美丽田园医疗健康 -深耕美丽 健康服务赛道连锁龙头成长可期

西南证券研究发展中心相对指数表现西南证券研究发展中心相对指数表现美丽田园医疗健康恒生指数-0%-5%-20%1基础数据52周区间(港元)3个月平均成交量(百万)流通股数(亿)市值(亿)23.8-31.0992.378.757日证券研究报告•公司研究报告：29.05港元元深耕美丽&健康服务赛道，连锁龙头成长可期投资要点计2021-2030年，传统美容服务、非外科手术类医美及亚健康服务市场年复合增长率将分别达5.3%/17.5%/17.1%。2)一站式服务体系打造美业连锁龙头：公司是中国最大的传统美容服务提供商和第类SKU、高复购、高转化率的优质客群。3)拓店加速&数字化升级共助未来成长：上市募资净额3.9公司经营绩效，助力未来成长。美丽&健康服务市场规模超万亿，细分赛道增长潜力充沛。2021年，美丽与健一站式产品服务体系优势打造优质美业服务龙头。公司业务覆盖传统美容、医疗美容及医疗健康三大板块，旗下四大连锁品牌可提供共计47类服务项目及800+SKU。一站式产品服务体系与业务协同优势使公司拥有高消费、高复购、6家/36家/32家，战略收购加盟店8家/8家/6家/6家。024年归母净利润将保持21.6%的复合增长归母净利润口径指指标/年度2021A2023E2022E2024E营业收入(百万元)增长率归属母公司净利润(百万元)增长率经调整净利润E18.46%193.4828.16% 营业收入(百万元)增长率归属母公司净利润(百万元)增长率经调整净利润E18.46%193.4828.16% 82226.69 75 35.5326.71 1.17-52.88% 39 70 31 .4123.162584.0721.52%347.7046.08% 376.67 59 数据来源：公司公告，西南证券文后的重要声明部分公司研究报告/美丽田园医疗健康(2373.HK)阅读正文后的重要声明部分录1健康和美丽管理龙头供应商，四大品牌满足客户多元化需求 1三十年积淀铸就行业领先优势 11.2管理层行业经验丰富，员工持股助力公司长远发展 21.3业绩短期受疫情影响，费用率水平持续优化 32行业分析：行业竞争格局分散，细分赛道增长潜力可期 52.1美丽与健康产业消费需求提升驱动行业发展 52.2传统美容服务市场：行业高度分散，未来注重专业化和差异化 82.3医疗美容服务市场：高成长速度低渗透率，未来增长空间大 112.4亚健康评估及干预服务市场：亚健康现象驱动新兴市场发展 183公司分析：四大优势共筑企业核心竞争力，战略版图扩张开启成长空间 21 3.2竞争优势：“产品+渠道+客群+管理”优势共筑企业核心竞争力 243.3增长驱动：战略版图扩张开启成长空间 354盈利预测与估值 36 5风险提示 38图目录 图2：美丽田园发行后股权结构(截止2022年12月30日) 3图3：公司2019-2022H1营业收入及增速(亿元) 3图4：公司2019-2022H1净利润及增速(亿元) 3图5：公司2019-2022H1营业收入结构情况(亿元) 4 图9：公司2019-2022H1销售费用构成(亿元) 5图10：公司2019-2022H1研发费用及费用率(亿元) 5图11：公司研发人员数量有所增加(人) 5 健康服务细分市场循环驱动 6图14：2011-2021年中国城镇居民人均可支配收入及增速 7 图18：2019-2030年(估计)中国传统美容服务人数(百万人) 8图19：2016-2030年(估计)中国传统美容服务市场规模(亿元) 9美项目分布 11 图22：2022年医美用户各项目累计花费(元) 12 图26：2021年按年龄分布的非外科手术类医疗美容服务女性消费者(人口) 13图27：2021年按年龄分布的非外科手术类医疗美容服务女性消费者(采用率) 13图28：2017-2023年(估计)中国医美用户规模(万人) 14图29：非外科手术类医疗美容服务用户占比逐年提升 14图30：2016-2030年(估计)中国非外科手术类医疗美容服务市场规模(亿元) 14医美项目数 15 图34：2020年中国医美行业医师数量指标(人) 17 美消费品类 18图38：2016-2025年(估计)中国外科手术类医疗美容服务市场规模(亿元) 18图39：2015-2022企业就业人员周平均工作时间(小时) 19图40：2021年中国不同年龄段的亚健康人口(百万人) 19 图42：2016-2030年(估计)中国亚健康评估及干预服务市场规模(亿元) 20图43：2020-2030年(估计)中国亚健康人口(百万人) 21 SMO 图52：2019-2022H1公司直营店及加盟店数量(家) 28图53：2019-2022H1公司直营与加盟门店收入(亿元) 28 图56：2019-2022H1直营店分地区门店数量(家) 30图57：2019-2022H1直营店分地区营收(亿元) 30图58：2019-2022H1直营店分品牌门店数量(家) 31图59：2019-2022H1直营店分品牌营收(亿元) 31图60：2019-2022H1客户到店次数及同比增长(万次；%) 33图61：2019、2021年直营店及加盟店服务活跃会员(万人次) 33图62：截至2022H1公司服务人员数量(人) 35图63：截至2022H1公司注册医师人员结构(人) 35表目录 康管理服务主要特点 6 表5：2021年中国传统美容服务市场竞争格局(按直营店收入口径) 10 表7：化妆品和不同类别医疗器械批准所需时间 10表8：非外科手术类医疗美容和外科手术类医疗美容服务项目及优劣势 11外科手术类医疗美容服务业客户画像 13表10：2021年中国非外科手术类医疗美容服务市场竞争格局 16表11：非外科手术类医疗美容服务行业进入壁垒 1621年中国亚健康评估及干预服务市场竞争格局 20 表14：公司可提供的主要传统美容服务项目(价格已考虑折扣) 25表15：公司部分医疗美容服务项目(价格已考虑折扣) 26表16：公司可提供的亚健康评估及干预服务项目(价格已考虑折扣) 26表17：美丽田园、思妍丽的加盟支持及加盟条件 29表18：分地区门店经营绩效(万元；家) 30表19：分品牌门店经营绩效(万元；家；次) 31表20：门店经营绩效(百万元；家) 32表21：三类服务活跃会员到店次数及消费情况 33表22：2019-2022H1公司客户不利反馈情况(不利反馈数占同期客户到店总数百分比) 34表23：公司数字化管理体系 34表24：公司直营门店扩张及升级计划(家) 36表25：分业务收入及毛利率 37司估值 38附表：财务预测与估值 39文后的重要声明部分文后的重要声明部分公司研究报告/美丽田园医疗健康(2373.HK)1健康和美丽管理龙头供应商，四大品牌满足客户多元化需求1.1三十年积淀铸就行业领先优势美丽田园医疗健康是中国最大的传统美容服务提供商和第四大的非外科手术类医疗美容服务提供商。公司创始于1993年，后于1998年7月成立上海美丽田园发展公司，将总部由海南迁往上海市；2011年公司首家提供能量仪器与注射服务的门店正式开张；2016年参与贝黎诗战略投资；2022年4月，公司递交招股书，并于2023年1月16日在港交所上市，现为国内健康和美丽管理龙头供应商。经营四大品牌，多元化服务覆盖双美&健康管理业务。四大品牌包括美丽田园、贝黎诗、研源及秀可儿。美丽田园及贝黎诗主要做日常面部及身体护理服务，秀可儿主打能量仪器与注射服务、研源则关注抗衰医学服务。三大业务覆盖双美和健康管理：1)传统美容服务：主要包括面部及身体服务项目，旨在改善客户的皮肤状况和整体身体健康，属非医疗及无创伤性质。截止目前，公司提供31种传统美容服务项目，涵盖超过2)医疗美容服务：主要属非外科手术项目，包括能量仪器服务及注射服务。截止目前，提供10类医疗美容服务，涵盖超过300个SKU。3)亚健康评估及干预服务：提供亚健康状况的检测、评估及干预，于2018年开始提供多种服务组合满足消费者多元化服务需求，包括各种不同应用场景及消费者群体，能够满足客户全生命周期需求。品牌名称直营店数目业务模式服务重点主要项目价格范围(元)直营店及加盟店传统美容服务身体保健0-760纤体塑性美体水疗-390女性养护-84011公司研究报告/美丽田园医疗健康(2373.HK)2文后的重要声明部分2品牌名称直营店数目业务模式服务重点主要项目价格范围(元)直营店及加盟店传统美容服务肤质管理-840肤色调理490-990肤龄护理局部护理-950直营店能量仪器服务热玛吉6800-66000低温体雕术1990-29800注射服务注射填充物幸福眼外科手术类综合眼科手术6800-69800抽脂12000-2600005直营店亚健康评估及干预服务功能医学检测1000-38000亚健康评估干预护理000-96001.2管理层行业经验丰富，员工持股助力公司长远发展核心高管团队从业经验丰富。公司高管在各自的领域都拥有丰富经验，董事会主席李阳先生在加入公司之前，曾任海南省开发总公司副总经理、海南省国有资产管理办公室副局长等，在管理、领导方面积累深厚经验。公司首席执行官连松泳先生在化妆品行业拥有超10年经验，独立非执行董事江华先生在整形外科行业拥有超过30年经验。公司管理层拥有资深行业经验，助力公司在行业中取得领先地位。表2：美丽田园高管团队履历姓名职位履历背景李阳执行董事、董事会主席南省房地产总公司总经理、海南省国有资产管理办公室副局长。连松泳执行董事、首席执行官、董事会副主席河南整形美容医院有限公司副总经理、北京曼思美医疗技术有限公司的总经理。翟锋非执行董事曾任宝洁(中国)有限公司大中华区销售总裁、上海磐信夹层投资管理有限公司董事总经理和多家上市公司董事等。耿嘉琦非执行董事、雍禾医疗集团有限公司非执行董事、京代表处投资经理、上海磐信股权投资管理有限公司投资总监、北京王府井百货股份有限公司董事等。李方雨非执行董事江华独立非执行董事公司研究报告/美丽田园医疗健康(2373.HK)主要控股股东已签署一致行动协议，股权较为集中。公司董事长李阳、其女儿李方雨、6名一致行动人合计持股约49.87%，李阳、李方雨、连松泳、牛桂芬、崔元俊和苑慧敏构成共同实际控制人。CrestSailLimited和IGHL为员工持股平台，合计持股为4.58%。日)1.3业绩短期受疫情影响，费用率水平持续优化受疫情反复影响，2022H1营收与净利润受到冲击。2021年公司营收为17.8亿元，同比增长18.5%，归母净利润为1.9亿元，同比增长18.5%；受2022年新冠疫情反复的不利降84.4%。随着疫情逐渐好转，客户到店人次增加，公司营收和净利润将逐步恢复。图3：公司2019-2022H1营业收入及增速(亿元)传统美容业务贡献主要收入，医疗美容服务毛利率最高。传统美容服务业务是公司核心23.4%，占公司总收入58.8%；2022H1传统美容服务业务营收4.3亿元，同比下降8.9%，占公司总收入58.3%。医疗美容服务业务毛利率最高，2021年医疗美容服务毛利率为57.4%，同比下降3.2个百分点，主要系透明质酸注射服务增加，该项目利润率相对较低；2022H1受疫情反复负面影响，毛利H%，同比下降5.9个百分点。3文后的重要声明部分3公司研究报告/美丽田园医疗健康(2373.HK)图5：公司2019-2022H1营业收入结构情况(亿元)疫情影响门店暂时闭店导致公司毛利率和净利率承压。2021年公司毛利率为46.8%，同比增加0.4个百分点；2022H1公司毛利率为42.8%，同比下降8个百分点，为近三年最公司净利率11.7%，同比增长15.5个百分点；2022H1净利率为2.7%，同比下降78.5个百分点。因疫情封控多家门店暂时闭店影响使得公司净利率大幅下降。期间费用率保持稳定，2022年因上市开支管理费用率大幅增加。2021年，公司期间费用率为34.4%，细分来看，销售、财务费用率分别为16.8%和1.3%，同比下降1.2、0.4个百分点；管理费用为16.3%，同比增加0.6个百分点；2022H1公司销售、管理、财务费用率分别为16.4%、24.8%、1.5%，分别同比增加0.8、8.1、0.1个百分点，管理费用率大幅增加主要系上市开支共计0.24亿元。员工成本占销售费用较大，因疫情影响2021年增幅明显。因传统美容服务依赖人工，涉及相对较长的服务时长，故其服务性质亦需要较高的员工成本。销售费用中员工成本构成最大组成部分，2021年员工成本为1.73亿元占总销售费用57.9%，同比增长7.3%，2021年员工成本增幅明显，主要归因于人手增加及报酬水平上升，以招聘及挽留服务人员及其他员工；2022H1，公司员工成本为0.75亿元，占总销售费用62.2%。其它组成部分占比较小且相对稳定。4文后的重要声明部分4公司研究报告/美丽田园医疗健康(2373.HK)研发费用率逐年提升。公司一直推行研发工作，增加研发人员，公司的研发费用率持续增加，2021年公司研发费用为0.18亿元，同比增长42.1%，研发费用率为1%，同比增加0.2个百分点；2022H1公司研发费用为0.15亿元，同比增长92.3%，研发费用率为2%，同比增加1.1个百分点。截止2022H1，公司研发团队共计85人，其中大部分为信息技术人员，主要负责信息技术系统开发、管理和维护，以提升公司的数字化能力。图10：公司2019-2022H1研发费用及费用率(亿元)图11：公司研发人员数量有所增加(人)期2.1美丽与健康产业消费需求提升驱动行业发展美丽与健康管理服务的概念指协助消费者维持及改善外形与身体健康的一系列广泛服务。其中医疗美容服务可进一步分类为非外科手术类医疗美容服务及外科手术类医疗美容服务。健康管理服务指为健康及亚健康人士提供的一站式体检、咨询及干预服务，可在细分为亚健康评估及干预服务和传统健康管理服务市场。5文后的重要声明部分5公司研究报告/美丽田园医疗健康(2373.HK)6文后的重要声明部分6美丽与健康产业各细分板块可相互协同，形成交叉销售。传统美容服务主要起相对温和的美容效果，不涉及医疗方面，运用化妆品进行护理等。医疗美容服务则有相对较为明显或持久的美容效果，涉及美容皮肤科和美容外科，主要运用能量仪器美容器械或外科手术类器械。亚健康评估及干预服务主要加强身体器官系统状况，涉及内科，运用功能医学设备和药物等。传统美容服务、医疗美容服务和亚健康评估及干预服务细分市场之间存在循环驱动效应，通过传统美容服务初步获得客户信任，进而延伸至医疗美容服务以及亚健康评估及干预服务等更复杂的服务。动表3：各美丽与健康管理服务主要特点服务类别美容服务健康管理服务传统美容服务医疗美容服务手术类医疗美容服务治疗范围人体浅层组织，一般限于皮肤、皮下组织及表浅肌肉器官系统医疗干预不涉及运用各种形式能量进行浅层治透明质酸填充物及A型肉毒杆菌素等浅层美容注射面部及身体美容手术整体物理治疗等方式进行的功能医学服务功效对维持消费者皮肤状况效果温和加强对维持及/或改善消费者皮肤状况的效果消费者外观变化明显肠道菌群平衡等使用的主要产器械如Fotona4D外科手术类器械提供器官系统功能评估或公司研究报告/美丽田园医疗健康(2373.HK)服务类别美容服务健康管理服务传统美容服务医疗美容服务手术类医疗美容服务品活器械身体及面部护理器械系统、热玛吉射频系统等美容注射剂干预的功能医学设备药物，如还原型谷胱甘肽医疗从业人员不涉及美容皮肤科医生美容外科医生内科医生涉及医疗部门不涉及美容皮肤科美容外科美丽与健康管理行业达万亿规模，多因素驱动行业发展。根据弗洛斯特沙利文统计数据显示，整体美丽与健康管理服务市场规模于2021年达人民币12365亿元，较2020年11506亿元增长7.5%。1)中国城市居民的人均可支配收入增长迅速：由2011年的人民币21810元增长至2021年的人民币47412元，除2020年受疫情影响增速较低外，其余年份增速均在7%以上。2)中产群体日益扩大：根据麦肯锡发布的《中国消费者调查报告》，我国一二线城市人口中达到中产阶级(年收入在10.6万-22.9万的人群)及以上收入水平的人口从2010年的15%上升到2018年的59%，在经济发展迅速的背景下，居民愿意为新消费支出更多，如今美丽与健康管理服务与消费主义息息相关，呈现出需求上升的潜在趋势。真正意义上的健康人比例不足3%，随着亚健康状况人口增长以及相关身心问题急增，大量居民出现各项亚健康症状，提高了其对身体健康及心理健康的关注，据《2021职场白领健康图鉴》显示，72%白领认为身体健康是影响生活质量最重要因素。近年经济发展迅速及服务导向消费模式升级，居民能够且更有意愿花费更多开支于保持及改善健康和具吸引力仪容。7文后的重要声明部分7公司研究报告/美丽田园医疗健康(2373.HK)要因素分散，未来注重专业化和差异化传统美容服务包括身体护理服务及面部服务。身体护理服务主要包括纤体及身体养护服务。面部服务主要包括清洁及保湿、皮肤美白及皮肤年轻化服务。其中对于传统美容服务的顾客而言，水循环清洁、皮肤保湿、皮肤美白、皮肤紧致及身体按摩最受欢迎。从客户群体来看，城市女性为主要服务对象。公司招股书披露，传统美容服务行业面向的主要顾客群体的年龄为31~50岁，多为白领专业人士、管理人员、企业家及家庭主妇，其中82.5%为居住于城市的女性。传统美容服务的客单价介乎人民币400元至人民币1500元。尤其是，在中高端顾客中，客单价介乎人民币800元至人民币1500元。2021年，中国接受传统美容服务人数为155.2百万人，较2020年同比增长2%，受新冠疫情影响，2020年服务人数较2019年缩减6%至152.1百万人，但预计长期将会继续增长，估计2030年将达到197.5百万人。图18：2019-2030年(估计)中国传统美容服务人数(百万人)8文后的重要声明部分8公司研究报告/美丽田园医疗健康(2373.HK)9文后的重要声明部分9表4：传统美容服务业客户画像客户群体画像年龄31-50岁职业白领专业人士、管理人员、企业家及家庭主妇居住地和性别城市女性(83%)客单价/中高端客单价400~1500元/800~1500元重点关注随着消费升级，行业规模预计持续增长。根据弗洛斯特沙利文数据，中国传统美容服务市场的市场规模由2016年的人民币3132亿元增长至2021年的人民币4032亿元。由于新冠疫情管制，市场规模由2019年的人民币4097亿元缩减至2020年的人民币3716亿元及2021年的人民币4032亿元。但预计到2030年预计市场规模将达人民币6402亿元，2021年至2030年的年复合增长率预计为5.3%。图19：2016-2030年(估计)中国传统美容服务市场规模(亿元)行业竞争格局高度分散，美丽田园排名第一。中国传统美容服务市场属于完全竞争市场，存在大量参与者，且因为较为同质化的服务、门店网络等原因，暂未形成绝对的行业龙头。行业分散度较高，按直营店传统美容服务的收益计，前五大机构共计占市场份额0.7%，市场份额排名第一的美丽田园集团也仅占有0.2%的市场份额。前五大机构分别为美丽田园、广州奈瑞儿美容科技有限公司、思妍丽美容集团、上海尊雅实业有限公司和LaboratoireFillmed。文后的重要声明部分表5：2021年中国传统美容服务市场竞争格局(按直营店收入口径)排名机构公司背景2021年收入(百万元)市场份额(%)1美丽田园中国最大传统美容服务提供商和第四大非外科手术类医疗美容服务提供10.82广州奈瑞儿美容科技有限公司主要提供传统美容服务及非外科手术类医疗美容服务。74.93思妍丽美容集团主要提供传统美容服务及非外科手术类医疗美容服务。32.64上海尊雅实业有限公司主要提供传统美容服务及非外科手术类医疗美容服务。54.052017年进军中国市场，是一家位于法国的私营美容服务供应商，主要提供传统美容服务。11.0重资本和品牌效应等构建行业壁垒。传统美容服务行业的主要壁垒包含品牌效应、个性化服务规模、资本、经验丰富的美疗师等。传统美容服务行业虽不像其它美容服务行业有风险，但顾客仍倾向于选择具有值得信赖的声誉及公认优质服务往绩的连锁机构，依托于经验丰富的美疗师和强大门店网络以及雄厚资本储备，龙头公司更受顾客信赖和支持，新的市场进入者难以于短时间内聘请经验丰富的美疗师、建立良好的品牌声誉并获得稳定的顾客流量。表6：传统美容服务行业进入壁垒进入壁垒展开内容竞争要点品牌效应顾客倾向于选择具有值得信赖的声誉及公认优质服务往绩的连锁机构经验丰富从业人员+强大门店网络个性化服务规模随着机构规模扩大，难以确保为顾客提供个性化及量身定制的服务个性化服务产品标准化或流程化资本经营全国性的门店网络、升级至最先进器材及设备等需要大量资本投入资本储备经验丰富美疗师顾客体验在很大程度上取决于提供有关服务的美疗师的技巧成熟培训及激励机制化妆品批准和商业化速度快助力传统美容服务行业发展。传统美容服务行业的发展由广泛可供选择的产品类型推动，包括精华、乳液及面膜。根据国家药品监督管理局的分类标准，日常面部及身体护理产品大多被列为化妆品，相较于被列入第三类医疗器械类的美容产品获得批准和开展商业化的速度更快。化妆品办理生产许可证时间较短，北京市药品监督管理局承诺将在13个工作日办理完成，而第三类医疗器械，则至少需要12个月以上才能获得医疗器械注册证。表7：化妆品和不同类别医疗器械批准所需时间类别所需时间化妆品化妆品生产许可证新办承诺办结时限13个工作日第一类医疗器械证第二类医疗器械第三类医疗器械文后的重要声明部分未来注重专业化、差异化服务和行业整合。现在顾客对传统美容服务的需求逐渐呈现出多样化和差异化，比如美白亮肤、补水保湿、皮肤紧致等。根据艾媒数据中心数据，传统美容服务所属项目的补水保湿、美白亮肤和紧致提升分别位列2022年上半年中国消费者医美项目第2、3、4位。因为对服务要求的提高需要行业内美疗师更加专业的服务。传统美容服务行业现在竞争处于高度分散的情况，未来将加速整合，预期具有技术优势、品牌知名度及顾客资源优势的领先企业将快速扩张。非手术医美项目分布医疗美容服务主要提供维持或改善个人外观的医学服务。该等服务顾客一般可对面部及身体各部位进行选择，一般而言，医疗美容服务根据是否需要手术可分类为非外科手术类医疗美容服务及外科手术类医疗美容服务。外科手术维持效果时间长，非外科手术类医疗美容具有创伤小、恢复期短的优势。外科手术类医疗美容属于外科诊疗，指通过手术对人体各部位进行侵入性的改变，由执业整容医生进行，旨在从根本上改变外观。非外科手术类医疗美容也称轻医美，指用无创或微创医学疗法满足求美诉求，主要包括注射疗法和光电疗法。注射疗法可以帮助消除面部皱纹、塑形等，光电疗法可以收紧深层皮肤、重塑肌肤表层等。相较于外科手术类医疗美容服务，非外科手术类医疗美容风险更低、恢复期更短，从而使得消费者的心理压力和决策成本较低。但非外科手术类医疗美容服务也存在维持时间短，需要复购保持效果的劣势。表8：非外科手术类医疗美容和外科手术类医疗美容服务项目及优劣势类别细分类别服务项目优势劣势非外科手术类注射玻尿酸、肉毒素、再生针剂、嗨体、胶原蛋白针等。操作简单、创伤小、恢复期短、风险低、费用相对较低维持时间短，需要经常复购保持效果光电激光项目(皮秒)、射频项目(热玛吉、热拉提)、强脉冲光项目(光子嫩肤)、超声波项目(超声刀)等。外科手术类面部眼部整形(开眼角、眼睑整形术)、鼻部整形(假体隆鼻、鼻翼缩小、歪鼻矫正)、面部塑形(下颌磨骨、颧骨磨骨)等。维持时间长、可用于畸形矫正费用相对较高身体胸部塑形(假体丰胸、自体脂肪丰胸)、身体塑形(吸脂)等。公司研究报告/美丽田园医疗健康(2373.HK)外科手术类医美用户的决策周期较非外科手术类医美用户决策周期更长。医美用户做出决策时较谨慎，会在足够了解所需要进行的医美项目、找到合适的机构/医生、由足够的金钱支持等多重因素考虑后才会做出决定去进行医美项目。医美用户的决策周期在1个月左右，因外科手术类项目操作较复杂、风险高等原因，外科手术类医美用户决策周期比非外科手术类医美用户的决策周期长13天左右，需要更多考虑时间做出慎重决定。周期分布外科手术类项目用户花费较高，非外科手术类增速高。外科手术类项目多为一次性消费，但单价较高，所以累计花费高于非外科手术类项目，用户购买外科手术类项目平均花费15040元。非外科手术类项目注射类和光电类的项目单价较低，一般为重复性消费，注射类项目维持时间较光电项目短，重复消费频次更高，故用户累计花费注射类高于光电类。在市场结构方面，非外科手术类医美业务增速高于外科手术类医美业务，根据艾瑞研究院预测，预计2023年非外科手术类医美业务收入占整体医美市场收入比例为48%，较2019年提高10个百分点。图22：2022年医美用户各项目累计花费(元)医美用户越来越偏好选择非手术类面部年轻化项目。根据艾瑞调研数据显示2022年75.9%的医美用户购买过皮肤美容类别项目，在细分项目中紧致抗衰位居项目榜首，与2020年数据相比超越美白亮肤细分项目。面部调整以63.3%用户购买居2022年第二受欢迎医美类别，细分项目中2020年受欢迎的隆鼻、开眼角外科手术类医美项目被去皱纹、面颊提升等非外科手术类面部年轻化项目替代。文后的重要声明部分文后的重要声明部分公司研究报告/美丽田园医疗健康(2373.HK)情况2.3.1非外科手术类医疗美容服务：21-40岁女性为主要客户群体非外科手术类医疗美容服务客户以21-40岁女性为主。公司招股书披露，约72.6%的非外科手术类医疗美容服务顾客为女性，其中76.0%年龄在21至40岁之间。此年龄组别的客户具备强劲购买力及非外科手术类医疗美容服务需求，平均每年花费介乎人民币6000元至人民币20000元。约67.0%的非外科手术类医疗美容服务顾客居住于一线及新一线城市。表9：非外科手术类医疗美容服务业客户画像客户群体画像年龄21-40岁(76%)性别女性(72.6%)居住城市一线及新一线城市(67%)能量仪器项目：客单价/中高端客单价4000~20000元/9000~20000元注射项目：客单价/中高端客单价2000~10000元/4000~10000元消费者(人口)消费者(采用率)公司研究报告/美丽田园医疗健康(2373.HK)非外科手术类医疗美容服务市场保持高速增长。经过互联网文化冲击、网红文化影响与医美行业教育，人们对医美的认识和接受程度大幅提高，越来越多的人接触并尝试医美项目，2022年医美用户为2093万人，2017-2022年复合增长率达39.2%。其中，非外科手术类医疗美容服务用户占比从2019年72.6%增加至2021年83.1%，连续三年增加。用户规模的增加带动了非外科手术类医疗美容服务市场的快速增长，根据弗洛斯特沙利文统计数据显示市场规模已由2016年308亿元增长至2021年977亿元。预测2030年非外科手术类医疗美容服务市场规模将达4157亿元，2021年至2030年的年复合增长率为17.5%。图28：2017-2023年(估计)中国医美用户规模(万人)占比逐年提升图30：2016-2030年(估计)中国非外科手术类医疗美容服务市场规模(亿元)对标韩国，我国非外科手术类医美项目数至少仍有翻倍增长空间。中国年每千人非外科手术类医美项目数由2016年6.4次急升至2020年的16.1次，年复合增长率为26%，但也仅为韩国的三分之一左右，美国的二分之一左右，考虑到成熟市场发展时间较早，我国非外科手术类医美项目数至少仍有翻倍增长空间。此外，根据弗洛斯特沙利文的研究数据显示，我国医美行业渗透率从2014年的2.4%提高至2020年的3.9%，日本、美国、韩国渗透率达到11.1%、16.8%和21.0%，我国医美渗透率显著低于美日韩成熟市场，未来增长潜力有望持续释放。公司研究报告/美丽田园医疗健康(2373.HK)科手术类医美项目数市场仍然分散，预期未来将有整合空间。中国非外科手术类医疗美容服务行业中小型的私营医美机构在行业中占比最多，高达71%，预计现在具有技术和品牌优势的领先医美机构将继续通过收购、品牌授权等方式拓展业务，行业将进行整合，未来在中高端市场中拥有高服务质量、成熟品牌声誉及忠诚顾客群的大型连锁机构更有可能获得市场份额。非外科手术类医疗美容服务行业市场集中度较低，前五大机构共计占市场份额6.3%，前五大机构分别为美莱医疗美容医院集团、艺星医疗美容集团、北京伊美尔医疗科技集团股份公司、美丽田园和医美国际控股集团公司。类型占比公司研究报告/美丽田园医疗健康(2373.HK)文后的重要声明部分表10：2021年中国非外科手术类医疗美容服务市场竞争格局排名机构公司背景2021年收益(百万元)市场份额(%)1美莱医疗美容医院集团主要提供非外科手术类医疗美容服务及外科手术类医疗美容服务。3240.02艺星医疗美容集团3其主要提供非外科手术类医疗美容服务及外科手术类医疗美容服务。07.04美丽田园中国最大的传统美容服务提供商和第四大的非外科手术类医疗美容服务提供商。服务涵盖传统美容服务、医疗美容服务以及亚健康评估及干预服务。86.95医美国际控股集团公司(纳斯达克：AIH)34.3非外科手术类医疗美容服务行业有较高进入壁垒。非外科手术类医疗美容服务行业的主要壁垒包含严格监管标准、品牌声誉、资本需求、执业医师短缺、销售开支等。1)严格监管标准：该行业受到严格的监管，近年来，中国政府制定多项法律法规，规范及监督能量仪器与注射服务行业的业务。例如，于2020年4月发布的《关于进一步加强医疗美容综合监良好的服务机构选购可靠服务，新进入者可能难以于短期内建立良好的品牌声誉。3)资本需求：新进入者通常需要大量初始资金，用以支持非外科手术类医疗美容服务业务早期的运营。4)执业医生短缺：2020年，中国的认证医师总数约为38343人，仅占同年市场预测所需执业医师人数的36.0%。5)高额销售开支：一般会占收益30%以上，新进入者需要同时开发线上及线下渠道以推销其服务及产品。线上渠道中，通常在搜索引擎上产生最高的销售开支。表11：非外科手术类医疗美容服务行业进入壁垒进入壁垒展开内容竞争要点严格监管标准作的通知》)。关领域的执业资格及工作经验品牌声誉消费者通常向声誉良好的服务机构选购可靠服务。取决于服务质量资本需求请合资格医护专业人员。资本储备执业医生短缺医师数量有限。成熟的培养和聘请机制销售开支资本储备、线上+线下渠道拓展社会接受度、科技发展和材料创新驱动行业发展。1)社会接受度不断提高：在人们美容意识的增强及治疗效果更佳的技术进步推动下，近年来，社会对注射与能量仪器美容服务的观念出现积极转变。据新氧发布的《2021年医美行业白皮书》数据显示，86.62%的大众人群能够接受医美，完全不能接受和不能接受医美的受访者为0。2)科技发展及材料创新：材料科学、生物技术及制药业的快速发展使非外科手术类医疗美容服务效果更佳、安全性更高、风险更低，复原更快，该趋势使得非外科手术类医疗美容服务日益广为消费者接受。公司研究报告/美丽田园医疗健康(2373.HK)图34：2020年中国医美行业医师数量指标(人)数字化普及、非外科手术类医疗美容服务与传统美容服务整合成为未来趋势。创新数字化工具普及将提高行业透明度及消费者信息质量。非外科手术类医疗美容服务行业的数字化能够便于市场参与者根据皮肤类型、问题及许多其他顾客的具体特点定制服务。同时，现在顾客逐渐将非外科手术类医疗美容服务视为传统美容服务的自然延伸，提供该两种服务的大型连锁机构将可享有两类服务的协同增长效益。可以通过加入非外科手术类医疗美容服务吸引客户，再通过传统美容服务良好的体验来留住顾客，该两个领域相辅相成，可相互吸引客流量。外科手术类医疗美容服务指由持牌医生进行的整形手术。目的为改变嘴部、鼻子、乳房及面部轮廓等外观。该等服务通常涉及局部或全身麻醉，以及面部皮肤或身体的切口。由于效果长久以及操作风险及复杂程度，外科手术类医疗美容服务的消费频率相对较低。接受外科手术的客户须承担包括与外科手术、麻醉相关并发症在内的若干风险。客户术后恢复一般需要1至6个月的时间。外科手术类医美身体消费占比增加，吸脂为最受欢迎品类。根据新氧发布的《2021年医美行业白皮书》数据报告，外科手术类医疗美容服务消费者逐渐倾向于身体消费，2021年手术类医美消费中，面部项目消费占比较2019年下降近7%。在手术类医美消费品类中，吸脂以17.1%成为最受欢迎消费品类。公司研究报告/美丽田园医疗健康(2373.HK)逐年增加未来预计将持续增长，较非外科手术类医疗美容服务业增长率低。人均可支配收入和人们对医美项目的接受度提高，使得行业未来增长趋势向好，但非外科手术类医疗美容服务因为风险低、单价小等优势，所以预计未来相较于外科手术类将会有更高的市场接受度。根据弗洛斯特沙利文统计数据显示，中国外科手术类医疗美容服务市场的市场规模已由2016年30年市场规模将达2224亿元，2021年至2030年的年复合增长率为10.4%，低于非外科手术类医疗美容服务业年复合增长率17.5%。图38：2016-2025年(估计)中国外科手术类医疗美容服务市场规模(亿元)展亚健康问题困扰广大年龄范围人士，中年人占大多数。客户群体主要为寻求健康检查、咨询及疾病预防的中年客户，以及受亚健康症状影响的市民。每名客户每年用于亚健康评估及干预服务的支出介于1万~20万元。亚健康状态(SHS)，或称亚健康，可界定为以若干生理或心理不适或体检指标异常为特征的患病前状态，例如身体疲劳、身体功能异常下降、体内生物群失衡、疾病前病理生理变化、疲劳、睡眠障碍、抑郁、焦虑等。根据国家统计局数据，2022年我国企业就业人员周平均工作时间为47.9小时。连续8年增长。越来越长的公司研究报告/美丽田园医疗健康(2373.HK)平均工作时间也导致中国25-55岁人群广泛受到亚健康困扰，2021年中国不同年龄段的亚健康人口中45-55岁亚健康人数最多，为146.5百万人，占该年龄段60%人口。图39：2015-2022企业就业人员周平均工作时间(小时)图40：2021年中国不同年龄段的亚健康人口(百万人)亚健康评估及干预服务指通过调节及加强顾客身体器官系统的功能，旨在改善顾客身体健康状况的医疗服务，一般包括综合功能健康评估、健康咨询和应用功能医学的干预三个服务步骤组合。与疾病治疗不同，亚健康评估及干预服务集中疾病预防，以及基于顾客的检测及评估结果进行长期健康监测及护理。亚健康评估及干预服务提供商为每名顾客提供定制化诊断及治疗计划，有助顾客以最可行方式保持身体功能。随健康改善和疾病预防意识增加，行业规模保持增长趋势。亚健康是大多数慢性非传染疾病的疾病前状态，如果调理得当，身体可以往健康转化，反之则会恶化生病，如大多数肿瘤、心脑血管疾病和糖尿病等均是从亚健康人群转入。同时如果忽视亚健康，身心长时期处于超负荷紧张状态，会造成内脏功能过度受损，身体机能下降。人们也开始逐渐重视亚健康带来的危害，健康改善和疾病预防意识提高，推动了亚健康评估及干预服务市场的发展。据弗洛斯特沙利文数据显示，中国亚健康评估及干预服务市场的市场规模由2016年24亿元增年至2030年的年复合增长率为17.1%。公司研究报告/美丽田园医疗健康(2373.HK)文后的重要声明部分图42：2016-2030年(估计)中国亚健康评估及干预服务市场规模(亿元)行业处于早期发展阶段，未来增长潜力较大。亚健康评估及干预服务市场是一个处于相对早期阶段的新兴市场。预期新的参与者将加快投资步伐并扩大服务网络，开拓亚健康评估及干预服务市场。同时，传统美容服务市场或非外科手术类医疗美容服务市场的现有参与者可能会增加亚健康评估及干预服务，使之成为该等参与者的核心竞争力之一。亚健康评估及干预服务行业前五大机构共计占市场份额24.2%。前五大机构分别为一龄医院管理集团、上海细胞治疗集团、深圳施为必医疗科技有限公司、深圳中旭医学集团和华夏源细胞工程集团。表12：2021年中国亚健康评估及干预服务市场竞争格局排名机构公司背景2021年收益(百万元)市场份额(%)1一龄医院管理集团主要从事医院管理、企业管理、健康咨询、健康管理(须经审批的诊疗活动除外)等。38.02上海细胞治疗集团主要从事细胞治疗技术、生物技术、实验室设备技术领域内的技术开发、475.083深圳施为必医疗科技有限公司主要从事第一类和第二类医疗器械销售、健康咨询服务(不含诊疗服务)、技术服务、技术开发、技术咨询等。233.04深圳中旭医学集团主要从事生物技术研发、生命健康管理服务、创新型综合医疗机构、抗肿瘤药物研究等。218.05华夏源细胞工程集团主要从新药研发、科研服务、个体化精准医疗等多维度提供细胞层面解决方案。亚健康现象和技术进步驱动亚健康评估及干预服务行业快速发展。1)亚健康人口逐年增长：中国亚健康人口日益增加，由2017年557.9百万人增加至2021年568.4百万人，处于亚健康。2)技术进步：越来越多的先进技术引入亚健康评估及干预服务市场，例如IRATHERM模拟阳光以帮助提高顾客的核心体温至介乎摄氏38.5度至摄氏40.5度，从而加快体内新陈代谢。公司研究报告/美丽田园医疗健康(2373.HK)图43：2020-2030年(估计)中国亚健康人口(百万人)未来发展趋势：定制化服务+广泛目标客户+协同效应。1)定制化服务项目：先进科技、数字化和电脑辅助设计可以帮助行业参与者加强服务与运营，进一步提高亚健康评估专业度和运营效率，有助于为顾客提供量身定制的亚健康干预策略及可行方案。2)目标客户更广泛：随着保健意识不断增强，亚健康评估及干预服务的目标顾客不再限于年纪稍长的人群。年轻群体也能接受该服务，更广泛群体人士不论在身体上还是心理上都可能会接受亚健康评估及干预服务。3)与其它美丽与健康管理服务的协同效应：亚健康评估及干预服务是美丽与健康管理服务行业的新兴行业，与其他有关行业(传统美容服务行业及医疗美容服务行业等)合作，将有助于扩展业务线，产生协同效应，为顾客提供一站式综合服务体验.张开启成长空间凭借前瞻性的市场洞察能力，公司业务布局不断演进，现已形成四大连锁品牌覆盖三大业务板块。公司以传统美容服务起家，1993年成立品牌“美丽田园”提供传统美容服务，现公司业务涵盖传统美容服务、医疗美容服务以及亚健康评估及干预服务三大板块，旗下拥有美丽田园、贝黎诗、秀可儿及研源医疗四大连锁品牌。文后的重要声明部分公司研究报告/美丽田园医疗健康(2373.HK)文后的重要声明部分三大业务均注重人性化服务流程：1)传统美容服务：新客户可以通过“线上/线下”两种方式进行预约，在新客户到店后，接待员将客户介绍给客户经理，客户经理后续辅助进一步流程的开展，包括请客户填写新客户咨询表格，检查客户皮肤状态并推荐合适的服务项目等；会员客户通过“线上/线下”两种方式进行预约，预约成功后为客户经理提前准备客户已做项目记录，评估已做项目的服务效果，后续帮助推荐合适服务项目。客户将由经培训的美疗师执行服务项目，完成服务后，客户经理与客户一起探讨服务项目效果、解释所收取的服务费、并探讨未来可能需要的项目并协助做出下一次预约。2)医疗美容服务：当进行完传统美容服务后，客户有皮肤或身体护理服务需求的时候，会将客户介绍至秀可儿门店。客户光临门店后，医生将为客户提供咨询服务，以确定后续的计划和实施项目，咨询完毕后客服人员帮助预约，合资格的医生进行预约的项目，完成后会检查客户皮肤状态并说明项目后注意和护理事项。3)亚健康评估及干预服务：客户一般是由传统美容服务客户转化。客服人员协助客户进行预约，注册护士在整个项目过程中都会一直协助客户，预约完成后，客户首先向健康顾问咨询相关健康问题，健康顾问凭此判断及评估是否需要进行亚健康检查干预等，如需检查，待检查完成后，合资格的医生根据检查报告出具意见并向客户推荐合适的干预项目。业务服务流程传统美容服务完成后与客户讨论评估效果——解释收取服务费并协助下一次预约医疗美容服务将传统美容服务客户介绍至秀可儿门店——合资格医生为客户提供面对面咨询——制定适当计划及项目——客户服务人员协助安排预约——医生执行预约项目——提供项目后护理技巧并检查客户皮肤状况公司研究报告/美丽田园医疗健康(2373.HK)业务服务流程亚健康评估及干预服务客服人员协助客户进行预约——健康顾问提供咨询服务——健康顾问评估是否进行检查、干预或女性专用护理——检查——合资格医生检视报告并推荐合适干预项目会员储值模式帮助公司四大品牌获得持续客源：1)美丽田园：美丽田园的全国会员卡根据入卡费用递增，可分为银卡(6000元)、金卡(16000元)、钻石卡(38000元)、至尊卡(80000元)、至尚卡(180000元)，入卡费用越高，对应服务折扣越高。根据其会员等级折扣约25%至50%。会员卡模式使消费者和商家相互收益，消费者可以通过储值方式享受商家的折扣优惠，商家可以获得持续客源，会员储值可以促使会员多次回头消费。同时美丽田园实行会员共享，会员在加盟店和直营店之间可以无障碍消费。之间，新客户只能购买相同折扣服务套餐一次。办理会员卡后根据会员卡等级享受优惠，折扣约25%至50%，贝黎诗会员卡在全国所有门店通用。3)秀可儿：秀可儿为美丽田园集团所有会员专属医美服务的品牌,为集团整体会员提供专属服务,不仅仅是美丽田园生活美容品牌。通常集团会员完成传统美容服务项目后如有医美需求，客服人员将会员介绍至附近秀可儿门店，2022H1,21.7%传统美容服务会员购买了医疗美容服务。会员根据其会员等级折扣约5%至20%。4)研源医疗：为了满足会员对健康、营养及抗衰等的需求，美丽田园集团建立了抗衰医学服务项目，庞大的传统美容服务会员为研源医疗输送客流。2022H1,21.2%传统美容服务会员购买了亚健康评估与干预服务，预期未来这一比例将会进一步增长。采用“直营+加盟”的经营模式，保持优质服务同时提升客户覆盖面。公司采用“直营+加盟”的经营模式，其中，美丽田园及贝黎诗采用“直营+加盟”模式，秀可儿及研源医疗中心仅以直营店模式经营，截至2022H1，公司拥有直营店177家，加盟店175家，共计覆盖达100个城市；其中，直营门店已覆盖中国内地19个省、自治区及直辖市的22个城市。文后的重要声明部分公司研究报告/美丽田园医疗健康(2373.HK)文后的重要声明部分客户粘性美丽田园+贝黎诗：传统美容服务提供商，专注日常面部及身体护理服务，可提供31种服务项目，SKU达130+。美丽田园作为国内拥有悠久历史的健康与美丽管理服务行业连锁品牌之一，自成立之初即定位生活美容，所有门店均开设于所在城市核心商圈，服务当地中高端消费群体；贝黎诗定位高端，专注利用高端面部护理及欧洲进口产品为顾客提供服务，曾连续6年蝉联《时尚COSMO》美容大奖。截至2022年12月，公司可提供包括身体保健、纤体塑形、美体水疗等在内的共计31种日常面部及身体护理服务项目，涵盖超过130个SKU。同时，由于服务项目性质、复杂程度以及使用的身体及皮肤护理产品不同，不同服价格在100-2000元不等。公司研究报告/美丽田园医疗健康(2373.HK)表14：公司可提供的主要传统美容服务项目(价格已考虑折扣)服务项目项目介绍价格范围(元)身体保健促进新陈代谢及排毒、恢复体力及改善身体状况的身体疗程-760纤体塑形通过加热、按摩及非侵入性塑形设备塑形美体水疗通过沐浴、身体裹敷、身体去角质调整及按摩等多种服务来缓解疼痛和紧张-390女性养护为女性客户的特定需求提供额外的养护-840肤质管理份平衡，例如保湿、营养、深层洁净及抗过敏修复。-840肤色调理490-990肤龄护理皮肤松弛的外观。局部护理提供专业眼部或颈部相关护理。-950秀可儿：医疗美容服务提供商，主攻能量仪器&注射服务，可提供10类服务，SKU超300个。在医疗美容服务板块，公司以直营门店品牌秀可儿提供以能量仪器与注射服务为主的非外科手术项目，并涉及少部分一级低风险外科手术类医疗美容服务以满足客户需要。2019-2021年，非外科手术类医疗美容服务收入占公司总收入比例分别为30.3%、32.1%、33.0%；而外科手术类收入占比仅为2.8%、5.5%、4.8%。截至2022年12月，公司可提供10类医疗美容服务，涵盖超300个SKU，平均服务项目价格在800-396000元不等。文后的重要声明部分公司研究报告/美丽田园医疗健康(2373.HK)文后的重要声明部分表15：公司部分医疗美容服务项目(价格已考虑折扣)服务类型服务项目项目介绍价格范围(元)非外科手术类能量仪器热塑疗法(热玛吉)从而激活人体的自我修复过程，刺激胶原蛋白再生，达到改善肌理、收紧毛孔、提升皮肤弹性的目的。6800-66000光子嫩肤门设备M22-AOPT，运用最佳脉冲技术，修复面部肌肤。890-9540外科脸部拉提项目，打造自然容颜。皮秒激光高能量的皮秒激光，能准确爆破色素组织或纹身，减少色素沉低温体雕术胞。1990-29800注射服务注射A型肉毒杆菌素将药物A型肉毒杆菌素注射至面部或身体的皮肤及/或肌肉，减少面部或身体皱纹、面部或身体塑形。800-22800注射填充物童颜针于面部肌肤注射经国家药品监督管理局批准的童颜针“艾维岚-Löviselle”刺激胶原蛋雪花针质酸钠复合溶液嗨体注射至皮肤乳头层，提供必要化合物以修复面部细胞并保持水分。800-3800幸福眼结合使用注射嗨体/A型肉毒杆菌素以及细线修眉于眼部周围进行非手术项目，减少衰老影响。外科手术类综合眼科手术6800-69800脂肪填充一抽取脂肪，并将有关脂肪注入有意填充体积、质量或重塑身形的不同部位，塑造面部或身体其他部位的年轻身形，亦可称“脂肪转移”、“脂肪建模”或“脂肪移植”。4900-396000抽脂移除超出存量的多余身体脂肪以塑造身形，同时在同一项目运用能量仪器技术使皮肤更紧致。12000-260000研源医疗：亚健康评估及干预服务提供商，可提供6类亚健康评估及干预服务项目。截至2022年12月，公司现有5家研源医疗中心，可提供包括功能医学检测、亚健康评估等在公司积极引进先进技术，引入德国阿登纳免疫热疗项目，辅助纾缓痛楚及改善人体身体机能，有关技术为国家药监局批准的二级医疗设备，现已取得所有相关许可证。表16：公司可提供的亚健康评估及干预服务项目(价格已考虑折扣)服务项目项目介绍价格范围(元)功能医学检测、胃肠道及环境毒素曝露测试，以提供身体健康状况评估。1000-38000亚健康评估。1000-38000干预护理焦超声子宫特护，使用低强度聚焦超声技术为女性客户提供子宫护理。000-9600公司研究报告/美丽田园医疗健康(2373.HK)产品矩阵横跨客户生命周期，满足多样化服务需求。总体上，公司通过旗下四大品牌，可提供共计47类服务项目及800+SKU。凭借广泛的服务项目及产品布局，公司可根据客户需要，并结合其所处的不同年龄阶段，为其提供相应的配套服务产品，从而满足客户多样化需求，并不断扩大客户群体，丰富客群结构。三大业务相互协同，一站式服务体验提升客户粘性。公司庞大的6万+传统美容客群为医美及亚健康板块的发展提供了优质客源，各服务项目的互相协同，能够满足客户的全方位需求，从而为客户提供一站式体验，并有助于公司发展及发现美丽与健康管理服务行业新需求，提升客户忠诚度、提高客户消费水平增强客户的品牌粘性。推广直营门店贡献主要营收，加盟店扩张速度高于直营。从营收结构看，直营店营收主要包括服务费及产品销售费用；来自于加盟店的营收主要为加盟费、培训费、加盟店产品及设备销售等，其中，加盟费为一次性收取10万元。2019-2021年，公司直营门店营收从12.9亿元，增长至16.6亿元，CAGR达13.4%，占营收比重分别达93.8%、95.2%、95%，是公司营收贡献主力。从门店扩张情况看，2019至2022H1，公司直营门店数量由154家增长至177家；加盟店由127家增长至175家，加盟店扩张速度快于直营。同时，公司通过门店搬迁、门店整合及关闭经营欠佳的门店等方式不断优化现有门店资源。文后的重要声明部分4000400079公司研究报告/美丽田园医疗健康(2373.HK)图52：2019-2022H1公司直营店及加盟店数量(家)1771751771752019202020212022H1图53：2019-2022H1公司直营与加盟门店收入(亿元) 0.84 0.840.710.870.3690%80%0%60%50%40%30%20%%2019202020212022H1直营店确保服务品质，加盟店提升客户覆盖面。直营模式有助于保证门店高品质、标准化的服务质量，且公司直营门店多位于人流量大的购物中心，可进一步提高品牌知名度与运营效率，实现高效获客，增厚公司业绩。而加盟店模式有助于实现门店的快速扩张，提高客户覆盖面、区域渗透率及市场份额，且加盟店亦可通过向其客户介绍医疗美容服务促进与公司其他业务之间的协同效应。为确保品牌声誉，公司要求所有加盟店使用相同运营系统，并秉持与直营店相同的标准。由于来自加盟店的营收主要为加盟费及产品销售，相比于直营店无相关服务成本，其毛利率通常高于直营，因此，加盟店的扩张有望优化公司毛利水平。加盟服务体系的规范化建立助力加盟门店有序扩张。公司为传统美容服务引入加盟店模式已超过15年，加盟体系日益成熟。在此，我们选取同样以“直营+加盟”为主要经营模式的高端传统美容服务提供商思妍丽进行比较。在加盟模式上，美丽田园与思妍丽均采取特许经营加盟模式，签订特许经营协议，通过品牌授权为加盟商提供包括运营管理、宣传推广、人员培训等多方面加盟支持。在加盟条件上，美丽田园具有更严格的标准，除门店选址定位高端外，对加盟商也设置了更高的门槛，以保障品牌形象与门店经营的可行性。总体上，独立且完善的产品服务组合是公司为加盟商输出的核心能力，人员培训与运营推广辅助加盟门店持续成长，而规范化的加盟体系将助力公司加盟门店扩长有序推进。文后的重要声明部分公司研究报告/美丽田园医疗健康(2373.HK)文后的重要声明部分美丽田园思妍丽加盟支持运营管理多元化业务支持平台：以多元化产品服务增加客户满意度持流点评由加盟部统一运营SOP流程支持：包括物品管理、客服流程、财务管理等宣传推广市场部统一规划年度活动及线上推广项促销等促销支持，以及新媒体、线下地推、沙龙、户外媒体等宣传支持人员培训美容培训学校为学员提供系统、完善培训；总部定期下店进行培训指导，以增加服务质量全年免费无限次不间断培训输出(线上+线下)，包括产品知识、法、仪器使用、销售技巧、订单系统、总部定期下店及线上平台培训等加盟条件投资费用店要求以上独立店面位于核心商场或中高端小区群物业底商，面积不低于200平米加盟资质审慎挑选合适加盟商，评估标准包括其财务状况、行业经否有经营经历或企业管理经历限制一般不在拥有直营店的城市授权加盟店加盟区域保护(一城一商)直营门店聚焦一线城市核心商圈，贡献主要营收，新一线城市拓店速度加快。地理位置方面，公司率先于人口众多及人均收入高的一线城市开启直营布局，并多选址于核心商圈，如上海恒隆广场、北京金融街等。近年来，逐步发力新一线城市布局，2019-2021年，公司一线城市直营门店数量由80家增长至87家；新一线城市门店数量由59家增长至70家，新一线城市拓店速度加快。截至2022H1，公司177家直营门店中84家位于一线城市，73家位于新一线城市，广泛覆盖中国中高端消费客群。分营收看，直营店中，一线城市营收贡献占比达60%，一线及新一线城市营收合计占比近90%。2019-2021年，直营门店平均单店营收持续增长，由2019年的836.9万元增长至946.5万元。此外，得益于公司与核心商场的长期业务关系以及为场地带来更多客流的能力，公司对于高客流量、高曝光地段具有较强议价能力，有利于公司门店进一步扩张。文后的重要声明部分4040005.02.710.363.62.29555图56：2019-2022H1直营店分地区门店数量(家)100884802020202019202020212022H1表18：分地区门店经营绩效(万元；家)图57：2019-2022H1直营店分地区营收(亿元)0%80%0%60%0%40%0%20%%2019202020212022H1一线城市新一线城市其他城市2019202020212022H1一线城市营业收入82903.585472.536247.8门店数量平均单店收入431.5新一线城市营业收入35297.238754.049879.526789.5门店数量平均单店收入98.335.32.667.0其他城市营业收入5894.7门店数量000平均单店收入1.749.61.6294.7直营门店收入合计68932.0直营门店数量合计直营门店平均单店收入36.977.146.589.4美丽田园门店数量领跑，美丽田园与秀可儿为营收双支柱。分品牌看，截止2022H1，公司177家直营门店中，美丽田园门店138家、贝黎诗16家、秀可儿18家、研源医疗5家。美丽田园及秀可儿门店持续扩张；贝黎诗、研源医疗数量相对稳定。从营收结构看，美丽田园与秀可儿是公司营收贡献双支柱，2019-2022H1，美丽田园营收占比分别为52.5%、营收上，秀可儿>研源医疗>美丽田园>贝黎诗；门店客流上，美丽田园>贝黎诗>秀可儿>研源医疗。因此，总体上