拓日新能(002218)拓土开疆日臻善境-东北证券王小勇-20221130

请务必阅读正文后的声明及说angxiaoyhuangjangxiaoyhuangjjhenjy2@拓日新能(002218)证券研究报告/公司深度报告数据2022/11/29深耕光伏领域二十年，经营稳健，日臻善境。公司实控人为陈五奎家族，6个月目标价(元)--收盘价(元)5.16核心团队稳定，现正进行股份回购。六大生产基地，一体化布局光伏产12个月股价区间(元)3.67~7.60，实现高比例原材料自供。保持积极稳健的经营理念，弹性调整业总市值(百万元)7,291.19总股本(百万股)A股(百万股)1,413光伏行业高景气持续，结构性机遇凸显。双碳战略下，光伏装机预将在B股/H股(百万股)0/0日均成交量(百万股)14高基数基础上继续增长，其中分布式占比持续提升；我国整县推进工作项目已陆续进入招标阶段，2023年预期整体加速；BIPV启动在即，我们根据CPIA等多方数据进行推演分析，至2025年我国BIPV市场或有历史收益率曲线源保障市场规模约2万亿元，离网生活方式和户外露营的兴起也有望带1PVMW-PVMW作投建模式，基本验证成功；整县推进进展顺利，已中标澄城县140MW-40%0%项目。公司BIPV项目经验丰富，自2006年起多次获得住建部光电建筑-50%0%022/8绝对收益3%-27%-26%光伏产品，包括各类光伏组件、光伏消费品、光伏玻璃、光伏支架等。涨跌幅(%)1M绝对收益3%-27%-26%益-6%-21%-5%Wal-Mart等TCO能力和钙钛矿材料技术储相关报告节布局的光》09010901证券分析师：王小勇风险提示：原材料价格波动，技术迭代风险，业绩与估值不及预期执业证书编号：S0550519100002财务摘要(百万元)020A021A2E023E024E)%.10%%%5)%70%2.58%0.36%每股收益(元)8.81.99884.61.5586收益率(%)%7%%股息收益率(%)(百万股)//37拓日新能/公司深度 2.光伏行业高景气预将持续，把握结构性机遇 11 4.长期聚焦技术自研，一体化供应链优势渐显 25 0 //37拓日新能/公司深度 37拓日新能/公司深度 37拓日新能/公司深度1.深耕光伏领域二十年，产业链多环节布局表1：拓日新能公司发展历程2002年公司前身深圳市拓日电子科技有限公司成立，是国内最早的生产光伏导电玻璃太阳电池企业之一2004年家科技部“十一五”科技攻关项目2006年承担国家发改委高技术产业化专项项目承担建设部、财政部第一批可再生能源目获得联合国工业发展组织颁发全球可再生能源领域最具投资价值的十大领先技2007年改革能芯片、电池组件和应用品生产基地应2008年公司在深交所上市，成为首家国内上市的纯太阳能企业能电池生产基地2009年玻璃和组件生产基地2010年海外营销中心成立2012年和光伏电站2014年地2015年星2017年2020年光伏产品搭乘中欧班列启航2021年投资建设广东连州200MW平价上网光伏电站项目2022年总部—西安基地 7拓日新能/公司深度光伏电站共479MW，自持量位于民营光伏企业前列；在建电站包括广东连州光伏发光伏电站。公司以联合体投标等形式与各央国企开展W构造绿色循环的产业链体系，以实现公司的可持续发展。司专注光伏主业二十年，坚持以全产业链为可持续发展产与销售光伏组件、光伏玻璃、太设及运维分布式及地面光伏电站。显。公司形成了涵盖上游拉晶铸锭至下游电站开发、建设、运维，并且势明显。公司自持光伏电站毛利率多年来普遍高于60%，体现了公司在光伏电站开发、设计、建设及运营一体化的综合实力。37 拓日新能/公司深度-组件生产基地WMW金；2020年5月公告预案00MW光伏电站和补充流动资金。37拓日新能/公司深度表2：拓日新能三次定增募投资金投向公告日元元7亿元计元稳定。公司实控人为陈五奎、李粉莉、陈琛家族。陈五奎公司，陈琛为陈五奎与李粉莉之女，2007年加入母公计划/股权激励有望激发员工积极性。3789012345678901Q89012345678901Q~Q3拓日新能/公司深度2.规模有序扩张，盈利与现金流稳健司根据产业链条中各环节的市场需求变化进行弹性调整，不断向光伏组件、光伏玻璃、光伏胶膜制造产业重心转移；H片及组件/光伏太阳能玻璃/电费收入/其他营收占在较高水平；2016年~2021年以及2022Q1~Q3，公司销售毛利率始终保持在25%+水平，平均值为28.7%；2016年~2021年以及QQ营业总收入(亿元)5-收入结构(2022H1)29.4%9.9%%销售毛利率(%)销售净利率(%)-亿元)321-89012345689012345678901Q~Q3拓日新能/公司深度亿元，应收账款风险可控，随着未来补贴进度加快，现金流或表现更优。实际情况利用资本市场、绿色贷、深圳资产负债率(%) - 准研判市场动态，即使调整发展策略，近年前五大供应商份额稳定在25%左右。%68768701%68768701能源用量/人均千克石油当量能源用量/人均千克石油当量拓日新能/公司深度2.光伏行业高景气预将持续，把握结构性机遇源是人类赖以生存的重要要素之一，人们生产效对能源的大量使用，世界银行统计数据表明，人均收入耗量之间存在显著的正相关关系。002502,50025,000人均收入/USD的生态风险难以估量。自工业化以来，地球大气层中的9年全球向大气中排放的温室气体大约590亿吨，其中二氧以估量。各国拓日新能/公司深度碳减排承诺中国到2030年二氧化碳排放量达到峰值，并实现稳中有降，到2060年实现碳中和和斯中和201220132014201520162017201820192020D显示，我国陆地太阳能的拓日新能/公司深度CPIA 全球光伏新增装机保守预测(GW)002E3E2E3E5E 03E4E3E4E5E拓日新能/公司深度2.2.分布式占比持续提升，整县推进逐步落地kwh0.21/0.25/0.31/0.37kwh全国大部分地区都具有优异经济性。预计分布式电站2022年初始LCOEkwhEkwh拓日新能/公司深度增光伏装机中占比持续提升。随着光伏发电经济性的提升，光伏发.00-90%2013201420152016201720182019202020212022H1《国整县(市、区)屋顶分布式光伏开发试点方案的通知》，要比例县(市、区)屋顶分布式光伏开发试点名单的通知》，全国共676个试点县(市、作方式仍需探索，我们预期随着各方协同工作的推进和示范县评价时点的临近，023年各整县项目的推进或整体加速。拓日新能/公司深度(BuildingIntegratedPhotovoltaic)指光伏建筑一体化，又称为“建材型”太阳能光ltaic是分布式光伏的主要应用场景。屋顶受光照时间较长，能充分利用当地APV于存量屋顶改造，适用于快速发展分节约34元/m，且使用寿命更长，不涉及屋顶更新时光伏组件二次安装、高负荷导拓日新能/公司深度BIPV面积、每平米装机容量、每瓦装机价73万平方米。BIPV新增装机709MW，对应安装面积377.4万平方米，推算每平米装机容量拓日新能/公司深度2022E2023E2024E2025E新建BIPV屋顶面积(百万平方米)6.0030.0048.0072.00新竣工建筑(亿平方米)40404040可安装屋顶光伏面积/新竣工建面15%15%15%15%BIPV安装比例1.00%5.00%8.00%12.00%改造BIPV屋顶面积(百万平方米)0.781.542.714.55存量建筑(亿平方米)650686722758可安装屋顶光伏面积/存量建筑建面15%15%15%15%BIPV改造比例0.008%0.015%0.025%0.040%新建BIPV幕墙面积(百万平方米)2.787.6414.7127.73新建幕墙面积(亿平方米)3.473.824.204.62BIPV安装比例0.80%2.00%3.50%6.00%BIPV安装面积(百万平方米)9.5639.1865.41104.28每平米装机容量(W/m)207218229240新增BIPV装机容量(GW)1.988.5314.9525.02BIPV装机每瓦价格(元/W)3.533.353.193.03BIPV装机市场规模(亿元)70286476757拓日新能/公司深度2全自力更生，包括生产实物和水，实现的方式包括建造离网房屋、房车生//37拓日新能/公司深度//37拓日新能/公司深度//37拓日新能/公司深度3.受益光伏电站投资建设大潮与BIPV市场爆发W化开发、建设、运营光伏电站经验。一方面，公司谨慎进行电站投资入54321-2016201720182019202020212022H1利与毛利率4321-电费毛利率(%)604020-3.2.合作开发模式未来可期，整县推进初战告捷最新预测，我国今年光伏新增装机将达85GW~100GW，全球光伏新增装机将达GW250GW。//37拓日新能/公司深度金占用较多，央国企具有资金及融资成本优势；央国企各项资质司发力与央国企联合开发项目的商业模式。公司近年来开展联合开发模式，合作电站建设优先采用公司组件。合作能够在建设期为公司H表6：联营企业情况公司持有比联营企业联营情况例(%)H投资收益尔木华能拓日新汇通新能源科技有30309.4分别出资30%、60%、10%成立华能拓日公司并完成投资建设，项目于2017年6月29日并网，年均发电量预计7500余万度与青海省发展投资民营企业在新能源领域发挥各自优势，以合作新设市场主体等增量混合所创造有利条件，实现更佳的产业链协同效应。工商业、农村等，总装机容量140MW，后续将与澄城县发展和改革局签订正式合//37拓日新能/公司深度3.3.BIPV先行者，显著受益市场发展成本；(3)虚拟电厂+户用储能技术成的五大生产基地全部建设了BIPV屋顶电站；2007年获得发明专利《整体式双结技术沉淀和项目经验，市场扩容后能够通过投资建设、项目承接等多种形式受益。//37拓日新能/公司深度4.长期聚焦技术自研，一体化供应链优势渐显4.1.光伏电池产品线丰富，海外市场空间广阔司光伏电池产品线齐全，能够同时生产单晶硅、多晶硅、非晶硅电池；拥有超过。公司长期聚焦技术研发和设备自制，研发团队以董能机器人的研发和应用，拥有全自动智能光伏电//37拓日新能/公司深度rH供了改善民生的清洁照明产品。未来公司将继续。公司自2018年来晶硅芯片与组件营收保持相对稳定水平，2020年/2021年/2022H1分别实现营收5.1亿元/5.3亿元/2.8亿元。自挥产业链优势，在光伏组件制造中使用自产光伏玻璃和光伏胶膜，取得一定成效，//37 率 率拓日新能/公司深度2019202020212022H18642-体硅太阳能电池芯片及组件营收(亿元)晶体硅太组件毛利2019202020212022H1963--2018-012018-072019-012019-072020-012020-072021-012021-072022-012022-07要部件，市场随新增装机持续繁荣。另一方面，双面组件较单面组件成本差距缩小，背板，随着光伏玻璃轻薄化等趋势延续，双玻组件渗透//37拓日新能/公司深度条自2009年起生产光伏玻璃，坚持设备自研、自行更新改高强度研发投入保障了生产技术的持续领先，目前具备量产大尺寸、多规格以及定。重要原材料供应方面，石英砂通过关联交易向公司第二大股东喀什石矿山可满足公司光伏玻璃产能需求；天然气通过陕西渭南基地的专用管道供应，恢复和供需格局改善恢复。受俄乌战争形势下全球//37拓日新能/公司深度4321-2016201720182019202020212022H122 伏太阳能玻璃毛利率(%)--TCO，或受益于钙钛矿电池发展。TCO玻璃是碲化镉薄膜电池TCO需求有望迎来快速提升，公司或显著受益。4.3.打造一站式辅材供应链，产能逐步释放光伏应对市场变化公司积极调整经营方向，增加光伏玻璃和光伏覆盖德认证，产能正逐渐爬坡。统一运营管理西北地区资产和市场，利用西安的光伏产业集群和中欧班列“渭西欧”专列的优势，提高公司光伏辅材产品的市场份额，加大公司在“一带一路”0/0/37拓日新能/公司深度划效果4.4.积极探索钙钛矿材料研发，受益钙钛矿商业化进程H1/1/37拓日新能/公司深度公司已布局光电探测器与钙钛矿电池两个应用场景。光电探测器方面，公司现已立项目。钙钛矿电池方面，公司正处于原有设备使用寿命及封装等技术测试阶段。随着公司在钙钛矿材料方面技术积累的逐渐成熟，未关产品，进一步拓宽产业链。2/2/37拓日新能/公司深度5.盈利预测与投资建议我们盈利预测分析模型的核心假设为各业务营收增速与毛利率。依照光伏扶贫最新政策要求出售了澄城县53MW光伏电站，2022年在网装机同公司未来将继续深耕西北地区市场，根据市场需游证会制度下的有序释放，公司毛利率将晶体硅太阳能电池芯片及组件业务方面，预计公司海外业务规模呈较平稳趋势，承接电站项目带动组件销售和光伏消费品研发推广或带来一定增量，2022年放供需预将逐渐恢复平衡，我们预计公司毛表7：盈利预测核心假设假设22E23E24E0%：东北证券3/3/37拓日新能/公司深度PS进项表8：关键财务指标22E23E24E营业总收入(百万)2%归属母公司净利润(百万)75%%每股净收益(元)：东北证券。考虑公司整县推进项目进展顺利，中长期成长空间更具，上调评级。4/4/37拓日新能/公司深度6.风险提示原材料价格波动，技术迭代风险，公司业绩不及预期5/5/37024E022E.2%3.7%值指标应付款项预收款项的非流动负债期负债合计371805,231024E022E.2%3.7%值指标应付款项预收款项的非流动负债期负债合计371805,2310604,115,47904047,284,67802023E021A每股指标每股收益(元)4.6%每股净资产(元)每股经营性现金流量(元)长性指标盈利能力指标5.4%7.5%拓日新能/公司深度测摘要及指标资产负债表(百万元)021A2E3E4E现金流量表(百万元)021A2E3E4E金155151514445应收款项折旧及摊销4437存货01188公允价值变动损失00动资产42550956242,676149投资损失售金融资产运营资本变动99755988769633495活动净现金流量761471510投资活动净现金流量7612702现金流量3合计080103,9183,812企业自由现金流-299-299380118344短期借款634287925,32803运营效率指标 利润表(百万元)2021A2022E2023E2024E应收账款周转天数293.88288.00289.97305.00营业收入1,4241,4551,6201,814存货周转天数143.42135.00136.91137.36营业成本9461,1101,2081,316偿债能力指标营业税金及附加23192225资产负债率39.9%40.3%41.0%41.2%资产减值损失6-4-4-5流动比率1.831.811.912.03销售费用9191820速动比率1.461.461.551.67管理费用129124138156费用率指标财务费用160373436销售费用率0.6%1.3%1.1%1.1%公允价值变动净收益1000管理费用率9.1%8.5%8.5%8.6%投资净收益35222732财务费用率11.2%2.6%2.1%2.0%营业利润204170227293分红指标营业外收支净额0000股息收益率0.7%0.7%0.8%1.0%利润总额203170227293估值指标所得税8111619P/E(倍)48.9945.8834.6126.55净利润