家用电器行业2023年年度穿越周期拨云见日

一、穿越周期，拨云见日：修复逻辑下提升家电仓位配置国内经济周期有望苏，家电可选消费有率先提振防疫政策更加精准焦居民消费意愿边际苏势显著。22年12月7日，务联防联机出《于一步化实冠炎情防措的知“十条包括科精划风区不采各形的时封小酸测查验围对跨地区动人查验酸检测阴证明健康，不再开落地；优调整隔离式无症或症者居隔离等进一步优化疫情的科学精准防最大程度保障人民生命安全和身体康同时，最大限度减疫对经济社会发展的响。图：上海防疫政策变化时间线上发布众号上市政府站等整理防“新十出炉游出行产品搜索及订率先快速反弹程机票时索量增%其春前夕机搜量涨三年来高猪美团酒跟团游品览度幅长。可选消费与宏观经景度关联紧密游身享受料费是选的典代，底逻是均支配入增及未来期入长信与观周期的气密相我国费信指与选费业数运景指的走势也体显正关性那么倘若疫情济负面影响进一步除国内经济进入复苏周期家电中的选消费品如清洁电投影仪个电器等将望提振修复。表：“新十条”出台后车票旅游等搜索量暴涨类别 平台 出行热度机票瞬时搜索量猛增机票瞬时搜索量猛增10，中春节前夕（腊月二十五至除夕）的机票搜索暴涨至三年以来最高点。携程同程旅行 机票瞬时搜索量较前日同一时段上涨48，火车票瞬时搜量上涨26。机票、火车票瞬时搜索量环比上涨超过4机票、火车票瞬时搜索量环比上涨超过40，以元旦假期春节前后的出行品最为热门。驴妈妈航班管家

机票搜索量环比前一日同时段增长超54倍，机票搜索量三的航线是“上海北京”“上海-深圳”“成都北京”。火车票搜索量环比前一日同时段增长超火车票搜索量环比前一日同时段增长超59倍。搜索量前的出发地是长沙武汉、合肥、上海、广州；火车票搜索量前五的目的地是北京、上海、广州郑州、南京。高铁管家“新十条”发布后半小时内，酒店实时搜索量较上周同期增加三成，三亚、重飞猪庆、武汉等城市搜索量增长翻倍，其中三亚酒店预订量较上周增超3倍。广东省景点门票订单量日环比增长广东省景点门票订单量日环比增长10，“瓦屋山跟团游浏览热度周环比长超10倍，“达古冰川两日”增长20，“仙女山跟团日游”增长459，“大理跟团游”“西版纳跟团五日”等产品浏览热度增幅超10。美团酒店旅游

马蜂

海南、云南、福建等冬季热门长线旅游目的地搜索量大幅上涨。其中“三亚假”搜索热度上涨40，“双版纳攻”上涨36。近7天订单量环比前7近7天订单量环比前7天增长72，其中打包旅游产品订单环比增长78，店、火车票、机票等单资源产品订单量环比增幅分别为81、68和6。在打包旅游产品预订中，自由行产品订单占比68，海南、云、四川、浙江、吉成为五大自由行热门目的地。途牛旅游网图：可选消费与宏观经济景气度关联紧密10101010806040200

10009008007006005004003002001002210-03210-08211-01211-06211-11212-04212-09213-02213-07213-12214-05214-10215-03215-08216-01216-06216-11217-04217-09218-02218-07218-12219-05219-10220-03220-08221-01221-06221-11222-04222-09(SI) 月) 费，整理相较于必选消费家可选消费品近三年速撤更大据维网箱洗机洗碗机清电房电全道售同增可看冰衣作为电消费品在三疫环中销体虽受负影响但体不著而洗机洁为选费代前保量透较的情下820年出较增20年全大围情家景下速到值但后222年宏经行经增显著放甚下，如洁器2年18量同滑2增较0减约28pc。图：奥维全渠道零售量同比增幅21822182192202212221-83%2%1%0%-1%-2%-3%冰箱 洗衣机 洗碗机 清洁电器 厨房小电合计奥云网理在行业景气度下滑景家电可选消费龙头也难独善其身以21年今家企单季度入业增为考轻沃科技极科等选费赛龙企业22年入业增出现著缓及滑以3为著跟济周变基本面近底而白为代的电选费龙头的海力到的济影响较他的绩撤多集在1年我们断要大原料涨导。表：可选较必选家电代表企业收入及业绩回撤更大收入端单季度同比增速（%）利润端单季度同比增速（%）123412312341236242666239823771529-3587-2937190.8025.3317.72-31.78-188.84-184.58-189.66131.04117.8065.8256.6043.9015.5414.44726.61462.84307.4073.8027.20-12.34-48.9482.016.0922.8829.6222.3026.46-0.65150.810.54-17.01-17.808.76-18.66-34.5462.3235.8732.4344.9724.3217.35-11.59106.8791.0244.7688.4835.7743.24-44.0122.66-25.72-6.296.837.6919.9616.29-12.82-67.46-26.25-11.1315.93-10.3084.5164.0911.17-0.253.2613.461.46-11.5436.80-52.96-41.45-5.244.60113.9027.4242.2612.8612.8918.349.540.970.0234.45-6.334.40-1.6610.973.240.3360.3017.71-16.4016.446.023.0410.52120.9825.18-15.66-12.4816.2824.1010.5026.968.10-0.584.1210.008.178.62185.33122.06-12.4321.2915.1216.5220.28，整理家电可选消费代表业价及估值表现同样底以科斯石科米科为其股价及P（T均或处过去3底位。以22年12月30日据，沃、石头极科市率T分为2、026图：科沃斯最新（T）为2.4（2年12月0日收盘价）图：石头科技最新（T）为9.0（2年12月30日收盘价）图：极米科技最新（T）为2.6（2年12月30日收盘价）当出行限制边际放松，可选消费品多在的大型商超、交通枢纽线下渠道人流量有望率先反弹科斯添米为家可消线下营选多大综合商与家装材场行度有较的产周特不同综性场休乐属更突着国民行制的缩商等乐场所流恢有率快速情可参线人量题告《十地数（：线人量始复吗？。除大商外倍松度布机、铁等通枢，021年下销售比为37对体收献大由前新疫的持国通运的大下致倍轻线渠位机、高枢的营店流量减2年19份，国月铁路运比1下了3较冠爆发的9年同降5随着跨地区出行人次有大提升，其收入及盈有深度修复。图：极米线下商场体验店 图：倍轻松各渠道销售占比（）资料来：极官网

706050403020100217 218 219 220 221线上销售占比 线下销售占比O销售占比综上我们认为随疫情策调整宏观经济修复期下家电消费侧可选费品有望率先触底回弹具有大修复性在可选消品中议重点关注品类渗率然较低市场影响力较大的龙头如清洁器品类中的科沃石头技家用智能投品类中极米科技个护按摩品类中的轻、飞科电器等。重点企业：倍轻松：智能便携按摩仪龙头待需求修复年十开门轻京自店铺居能便携按器铺1艾灸头等大位居网12上年倍松京东平市率至2较年期升38c在便式摩线道市地进一步固线方，轻松在国设200家门，中物心店107，交通枢店67家后望随情策整底弹。即使在22年外部环境扰的困难时期公司依然持加大投入研发增强术与优质项储备，22年前三季度累投入研发约41万元约占营收的6，同比增长。目前公在能携器产的生动降互算物联方形成了较深的术来有继在白域占先优引便式摩仪“品质化发。图：倍轻松单季度研发投入及研发费用率（百万，）18 8%16 7%14 6%12 5%10 4%86 3%4 2%2 1%0 0%单季度研发费用（百万） 研发费用率（），科沃斯、石科技：尽管去年洁器场规扩迅增动力多自产升后均的升而非的升根奥云网2年11月地机渠累零额比升49，累计售同滑2高均价使得渗透率长速度放缓遭遇瓶1年国内扫地机的渗透率在10之间仍处于较低水平另一大品类洗地机率不到4样处于导入期，后增空间较为广。短期清洁电器行业竞格局有加速变革淘汰清的风险拥有较强品影响力技术累、自主生产能力规优势的龙头企业有在争中占据更大优势进步提升份额。图0：扫地机器人全渠道零售量、额及同比增速706050403020100

216 217 218 219 220 221

6%5%4%3%2%1%0%-1%-2%-3%零售量（万台） 零售额（亿元） 零售量同比 零售额同比奥云网科沃斯以价换量拔高透率增速双轮驱动龙地位稳固在内费低迷背下，2双一间沃品牌添品依延了增趋。沃品双1期成交额9元比长20可牌双1成额3亿元同长26渠道额2亿，比长24。我们认为公司以价量略初见成效引领销售势增长主产品TNI在3降价至0价价凸得该格段沃市率达整体线上品价1同下降4对行均同比长42。占方1月科沃在地品线零售售市率为同比c较22年6月c。虽同有下，较年8间有著领先势大。图1：科沃斯222年双十一战绩（亿元，%） 图2：科沃斯产品均价走势（元/台）4035302520151050全渠道 科沃斯 添成交额 同比

3%2%2%1%1%5%0%

4,003,003,003,003,003,002,002,002,002,0022.22.522.622.722.822.922.022.122.222.122.222.322.422.522.622.722.822.922.022.1科斯官公众 奥云网石头科技出口端期压国内市占率大功造S列款品后石科技在国市率速在40元格上销额占到65前体线上市率定约0较20年期升近1行业位一提外方受到俄乌突及通影，海市消需短有所弱。深耕国内市场进一步展布局全球化市场内市司续富品类大市场影海市公司点展及东亚立分销全球场盖度深目公已美本兰波国韩国地了海外司未待外求恢内场位一步固公收增及盈能望得到复提。图3：石头科技线上零售销售额市占率走势（）33282318132220.1220.2221.1221.2221.3221.4221.5221.6221.7221.8221.9221.0221.1221.2222.1222.2222.3222.4222.5222.6222.7222.8222.9222.0222.1奥云网极米科技智能投影龙头短期压长期增长逻辑不改关后续盈利改善与产迭米技期业绩外消环低行竞加等素在波品价有下滑根东平台据22年1极米影额比滑5，价为4069元，比少315元从期度看能影我渗率目有4左右极作为占近20行龙消环境复未增逻较为22年十米网V破8亿连九行第。研发投入不断加大续固技术壁垒3投入发用1元同。公司极大发入陈出降短净但有期强品优势驱未来公业持增外司续进外场开及用新景的发看好内消复后司长业弹。图4：22年0月中国智能投影线上市场品牌份额（） 图5：极米科技单季度研发费用率（）122%1081%641%205%0%极米 坚果 欢乐投 当贝 华兔 汇趣

研发费用率）洛科技地产政策持续发酵悲观预期见底1月8晚证会布恢涉上公并重组配融A地产建等相关企都以照个策执意着本可以房产业供购融的，通过权换方助濒破望出民营地企进并重组以高房地市的风能，推房产业合速。此房产三箭全落。图6：地产“三支箭”政策释放，此外全还多城陆续出放公金款门予房贴低首比、下调贷率取限限售优政，稳楼市。表：近期各地政府楼市相关政策梳理日期地区发布机构 内容2022/1/9广东佛山佛山市住建局印发《佛山市住房和城乡建设局关于进一步优化房地产调控政策的通知》提出,自02年12月0日起,在佛山市禅城祖庙街道、南佛山市住建局海区桂城街道、顺德区大良街道暂停实施住房限购政策,但须自商品房买卖合同网签备案之日起满3年可上市交易。2022/1/21 浙江杭2022/1/21 四川成2022/1/9 四川成

杭州市住房保障房产管理局成都市住房公积管理中心成都市住房和城建设局

杭州市住房保障和房产管理局、杭州城西科创大走廊管委会联合发布《关于城西科创大走廊实施差异化购房的通知。要求，自政策发布之日起，施范围内领取预售证的新建商品住房项目，应提供不少于准售房源总套数50的房源，定向供应给在实范围内稳定就业或落户满一定年限的“人无房家庭”“其他无房家庭”和“其他家庭”三类购房家庭。四川省成都市住房公积金管理中心发布《关于成攀住房公积金一体化发有关政策措施的通知《通知》指出:1、成攀住房公积金存职工在两区域内异地购房，可向缴存地中心申请住房公积金贷款:2在两市区域内，成攀住房公积金缴存职工异地购房申请提取住房公积金，无需提供工本人或配偶户籍所在地成工作所在地证明。成都市住建局制定《成都市高层次人才购买商品住房实施细则，统筹人才购房支持政策，将符合《成都市人才安居资格认定办法》条件的A、BC类人才，天府英才卡A卡与域人才绿卡(市级卡)联名的持卡人，都市产业建圈强链人才计划入选者，龙头企业等重点企业副总级及以上高级管理人才，重大招商引资项目和机关、企事业单位引进的高层次人才纳入保障范围。北京市住房和城乡 北京市住房和城乡 北京市住房和城乡建设委员会、北京经济技术开发区管理委员会、北京市建设委员会、北京 通州区人民政府联合发布关于加强亦庄新城台马地区商品住房管理的通2022/1/8北京 经济技术开发区管 知。该通知提到，划归北京经济技术开发区管理的通州区台湖、马驹桥理委员会、北京市 区(约8平方公)商品住(包括新建商品住房和二手住房)执行北通州区人民政府 经济技术开发区商品住房政策有关规定。2022/1/3厦门市住房公积金管理委员会明确，首次个人住房公积金货款最高贷款额度的流动性调节系数上浮02:多子女家庭首次申请个人住房公积金贷款厦门市住房公积金福建厦门 最高贷款额度的流动性调节系数提高至1。根据官方解读政策向首次管理委员会请个人住房公积企贷款的职工家庭尤其是多子女家庭倾斜，有利于支持刚需及改善住房的职工家庭购房。2022/1/3江西抚州住房公积企政策发生调整:缴存人在抚州市范围购买家庭首套自住住房申请使用个人住房公积企贷款，最高货款额度由60万元/户提至70万元/户。缴存人在抚市范围内购买首套自住房的，公积金贷款首抚州住房公积金管 付比例统一调整为2:购第二套自住房的，公积金货款首付比例统一江西抚州理中心 调整为3。不再区分期房再交易房。此外，政策提出，借款申请人在结清公积金贷款时使用了其个人及配偶住房公积金账户资金的，再次申请个人住房公积金货款无需间隔满半年以上，在结清的次月即可再次申请人住房公积金货款。2022/1/27停止执行同一套房缴存人办理购买、建造、翻建、大修自住住房提取住房北海市住房公积金 公积金或申请住房公积金贷款二选一的政策，恢复“可提可贷”。缴存职广西北海

工家庭购买第二套住房或申请第二次住房公积金贷款的最低首付款比例调至3。对购买首套自住房的多子女家庭，适当提高住房公积金贷款2022/1/20 浙江宁波 宁波市人民政府2022/1/19 广东韶关 韶关市人民政府资料来：各政府站，

额度，在北海市无自有住房且和赁住房的多子女家庭，可按经备案的和合同确定的实际房和支出提取住房公积金。近期，宁波发布《关于印发宁波市区户口迁移实施细则的通知，明确了方面的落户政策优化包括实行“70年产权房即可落户”各级财政部门给予农业转移人口购买新建商品住房专项财政补贴，积极励支持农业转移人口在城镇购买新建商品住房并落户。农业转移人口在镇购买新建商品住房、依法缴纳契税并落户的(同一住房)经住建管理门核实相关完税凭证和落户资料，对缴纳的契税给予全额财政补贴。我们认为，此次对于房企的救助组合拳政策对于提升地产行业的流动性和信心将有显著作用景气度修复同样有传导至地产后周期家行业但应持谨慎乐观态度主因为1我城化已到处城化后段房产业生期或入行2“住大前没改证这一允房上融着重调资金用途支持保楼相的地项目如经适房棚区造或城造拆迁置房设支符合市司融政要求补流资还债等绝支房拿募资用来地地开新盘等。因此后续住宅新开工势短期内我们认为不有大幅的提升加之开与竣工高峰之时滞约为3年左右规模也有所打折且竣工后消费者添置家装电的点电器产品品牌和档次的配置选都存在较大的不确性因此地产后周期关联较高的家电子块，例如厨电、卫企业绩短期内显著复我认为具有一定难度。图7：房屋住宅新开工与竣工面积（万平方米）10,0010,0010,0010,0010,008,0006,0004,0002,0001199-12200-11201-10202-09203-08204-07205-06206-05207-04208-03209-02210-01210-12211-11212-10213-09214-08215-07216-06217-05218-04219-03220-02221-01221-12房屋新开工面住宅 房屋竣工面积住宅，整理但短期内地产后周期联度高的子板块企具一定的估值修复空间如白电传统电、集成灶、卫浴业。图8：地产后周期家电子板块市盈率 图9：部分厨卫重点企业估值表（2.1.30收盘后数据）382022E2023E2022E2023E185942212606141712394714453058996885363274469228182291595656842412021046238662978820781665208372566117111390352984397717651417282318138电 此外集成洗碗能马桶等渗透率较有一定可选消费品性新品类拓展有望为传统厨电卫浴企的增长贡献新的动力议积极关注目前估处低位致力于新品类外延的传统家龙老板电器华帝份关集成灶第一梯队企火人浙江美大亿田智能；关注智马国产领军企业瑞尔、霖科技、麦格米特。图0：老板电器新厨房 图1：瑞尔特智能马桶 老电器网 瑞特天旗舰官网重点企业：老板电器：逆境下龙头地位进步固，新兴品类增速眼。2年整厨板受情、产期回落因影，售遍下较显，烟、燃灶1单线售额模滑均到30以在境之老电充显韧跑行大销售占进一步提升。在油烟机/燃气灶品类，2年1月老板电器线下零售额市占率分别同比5c。牢筑统电块场位的时老电也积极局成碗等新品力新增曲洗碗领几月于厨行整景度迷司增速放缓，但市场份额仍在进一步提升，1月线下零售额市占率同比8pc；在集成灶领域，79月板器灶线市份分为、、保持步升态势自8起为灶行线渠市率三的牌。图2：厨电品类月度线下零售额同比（） 图3：老板电器线下市占率（）10% 383310% 28235% 18132.0622.062.072.082.092.102.112.122.012.022.032.042.052.062.072.082.092.102.11-5%

油烟机 燃气灶 洗碗机

油烟机 燃气灶 洗碗机奥云网 奥云网火星人、亿智能、江美大：集成灶行业第一梯队望持续受益于市场品扩容与统电年困境同集成灶行今同受宏环境扰增承11月销货累滑中火星田表明优行前1月销货增长别为销额同时一提，别去年期升4、。浙美则于下道占较，今年售受响对大，龙地依较稳固。除集灶品外各企业纷开集水集洗机橱等业务发房电器场打多业务据21年集成灶市场透率预计为12-13仍处于较低水平虽然来成行后可能在争一加的风们认为前一队业经具较的道供链品牌水未来望续随品渗率升速长，给积关。表：集成灶重点企业2年产销情况位月30.15.36.32.72.12.01.1Y-13.3%8.2%-30.8%3.8%-4.5%-25.9%-15.4%17.6%20.9%9.0%7.0%6.6%3.7%Y+3.5p-5.3p+1.5p+0.6p-1.1p-0.1p30.15.36.32.72.12.01.1Y-13.3%8.2%-31.5%12.5%-12.5%-31.0%-21.4%-248.536.247.123.118.616.06.3Y-0.6%9.9%-9.4%16.1%3.1%-7.4%-6.9%14.6%18.9%9.3%7.5%6.4%2.5%Y+1.4p-1.9p+1.3p+0.3p-0.5p-0.2p248.136.347.323.218.715.96.3Y-1.4%11.1%-9.6%17.8%2.0%-10.6%-11.4%7.60.40.50.11.41.01.20.0%0.30.0%0.10.0%0.10.0%0.10.0%0.80.0%0.60.0%1.9产在线欧美经济处于下行段，出口链静待恢复欧美经济周期回落家出海需求部分受阻需待后续复苏拐点盟27国域内消费信指与售售指，观到为显的月势另方面盟7国调和PI指数连高，们为盟经陷入长退特较显著当消费者于般费的买需恐影。3020100-10-20-30-40欧盟2国零售销售指3020100-10-20-30-40欧盟2国零售销售指数当月同比月 欧盟统计局欧盟:IP调和CI当月同比月欧盟统计局欧盟2国消费者信心指数当月同比月欧盟统计局，同样参美区观济指费信指呈现行势而PI数则企经济走势容观美国标普500指数同样整体呈现滑走势，一定程度体经济环境周期衰退的特征，目前未现明显的止跌拐点。图5：美国宏观经济周期下行指标体现 图6：美国标普500指数走势5,001010806040200

108 4,006 4,004 3,002219-10220-01220-04219-10220-01220-04220-07220-10221-01221-04221-07221-10222-01222-04222-07222-10221-1-01221-1-01222-0-01222-0-01222-0-01222-0-01222-0-01222-0-01222-0-01222-0-01222-0-01222-1-01222-1-01222-1-01美国：费者心指数月年季=0密歇大学美国P当月同（右）月美国劳工部

美国标准普尔0指数日171-022-1-前期我国家电因海疫订单转移的出口红逐消退叠加海外市场需疲软家电多品类出口遭遇下滑国调衣机冰冷烧烤出数今均受下如我国电箱3出量同比滑0烧炉美国口额3同滑约0。图7：我国空调出口量及同比 图8：我国洗衣机出口量及同比9080706050403020100

10%10%8%6%4%2%0%-2%-4%220-012220-01220-04220-07220-10221-01221-04221-07221-10222-01222-04222-07222-10

20201010500

20%10%10%5%0%-5%220-012220-01220-04220-07220-10221-01221-04221-07221-10222-01222-04222-07222-10出口数量空调当月值万台 出口量同比

出口数量洗衣机当月值万台图9：我国电冰箱出口量及同比 图0：我国对美国烧烤炉月出口金额及同比80706050403020100

10%10%5%0%220-012220-01220-04220-07220-10221-01221-04221-07221-10222-01222-04222-07222-10

5,0,000,0,005,0,000,0,000,00,000

20%40%60%80%100%出口数量冰箱当月值万台 出口量同比

出口额U$) 同比海外家电去库存周或过半家电企业把握部结构性机遇可观察前因疫情家境消补发放美家零库阶段高目库同比速回落势海加或进入声加我防措施断化有于续海进前来采样利我家电业下单。4%3%2%1%0%-1%-2%-3%图4%3%2%1%0%-1%-2%-3%，消费修复预期下建议积极把握底部估值机遇提升家电仓位配置根万家电业近年持仓占比数前家股基金股投资值占于底部置2年报占比仅1.88细分块以白电厨电仓下为显著当下部分消费卫家电、白域核心的市率百分位，如倍轻松、沃斯格力电器、火星等，位于15以，因此在内消费复苏的预下，我们建应积把握赛道业反弹及估值修机遇。2019年2020中2020年2021中2021年2022中白色家电3.34%2.16%2.64%1.22%1.01%0.2019年2020中2020年2021中2021年2022中白色家电3.34%2.16%2.64%1.22%1.01%0.91%黑色家电0.09%0.10%0.04%0.12%0.08%0.14%小家电0.23%0.27%0.24%0.18%0.39%0.37%厨卫电器0.25%0.11%0.06%0.10%0.09%0.10%照明设备0.00%0.00%0.00%0.00%0.02%0.01%家电零部件0.22%0.50%0.33%0.23%0.25%0.33%2023E板块划分上市公司市值（亿元） 营业入速 归母利2023E板块划分上市公司市值（亿元） 营业入速 归母利速PE市盈率百分位（自2018.1.118年以后司上市起）老板器 263.4 11.2 14.3 12.4 41.5华帝华帝份47.010.412.58.934.5万和气 63.4 6.7 14.1 7.6 37.9日出日出方49.612.950.017.75.0火星人102.417.823.022.96.3浙江大 71.6 12.8 14.9 10.5 4.4火星人102.417.823.022.96.3亿田能 49.6 22.0 24.8 16.6 19.1白电白电帅丰器美的海尔格力海信27.43624.32224.31820.1154.318.68.39.58.48.920.911.315.510.122.29.410.713.16.311.04.213.215.04.174.7照明开

公牛团 861.1 14.9 16.7 23.3 14.4佛山佛山明58.717.325.914.951.2欧普明 116.8 10.3 14.5 12.1 5.6可选消费可选消费表企业科沃斯石头倍轻松极米飞科418.3232.130.2116.3293.321.319.934.527.719.020.722.1630.031.122.319.315.127.916.724.52.25.00.00.944.2厨房小家

小熊器 94.1 14.6 22.2 20.8 17.7九阳九阳份126.411.017.015.230.3苏泊尔 400.0 9.6 12.9 17.2 15.7..0 收价及一性预，二、家电能源赛道：重视“开源“节流”下的价值重估顺应能源变革，家企业跨界转型电的出现推广消费日常生活常用工具以电器化如电煲、烤箱、吸器洗地因电属变化会家产的端形产一的响例如电器到太能水的因此纵观全球电企的业务布局不发现多家电企业在跨界时不约而同选择向源相关业务进行布。以老牌家电企业西和E为例。西子早在897年在非立一家电，5西门收了领先压机电及气商DesseRd0年9月西门子源务成拆立上为门生中三上公之前西子主要覆工热理储、风发等个块。图33：西门子能源业务西子能官网E团剥家业目主业可分健康疗航和源大板块其能源板涵了力可生能两分，0223计现入26欧元占司收入例到，公司入比大业板块。图34：GE集团事业部划分E官网从西方家电企业的展程中我们也以看出尽管对电力源等板早有涉足但真大投资是在近510年的时间内我们认为要因便是近几年来电能变革的加速。1985年今全电源中炭天气石等传能占最曾到68021年占已至6，石的比上纪0代过1已下至21年的25传能下的时风阳等再能源比不上阳能电的比由15年的0至21年的3。图35：电力能源占比变化（185-2021）煤炭 天然气 水电 太阳能 风电 石油 核电 其他可生能源454035302520151051185186187188189190191192193194195196197198199200201202203204205206207208209210211212213214215216217218219220221rodnaa国内的电力能源同样呈现出明显的结构性变化。火电发电装机容量占总发电装机容量的比例从9的9经降3pct至风太能电机容占分别较9提升9pct达到1%。图36：我国发电装机容量比例按类型分（2009-2021）水电 火电 核电 风电 太阳能发电 其他9 1 3 5 7 9 nd电的属性变化对家电产业的终端产品形态具有明确的影响，因此受国内能源电力结构性变化的影响我国家电企也开始了变革和布局结来看我们认为我国电企业的变革局主要以电力为心发围“源“节的思路伸方向主可以分为三大类：向上游拓展能源发电领域：针对上游的电力能源管理端进行业务拓展，例如户用光伏、工商光、能智能源理。横向拓展产品应用新的能源结构带来新热管理需求家用用空领向新能温各域展。下游调整产品结构应清洁可生源节高效趋推家产更新动光空、泵光热一化产推。图37：我国家电企业顺应能源结构变革进行业务拓展资料来：整理开源：光伏储能，开业务宽，配套电用我们在2022年度报告制消双视，产面价重》论述我家电企基消费制双重行界型优在梳理家电企业界赛道时不难发现和海外家电龙头型路径相似我国家电业中也有不少向能方转型的企业中最常见的业务拓领便是光伏、储能领。表：家电板块中向能源转型的标的上市标的转型方向业务开展主体方式美的集团光伏、能、宇能管理美的楼科技业部合康能科陆电子格力电器储能、伏空调格力钛TL电子光伏TL电子内创维集团户用光、工业光、智能源深圳创光伏技有公司深康佳A光伏组、逆、储能康佳光科技限公司星帅尔光伏组件富乐新源美集团网、力器官网整理为何我国家电企业在能源领域的跨界首选是光伏储能领域？我们认为主要原因可以从技术、渠道、产品一体化大面进行概括：技术层面：于国电企而年电产制经使企在力系、频节能领都丰经作同于力域游产伏储业与传家务在底基技储上具有定协性。渠道层我国家电业在光伏储能市中有一定的渠道优势储能向客户和电业似分为oC和oB两分布光伏户能等品要面向C端费，国企业知度下渠均有于品销推，且电业在安售等方也配有熟团和作系大储商业型光电更多采招标式项周期相较电业往现流为定且地项源丰富打市相较便利。产品层面产品体打开公司业务上限电作下应产可与游设备成完的产体系，对家电商而整体化的案可提高司产品客价，从而开司收限如格推的伏调将光与调统连当阳伏电池件出电完满足组行负所时，需用网电。图38：格力光伏空调产品格电器网正是因为家电企业技渠道市场产层面具有一定的优势和在发展动力加目前国内政策推下广阔市场空间因此光伏储能业务成为了家企面对能源结调整所做出的转型定一。重点企业：美的集团：康新能科陆电子，户储、储管齐下美的集团是国内家电龙头中在能源领域布局较为广泛的企业。目前美的旗下工业技术和楼宇科技两大事业部有源相关业务宇技要负美旗楼产及相产除了电央调品组合外楼科板中还括完的能源系解案的提业术业中则盖光用能光储业体业由新能和陆子担。图39：美的集团旗下能源业务主要分布美集团网、陆整理合康新能：合康体内的新能源务前可以主要分为光伏C和一体化储能两大分作为美的绿色战略落地的重要执者康新能在这两年承了多美的内部的C光伏屋顶改造项目根据合康新能2022年联交易预计公告，022年合康预计向美的集销变频器及提供E、EC项目施工、营等服务合计金达2亿元，根据合康披露投者调研纪要年美的集团对公的能微网包括工商业能单规模预计将达到2至3亿22年6月，合康旗下全资子公司北京华泰润达节能科技有限公司承建的广东威灵电机制造有限公司园区光伏储一化目工仪在灵机区行今年8月4库器（东）有限司W顶布式伏电期式并发，行间电量为4万度电年可少氧碳放4吨。表：2022年合康新能关联交易规划关联交易类别 关联人 关联交易内容

签订金额或计金额（万

上年发生金额（万）向关联采购材料向关联销售品、品

美的集股份限司及其公司美的集股份限司及其公司

向美的团股有限司及子司采购料及公日常营所产品向美的团股有限司及子司销售频器等产及供P、MC施工、营服务

,0 .5,0 .7公公告除了PC项目合在能方面也开始了布康一体化储能产品运生具有全场景多维集成多功能场景应用的特征前司产已应用在马龙厂目中（1WWh康体化能统计年为工节费66万10内省电费60美工项目康体储利用速放的征减少再能源并网配网冲效解可生源规接入来不定和歇性问帮助美工城体耗度降30。图0：合康新能储能一体化储能产品合新能众号但我们预计未来合在储业务方面的发展点逐步转移到户储领。22年5月合康新能用能体及决案CS相慕尼国电储与慧能博会，目前司储品经始面英欧销从渠道来看合的户用储能产品主要依托于美集的渠道通过与美的家相通的协议接口和用景构建家庭微网把储能产品与家电品融合在一起依托美海外客户渠道和品（如C去开拓市场。图41：合康新能海外官网已上架户储产品合新能球官网除了光伏储能公司在能源业务板块还孵出无功补偿VG装置SG装通链接电抗者压接电提输容持态电稳现率数控应用于线压变制补偿平负除荷谐电终到高电质节省电的的国内VG市场前模为0随着能装容提，VG规模有进步大1年2份司台补偿置在W电项中成功投22上年康VG务入6万增单0从SVG市场的竞争格局来看目国内市场以国产品为合康依托于在变频器域的多年研发销售经验有望获得席地。科陆电子2022年12月5日，科陆电子控股股东深圳本其所持有的股份成转让登记。美的成为公司第二股持有公司股份1股占据集团深资本集于22年5月署议的继认科子非开的A股不过4亿股同深资集所持的16股份将以64元的格让给的股份认购完成后美的持科陆电子不超过的股份成为科的控股东我们认为，美的入主科陆电子重原因之一便是科陆下源储能业务。21能务科营业入比为尽管目前科陆旗储业务占并不高，陆是国内较早入能系统集成领域的业009年公司就开始涉足能领域22年公获成国能局可生源模储并网程验托该实室司积累多的能芯试和究验掌了种的池能全命期特能系统安管和效用奠了础。受制公资和营况，几储业发受到定响21司储业实现营入23元利为32H1公储能入现17亿元同，实现率2。图42：科陆电子储能业务收入变化及毛利率（百万元，）储能业收入 毛利率500450400350300250200150100500

4540353025201510509 8 9 0 1 2022H1nd从技和品度看目前司了芯外储能统的心品为自研产的包括CBSS相产在球规模能目大量用得了客户的度可。随着公司在储能相产方面的布局不断延伸司未来储能业务结将提供CS等部件向完整储能案供转变目公的解决案经盖发侧网侧用户侧新源套多方面具一的争势。图43：科陆电子储能解决方案科电子网近两来陆力拓外储市在21为某洲名源业合格应后获得了超过1h的在手订单，022年上半年公司在印第安纳州交付了首个2h、2h的案目国方在7月中夏能和h储能项目能系设备购项目，项目公司国内参与首个兆瓦独立储能目。为了满足快速增加储订单科陆对产能行扩张22年7月公司春一期h产业园建成投期Wh已完成签约们预计二期也将在3年逐步落地产能的快速扩张也体现科对储能业务加速发的心。表9近年科陆电子所获储能项目时间客户项目内容项目金额0年5月珠海市海天气热联产程目电化学能辅调频统0万元1年2月2年1月2年3月美洲某户电池储系统备供合同Mh电池储系统备供合同Mh电池储系统备供合同2年5月美洲某户集装箱电池能统MWh2年7月中国电集团东电建设限司MW/MWh储能目储统设备购项目0万元nd

2年7月 美洲某户

不少于MWh集装式电储能系及MWPS综上美的集团通过合新能和科陆电子两平完成了对光伏储能业的布局且对美的而言作为家电龙多年来积累的渠道市资源有利于协助合新户用储能工业光伏业务打开市场并为消费者提供完整的售后服务；集团所具有的稳定现金流也有利于支持科陆电子大型能单的承接。我们认，oB和oC业务并进是的集团未来几年的重要发展战略而康新能科陆电子两大的联合推进也是支美未来能源业发展的重要助推力。2）星帅尔和美集等头业同电业分部司并具成的端道和源供光储产销因他更选通组件务入伏能务中典型的是帅。2021年2月星帅尔通过现金收购的方式以30万元的价格收购黄山乐能源科技有限公司51股权，通过控富乐新能源切入光伏。富新源要负发、产销售太能池件产主要括晶件多组件半组时公司负计安装用商、网并网站以各大中型太能面站。图44：公司产品矩阵丰富星尔官，22年1，乐源“产1W光组项目建投，着能爬公逐步1W年产2年1月公司可转债行申请获证监会批准通过募集资金投资建设W高发电量太阳能光伏组件项目，若项目落成，公司光伏组件产能有望达到3W年。表：公司光伏组件业务进展时间 事件1年2月6日 公司以0万元金收黄山乐新能科技限司%股权公司控子公富乐能源设施的“产GW光伏件项建成投，项建成年2年1月8日2年5月5日2年1月9

产值为8亿落成后富乐新能源逐步实现.G年的产能公司控孙公富恒子设全子公司州富复星力科有公司和州市星电力科技有公司主要责未公光伏电运营设事务公司拟过发可转募集金投资建设GW高发电量太阳能伏组件项目，获证会审核过资料来：万，随着光伏组件业务成和更大的产能落公司在探索更多光伏储业的可能022年12月1乐能与陕长智科有公司署能务略作协计在协议签署日起的一年中向长丰智能采购储能设备。我们认为公司有意向向光伏储能一体化设备延伸，拓宽伏源领域的产品覆盖，而进一步打开业务展限。开源：横向拓展业应用领域——储能控域太阳风电可生能发受理置等种素响有多不定，能备重性到了显需量快得到升对储设而言为障储能池安运度控是中项常要的术节对于业传统白电龙头而言储能数据中心等较范围的温度控制技与主业存在明显的技共性因此格力电器、美的集团、信团等白电龙头旗下前已经推出了较为完的控解决方案。表：公司温控业务进展公司 产品布局格力电器格力电器 格力钛率型能系配备温系统海信集团

海信旗海信络能拥有系能温控决方产品液冷控决方案风冷控解方案储能户外柜块化决方案美的集团 美的楼科技业部有高温系统方，可美的集团 美的楼科技业部有高温系统方，可于数中心场景在储能需求快速增的势下除了传统白电龙头一些原本专注于轨交数据中心控系统的细分龙头、家电零部件公司为了进一步拓展业务覆盖范围也开始向储能温控领域拓展，如英维克、菱境、盾安环境等。重点企业：英维克英维克是国内领先精温控节能解决方案产提供商致力于为云计数据中心服务器机房通信网络等领提供设备散热解决案同时公司是国内最早足电化学储能统的温控厂商年在内储能温控行业处领地位原风系柜空基上，公在0年出的水机并始量用于内各储应场景在冷的储能统司不丰富品节优端端的冷统以高统性和效率H1公来储应用营收为25亿元同增约8占公总收从21年的提至2上年的9。储能应的业收入亿元） 同比（）3.372.5图45：英维克储能温控产品 图46：英维克储能系统相储能应的业收入亿元） 同比（）3.372.54 30%25%320%2 15%10%150%0 0%1 2022H1英克官网 英克公告申菱环境申菱营务绕业特空为表空环境节备展可致分数服务空业调特空调公及用调四大业涵了应于源储能产公司前正在聚焦行业应和效节能结合家能源展和变革的趋势，战略性加大在新能板的投入重点布局电化储能及其他新兴储能电池制造等应用场景。图47：申菱环境分行业营业收入（百万元）数服空调 调 调 公及用调 200018001600140012001000800600400200009 00 01 0H1ind目前申拟过向的方募资用建新基领智温设智能造，提升基领智温设备分握中心储产高发的市机目前申菱环境储能相在订单金额约为4万元，虽然目前仍处起阶段，但随着公司客户拓展和募项落地，储能温控领有为公司未来业务增提强有力支撑。3）三花智控三花智控作为国内制冷零部件和汽车热管理部件的龙头企业，积极向储能热管理系统领域拓展技上看能热理统空热理新源车管理论技上一脉相此花能提供统决案今年3月花能热理科技杭州有成志公式迈储热理域前公已拥成的术应方，同时内客提相关案未几，司储业有迎高增长。节流：高效节能成新主流整机、部面广阔机遇整机：热泵，高节能家庭温度调节项除了向上游光伏储拓横向拓展应用品类家企业面对能源结构化趋势也在积调整产品类型和结构前文提到的光伏空便顺应光伏应用拓展生新产品热泵推广使用也迎合了效能的趋势。我们热专深报《热用能万赛道对泵特和济性进详细讨泵环性经济使热的广用是期趋年乌冲导欧气源机一推动欧热需的发我的电业技术制产能扩方都有较势，此多电业开始深泵业布。图48：空气源热泵的主要品牌中节能会热专委员《 1年国热供暖业发展鉴》整理随着泵求增泵产的型愈丰从早热热机始向联三联供品展。图49：热泵类产品具有更多多样集成化可能资料来：海、四沐歌传，理随着光储一体化产品的推广“光伏储能”模式为热泵需求的进一步提升创造了条件，对于数洲区言冬日暖生必储产在洲机的速增为产率提创极的市条可以正到节环物尽未或将为清洁能系的要准置。对于我国家电制造业言热泵产业与空调产发展类似最终更为受的是具有规模化优势渠道资源的企因此尽热对龙短期绩性小但们认热长期渗透逻以终格仍将利这龙企重点注备大值性美的集、海尔智家、格力电等。节能型核心部件1、节能水泵水泵节能化升级助全双碳目标实现大泵业包家泵内的类产品的能消占会消的10泵购本在的用期占用总的例少于10，其耗的费占用额例高于80。此泵效与能术的使和广于少会能消、高类备使过中经性关重。图50：泵产品在能源消耗中具有重要作用大泵业报，以屏蔽泵领军企业肥大元泵业子公司的用节能泵产品为代表能泵泵叶轮永电及制组成采智控技通探电电电反控机的转现化况自适调决普屏蔽能高问到了能低噪音经运效。在相同扬程指单位重量体经泵所获得的能量参下新沪高效节能泵相较于传统常规型产品平均降低耗达60左右E（能效等级等指标目前完符欧盟等全球流市场准入标准。表2新沪节能型与普通型壁挂炉泵参数对比电压（V）/频序号 规格型号 档率（Hz）

流量（立米/小时）

扬程（米

功率（W）

电流（A）普通型壁挂炉泵III2.25.7850.01GPD55S1823/0II1.54.5600.0I12.5400.22GPD56S1923/0III2.56.51000.5II1.85.0700.5I13.5550.5节能型壁挂炉泵1GPD575IIZ2723/07.52.47.5600.072.27.0520.562.16.0390.551.95.0330.02GPD575IIZ0623/07.52.47.5500.072.27.0520.562.16.0390.551.95.0330.0注：以上所有值基于最大值情况资料来：合新沪网，目前家用节能泵主销渠道在欧盟北美等市场在国内市场尚处于步段外资品牌市场地位暂领先于产牌，以新沪为代表国龙头目前在该领域外占率不足5但我相着用的节技应与级势确来强及业竞格续优化国技创能不断升相产逐开拓国节泵领企业望性价比服、应稳性等势一强在内外场竞力。重点企业1）大元泵业大元屏泵业龙公屏泵品括挂炉能管泵机械水泵等系列下游场覆包括全屋暖、屋增与水循环厨房电配、卫浴、室客厅室管及园全屋慧舒家活景用域分阔目前挂热泵系为司用蔽品重应或拓景022年19月，公司热泵相关水泵销售量约20万台，几乎为纯量。图51：大元泵业家用屏蔽泵业务 图52：大元泵业热泵配套屏蔽泵销售规模 大泵业告，除热泵之外在家用屏泵领域大元泵业子公合肥新沪抓住海外能级机遇目前对下游包括威能世市场份额排名全球前0的整机厂商均实现家节配套供应覆盖，相关业务迅成，2年前三季度节能泵入同比增长17，占用屏蔽泵板收入比重升至。图53：大元泵业家用节能泵收入及同比增速（亿元、） 图54：大元泵业节能泵占板块比重逐年提升（）1.61.41.21.00.80.60.40.20.0

10%10%10%8%6%4%2%0%

4%3%3%2%2%1%1%5%0%

9.45%

12.32%

17.63%

33.56%219 220 221 2221-3营收亿元 同比（右轴）

219 220 221 2221-3板块占比整理 等整理2、节能电机、机推广和使用节能高电已成为世界发达国家源战略的重要内容一国内也对节能效电机推出了一系的策支持。据国电能效升划13年》出到2023年高节电产量到7千瓦役高节电占到20上实现年量0千相于节标煤0吨减二化碳0万吨随推和场认，节高电、机产品增空逐释。表：电机能效提升计划（3年）重点任务 内容快提绿色计能。…力发展高效能电合理配新一代风机水泵品。（一）大高节能机绿供给二）拓展效节电机业链（三）快高节能机推应用（四）进电系统能化数化提力推基础料及部件色升级。续提电机品绿制造平。快推电机统技创新。极实电机效再造展存电机能改。7加大效节电机用力8加快动电系统能化。9．同推电机统数化。中人民和国业信息化官网重点公司亿利达亿利达是国内知名中央空调风机生产企业和建筑通风机制造商，通过智能型高效电机的开发，逐步从传统的机造商向风机及智能驱电机系统集成商的向进。21年利达风业板全实营业入2.9元比长1728，外面，司前在美度韩耳其马西大亚等家地都有销合伙1年国业板实销收入.14亿，比长2779，获汉十佳作奖雅士出作和森控金供商多殊。图55：公司拥有丰富的节能风电机产品矩阵亿达官，微光股份微光股份专注电机风微特电机行业近0年凭借制冷电机及风荣工信“制造业单项冠军示范企业，冷柜电机、外转子风机、M电机销量在国内均处于领先地位。2022年半微股极开“研、订、强理降本提量、效”工作实了速展2年上司现业入5万元同长；其中CM机现收入15亿，比长1，能效机收占提升较1升c，品构断化。图56：公司拥有丰富的C电机产品矩阵微股份网，综上，我国家电企通过1）向上游能源向拓展储业务、）顺应结构变横向扩大产品应用、3）积极推动下游产品形态变革三大路径应对电力能源变革的大趋势。我们认为家电企业依照能源路线拓展的新业务为企业发展创造了更多空间，结合新能源应用趋势推动的产品形态升级保了家电主业未来的持发展。三、制造力外溢：挖掘0-1，重视争格局除了传统家电的修复和家电行业围绕能源布局带来的投资机遇，我们依旧认为年初时我们所提出的制造力外带的价值重是2023年电企业投资另一主。但站在23年初这个时间点，我们认为在选择这一赛道的家电标的时需要更加注重企业制造力外溢所处赛道的竞争格局况更加注重挖掘从0到1的机会。以新源车业例受近年能车景度和家贴策导许多电在转型的时都选了向能源汽车部件关赛转型，涉领域括了能源车热理、PC电热、车、S机压机件等多分道诚，第增曲为电业来的业收增随愈来多企入争格正速恶化。表：家电企业向新能源车领域跨界公司原主业跨界领域盾安环境制冷阀件新能源热管理三花智控制冷阀件新能源热管理东方电热家用PTC加热器新能车PC电热器动力电池钢带德昌股份家用电机车用ES佛山照明照明汽车照明海信家电家电新能源热管理美的集团家电新能源用压机、机、管系统麦格米特智能家电控工业动化新能能车PEU资料来：整理拓普团银股作国内车零件重供应两企的率整呈出的下趋中难出车零件业争断剧的状。图57：拓普集团产品毛利率变化（） 图58：银轮股份产品毛利率变化（）内饰功能件 橡胶减震产品热能管理相关产品 汽车电子509 0 1 22H1

热交换器 尾气处理 综合毛利率3025201510509 0 1 2022H1nd n，三花智控作为家电零部件企业中转型成果显著的汽零业务头部企业，在过去的几年中毛利率水平也出现了明下公汽业