保险行业上市险企2022年报综述：改革成效逐步印证轻装上阵前景可期

告有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。核核心观点运利润表现保持稳健，其中寿险分部运营平稳。2)折现率下行推动准备金新增计响。3)新业务低迷拖累剩余边际增长，2022年剩余边际余额延续且呈进一步扩大的负增长态势，利润释放或存一定压力。4)价值层面来看，EV增长动能大幅减资经验负偏差拖累均为下滑影响因素。5)虽市场波动较大，但分红率整体保持稳。6)偿二代二期工程下的充足率有所下滑，但整体均显著高势进一步凸显。现分化，个险销售困难的大环境下，银保渠道持续发力，推动个险渠道占比有所下滑，但整体来看个险仍是主要贡献点。疫情管控下的展业受阻，使得个险新单保费Margin弱，拖累NBV表现，多数上市险求有较好的适应，13个月继续率和退保率均有不同程度的改善。2)代理人队伍全年仍持续下滑，同比降幅区间为19%-49%，但下半年规模收缩幅度显著收窄，且各大险企推动转型提升质态方向不改，部分险企的产能提升已现显著成效，我们认为与代理人收入，进而提升产能与留存率。企保费增速优于行业，马太效应持续强化；出行频次降低带动赔付率改善，费用率表现分化但基本稳定，整体车险COR均有不同程度优化。2)非车险增长动能强劲，推动占比持续提升，意健险、农险与责任险作为三大支柱保持强劲增长；表现分化，农险与意健险优化、责任险与信保业务承压。寿与阳光逆势增加权益配置；长端利率上行推动净投资收益率提升，债券配置比例pppp4%-51%区间。投资建议与投资标的投资建议与投资标的⚫1)寿险负债转型仍在推进，规模下滑幅度边际减弱，产能提升成效显著，我们认为质齐升逻辑夯实，非车险增长动能强劲、空间广阔，重申财险配置机遇；3)投资端益市场展望乐观，长端利率中枢震荡上移，评估利率调研也有望缓解利差间，维持行业看好评级，重视板块配置机遇。318，买入)，COR国财险；建议关注康养产业初显成效，“长航合伙人”打造优质代理人队伍601，未评级)。益市场大幅波动，股权投资计提减值风看好(维持)业告发布日期行业-63325888*1818香港证监会牌照：BQK280从海外放开经验看保险业复苏节奏：——保险行业深度研究三支柱落地开闸，供给侧蓄势待发：——个人养老金深度跟踪报告需求挖掘添动力，创新破局进行时：——保险行业2023年度投资策略2023-02-192022-12-072022-11-202 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。3 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。4 19有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。5大幅减弱动影响，大型上市险企利润表现有所承压，其中纯寿险公司影响程度尤甚，国寿和新华归母净利润均为30%以上的负增长。相较之下，险公司受影响程度相对较弱，平安、阳光、太保分别为-17.6%、-17.0%、-8.3%的归母净利润同比表现。而中国财险及其控股母公司人保则分别实现19.4%和12.8%的归母净利润正增长，利润，但财险优于寿险的业绩表现。 (亿元)0-20212022%-36.8%12.8%%%中国人寿中国平安中国太保新华保险中国人保阳光保险中国财险数据来源：公司公告，东方证券研究所营运利润表现保持稳健，寿险分部运营平稳。此外，营运利润以财务报表净利润为基础，剔除短期波动性较大的损益表项目和管理层认为不属于日常营运收支的一次性重大项目，可更清晰客观反映当期业绩表现与趋势。平安和太保归母营运利润分别为1484亿元(YoY+0.3%)和401亿元(YoY+13.5%)，其中平安受财险、资管和科技业务拖累，非寿险营运利润同比下滑28.7%，，平安和太保寿险分部运营平稳。 (亿元)0-202020212022数据来源：公司公告，东方证券研究所 (亿元) (亿元)0%-平安-寿险太保-寿险平安-非寿险太保-非寿险数据来源：公司公告，东方证券研究数据来源：有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。6 (亿元)0 (亿元)0中国人寿中国平安中国太保新华保险中国人保折现率变动(bp)-右轴起，十年期国债收益率已进入震荡下行周期，叠加货币政策宽松与降准的政策影响，长端利率趋ps降导致准备金新增计提也远超往年，对2022年税前利润减少的静态负面影响已经达到约7-56%。增准备金计提分别为345亿元(对税前利润影响为-55.3%，下同)、113亿元(-39.1%)；而综合型险企受影响程度相对较弱，平准备金计提参考即期利率，对利润影响需重新考量。1H182H191H202H201H212H211H222H225-数据来源：公司公告，东方证券研究所余额呈负势，且降幅持续扩大。国寿、平安、太保、新华、人保2022年末剩余边际余额分别同比下 (亿元)202120220---2.0%-4.9%-0.2%-1.9%.8%-2.3%-1.2%-2.7%中国人寿中国平安中国太保新华保险人保寿险数据来源：公司公告，东方证券研究所有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。7EV增长动能减弱，但寿险EV增长表现优于非寿险业务。国寿、平安、太保、新华、阳光2022年末集团内含价值分别为12305亿元(YoY+2.3%)、14238亿元(YoY+2.0%)、5196亿元(YoY+4.3%)、2556亿元(YoY-1.3%)、1013亿元(YoY+8.0%)，增长动能整体放缓，阳光表现较优，而平安寿险内含价值增速承压；从非寿险业务来看，阳光表现超群，而太保非寿 (亿元) (亿元)0.3%-中国人寿中国平安中国太保新华保险阳光保险数据来源：公司公告，东方证券研究所 (亿元) (亿元)0-0.2%4.3%-0.2%%-平安寿险太保寿险阳光寿险平安非寿险太保非寿险阳光非寿险数据来源：公司公告，东方证券研究所新业务价值贡献度降低，期初EV预期回报拉动效应减弱。受新单销售乏力与产品结构调整长贡献度同比持续降低，国寿、平安、太保、新华、阳光2022年NBV对期初寿险EV拉动效应滑2pp)，拉动效应持续减弱。此外，由于内含价值的预期回报主要由调整后净资产和有效业务5%)，拉动效应同比平均下降为0.4pp。202120223.3%3.0%2.4%中国人寿中国平安中国太保新华保险阳光保险注：计算公式为当期NBV/期初寿险EV。数据来源：公司公告，东方证券研究所202120228.6%7.7%7.3%中国人寿中国平安中国太保新华保险阳光保险注：计算公式为当期内含价值的预期回报/期初寿险EV。数据来源：公司公告，东方证券研究所有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。8市场环境波动影响下投资负偏差显著，运营模式已适应市场变化带动负偏差效应减弱。受市EVpp之下，由于近几年市场经营环境的压力持续，险企运营模式已基本化，运营经验负偏差效应有所改善。20212022华保险华保险%-10%注：计算公式为投资经验偏差/期初寿险EV。数据来源：公司公告，东方证券研究所202120221.0%0.5%0.0% -0.1% -0.1%中国太保新华保险注：计算公式为运营经验偏差/期初寿险EV，阳光为其他经验/期初寿险EV。数据来源：公司公告，东方证券研究所43.2%的分红率位列行业首位，其他上市险企也大多保持30%以上的分红水平。虽然平安分红率仅为29.5%，但其参考归母营运利润，且分红金额同比增长1.7%，高于归母营运利润0.3%的涨。%20212022443.2%39.8%38.3%39.8%30.1%中国人寿中国平安中国太保新华保险中国人保阳光保险中国财险注：平安分红率参考归母营运利润，其他参考归母净利润。数据来源：公司公告，东方证券研究所偿二代二期工程(C-ROSSⅡ)于2022年一季度正式落地实施，新规对资本认定更为严格，降幅尤甚，调整后的综合偿付能力充足率同比均有所有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。9，较去年末降幅区间为38pp-110pp，但仍显著高于50%的监管要求，偿付能力可观。我们认为大型险企凭借丰厚的资本实力整体影响较小，但资本质量与结构得以进一步夯的发展通道。20211H222022%220%218%198%%%%%%%%%%数据来源：公司公告，东方证券研究所20211H222022%%%%%数据来源：公司公告，东方证券研究所能提升显著阳光2022年寿险总保费为6152亿元(YoY-0.5%)、5430亿元(YoY-4.3%)、2253亿元 (YoY+6.5%)、1631亿元(YoY-0.2%)、683亿元(YoY+12.3%)，表现有所分化，其中国寿、平安、新华总保费呈下滑态势。个险销售困难的大环境下，银保渠道持续发力，推动个险渠渠道占比分别为80.0%(YoY-2.4pp)、83.6%(YoY+2.5pp)、78.3%(YoY-10.8pp)、71.3%有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 (YoY-2.0pp)，其中太保银保新单大幅提升推动个险渠道占比降幅超过同业。相较之下，阳光人寿银保渠道具有显著优势，使得个险渠道占比仅为23.1%(YoY-1.7pp)。 (亿元) (亿元)06.5%-0.2%-中国人寿中国平安中国太保新华保险阳光人寿数据来源：公司公告，东方证券研究所20212022%%%80.0%83.6%78.3%71.3%中国人寿中国平安中国太保新华保险阳光人寿数据来源：公司公告，东方证券研究所疫情管控下的展业受阻，使得个险新单保费持续承压。1)国寿新单保费1848亿元，H而银保新单表现亮眼，同比大幅提升66.4%，增量大多由119亿元的银保趸交业务推动(2021年银保趸交0.13亿元)。就缴费结构来看，首年期交保费规模同比下滑2%，而趸交规模和占比的业务在总体规模新单中占比同比下降3.5pp至60.7%，YoY，同比大幅增长3.3倍，相较之下个险新单同比下降21.5%，代理人销售渠道仍有所承压，不过业务品质有所改善，代理人渠道期缴业务在新单中占比同比提升1.6pp至86.3%，有力支撑渠道价中个险和银保分别同比增长6.7%和1.8%，增长动能稳健。细分结构来看，长险期缴在长险新单 (亿元)20212022 (亿元)--7.0%3.8%中国人寿中国平安中国太保新华保险阳光保险数据来源：公司公告，东方证券研究所20212022%%%%%%52.2%47.9%41.2%42.3%中国人寿中国平安中国太保新华保险阳光保险数据来源：公司公告，东方证券研究所有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。21年销售的产品，彼时投保者已经过一年疫情的影响，对收入预期和消费需求有较好的适应，产品继续率有所抬升，上市险企平均提高3.3pp，其中太保同比大幅提升7.7pp，而新华由于21年3个月继续率趋同，趋势0年销售的产品，因此在21年继续率下滑的情况下22年仍延续一定下滑趋势，但我们认为随着经济的逐步企稳，居民率逐步改善。202020212022注：中国人寿为14个月保单继续率。数据来源：公司公告，东方证券研究所202020212022注：中国人寿为26个月保单继续率。数据来源：公司公告，东方证券研究所2019202020212022数据来源：公司公告，东方证券研究所NBV，YoY-31.4%，其中个险和银保分别同比-36.2%和+175%，主要系银保新单业务的大幅增长(YoY+332%)带动银保渠道价值有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。00NBV结构调整导致的整体Margin同比大幅下降11.9pp至11.6%；4)新华2022年实现NBV达24亿元，YoY-59.5%，系新单(同比下滑5.5%)与Margin(同比下降7.4pp至5.5%)共同承压所致。202120212022%%%.1%-中国人寿中国平安中国太保新华保险阳光保险数据来源：公司公告，东方证券研究所%%%%%2016201720182019202020212022注：中国人寿新业务价值率为个险渠道。数据来源：公司公告，东方证券研究所下的代理人线下展业受阻，产能与收入大幅下挫，全行业队伍持续呈现规模下滑趋势。1)中国人寿2022年末大个险人力为66.8万人，较年初下滑18.5%，较年中进一步下滑10.5%，其中营销、收展队伍分别为43万人和23.8万人，同比分别下滑17%和21%；2)平安队伍规模较年初QQ分别环比脱落6.0%和8.8%；3)太保营销员月均人力较年初下滑46.9%至27.9万人，较年中脱落华个险代理人为19.7万人，较年初下滑49.4%，较年中脱落38.1%，队伍规模承压；5)阳光个势显著。华保险 华保险206-2013201420152016201720182019202020211H229M222022注：太保1H22及之后公布期末人力，之前公布月均人力；阳光公布的为月均人力，阳光、新华9M22数据为平滑处理。数据来源：公司公告，东方证券研究所有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。H环比2H22环比 数据来源：%中国人寿中国平安中国太保%-9.0%-10.5%-13.5%-14.3%%%公司公告，东方证券研究所推动转型提升质态方向不改，部分产能提升已现显著成效。各家上市险企均提出队伍转型升级的寿险改革计划，从阶段性成果来看，部分产能提升已现显著成效。1)国寿推动“众鑫计划”专项提优提质项目，队伍质态不断优化，2022年月人均首年期交保费同比提升51.7%；2)平安寿险代理人月人均NBV同比大幅提升22.1%至3970元，推动收入同比提升22.5%至人均每月7051元。此外，队伍中大专及以上学历占比同比提升3.4pp，新增人力中“优+”占比同比提升14.1pp；3)太保寿险代理人月人均首年保险业务收入同比提升47.6%至6844元，月均举绩率同比提升11.3pp至63.4%。核心人力队伍方面，月人均首年保险业务收入28261元，同比增长31.7%；月人均首年佣金收入4,134元，同比增长10.3%，体现核心队伍的品质稳中向好；4)新华2022年月均合格率同比下降4.1pp至15.0%，但月人均综合产能却同比提升18.8%至3237元。我们判断队伍转型中的部分产能指标好转的迹象有望持续深化，在保持现有队伍规模的基础上，未来重点仍是平衡好客户需求与代理人收入，进而提升产能与留存率；5)阳光2022年月均活动率16.4%，同比小幅下滑0.4pp，但人均产能大幅提升13.9%，此外达到MDRT标准的人数同比增长31.4%。公司也在全力打造一支服务中高净值客群的过千人精英营销队伍，2022年队伍大专及以上学历占比超过80%，人均产能约为整体队伍的2.1倍。0201920202019202020212022.6%-中国平安中国太保新华保险阳光保险注：平安为月人均NBV，太保、新华为月人均首年保费，阳光为月均人均新单期缴标准保费。数据来源：公司公告，东方证券研究所有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。2019202020212022%%%%%%中国太保新华保险阳光保险注：平安为代理人活动率，太保为月均举绩率，新华为月均合格率。数据来源：公司公告，东方证券研究所 (元)8,0007,0006,0005,0004,0003,0002,0001,000-增速表现20212022%%注：平安为月人均收入，太保为核心人力月人均首年佣金收入。数据来源：公司公告，东方证券研究所3.财产险：车险COR显著改善，非车维持强劲增长年保费收入分别为4853亿元(YoY+8.2%)、2980亿元(YoY+10.4%)、1704亿元 (YoY+11.6%)和404亿元(YoY-0.4%)，其中阳光财险根据市场环境变化主动压缩保证保险规模导致总保费有所下滑(若剔除保证险下滑影响则测算总保费约同比提升3.5%)。2022年人保财险、平安财险、太保财险、阳光财险综合成本率分别为97.6%(YoY-1.9pp)、100.3% (YoY+2.3pp)、97.3%(YoY-1.7pp)、99.9%(YoY-5.2pp)。02021202120228.2%5,0000000人保财险平安财险太保财险阳光财险数据来源：公司公告，东方证券研究所2021202298%96%94%人保财险平安财险太保财险阳光财险数据来源：公司公告，东方证券研究所除平安财险由于信用保证险赔付提升带来整体赔付率提高(同比提升2.9pp)之外，其他上市财险公司pppp去年疫情管控下的社会活动频次下降，导致赔付成pppppp，但改善后的费用率水有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。20212022%%%%%%%% 28.8%25.8%人保财险平安财险太保财险阳光财险数据来源：公司公告，东方证券研究所20212022人保财险平安财险太保财险阳光财险数据来源：公司公告，东方证券研究所半年全国多地疫情管控对汽车产业链产生较大影响，新车产销量呈现较大幅度下滑，车险保费也因此受到拖累。6月以来疫情逐步缓解，叠加各地对于汽车消费刺激政策的出台与落地，推动消费强势复苏，车险保费也逐步回暖。人保、平安、太保、阳光2022年车险保费分别为2712亿元 (YoY+6.2%)、2013亿元(YoY+6.6%)、980亿元(YoY+6.7%)和246亿元(YoY+6.3%)，增幅均优于行业(行业2022年同比上涨5.6%)。我们认为大型险企凭借规模优势实现超越行业的保费增长，头部险企市占率稳步提升，马太效应逐步强化，竞争格局有望得到进一步优化。0%-10%数据来源：Wind，东方证券研究所 (亿元) (亿元)-人保-车险平安-车险太保-车险阳光-车险数据来源：公司公告，东方证券研究所2年车险COR分别为95.6%(YoY-1.7pp)、95.8%(YoY-3.1pp)、96.9%(YoY-1.8pp)、97.4% (YoY-15.3pp)，其中阳光车险COR大幅改善主要系公司21年车险赔付率同比大幅提升21.7pp我们认为主要系去年疫情管控下的出行频次降低带来的赔付支出减少；相较之下费用率表现分化，和太保分别同比+0.3pp和-0.2pp，整体保持稳定状态。有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。2021202295%90%95.6%95.6%95.8%96.9%97.4%人保-车险平安-车险太保-车险阳光-车险数据来源：公司公告，东方证券研究所202020212022%%%%%%%%%人保车险-赔付率太保车险-费用率太保车险-赔付率数据来源：公司公告，东方证券研究所非车险增长动能强劲，推动占比持续提升。人保、平安(包括意健险)、太保、阳光2022年非车险业务实现保费分别为2142亿元(YoY+10.9%)、967亿元(YoY+19.1%)、724亿元 (YoY+19.0%)、157亿元(YoY-9.3%)，其中阳光保险非车险业务如前所述，主要系压缩信p (YoY+2.4pp)、42.5%(YoY+2.6pp)、39.0%(YoY-3.8pp)，业务结构不断优化。其中意健险、农险与责任险作为三大支柱增长动能强劲；而随着疫情压制因素缓解，除阳光外的信用保证远高于人保(1.1%)、平安(7.4%)和太保(4.5%)的规模占比。 (亿元)00 (亿元)000人保-非车险平安-非车险太保-非车险阳光-非车险 (含意健险)数据来源：公司公告，东方证券研究数据来源：2022占比%%%42.5%39.0%人保-非车险平安-非车险太保-非车险阳光-非车险 (含意健险)数据来源：公司公告，东方证券研究所有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。现%%%%%%.7% (人保) (太保)责任险责任险责任险信用保证险信用保证险信用保证险信用保证险 (平安)(太保)(阳光)(人保)(平安)(太保)(阳光)% (人保) (平安) (太保)意健险 (人保)0%公司公告，东方证券研究公司公告，东方证券研究所与信保业务承压。非车险各子业务承保利润表现分化，其中：1)意健险大体呈现业务品质改善的趋势，其中平安与阳光实现较好的承保盈利，人保由于商业性业务占比提高导致费用率提升1.4pp，但赔付率的优化推动COR同比改善2.2pp；2)农险在承保盈利的基础上进一步优化业务品质，我们预期农业扶持政策的持续落地下仍有较大的发展空间；3)受全国城乡人身损害赔偿标准统一导致赔偿标准上涨的影响，责任险保和太保仍能维持较好的承保盈利状态；相较之下，平安由于陆金所业务协同效应较为显著，需团整体的盈利性，而阳光保险的保证险业务品质相对承压。2021COR2022COR103.5%101.6%93.5%0%意健险意健险意健险意健险农险农险责任险责任险责任险责任险信用保证险信用保证险信用保证险信用保证险 (人保)(平安)(太保)(阳光)(人保)(太保)(人保)(平安)(太保)(阳光)(人保)(平安)(太保)(阳光)数据来源：公司公告，东方证券研究所II沪深300、上证指数、恒生指数分别区间涨幅(11-12月)为10.3%、6.8%、34.7%，但由波动剧烈，主要指数仍显示较大跌幅，其中沪深300、上证指数、恒生指数全年。有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2022/1/122022/1/212022/2/8/2/28 2/3/9/3/29 2/4/20 2022/1/122022/1/212022/2/8/2/28 2/3/9/3/29 2/4/20 22/5/24 2/6/2/6/23/7/4/7/22 /8/22 /8/312022/9/9/9/21 /9/30/10/272022/11/7/11/25 2/12/6/12/26Wind，东方证券研究所置。资本市场波动加剧下，各大险企灵活调整权益类资产配置，其中平安、新华、人保、中国财险分别同比下调配置比例0.7pp、险总投资收益率分别为2.5%(YoY-1.5pp)、4.2%(YoY-1.5pp)、4.3%(YoY-1.6pp)、4.6% (YoY-1.2pp)、3.7%(YoY-1.3pp)。中国人寿中国平安中国太保新华保险中国人保中国财险阳光保险7.0%6.0%5.0%4.0%3.0%2.0%2019202020212022数据来源：公司公告，东方证券研究所20212022%8%.9%数据来源：公司公告，东方证券研究所长端利率上行推动净投资收益率提升，债券配置比例有所抬升。十年期国债收益率全年小幅抬升6bp，推动大多数上市险企净投资收益率有所提升，其中平安、新华、人保、中国财险分别为4.7%(YoY+0.1pp)、4.6%(YoY+0.3pp)、5.1%(YoY+0.3pp)、3.7%(YoY+0.2pp)；但相较之下部分险企净投资收益率呈下滑态势，国寿、太保、阳光分别为4.0%(YoY-0.4pp)、4.3%(YoY-0.2pp)、4.1%(YoY-0.5pp)。不过值得注意的是，长端利率上行背景下，各大险pppp等，整体维持在34%-51%区间。有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。中国人寿中国平安中国太保新华保险中国人保中国财险阳光保险.5%.0%2019202020212022数据来源：公司公告，东方证券研究所%%%%20212022448.5%50.7%40.3%40.0%41.2%42.7%数据来源：公司公告，东方证券研究所5.投资建议1)寿险负债转型仍在推进，规模下滑幅度边际减弱，产能提升成效显著，我们认为应持续关注在稳定规模下的产能爬坡，以及保障意识激活后的需求释放；2)车险量质齐升逻辑夯实，非车险增长动能强劲、空间广阔，重申财险配置机遇；3)投资端来看，权益市场展望乐观，长缓解利差损风险。板块处历史低估值区间，维持行业增长逻辑夯实，市占率提升与COR改善的龙头财险公司中国财险(02328，买入)；建议关注康养业初显成效，“长航合伙人”打造优质代理人队伍的中国太保(601601，未评级)。6.风险提示1)新单销售不及预期。新单销售低迷，影响代理人收入，产能下滑导致脱落率升高，进而2)长端利率持续下行。以持有至到期为主的到期再投资与新增固收类投资收益下滑，进而3)权益市场大幅波动。保险公司重要利源之一的投资利差来自于投资端的业绩波动，若A股出现系统性下跌，分红险收益下滑，影响客户收益与险企业绩，此外也对公司当期利润和净资4)股权投资计提减值风险。保险资金运用中包含较多长期股权投资，其中地产投资风险近期暴露较为频繁，例如华夏幸福与恒大集团流动性紧张导致的悲观预期已被市场认知，进而需要投资项目或有进一步计提减值风险。5)政策风险。保险行业各项业务开展均受到严格的政策规范，未来政策的不确定性将影响有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请