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1期权定价理论的发展与应用

——何晓光一、期权定价理论期权是购买方支付一定的期权费后所获得的在将来允许的时间买或卖一定数量的基础商品的选择权。期权价格是期权合约中唯一随市场供求变化而改变的变量，它的高低直接影响到买卖双方的盈亏状况，是期权交易的核心问题。二、引言

在金融市场上期权是金融工程中最主要的使用部件，也是投资者保值和投机的主要工具。由于期权具有良好的规避风险、风险投资和价值发现等功能，且表现出灵活性和多样性特点，使其发挥着越来越重要的作用，成为最有活力的衍生金融产品。

本文对期权定价理论及其应用进行了多角度分析。经过几十年的发展，学者们对各种定价模型进行了一般均衡性论证，并发现从无套利假设出发得到的资产定价基本定理以及原有的布莱克——斯科尔斯定价理论与完全市场的一般均衡框架的相容性。

一些学者们继续对不完全市场的一般经济均衡理论进行了研究，各种金融衍生资产定价理论的发展和完善，使其与现实的距离越来越近。三、总述布莱克——斯科尔斯定价模型该模型由罗伯特·默顿(RobertMerton)和迈伦·斯克尔斯(MyronScholes)创立。为包括股票、债券、货币、商品在内的新兴衍生金融市场的各种以市场价格变动定价的衍生金融工具的合理定价奠定了基础。基本出发点是将投资人所持有的股票和一个期权进行组合，将股票和风险完全对冲掉，从而在市场上没有“无风险套利”机会的情况下，求解该期权价格。无风险套利是一种金融工具，是指把货币投资于一组外汇中，规定远期汇率，取得外汇的存款收益后按既定的汇率换回本币，从而获得高于国内存款利率的收益。也就是套利的同时进行保值。我国年利率为7%，美国为10%，一年期美远期汇率比即期汇率低4%时，可以10%利率借入美元，经外汇市场兑换为人民币，同时卖出远期人民币，则可无风险净赚1%的差额。无风险套利在金融市场上，期权是金融工程中最主要的使用部件，也是投资者保值和投机的主要工具。特别是90年代以来，基于布莱克一斯科尔斯模型和相关套利模型而产生的爆炸式的各种金融衍生资产定价技术的出现、对冲应用和证券创新，诱发公司金融和实际投资领域内问题的或有权益分析方法以及真实期权方法的深入研究和大量运用。三、总述四、期权定价理论的发展1、理论研究2、数学研究3、其他金融领域4、金融实务应用70年代以前诞生的期权定价公式所具有的共同不足之处，就是不同程度地依赖于标的资产未来价格的概率分布和投资者的风险偏好，而风险偏好和概率分布是无法观测或正确估计的，从而限制了这些公式在实际中的使用。四、期权定价理论的发展1、理论研究在随后的几十年里，在衍生资产定价理论研究中，经济学家们对布莱克——斯科尔斯模型中的一些假设条件进行了检验，如标的资产定价遵循几何布朗运动，无风险利率为常数，无交易成本，交易的连续性假设等都与真实市场有较大差距。并且很多学者对布莱克——斯科尔斯模型进行了修正，在放松模型的假设条件情况下，寻求更贴近实际市场的期权定价模型。四、期权定价理论的发展不完善市场主要是指对贷款及卖空股票进行限制，或者存在交易成本，或者市场本身不完善。布莱克——斯科尔斯模型及随后衍生资产定价理论的发展也推动数学上对随机分析、随机控制、非线性分析、偏微分方程、数值分析、数理统计等许多方面的研究。四、期权定价理论的发展2、数学领域利用数学技巧获得的期权定价理论，也被推广到其它金融问题的研究之中，如期货、债券、可转换债券、利率掉期、外汇汇率等，并广泛应用于包括公司债券、可变利率抵押、抵押贷款、保险和税法在内的金融证券和合同的广阔领域。四、期权定价理论的发展3、其他金融领域在金融实务应用上，期权定价及其它衍生资产定价模型的研究，不仅适用于证券市场的资产定价，也适用于证券市场的风险分析，该理论的产生与发展推动了金融衍生产品的设计与开发，这些新的衍生工具扩展了风险承担的机会，促进了市场的完备性，降低了交易成本，促进了市场的流动性，提高了风险管理的有效性，彻底地变革了全球的金融市场。四、期权定价理论的发展4、金融实务应用五、期权定价理论在我国的应用1、金融工具的定价2、转移资产和套期保值3、实物资产的投资定价4、人利资源管理

包括期权和债券的公司资产交易的核心技术是对所交易的金融工具(或称有价证券)进行正确的估值和定价，因为几乎所有的公司证券都可以看作期权的组合，现实经济生活中也存在许多隐蔽的期权，例如定期存款隐含着可以提前支取的期权、各种具有可转换特性的金融工具都隐含着期权、保险产品的定价、无形资产评估等。五、期权定价理论在我国的应用1、金融工具的定价在所有这些方面，期权定价理论都提供了重要的理论基础。期权定价理论可以应用于分析公司发行的债券、可转换债券、股权证、优先股和普通股以及应用于资产评估和保险产品定价。五、期权定价理论在我国的应用

由于期权具有良好的规避风险、风险投资和价值发现等功能，且表现出灵活性和多样性特点，故近20年来，特别是90年代以来，期权成为最有活力的衍生金融产品，得到了迅速发展和广泛的应用。各种新的期权品种也在不断推出，如指数期权、期货期权、外汇期权、利率期权、互换期权等。五、期权定价理论在我国的应用2、转移风险和套期保值大量涌现的期权、新型金融产品和技术手段在诸如风险分担、降低交易成本、减少信息及代理成本等方面发挥着重要作用，使金融市场具备了更为充分地转移风险和进行套期保值的能力，当然也为大规模的金融投机活动创造了许多新的机会和提供了新的工具和手段。五、期权定价理论在我国的应用虽然期权定价理论是针对股票期权和其它被交易的资产发展起来的，期权定价技术也可以应用于对实物资产的估价等方面。实物资产和金融资产具有有价值、需要进一步投资及价格变动的不确定性等共同的特性，所以一些学者在实物资产的投资定价中借鉴了金融期权理论的定价思想。特别是在传统的现金流贴现方法不适用的情况下(可能导致短视行为，比如价值低估或者投资不足)，期权定价技术尤为重要。五、期权定价理论在我国的应用3、实物资产的投资定价实物资产的投资可以应用类似评估一般期权的方式来进行评估，同时又因为其标的物为实物资产，故将此性质的期权称为实物期权。具体来说，一个公司对一个项目进行评估，拥有该项目的投资机会，就如同一个购买期权，该期权赋予公司在一定时间内有权利以执行价格(投资成本)购买标的资产(取得该项目)。五、期权定价理论在我国的应用实物期权定价理论为具有高风险、不确定性环境下的项目投资决策提供了一种切实可行的评价工具。应用实物期权的文献最早追述到20世纪80年代，在国外主要应用于自然资源领域，后来拓展到房地产、企业价值评估、研究开发、海外投资以及人力资本投资等领域，现在更多领域应用实物期权方法建立分析框架和模型。国内学者关注重点则是自然资源领域、高科技、风险投资、研究发展以及房地产领域。五、期权定价理论在我国的应用期权定价技术也可以应用于人力资源管理。人力资本能够为企业创造价值，但需要时间过程和不断的人力资本投资，如招募、选拔、培训、设计薪酬系统和绩效评估系统等。人力资源管理活动都可以被认为是对人力资本投资的一项决策。人力资本在价值实现过程中还面临着价值变动的不确定性，因而具有与实物资产相同的实物期权属性。五、期权定价理论在我国的应用4、人力资源管理人力资本价值随时间变动的风险，可以通过分阶段的投资，或改变投资的属性等方式降低。组织对人力资本投资存在的多重选择，即组织可以在员工雇佣期间选择继续投资、放弃投资或者改变投资的类型，其中最关键的就是根据国有企业、公司、学校或政府部门的特殊情况，设计合理的人力资源管理模式，利用期权定价理论及技术来设计出更好的薪酬系统和绩效评估系统，以对经营者和员工起到更好的激励作用，实现公司利润的最大化。五、期权定价理论在我国的应用总之，期权定价技术在我国或者在当今全球的公司证券定价、新金融产品、以及新金融体系的设计、企业最优投资规模的确定、公司重组问题、经营者(代理人或经理人)报酬体系设计、保险合同价值的评估、风险投资问题，以及管理决策和公共政策构建中扮演着重要的角色。五、期权定价理论在我国的应用由于以期权为代表的金融衍生产品具有良好的规避风险、风险投资和价值发现等功能，且表现出灵活性和多样性特点，尤其是在金融理论和金融实际中广泛地应用，可以有效地扩展投资机会，在诸如风险分担、降低交易成本、减少信息及代理成本等方面发挥着重要作用。从西方发达国家的经验来看，当今经济复杂多变，经济风险随处可见，围绕套期保值的期货