宋城演艺专题报告

宋城演艺专题报告1

旅游行业步入渐进式复苏阶段疫情发生以来，国内旅游行业呈现波动式渐进复苏。从国内旅游收入来看，由于疫情后

短途旅行占比提升、假期返乡人数增加、消费能力尚未完全恢复等因素综合影响，旅游

收入恢复程度仍有待提升。疫情影响下，团队游限制远超过个人游，因此整个旅行社产

业链首当其冲。根据文旅部统计的数据，虽然

2020

年全国旅行社数量尚未看到明显出

清，但从业人员数及其中的签订劳动合同导游人数均出现了明显下滑。整体看，疫情下

旅游行业管控已经形成了一套相对成熟的精准体系。暑期过后的旅游复苏预计将以“本

地游→周边游→跨省游”的顺序依次进行。旅游市场渐进式复苏疫情后长途出行市场逐步修复。从交运部数据来看，民航、铁路客运量数据自

2021

年

2

月末急速反弹，预示长距离出行重回全面复苏轨道；3-5

月持续回升，逐渐接近往年

水平，但

6-7

月再度受疫情反复影响下滑。从国内旅游人数恢复程度来看，从

2020

年清明节的

38.6%逐步修复到

2020

年国庆中

秋的

79.0%。2021

年

1

月疫情反复影响下，春节人次恢复程度回落至

75.3%，随着疫

情得到控制及天气回暖，2021

年清明和五一需求进一步被激发，五一假期旅游人次恢

复至

2019

年同期的

103.2%，端午假期受广东疫情影响恢复程度环比趋缓。从国内旅

收入来看，由于疫情后短途旅行占比提升、假期返乡人数增加、消费能力尚未完全恢复

等因素综合影响，旅游收入恢复程度仍有待提升。7

月南京机场引发的新一轮疫情反复使得暑期旅游陷入停滞。与

2020

年的“全线冻结”

不同，今年的暑期游，其实并非严格意义上的“冰封”。在中高风险区之外的地方，大部

分低风险地区的景区、主题公园仍在正常营业，只是受出游者减少、客源受限的影响，

难以再有“高峰”出现。疫情对整个旅游商业模式带来的影响不可小觑。疫情影响下，团队游限制远超过个人游，

因此整个旅行社产业链首当其冲。根据文旅部统计的数据，虽然

2020

年全国旅行社数

量尚未看到明显出清，但从业人员数及其中的签订劳动合同导游人数均出现了明显下滑。暑期过后的旅游复苏预计将以“本地游→周边游→跨省游”的顺序依次进行。在疫情防

控常态化背景下，本地旅游资源的提质升级，不仅将为旅游市场的复苏带来新机遇，也

将为跨省游放开后的市场加速回暖奠定基础。疫情常态化，政策精准调控疫情发生以来，旅游行业政策几经波动调整。2020

年

2

月

25

日，随着国内当日新增病

例的回落，景区行业管制开始放开，4

月

13

日明确接待上限不超过最大承载量的

30%，

此后虽然疫情有所反复，但整体景区管控逐步放松。10

月

21

日开始对秋冬季疫情防控

未雨绸缪布局。2021

年

6

月以来，国内疫情多次反复，旅游限制政策进一步收紧。整体看，疫情下旅游行业管控已经形成了一套相对成熟的精准体系。当某地出现中高风

险地区之后，跨省团队游及“机票+酒店”业务将会暂停，对中高风险地区进行封闭管

理，同时对其他低风险地区人员则建议非必要不出市。若中高风险地区恢复低风险，则

相关活动依序恢复展开。2

疫后时代：演艺王者的“变”与“不变”公司作为演艺行业领军企业，现场演艺顺利推进，市场份额不断提升。经过多年的发展，

公司已经形成了现场演艺、旅游休闲和互联网演艺三大板块，其中现场演艺、旅游休闲

构成公司演艺主业核心业务。“千古情”系列演出

2019

观演超

4,000

万人次，根据道略

文旅提供的数据，2018

年公司已占据中国旅游演艺近

1/3

市场份额（主题公园旅游演

艺占旅游演出市场整体的

46.9%，其中“千古情”系列占主题公园旅游演艺的

67.0%）。

2020

年以来，疫情对公司经营业绩造成较大影响，2020

年亏损较大主要是计提减值所

致；2021H1

营业收入已达到

2020

全年的

80%以上。公司已明确发展目标，未来有望持续巩固竞争优势。公司正以“演艺宋城，旅游宋城，

国际宋城，科技宋城，IP宋城，网红宋城”为战略指引，已建成和在建杭州、上海、西

安、三亚、丽江、九寨、桂林、张家界、珠海、佛山、西塘等数十大旅游区和演艺公园、

上百台千古情及演艺秀，旗下拥有

70

多个各类型剧院、

近

18

万个座位。需求变化：周边深度休闲游受青睐我们总结了疫情后文化旅游消费的主要几点变化：包括动机休闲化、目的地周边化、信

息线上化、体验深度化、消费大众化。休闲化：文化旅游消费观念进一步向休闲度假、民俗风情等体验式消费转变。消费者形成了亲近自然、结交朋友的新旅游

消费观。旅游动机强度方面，亲近自然仍是首要动机，但进行社交、结交朋友的动机愈

发强烈；旅游类型偏好方面，对民俗风情类和健康疗养类的偏好显著增加。周边化：文化场馆、都市商圈及休闲街区、城乡社区等地点占据线下休闲消费的大部分

客流。居民和游客对文化和旅游休闲过程中的社交体验感、自身参与感、价值认同感等

有了更高需求，期待体验更多新业态和新场景，口碑成为实现品质消费的主要渠道。由

于境外疫情形势以及政策的不确定性，大量旅客选择国内旅游乃至距离较近的周边游。

人们对选择中短途周边游的意愿提升了两倍以上，从疫情前的

20.8%提升到

75.9%，出

国游意愿则显著下跌，从超过

50%降到不到

1%。近郊游成为游客首选，调查数据显示

端午节期间游客平均出游半径

111.5

公里，目的地游憩平均半径

13.5

公里。线上化：文化消费场景已深度嵌入居民日常生活。其中，线上展演（55.8%）、文化场馆

云体验（57.7%）、知识充电（41.3%）、在线影视和视频直播（40%）、在线网课（12.3%）

等活动得到消费者的积极参与。线上文化消费活动的丰富和完善也激发了消费者付费体

验的意愿，其中愿意为线上展演和文化场馆买单的消费者比重较高。丰富而多样化的线

上文化消费服务平台改变了旅客传统的旅游决策方式。深度化：相较于

2020

年，居民文化消费总时长实现有效延展。其中文化消费时长在

1-

3

小时的比重减少

20%左右，而

3-6

小时、6-9

小时体验时长比重增至

38.5%和

10.7%，

显示居民文化消费的平均时长显著提升。周末消费的比重较前两年有所提升，而节假日

消费时间有所减少，体现出文化消费走向日常化的趋势。另外，2021

上半年白天夜间

消费的占比情况同疫情前

2019

年类似，而

2020

年白天的消费显著增加应与疫情期间

弹性工作和居家隔离情况有关。大众化：文化消费水平近两年相对平稳，文化消费成功带动周边产业发展。2021

年上

半年，城乡居民单次人均文化消费主要集中在

200

元以下、201-400

元区间。相比

2020

年，200

元以下人均消费（38.6%）的比重相对缩减，而对应

201-400

元（31.5%）、401-

600

元（18.7%）的比重增加，考虑到人力、物价等综合变动，人均文化消费水平相对

平稳。同时，文化消费对交通、餐饮、商业等周边产业带动发挥积极作用，专项调研数

据显示，周边产业消费主要集中在

201-400

元（30%）、401-600

元（35%）。宋城演艺：稳根基，重创新，谋发展疫情之下，公司强化业务根基，积极谋求产品创新，为长期发展奠定基础。公司基本面

三大竞争优势没有变化，一是公司作为旅游演艺乃至整个演艺行业的领军企业，流量优

势不变；二是公司建立起了较强的全产业链开发能力，异地复制能力不变；三是公司优

秀的管理能力不变，经营安全性高。同时，面对新的市场环境，顺应旅游消费需求的变

化，公司在“场”、“货”、“人”三个方面均进行了变化：一是丰富游历线路，提升游客

体验；二是产品体系逐渐丰富；三是为了满足业务创新的需求，公司持续优化人才梯队。不变：占据流量入口，推进异地复制其一，公司作为旅游演艺乃至整个演艺行业的领军企业，流量优势不变。经过多年的发展，公司已经形成现场演艺、旅游休闲和互联网演艺三大板块。现场演艺、

旅游休闲构成公司演艺主业核心业务。“千古情”系列演出

2019

观演超

4,000

万人次，

2018

年公司已占据中国旅游演艺近

1/3

市场份额。公司

2014

至

2019

年演艺主业营业

收入复合增速达

18.97%，扣非净利复合增速达

25.50%，表现出优异的成长属性。旅行社是公司此前重要的游客渠道之一。旅游演艺企业通过旅行社带团观看获得客流是

常事，旅行社则通过低买高卖获利。公司项目和旅行社形成了很好的互惠互利关系：对

公司来说，项目初期需要依托旅行社进行宣传和导流，同时旅行团也是白天时间段演出

的主要观众群体，旅行社渠道优势是公司相对中多竞品的优势之一；对旅行社来说，一

方面宋城的项目布局全国多个旅游目的地，采购具备规模效应，另一方面宋城的室内演

出模式不受天气条件影响、行程安排确定性较高。在疫情影响下，公司积极挖掘新的流量来源。公司从源头开拓，因地制宜、全面下沉，

根据不同旅游目的地建立差异化的市场机制。各景区市场加强渠道立体布局，以流量导

入为抓手，点线面结合、线上线下立体化营销渠道铺设，织成一张最密营销网。此外，

近年来公司重视创新推广模式，寻找合适的合作伙伴、网红达人，强化短视频、自媒体

运用，激活年轻群体的自媒体宣传。未来依托突出的流量优势，公司有望强化平台能力。公司于

2021

年

6

月-9

月推出宋城

戏剧季活动，邀请解忧杂货店（祺天文化）、雷雨（天津人艺）、婿事待发（开心

麻花）、摸金玦（皓剧坊）四台剧目驻场演出，指定周末上演，门市价

1920

元（特惠

价仅

888

元）。公司此前也曾举办过“2014

宋城·中国演艺谷演出季”，我们认为公司

有望依托自身的流量优势、区位优势、场景优势，建立更加完善、丰富的剧目体系。其二，公司建立起了较强的全产业链开发能力，异地复制能力不变。公司具备优秀的设计、开发、运营能力。多年的发展使公司拥有选址、规划设计、投资

建设、导演编创、开业策划、运营管理、持续提升、活动策划、票价体系设置、营销推

广等全产业链闭环能力。中国旅游演艺市场非常大，闭环优势帮助公司在快速发展过程

中迅速完成项目落地。（1）

设计和创作阶段：选址尤为重要。不仅关注“大选址”（城市或景区）、也要重

视“小选址”（交通区位），公司在发展过程中也遭遇过选址上的问题，如武夷

山项目因为不在旅游主线路上而被公司放弃。公司第二轮复制的桂林、张家界、

西安、上海等项目均兼顾了大小选址，区位优越。（2）

开发实施阶段：项目编导是核心。在前期历史文化调研的基础上，公司专业团

队进行剧目制作，由艺术团和设计团队共同进行舞台合成。在项目成型后，依

然坚持定期改编创新。2019

年公司开启了核心演艺产品第二系列——“爱在”

系列的编创工作，以独具当地民俗风韵为特点，打造与“千古情”系列有别而

又相辅相成的新型演出。（3）

销售运营阶段：以游客为中心。在互联网化、互联网移动化和新媒体崛起的背

景下，公司充分发挥创意能力，线下线上联动开展创意营销，实现产品和服务

在消费者中的低成本广覆盖。运营过程中，公司以游客为中心，不断改善公园

的基础设施建设，提升游客接待服务品质。回顾历史，公司自

1997

年杭州宋城千古情以来，已经经历了两轮异地复制。2013

至

2014

年是公司的第一轮异地复制，以重资产建设的方式选址国内一流景区，大区位优

异但小区位存在差异；2018

至

2023

年公司进入第二轮异地复制阶段。目前已经开业的

自有项目包括宋城千古情、三亚千古情、丽江千古情、九寨千古情、桂林千

古情、张家界千古情、西安宋城演艺王国、上海宋城演艺王国等，佛山、西塘、

珠海项目等也将在今后几年陆续推向市场。展望未来，公司有望在全国多点开花。除目前已明确落地规划或建设的项目外，公司还

计划在北京、江苏、川渝、贵州、珠三角、长三角、海南等地继续加密项目布局。未来公司的项目布局将分为传统重资产、轻资产以及演艺谷三类模式。（1）

传统重资产项目：目前已开业项目：杭州、三亚、丽江、九寨沟、桂林、张家

界、西安、上海

8

个项目，在建佛山、西塘

2

个项目。未来潜在项目选择标准

为中南部地区、省内无已布局的重资产项目、依托旅游大市或重点景区。我们

梳理了

2020

年接待游客数量最多的前

50

大城市，公司未来潜在布局空间广

阔。（2）

轻资产：目前已开业项目宁乡、宜春、新郑

3

个项目，在建延安

1

个项目。未

来潜在项目选择标准：按照每个重资产项目省内至多配套

1

个轻资产项目，预

计潜在布局目的地为

8

个。（3）

演艺谷：目前在建珠海项目，远期有可能在国内主要经济圈布局数个。其三，公司优秀的管理能力不变，经营安全性高。公司的垂直管理对演出品质、设备使用、安全管理、景区运营进行全方位精细化、标准

化管理，并形成例会制，已运行三年，卓有成效。随着项目的急剧增加，包括灯光、音

响、舞蹈、道具、管理、对外接待等任何事情都须有章可循，用标准、垂直减少管理层级，确保管理点位的准确。疫情之前，公司年度人均薪酬保持相对可控的小幅增长，在

人均创收及人均创利持续提升的过程中，人均利润率也出现了快速提升。这反映了公司

优秀的组织管理能力。疫情以来公司进一步完善组织管理，从程序架构和管理流程上制定标准，确保组织机体

的决策力和员工队伍的执行力。在关键岗位的设置上，确保简洁有效，在一般岗位的设

置上，注重机动性。通过流程重塑，为规模化、集群化的演艺公园发展模式奠定基础，

为全国项目一盘棋的统筹调度创造条件，保证公司发展的持续性和经济性。疫情影响下，公司整体资金安全确定性高。截至

2020

年

12

月底和

2021

年

6

月底，公

司货币资金及交易性金融资产合计均在

16

亿元以上，虽较

2019

年

12

月底有所减少，

但和

2018

年

12

月底水平基本持平。疫情以来公司负债水平有所提升，但截止

2021

年

6

月底也不超过

20%，整体安全可控。变化：创新因时制宜，业务日臻完善顺应旅游消费需求的变化，公司在“场”、“货”、“人”三个方面均进行了变化。旅游项

目和零售业态存在相似性，宋城通过园区改造、项目推新、人才优化等形式因时制宜进

行创新，从而获取更多新客群、提升游客复游率。“场”：丰富游历线路，提升游客体验。2020

年以来，公司通过增加剧院类型及数量、

延长更新游历线路、新设网红打卡点、完善配套设施等方式，对存量项目进行改造升级。“货”：公司产品体系逐渐丰富。公司针对核心项目“千古情”进行提升，对三亚、西安

等地“千古情”做部分调整，并推出“爱在”和“颜色”两大有别于“千古情”的系列

演出，外场演出，合作、定制、引进、采购剧目百家齐放。此外，公司不断丰富适合室

外观赏的项目，2021

年

8

月正式推出室外版宋城千古情，以规避室内演出的不利因

素，定价金额为

220

元（低于传统室内版

300

元以上的标价）。“人”：为了满足业务创新的需求，公司持续优化人才梯队。过去几年公司员工中本科

及以上占比持续提高。2020

年公司对原有团队进行调整，部分转为艺术团管理、部分

优秀的留在创作组，同时吸收部分曾参与大型演出编创的专业人才、北舞等院校优秀人

才，目前的创作人员架构更完善，效率更高。公司近期发布招聘贴，欲以百万年薪招聘

演艺创作人才，包含编导、音乐、舞美、视频、音响、灯光等多个总监级职位。以杭州宋城为例，作为演艺公园的试验田，创新已经取得显著成果。根据公司

2021

年

半年报披露，“场”的方面，杭州宋城改造后提升了峰值接待容量，强化了以网红打卡点

为特色的景区氛围；“货”的方面，形成千古情引领、各类中小剧目补充、各类大中小型

活动穿插的全新局面，节目容量从

120

分钟提升至

300

分钟。与

2019

年同期相比，在

疫情反复的背景下，杭州宋城散客恢复超过

100%，非门票收入占比大幅提升；春节黄

金周和五一小长假期间，杭州宋城总接待人次、总演出场次、营业收入、散客占比、游

客逗留时长等指标全面接近或超越

2019

年同期。外地各景区也以杭州宋城为模板，深

度借鉴，持续推进打造演艺公园工作。3

逻辑共振：促需求+低估值+高弹性看好促需求+低估值+高弹性三重动力。1）促需求：旅游消费内循环势在必行，国家政

策为旅游演艺行业长足发展保驾护航；2）低估值：复盘公司过去十年的估值表现，相对

预测

EPS的

PE平均值为

39X、中值为

31X，“演艺王国”新模式对估值潜在的提升帮

助值得重视；3）高弹性：

公司坚持疫情防控和经营发展两手抓，展现了强大的弹性和

韧性,当前境内疫情逐步得到控制，关注四季度（尤其是国庆黄金周）经营恢复。促需求：旅游消费内循环势在必行旅游行业是国民经济的重要组成部分。2017-2019

三年，旅游行业

对

GDP的综合贡献均超过

11%，相关就业人口贡献超过

10%，且两者均有提升趋势。

此外，旅游及相关产业的增加值占

GDP比重相对稳定，其中旅游购物、旅游出行是增

加值贡献最大的两大环节。综合来看，旅游行业作为国民经济的重要组成部分，在带动

消费、稳定就业等方面作用不可忽视。国家政策为旅游演艺行业长足发展保驾护航。2021

年以来，国家政策对旅游演艺市场

持续进行扶持。7

月

19

日发布的文化和旅游部办公厅关于组织开展

2021

年全国文化

和旅游消费季活动的通知明确计划组织开展

2021

年全国文化和旅游消费季活动，引

导国家级夜间文化和旅游消费集聚区积极参与，活动涵盖演出、展览、非遗、数字文化、主题公园、文化娱乐、游戏游艺、运动健身、节庆展会等，及其他文化和旅游领域行业

门类。低估值：“演艺王国”潜力值得重视复盘公司过去十年的估值表现，相对预测

EPS的

PE平均值为

39X、中值为

31X。我

们以预测

EPS为计算基础，复盘公司过去十年的

PE-Band表现。2011

年

8

月至

2015

年

3

月公司

PE在

35X附近波动；牛市过后的

2016-2019

年公司

PE基本在

25X-30X倍附近；2020

年以来由于疫情对公司盈利带来影响，PE水平被动抬升。未来估值更多的弹性或将来自城市演艺、演艺王国等新形式。上海宋城是演艺公园模式

在核心城市的一次里程碑式的实践。经过紧张有序的硬件建设和内容研发，2021

年

4

月

29

日顺利开业。得益于优越的区位优势、广阔的市场空间、多元化的演艺内容和丰

富的票价体系，上海宋城在总体营收、客源结构、团散比例、客单价、年龄结构、收入构成等方面展现出良好的趋势。根据公司

2021

年半年报披露，五一小长假期间上海宋