华盛物流深度经营分析报告

4华盛物流深度经营分析报告2021年1月1回顾：资源丰富的老牌货代，多元并购布局跨境电商1.1历史沿革：老牌国际货代，并购转型综合物流1984-20131984成立于上海，由香港中国旅行社和上海丝绸及华建公司共同出资设合作关系，并于2012年成功上市。2014略实现跨越式发展，深耕跨境综合物流业务，开拓细分赛道。2014领先的第三方国际综合物流企业，旗下分支机构超过90家，进入了新的发展阶段。图表：公司发展历程资料来源：公司公告，市场研究部1.2股权结构：港中旅旗下的物流资产平台，国企混改先锋营。2016贸物流的业务结构难以与其发挥协同作用。形成优势互补、协同发展。2017年551%的华贸物流股份，无偿划转至同样是国务院国资委出资监管的中国诚通控股集团有限5院国资委仍是华贸物流的实际控制人。图表：公司股权结构资料来源：公司公告，市场研究部流资产占地面积达到1000万平方米，与华贸物流轻资产的运营方式万平方米的仓储面积以及余个海关监管库、堆场，业务模式上的紧密联系使得华贸能与中国物流股份有限公司产生协同作用。图表：中国诚通集团更专注于物流资产布局资料来源：公司公告，Wind，深圳联交所，市场研究部1.3网络储备：积累资源，提升核心能力在年的发展历程中，华贸物流凭借雄厚的资源条件和央企背景，构建起覆盖超过个国家以及地区全球综合物流服务网络。2019运货代行业市占率达到5%。公司重点合作项目如下：（）郑州卢森堡货航包板项目：2019年，公司增资河南航投物流取得49%6资源。（）盐城韩日包机航线：2019年继盐城首尔全货机航线开通后,华贸又获得盐城大阪往返全货机航线的独家运营权，在与顺丰、运力资源。（架全货华贸物流的运力资源，增强往返欧洲、美洲运力供给的稳定性。（20多式联运资源，进一步加强亚洲-欧洲线路的竞争力。（2020年15%的股权，拿到更多的运力资源。2019了雄厚的空运资源。图表：华贸与国际航空货运领先者建立股权关系或合作项目资料来源：IATA，市场研究部持关键线路运力的稳定。30%。而中特物流则是特高压运输的主要两750%设备资产领先全国。70%股权，质，不断积累跨境电商物流上的牌照资源，开辟更多的业务模式。1.47个环节。复杂的业务链条为货代企业塑造了良好的发展土壤。在国际货物运输的长链条中，华贸物流作为第三方综合物流企图表：国际货物运输链条分解资料来源：市场研究部具体来看，其业务流程如下：地快递企业进行配送。运输、货站操作、港区港杂、报关报检、仓储管理费用。8图表：公司跨境综合物流业务模式资料来源：公司公告，市场研究部1.5业务现状：传统业务稳健发展，跨境电商物流乘风而起货代业务（空运、海运，2020E占比76.11%2020E占比21.03%（国际工程物流、其他物流、供应链贸易，2020E占比2.85%12.35%的CAGR年疫情的出现，2020H1完成营收48.04亿元，同比上升42.21%。模式使得华贸物流具有行业领先的竞争力，能够获得稳定的货源。2016年以来，特种物流与仓储第三方物流实现6.75%的，在上游需求的波动下稳中有升。2019年通过并购开辟的跨境电商物流业务，在四季度就实现了2.31亿元的营收，2020物流量价齐升，2020H1完成营收亿元，占比跃升至14.38%。9图表：华贸物流分业务营收结构资料来源：公司公告，市场研究部按毛利占比划分，华贸物流的业务可分为三类：①牌照垄断的高毛利仓储第三方物流与特种物流（2020E毛利占比14.93%高毛利、低增长是其主要特点。②供不应求的跨境电商物流（2020E毛利占比20.53%20%的毛利率与快速扩张的业务规模为华贸带来不断增长的毛利。2020E毛利占比60.61%近五年来，传统国际货代业务的毛利实现了13.49%的CAGR，是华贸务规模使华贸充分受益于国际货代业务的稳健发展。10图表：华贸物流分业务毛利结构资料来源：公司公告，市场研究部图表：华贸物流各细分业务毛利率变化资料来源：公司年报，市场研究部1.6机遇：需求侧出现新变化，跨境电商物流带来新增量求的增长出现在跨境电商物流市场。海外疫情的反复重塑了消费的渠道，跨境电商市场进入上升通2020Q314.3%3.1PCTS，2020年以来的提升是美国过去年最大涨幅。图表：疫情期间电商渗透率大幅上升资料来源：Wind，美国商务部，市场研究部商的增长红利，打开了华贸物流的长期增长空间。公司实现跨越式发展的难得机遇。2历史的拐点：布局跨境电商物流，深度受益上游景气2年都在中的重心？2.1为什么现在要布局跨境电商？2.1.1跨境电商物流是国际物流大赛道中少有的增长红利型赛道（）万亿跨境电商市场，需求蓬勃增长2019年，跨境电商市场规模达到20142019年实现20.11%的。需求释放叠加政策支持，跨境电商市场增长趋势不减，未来仍将是一片蓝海。时机。12图表：跨境电商市场规模不断增长资料来源：网经社，市场研究部图表：跨境电商政策红利释放资料来源：国务院，海关总署，市场研究部2019规模达到8.03万亿，占整体市场的76.48%，过去五年实现17.6%的CAGR2019达到万亿，14-19年实现31.42%的CAGR，消费升级则是进口贸易不断增长的主要推动力。13图表：跨境电商出口14-19年CAGR达到18%图表14：跨境电商进口14-19年CAGR达到31%资料来源：网经社，市场研究部资料来源：网经社，市场研究部市场与B2B2019B2B市场占比达到80.5%B2B市场仍为主流市场，但近年来B2C市场2019年达到19.5%直接参与线上购买，B2C市场份额也将会稳步提升。图表：跨境电商B2B与B2C模式占比资料来源：网经社，市场研究部海关进行报关报税，再由物流企业从仓库配送至消费者。201496101210”的海关监管方式代码。新的海关监管方式为跨境电商进出口商品提供了特殊的报关通道，减少了通关手续，提高了通关效率。2020年6月，为了落实国务院加快跨境电商新业态发展的要求，14B2B出口97109810监管方式代码。在海关注册过的跨境电商企业，B2B出口货物可通过新监管代码速度，时效更强、环境简便、信息化程度更高。图表：跨境电商进出口链条资料来源：电子商务研究中心，市场研究部（）千亿跨境电商货代市场，增长红利释放放的增长红利。年，跨境电商交易规模达到万亿元，而跨境电商企业总成本约为总交易规模，因此可以做以下测算：跨境电商进口市场规模达到万亿元，跨境电商出口市场规模达到8B2B与B2C市场分别占80%与20%B2B与B2C市场的物流费用率分别为20%与30%B2B与B2C进口物流市场规模分别为4000亿元与1500亿元，跨境电商B2B与B2C出口物流市场规模分别为万亿元与亿元。30%境电商进口物流市场规模为1650亿元。80%的业务由国内企业负责，那么国内跨境电商出口物流市场规模约为1.4万亿元。综上所述，国内跨境电商物流市场规模可达到万亿元。而对够达到40%-50%，因此经过测算，跨境电商货代市场规模约为7000亿元。15图表：物流成本占跨境电商总成本的20-30%图表18：测算跨境电商货代物流市场7000资料来源：晓生研究院，市场研究部资料来源：网经社，市场研究部2.1.2供不应求，市场仍缺乏高性价比的跨境物流服务发展初期阶段，整体来看，当前的跨境电商物流产品仍处于高价格、低时效的低性价比状态。以顺丰为例，自深圳到距离2415km的拉萨快递时效为3日，价格为元；自深圳至距离1522km的胡志明市时效则为8-12日，价格更是高达83-134元。时效延长3-4倍，价格抬升了3-5倍。图表：国内外快递价格、时效对比目的地深圳—纽约快递公司时效（日）价格（元）时效（日）价格（元）时效（日）价格（元）深圳—伯明翰深圳—胡志明DHL5372854640433840632621118526216495636386623634144383922211752701957025425489227260298256201771348365UPSFedEX4-107-1581215-204-117-1581315-204-108-1281215-20菜鸟裹裹顺丰邮政小包资料来源：公司官网，市场研究部爆发式增长的跨境电商需求只能匹配低性价比的跨境电商物流的状态。目前行业内主要存在五类企业，分别是资源型企业、外资企业、电商自建物流、专业跨境电商物流企业以及国内快递企业。16持，具备成为未来最强选手的能力。有全货机，资源掌控力强，运力稳定。图表：五类企业各具优劣资料来源：市场研究部劣，尚未出现有绝对统治力的跨境电商物流企业。17图表：跨境电商出口主要品类资料来源：KantarResearch，网经社，市场研究部2.1.3业务模式：直邮模式与海外仓模式分别对应不同的需求物流业务模式同时存在于市场。图表：跨境电商物流的主要模式对比资料来源：运联智库，智慧工程，市场研究部（）直邮模式卖家的主要配送选择。劣势也较为明显。DHLUPS三家国际快递巨18过程信息化程度高、处理优先级较高、时效快、末端服务好等优势，注定国际快递业务的收费昂贵，适用于对时效要求苛刻、货值较高、重量较大的商品。化的服务，燕文物流、云途物流、顺友物流是典型的提供商。包但要低于国际快递。在服务范围上的劣势限制了专线物流的发展，专线要达到一定的规模才能开通运行。（）海外仓模式送企业送至消费者手中。FBA（Fulfillmentby）即企业选择租用亚马逊的仓库，先将商取仓储费、基础服务费以及配送费。折旧、人工成本以及物料成本等。前期投入较大、库存有积压风险，因此海外仓模式适合标准、销量高、周转速度快的品类。政小包服务。60%65%年底开辟邮政小包受跨境电商的增长红利。2.2华贸物流：深度受益于跨境电商蓝海（）兼并收购直接切入，华贸物流布局跨境电商物流20142014德祥集团65%始。20142018年间，华贸物流致力于培育新业务模式，利用传统空海运业务以及境内外物流网络与跨境电商企业开展广泛合作；2018送及海外仓服务。201970%19务，市占率领先。图表：华贸物流跨境电商物流业务发展历程资料来源：公司公告，市场研究部够多线程布局跨境电商物流，充分受益需求红利。（）盈利能力强劲，跨境电商带来长期想象空间的毛利很好地优化了华贸的盈利能力。2020H1，跨境电商物流创造营收亿元，占总收入的14.38%。2020年预计能完成19.40亿元的营收，创造3.88亿元的毛利，占总毛利的20.53%。图表：跨境电商业务成为华贸未来的核心业务资料来源：Wind，市场研究部创造利润的核心业务，打开长期增长的空间。3传统业务：专注中高端大客户，稳健发展趋势不变点是稳。3.1营收增长稳健，宏观波动下稳定性强20应的变化，但华贸都能稳住自身的市场份额，保持稳健的增长。空运方面，2013-2018年，华贸物流空运业务量一直保持以高于2018数据显示，2019年全球航空货运需求同比下降3.3%，而华贸的空运业务量实现了3.06%的正增长。2020H1升91.03%2.31%半年的运力资源短缺，营收同比增长达到86.57%。图表：华贸物流国际空运业务发展稳定资料来源：Wind,海运方面，2013-2016年，华贸以较低的运价获得了更多的业务并保持稳定增长后，华贸物流运价也保持与采购价相同的变动状况，2018定性。21图表：国际海运议价能力较强图表27：海运业务量增长高于集装箱吞吐量增长资料来源：Wind，市场研究部资料来源：Wind，市场研究部自2012年上市以来，华贸物流国际货代业务一直保持着稳定的住市场份额。3.2毛利率稳健，业务结构持续优化2012年上市初期的5.85%上升至2019年的11.68%。稳定。图表：华贸物流传统国际货代业务毛利率稳定资料来源：公司年报，市场研究部提升，客户粘性持续增加。28.92%22要依靠于国际货代同行的业务资源。但随着华贸大客户战略的推行，以公司应收账款为参考，2015年以来，公司直接客户成为主要对象，如辛克物流、DHL等国际货代同行的排名在不断下滑。邮政、华为等作关系的建立，华贸物流传统业务的盈利能力有望更上一层楼。图表：华贸物流直接客户款项逐年增加资料来源：公司年报，市场研究部的现金流，高毛利的特点大大改善了华贸物流的盈利能力。2014年收购完成后，2015年德祥集团直接为华贸物流贡献1148万元的净利润；同时2015年华贸物流仓储第三方业务实现毛利1.12亿元，同比增长155.38%。特种物流则在2016年并表后带来1.81亿元的毛利，一次性贡献了总毛利的19.38%。两项高毛利新业务稳步发展，2019流的毛利率分别为32.49%与29.11%25.63%的毛利来源，公司整体毛利率也提升至11.68%显。图表：华贸物流进行高毛利新业务布局资料来源：公司年报，市场研究部20132017年，由于钢贸市场波动较大，钢铁与铁矿石的价2013贸易业务收入占比达到46.61%响着华贸的整体盈利能力。2020H123应链贸易业务。图表：华贸物流逐步退出供应链贸易业务资料来源：公司年报，市场研究部的同时能力也不断增强；2014年尚未进入中国国际货代物流十强的华贸物流，在2019年排名第八名，其中空运业务排名第四，海运业务物流企业。图表：2019中国国际货代物流排名资料来源：中国国际货运代理协会，市场研究部3.3望向国际货代巨头，华贸盈利能力仍有提升空间际货代巨头——DHL、德迅公司、Panalpina，华贸物流各业务毛利率仍有提升的空间。DHL的多赛242019年全球货代排名中，德迅公司以174.3万吨的空运、469万集装箱的海运分列货运行业的盈利能力。图表：国际空运毛利率对比图表34：国际海运毛利率对比资料来源：公司年报，市场研究部资料来源：公司年报，市场研究部能力，更优质更全的服务能够帮助华贸盈利能力向国际货代巨头看齐。4投资建议：短期旺季涨价，中期受益资源，跨境电商物流业务打开长期空间4.120135关性较弱，与自贸港主题相关性极强。中值为35.82中值为2.575中值为20.66。25图表：华贸物流股价复盘资料来源：Wind，市场研究部2014占比低，影响小。直到2020年疫情期间，跨境电商物流业务的爆发2020全年跨境电商业务收入和毛利占比分别为13.42%和20.53%，跨境电商毛利增量占公司毛利总增量的49.65%物流的业绩增长中枢提升，逻辑切换，投资机会显现。4.2投资逻辑：短中期受益资源，跨境电商业务打开长期空间（）短期旺季涨价据数据显示，2020年月上海至北美航空货运价格上涨至为7.24美元/26%102%CCFI也在月创下近6年以来的新高，达到11257%38%流直接受益。26图表：CCFI运价指数持续上升资料来源：Wind，市场研究部（）中期受益资源优势给侧，根据民航局预先飞行计划，2020冬春航季国际排班只有7385次/6.49%2019年客机腹仓运力占比达68.4%跨境电商需求与未来可预期的全球疫苗配送需求将会进一步拉大行业的供需矛盾。前十名中，虽然华贸位列第DHL中国是其中仅有的两家方向是确定的。图表：供给侧航空客运腹舱资源依然受限资料来源：民航预先飞行计划管理系统，市场研究部（）跨境电商物流业务打开长期空间费者历经2020疫情期间的培育，线上消费习惯逐渐养成，跨境电商27长期快速增长的趋势不变。情的影响，使华贸拥有了充足的业务培养时间。预计2020年跨境电商收入占比13.42%，毛利占比20.53%，在传统业务稳健增长的基础下，跨境电商有望带动华贸利润中枢增速换挡，打开长期增长空间。4.3业绩预测4.3.1传统业务：成熟阶段，稳步发展2022104.4亿元的营收。重新启动，新铺设线路长度同比增长达到70%2022年预计完成营收10.91亿元。图表：传统货代业务预测表37.1339.5613.32%5.5263.7571.70%46.2817.00%6.7463.1245.829.1058.8845.5210.9120.00%22.00%35.00%资料来源：市场研究部仓储第三方物流业务主要为德祥集团承接跨境进口仓储分拨业物吞吐量，业务量波动挂钩上海港的进口货量。预计2022年能够完成亿元的营收，维持稳定增长。较小；其中华贸物流于2020年已不开展供应链贸易业务，供应链较其他业务均为成熟业务，未来仍将稳定发展。图表：仓储业务及其他物流服务预测表4.5018.63%1.37-20.94%1.8853.04%4.271.302.8250.00%4.9215.00%1.4612.00%2.965.4110.00%1.6110.00%3.05资料来源：市