国际金融风险管理

国际金融风险管理

湖南科技大学商学院曾剑云

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密码:gmjr12QQ:723788494Tel课程地位：专业选修课1思考：

如何应对全国人大财经委警示四大金融风险？

2014年6月25日全国人大财政经济委员会在《关于加强金融监管防范金融风险工作情况的调调研告》总结当前国内四大金融风险：

一是金融结构不合理，信用风险过度集聚于银行体系。随着银行信贷的快速扩张，信用风险向银行体系过度累积。表现在不良贷款反弹压力持续加大，一些领域信贷风险较为突出，债券违约风险有所暴露

二是金融市场不确定性加大流动性风险因素增多。不少银行利用短期同业和理财资金对接期限较长、流动性差的非标准化债权资产，资金期限过度错配。同时，证券公司、基金公司一直缺乏有效的融资渠道，同业资金拆借的期限、额度也受严格限制，流动性风险日益凸显。跨境资本流动风险不容忽视。。

三是高收益理财产品兑付违约风险上升。银行、信托、证券等金融机构推出各类交叉性、跨市场理财产品，而理财业务法律关系不明晰。互联网跨界金融等新型金融业务风险初露端倪。四是违法违规金融活动多发，地域性风险不容忽视。非法集资形势仍然严峻。非法集资的发案数量、涉案金额、参与集资人数呈上升态势。非法证券期货经营活动屡禁不止。金融机构从业人员违规金融活动仍然多发。

一、教材与参考资料《国际金融风险管理》刘园,对外经济贸易大学出版社（第二版）2012.7《金融风险管理》，温红梅,姚凤阁，娄凌燕，东北财经大学出版社，2012.9

《金融风险管理》，邹宏远,西南财经大学出版社，2001.1.《国际金融风险管理》刘园,对外经济贸易大学出版社（第一版）2007.3《金融市场学》张亦春等主编,高等教育出版社（第一版）2008.3二、学习方法与考试要求1.学习方法兴趣（财务主管）、从积累资源、提高能力与培养性格和实现拓展生存与发展空间的角度对待学习比较研究案例研究综合研究理论联系实际

人们首先看到的是影子，其次才注意到事实本身，而事实背后存在着理念，而理念的背后是决定的理念。（哲学家柏拉图）2.考试要求熟悉课堂内容平时30%(态度）+考试70%课堂表现（考勤、态度、回答问题）随机四次点到，一次不到扣25%，两次不到扣平时成绩50%，三次不到扣75%，四次没有平时成绩坐在前面三排平时成绩可加分(传递正能量)

主动回答可加平时成绩分数点名回答问题时不要怕答错，不回答反映态度三、教学安排总论利率风险利率风险管理流动性风险汇率风险汇率风险管理国际证券投资风险管理

信用风险管理操作风险管理全面风险管理金融监管第一章总论第一节国际金融环境概述第二节国际金融风险概述第三节国际金融风险管理概述案例：美国东部时间8月5日消息，国际标准评级机构标准普尔将美国长期主权信用评级由AAA降至AA+，评级展望负面。调降评级主要由于美国政府与国会达成的债务上限协议不足以稳定政府的中期债务状况。问：降级后，作为投资者，你结合其评级展望负面预期2013年起美国长期国债利率如何变化？为什么？第一节国际金融环境概述一、国际金融市场功能增强

1.充当债权债务清算中心

2.为跨国公司提供资金支持

3.推动生产国际化二、货币安排多样化

五种国际货币

汇率波动性加剧

国际合作解决重大金融问题的努力增强三、国际金融一体化1货币一体化

区域货币欧洲2金融市场一体化3金融业务一体化4金融管理一体化

金融市场自由化

巴塞尔协定

1.风险的定义狭义

一定条件和一定时期内，由于各种结果发生的不确定性而使行为主体遭受损失或损害的可能性。广义

一定条件和一定时期内发生各种结果的变动程度。

2.金融风险的定义

经济主体在金融活动中的遭受损失的可能性。

一、金融风险的定义与特征第二节国际金融风险概述3金融风险的特征1）普遍性2）传导性和渗透性3）隐蔽性4）潜伏性和突发性5）双重性6）扩散性7）周期性15二、国际金融风险的界定与类型1.界定

在国际金融一体化的环境下，资本在运动过程中由于一系列不确定因素而导致的价值或收益损失的可能性。理解

与一般的金融风险的区别两类不确定性形成两类国际金融风险外在不确定性系统风险国家政治、经济、社会等方面的重大变化对行为人造成损失的可能性

(国家风险）内在不确定性非系统风险2.国际金融风险类型系统风险商誉风险法律风险竞争风险市场风险、流动性风险信用风险、操作风险第一级风险系统风险（国家风险）第二级风险

商誉风险：经济主体的商誉变动变动导致行为人受到损失的可能性。如企业可能面对的一些损失，它可能损毁其公众形象，迫使企业卷入代价昂贵的诉讼案件，并导致收入损失以及客户或者骨干员工的流失。法律风险：金融企业没有适当履行其对客户的法律和职责，或没有正确实施法律条款而引致的风险。竞争风险：市场竞争给经济主体造成损失的可能性。第三级风险（重点）

市场风险：交易组合由于市场价格反向变化导致市场价值产生波动带来的风险利率风险：利率变动导致行为人受到损失的可能性。汇率风险：由于汇率波动使某一点经济活动主体蒙受损失的可能性国际证券投资风险：证券价格的不确定变化导致行为人遭受损失的可能性。

流动性风险：流动性不足给经济主体造成损失的可能性。信用风险：交易对方（债务人）信用状况和履约能力的变化导致债权人资产价值遭受损失的情况操作风险：信息系统、报告系统、内部风险系统失灵而导致的风险。（技术风险、组织风险）三、国际金融风险的特点与经济后果1.特点

加速性可管理性2.经济后果

对微观经济的影响直接的经济损失、潜在的损失、增加经营管理成本、增加交易成本、降低资金利用率、降低部门生产效率对宏观经济的影响导致实际收益率、产出率、消费和投资的下降可能引起金融市场秩序混乱，破坏社会正常的生产和生活秩序甚至社会恐慌

影响宏观经济政策的制订与实施影响国际收支一、涵义各经济主体在筹集和经营资金的过程中，对国际金融风险进行识别、衡量和分析，并在此基础上有效控制与处置国际金融风险，用最低成本即用最经济合理的方法实现最大安全保障的科学管理方法。二、程序

1.国际金融风险的识别和分析（基础）

认识和鉴别国际金融活动中各种损失的可能性，估计可能损失的严重性。风险敞口（RiskExposure)即风险暴露，金融活动中存在风险的部位及其受金融风险影响的程度。金融机构、工商企业第三节国际金融风险管理概述2.风险管理策略的选择和管理方案的设计（最关键）

风险管理方法

控制法（事前）、财务分析法（事后）3.国际金融风险管理方案的实施和监控

协调4.风险报告5.风险管理评估6.风险确认和审计

作业11.分析20世纪80年代以来国际金融环境的新变化及其原因2.解释国际金融风险的含义和特点3.简述国际金融风险管理内涵和程序第二章利率风险第一节利率概述一、利率（interestrate）的定义与类型1.界定是利息率的简称，又称资金价格，即一定时期内，以相对数表示的货币资本使用权的价格，是货币资本的利息额与本金额之间的比率。在国际金融领域，利率是以相对数表示的国际货币资本使用权的价格。

从宏观经济学意义上讲，利率是资金供求总量达到均衡时的借贷价格；从微观经济视角看，利率对于不同的经济主体具有不同的意义.

除非特别说明，利率是指年利率。2.类型

a.固定利率与浮动利率贷款期限较长或市场利率变化较快借款时协定（调整期限、调整时间）

b.基准利率与附加利率最常见的：LIBOR（大中型企业中期贷款）银行因承受超出基本风险而获取超过基准利率的回报率。一般借款人（非同业机构）、中长期贷款

C.名义利率与实际利率关系：

通常情况下R=r-i

严格意义R=(r-i)/(1+i)

名义利率与实际利率的数值比较存在三种关系，试举例说明。

d.即期利率与远期利率即期(spot)利率（St）：

投资者从事t年期限投资所获得的报酬率，只在t年末获得本金和利息。实质上就是t年期零息债券的到期收益率。

Pt=Ct/(1+St)t

Pt:投资者的本金

Ct:投资者在t年年终时的收益St:投资者获得的即期利率债券到期收益率:买入债券后持有至期满得到的收益（包括利息收入和资本损益）与买入债券的实际价格之比率。它是能使未来现金流入现值等于债券买入价格的贴现率。零息债券（ZeroCouponBonds）零息债券的到期收益率r计算公式：P=F/（1+r）t，F表示债券面值，债券期限为t年。息票债券（CouponBonds）逐年付息的息票债券的到期收益率r计算：P=C/（1+r）+C/（1+r）2+…+C/（1+r）n+F/（1+r）tC表示年利息支付额，每年付等额利息息票利率是指印制在债券票面上的固定利率，通常是年利息收入与债券面额之比率，又称为名义收益率、票面收益率。息票率是债券在发行时确定的利率，指债券发行人答应对债券持有人就债券面值(FaceValue)支付的年利率。若息票债券若每半年支付利息C，则息票债券的到期收益率r计算公式应改变为P=C/（1+r）0.5+C/（1+r）2+…C/（1+r）0.5t+C/（1+r）t+F/（1+r）t债券的收益率与息票利率的关系：a.当债券的收益率等于它的息票利率时，债券的价格便等于它的票面价值，称为平价（AtPar）。

b.当债券的收益率大于它的息票利率时，债券的价格便小于它的票面价值，称为折价（AtDiscount）。

c.当债券的收益率小于它的息票利率时，债券的价格便大于它的票面价值，称为溢价（AtPremium）。

远期(forward)利率（ft-1,t）：

当前即期利率隐含将来时刻的一定期限利率，作为一种“收支相抵”利率，使得一个t期零息债券的收益率等于t-1期零息债券在第t期再投资所获得的总收益。

ft-1,t=((1+St)t/(1+St-1)t-1)-1

以2年即期利率为例说明1年的远期利率根据无套利（non-arbitrage）原则，投资两年期债券所获收益率S2，与先投资1年期债券获收益率S1，再连本带利再投资1年期债券所获收益率f1,2之和应该相等。即，（1+S2）2=（1+S1）·（1+f1,2）于是可得：f1,2=[（1+S2）2/（1+S1）]-1t012s1s2f1,2附：（一）银行利率与债券利率1.银行利率商业银行（CommercialBank）付给存款人的存款利率、向借款人收取的贷款利率。（1）基础/准利率（basicinterestsrate）BIR=成本补偿率+基本风险报酬，是确定其他利率的基准。LIBORLIBOR指伦敦银行业市场拆借短期资金（隔夜至一年）的利率，代表国际货币市场的拆借利率，可作为贷款或浮动利率票据的利率基准）、美国联邦基金利率。在中国，以中国人民银行对国家专业银行和其他金融机构规定的存贷款利率为基准利率。具体而言，一般普通民众把银行一年定期存款利率（目前为3.75%）作为市场基准利率指标，银行则是把隔夜拆借利率（中国银行间同业拆借市场，CHIBOR，2014.9.2人民币隔夜拆借利率为2.8470%）作为市场基准利率。中国外汇交易中心暨全国银行间同业拆借中心是中国银行间外汇市场、人民币同业拆借市场、债券市场和票据市场的中介服务机构,于1994.4.18号成立于上海。（2）附加利率是商业银行贷款利率与基准利率之差。四大国有商业银行将中长期存款利率上浮10%，已达到最高限。而此前，多数中小银行早已上浮到顶。2014年9月全国定期存款基准利率与国内部分银行定期存款利率（%）1年2年3年5年基准利率3.003.754.254.75四大国有银行3.253.754.254.75招商银行3.303.754.254.75长沙银行3.254.1254.6755.255厦门银行3.254.1254.6755.255二、影响利率的因素1.政策因素

a.财政政策

b.货币政策

法定存款准备金率、再贴现率、公开市场业务等2.风险因素

a.物价因素

b.债券的违约风险（信用风险）

c.资产的流动性风险

资产流动性：在需要时以低廉成本迅速变现的可能性

d.期限风险债券利率期限结构：某个时点不同期限的债券即期利率与到期期限的关系及变化规律。债券收益率（Yield）与到期期限（Maturity）间的关系被称为收益率曲线，它反映长、短期利率间的关系，代表了债券利率的期限结构（TermStructureofInterestRates）。

收益率曲线（YieldCurve）的类型：①上倾（upward），表示短期即期利率低于长期即期利率；②平直（flat），表示短期即期利率等于长期即期利率；③下倾（downward），表示短期即期利率高于长期即期利率。其中最常见的是类型①上倾（upward）如果利率下降，你愿意持有长期债券还是短期债券？为什么？哪种债券的利率风险大？

（一）预期假说理论假设：确切预期将来短期利率的变化短期资金市场与长期资金市场的资金完全自由移动IrvingFisher(1896)基本观点：

长期投资与短期投资在一定期限后得到的本利和应该相等。对未来短期利率的预期是不同期限债券具有不同收益率的决定因素，收益率曲线将是预期短期利率的函数，长期债券的利率是当前短期利率与预期的未来短期利率的几何平均值。例如：（1+r2）2=（1+r1）·（1+f1,2）则1+r2=(1+r1)0.5(1+f1,2)0.5（二）流动性偏好理论假定：投资者是风险厌恶者。大多数投资者偏好持有短期证券。基本观点：

经济活动的不确定性使得对未来利率预期不可能完全准确。时间愈久，利率的不确定性就愈强，风险越大。因此，长期债券利率应该等于短期债券利率与预期未来短期债券利率的几何平均值的基础上再加一项流动性补偿部分。（三）区间偏好/市场分割假说

债券市场可分为期限不同的互不相关的市场，各有自己独立的市场均衡，长期借贷活动决定了长期债券利率，而短期交易决定了独立于长期债券的短期利率。根据这种理论，利率的期限结构是由不同市场的均衡利率决定的。三种理论在不同的角度解释债券收益率曲线通常向右上方倾斜。3.其他因素经济周期社会平均利润率消费者的时间偏好债券所得税国际利率水平第二节利率风险概述一、利率风险的含义与形成原因

1.含义利率风险是指利率变动导致行为人受到损失的可能性。以商业银行为例，利率风险是市场利率波动造成商业银行持有资产的资本损失和对银行收支的净差额产生影响的金融风险。

2.形成原因（以商业银行为例）市场利率发生波动（变幻莫测）银行资产与负债期限不匹配(存短贷长，前者固定利率，后者浮动利率）二、利率风险的类型（以银行为例）1.重新定价风险（RepricingRisk）银行资产与负债到期日的不同（对固定利率）言）或重定价的时间不同而产生的风险2.基准风险（BasisRisk）基准利率工具重新定价的变动和不相关性使期限或重新定价区间较为接近的资产、负债和表外金融工具的现金流和盈利发生变动而引发的风险，主要表现为利息收入和支出所依据的基准利率变动不一致所导致的对银行净息差的影响。3.净利息头寸风险（NetInterestPositionRisk）银行净利息头寸为正，面临净利差收入因利率下降而受损的可能性。4.收益率曲线风险（YieldCurveRisk）收益率曲线斜率的变化导致期限不同的两种债券收益率之间的差幅发生变化而产生的风险。也称利率期限结构变化风险5.期权性风险（OptionalityRisk）

隐含在商业银行表内外业务中，由于不对称特征给商业银行整体收益和经济价值带来的不利影响。主要表现为银行账户买房的存贷款期限、利率的重新安排和相关业务高杠杆性与期权头寸增加所引起的银行财务风险。三、利率风险的影响1.对收益及费用的影响以中小企业为例2.对资产价值的影响以收益类型债券的投资者为例例1：假设长期美国国债的市场价格为100美元，息票率8%，正好与目前市场利率相等。若现在市场利率下降至6%，则面值为100美元的美国国债价值是否发生变化？如何变化？此时这种美国国债的价格如何变化？任何投资于固定利率债券的投资者，或任何为交易目的持有固定利率债券的银行都经常暴露在利率上升或预期利率上升而引起的价格风险之中。第三节利率风险的衡量一、利率风险的分析方法1.收益分析法

近期分析重点分析利率变化对账面或报告收益的影响以银行为例

净利息收入、非利息收入（贷款服务、各种资产证券化项目等业务）2.经济价值分析法

分析利率变动的潜在的长期影响按照市场利率折算的预期净现金流量的现值以银行为例预期净现金流量＝资产的预期现金流量－负债的预期现金流量﹢表外业务的预期净现金流量二、金融机构利率风险的衡量1.敏感性分析a.确定金融机构（银行）的利率敏感型资产和利率敏感型负债利率敏感型资产（InterestRateSensitiveAssets,RSA)在市场利率发生变化时，利息收入随之发生变化的资产。基准是以资产的剩余期限而非最初的到期期限。利率敏感型负债（InterestRateSensitiveLiabilitives,RSL)在市场利率发生变化时，利息支出随之发生变化的负债。基准是以负债的剩余期限而非最初的到期期限。b.测算利率变动对银行净收益的影响。例2：某银行（简化）的资产负债表如下：问：该银行的利率敏感型资产和利率敏感型负债分别为多少？无论敏感与否，目前资产的利率超出负债的利率差额为1%，若明年只有敏感型资产与敏感型负债的利率同时上升2%，而资产、负债的数值不变，问银行的利润如何变化？（单位：亿元）资产负债资产（1）1500浮动利率贷款证券负债（1）3500浮动利率存款固定利率资产6500准备金长期贷款长期证券固定利率负债4500

储蓄存款股权资本解：设现在资产的利率为a%,则负债的利率为（a-1)%,明年敏感型资产的利率为（a+2)%,敏感型负债的利率为（a+1)%,则银行今年的利润=(1500+6500)a%-(3500+4500)（a-1)%=80(亿元）银行明年的利润=1500（a+2)%+6500a%-(3500（a+1)%+4500（a-1)%）=40(亿元）

资产负债资产（1）1500浮动利率贷款证券负债（1）3500浮动利率贷款固定利率资产6500准备金长期贷款长期证券固定利率负债4500

储蓄存款股权资本RSA大于RSL，市场利率上升增加银行利润，而利率下降会减少银行利润；RSA小于RSL,利率的上升会减少银行的利润。2.缺口分析a.缺口(GAP)是用货币表示的利率敏感型资产与利率敏感型负债的差额。

GAP=RSA-RSLb.缺口分析的指标（1）绝对数：RSA-RSL，三种情形。（2）相对数：RSA/RSL，三种情形实质相同C.分析过程先计算每一个期限类别的缺口，再计算多个期限类别的累积缺口（CGAP)，再分析利率变动和累积缺口对金融机构的净利息收入（NII)产生的影响。

例3：假设某金融机构资产和负债按期限类别划分的缺口如下：（单位：百万元）问：（1)根据各期限缺口和相应的累积缺口的结果填表。（2）计算一年期累积缺口，若资产与负债利率均上升1个百分点，净利息如何变化？数值是多少？若资产与负债的利率分别上升2%和1%，净利息变动的数值是多少？资产负债缺口累积缺口1天1051天到3个月30403个月到6个月60726个月到12个月80501年到5年50305年以上1515解：（1)如右图（2）一年期CGAP=CRSA-CRSL=(10+30+60+80)-(5+40+72+50)=13(百万）若⊿RRSA=⊿RRSl=1%,则⊿NII=CRSA×⊿RRSA

-CRSL×

⊿RRSl=0.13(百万）若⊿RRSA=2%,⊿RRSl=1%,则⊿NII=CRSA×⊿RRSA

-CRSL×

⊿RRSl=1.93(百万)资产负债缺口累积缺口1天105551天到3个月3040-10-53个月到6个月6072-12-176个月到12个月805030131年到5年503020335年以上1515033当累积缺口为正而市场利率下降或累积缺口为负而市场利率上升，会减少银行的净利息收入；当累积缺口为正而市场利率上升或累积缺口为负而市场利率下降，会增加银行的净利息收入。缺口分析的不足：

只注重账面价值（会计层面）而忽视市场价值（经济层面）；将资产和负债的到期期限划分为几个时间段，过于笼统，一定程度上忽略了各个时间段资产和负债的具体信息（静态分析）；没有考虑资金回流问题(提前支取、提前归还）；忽视表外业务所产生的现金流。3.持续期/久期分析a.持续期/久期/麦考莱久期(Duration）由FredericMacau-lay提出，是指一种金融工具（如债券）收回全部现金流的加权平均时间.权数是现金流的相对现值。以贷款为例，久期与金融机构的利润的关系b.持续期的计算（1）一般公式（每年支付一次利息）D=／字母含义（2）特殊情形的公式每半年支付一次利息，t=1/2,1,3/2,2,‥·,nD=

/永久性公债的持续期D=1+1/R零息债券的持续期D=/=n例4：某投资者持有面值100元的债券，目前的市场利率(到期收益率）为8%。若票面利率10%，期限为3年，每年付息一次，计算该债券的持续期；若该债券为零息债券，期限为5年，计算此时的持续期。解:(1)n=3,C1=C2=100×10%=10(元）,C3=100×10%+100=110，

D=(10×1/(1+0.08)+10×2/(1+0.08)2+110×3/(1+0.08)3)/(10/(1+0.08)+10/(1+0.08)2+110/(1+0.08)3)=2.742(2)C5=100,债息率为０，则D=n＝５(年）修正持续期（modifiedduration）的计算

D＊=D/(1+R)利率风险管理只使用修正持续期以贷款为例，修正持续期与金融机构的利润的关系：

久期末到贷款到期日之间所收到的现金流是金融机构赚取的利润。c.金融工具的市场价值（P)公式

P=市场价值与利率的关系:

dP/P/dR/R=-D＊

修正持续期越长，金融工具的利率弹性越大，利率风险越大。

未说明均指修正持续期。d.持续期缺口⊿NW/PA=-(DA-DL×PL/PA)×⊿R/(1+R)经济主体（银行）处于持续期正缺口，面临的风险：利率上升，证券市场价值下降经济主体（银行）处于持续期负缺口，面临的风险：利率下降，证券市场价值上升思考：在全球经济复苏与利率呈现下降趋势的格局下，作为一家银行信贷主管，应使持续期处于何种状态以管理利率风险？三、非金融机构利率风险衡量（一）评估风险暴露的潜在规模

1.资产负债表分析

财务杠杠最优杠杠比率

2.损益表分析

利息保障倍数

如：某公司税前利润是300万美元，利息费用是150万，问利率风险是否比较高？3.行业分析

利率敏感性行业：消费品、汽车制造和销售、旅游业、房屋建筑业、房地产开发和投资、金融服务业等（二）衡量利率风险暴露1.构建风险暴露组合

对于借入和投资的每一种货币建立现存的和预期的风险暴露组合2.现金流预测

短期、中期预测逐期分析对于收入和支出的每一种货币必须量化例5：某公司建立的美元利率风险暴露组合单位：百万美元固定利率贷款浮动利率贷款贷款总额现有的预期的总计现在47—4755102第一年年末44—445599第二年年末40549430124第三年年末40509030120第四年年末40509030120第五年年末050503080问：如果从现在开始，每年的利率均下降1%，问从什么时候开始出现利率风险暴露？为什么？

利用利率风险暴露组合信息可根据企业预期利率变化决定是否改变固定利率与浮动利率组合，估计利率变化对未来盈利潜在的影响，进而制定经营计划。作业2：1.简述利率分类，并解释不同分类下的利率含义2.影响利率的主要因素有哪些？3.如何利率下降，你愿意持有长期债券还是短期债券？为什么？哪种债券的利率风险大？第三章利率风险管理第一节传统利率风险管理方法第二节远期利率协议第三节利率期货第四节利率互换第五节利率期权引例：国债期货2013年9月6日上午在中国金融期货交易所成功上市。国债期货跟随现货走势，各合约早盘高开，随后小幅下行。，国债期货交投较为活跃，成交持仓结构合理。全天共成交合约36635手，成交金额345.67亿元，持仓量2959手。从全天交易看，投资者交易理性，机构投资者积极参与，期现价格联动性良好。

“3.27”国债期货风波事件：327是国债期货合约的代号，对应1992年发行1995年6月到期兑付的3年期国库券，该券发行总量是240亿元人民币。

1994年10月以后，中国人民银行提高了3年期以上储蓄存款利率和恢复存款保值贴补，国库券利率也同样保值贴补，保值贴补率的不确定性为炒作国债期货提供了空间，国债期货市场日渐火爆。管金生出手，联合辽国发等一批机构在“327”国债期货合约上作空。1995年2月23日，提高327国债利率的传言得到证实，百元面值的327国债将按148.50元兑付。327国债每上涨1元，万国证券就要赔进十几亿元。

23日16时22分13秒，上海万国证券公司铤而走险，最后8分钟内砸出1056万口卖单，面值达2112亿元国债。把327国债价位从151.30元打到147.50元，使当日开仓的多头全线爆仓。

夜里11点，上交所正式下令宣布23日16时22分13秒之后的所有327品种的交易异常，是无效的。万国证券的损失高达60亿元人民币。鉴于327国债违规事件的恶劣影响，5月17日，中国证监会发出《关于暂停全国范围内国债期货交易试点的紧急通知》，开市仅两年零六个月的国债期货无奈地画上了句号。

万国证券总裁管金生辞职因贪污、挪用公款被捕判处有期徒刑17年，尉文渊被免掉上海证券交易总经理职务。

“327风波”之后，各交易所采取了提高保证金比例，设置涨跌停板等措施以抑制国债期货的投机气氛。但因国债期货的特殊性和当时的经济形势，其交易中仍风波不断，并于当年5月10日酿出319风波。5月17日，中国证监会鉴于中国当时不具备开展国债期货交易的基本条件，作出了暂停国债期货交易试点的决定。国债期货交易的根本目的是什么？导致“327风波”的根源是什么？第一节传统利率风险管理方法一、签约时的利率风险管理（一）选择有利的利率形式

1.原理

对国际资金借贷时，基于对未来利率走势的预测，选择对自己有利的利率形式。2.具体做法3.前提与关键

实现有利的利率形式选择对未来利率变动趋势预测准确（二）订立特别条款1.设定利率上下限（caporfloor）借款利率在借款期限内只能在利率上、下限间波动，从而规避了利率风险。利率上下限又称为利率双限（collar）。帽子利率（cap）定的足够低，比如8.5%，领子利率（floor）定的足够高，比如8.25%，那么就相当一份固定利率。Cap是指买卖双方就未来某一段时间内，商定一个固定的利率作为上限，如果协议规定的市场利率（一般为LIBOR）高于上限利率，则由协议卖方将二者之间的差额支付给买方。买方签cap时要支付一定的费用给卖方。上限支出=名义价值×（支付期间天数/360）×（基准利率-执行价格）例：有一份价值1000万美元执行价格7%的cap，每个单期上限到期时间间隔为6个月。第一个单期上限到期时，基准利率是7.13%，支付期间为182天。则cap的卖方须支付给买方的费用：上限支出=1000万×（182/360）×（0.0713-0.07）=6572.22美元floor是指买卖双方就未来某一段时间内，商定一个固定的利率作为下限，如果协议规定的市场利率（一般为LIBOR）低于下限利率，则由协议卖方将二者之间的差额支付给买方。买方签floor时要支付一定的费用给卖方。下限支出=名义价值×（支付期间天数/360）×（执行价格-基准利率）Collar指买入一个cap的同时，卖出一个floor，购买collar可以使借款人的利率限定在一定幅度内。例：B公司借1000万美元期限3年贷款，利率为6个月的LIOBR。为避免利率上涨风险，又为了减少购买利率上限的成本，决定实施collar策略，如右。购买支出和卖出收入费用分别为1.68%和1.08%。问公司实际利率范围是多少？LIBORB公司支付＜9%9%9%～10.5%LIBOR＞10.5%10.5%B负担的利率如下B公司贷款的利率水平将在9%-10.5%之间，再加上纯费用支出0.6%（1.68%-1.08%），相当于每年0.2%因此，B借款的实际利率上限：10.5%+0.2%=10.7%B借款的实际利率下限：9%+0.2%=9.2%Collar通常比单独的cap便宜（因为须支付1.68%，没有任何冲减）。Collar虽然降低了成本，但是其收益（损失）都是有限的。LIBORB公司支付＜9%9%9%～10.5%LIBOR＞10.5%10.5%2.转换利率形式

增订条款，规定当利率的波动达到协议中规定的最高限或是最低限的时候，借款人可以将浮动利率贷款转换成固定利率贷款。借款者将因此承担银行要求的额外费用（即借贷资金价格更高）。二、利率敏感性缺口管理1.利率敏感性缺口管理战略a.进攻型

准确预测利率变动，并调整利率敏感性缺口，以实现利息收入增加或者股权价值增加目的。b.保守型

调整使利率敏感性缺口为零，无论利率如何变化，可保证收入稳定或股权价值稳定。

银行的利率变动趋势预测能力、缺口控制能力、经营战略和经营风格。2.步骤a.制定利率敏感性（定期缺口）分析报告规模小的单位以1年为标准大的机构根据贷款或存款到期日与重新定价的时间来划分，设计一系列时间区确定各个时间段的利率敏感性缺口；把各个时间段利率敏感性缺口相加，得到考察期的总缺口。b.调整利率敏感性缺口

调整利率敏感性资产调整利率敏感性负债同时调整利率敏感性负债、利率敏感性资产例1：假定一家银行的主要资产是贷款和债券，负债为定期存款和股权。对某年年初的资产负债结构分析如下：见word文档。问：（1）确定表中英文字母的具体数值。（2）假设该银行预测，在第一季度内，由于资金需求旺盛，市场利率上升；在第二季度，由于资金供给增加，市场利率将下跌，对于第三季度，尚难以预测。根据这一预测，该银行如何进行利率敏感性缺口管理。3）利率敏感性缺口管理的局限性对利率走势预测要求非常高存在缺口状况不稳定的可能忽视了利率潜在选择权风险未考虑经济层面的影响未考虑利率变动对负债整体价值的影响四、持续期缺口管理

思路：通过保证持续期零缺口，即保持资产组合的持续期精确地等于负债持续期，使得利率变动时资产组合的价值变动与负债组合的价值变动相等，从而有效保护资产和负债免受利率变动的风险，实现银行经营目标。例2：某银行现有一笔1000万元定期存款，承诺今后10年内每年给储户支付利息100万元。市场利率是10%。现银行有两种投资金融工具：一是15年期的长期贷款，年利率为12%；另一种是3年期的短期贷款，年利率是9%。问银行如何进行持续期缺口管理？解：见WORD文档。

传统利率风险管理旨在控制缺口，消除了风险因素的同时，放弃了利用利率的有利变动获取资产增值或额外收益的可能性。第二节远期利率协议一、定义

远期利率协议（ForwardRateAgreement，FRA），是一种远期合约，交易双方在订立协议时商定未来某一时间的协议利率（合约利率），并规定协议生效时，由一方向另一方支付协议利率与到期结算日时参照利率之间的利息差。注意：FRA无需交换本金，风险仅限利差风险，是一种资产平衡表的表外工具（金融机构角度）FRA是有约束力的合约，没有双方同意，不可撤销，不可转让给第三方。

二、远期利率协议的要素远期期限表示

m×n

标准的远期期限3个月系列6个月系列远期开始远期结束远期开始远期结束1×41个月4个月1×71个月7个月2×52个月5个月2×82个月8个月3×63个月6个月3×93个月9个月6×96个月9个月6×126个月12个月FRA的构成：

协议利率/合约利率（strikerate）、参照利率（referencerate）、名义本金额（NotionalPrincipal）、确定日（生效）、到期日（合约终止）如果协议到期日时，参照利率与协议利率不同，当参照利率大于协议利率时，由卖方向买方支付差额；当参照利率低于协议利率时，由买方向卖方支付差额。这样，双方就把利率水平固定在协议利率上，避免了利率变动风险。A=[(L-F)D×P]/(360×100+L×D)

A:支付金额L:参照利率（LIBOR)F:协议利率D:远期利率协议的期限一种利率远期合约。买方（借入方，债务人），看涨利率，即防范利率上涨；卖方（贷出方，债权人），看跌利率。360对应于美元，365对应于英镑。例3：假定在某年9月17日，公司财务经理预计，12月18日起将有总额1000万美元、3个月的远期资金需求，并认为利率上升。问他如何利用远期利率协议管理利率风险？解：他应该在某银行买进一份3×6的远期利率协议，与该银行约定以某年9月18日伦敦同业拆借美元利率为基准的利率贷款给公司1000万美元。合约的参考利率为12月18日伦敦同业拆借美元利率，到某年12月18日为止。该合约以360天为一年。1.场外交易

FRA市场始于1983年，是一种不通过交易所而在场外/柜台市场（OTC）成交的金融期货。FRA没有固定的份额标准，可适用于一切可兑换货币，交易金额和交割日期都不受限制，不需交纳保证金。FRA的信用风险比期货大，取决于对方的信誉。2.合约非标准化三、特征四、操作借款人买进FRA可以规避利率上升利息支出增加的风险，投资者卖出FRA可以规避利率下降利息收入减少的风险。例4：某年6月1号，X公司拟在3个月以后借入为期3个月的1000万美元。市场利率可能在3个月后发生较大变动：上涨到9.25%或下跌到7.5%。为规避利率风险，该公司在6月1号从银行Y买入一份3×6、协议利率为8.1%、金额1000万美金的FRA。试分析FRA是如何规避利率风险的？解：（1）如果9月1日市场利率为9.25%，高于协议利率，则银行Y应支付利息差额。支付金额为：

A=[(9.25－8.10)×90×10000000]/(360×100+9.25×90)=28100.18(美元)

企业X收到这笔金额，再以9.25%的市场利率借入10000000-28100.18美元。到期还本金9971899.82美元，支付利息9971899.82×9.25%×90/360即230600.18美元。企业X的实际借款利率=

（230600.18+9971899.82-10000000）/10000000×360/90×100%=8.10%（2）如果9月1日市场利率为7.50%，低于协议利率，则企业X应支付利息差额给银行Y。支付金额为：

A=[(7.50－8.10)×90×10000000]/(360×100+7.50×90)=－14723.93(美元)企业X支付这笔金额，再以7.50%的市场利率借入10000000＋14723.93美元。到期还本金10014723.93美元，支付利息为10014723.93×7.50%×90/360即187776.07美元。企业X的实际借款利率=（10014723.93+187776.07-10000000-14723.93）/10000000×360/90×100%=8.10%总之，无论市场利率如何变动，企业的筹资利率固定在8.1%。当市场利率高于协议利率时，银行支付利差，使企业筹资成本下降。当市场利率低于协议利率，企业支付例差，使企业筹资成本上升。最终实现了固定筹资利率为8.1%的目标，企业因此通过购买FRP规避了利率风险。

1.优点

灵活性强交易便利操作性强2.缺陷

信用风险较大对参与方要求高放弃了可能的额外收益结清合约不便；五、远期利率协议的利弊分析

第三节利率期货

（InterestRateFutures）一、定义与构成要素

1定义买卖双方按照事先约定的价格在期货交易所买进或卖出某种有息资产，并在未来的某一时间进行交割的一种金融期货业务。风险对冲(对冲)又称套期保值，是指通过投资或购买与标的资产收益波动负相关的某种资产或衍生产品，来冲销标的资产潜在的风险损失的一种风险管理策略。

对冲的工具主要是金融衍生品，包括远期合约、期权合约、期货合约。

2.包含的基本要素：（以3个月美元国债期货为例）a.交易标的有息资产的种类b.交易单位交易单位面值多大c.合约期与交割日合约期一般为3、6、9、12个月上一个交易之后的第一个交易日d.最小价格变动幅度报价=100-隐含利率×100(0,100)保留到小数点后两位基点(BP)，1BP=0.01%3个月1BP对应的合约价格变化为25美元(短期国债期货交易单位100万美元，期限3个月，100万×0.01%×3/12=25美元)每日价格波动限制：针对长期国债期货（正负2）二、利率期货的报价与损益1.短期利率期货合约以伦敦国际金融期货交易所的3个月短期英镑合约为例

报价=100-隐含利率×100期货合约价格波动值=交易单位×基点/100×合约期限（月）/12隐含利率、交易单位、一个基点利润/损失=报价波动×100×波动值×合约数例5：某财务经理在利率为6.25%时买入两份3个月的伦敦国际金融期货交易所的英镑合约，在交割日，3个月期的同业拆借利率为6.10%，问该合约的损益如何及其具体数值？解:买入价格=100-6.25=93.75

交割价（卖出价格）=100-6.10=93.90

该期货合约带来利润波动值=50万×0.01/100×3/12=12.5（英镑）利润=2×12.5×（93.90-93.75）×100=375（英镑）

2.长期利率期货合约英国与美国中长期政府债券的利率期货合约是以1/32点的形式报价，损益计算公式与上面不同。三、利率期货交易的特点1.场内交易

2.保证金要求3.交割方式利率期货的报价公式

P=100-360/(T-t)(100-F)

T-债券的期限（天），债券的面额为100元

t-债券期货的交割时间（天）

P-t天后交割的（T-t）天债券期货报价F-（T-t）天债券期货的实际价格

F=100e-(T-t)rt,T-trt,T-t-从第t天到第T-t天的债券远期利率

rt,T-t=[trt+(T-t)rT-t]/(T-t）

rt-t天的债券利率，复利rT

-T天的债券利率，复利四、操作

中国金融期货交易所规定，在计算某种可交割债券的转换因子时，首先必须确定该债券在国债期货到期日的剩余期限，然后以期货合约名义债券利率作为贴现率，将面值为1元的该种债券在其剩余期限内的所有现金流量折算为现值，这个现值就是该债券的转换因子。使不同的可交割债券价值具有可比性。计算转换因子时，债券的剩余期限只取3个月的整数倍，多余的月份舍掉（二舍三入）。如果取整数后，债券的剩余期限为半年的倍数，就假定下一次付息是在6个月之后，否则就假定在3个月后付息，此时累计利息应从贴现值中扣掉，以免重复计算。

利用利率期货控制利率风险1.多头（买空）套期保值（longhedge）

买入该利率期货合约一般用来锁定较高的利率。步骤：

买入利率期货，一旦日后利率下跌，其可贷资金利息收入下降，但其先前买入的期货价格会相应上涨，因为IP=100-Yd×100

，于是投资者卖出该利率期货，以此收益抵补其贷出资金因利率下降带来的损失。

例6某机构投资者9月预计11月份将购买800万元的某5年期面额为100元A国债，假设该债券是最便宜可交割债券，相对于5年期国债期货合约，该国债的转换因子为1.25.每份国债期货合约面值100万元。当时A国债价格为每百元面值118.50元，为防止到11月国债价格上涨，锁住成本，该投资者在国债期货市场上进行买入套期保值，具体操作见下表。11月份5年期A国国债假定为5年期A国国债每百元119.70元或117.30元中的一种。

计算机构投资者的总损益，是否实现套值保值？为什么？

国债现货市场国债期货市场9月22日5年期A国国债每百元118.50元以每百元94.55元购入＿份11月份交割的5年期国债期货合约11月22日5年期A国国债每百元119.70元买入面值800万元A国国债以每百元95.55元卖出＿份11月份交割的5年期国债期货合约损益总收益表1.A国国债上涨解（1）买进5年期A国国债期货合约的份数

=800万/1百万×

1.25=10

（2）购买5年期A国国债的损益=800万/1百×（118.5-119.7）=－9.6万(元）（3）买卖5年期A国国债期货合约的损益=10×100万/1百×（95.55－94.55）=10万（元）（4）净收益=－9.6万+10万=0.4万（元）

注意：9月22日购买800万5年期A国国债的成本为

800万/1百×118.5=948万（元）

11月22日购买800万5年期A国国债的实际成本800万/1百×119.7－10万=947.6万（元）国债现货市场国债期货市场9月22日5年期A国国债每百元118.50元以每百元94.55元购入10份11月份交割的5年期国债期货合约11月22日5年期A国国债每百元119.70元买入面值800万元A国国债以每百元95.55元卖出10份11月份交割的5年期国债期货合约损益－9.6万元10万元总收益

0.4万元A国国债上涨国债现货市场国债期货市场9月22日5年期A国国债每百元118.50元以每百元94.55元购入＿份11月份交割的5年期国债期货合约11月22日5年期A国国债每百元117.30元买入面值800万元A国国债以每百元93.55元卖出＿份11月份交割的5年期国债期货合约损益总收益表2.A国国债下跌解（1）买进5年期A国国债期货合约的份数

=800万/1百万×

1.25=10

（2）购买5年期A国国债的损益=800万/1百×（118.5-117.3）=9.6万(元）（3）买卖5年期A国国债期货合约的损益=10×100万/1百×（93.55－94.55）=－10万（元）（4）净收益=9.6万－10万=－0.4万（元）

注意：9月22日购买800万5年期A国国债的成本为

800万/1百×118.5=948万（元）

11月22日购买800万5年期A国国债的实际成本800万/1百×117.3+

10万=948.4万（元）无论国债价格是上升还是下跌，机构投资者购买800万5年期A国国债的实际成本稳定在948万元左右，因而实现了套值保证。国债现货市场国债期货市场9月22日5年期A国国债每百元118.50元以每百元A国国债期货94.55元购入10份11月份交割的5年期国债期货合约11月22日5年期A国国债每百元117.30元买入面值800万元A国国债以每百元A国国债期货93.55元卖出10份11月份交割的5年期国债期货合约损益9.6万元-10万元总收益-0.4万元表2.A国国债下跌例7在某年9月15日，现货市场3个月国库券的贴现率为10%，某企业经理预计一个月后可收到一笔总额为3千万美元的款项准备投资于3个月期的美国国库券，并预测一个月内市场利率将有大幅度下降。为此经理应买进多少份同年11月份到期的3个月美国国库券期货以锁定市场利率，从而套值保值。具体过程如下：现货市场期货市场9月15日贴现率为10%，准备投资3千万美元的3个月期美国国债以89.5的价格买进＿份11月份到期的3个月期美国国债期货合约10月15日收到3千万美元，全部投资3个月期美国国债，贴现率为7.5%以91.8价格卖出＿份11月份到期的3个月期美国国债期货合约损益总收益计算并填表，求出公司的实际收益率。解：（1）买进3个月美国国债期货合约的份数

=3千万/1百万=30

（2）购买美国国债的损益=3千万×（7.5%－10%）×90/360=－18.75万(美元）（3）买卖3个月美国国债期货合约的损益=30×（91.8－89.5）%×1百万×3/12=17.25万（美元）（4）净收益=－18.75万+17.25万=－1.5万（美元）

实际收益率为R，则3000R/4=17.25＋3000×7.5%/4R=9.8%现货市场期货市场9月15日贴现率为10%，准备投资3千万美元的3个月期美国国债以89.5的价格卖出＿份11月份到期的3个月期美国国债期货合约10月15日收到3千万美元，全部投资3个月期美国国债，贴现率为7.5%以91.5价格买入＿份11月份到期的3个月期美国国债期货合约损益－18.75万美元17.25万美元总收益-1.5万美元2.空头（shorthedge）（卖空）套期保值与多头套期保值操作相反，它是卖出利率期货合约，用于锁定较低的利率。适用于那些持有固定收益证券而又预期利率会上涨（相应固定收益证券价格下跌）的投资者以及那些欲将借款成本固定在目前较低水平上的债务人。比如投资者准备将来某个时期卖出国债以变现，担心到时候价格下跌而受损失，于是先卖出一笔期货合约，届时再买入等额期货合约，以便对冲价格的不确定性。

例8某机构投资者9月拥有800万元的某5年期面额为100元B国债，假设该债券是最便宜可交割债券，相对于5年期国债期货合约，该国债的转换因子为1.125.每份国债期货合约面值100万元。当时B国债价格为每百元面值107.50元，预计11月份要用款，需将其卖出，为防止国债价格下跌，该投资者在市场上的操作如表所示以进行套期保值。11月份5年期B国国债假定为5年期B国国债每百元106.30元或108.60元中的一种。计算机构投资者的总损益，是否实现套值保值？为什么？

国债现货市场国债期货市场9月22日5年期B国国债每百元107.50元以每百元94.55元卖出＿份11月份交割的5年期B国国债期货合约11月22日5年期B国国债每百元106.30元卖出面值800万元B国国债以每百元93.55元买进＿份11月份交割的5年期B国国债期货合约损益总收益表1.B国国债下跌解（1）卖出5年期B国国债期货合约的份数

=800万/1百万×

1.125=9

（2）卖出5年期B国国债的损益=800万/1百×（106.3-107.5）=－9.6万(元）（3）买卖5年期B国国债期货合约的损益=9×100万/1百×（94.55－93.55）=9万（元）（4）净收益=－9.6万+9万=－0.6万（元）

注意：9月22日卖出800万5年期B国国债的收益为

800万/1百×107.5=860.0万（元）

11月22日卖出800万5年期B国国债的实际收益800万/1百×106.3+9万=859.4万（元国债现货市场国债期货市场9月22日5年期B国国债每百元107.50元以每百元94.55元卖出＿份11月份交割的5年期B国国债期货合约11月22日5年期B国国债每百元106.30元卖出面值800万元B国国债以每百元93.55元买进＿份11月份交割的5年期B国国债期货合约损益－9.6万元9万元总收益－0.6万元B国国债下跌国债现货市场国债期货市场9月22日5年期B国国债每百元107.50元以每百元94.55元卖出＿份11月份交割的5年期B国国债期货合约11月22日5年期B国国债每百元108.60元卖出面值800万元B国国债以每百元95.55元买进＿份11月份交割的5年期B国国债期货合约损益总收益表2.B国国债上升解：（1）卖出5年期B国国债期货合约的份数

=800万/1百万×

1.125=9

（2）卖出5年期B国国债的损益=800万/1百×（108.6-107.5）=8.8万(元）（3）买卖5年期B国国债期货合约的损益=9×100万/1百×（94.55－95.55）=－9万（元）（4）净收益=－9万+8.8万=－0.2万（元）

注意：9月22日卖出800万5年期B国国债的收益为

800万/1百×107.5=860.0万（元）

11月22日卖出800万5年期B国国债的实际收益800万/1百×108.6-0.2万=859.8万（元）无论国债价格是上升还是下跌，机构投资者卖出800万5年期B国国债的实际收益稳定在860万元左右，因而实现了套值保证。国债现货市场国债期货市场9月22日5年期B国国债每百元107.50元以每百元94.55元卖出＿份11月份交割的5年期B国国债期货合约11月22日5年期A国国债每百元108.60元卖出面值800万元B国国债以每百元95.55元买进＿份11月份交割的5年期B国国债期货合约损益8.8万元－9万元总收益－0.2万元A国国债上升例7假设1月1号的6个月英镑同业拆放利率为12%，某公司将在6个月后向银行借款3个月期限100万英镑；市场预期利率看涨，为使6个月后借款的利率固定在现在行市的水平上，该公司决定做空头套期保值。操作过程及损益情况见下表：时间现货市场期货市场1月1日6个月英镑行市利率12%以89价格出售200万英镑期货合约，9月份交割的90天国债期货7月1日从银行借入200万英镑，利率16%以85的价格购入200万英镑9月份的90天国债期货损益－200万×（16%－12%）×90/360=－2万英镑（89－85）%×200万×6/12=2万（英镑）完美套利不完全套期保值:现货和期货利率波动幅度不一致,套利效果不完全套期交易量得当。套期比率：期货交易量与现货交易量的比率比率风险：套期比率欠妥而影响套期效果的风险。四、远期利率协议和利率期货比较1.远期利率协议的优点与缺陷

无需缴纳保证金合约金额和到期日比较灵活可使用一切可兑换的货币信用风险较大2.利率期货的优点与缺陷

信用风险较小套值保值成本较高不完全的套值保值难以获得比较恰当的利率期货第四节利率互换一、概述1.界定

InterestRateSwap是不同交易主体之间的一种协议，协议双方均同意在预先约定的一系列未来日期，按照事先约定的利率方式，交换一定的现金流量。同种货币，不同种计息方式下金融工具