奥特莱斯行业分析报告

奥特莱斯行业分析报告目录一、奥特莱斯的起源、发展与现状21、起源与发展22、当今美国奥特莱斯行业特点和格局4〔1〕高端品牌聚集优化4〔2〕较大折扣优惠4〔3〕规划合理配套齐全5二、美国奥特莱斯标杆：Tanger的成功之道61、Tanger 的发展历程和现状62、公司强势增长原因探析8〔1〕奥特莱斯的生命力和逆周期性助推Tanger迅猛发展9〔2〕精耕细作、谨慎稳健的经营策略成就Tanger的标杆地位11①精耕细作的经营思路12②谨慎稳健的经营策略14三、对中国奥特莱斯的启示181、审慎稳健的业务拓展步伐奠定长期发展基础192、优秀专业的品牌运营能力铸就核心竞争力203、奥特莱斯方兴未艾,行业等待强者21四、行业风险22随着中国经济进入转型调整期,GDP增速逐步放缓,居民收入增速压力增大,消费者信心指数也处于低位徘徊,传统正价零售渠道已进入"微增长"时代.2012年中华商业信息中心公布的百家零售企业销售增速回落至10%,为过去4年最低水平.今年上半年全国50家重点大型零售企业零售额同比增长11.0%,较上年同期微幅提升0.3个百分点,继续维持前一年度的低增长态势.从美国经验来看,在居民实际购买力增速放缓时期内,传统正价渠道压力较大,但逆周期折扣零售渠道获得消费者的青睐,同时良好的业绩也得到了资本市场投资者的认可,成为优秀的投资标的.基于以上经济背景,我们认为有必要对国际上成功的折扣零售渠道〔相对于传统正价渠道〕进行梳理与研究.本报告将重点关注品牌折扣零售渠道,以Tanger公司为例,探讨奥特莱斯业态的变迁和Tanger公司的成功经历,及其对国内的启示,以供投资者参考.一、奥特莱斯的起源、发展与现状1、起源与发展早在一百年前,美国就已出现奥特莱斯业态的雏形,当时大型的服装和日用品企业在自家仓库销售订单尾货,这种"厂家下水道"分散性和临时性色彩浓厚.真正意义上的奥特莱斯出现在1971年,创始人为美国企业家哈罗德·阿方德.1957年,阿方德创建了"戴克斯特鞋类公司〔DSC〕",贴牌生产Dexter皮鞋,建立皮鞋产业链.60年代,市场嗅觉敏锐的阿方德注意到很多制鞋工厂以"一美元一双鞋"的价格处理尾货,而尾货处理商又以数倍价格转售.1971年,首家DexterFactoryOutletStore〔DFOS〕开张,阿方德从其他工厂收购尾货然后提价销售.生意红火的DFOS很快遍布新英格兰主要公路沿线,截止90年代,DFOS已有80家连锁店.业态创新的直接原因是企业家的逐利本质和创新精神,但其根本原因是社会经济的发展和变化,奥特莱斯的出现与繁荣不仅与阿方德有关,更是与上世纪七八十年代的经济环境息息相关.我们在深度报告《TJX—高周转及多品牌战略成就折扣百货龙头》中指出,美国经济由五六十年代的大发展陷入七八十年代的滞涨困境,需求萎缩给服装生产商和传统百货为代表的零售商积累了大量的库存,而且彼时美国政府应对滞胀的经验不足,加上政治周期的影响,制订的货币政策往往缺乏连贯性,打乱了企业家的预期和经营计划,政策扰动进一步加大了服饰供应链上下游企业的库存压力.大量的库存为奥特莱斯的发展提供了充足的货源保障.阿方德的成功吸引众多商家进入奥特莱斯行业.八九十年代奥特莱斯业态进入快速发展的阶段,1996年达到329家.随后,行业增速放缓,中心数量减少,但经营面积仍保持增长,行业进入"大浪淘沙"阶段.奥特莱斯中心数量减少的原因还与某些类别的购物中心无法进入统计口径有关,因为这部分购物中心引入了专门店、娱乐休闲等设施,从而不符合"50％以上的专柜数是outlet店铺"的定义,典型例子是以"outlet店铺+折扣店+娱乐餐饮"组合开发购物中心而著名的Mills公司开发的部分购物中心都不在outletcenter名单之内.纵观整个历程,奥特莱斯的发展趋势与其经营模式有关,模式大致可以分为三个阶段：1、前阿方德阶段,这个阶段主要是"厂家下水道"；阿方德阶段,这个阶段基本具备完整的零售形态,确立了真正意义上奥特莱斯的内涵；后阿方德阶段,业态全面完善,并以资本撬动商业地产的形式发展.90年代以来,美国房地产投资信托基金〔REITs〕迅猛发展,商业资本介入奥特莱斯项目开发和运营,大集团西蒙、Tanger等巨头凭借资金优势进行兼并收购,行业集中度逐步上升.2、当今美国奥特莱斯行业特点和格局美国奥特莱斯行业经过四十余年的发展,现已成为美国零售业中重要的业态之一,以品牌多、质量优、折扣大为特点,具体表现为3个方面：〔1〕高端品牌聚集优化美国奥特莱斯中心聚集了大量的知名品牌,以Tanger为例,其购物中心聚集了近400个品牌,包括COACH、PRADA等奢侈品牌.除了服装,奥莱中心还经营鞋帽、箱包、化妆品等品类,一般70%的经营面积用于经营服装、鞋帽类,15%是家庭杂货,5%是箱包、饰品类,10%是其他类商品.〔2〕较大折扣优惠美国奥特莱斯中商品的折扣幅度一般在3-7折间,有时甚至达到1折,这对于旅美游客而言吸引力巨大.每年美国奥特莱斯都吸引了大量的游客,其中包括大部分中国游客.AWETalisman公司位于拉斯维加斯和尼亚加拉大瀑布等地的奥特莱斯商场仅2013年上半年就接待了超过14万人次的中国游客.美国单店最大的奥特莱斯WoodburyCommonPremiumOutlet,每年都会吸引全世界成千上万的旅客,尤其是日本人,甚至一些店铺的营业额40%-50%来自日本游客.〔3〕规划合理配套齐全美国奥特莱斯大都位于城市郊区和度假中心附近,依附于高速公里旁,拥有大型停车场,交通方便.中心内设有餐饮、娱乐等休闲设施,满足消费者多样化需求.近十年来,美国奥特莱斯企业间兼并收购不断增加,行业日趋集中.标志性事件包括：2003年,Tanger和黑石联合收购CharterOakPartnersFactoryOutletPortfolio；2004年,全球最大的商业地产商西蒙收购了当时世界上最大的奥特莱斯开发商切尔西集团；2007年,西蒙收购TheMillsCorporation；2010年,西蒙收购PrimeOutlets.截止2012年底,奥特莱斯数量已由十年前的230家缩减为185家,总建筑面积658.38万平方米,销售总额243亿美元.185个奥莱中心为53家开发商所有,但是其中37家开发商仅各自拥有1个项目,绝大部分归属于西蒙集团和Tanger.从数量门店看,两大巨头共占比63.24%；从经营面积看,二者占比达71.8%.二、美国奥特莱斯标杆：Tanger的成功之道1、Tanger 的发展历程和现状Tanger是美国和加拿大最大的奥特莱斯开发商之一,公司的业务专注于奥特莱斯中心的开发、收购、运营和管理.Tanger的创始人是StanleyK.Tanger,先前Stanley经营服装生产和销售的家族生意,拥有5家直销门店.凭借其多年的服装销售经验,Stanley认识到把众多生产商集中起来,并在同一个直销中心统一销售的生意将大有前景.因此1981年,Stanley在美国北卡罗来纳州创办了第一家Tanger工厂直销中心公司〔TangerFactoryOutletCenters,Inc.〕,这也是第一家带状的品牌工厂奥特莱斯中心.1986年,创始人之子StevenB.Tanger加入公司并成为公司后来的CEO.1993年,美国REITs公司迎来了大规模IPO时代,Tanger通过设立房地产投资信托基金〔REIT〕登陆纽交所,代码SKT,成为当时第一个上市的奥特莱斯开发商,西蒙也于同年完成IPO.随后,Tanger一直深耕于奥特莱斯行业,通过20年的稳健经营一步步成长为美国奥特莱斯行业的标杆企业.Tanger的奥特莱斯除了经营男女服装、童装外,还经营鞋类、饰品、餐具、厨房用品、家用纺织品和家庭用品等品类,价格实行天天平价,一般低于市场价格40%以上.截止2012年底,公司门店覆盖全美26个州和加拿大,独自开发的36家奥特莱斯中心可租赁面积约100万平方米；公司还持有7家奥莱中心的部分股权,可租赁面积约20万平方米.公司的奥特莱斯中包含了2300多家店铺,聚集了约400个知名的高档国际品牌,每年吸引超过1.8亿的游客.2012年,公司营业收入达3.57亿,同比增长13.25%,近十年收入复合增速达11.34%.伴随着业务收入的增长,公司净利润整体也维持上升趋势.2012年净利润达5322.8万美元,同比增长19.24%,上市以来净利润复合增长率为19.2%.据公司官网披露,今年一季度公司ROE和ROA分别为12.41%和3.87%,均领先于同业中值和均值,反映公司盈利能力处于行业领先位置.因为计算净利润时需扣除折旧和到期递延费用,而REITs主要资产是房地产,其价值受市场和社会经济环境的影响会产生较大幅度波动,不一定如其他固定资产般随着时间贬值,因此单纯以净利润衡量REITs企业的盈利能力并不全面.美国全国REITs协会引入"运行基金"〔FFO〕指标.通过对比可以发现,Tanger去年每股FFO为1.63美元,而危机前的最高水平为2007年的1.24元,增幅达31.5%,远高于其他企业,行业普遍负增长.虽然Tanger的FFO绝对值低于龙头企业西蒙,但增速比对方高7.8个百分点,反映Tanger近五年的迅猛发展和未来的发展潜力.在公司业务规模和盈利状况不断提升的背景下,Tanger为股东创造了巨大的回报.上市以来,公司每季度均现金分红,并且每年股利一直保持增长,是在金融海啸冲击下唯一保持正回报的商业地产REITs.2012年公司的股东回报率达19.8%,超过NAREITs指数和标普500指数,每股分红0.84元,同比增长5%；13年来,累计分红是原始股价的1.8倍,年均回报率超过20%.截止2012年底,公司过去五年和十年的累计股东回报率达117%和584%,在所有商业购物中心REITs中排名第二.奥特莱斯行业方兴未艾,公司业务不断扩大、盈利能力不断释放,Tanger的发展前景自然得到资本市场的肯定.截止2013年3月31日,公司市值达31.56亿美元,为上市时的23倍.细观20年来公司市值的增长历程,可以发现市值增长过程集中在2002年-2006年和2008年至今.我们认为这与公司并购计划和宏观、行业环境有关.90年代美国进入"新经济"的繁荣时期,失业率维持低位,奥特莱斯的价值没能得到充分体现,截止2000年,曾于奥特莱斯消费的人群只占总消费群的5%,因此Tanger在最初十年股价涨幅不到20%,而同期标普500指数增长超过200%；进入2000年后,受互联网泡沫破裂和911事件的影响,美国经济陷入短暂低迷,投资者更加关注回报增长稳定的商业地产,且同时期随着Tanger与黑石合作等一系列收购、开发等计划的落实,公司业务增长加快,市值也迎来第一波的增长.2008年之后,在金融危机持续发酵的背景下, 奥特莱斯的商业价值不断放大,Tanger市值迎来第二波增长,5年来市值增幅达170%.公司市值的增长轨迹,既反映了奥特莱斯行业的成长历程,也凸显了公司经营策略效益的释放过程.下面,我们将重点探寻Tanger强势增长的驱动因素.2、公司强势增长原因探析奥特莱斯虽然从上世纪70年代就已出现,但是其内涵和价值仍处于不断丰富和释放的过程中,该业态经过40余年的发展逐渐成熟,商业价值逐步体现,而当下低迷的全球经济更是拓宽了其发展前景.此外,Tanger三十年如一日的经营策略——专注、稳健——更是保证公司平稳度过了宏观经济的大起大落,一步步成长为北美奥特莱斯行业标杆企业的关键因素.在这部分我们将从行业和公司两个维度解析公司的成功之道：行业层面：奥特莱斯业态自身的生命力；奥特莱斯的逆周期性.公司层面：深耕细作,专注于主业；稳健谨慎、不拘于保守.〔1〕奥特莱斯的生命力和逆周期性助推Tanger迅猛发展零售业种种业态出现与发展的基础在于更先进的经营模式提升了行业的运行效率,更好地满足消费者多样化需求.奥特莱斯的生命力具体表现为有利地解决了供需双方的矛盾.Tanger创始人曾说："只要厂商有处理尾货的需求,就有奥特莱斯生存的空间."奥特莱斯最初以工厂直销店形式出现,本身就蕴含着解决供给方〔品牌工厂〕库存积压困难的基因.对于时装产业〔服装、鞋类等〕而言,库存积压情况十分普遍.部分库存源于生产者对经济形势的错误预期,盲目生产导致滞销；但是,我们可以发现如COACH、PRADA等限量生产的奢侈品牌也同样面临库存问题,可见盲目生产不能解释全部库存问题.当下时装品牌的生产经营本质上是由生产满足和引导需求,而非由需求引导生产,品牌上通过市场调研预测消费趋势,或者通过知名设计师引领消费潮流,因为预测消费者偏好难度较大,厂家通常会生产多个款式力求最大利润,因此很大可能某些款式因消费不足形成库存,即"正季尾货".此外,时装的季节性特征不可避免生成"过季尾货".面对尾货,很多品牌商上不愿意通过百货、专门店等正价渠道降价清仓,因为折扣会损耗正价商品的销售且影响一流品牌的品牌形象.库存的挤压如同"堰塞湖",严重挤占公司运营资金,影响企业日常经营.不仅供给方,消费者同样面临追求高端品牌和消费能力间的矛盾.随着经济的发展,消费者的品牌认知也在提高,品牌消费需求扩张,但国际一流品牌会通过经常性地提价维持其品牌地位,保持价格与大众消费水平间的差距.消费高端品牌的欲望与消费能力的矛盾制约了消费需求的满足,从而必然会出现新的消费业态满足这部分需求.奥特莱斯的出现,解决了供给双方的矛盾.作为渠道,奥特莱斯既能帮品牌厂家消化库存,又以远离正价渠道保证品牌商的正价盈利空间,同时以较高端的消费环境和品牌运营能力保证高端品牌的品牌价值；另一方面,又通过缩短供应链、低廉的运营成本保证低价,满足消费者的需求.在经济低迷时,奥特莱斯的逆周期特征进一步凸显该业态的商业价值,正如Tanger的CEO所说："经济好时,人们喜欢折扣；经济差时,人们需要折扣."当经济陷入衰退产生波动时,品牌商前期的乐观预期势必造成库存积压,消费者因收入增速放缓和悲观预期将缩减非必需品开支,从而供需双方的矛盾被放大,品牌商对于奥特莱斯渠道的依赖增强,消费者也将更多依赖折扣渠道消费.因此,经济低迷往往成就奥特莱斯行业的繁荣.为了更为准确对比不同业态的销售情况,我们统计了Tanger、美国高端百货典范Nordstrom、彭尼和美国服装和饰品零售额增速情况.剔除个别年份因收购等事件造成异常的影响,可以发现,虽然经济危机对于各家公司都产生影响,但在2008年后,Tanger公司快速走出危机,同比增速都在20%以上,显著高于先前没有大规模并购年份的增速.同时期,全美服装饰品销售额复苏缓慢,而传统百货彭尼则持续萎缩,Nordstrom表现好于前者,这也主要源于其奥特莱斯门店NordstromRack的强劲增长.可见,奥特莱斯的逆周期特征是Tanger近五年快速增长的重要原因.〔2〕精耕细作、谨慎稳健的经营策略成就Tanger的标杆地位奥特莱斯生命力的释放和经济环境的波动都仅是Tanger成功的外部催化剂,公司本身的经营策略才是Tanger一步步成为行业标杆的核心原因.全美75-80%的奥特莱斯资产和利润由Tanger和西蒙集团占有,但是两家公司的经营策略差异巨大：从我们的深度报告《兼并确立龙头地位、品牌意识提升议价空间——美国商业地产之王西蒙地产》可以看到,西蒙开始并不涉及奥特莱斯业务,后来主要依赖并购Chelsea、TheMills、PrimeOutlets等公司成为全美拥有奥特莱斯物业最多的公司；而Tanger自成立之初,30年来一直专业于奥特莱斯开发,稳健经营.①精耕细作的经营思路公司精耕细作的经营思路主要体现在：专注主业、坚持Tanger品牌运营、持续提升品牌运营能力几个方面.一般而言,随着业务规模和实力的扩张,公司会从垂直和横向两条路径进行产业链扩张.但是成立30年以来,Tanger却一直深耕于奥特莱斯行业,公司以30余年的奥莱行业经营经验和稳定的租户关系为傲.公司认为在竞争激烈的环境中,零售商选择与开发商合作,开发商必须精通选址、融资、租户关系管理、日常运营等经营细节.Tanger的专注为其积累了丰富的经验,公司管理人员平均拥有14年的行业经验.正因为这种专注精神,在上市最初十年,公司累计涨幅不到20%,远低于整体市场表现,但是Tanger选择了坚守,用30年时间树立企业品牌形象,培育和品牌商、消费者的关系.30年来,公司一直以Tanger品牌进行运营,即使是与其他开发商合作开发的项目,这主要是为了不断扩大品牌认识度和培养品牌忠诚度,在租户和消费者心中建立一个质优价廉的品牌形象.同时,Tanger一直致力于与各大品牌商深入合作,注重品牌的质量而非数量,真正实现奥特莱斯的精髓"品牌+低价".90年代与公司合作的品牌约为250个,现在公司旗下已拥有2700余个店铺,而合作伙伴也仅为460个.公司前十大租户租用面积占比达39.5%,其中7个为全美排名前20的奥莱品牌公司,包括GAP、VF、NIKE、Carter’s等知名品牌.良好的品牌商合作关系现已成为公司收入增长的强大引擎.90年代,公司的租金涨幅很小,通常10%左右.1993年公司基础租金为每平方米140.2美元,2003年为161.6美元,年增幅仅为1.4%.随着奥特莱斯行业的成熟、公司与各大品牌租户合作的深入,公司开始选择优质租户,提高租赁面积使用效率,增大租金涨幅和调整频率.2012年,公司共有142699平方米租赁面积续约,占比11.9%,租金涨幅达16%；有41806平方米租赁面积到期更换租户,占比3.5%,租金涨幅高达54%.过去十年,基础租金年涨幅超过4%,远高于上市最初十年.租金的上涨为公司创造了丰厚的收入,收入年均增速达11.34%.除了租金创造收入,租户补偿租入也是公司收入的主要来源.公司的基本租金和超额租金仅占总收入75%左右,其余还包括租户补偿收入和其他收入.2012年,公司租户补偿收入达1亿美金,占比28.03%,为公司第二收入来源.细观近3年的收入和主要费用结构,可以发现每年租户的偿还收入覆盖运营支出的90%左右,且覆盖率在上升,说明Tanger仅承担后续运营支出的一小部分,公司在后续经营过程中以很小的成本赚取大量的租金收入,反映公司优秀的专业运营能力和强大的议价能力.租金涨幅的提升和租户补偿收入提高了Tanger的收入水平,但是这并不是"店大欺客"式的压榨租户.公司每年的出租率反映了Tanger与租户建立了良好稳定的合作关系.上市以来公司出租率都保持在95%以上,近两年出租率都接近100%,同期西蒙该比例仅为95%.进一步分析租户租金费用率可以发现,租户入驻Tanger所需费用其实很低,租金费用仅占销售收入的8.4%.租金费用率低一方面源于单位租金较低,另一方面源于销售坪效持续提升,且高于一般百货,接近高端百货水平.高坪效与Tanger的互利共生经营理念息息相关,为促进租户销售,Tanger持续监控和评估店铺的组合布局和销售表现,帮助租户重新规划门店大小和布局,而租户销售的提高也为公司租金打开了上涨空间.可见,Tanger不仅是众多商家的"消化渠道",更是"吸金渠道",二者孕育了互利共生的商业生态,形成共赢局面.②谨慎稳健的经营策略除了通过深耕细作不断积攒运营经验,Tanger稳健的经营思路也是保证公司平稳度过经济波动期的重要原因,公司在08金融危机中Tanger觅得快速发展的机会,08年至今公司业务收入累计增长了45.7%.Tanger稳健的经营思路具体表现在两个方面：谨慎的扩张策略和资产负债表管理.谨慎的扩张策略Tanger自成立以来,在项目开发上一直保持审慎的态度和适中的速度.从1981年至1993年上市时,公司共开发了17个奥莱项目；上市后,公司并没有因为融资能力提升而盲目加快扩张速度,至2012年底,公司共36家奥特莱斯中心,其中7个项目通过合作方式开发.三十余年来,年均新增物业仅1.4个.Tanger的每个项目都要经过充分的前期可行性分析,必须满足严格的选址要求和达到预招租标准后才进入正式开发阶段.Tanger的选址要求十分严格：目标地点方圆55公里内必须至少有100万人口,家庭平均年收入在65000美元以上,位于交通枢纽或主干道旁,日车流量在55000以上,建设规模在3万平方米以上,能容纳90个门店.此外,年游客接待量在500万以上的度假区或风景区也符合选址标准.虽然选址有一系列标准,但是公司在某些方面也保持灵活性,会综合考虑地点的独特优势、租户的要求和未来发展趋势.以位于纽约州的Riverhead中心为例,该店是Tanger销售收入最高的门店之一,是公司面积最大的项目,租赁面积达6.8万平方米,2012年出租率达99%.Riverhead中心位于交通主干道长岛高速公路的出口处,交通方便,周围有轻轨、轮渡、直达巴士等交通工具,距离纽约等城市仅90分钟车程,附近5家酒店和餐馆,10处旅游景点,拥有全球最富有的中央别墅区和美国度假胜地汉普顿斯,富人云集.在人口、收入、交通等方面,Riverhead中心都符合公司的选址标准,这个项目也是Tanger公司的旗舰项目之一.选址完成后,Tanger并不会直接买下土地.公司坚持以期权方式获取土地,会先在预招租阶段系统评估品牌商的入驻意愿,通常只有当招租率达到50%以上时公司才正式购入土地.项目启动后,公司会以最短的建设周期完工,通常从破土动工到开业迎客平均仅需9-12个月,开业出租率即达到80%以上.除了自己开发,Tanger在必要时还通过合作开发方式减轻自身财务压力,降低开发风险.2011年,公司与西蒙成立合资公司共同开发位于XX的项目；同年与Peterson共同开发位于NationalHabour地区的物业；公司为进入加拿大市场,还与加拿大最大的零售物业REITs公司RioCan成立合资公司,计划在未来5-7年新建10-12座奥特莱斯.审慎的资产负债表管理商业地产开发,前期投入大,回收期长,对现金流要求高,购买土地、开发、运营、再投资都涉及巨额的现金流动,强大稳健的资产负债管理能力是一家成功地产开发公司的必备要素.Tanger一直奉行低杠杆长期将创造高回报的信念,公司资产负债表管理策略一直倾向保守.公司谨慎的扩张步伐也为稳健的财务安排创造了前提.公司主要通过从5个方面维护强健灵活的财务状况：1、在面对新项目、扩张和收购机会时,坚持保守的杠杆水平；2、延长和妥善安排债务到期时间；3、通过合适的固定、浮动利率协议管理利率风险；4、稳健地通过信用额度维持流动性；5、战略性地放弃劣质资产和保持适度的股息支付率.具体而言,公司的措施重点在于合理安排公司债务压力和提高公司融资能力两个方面,二者本质上相互依赖,较轻的债务压力为公司未来融资提供了有利条件,而外部融资为减轻短期债务压力提供了便利.1〕合理安排债务压力商业地产企业在重资产模式下每年都有大量的利息支出,公司必须保持充足的现金流维持债务的正常支付.为缓解债务压力,防范现金流断裂,Tanger倾向利用固定利率债务融资,避免利率上行导致巨额现金流支出.同时,适中的扩张步伐减轻了公司的融资压力,公司整体负债水平都显著低于风险值,杠杆财务维持低位.同时,公司息税前利润为利息支出的4.5倍,不仅远高于最低标准1.5倍,还高于行业均值2.95倍,反映Tanger业绩良好,偿债压力不大.Tanger不仅将债务数量限制在可控的范围内,而且注意合理安排债务到期时间.2012年公司约有12亿美元债务,其中偿债压力较大的年份为2015、2016、2019和2020年,分别为2.5亿、1.78亿、2.5亿和3亿.公司2012年FFO为1.62亿,预计今年将达1.77亿,加上公司还有3.42亿未用的信用额度,虽然信用额度将于2016年到期,但可预计届时银行将继续授信,可见Tanger债务压力尽管集中在4个年份,但分配比较平均,每年的偿债压力都不大.2〕增强融资能力前文分析指出,Tanger90%的日常运营成本被租户的补偿收入覆盖,从而公司最主要的成本为投资开发时的资金成本,租金收益与资金成本的差额构成了公司的利润.因此除了提高租金水平,降低资金成本是提升公司盈利的另一个途径.公司常年较低的债务压力和低杠杆为公司的低成本融资提供了前提,公司还通过提前偿还贷款不断提升公司信用评级.2005年,公司通过提前偿还贷款进一步降低债务水平,获得穆迪Baa3和标普BBB-的投资信用评级；2008年金融危机发生后,公司的经营状况进一步优化,标普将评级提升至BBB,2010年穆迪将评级提升Baa2.截止2013年5月29日,公司的标普评级提高至BBB+,资金成本进一步下降.信用评级的提升提高了公司整体的融资能力,拓宽了融资渠道,公司融资方式包括期限贷款、债券、信用额度等.2012年,公司共拥有信用额度5.2亿美元,其中仅使用1.78亿元,其余66%待用.巨额的信用额度为突发性的现金流支出提供了安全保障,也为扩张提供了资金基础.除了外部融资,Tanger还十分注重自身的"造血"能力,公司在满足股利支付要求的前提下,保持适度的再投资比例,2012年将近一半的"运行基金"作为自留资金为公司提供资金储备,进一步优化现金流.综合行业和公司两个层面的分析可以看到,在奥特莱斯行业走向成熟和宏观环境低迷的背景下,Tanger迎来了最好的发展机会.受益于长期坚持的深耕细作和稳健谨慎的经营思路,Tanger积攒了丰富的运营经验,与品牌商建立了良好的合作关系,并在消费者心中打造了优质的品牌形象,自身财务状况也不断优化,公司与各利益相关者共同构成了健康的商业生态,进入了良性发展周期.内外因素共同驱动公司成为奥特莱斯行业的典范企业.我们认为未来美国奥特莱斯业态将更加成熟,市场集中度将进一步提升,激烈的竞争将吸收模式溢价的超额回报率,但是Tanger多年培育的企业形象、规模效应、运营经验、合作关系等"软实力"将保证公司未来稳定发展.三、对中国奥特莱斯的启示自2002年燕莎奥特莱斯购物中心开业起,国内奥特莱斯行业已发展10余年.这十年既是奥特莱斯的孕育期,也是行业野蛮生长时期.短短十年间,全国以"奥特莱斯"命名的商场多达400家,超过美国奥特莱斯门店最多时期的329家,百联、首创等均表示继续加大奥特莱斯项目的建设.但是另一方面,近年来,关于奥特莱斯关门歇业等负面新闻不断见诸报端,比如XX奥特莱斯购物广场倒闭、XX宝山美兰湖奥特莱斯众多品牌搬离、爱家奥特莱斯开业9个月变身为"小商品市场"等等.一边是大部分现有奥特莱斯惨淡经营,一边是场外者迫不及待地圈地开发,这构成了当前国内该行业的奇特景象.实际上,现阶段大部分项目都为最多仅为"准奥特莱斯",真正意义的项目屈指可数.目前业界认为较为成功案例是燕莎和XX青浦的奥特莱斯,这两个项目依靠集团的经营实力真正实现"品牌+折扣"的业态优势,而且开发早、地段佳,因而客流充足,营运状况良好.但是,如果以世界知名奥特莱斯开发商〔如Tanger、西蒙〕为标杆,断言燕莎和青浦成功尚为时过早,首先燕莎友谊商城和百联等奥特莱斯开发商都未真正实现"连锁化经营",百货、超市、便利店等业态都是通过规模效应才能实现最大效益,奥特莱斯也不例外；此外,国内企业在经营理念、招商能力等方面尚有不小差距.Tanger的发展历程和成功经验对于国内企业而言,借鉴意义巨大.1、审慎稳健的业务拓展步伐奠定长期发展基础Tanger自服装生产商起家,之后一直沉浸于奥特莱斯行业,30年来保持审慎稳健的扩张步伐,平稳度过经济周期性波动,业务规模节节攀升.作为奥特莱斯行业发展与成熟的见证者和参与者,Tanger深谙奥特莱斯的本质,并在实践中不断丰富业态内涵、提升运营能力.在此背景下,公司在开发前仍坚持进行充分的可行性分析,从选址、客群、招租、财务安排等维度全面评估项目,从而保证项目落地成功和公司整体业务的稳定性.反观国内,"奥特莱斯热"表象下更多仅是开发商的一腔投资热情,但是充沛的资金仅是进入这片蓝海的必要条件,而非生存的充分条件,只有在深刻理解业态内涵和不断积累经营能力的基础上才能奠定长期发展的根基.国内很多开发商对奥特莱斯业态认识不足,同时盲目