环保行业发展趋势分析

环保行业发展趋势分析

2019年,受"去杠杆"经济政策、融资环境趋紧、PPP项目清库等影响,环保产业表现整体受挫.2019年前三季度环保上市公司净利润同比下降17.40%.

经过了行业阵痛期,到2020年无疑是一个全新的局面,水土固大监管格局已然形成,环保产业从政策播种时代进入到政策深耕时代.

2019年12月底,生态环境部陆续公布了中央环保督察"回头看"行动中多个地方整改案例.通过一年左右的整改,广州潮汕练江流域实现污水变清、钢城马鞍山沿江生态得到修复、重庆缙云山自然保护区重现绿色.

2019年,土壤污染防治法等生态环境领域多部法律法规的出台、修订和实施,使得生态环境领域监管大格局逐步形成.业内认为,随着下一步"十四五"生态环保规划的制订,中国环境保护产业将走出阵痛期,迎来新格局.从长远来看,污染防治作为三大攻坚战之一,环保力度不会放松.目前,在国家相关产业政策的引导下,环保行业将会日益规范和成熟,为环保产业做大做强提供机遇.

一、环保运营资产弹性大：存量资产已成规模,在手订单充沛

在固废、水务及水处理领域各选取了3-4家公司进行分析,结论主要有三点：（1）水务、固废公司运营资产（无形+固定+在建）占总资产比均在60%以上,水环境公司虽然以工程收入为主,但部分项目本质还是水厂建设,因此运营资产仍有一定占比（30%-50%）；（2）水务、固废公司（在建+筹建）/在运比例均在50%以上,水环境公司在手订单/2019年营收均在1.5倍以上,存量资产盘活后新增投资加速弹性大；（3）样本公司绝大部分负债率均在60%+,对直接融资需求较大,且PB大都在1.2-2.5倍,ROE在10%-15%,与REITs收益要求较为匹配.

（一）固废投资缺口逐年扩大,工程企业常年保持高额资金需求

固废企业进入投资高峰期,主流公司投资缺口（-（经营性现金流净额-|投资性现金流净额|）,下同）大都在15亿以上.固废行业正处于在手产能/在运产能为1倍以上的景气周期中,投资需求较大,但存量项目经营现金流净额并不能覆盖投资体量,因此筹资体量日益增长,2019年上海环境筹资现金流净额达到26.6亿元,瀚蓝环境也高达24亿元.固废公司投资资金缺口正逐年扩大（单位：亿元）

固废公司筹资性现金流净额情况（单位：亿元）

水务企业中,由于首创股份的工程业务体量较大,融资需求相对较高,而洪城水业与兴蓉环境处于稳步扩张阶段,资金需求缺口相对较小,但2019年也有明显的提升趋势,如兴蓉环境2019年筹资净额达17.9亿元,较前两年大幅增加.水务公司资金缺口相对稳定（单位：亿元）

水务公司筹资性现金流净额情况（单位：亿元）

水环境公司的资金缺口常年较大,其中碧水源虽常年存在着高额资金需求缺口,但亦有明显的收缩趋势,主要受PPP项目推进受阻影响.国祯环保受益于股东转让,2019年融资有明显加速,筹资净额达30亿元,较前几年大幅增加.碧水源资金缺口常年维持高位（单位：亿元）

水处理公司筹资性现金流净额（单位：亿元）

（二）环保运营资产体量大,PB、ROE与REITs需求较为匹配

固废、水务运营资产/总资产占比均在60%左右,水环境（除博世科外）亦在55%以上.首先对运营资产的口径进行一下说明,运营资产=固定资产+无形资产+长期应收款（PPP金融资产\BOT特许经营权）.固废企业2019年末运营资产占总资产的比重在56%-68%,在三大领域中运营资产占比份额最高；水务企业2019年末运营资产占比在48%-65%；水环境企业虽然营收中工程占比较高,但2019年末运营资产占比依然可观,碧水源、国祯环保占比均在50%+.单位市值对应的运营资产,大部分公司均在1-2之间.从单位市值（2020.4.30市值）对应运营资产（2019年）比来看,固废企业单位市值对应的运营资产为0.75-1.2（伟明环保除外）,水务企业在1-2,水处理企业在1.2左右（博世科除外）.2019固废运营资产占总资产比重（单位：亿元）

固废企业单位市值所拥有运营资产情况

2019年水务运营资产占总资产比（单位：亿元）

水务企业单位市值所拥有运营资产情况

碧水源运营资产体量大（单位：亿元）

水处理企业单位市值所拥有运营资产情况

从运营资产的市场估值来看,大部分企业（除去个别较高公司）的PB在1.2-2.5倍,PE（TTM,4月30日）在13-22倍,ROE在7%-15%,ROA在4%-8%.整体来看估值偏低,预期公募REITs的推行也有望促进运营资产的价值重估.样本公司的估值、收益率及运营资产占比水平－PB(MRQ)PE(TTM)2019ROE-加权2019ROA2019年总资产（亿元）2019年运营资产（亿元）2019年运营资产/总资产2019年运营资产/4.30总市值固废－－－－－－－－瀚蓝环境2.4218.9014.617.12210.71121.7857.79%0.75旺能环境1.6916.3910.687.1790.5458.1464.22%0.82上海环境1.7819.039.685.69208.85142.3868.17%1.21伟明环保6.3130.8526.5418.0569.1538.4555.61%0.13水务－－－－－－－－兴蓉环境1.2513.3310.026.10253.37164.9765.11%1.14洪城水业1.3713.0012.987.91118.2968.0357.51%1.01首创股份1.6419.485.393.61798.72384.1548.10%2.05水处理－－－－－－－－碧水源1.4922.027.333.98673.87367.9454.60%1.22国祯环保1.9821.9411.855.45144.6083.8257.97%1.21博世科2.3414.7917.026.1791.8214.9116.23%0.37

（三）新增项目催化业绩增速,关注在手订单充裕的高杠杆企业,

资产负债率制约企业扩张,REITs有望优化公司杠杆率水平.REITs通过出售项目公司股权收回资金并实现出表的方式,可以降低企业的杠杆率水平.此前由于较高的资产负债率水平制约其业绩增速的企业有望通过基建公募REITs实现业务扩张提速.

（1）固废企业除伟明环保外资产负债率均超过55%,并保持上升态势；（2）水务及水处理企业的资产负债率普遍处于高位,如碧水源资产负债率从2015年23%上升至2019年的66%,预期高杠杆的企业有望通过REITs实现资产负债结构的优化.除伟明环保外固废企业资产负债率均超50%

水务及水处理公司资产负债率情况

REITs解决公司资金压力,在手订单保障潜力增速.综合上述观点,投资需求缺口大、拥有大体量沉淀运营资产且资产负债率达到瓶颈水平的企业具有较强的REITs融资意愿.而通过REITs实现存量资产盘活后,公司拥有的订单体量直接决定了其再投资的提速空间.1）四家固废企业的在建/在运比均超过50%,结合拟建项目体量,固废企业已进入了产能倍增的景气周期；2）水务公司洪城水业及兴蓉环境在水处置领域扩张规模较大,预计在建、筹建项目达产后产能扩张幅度分别达57%和64%；3）水处理企业在手订单/2019年营收均在1.5倍以上规模,融资通畅情况下业绩成长确定性强.固废公司的在运、在建及筹建产能情况

固废公司的在运、在建及筹建产能情况

水务公司的供水在运、在建及筹建产能情况

水务公司的污水在运、在建及筹建产能情况

水处理企业在手订单/2019年营收情况

二、存量沉淀资产体量大、订单充裕、杠杆高的企业最为受益

（一）需求侧：污染防治考核年治理预期提速,固废、水务需求旺盛

近日,中央办公厅、印发污染防治攻坚战成效考核措施,确定考核目标年为2019年和2020年,考核工作于次年（2021年）7月底前完成.污染防治攻坚战的内涵就是三大保卫战——蓝天、碧水和净土,结合水十条将于2020年收官,预期上述领域治理将提速.省（自治区、直辖市）污染防治攻坚战成效考核指标考核内容考核指标数据来源党政主体责任落实情况省级生态环境保护责任清单制定及落实情况生态环境部、各省（自治区、直辖市）专题研究部署和督促落实生态环境保护工作情况生态环境保护立法和监督情况省级人大在生态环境保护领域立法遵守上位法规定情况全国人大常委会办公厅、各省（自治区、直辖市）指导设区的市人大及其常委会等其他地方立法主体开展相关立法情况通过执法检查等法定监督方式推动生态环境保护法律法规实施等情况。生态环境质量改善、生态环境风险管控生态环境质量状况及年度工作目标任务完成情况中央和国家机关有关部门、各省（自治区、直辖市）污染物排放总量控制等情况污染防治攻坚战年度工作目标任务完成情况-疫情防控生态环境保护工作情况资金投入使用情况中央和地方生态环境保护财政资金使用绩效情况财政部、生态环境部、审计署、各省（自治区、直辖市）未完成环境质量约束性指标的省份相关财政支出增长情况公众满意程度公众对本地区生态环境质量改善的满意程度国家统计局

固废市场需求依旧旺盛,17省拟新建焚烧厂710座.根据已发布生活垃圾焚烧发电中长期专项规划的17省焚烧产能规划进行统计,17个省2030年规划焚烧产能88万吨/日（对比2018年规模有近三倍空间）,新建710座焚烧厂,预期投资金额达3330亿元,固废市场需求依旧旺盛.17省10年新建700余座焚烧厂,预期投资金额达3330亿元地区投资金额（亿元）2020E-2030E建设规模（万吨/日）2018-2030E新增焚烧规模（万吨/日）新增焚烧厂数（座）浙江省1663.884.7037四川省2384.615.2780江苏省4206.507.1560福建省600.601.2017广西省2134.284.2122云南省1252.302.4746陕西省1872.743.4941安徽省2353.344.5765山西省1301.922.5433重庆市950.711.3922青海省280.300.525黑龙江省1802.263.0858海南省761.171.319实际披露投资额合计215334.6041.90495河北省4147.287.5378河南省4186.807.6175湖南省1912.953.4832贵州省1542.872.8030预计披露投资额合计117819.9021.41215合计333054.5063.31710

重点流域“十四五”生态保护规划启动,五年投资新需求正待释放.4月29日,生态环境部组织召开重点流域水生态环境保护“十四五”规划和全国海洋生态环境保护“十四五”规划编制试点工作进展调度会.本次调度会的开展意味着“十四五”水治理规划正式提上日程,污水处理、黑臭水体治理等领域治理需求依旧巨大,期待新的五年投资规划加速落地.

（二）政策推动收费机制改革,污水及固废处理费征收力度有望增强

多项政策推动收费机制改革,使用者付费推广加速.本次推进REITs试点工作通知中对于试点项目要求中明确提及“PPP项目收入来源以使用者付费为主”、“具有成熟的经营模式及市场化运营能力”.考虑到目前部分省市的固废、水务收费尚未完全覆盖,市场化收费机制尚未完善,基建公募REITs政策发布有望进一步推动各省市固废及水务收费机制改革.固废及水务收费及价格机制政策的发展沿革日期政策内容2015/10《中共中央国务院关于推进价格机制改革的若干意见》将推进电力、天然气等能源价格市场化改革并完善供水、污水处理、污泥处理等环境服务价格体系。2018/7《关于创新和完善促进绿色发展价格机制的意见》有利于绿色发展的价格机制、价格政策体系的建设完成。2020/3《关于构建现代环境治理体系的指导意见》明确到2025年，建立健全环境治理的监管体系、市场体系。2020/3《关于有序推进新增垃圾焚烧发电项目建设有关事项的通知（征求意见稿)》要求申报新增补贴项的地区需已实行垃圾处理收费制度。2020/4《关于完善长江经济带污水处理收费机制有关政策的指导意见》江经济带11省市已建成处理设施的市县镇2020年底前需开征污水处理费，2025年底各地污水处理费均应调整至补偿成本的水平。

长江经济带11省市推进污水处理收费机制改革,处理费征收力度增强.4月7日发改委联合四部门发布关于完善长江经济带污水处理收费机制有关政策的指导意见,要求长江经济带11省市已建成处理设施的市县镇2020年底前需开征污水处理费,2025年底各地污水处理费均应调整至补偿成本的水平.此外意见还提及降低污水处理企业负担,对长江沿线污水处理厂免收电价容（需）量费.预计伴随政策压实,污水处理费征收力度将得以增强.关于完善长江经济带污水处理收费机制有关政策的指导意见主要内容主要政策详细内容一、严格开展污水处理成本监审调查水处理成本包括污水处理设施建设运营和污泥无害化处置成本。省级价格主管部门要立即部署辖区内各地市全面开展污水处理成本监审调查工作，加强统筹指导，力争于2020年10月底前，完成污水处理成本监审调查工作，并将结果上报国家发展改革委（价格司）。二、健全污水处理费调整机制2025年底，各地（含县城及建制镇）均应调整至补偿成本的水平。三、加大污水处理费征收力度1省市所有城市、县城、建制镇均应具备污水处理能力，并按规定开征污水处理费。已建成污水处理设施，未开征污水处理费的县城和建制镇，原则上应于2020年底前开征。重点加强对自备水源用户管理，实行装表计量，确保污水处理费应收尽收。四、推行污水排放差别化收费业园区要率先推行差别化收费政策。鼓励各地对污水排放实行递增阶梯收费制度，生态环境敏感脆弱的地区以及污染排放超负荷地区可先行先试。五、创新污水处理服务费形成机制过政府购买服务，以招标等市场化方式确定污水处理服务费水平。六、降低污水处理企业负担长江沿线污水处理厂免收电价容（需）量费，污水处理厂可根据实际用电情况自愿选择执行峰谷分时电价或平段电价。支持污水处理企业参与电力市场化交易。鼓励污水处理企业综合利用场地空间，采用“自发自用、余量上网”模式建设光伏发电项目。七、探索促进污水收集效率提升新方式励各地结合推进厂网一体化污水处理运营模式，开展收费模式改革试点，创新体制机制，吸引社会资本进入，提高污水收集管网运行效率

北京、深圳已于2020年5月1日正式实施新版垃圾分类管理条例,垃圾分类工作稳步推进.根据4月12日住建部城市建设司副司长刘李峰在国务院联防联控机制新闻发布会上表示：截至2019年底,直辖市、省会城市、计划单列市等46个重点城市生活垃圾分类的居民小区覆盖率已经接近70%.46个试点城市中,有11个城市出台了地方性法规,如上海市生活垃圾管理条例、北京市生活垃圾管理条例、杭州市生活垃圾管理条例等；有17个城市出台了政府规章,如重庆市生活垃圾分类管理办法、昆明市城市生活垃圾分类管理办法,还有16个城市出台了规范性文件.46个试点城市中,有26个城市都是在2019年出台的相关政策法规,如上海、北京、广州、杭州、武汉等,济南、呼和浩特、咸阳等3个城市在2020年出台了相关法规.46个城市生活垃圾分类政策文件出台情况统计

垃圾分类有望推动固废处理费征收,重点城市配套收费制度有望建立.随着垃圾分类深入人心,按照“谁产生谁付费、多产生多付费”和差别化收费的原则,逐步建立分类计价、计量收费的制度,将有望成为固废行业变革的新方向.以上海市为例,其2019年7月印发的新版上海市单位生活垃圾处理费征收管理办法中,明确了建立与分类质量相挂钩的生活垃圾收费制度的要求.垃圾分类制度有望推动其配套收费制度的建立,关注其余重点城市相关垃圾收费制度进展情况.

三、2020年环保行业发展趋势分析

2019年12月25日,财政部部长刘昆在介绍财政生态环保资金分配和使用情况时表示,围绕污染防治攻坚战的重点难点,中央财政资金分配将向治理任务重点区域行业、体制机制改革创新重点地区、环境治理工作绩效突出重点地区倾斜.

随着中国环境政策由管理型向治理型转变,环境保护市场主体日益活跃.治理型环境政策致力于厘清政府、企业和社会组织的环保责任,建立起政府主导下多元主体共同参与的环境治理市场,激发市场主体的活力.

为了激活污染治理市场,从中央到地方都在加大资金投入力度.例如,广东汕头在练江流域的污染治理中,截至2019年11月底,综合整治项目累计完成投资210.34亿元.汕头市市长郑剑戈表示,"中央环保督察制度设计倒逼义无反顾加大人财物投入,现在是弥补历史欠账时期,要做就得做好."

近年来,随着中国工业化和城镇化的快速发展,生态环境领域"历史欠账"逐渐显现,环境治理形势严峻.在中央环保督察的推动下,各省相继关停了很多排放不达标、严重污染环境的"小、散、乱、污"企业.

另一方面,系列政策的出台,也为环保产业的进一步发展带来契机.例如,石化、钢铁、有色、化工、煤炭、水泥等高污染、高能耗行业污染治理需求正在进一步释放.垃圾处理、固废循环利用、土壤修复等产业也呈现一片蓝海.

2019年12月24日,中国环境保护产业协会联合生态环境部环境规划院（产业协会环保产业政策与集聚区专业委员会）对外发布中国环保产业分析报告（2019）.