我国商业地产投资分析报告

我国商业地产投资分析报告

商业地产是城市经济的衍生品。近年来，在城市第三产业发展的带动下，商业地产发展十分迅速，市场呈现出供需两旺的态势。相对于住宅市场而言，当下商业地产的投资价值正在被挖掘，新一轮的投资如火如荼。不论从外部环境还是行业自身来看，商业地产已经迎来了新一轮的发展变化。一行业概况（一）概念及特点商业地产是与住宅地产相并列的两大房地产子行业之一。区别于以居住功能为主的住宅地产，商业地产是指作为经营用途的房地产。从业态来看，商业地产通常包括办公楼、零售物业、专业市场以及酒店休闲、城市综合体等地产形式，本文重点讨论办公楼与零售物业，兼顾酒店。商业地产集地产、商业、投资、金融等多重属性于一身，具有以下几个突出特点：第一，能够产生持续的现金流。从发达国家来看，只租不售或者以租为主是其商业地产经营的成熟模式。在这种模式下，租金是商业地产企业的主要收入来源之一，能够产生相对持续的充裕现金流。第二，具有较强的金融属性。一方面，商业地产属于资本密集型行业，资本运作贯穿始终，资金实力或者融资能力是商业地产企业运作成败的重要影响因素。另一方面，商业地产背后有多种衍生投资品种支持。在国外，房地产投资信托（REITs）、商业抵押支持证券（CMBS）等金融工具给商业地产的发展提供了有力支撑。第三，经营性物业投资回收周期较长。商业地产投入资金较大，并且大量投资前置成为沉淀资金。但是经营性收入回笼较慢，投资回收周期较长。因而，持有商业物业经营需要充足的长线资金支持。同时，在我国当前的融资体系下，银行贷款是开发商资金来源的主要渠道。由于较长的回报期限与短期化的资金来源之间的矛盾，商业地产行业存在一定程度的资金错配现象。第四，对商业运营具有相对较高的要求。商业地产中商业是灵魂，地产是载体。商业地产项目的投资回报率不仅取决于项目所处的区域环境，更依赖后期的培育和经营。尤其是经营优质商业物业更需要相关企业具备一定的商业经验和运营能力，其较高的投资回报水平也包含了基于精细化管理与高水平营运形成的溢价。一般而言，酒店、零售物业商业运营的专业性较高。比如，开发零售物业不仅需要理解项目区域商业环境而进行合理的规划设计，而且涉及招商以及后续的经营管理。如果非专业地运营，商业地产将存在很大的投资风险。第五，部分业态的营收与宏观经济的关联度较高。从以往的市场走势来看，商业地产价格存在一定的波动性。与宏观经济的波动相比，商业地产价格跟随波动的特点也比较显著（见图1）。具体而言，办公楼、酒店等业态与宏观经济波动的关联性更强。在经济不景气时，办公楼、酒店等的满租（入住）率将受到直接冲击，进而影响企业的营业收入。图1商业地产价格与GDP的关联性较强（二）国内外的商业模式1.国外相对成熟的商业模式“地产开发+商业经营+金融运作”是相对成熟的商业模式。从美国、新加坡等地的发展经验来看，其商业地产的经营相对成熟，即通过项目开发获取物业，借助REITs等资本通道，实现资产证券化、调节企业的现金流状况，进而达到长期持有物业项目的目的，并依靠后期的运营管理和品牌建设提升物业价值，获取稳定的租金收益。因而，借助金融体系的支持，国外地产商在完成商业地产的开发后通常都是自己持有物业、只租不售。国外商业地产企业更加注重追求物业的长期回报，即经营收益和增值性收益。商业地产的价值形成主要通过以下三个环节形成：（1）土地增值；（2）开发利润；（3）运营物业形成的价值增值（见图2）。而商业地产的价值则通过上涨的租金收益、升值后溢价出售或REITS打包上市等方式最终得以实现。从国外商业地产企业的经营来看，开发销售环节利润有限，只是获取短期的资金回笼，而物业经营形成的价值增值空间最大。他们一般委托专业的商业管理公司（营运商）对物业进行专业的运营管理，为进场商户提供一流的经营环境，塑造强势卖场品牌，不断提升物业价值（见图3）。图2商业地产的价值链图3商业地产价值链上的五方主体2.国内目前主要的盈利模式一般而言，商业地产企业的盈利模式分为三种：开发出售模式、持有发展模式、投资开发并部分持有（租售并举）模式。目前，国内的商业地产企业的开发资金来源比较单一。由于缺乏资产证券化的渠道，资金沉淀周期较长，国内开发商经营压力较大。在这种情况下，大部分企业采取开发后出售的方式盈利，而一些有实力的企业采取部分出售部分持有、“以售养租”来解决流动性的问题。但是，在开发出售的模式下，商业地产经过分割出售丧失了整体性，运营商对业态和品牌的控制力较弱，无法进行统一定位、招商和管理，业种组合相对混乱无序，整个物业的影响力和对客流的吸引力较差，影响租金收益和价值增值预期。投资开发并部分持有是目前条件下采取扩张战略的国内商业地产企业的现实选择。一方面，商业地产的区位具有较强的稀缺性，持有优质的商业物业是未来发展的基础。另一方面，投资开发之后出售部分物业，可以丰富开发商的收入来源，调节短期内的收入盈利水平，并快速回流部分资金，进而实现滚动发展。对于国内一些实力较强的商业地产企业，他们也大多持有部分核心物业，而出售开发项目中的部分公寓住宅或商用物业。万达集团是国内商业地产龙头企业，具有独特的盈利模式，形成了短期难以复制的竞争优势。万达的商业地产产业链比较完整，从产业链上游到产业链下游都具有很强的控制能力。一是，在拿地环节，由于万达广场对带动当地就业以及提升城市形象的作用显著，地方政府一般对引入万达集团持比较积极的态度，万达集团对土地的议价能力较强，拿地成本以及地段选择上具有较大优势。二是，拥有万达商业管理公司和物业管理公司，经营管理范围覆盖全国所有的万达广场，商业管理公司拥有丰富的商户资源和运营管理经验，成为万达商业地产的核心竞争优势。三是，万达拥有自己的商业规划研究院，担负着万达集团所有开发项目的方案设计，并全程参与产品定位、成本控制、技术支持等工作，成为万达商业地产核心竞争力的重要组成部分。四是，在商业地产下游，万达拥有自己的万千百货、万达电影院线等企业，这些企业作为万达广场的主力店，有效提升了万达广场的人气和出租率（见图4）。在具体的运营模式上，万达也采取“开发+持有”的方式。图4万达集团商业地产的竞争优势二商业地产市场发展现状我国具有市场意义的商业地产自上世纪80年代开始萌芽发展，经历了从商业经营者主导到地产开发商主导的发展阶段，期间零售物业的业态也不断更新。目前总体上我国商业地产与发达国家差距较大，但是发展较快。（一）市场规模与结构1.我国商业地产存量相对偏低，结构不尽合理我国商业地产发展起步较晚，尽管经过多年来的快速发展，目前与欧美发达国家相比仍然存在存量低、质量差的问题。据CEIC数据，目前在我国城镇存量商品房中，住宅地产面积占绝对比重，达到92%，而商业地产占比较低，办公楼与商业营业用房存量面积合计占比为8%。这一比例显著低于日本、中国香港等国家和地区。同时，我国商业地产的总体质量不高，中高端物业供应偏少。从总体来看，目前我国的零售物业中大量是社区商业和零散商铺，购物中心和商业街的比重与发达国家相比还相对较低。同样，写字楼也存在甲级物业少且楼龄长、核心地段供给偏少的问题。在北京、上海核心地段高等级写字楼供求不均衡的问题尤为明显。比如，在北京CBD地区，写字楼占49.7%，而酒店公寓占比将近40%。与伦敦、东京、香港中环CBD地区相比，写字楼供应占比明显偏少（见图5）。图5部分城市CBD地区商业物业结构2.商业地产近年投资火热，2012年投资增速有所放缓2009年以来，我国商业地产迎来了新一轮的投资增长。2011年，以办公楼和商业营业用房为主的商业地产投资和新开工面积继续延续了前几年较快的增长势头，其中办公楼的投资额和新开工面积的增速均超过40%（见图6、图7）。近来商业地产的投资热潮主要得益于以下方面的原因：一是，住宅市场的调控形成对商业地产的利好。目前的房地产调控政策主要针对住宅市场，对于商业地产影响相对较小。在这种情况下，商业地产成为投资的避风港。二是，商业地产的需求比较旺盛。2009～2011年的宏观经济的增长带动企业规模扩张，写字楼需求也随之增加。目前，北京等城市的空置率水平已经处于历史低位。同时，随着居民消费能力的提升，商业物业市场也存在扩张需要。三是，商业地产的投资价值逐渐被市场所认知。在住房市场逐步结束暴利时代之后，商业地产在投资回报率方面的优势日益显现。图6我国办公楼投资增长情况2012年，商业地产投资的增速相对于前几年有所放缓，但总体上仍然保持在高位（见图6、图7）。增速放缓主要是两个方面的原因：一是，2012年宏观经济下行压力较大，第二季度、第三季度连续两个季度破八。宏观经济增速放缓，导致对未来经济前景的担忧，商业地产投资增长也随之有所降低。二是，由于商业地产投资自2009年以来一直保持高速增长的态势，局部地区已经出现投资过热的现象。在这种背景下，对商业地产的投资已经适度谨慎，原来的放量增长开始转向适度平稳增长。图7商业营业用房投资增长情况3.物业售价及租金价格近几年涨幅比较显著，2012年涨幅有所减慢2011年我国办公楼销售均价12459.49元/平方米，同比增长9.12%；商业营业用房销售均价8507.61元/平方米，同比增长9.98%。两者均明显高于商品房6.92%的增幅。其中，北京、上海等一线城市的商业地产销售价格涨幅显著（见图8、图9）。商业地产售价的大幅上涨，一定程度上扭转了近年来的商住倒挂局面。图8我国办公楼平均销售价格情况图9我国商业营业用房平均销售价格情况近几年写字楼租金价格涨幅也比较显著。以北京为例，过去几年优质写字楼租金涨幅较大。目前，北京优质写字楼租金已达到400元/平方米/月左右，相对于2009年已经翻了一番。其中，2011年北京优质写字楼租金增幅最大。2011年第二节度曾一度出现环比增长21.17%的速度。进入2012年以来，北京优质写字楼租金增长开始有些疲软，尤其是二季度以来，租金增幅开始出现显著下降。2012年第一季度，环比增速达到10.63%，但是第二季度和第三季度已经分别下降为3.7%和1.52%（见图10）。这与2010年第二季度以来9%的平均增速相比，租金增速已经出现比较明显的下降。这一方面受到当前宏观经济下行压力的影响，另一方面与短期内租金价格涨幅较高有很大关系。图10北京优质写字楼租金增长情况（二）行业竞争格局1.四路大军展开竞争概括来讲，商业地产市场主要汇集了四路资金：一是国有企业，他们资金实力雄厚，融资相对便利，目前正在积累经验，向全国范围扩张，例如中粮、华润、华侨城。二是民营企业，他们资金实力相对单薄，但是一些企业进入行业较早，抢得先机，成为行业的领军企业。如万达、SOHO中国。三是港资企业，他们进入国内市场较深，拥有丰富的开发运营经验。例如，长江实业、新鸿基、恒基、恒隆。四是外资企业，他们资金实力雄厚，资本运作平台完善，开发运营领先，但是受到相对严格的监管政策，投资布局还不充分。从市场格局来看，目前行业内企业数量较多，市场集中度比较低。以商业地产的龙头企业万达集团来说，其目前持有商业物业面积大约600万平方米，在整个商业地产存量中所占的比重也十分微弱。出现这种情况的原因在于：一是商业地产行业进入门槛不高，当前只要具备一定资金实力的企业都可以扩张拿地。二是在当前的资本运作模式下，商业地产的滚动式扩张不太支持过大体量的企业出现。当前，商业地产存在一定程度的盲目开发和粗放扩张，进一步加剧了低水平竞争。伴随着投资升温，商业地产迎来了粗放式扩张。就目前来看，我国不少商业地产开发商是由住宅地产商转型而来，对商业地产的认识不够深刻，资金累计和项目运作经验相对于外资成熟的开发商有较大距离，一些企业甚至直接套用住宅地产“拿地-开发-销售-套现-再拿地”的模式经营商业地产，导致地产开发与商业运营之间脱节。在这种情况下，物业同质化现象比较严重，低水平竞争日益激烈。并且，在市场进入调整期时，任何不能及时适应环境变化的企业都有可能错失发展机会。2.房企转型、投资机构加紧布局2010年之前，已有一些企业陆续进入商业地产，但是开发投资一直处于不温不火的状态。2010年以来许多住宅开发商都开始调整战略，宣布进入商业地产，并加紧在全国范围内“圈地”布局商业地产的步伐。保利、金地、万科等先后宣布了自己的商业地产开发计划和目标。据统计，排名前20名的开发商都选择加大对商业地产的投资比重。而一些商贸流通企业也涉足商业地产领域，收购土地，自行建店。同时，一些国内外的投资公司也纷纷投资商业地产。比如新加坡鹏瑞利、美国黑石等一些知名投行都投资了国内的写字楼等地产项目。国内的高和投资也是近年成立的中国首支人民币商业地产私募股权基金，专注于投资一线城市核心区域商业类物业。总体上可以看到，伴随着各路资金进一步涌入商业地产，未来的竞争将更加激烈。3.商业业态在更新升级从欧美发达国家来看，对商业地产本身形成替代的可能性不大。但是具体而言，这种替代的威胁主要体现在业态的更新升级方面。以零售商业为例，一般而言商业业态也存在一定的生命周期。比如，早期的杂货店已经衰退，超市代而兴起。相对于百货商场，购物中心（ShoppingMall）逐渐成为主流。下一步，城市综合体有望成为未来的商业主流业态，并从当前的购物驱动型向休闲娱乐驱动型转变。4.供应商对行业的影响显著对于商业地产而言，目前相对稀缺的投入资源主要有三种：土地、资金和专业服务。相应，涉及的主体主要为：（1）土地供应方。土地的稀缺性决定了土地供应方具有较强的议价能力。目前我国各级政府垄断土地供应，主要通过招、拍、挂三种市场化手段有偿出让国有土地。但由于近年来政府对土地财政的依赖，各级地方政府存在卖地冲动。尤其是对一些三、四线城市的地方政府而言，他们希望吸引一些知名企业开发大的商业地产项目，进而起到提升城市品位、拉动消费的作用。在这种情况下，部分开发商凭借拥有的资源往往能够以较低价格拿到土地。（2）资金提供方。总体而言，在当前的资本市场体系下，融资渠道比较狭窄，银行、房地产信托、私募股权基金等机构具有较强的话语权，尤其是对资金需求比较强烈而融资能力不强的民营企业而言。（3）专业运营商。国内商业地产运营商比较散乱，实力不强，管理费的议价能力不强。而全球“地产五大行”[1]凭借丰富的经验、领先的管理模式和大量的商家资源，具有较强的议价能力。5.需求端主力店比较强势从市场上的情况来看，对于办公楼而言，用户对非核心地段办公楼的议价能力较强，机构客户的议价能力也相对较强。对于商铺而言，主力店凭借其对物业人气的提升能力往往在租金谈判中比较强势，一般采取销售额抽成的方式以便与物业经营捆绑，并提出较多苛刻的条件。三商业地产行业发展趋势与前景分析（一）行业发展环境分析从整体上来看，商业地产未来发展的外部环境比较有利，中长期的增长具有支撑。但是，也存在一些困扰行业发展的不利因素，融资渠道狭窄等问题短期内仍然无法有效解决。1.宏观经济增速放缓，短期波动无碍长期趋势目前，欧债危机继续深化，美国“财政悬崖”悬而未决，日本重回疲态，而新兴经济体增长也出现一定程度的乏力。受投资降速的拖累，我国2012年第三季度经济增速创近年来新低。从短期来看，“三驾马车”全面减速加大经济下行压力，经济增速破八带来短期波动。从中长期来看，受到人口结构转变等因素的影响，我国经济增速的中枢将有所下调。但在城镇化、内需转型的支撑下，经济不会出现急刹车，而是实现由高速向次高速的转换，并继续保持增长。2.经济结构转型奠定商业地产行业发展潜力加快转变经济发展方式是未来的主线。目前，我国已步入工业化进程的中后期，未来将朝着以内需为主的消费型经济转变，产业结构也逐步转向以服务经济为主。与其他国家相比，我国消费水平可提升的潜力较大。目前，我国消费占GDP的比重大约在35%左右，远低于美国、日本、韩国以及欧元区国家超过60%的水平。近年来伴随着居民收入的增长，消费能力的提高，消费率水平下降趋势已经走缓，已经呈现出一定的底部特征，未来有望进入上升通道。同时，我国经济环境也在发生变化，刘易斯拐点已经到来，老龄化趋势也在加快，这将为我国消费水平的提升提供有力支撑。同时，我国服务业在经济中的比重仅仅略高于40%，也远低于发达国家70%以上的水平。我国目前正处于工业化的中后期，未来必然会进入后工业化社会，也就是服务业占绝对比重的阶段。在此背景下，产业转型和消费升级将为商业地产行业的持续成长奠定基础。一方面，现代服务业的蓬勃发展将不断提升服务性行业的就业人口，写字楼的需求将进一步持续增长。另一方面，消费的逐步启动也必将增大对零售物业的需求，未来商业地产的发展可以预期。3.城市化水平稳步提升推动行业进入黄金发展期商业地产与城市具有天然的紧密联系。目前中国刚好跨入50%的关口，处于城市化进程中期，大量二、三线城市面临规模扩张和改造升级的需要，进而推动商业地产放量增长。国际经验也表明，人均GDP在3000～8000美元是商业地产的起步期，8000美元之后，城市化率处于50%～70%，商业地产进入黄金发展阶段。伴随着我国城镇化的发展，商业地产行业仍有望保持增长。4.住宅市场将趋于平稳，商业地产投资价值日益显现从社会经济发展的规律来看，伴随着人口结构向老龄化社会的转变，住房需求进入相对平稳的阶段，住房市场的投资回报水平也将逐步回落。我国在2015年左右劳动年龄人口比重将出现拐点，这意味着未来我国将进入老龄化和消费型社会，适龄购房人口占比将逐步走入下降阶段，住宅市场趋于稳定，商业地产有望完成接力。同时，目前针对住宅市场投资过热而进行的调控政策，客观上进一步加快了住宅地产投资回报率与商业地产投资回报率之间相对优势的调整，使得商业地产的投资价值日益显现。5.融资渠道过窄束缚行业发展，出台REITs的呼声不断目前，我国融资渠道过窄，商业地产发展主要依赖银行贷款。一方面期限较短的银行贷款无法满足商业地产对资金的长期需要，而且短期还贷压力较大，地产企业资金链紧张。并且，这种融资模式还在一定程度上扭曲了商业地产企业的运作模式。未来，房地产信托、私募股权融资仍会在一定程度上缓解融资压力，但相对REITs而言功能有限。目前，出台REITs的呼声很高，由于税收等制度障碍尚未破除，短期内仍缺乏实质性进展。但是从国外发展经验来看，REITs对商业地产的作用难以替代，出台是必然的趋势，将有助于完善我国商业地产发展模式。（二）行业发展阶段与未来趋势1.对行业的基本判断：短期谨慎，长期乐观商业地产行业短期存在泡沫隐忧。商业地产市场经历过2009年以来的爆发式增长，局部地区投资略显过热。从新开工面积来看，部分省份商业地产新开工面积增速偏高，两年间新开工面积增长超过一倍（见图11）。一些二、三线城市在建或拟建的城市综合体数量也出现井喷。因而，这些短期内供给较大、投资需求较多的城市，预计未来2～3年将出现大批物业项目的集中供应，届时市场的供求状况将出现一定程度的扭转。这可能引发这些地区空置率上升，对中短期的出租率和租金走势构成压力。尤其在宏观经济短期波动的情况下，商业地产的需求将进一步受到打击。图112009～2011主要省份商业地产新开工面积增长情况但从长远来看，商业地产实现增长是可以预期的。一是行业本身仍处于成长阶段，还未达到成熟期，较低的市场集中度和近年来高速的行业增长显示了行业蓬勃的生命力。二是，中长期行业增长的内在动力强劲，商业地产的需求有足够的支撑，新增商业地产面积可以维持行业的增速。三是，我国原有大量低端物业有待改造，这也能够保证商业地产实现一定的增长。2.物业价格短期内存在波动，租金收益率高位走弱从价格来看，在宏观经济波动以及项目集中供应的影响下，短期内物业的售价和租金将受到冲击，价格增速将有可能进入下降通道。从历史来看，2003年投资增速创新高之后，随即进入供应的消化期，价格增速在2004年创出新高之后也随之进入下降通道，消化持续了3～5年（见图12）。图12商业地产在2004～2008年处于供应的消化期从中长期来看，物业售价和租金具有保持上涨的动力。一是目前我国内地的商业物业租金和售价的绝对价格与全球其他城市相比还较低，未来增长的空间巨大（见图13）。二是，尽管一些投资过热的城市存在供给集中增加带来的招商出租压力，但是总体上未来物业需求保持增长，基于核心商圈土地的稀缺性，供求关系的改善只是时间问题，这些地区的核心商业物业的租金及价格仍有望在中长期呈现上涨态势。图13部分城市高端零售物业租金情况从租金收益率来看，目前由于租金涨幅相对显著，但是总体上售价相对较低，导致租金收益率相对较好，相对于日本、香港、美国处于高位。未来“商住倒挂”的扭转使得物业销售价格存在补涨需要，这将导致租金价格上涨一定程度上慢于售价，进而形成租金收益率走低的情况。3.竞争加剧将考验企业的商业经营能力未来行业的竞争势必会进一步加剧，尤其是对于商业物业的后期运营。一方面是供给的量增加导致的，另一方面是供给的质不高造成的。目前物业的同质化现象比较突出，在同一区域出现定位相似、档次相近的商业项目，引入的商业品牌也存在很大的重合，这将会增加今后吸引客流的难度。伴随着竞争逐步加剧，企业的核心竞争能力不再体现为圈地规模和扩张速度，而主要表现为物业的商业经营能力。当前不少商业地产企业暴露出缺乏商业经验的劣势。并且，商业地产的资金回流速度慢，而国内又缺少与商业地产投资相匹配的房地产信托基金这种长期资金来源，商业地产投资对地产商的资金实力和融资能力都是严峻的考验。因而，一些缺乏核心商业经营能力、实力较弱的企业在市场波动中将面临较大经营风险，甚至将被市场淘汰。同时，商业地产企业将逐步重视自身水平的提高，加强运营管理方面的竞争，并加紧旅游地产、文化地产、养老地产等新兴业态的布局。4.行业分化在所难免，领军企业实力较强优势明显，但后来者也快速成长按照一般规律，行业发展从成长期向成熟期过度必然导致规模较大企业的出现，行业集中度随之提高。因而，从中长期来看，商业地产行业集中度的逐步提高是必然趋势。国内一些商业地产的领军企业不论在土地储备、资金运作、项目开发还是运营管理方面仍然具有比较明显的优势。与此同时，一些后起之秀，凭借对物业项目合理的市场定位迅速打开局面，在市场中快速崛起，成为行业中强有力的挑战者。比如中粮大悦城从诞生、发展到展开全国复制，仅用了短短4年多的时间。5.盈利模式将由当前的开发出售为主逐步向持有出租模式转变从国外发达市场来看，持有出租是比较成熟的模式。这一方面是由于资产证券化的途径得以打通，另一方面则是基于商业地产的价格收益形成了持有的激励。近来国内商业地产售价已经出现了较大增幅，在一些核心地段已经接近或超过同地段住宅。未来由于商业地产的稀缺性，商业地产价格将加速补涨。因而，商业地产的价格将逐步修正，“商住倒挂”现象也将进一步转变，持有的收益将进一步扩大。在这种情况下，持有出租将成为盈利的主要模式。四商业地产行业发展可能存在的风险未来行业可能存在的风险主要来自三个方面：一是政策调控，二是企业运营，三是市场波动。1.行业投资过热可能引发不利的调控政策目前，房地产行业的调控政策基本针对的是住宅市场。即使出现对商业项目的政策，比如北京出台了商业项目禁止分割出售、青岛出台了个人非住宅征收房产税的政策，但是其目的是对商改住进行规范管理。所以，近几年基本没有对商业地产的实质性调控政策。由于当前商业地产投资偏热，下一步商业地产行业可能也会遭遇调控。2011年银监会首次在内部全体会议上对商业地产贷款提出风险警示，要求银行对商业地产和二、三线城市房地产风险保持关注和警觉，加强对商业用房抵押贷款监测，涉及商业用房的信贷标准必须大幅高于住房。这说明商业地产的投资热潮已经受到有关部门的注意。目前，也已经有地方政府采取了一些措施。比如，上海市2011年8月明确叫停个人消费贷款用于购买商业用房，同时还要求银行必须在商业用房竣工验收成为现房后，才能对买房人发放贷款。深圳2012年也发布了通知，从10月1日对深圳市范围内的存量非住宅类房产交易成交价格明显偏低且无正当理由的，实行按计税参考价格规定计征各项税款。这将增加商业地产的交易成本。2.商业地产企业运营风险长期存在商业地产投资回收期长，资金需求量大。特别是在持有出租的盈利模式下，现金流是商业地产企业的重要关切点。并且，商业地产的运行态势和宏观经济发展紧密相关，受经济周期的影响较为明显。一旦宏观经济基本面出现显著恶化，企业的经营压力将加大，运行的财务风险将进一步增加。这种经营风险即使在美国等商业地产运作相对成熟的国家也一样存在。例如，GGP公司（GeneralGrowthProperties）曾经是美国第二大区域购物中心REITs公司，有着几十年的经营历史，积累了经验丰富的管理团队和明确的经营理念，拥有十年以上的稳定增长业绩，一度被视为“大蓝筹”企业。但在2009年也遭遇了现金流危机，并申请了破产保护。因而，运营风险是长期悬挂在企业头上的“达摩克利斯之剑”。3.地产泡