企业价值评估案例五

企业价值评估案例分析李小明李德标1/23/20231案例二：某咨询企业股权转让项目评估1/23/20232内容提要ZX公司的外放股东拟购买中方股东所拥有的ZX的股权。本项目评估基准日为2002年11月30日，资产评估的目的是通过对ZX公司的企业价值进行评估，为股权交易双方提供中方股权价值的参考依据。ZX公司是一家经营状况良好的中外合资企业，其中外双方股东都有实力雄厚的企业集团的背景。由于其外放股东出于对整个亚洲市场业务的战略考虑，希望能收购中方持有的全部股权，使ZX公司成为其全资子公司，并调整ZX公司未来的业务结构。评估人员结合被评估企业所处的具体环境和经济背景，在特定的评估目的下，结合各种评估方法的特点和优势，选择收益法进行评估1/23/20233一、基本情况说明公司性质、业务范围、近年来所经营产品（或服务）的业务量及业务收入、资产、负债及财务状况等等。

ZX公司是一家从事咨询业的中介机构，其业务以市场调查和投资咨询为主，另外也从事经营咨询和基金管理等业务。

1/23/20234二、评估方法选择（一）选择评估方法的理由（二）本项目满足所选方法的条件（三）基本公式全部股东权益=净现金流现值+超常持有的资产价值净现金流现值采用分段法。方法中的特点：ZX没有财务杠杆、假设现金流是平均流入、至评估基准日ZX公司已成立9年、存在溢余资产。1/23/20235三、评估的技术说明

（一）咨询行业分析1、国内咨询行业基本情况2、影响咨询行业发展的因素（1）社会经济发展（2）全球化和国际资本的流动（3）市场的发育情况和客户的认知程度（4）行业环境（5）人力资源（6）企业的管理水平和专业化水平1/23/202363、我国咨询行业市场分析（1）当前咨询市场宏观经济环境分析（2）当前我国咨询市场供需形势及特点（3）A国企业对华投资情况分析（？）1/23/20237（二）待估企业分析

1、企业的发展经营计划和措施2、企业的经营优势（1）品牌优势（2）服务质量优势（3）其他优势3、企业面临的主要风险（1）同行竞争的影响（2）服务价格的影响（3）业务市场来源单一的风险1/23/20238（三）企业未来现金流预测

1、现金流预测基础2、未来现金流预测的基本前提（1）未来主要精力在咨询业务、调查业务、经营咨询，现有的基金业务结束后将不再开发新的基金项目。（2）ZX公司未来的市场渠道和客户类别不发生重大的变化。（3）ZX公司对原有的人员结构和收入分配按公司章程规定和市场化运行进行合理调整。（4）本次评估测算各项参数取值均未考虑通货膨胀因素。（5）国家宏观经济政策及关于咨询行业的基本政策无重大变化。（6）国家现行的银行利率、汇率、税收政策等无重大变化。1/23/202393、企企业未未来5年营营业收收入的的预测测ZX公公司近近年的的营业业收入入情况况项目1999200020012002咨询业务383.47653.231416.831419.07调查业务327.46362.42458.74557.76经营咨询业务116.79229.52357.94383.74其他咨询业务318.58535.05209.22766.52其中：基金业务266.01497.24200.20725.08合计1146.301780.222442.733127.09增长率55%37%28%扣除基金业务增长率46%75%7%1/7/202310对历史史数据据的解解析●ZX公司司近年年的收收入增增长较较快●各类类业务务均有有所发发展●管理理层决决策萎萎缩基基金业业务预测方方法：：趋势势外推推法1/7/202311预测过程及结结论预测的基数：：扣除基金收收入的2002年的收入入。增长率：参考考比较稳定的的2002年年扣除基金收收入后的增长长比例7%，结合2002年大大项目较多，，对上述增长长率修正—2%，即5%。考虑2003年剩余基金金回收佣金计计38万元。。ZX公司未来来5年的营业业收入年份20032004200520062007金额（万元）2560.022648.222780.632919.663065.641/7/2023124、企业未来来5年营业成成本预测ZX公司近年年的营业成本本情况以销售收入为为基数并以距距离评估基准准日最近的2002年营营业成本占当年收入入的比例32%为计取各各年的营业成成本的比例（（扣除2003年销售收入中中的38万元元）。则营业业成本预测为为：项目1999200020012002营业成本337.54415.96827.63987.79占当年销售收入比例29233432年份20032004200520062007营业成本807.05847.43889.80934.29981.011/7/2023135、企业业未来5年管理理费用预预测ZX公司司近年的的管理费费用情况况管理费用用核算内内容主要要是人员员工资、、固定资资产折旧旧、办公公场所租租赁费、、办公费、业业务招待待费等，，其中主主要的变变动项目目是人员员工资、、办公费费及其他他杂费；；固定费用主主要是租租赁费、、折旧费费、修理理费等。。项目1999200020012002管理费用718.64802.86921.841018.0其中：固定费用235.03274.84186.28202.59变动费用483.61528.02735.56815.41变动费用占收入的比例42%30%30%26%1/7/202314管理费用用预测过过程固定费用用：取1999—2001年年平均水水平225万元元管理费用用与与营业收收入线性性相关的的：营业业收入的的9.73%双方股东东派驻人人员按规定核核算变动费用用与营业业收入无无线性关系的人人员工资资其其余余人员除除支持性性人员维维持现有有水平外，，工资增增长比率率同营业业收入增长比比率1/7/202315ZX公司司未来5年工资资费用单位：万万元ZX公司司未来5年管理理费用单位：万万元年份20032004200520062007工资费用535.86966.691010.221055.941103.93年份20032004200520062007管理费用1001.981449.361505.691564.821626.921/7/2023166、企企业未未来5年营营业税税金及及附加加的预预测（1））营业业税金金及附附加：：营业业税金金税率率按5%，，合资资公司司附加加按规定ZX免免交，，则（2））所得得税率率：33%年份20032004200520062007税额128.0132.41139.03145.98153.281/7/2023177、企企业未未来净净利润润的预预测单位：：万元元项目2002.1220032004200520062007以后年度一、营业收入220.792560.022648.222780.632919.663065.643065.64减：营业税金11.04128.0132.41139.03145.98153.28153.28营业成本439.80819.21847.43889.80934.29981.0981.0二、营业毛利-230.051612.821668.381751.801839.391931.361931.36减：管理费用86.071001.981449.361505.691564.821626.921626.92财务费用-4.87三、营业利润-311.24610.83219.01246.11247.56304.44304.44加营业外收入0.14四：利润总额-311.10610.83219.01246.11247.56304.44304.44减：所得税-102.66201.5772.2781.2290.61100.46100.46五：净利润-208.44409.26146.74164.89183.96203.97203.971/7/2023188、资资本性性支出出预测测根据ZX公公司近近几年年来每每年对对办公公及运运输设设备的更新新投资资情况况，取取其加加权平平均值值作为为资本本性支支出的预预测数数。根根据这这个思思路，，可以以计算算得出出ZX公司每年年的资资本性性支出出为24.08万元元。1/7/2023199、营运资资金增加额额预测（1）营运运资金增加加额的计算算公式营运资金增增加额=现现金营运资资金增加额额+非现金金营运资金金增加额非现金营运运资金增加加额=非现现金流动资资产增加额额－流动负负债增加额额（2）现金金营运资金金的确定综合ZX公公司全年的的现金支出出水平，该该公司合理理的现金营营运资金为为2个月的的平均付现成本，因因此本次评评估按2个个月的付现现成本作为为该公司合合理的现金金营运资金金。举例：2002年月月平均付现现成本=（（营业成本本+管理费费用-不需需付现的折折旧和摊销销费用）=（987.78+1020.66-26.77））/12=165.14，则则ZX公司司基准日合合理的现金金营运资金金取330.28万元元。单位：万元元项目12/31/0212/31/0312/31/0412/31/0512/31/0612/31/07现金营运资金330.28296.96376.26392.67409.95428.08增加额-33.3279.2716.4517.2718.131/7/202320（3）非现金金营运资金增增加额预测预测的前提和和假设：●ZX公司当当月的营业税税金在下一个个月缴纳、企企业每年最后后一季度的应应纳企业所得税在下一一个年度缴纳纳；●ZX公司基基准日账面的的应付职工福福利及奖励基基金作为一项项职工福利在在2003年年支付；●ZX公司对对客户的其他他应付款171417.24元人民民币作为一项项代收款项在在2003年支付。项目12/31/0212/31/0312/31/0412/31/0512/31/0612/31/07流动资产变动000000预收账款0-45.880000其他应付款0-17.140000应交税金288.60-156.13-31.962.792.933.07福利奖励基金-32.4000000流动负债变动256.20-219.15-31.962.792.933.07非现金增加额-256.20219.1531.96-2.79-2.93-3.071/7/202321（4）营运资资金增加额预预测项目12/31/0212/31/0312/31/0412/31/0512/31/0612/31/07现金增加额-33.3279.2716.4517.2718.13非现金增加额-256.20219.1531.96-2.79-2.93-3.07营运资金增加额-256.20185.83111.2313.6614.3415.061/7/20232210、、折旧旧及摊摊销预预测目前的的固定定资产产规模模能够够满足足公司司业务务需求求，因因此，折折旧的的预测测按评评估基基准日日ZX公司司固定定资产产原值值和执执行的年年折旧旧率测测算。。年折旧旧额=固定定资产产原值值×年年折旧旧率=219.10×18%=39.44万元元11、、职工工福利利及奖奖励基基金预预测按规定定的计计提比比例计计算。。1/7/202323（四））折现现率的的确定定1、计计算公公式Ke=Rf+（Ru－Rf）×ββu+（a1+a2+a3）式中：：Ke—无风风险报报酬率率Ru－Rf—市市场风风险溢溢价βu—无杠杠杆风风险系系数a1—国家家风险险溢价价a2—小规规模企企业溢溢价a3—企业业特别别风险险报酬酬率1/7/202324几个问问题的的把握握●口径径一致致；为何能能够使使用净净现金金流量量与股股权资资本成成本对对应？？●无财务务杠杆ββ系数；；为何使用用无财务务杠杆ββ系数？？●评估的的途径是是使用了了国外的的资料，，对CAPM模模型的变变化。1/7/2023252、计算算过程（1）D国咨询询行业的的风险报报酬率及及其调整整①可比公公司选择择通过查阅阅BLOOMBERG查阅D国上市市公司的的资料，，按业务务范围、收入入规模、、债务与与收益比比选择了了3家可可比公司司。②无财务务杠杆βu的确定βu=βL/[D××（1-T）/E－1]式中：βL—有杠杆杆风险系系数D—债务务价值E—权益益价值T—税率率1/7/202326计算过程（（续）根据公式分分别计算3家可比公公司的βu以可比公司司咨询业务务收入占公公司总收入入的比重为为权重求取取加权平均的ββuβu=（0.71×100%/245%+0.83×45%/245%+0.45×100%/245%）=0.63③无风险收收益率和风风险溢价的的确定可比公司税率2002年度消除财务杠杆的βuA43%0.71B35%0.83C30%0.45无风险收益率市场风险溢价国家风险溢价被评估公司特定风险小规模企业溢价D国公司5.04%7.80%0.71%2.50%2.60%1/7/202327④风险报酬酬率的计算算Ked=Rf+（Ru－Rf）×βu+（a1+a2+a3）=5.04%+7.8%×0.63+（0.71%+2.60%+2.50%）=15.76%（2）A国国咨询行业业的风险报报酬率及其其调整同理可得：：KeA=12.59%（3）对两两国的风险险报酬率取取平均值为为：14%（4）折现现率的选取取①对ZX公公司净资产产净利率的的分析以及及收益率定定性分析②对沪深上上市公司风风险报酬率率的分析综合确定折折现率取14%。1/7/202328（五）评估结结果1、评估价值值的计算过程程（1）企业预预测期内各年年净现金流量量的确定项目02.1220032004200520062007以后年度净利润-208.44409.26146.74164.89183.96203.97203.97加：折旧及摊销3.2939.4439.4439.4439.4439.4439.44减：资本性支出24.0824.0824.0824.0824.0824.08减：营运资金增加额-256.2185.83111.2313.6614.3415.06减：福利及奖励16.4110.233.674.124.605.105.10净现金流量34.63228.5647.20162.47180.37199.17214.231/7/202329（2）溢余