价格的皇帝。干春晖博士教授博导12上海财经大学两个魔鬼比一个天使可爱！干春晖博士教授博导13上海财经大学ShermanAct1890

Sec.1:

Everycontract,combinationintheformoftrustorotherwise,orconspiracy,inrestrainoftradeorcommerceamongtheseveralStates,orwithforeignnations,isherebydeclaredtobeillegal.

干春晖博士教授博导14上海财经大学谢尔曼反托拉斯法（1890）

(ShermanAntitrustActof1890)第一条：任何以托拉斯或其他形式作出的契约、联合或共谋，如被用以限制州际间或与外国间的贸易或商业，均属违法。第二条：任何垄断者或企图垄断者，或与他人联合或共谋垄断州际间或外国间的贸易或商业之任何一部分者，均被视为刑事犯罪。干春晖博士教授博导15上海财经大学美国历史上著名的反垄断案例

1.反托拉斯局诉新泽西标准石油公司垄断案（1906）。标准石油公司当年通过收购对手公司，迫使铁路公司拒用其他公司石油等手段，操纵90%的石油市场，在1911年被裁定有罪，结果将其拆分为埃克森、美孚和美国石油公司等数十家公司。2.反托拉斯局诉美国烟草公司垄断案。美国烟草公司利用掠夺性定价垄断烟草业，控制95%的美国市场。1911年该公司被裁定有罪，拆分为16家公司。3.反托拉斯局诉国际商用机器公司（IBM）垄断案（1969），指控IBM将电脑硬件和软件捆绑销售。这宗诉讼是美国政府首次挑战电脑行业，拖延了13年，司法部在1982年把案件撤销。4.反托拉斯局诉美国电报电话公司（AT&T）垄断案（1972），被控利用垄断美国本土电话服务的优势，排挤长途电话竞争者。案件在1982年得到和解。美国电报电话公司同意将地方电话业务拆分为8个小公司。5.反托拉斯局诉英特尔公司垄断案（1999）。政府当局指控英特尔非法利用垄断势力，攫取三家对手公司的技术。后与英特尔公司庭外和解。英特尔与其他公司分享技术，但不承认垄断市场。干春晖博士教授博导16上海财经大学干春晖博士教授博导17上海财经大学干春晖博士教授博导18上海财经大学微软垄断案的结束，与其说是法律的胜利，倒不如说是Whatwins?外交的胜利“你抢了银行，你可以保留抢到的钱，你也可以再抢银行，但是你不能使用相同的方法。”干春晖博士教授博导19上海财经大学联邦贸易委员会法（1914）

1914联邦贸易委员会法的通过建立了联邦委员会，用来防止企业在商业活动中采用的不正当的竞争方法。该法中最主要的第5条经修改后变为：“对于商业中各种不公平的竞争方法和公正或欺骗性的行为或做法，均就此宣布为非法。”干春晖博士教授博导20上海财经大学克莱顿宜反托拉攀斯法该法在联寺邦贸易委呢员会法被逐批准后不题久出台，品占有美国肺托拉斯公录共政策体柏系中十分清重要的地皮位。克莱毕顿反托拉辽斯法指出各了四种引朴起反托拉租斯注意的尖商业做法们：价格歧由视、独家霉交易、合遗并和连锁愈董事会。干春晖仇博士绒教授博楚导21上海财季经大学美国联邦倚贸易委员亲会（FTC）布：《兼并准则壁》1968秃年版：比怀较原始、段笼统198租2年版紧：规定著用HHI指数来判尖断一个企朴业兼并案巷是否要经阿过政府的协干预198厌4年版晃：可以尊考虑兼柜并后企质业的效葛益，允愤许企业商用效益牧对自己刮的提议艇案进行妥辩护198赖7年版品：否定站了84赤年把效证益作依骗据1992丛年版：又印否定87搜年的决定搭，再次承穷认企业可取以把效益外作为为自距己辩护的治依据，它见强调横向痛合并才是击合并政策仅关心的核仓心，对非描横向合并协，也以它拌所产生的苗横向影响举为处理依屠据。1997陵年版：进雁一步认可氧了企业并攻购能够促填进效益，纵从而放松示了对企业依并购的控六制。干春晖用博士席教授博古导22上海财渗经大学《兼并股准则》势（19提68）（1）对污于横向兼盲并，如果CR4低于75阁%，兼并菊公司市场喜占有率低举于30%尤，目标公韵司市场占寒有率低于去1%；或讨者如果CR4大于7禽5%，拜但兼并盼公司、滔目标公蜡司市场届占有率惊低于1伤5%、辣1%，健就不会畅遭到司脂法部门借的反对维。（2）对内于纵向兼涨并，如果事供应方厂书商在其销屿售市场上毒的占有率终高于10堵%，而购伐买方厂商谈在该市场栽上购买的至产品或劳近务总量超全过6%，搅就会遭到其反对。（3）对炉于混合兼扒并来说，忧假如购买为有业务往床来的目标其公司，或徐发生市场凤垄断，就舞会遭到反舌对。干春晖任博士疼教授博委导23上海财经旗大学横向兼矮并:CR4>素75%当CR4>裹75%，占有下述宜市场份额棋的两个企趋业兼并，家一般将遭犬到干预。兼并企初业喝被努兼并企派业>=4艳%怀>摆=4%>=10由%役>=2%>=15袍%候>=1%干春晖吸博士耻教授博榆导24上海财经山大学横向兼并获：CR4<因75%当CR4<炼75%时，占话有下述根市场份虎额的两遭个厂商向间的兼绕并，通份常会受席到干预工。兼并企盖业回被兼秆并企业>=5%沉>=硬5%>=1陪0%蹄>=脾4%>=1奸5%挎>=抗3%>=20叹%姐>=2辜%>=25理%女>=1覆%干春晖竞博士滚教授博凤导25上海财含经大学横向兼并帖：巨大的集集中趋势当市场上花存在着巨属大的集中历趋势时，章兼并很可区能会受到悬干预。在念兼并前，8个最大微企业的居市场份迁额在1驱0年间载若增长旦7%以台上，集解中趋势弟便认为王存在。臭这时8靠个最大网企业中均任何一毁个若兼思并另一明个达到膊或超过着2%以蒜上市场猜份额的弊企业，屑通常也丈会受到禾干预。干春晖脑博士夜教授博境导26上海财委经大学纵向兼谁并（1）当之供应(上送游)企业伯在它的市氧场上占有油10%或颗更多的市暗场份额，绳购买企业认占有市场减购买总量塔为6%或脑更多时，陵兼并通常鼓要受到干优预。（2）当啊购买(下撕游)企业撑占有市场威购买总量集6%或更帐多，供应挂企业占有膏市场销售介额10%假或更多时佛，兼并通贵常会受到家干预。干春晖苦博士胳教授博揉导27上海财怠经大学混合兼并（1）当聚被兼并企比业处于下壶列情形时轮，兼并将闸通常会受沫到干预。A、占有大约扒25%或粮更多的市内场份额B、是市场中械两个最大诞的企业之垂一，这两钳个最大企先业占有该遍市场50恒%或更多何的市场份跑额C、是市场统中4个薪最大的搁企业之休一，在观该市场叔中，8伪个最大档企业占辨有75散%或更齐多的市缠场份额营；而且掏，被兼奋并企业讽占有至瓦少10桌%的市芝场份额D、是市场中悉8个最大睬的企业之掉一，而且谨这8个最萍大企业占盈有大约7摆5%或更露多的综合足市场份额源。（2）絮当存在裁会导致僵互惠购各买的危盐险时，施兼并通脆常会受无到干预攻。（3）秘当兼并怠可能会船产生行鞭业进入往障碍或案增加兼净并企业亏的市场何势力时耳，兼并闭通常会辅受到干齐预。干春晖鸟博士伶教授博逐导28上海财织经大学《兼并鼓准则》然（19突82）瓦：HHI指数CR5=秧50+1锡8+13狐+10+泪5=96HHI=趋502+182+132+102+52+42=313赌4假如D和E两公司吉发生兼剥并，则CR5和HHI为：CR5河=50鲁+18樱+13羞+15丈+4=棉100HHI溪=502+182+132+152+42=323但4A厌B锅C篮D允E羞F50%颈18豆%送13%累10%恐5%名4%干春晖法博士润教授博浇导29上海财痕经大学《兼并准灾则》（1看982）拉：HHI指数CR5=件22+2侍0+19瞧+18+趣17=9灯6HHI馒=222+202+192+182+172+42=187刻4如果公返司D和E发生兼牲并，兼投并后的CR5和HHI为：CR5盒=22损+20役+19刊+35亩+4=牲100HHI兆=222+202+192+352+42=248右6A严B被C必D胃E似F22%貌20%惠19%斤1欲8%茶17软%牙4%干春晖胀博士疏教授博芽导30上海财皇经大学HHI指数与市牛场集中程尖度1、HHI爆<10流00不集中市猛场地不过四问2、1丛000茫<HHI月<18吓00中度集吴中市场宅不疗定3、HHI>战1800高度集蜓中市场总需顽审核干春晖盏博士光教授博重导31上海财经当大学《兼并指准则》姐（19采84）1、市餐场定义徒的测度2、影抱响集中蜓度和市歼场份额透重要性际的因素3、外予国竞争4、效夹率5、健狠康公司害的衰退麦部门干春晖甚博湾士教舒授博列导32上海财经致大学《横向供并购指耐南》（Hori爆zont望alM解erge后rGu兄idel听ines顶,199效2)恢复了1寻984的生效率原则糕，承认企唇业以效率光作为自己记合并的辩博护依据。1、市秆场集中狸度2、竞匠争效果3、第三析方的市场隐进入4、效率干春晖歪博初士教沈授博自导33上海财怀经大学《横向崖并购指混南》（丛199巧2）：蒙市场集股中度在分析市径场集中度差时，92别指南仍采拆用HHI指数。别与前三催次不同运的是：辱在中度浑集中度边市场，柏即HHI在100痰0至18准00之间姜时，除非拜并购后可蓝能导致HHI上升1要00，辈否则联避邦反垄嫂断机构把不会干反涉该项偿并购。掠从实践恳看，联途邦反垄党断机构单一般只朗监督此向类并购雹，但不编禁止。挺这正符粪合指南当所言“旨仅仅禁范止对竞合争有重棚大威胁轿的并购凑”。干春晖坑博士脂教授博雕导34上海财经脂大学《横向美并购指确南》（书199母2）：缠竞争效犯果92指丘南将并普购对竞腹争的影黎响分为捎两类：一是通过唤协调性作棒用减少竞着争，如共吴谋，若一农个产业存漫在固定价尊格的条件宏或在过去鸟曾有分割怨市场的行抹为，联邦唇机构则假跑定共谋是痰可能的，菌而且认定雕此类并购剃必将导致鸣未来的共性谋和集体杂联合操纵漏市场的势套力；二是单方龄面减少竞谱争，如果扣并购企业称占据了相谊当大的市津场份额，尚它就有能女力独自行镇使市场优斩势，操纵雕价格。指煤南规定，拳若并购企方业原先是挖竞争对手跨，它们在馅并购后的胶份额超过孩35%，歪只要并购塔后HHI超过18迹00的底枕线，联邦怠机构就有炒权干涉。悦这是为了盲防止单个滔企业势力夫扩大。干春晖薯博面士教当授博叫导35上海财森经大学《横向说并购指俗南》（头199缴2）：水第三方隶的市场报进入司法机关叶通过审判病发现，竞帮争企业之凉间并购后拥，若第三盼方能迅速怪且容易地掏进入相关贫市场，那须么该并购烧对相关市肃场的竞争邀就没有负绪面影响。柔因此，指丹南设定了饰一个假设沉指标：“愁第三方的次市场进入垦”。指南愧第3节规株定对并购能的审查应定考虑：如喝果批准并信购，该假镰设指标是版否能具备熊“及时性中、可能性文和充分性阵”。该指启标成为判秧断一项并防购是否可争能对相关怒市场的竞古争产生不鲜利影响的愧参照物。干春晖锡博士越教授博武导36上海财经辽大学《横向并坏购指南》枕（199瓦2）：效歼率并购企素业通常佳以并购裕有利于桌减少支娃出、提哈高效率击等理由坐作为抗稻辩，对鼻抗联邦管反垄断锈机构的想干涉。冈92指盗南允许秘企业可销以通过肺并购提促高效率黎，这里饭所指的亭效益包变括规模码经济、院生产设嘉备的联助合、降聪低运费许、工厂乓专业化厘等以及谦其他与柔生产、额服务、蜜销售有华关的效余益。但苏这种效握益对并柏购者而诉言，应特当是特含定和具冰体的，堪是在同乞一相关疗市场，岗除了并活购外，塔不能通闪过其他喇途径获妥得的效齐益。干春晖现博系士教尝授博撕导37上海财激经大学《横向汤并购准和则》修召正案（戒199怒7）该修正案使进一步认揉可了企业咐并购能够俩促进效益薪，从而再赠次放松了播对企业并嫩购的控制滩。修正案梢认为并购样能产生“涨并购特有搂的效益”捷，这是联板邦机构在忆审查时必箩须特别考浩虑的。即坦使某项并妨购对竞争效有危害，醉但只要能厅证明并购较最终能够泡在改进生菠产与服务拖以及降低踩价格方面述的“效益尤”能抵消形上述危害心，则这项疗并购应该话被允许。干春晖情博缝士教颤授博锤导38上海财潮经大学英国的编兼并政得策1、企业咏资产>7吗000万邮英镑2、市候场份额求>25君%干春晖可博士歪教授博禁导39上海财经理大学欧共体兼漆并政策符合条件嫂之一需申驱报：1、企窝业销售叉额（全动世界范收围）>炉50亿艰欧元2、企秩业销售颜额（欧盟15猎国）>2再500锻万欧元干春晖页博僻士教稻授博竖导40上海财经逃大学国际协哀调：并训购管理瓦的趋势（波音-团麦道）波音与麦芦道的合并辫不仅需要叛美国的同灭意，而且腿需要欧共利体的批准贼，欧共体状同意并购谨的三个条默件：1、波杆音必须舱解除它浩贯有的劝排除性拘合同（抖波音要格求与它剥签约的钱公司几匆年之内狸只能买柿波音的寻飞机，筹不能买挥波音公椒司以外蓄的飞机爆）2、波室音要把淡所收的鹊政府津铺贴的透昆明度加而大，即呜把信息饭告诉他央们3、三年混之内两家书在欧洲市姥场上不能祖合并在一当起。干春晖役博慰士教饱授博柿导41上海财裂经大学国际协膜调：并足购管理容的趋势（GE-Hon颤eyw着ell）2000纤年，GE公司宣布怕，将以高纵达450藏亿美元的杜总金额并晴购Hone歪ywel厨l，之后，双宽方董事会往通过了并冠购协议收。2001灶年5月4浇日，美国纺政府的反悟托拉斯机保构批准了摔这项兼并罢，只带了幸有限的附婆加条件(省限制霍尼亲韦尔的军营用直升机吴发动机业嚷务)。2001汗年6月2啦5日，欧耽盟顾问委塞员会一致尿否决了美渗国通用公末司收购霍宫尼韦尔公险司的议案醉。干春晖妙博士墙教授博醉导42上海财旧经大学国际协调绘：并购管倘理的趋势茅(Pfi奶zer族-Ph互arm秤aci楚a)2002罢年12月正6日，Pfiz征er股东投票惭同意Pfiz政er与Pha土rma分cia合并。但瘦欧盟要求扬出售两公山司重复的拥业务。干春晖妈博闷士教冲授博替导43上海财经磁大学反并购暴（接管晒防御）善意接管恶意接陵管干春晖洁博腹士教究授博比导44上海财经盈大学对反并挂购策略膏的争论支持：争取时毙间让潜烟在要约漏者加入探收购竞仇争，从逝而促成僻对目标避公司的迁竞买。反对：防御措惹施提高了芳收购成本省，因而削饰弱了潜在狮要约者寻湾找有利的盏收购目标臣的积极性障或导致投胖标的撤回排。干春晖胜博士壶教授博赔导45上海财经跪大学最佳目标茧企业的财源务特征1、相山对于资毯产重置边成本或洞其潜在捕盈利能侮力为低粱的股价颂。2、具有杀大量多余兆现金、有馋价值的证晚券组合和无巨大的未械用负债能梦力的高流摇动性资产圣负债表。3、相藏对于当茅前股价赠的很好示的现金携流。4、可卖廉价出斧卖而不裁严重损蜘害现金科流的子核公司或离财产。5、现任蝴管理者支霞配相对较沿少的持股访。干春晖帽博盏士教您授博窑导46上海财奸经大学并购要约跳前的并购寸防御策略董事轮阴换制趴(stag择gere殃dbo星ard否elec耗tion秤s)绝对多数裁条款(supe体r-ma汇jori著typ貌rovi