轻资产公司评估实务

主讲人：赵强北京中同华资产评估有限公司轻资产公司评估实务教学目标了解轻资产公司的概念、特点与分类1了解轻资产公司评估方法适用要点2了解轻资产公司评估重点、难点3主要内容一二三轻资产公司的概念、特点与分类轻资产公司的成本法评估轻资产公司的收益法评估轻资产公司的市场法评估四第一部分轻资产公司的概念、特点与分类一、轻资产公司的概念、特点与分类1、轻资产公司的概念：所谓轻资产公司（LightAssetCompany），主要是指企业的主要资产不是固定资产(设备、厂房），而是无形资产，由于无形资产与固定资产相比资产的“重量”轻很多，因此以无形资产为主要资产的企业一般就称为轻资产公司；一、轻资产公司的概念、特点与分类（续）2、轻资产公司的特点与轻资产公司相对的是所谓重资产公司，这些公司的主要资产包括厂房、设备、原材料等，这些资产往往需要占用大量的资金；1）企业一旦达到产能限制，而市场需求仍然增长，如果要想获得更高利润，则必须投资新的产能，这需要消耗大量的资金和时间；一、轻资产公司的概念、特点与分类（续）2）当需求转向，重资产的公司不仅盈利增长乏力，而且计提这些新设备和厂房造成大量的折旧反而降低了利润。一、轻资产公司的概念、特点与分类（续）与重资产公司相比，轻资产公司则可能不需要占用大量资金去购建设备、厂房，这样就可以节省资金；由于无形资产的特点—没有产能限制，因此轻资产公司在提高产能方面相对容易，不需要太多的投入，因为企业多为无形资产，产量增加限制较少；需求转向快，很多无形资产没有在账面上反映，因此对利润影响较小；一、轻资产公司的概念、特点与分类（续）3、轻资产公司的分类第一类轻资产公司是“类金融型”典型企业：沃尔玛、国美、阿里巴巴。这类企业拥有强大的经营渠道，也是其核心资产，其经营模式往往是提供一种实际的或虚拟场所，吸引其他企业、公司在此经营；一、轻资产公司的概念、特点与分类（续）这些企业的特点是经营性现金流很丰富，这类企业的许多资金是供应商的或是用户的，使得企业现金流强大，让这类企业有很强的复制能力，复制能力又产生了规模效应和正反馈，低成本将顾客牢牢吸引在身边；一、轻资产公司的概念、特点与分类（续）第二类轻资产公司为“知识产权型”；典型企业微软、默克制药、同仁堂，可口可乐凭借配方也可以归为这类公司；这类企业拥有强大的知识产权，其核心资产是这些知识产权；第三类轻资产公司为“品牌型”；典型公司耐克、PPG、橡树国际、巨人集团；这类企业拥有强大的品牌优势，其核心资产就是品牌；一、轻资产公司的概念、特点与分类（续）第四类轻资产公司为“互联网型”典型公司包括戴尔、腾讯、Facebook、Google等；这类企业的核心资产是互联网；轻资产的分类目前尚没有一个完整的权威的分类标准，这里介绍的仅是一种分类，仅供大家参考！第二部分轻资产公司的成本法评估二、轻资产公司的成本法评估轻资产公司主要的资产是各种无形资产，因此对于轻资产公司采用成本法评估其主要是要对这些无形资产进行识别与评估；二、轻资产公司的成本法评估（续）可确指无形资产的识别标准是否存在法律或合同规定的权力；是否可以与企业整体分离转让、出租和许可等；满足上述任何一条就可以确认为可确指无形资产；对于可确指的无形资产理论上说应该存在市场价值，就可以评估其市场价值；二、轻资产公司的成本法评估（续）《资产评估准则——企业价值》第四十条规定：注册资产评估师应当根据会计政策、企业经营等情况，对被评估企业资产负债表表内及表外的各项资产、负债进行识别。注册资产评估师应当知晓并非每项资产和负债都可以被识别并用适当的方法单独评估。当存在对评估对象价值有重大影响且难以识别和评估的资产或者负债时，应当考虑资产基础法的适用性。二、轻资产公司的成本法评估（续）因此只有确信标的企业中存在有重大影响且难以识别和评估的资产或者负债时，成本法可能才不适用，并不是轻资产公司根本就不适合成本法评估；由于成本法需要识别和评估的无形资产较多，难度较大，因此对于轻资产类公司，成本法可能不是最优先考虑的方法；二、轻资产公司的成本法评估（续）一、无形资产的分类1、市场相关类无形资产（Market－relatedIntangibleAsset）商标（服务名称、集体商标和确认商标）；交易包装（独特颜色、包装形状）；报纸、杂志刊目；互联网域名；非竞争协议。二、轻资产公司的成本法评估（续）2、客户和供应商相关类无形资产（CustomerorSupplier－relatedIntangibleAssets）供应协议、服务协议；许可合同、雇佣合同；未结定单；相关资产使用权（勘探权、用水权、森林采伐权和机场降落权等）；特许经营协议；客户关系、客户清单。二、轻资产公司的成本法评估（续）3、技术相关类无形资产（Technology－relatedIntangibleAssets）专利；专有技术；Know－how；计算机软件；数据库。二、轻资产公司的成本法评估（续）4、艺术相关类无形资产（Artistic－relatedIntangibleAssets）电影、电视作品著作权；音乐作品著作权；艺术作品等。二、轻资产公司的成本法评估（续）上述所列出的无形资产种类中，以下无形资产对国内的评估界来说接触不多：我们主要介绍以下上述各项无形资产的识别与评估；报纸、杂志刊目；互联网域名；非竞争协议；供应/服务协议；雇佣合同；未结订单；特许经营协议；客户关系；二、轻资产公司的成本法评估（续）二、无形资产的识别与评估1、报纸、杂志刊目所谓报纸、杂志刊目无形资产在国外，是指报刊栏目的编辑权、广告投放权等；目前国内报刊栏目的编辑权仍属于国家严格管理的行政许可，不能对外开发，但是广告投放/代理权等可以放开，因此目前在国内实质上只有广告投放权（代理权）可以形成可辨识的无形资产；二、轻资产公司的成本法评估（续）2、报刊广告投放/代理权无形资产评估操作要点：评估对象：以合同、协议等形式约定的广告代理、广告设计、制作权利；主要价值影响因素：报刊杂志的发行量、影响范围，用户数量、用户专业背景等；评估途径/方法：比较适合采用收益途径的方法，如：多期超额收益法等；二、轻资产公司的成本法评估（续）2、互联网域名所谓互联网域名是Internet网络上的一个服务器或一个网络系统的名字，在全世界，域名都是唯一的，全世界接入Internet网的人都能够准确无误的利用域名访问到公司的网站；域名被被誉为“企业的网上商标”；互联网域名可以形成企业的可辨识无形资产；二、轻资产公司的成本法评估（续）互联网域名评估操作要点：评估对象：类似注册商标，可以有所有权和许可使用权；主要价值影响因素：注册名称、网站内容、影响范围，用户数量等；评估途径/方法：对于知名的域名比较适合市场法/收益途径的方法；对于新注册的域名也可以采用成本法；二、轻资产公司的成本法评估（续）3、非竞争协议；所谓非竞争协议一般包括两方面的协议：1）企业与企业之间签署的非竞争协议；2）企业与关键个人或其他组织之间签署的非竞争协议；对于不违反《反不当竞争法》及相关法律、法规规定的前提下，可以形成可辨识无形资产；二、轻资产公司的成本法评估（续）非竞争协议无形资产评估要点：评估对象：协议、合同约定的权益；主要价值影响因素：涉及非竞争的领域、行业以及非竞争的限制条款等；评估途径/方法：一般比较适合收益途径中的增量收益法（也称“有-无法”）；二、轻资产公司的成本法评估（续）4、供应/服务协议所谓供应/服务协议是指企业与供应商签订的保证或优先提供原材料或半成品、外协加工或提供服务的协议，该协议可以规定固定价格，也可以没有固定价格；供应/服务协议属于通过合同、协议约定的权益，因此也可以确定为可辨识的无形资产；二、轻资产公司的成本法评估（续）供应/服务协议评估操作要点：评估对象：协议、合同约定的权益；主要价值影响因素：协议涉及提供的产品、服务标的，该标的的市场供求关系；提供标的的保障程度；评估途径/方法：一般比较适合收益途径中的增量收益法（也称“有-无法”）；二、轻资产公司的成本法评估（续）5、雇佣合同所谓雇佣合同，也可以称为雇佣契约，是当事人一方（受雇者）向对方（雇主）提供劳动力以从事某种工作、由对方提供劳动条件和劳动报酬的协议；按照目前国内《劳动合同法》的相关规定，一般雇佣合，与组合劳动力类似，不能认定为可辨识的无形资产，但是在特定的情况下，可以采用成本法估算劳动力的组合成本，即招募成本和培训成本；二、轻资产公司的成本法评估（续）但是对于特定行业的一些具有特殊性质的雇佣合同，可以形成可辨识的无形资产，如：职业运动员合同；职业艺人合同；二、轻资产公司的成本法评估（续）雇佣合同评估要点：评估对象：一般雇佣合同不需要单独评估，在特定情况下，如果需要评估可以仅包括招募费用，再根据实际情况分析判断是否应该包括培训费用；职业合同可以按照合同约定的权益评估；主要价值影响因素：一般雇佣合同：雇佣人员的专业水平以及市场招募情况等；职业合同：涉及的具体人员情况；二、轻资产公司的成本法评估（续）评估途径/方法：一般雇佣合同可以采用成本法评估招募费用和培训费用；职业合同可以采用市场比较法或收益途径的方法评估；二、轻资产公司的成本法评估（续）6、未结订单所谓未结订单是企业已经与客户签订的正在执行过程中，尚没有完全结算完成的产品/服务订单；由于未结订单是正常执行的尚未完成的订单，清单完成结算后预计可以产生新的收益，因此可以确定为可辨识的无形资产；二、轻资产公司的成本法评估（续）未结订单的评估要点：评估对象：合同约定的尚未收到的权益；主要价值影响因素：完成涉及产品及服务所需要的相关其他贡献资产、产品及服务的毛利、生产风险等；评估途径/方法：多采用收益途径的多期超额收益法；采用收益途径评估未结订单是一般认为其风险低于企业整体经营的风险；二、轻资产公司的成本法评估（续）7、特许经营协议所谓特许经营权是由权利当局授予个人或法人实体的一项特权，行使该特权预计能为受许人持续产生收益；特许经营权包括政府授予的特许经营权和企业特许经营权；二、轻资产公司的成本法评估（续）特别关注政府授予的特许经营权与行政许可的区别；国家允许政府特许经营的领域一般需要通过法律、法规明确；政府授予的特许经营权需要通过公开、公平的方式征召受许人，并且受许人通常可能需要直接或变向的支付费用；二、轻资产公司的成本法评估（续）特许经营权评估要点：评估对象：合同约定的权益；特许人；受许人；受许权力内容；权力行使的有效期、地域限制等；排他条款；二、轻资产公司的成本法评估（续）影响价值因素：特许经营涉及的产品/服务价格水平；涉及的领域以及该领域内的竞争情况；协议的相关限制条件；评估途径/方法：多采用收益途径的多期超额收益法；二、轻资产公司的成本法评估（续）8、客户关系所谓客户关系就是企业通过掌握的客户资源和信息，可以与已经存在的客户保持经常性接触建立业务关系，这种业务关系可以是通过协议约定的，也可以是没有协议约定的，这种关系预计可以为企业持续产生预期收益；二、轻资产公司的成本法评估（续）客户关系通常包括：客户清单册：载明客户名称、联系方式、采购产品的历史数据等相关信息的清单或者数据库；协议合作客户：通过签订长期战略合作协议的客户或潜在客户；二、轻资产公司的成本法评估（续）客户关系评估要点：评估对象：没有协议的客户关系：客户名称、历史交易量数据；协议客户关系：合作协议的主要条款、客户数量、历史交易数据、协议终止和转让规定；二、轻资产公司的成本法评估（续）影响价值因素：行业特性：行业集中度：行业集中度高的行业客户关系价值相对较低；反之，则价值相对较高；买方权利：如果行业是买方具有较高的选择权利，则客户关系较高；反之，则客户关系价值较低；行业准入门槛：行业准入门槛高行业客户关系价值较低；反之则较高；二、轻资产公司的成本法评估（续）公司特性：公司类型：如果公司的客户一般都是随意选择公司的，则客户关系价值较低；反之，如果公司的客户大多是以协议、合同确定的，则价值较高；公司战略发展方式：如果公司经营关键是开发新客户，在此领域投资较高，则客户关系价值较高；反之，如果公司的经营主要是开发新技术等，则其客户关系价值可能会较低；二、轻资产公司的成本法评估（续）公司产品/服务特性：产品/服务的特异化：如果一个公司的产品/服务具有高度特异化性质，则其客户关系价值相对较低；反之，则价值较高；客户转换成本：如果一个企业的产品/服务，客户需要转换为其他替代产品/服务方成本较高，则客户关系价值较低；反之，则价值较高；产品/服务技术领先程度：如果一个企业的产品/服务是具有领先技术制造的产品/服务，则其客户关系价值较低；反之，则价值较高；二、轻资产公司的成本法评估（续）产品/服务方法律保护措施：如果一个公司的产品/服务是收到法律保护的（专利、商标、著作权等），则其客户关系价值较低；反之，则价值较高；二、轻资产公司的成本法评估（续）客户关系类资产自身特性：订单基础的客户关系与长期协议基础上的客户关系；磨损；相互了解的深度；二、轻资产公司的成本法评估（续）评估途径/方法：一般适合采用多期超额收益法评估；二、轻资产公司的成本法评估（续）三、各类轻资产公司的主要资产构成1、“类金融型”公司这类公司最主要的无形资产包括：供应商关系和客户关系；供应商关系：包括建立起来的供应渠道、供应链以及配送网络等；客户关系：包括大量的用户信息以及注册用户等；二、轻资产公司的成本法评估（续）2、“知识产权型”公司；专利、专有技术；计算机软件著作权；二、轻资产公司的成本法评估（续）3、“品牌型”公司；注册商标；企业特许经营权；供应商关系；客户关系；二、轻资产公司的成本法评估（续）4、“互联网型”公司网络注册域名；注册用户数量/客户清单；数据库；第三部分轻资产公司的收益法评估三、轻资产公司的收益法评估评估实务中对于轻资产公司较多采用收益法评估；轻资产公司的主要资产为无形资产，而无形资产本身多采用收益途径的评估方法，因此对于这类企业收益法应该比较适用；三、轻资产公司的收益法评估（续）1、收益法评估的模型选择轻资产公司收益法评估一般适合选择全投资自由现金流模型；轻资产公司经常没有负息负债，因此全投资现金流模型与股权投资现金流模型等同；三、轻资产公司的收益法评估（续）讨论问题一：假设A公司是一个轻资产公司，没有负息负债，但是在采用收益法评估时估算折现率时是否可以采用WACC？A公司没有负息负债可能并不代表其目前的资本结构（D/E）是行业的最优资本结构（D/E），如果有证据证明其目前的资本结构不是行业最优资本结构（D/E），完全可以利用行业最优资本结构估算WACC作为折现率！三、轻资产公司的收益法评估（续）2、未来预期收益的预测1）妥善处理好管理费用中的科研开发费预测与资本性支预测的比例关系：轻资产公司要保持企业可持续发展必须要考虑后续的费用投入，这样才能保证企业的可持续发展；三、轻资产公司的收益法评估（续）轻资产公司的主要资产是无形资产，其后续投入主要形成的资产仍然应该是无形资产，但是根据无形资产入账的的相关会计规定，并不是所有投资研发无形资产的投入都可以入账，只有可以资本化的一些投入可以入账，因此对于可以入账无形资产的部分投入应该在资本性支出中考虑，不能入账的投入则应该在管理费中的研发费用中考虑；资本性支出部分可以形成无形资产的账面价值，研发费用部分则不能形成无形资产的账面价值；三、轻资产公司的收益法评估（续）2）恰当考虑轻资产公司的税收优惠轻资产公司中有很多公司属于高科技企业、软件企业或其他类型的国家鼓励产业的企业，可以享受相关税收优惠；在进行这类轻资产企业价值收益法评估中要谨慎估计相关税收优惠；需要关注国家对相关行业优惠政策的期限；在考虑标的企业未来高科技、软件企业税后优惠时需要关注其未来预测中可持续被认定为高科技、软件企业的相关投入方面的规定是否被满足；三、轻资产公司的收益法评估（续）在考虑所得税应纳税所得加计扣除时，需要关注该事项是否需要政府相关部门的进一步审核批准，政府相关部门审核批准的条件是否可以预测；三、轻资产公司的收益法评估（续）3）轻资产公司收益法评估中折现率的估算；无形资产通常的投资风险相对较高，因此其投资回报率也应该相对较高；轻资产公司的主要资产是无形资产，因此对于轻资产公司其收益法评估的折现率，相对于重资产公司折现率而言，应该高一些；三、轻资产公司的收益法评估（续）讨论问题二、假设A公司与B公司是一样的两个轻资产公司，这里一样是指企业提供的产品/服务一样，能力一样，拥有的资产一样，销售价格及相关成本一样，只是A具有的一项无形资产账面价值为1,000万元；B公司虽然也有该项无形资产，但是没有入账，也就是账面价值为0。请问：A公司与B公司股权的市场价值是否一样？三、轻资产公司的收益法评估（续）A公司的市场价值应该要高于B公司的市场价值！为什么？因为A公司的1,000万元无形资产账面价值可以摊销抵扣所得税，但是B公司没有摊销抵扣项，这样A公司的经营净现金流要高于B公司的经营净现金流，因此从理论上说A公司的股权价值要高于B公司的股权价值！三、轻资产公司的收益法评估（续）上述案例说明，对于轻资产公司由于企业的主要资产为无形资产，而无形资产的入账具有较严格的规定，因此这类企业收益法评估需要关注无形资产入账价值第企业整体价值的影响；三、轻资产公司的收益法评估（续）实际案例问题有某个轻资产企业需要由全民所有制企业改制为有限责任公司，该公司具有大量的专利、专有技术等无形资产，在改制的同时又要引进一个民营的战略投资者；企业聘请一家评估机构进行改制评估并引入战略投资者，标的企业账面净资产1,000万元，该评估机构采用两种方法对改制企业进行评估，其中成本法评估结果为2,500万元；采用收益法评估的结果为5,000万元；三、轻资产公司的收益法评估（续）企业实际的做法是以成本法的结果进行改制为有限责任公司；以收益法评估结果作为引入战略投资者的参考依据；这种处理方式是否合理？三、轻资产公司的收益法评估（续）我们认为存在不合理的因素！改制企业是允许进行调账的，也就是改制后的企业需要采用评估结果重新建账，标的企业原账面净资产为1,000万元，现在经过改制后账面净资产应该改为2,500万元；三、轻资产公司的收益法评估（续）采用收益法评估的结果应该是针对账面价值为1,000万元时企业的股权价值，不是针对账面价值为2,500万元时的股权价值，由于企业有大量无形资产，在改制时需要评估入账，因此改制前和改制后企业的股权价值会产生较大差异，这样对采用改制前账面价值评估的股权价值为基础引入战略投资者有低估企业价值的嫌疑！第四部分轻资产公司的市场法评估四、轻资产公司的市场法评估评估实务中轻资产公司也较多采用市场法评估；1、轻资产公司在采用市场法评估时，应该尽量选用盈利类价值比率，避免选择资产类价值比率；由于资产类价值比率一般都是以资产的账面价值代替市场价值，而轻资产公司拥有的大量无形资产是否拥有账面价值往往与会计制度规定及企业的会计政策密切相关，不具有可比性；四、轻资产公司的市场法评估（续）尽量采用盈利价值比率：四、轻资产公司的市场法评估（续）避免采用资产价值比率：四、轻资产公司的市场法评估（续）对于一些特定类型的轻资产公司，可以选择一些非财务类价值比率四、轻资产公司的市场法评估（续）2、轻资产公司价值比率的修正轻资产公司市场法评估一般多选择盈利类价值比率；通过对比目标公司与可比公司的风险因素和预期增长率的差异，构造调整/修正系数修正可比公司的价值比率；价值比率调整/修正包括：风险因素修正；预期增长率修正。四、轻资产公司的市场法评估（续）1）风险因素差异修正：可比公司与目标企业风险差异可以采用折现率来体现：所谓风险修正实际是由于可比公司和目标企业由于风险因素而导致的折现率r的差异而需要进行的修正。四、轻资产公司的市场法评估（续）企业的股权投资风险主要包括以下三类风险：行业经营风险：主要表现在ß系数上；财务风险：主要以财务杠杆来表现；公司特有风险：主要以Rs表达；国家风险：主要体现在ERP中；企业债权的投资风险实际也主要与财务杠杆有关；债权投资风险实际与债权评级和已获利息倍数等有关；四、轻资产公司的市场法评估（续）在估算目标企业的折现率时我们一般都是选择同行业的可比公司，因此可以近似认为经营风险类似，不修正剔除杠杆的ß；在估算目标企业的财务杠杆时可能与对比公司不一样，因此对于融资租赁企业通常需要考虑财务风险差异修正；估算融资租赁企业通常也需要考虑特有风险修正；如果对比公司与目标企业处于不同的国家或地区，通常可能还需要考虑国家风