医药行业专题研究：CXO及创新器械2022H1复盘

医药行业专题研究：CXO及创新器械2022H1复盘1.CXO中报复盘1.1.业绩复盘海外业务加速增长，产业加速向国内转移。2022年上半年CXO板块营业收入达484.6亿元，同比增长63.4%；归母净利润达123.6亿元，同比增长75.4%，板块营业收入与利润均呈高速增长趋势，其中药明康德、凯莱英、博腾股份等公司受益于大订单，营收增长迅猛，营收端分别实现177.56亿、50.41亿、39.14亿，同比增长68.52%、186.4%、211.67%，对板块贡献较大弹性，剔除大订单（营收）影响，CXO板块实现414亿，同比增长35%，依然保持较快增长。上半年，海外业务收入达250.6亿，同比增长111.94%，表明海外CRO订单加速向国内转移；国内收入增速略低于海外板块，主要由于二季度国内部分地区疫情反复对相关业务尤其大临床业务开展产生较大负面影响，泰格医药

Q2实现17.76亿，环比下滑2.3pct。预计随着疫情得到有效控制，短期扰动将逐渐淡化，相关业务将迎来恢复增长。不利环境下，盈利能力保持稳定，规模效应持续显现；2022H1，CXO板块毛利率为39.54%，相较同期下滑了0.24pct，毛利率小幅度下滑主要与二季度国内疫情反复、汇率波动、大宗商品涨价有关；上半年板块净利率为27.52%，相较同期下滑0.05pct，净利率小幅下滑主要受到宏观经济下行、公允价值波动、疫情反复等多种负向因素所致，上半年公允价值变动净收益贡献占比为9.87%,同比下滑1.27pct；其中泰格医药净利率为36.66%，同比下滑40.62pct，表观利润率受到一定拖累；上半年，昭衍新药、博腾股份、凯莱英盈利能力逆势大幅提升，其中昭衍新药净利率达到提升19pct，净利率大幅抬升与其生物资产公允资产波动、利息收入、汇兑损益等非经常损益因素有关；此外凯莱英、博腾股份毛利率分别提升2pct、9pct，净利率分别提升10%、13%，盈利能力大幅提升主要得益于上述公司持续优化管理体系，运营效率不断提升，此外高产值大订单交付也对盈利能力有较大助益；百诚医药上半年净利率显著提升，达到35%，同比提升6pct，主要受益于子公司赛默制药CDMO产能迅速爬坡规模效应显现以及销售权益分成贡献，除此之外，九洲药业毛利率、净利率分别提升3pct、1pct，我们认为主要跟业务收入结构变化以及汇率影响所致；药明生物毛利率下滑5%，由于其毛利体量相对较大，对板块毛利增长形成一定拖累，如果以该公司调整毛利率口径（股份为基础的薪酬、外汇损益、投资公允价值损益），毛利率仅下滑2pct,毛利率小幅消化主要由于该公司区域业务业绩增速不同所产生的毛利率波动。此外药石科技上半年毛利率亦有一定下滑，同比下滑2pct,主要与其产品结构变化有关。上半年，板块销售费用率、管理费用率、财务费用费用率分别为2.19%、8.12%、1.37%，同比下滑0.93pct、1.2pct、1.65pct，财务费用率改善幅度较大；由于CXO公司海外收入占比较高，二季度人民币贬值对相关公司产生了一定汇兑损益贡献；

从板块ROE来看，上半年板块ROE为9.68%，同比提升2.22pct；其中药明康德、凯莱英、博腾股份

ROE提升明显，分别提升4pct、5pct、18pct，上述公司ROE较大幅度提升主要由于高附加值订单带来的净利率、资产周转率双升所致；综上，尽管上半年行业受到全球通货膨胀，宏观经济波动、疫情反复等多种因素影响，CXO板块盈利能力保持稳定，体现了板块业绩较强的韧性以及商业模式的刚需特性。1.1.1.CXO板块盈利能力分析不利环境下，盈利能力保持稳定，规模效应持续显现；2022H1，CXO板块毛利率为39.54%，相较同期下滑了0.24pct，毛利率小幅度下滑主要与二季度国内疫情反复、汇率波动、大宗商品涨价有关；上半年板块净利率为27.52%，相较同期下滑0.05pct，净利率小幅下滑主要受到宏观经济下行、公允价值波动、疫情反复等多种负向因素所致，上半年公允价值变动净收益贡献占比为9.87%,同比下滑1.27pct；其中泰格医药净利率为36.66%，同比下滑40.62pct，表观利润率受到一定拖累；上半年，昭衍新药、博腾股份、凯莱英盈利能力逆势大幅提升，其中昭衍新药净利率达到提升19pct，净利率大幅抬升与其生物资产公允资产波动、利息收入、汇兑损益等非经常损益因素有关；此外凯莱英、博腾股份毛利率分别提升2pct、9pct，净利率分别提升10%、13%，盈利能力大幅提升主要得益于上述公司持续优化管理体系，运营效率不断提升，此外高产值大订单交付也对盈利能力有较大助益；百诚医药上半年净利率显著提升，达到35%，同比提升6pct，主要受益于子公司赛默制药CDMO产能迅速爬坡规模效应显现以及销售权益分成贡献，除此之外，九洲药业毛利率、净利率分别提升3pct、1pct，我们认为主要跟业务收入结构变化以及汇率影响所致；药明生物毛利率下滑5%，由于其毛利体量相对较大，对板块毛利增长形成一定拖累，如果以该公司调整毛利率口径（股份为基础的薪酬、外汇损益、投资公允价值损益），毛利率仅下滑2pct,毛利率小幅消化主要由于该公司区域业务业绩增速不同所产生的毛利率波动。此外药石科技上半年毛利率亦有一定下滑，同比下滑2pct,主要与其产品结构变化有关。上半年，板块销售费用率、管理费用率、财务费用费用率分别为2.19%、8.12%、1.37%，同比下滑0.93pct、1.2pct、1.65pct，财务费用率改善幅度较大；由于CXO公司海外收入占比较高，二季度人民币贬值对相关公司产生了一定汇兑损益贡献；

从板块ROE来看，上半年板块ROE为9.68%，同比提升2.22pct；其中药明康德、凯莱英、博腾股份

ROE提升明显，分别提升4pct、5pct、18pct，上述公司ROE较大幅度提升主要由于高附加值订单带来的净利率、资产周转率双升所致；综上，尽管上半年行业受到全球通货膨胀，宏观经济波动、疫情反复等多种因素影响，CXO板块盈利能力保持稳定，体现了板块业绩较强的韧性以及商业模式的刚需特性。1.1.2.订单与项目分析在手订单充裕，项目管线持续扩张；从订单角度来看，上半年板块药明康德、药明生物、凯莱英、昭衍新药在手订单分别为351.4亿、128.1亿、14.7亿（美元）、114.05亿,同比增速为76.9%、77.19%、118.75%、78%，在手订单增长迅猛；充裕的在手订单，为短中期业绩增长奠定基础。从项目角度来看，以CDMO业务分析，上半年样本公司在研管线总数达到5135个,同比提升28.82%；其中样本公司早期项目数目达到399个，同比增长30.05%，博腾股份该类项目数目略有下滑，主要由于该公司业务转型近年已完成“软着陆”，管线项目漏斗效应形成，公司开始着手管线优化工作，可以预期公司单位项目（早期）产值和创利会呈现较大幅度提升药明康德、凯莱英、九洲药业在研管线总数达到2010个、254个、740个，同比增长42.25%，41.9%、39.62%，项目总数呈现加速增长趋势，其中早期管线数目占比分别为95.27%、67.72%、89.46%，同比提升0.94%、3.47%、0.59%，漏斗效应持续增强，此外康龙化成管线项目达到714个，泰格医药达到607个，均呈现上升的趋势。综上，不管从订单层面、项目层面，板块样本公司均呈现良性发展态势，我们认为，充裕的在手订单、持续增长的项目数目是行业景气度的有力佐证，看好未来板块优质标的业绩持续兑现能力。1.1.3.其他财务指标分析多项领先指标良性运行，业绩兑现确定性高；上半年，行业优秀公司积极为未来发展储备增长势能；板块成长先行指标固定资产与在建工程、资本性支出、员工人数指标保持较快增速，同比增长分别为41.22%、19.2%、35.52%，彰显各公司管理层对未来发展充满信心；此外预收账款与合同负债指标延续高增状态，同比增长为67.16%，表明行业需求端订单较为充裕饱满；考虑大订单贡献较大的凯莱英、博腾股份等公司可能对指标有一定干扰，剔除上述标的后，固定资产与在建工程、资本性支出，同比增长3.24%、员工人数、预收账款与合同负债等先行指标分别同比增长39.79%、3.24%、38.66%、66.13%，呈现良性运行状态，印证了我们前期对产业高景气度可持续性的判断；

四项核心指标中均表现较为优秀的公司为药明康德、康龙化成、凯莱英、博腾股份、百诚医药、泰格医药等标的；总体来看，拥有大订单的公司上述先行指标表现更好良好，我们认为，大订单带来的充沛现金流能为相关公司提供强大业务拓展支撑，决策层对未来发展更有信心，从而积极加大资本投入。1.1.4.全球医疗领域投融资分析医疗投融资短期扰动，不改长期发展趋势；2021年全球融资额达8484亿元，同比增长58%，2022年1-8月全球融资额达3911亿元，同比下滑24%；2021年国内融资额达2456亿元，同比增长55%，2022年1-8月国内融资额达1128亿元，同比减少16%，总体2022年全球市场融资总额有所下降。不过我们注意到，全球研发管线还在持续增长，2022H1上半年pipeline达到3795个,同比增长25%，此外CXO过半收入来自于Pharma，而且biotech资金池存在蓄水池效应，我们认为，上述因素都能够对全球研发投入增长形成支撑，短期投融资波动对CXO版块的业绩影响有限；我们认为，后疫情时代，随着全球经济复苏，美联储加息步入尾声，医疗投资风险偏好有望改善，届时投融资数据或许触底回升。1.1.5.CXO行情回顾板块估值进入适配区间，静待市场反转；CXO板块（中证医药研发服务主题指数）2022年初至今，指数持续回调，截止2022.9.16跌幅35.92%，其中CMO板块相对CRO板块跌幅更为显著,凯莱英、普洛药业、药石科技、药明生物、博腾股份位居跌幅前五，我们判断可能因市场对部分公司大订单高基数下的业绩增长持续能力缺乏信心，此外药明生物列入UVL事件对板块风险偏好有所压制；我们认为，大订单的顺利交付不仅为相关公司带来可观现金流，同时大幅提升了相关中国CXO公司全球品牌形象，为相关公司全球业务持续拓展提供信用支撑与品牌背书；总体上，我们认为，大订单放量是与全球行业头部公司缩小差距的一次发展契机；

经过近2年的调整，目前板块估值已进入合理区间；我们复盘过去四年的CXO行情，发现板块行情总体受业绩高增催化，我们认为随着相关公司业绩持续兑现，该板块行情有望迎来回暖。1.1.6.公募基金持仓分析CXO板块尽管持仓占比边际下滑，扔受到市场青睐；自2017年，随着CXO公司陆续上市以及良好的业绩表现，公募CXO持仓占比持续占比提升，至2022年Q3持仓达到最高配置，全市场重仓股占比中升至6.54%，医药中持仓更是高达48.8%，届时板块指数也达到了最高，而后由于高估值因素以及《临床指导原则》文件出台等负向催化剂，CXO持仓占比开始回落，截止2022.6.30，CXO持仓占比为3.89%,医药中持仓占比为36.59%，总体上CXO板块公募持仓依然保持较高配置；

截止2022.6.30，医药前十重仓股中，四家CXO公司位列其中，分别是药明康德、康龙化成、泰格医药、凯莱英，我们认为CXO板块核心逻辑比较明确，业绩持续性较好，依然受到资金青睐。1.2.重点公司分析1.2.1.

药明康德：中报业绩高速增长延续，各板块协同发展公司2022H1实现营收177.56亿，同比增长68.52%，归母净利润46.36亿，同比增长73.29%，扣非归母净利润38.50亿元，同比增长81.00%，经调整Non-IFRS净利润43.01亿元，同比增长75.68%。单Q2来看，2022年Q2实现营收92.82亿，同比增长66.16%，归母净利润29.93亿，同比增长154.64%，扣非归母21.36亿，同比增长64.66%，经调整Non-IFRS净利润为22.48亿，同比增长67.35%。一体化CRDMO和CTDMO业务模式持续强化，助力公司各板块协同发展；（1）化学业务（WuXiChemistry）2022H1实现营收129.74.亿，同比增长101.91%，其中Q2实现68.54亿，同比增长101.72%；①CRO板块实现收入35.04亿，同比增长36.50%；②CDMO板块实现94.70亿，同比增长145.41%。我们预估，公司2022H1新冠订单确认收入41.83亿，剔除新冠订单贡献，化学业务板块收入，同比增长36.8%，高增趋势延续；（2）测试业务（WuXiTesting）2022H1实现营收26.05亿，同比增长23.62%，其中Q2实现13.25亿，同比增长16.73%；（3）生物学业务（WuXiBiology）实现营收10.91亿，同比增长18.52%，其中Q2实现营收5.61亿，同比增长12.12%。该业务新分子种类及生物药相关收入，同比增长67%，板块内收入贡献比例迅速提升至19.0%，较同期提升5.4pct，拉动生物学业务迅速增长；（4）细胞及基因疗法CTDMO业务（WuXiATU）实现营收6.15亿，同比增长35.73%，其中Q2实现3.15亿，同比增长34.77%；一体化CTDMO平台助力管线持续扩张,上半年公司为67个项目提供开发与生产服务；（5）国内新药研发服务部（WuXiDDSU）实现营收4.55亿元，同比下降26.69%，其中Q2实现2.15亿，同比下降31.70%。收入下降主要由于公司主动迭代升级，交付IND周期更长，对当期业绩有一定影响。1.2.2.

药明生物：疫情不利影响下，常规业务增长再超市场预期公司2022年H1实现营业收入72.1亿元，同比增长63.5%，归母净利润25.4亿元，同比增长37.6%，经调整净利润28.4亿元，同比增长60.3%；经调整净利率39.3%，较同期下降0.8pp；

项目管线持续扩张，“赢得分子战略”成效显著；上半年，公司综合项目总数达到534个，同比增长30.9%，其中非新冠综合项目接近500个。分项目阶段来看，临床前项目287个，同比增长35.4%，临床I/II/III期项目数目分别为144/60/29个（同比增长24.1%/同比增长36.4%/同比下降9.4%)。上半年新增5个商业化项目，该类项目总数已达14个(同比增长250%，包含6个新冠项目、8个非新冠项目)，其中6个通过“赢得分子”战略转入，体现了公司的全球行业竞争力；分项目类型来看，新冠项目总数35个，同比增长133.3%，该业务实现收入22.2亿元，同比增长46.2%；

非新冠项目499个，同比增长27%，该业务实现收入49.9亿元同比增长72.6%，非新冠项目保持强劲增长势头，贡献主要业绩增量。在手订单快速增长，产能建设稳步推进；截止2022H1，公司未完成订单总额达184.67亿美元，同比增长48.2%，其中未完成服务订单为128.09亿美元，同比增长77.2%，未完成潜在里程碑达56.58亿美元，同比增长8.1%；三年内未完成订单达30.49亿美元，同比增长35.57%。此外，公司客户数量加速扩容，公司上半年服务客户数量升至434个，同比增长23%，公司已与全球20大制药公司以及中国50大制药公司中的43家开展合作；匹配订单快速增长，公司加快产能建设步伐，公司目前共有九个原液厂投产，十个原液厂在建，产能6000升和4.8万升的首个欧洲基地MFG6/7有望年内投产，产能6000升的首个美国临床生产基地MFG18已GMP放行。2022年底产能有望增至26.2万升，预计2026年原液产能将达58万升；22H1公司宣布将在新加坡投资十四亿美元，打造一体化CRDMO服务中心，预计将在2026年新增产能12万升。1.2.3.

康龙化成：一体化平台能力深化，各业务板块协同发展公司2022H1实现营业收入46.35亿元，同比增长41.06%，扣非后归母净利润6.80亿，同比增长16.50%，经调整Non-IFRS归母净利润8.12亿元，同比增长24.67%；

Q2实现营业收入25.32亿，同比增长40.95%，扣非后归母净利润3.69亿同比增长6.67%，经调整Non-IFRS归母净利润4.48亿，同比增长14.95%；

全流程、一体化服务平台能力持续强化，各板块协同快速发展，分业务来看：1）实验室服务：2022H1该板块实现营收28.6亿元同比增长41.1%，，毛利率为43.69%，较同期提升1.71pct，Q2实现营收15.43亿，同比增长43.24%，毛利率为45.13%，较同期提升2.17pct；收入占比约76%来源于药物发现服务的现有客户，一体化竞争优势显著；此外受益于生命科学业务、实验室化学的联动持续增强，生物科学业务实现加速增长，板块收入占比进一步提升至47.51%，较同期提升1.75pct，带动该板块毛利率再提升；2）CMC板块：2022H1该板块实现营收10.85亿元，同比增长42.29%，毛利率33.16%，同比下降3.49%，Q2实现营收6.23亿，同比增长36.22%，毛利率为36.5%较同期下降4.32pct，该板块毛利率略有下滑，主要由于2021H1特殊大订单拉动当期毛利率大幅提升，本期盈利能力略有下滑属正常回归所致；报告期内，该业务服务涉及药物分子或中间体714个，其中临床前项目500个，临床I-II期182个，临床III期22个，工艺验证和商业化阶段10个，早期项目储备充沛，为公司中长期增长奠定基础；3）临床研究服务：2022H1公司该板块实现营业收入5.85亿元，同比增长38.29%，毛利率为5.11%，较同期下降8.99pct,Q2该板块实现营收5.85亿，同比增长38.29%，毛利率为5.49%，较同期下降9.97pct。毛利率下滑主要由于该板块人员超前投入所致，此外2022H1国内疫情各地管控导致公司临床运营成本提高，从而对毛利率亦有不利影响；4）大分子-CGTCDMO：2022H1公司该板块实现营业收入9546.98万元，同比增长33.22%，毛利率为-19.82%，较同期下降22.84pct，Q2实现营收4376万，同比增长18.09%，毛利率为-37.5%，较同期下降13.95pct；报告期内公司加快CGT服务能力的建设，通过整合美英CGTCDMO资源，构建了端到端CGT服务平台；该板块亏损主要是由于该业务尚处于投入期叠加海外子公司受通货膨胀影响导致运营成本提高从而对毛利产生负面影响。1.2.4.凯莱英：紧抓大订单战略机遇，持续优化管线结构，为长期发展蓄势公司2022H1实现营收50.41亿元，同比增长186.40%，归母净利润17.40亿元同比增长305.31%，扣非后归母净利润16.99亿，同比增长381.87%；单Q2收入29.80亿元，同比增长203.11%，归母净利润12.41亿元，同比增长351.17%，扣非后归母净利润16.99亿，同比增长382%。双轮驱动战略持续发力，新兴业务爆发增长；1）报告期内，公司小分子CDMO业务实现收入46.44亿元，同比增长187.25%，其中大订单确认30.33亿收入，同比增长2427.5%，常规业务实现16.11亿，同比增长7.62%；单Q2该板块常规业务实现8.31亿，同比增长7.11%；从项目来看，报告期内公司共完成254个项目，同比增长41.9%，项目数量持续扩大，其中商业化阶段项目34个，同比增长21.43%，临床Ⅲ期项目48个，同比增长33.33%，临床前及临床早期项目达到172个，同比增长49.57%，早期项目数量占比进一步提升，较同期提升3.47pct，pipeline持续优化；2）报告期内，公司新兴业务实现收入3.93亿元，同比增长173.86%，完成新兴服务类项目476个，同比增长321.23%，双轮驱动战略成效显著，该板块迎来爆发增长阶段；借助大订单历史机遇，全面开拓新客户；大订单的高质量交付彰显了公司在小分子药物的大订单研发及供应能力，公司紧抓大订单战略窗口，积极开拓新客户、新项目，报告期内来自大制药公司收入37.04亿元，同比增长278.61%，来自中小制药公司收入13.33亿元，同比增长70.48%；同时公司订单也取得强劲增长，截止报告期末公司在手订单14.7亿美元，同比增长118.75%，其中小分子CDMO在手订单12.45亿美元，生物大分子CDMO订单超2.6亿元，临床CRO超4.5亿元。1.2.5.昭衍新药：新签订单高增，产能建设顺利推进公司2022H1实现营收7.77亿元，同比增长45.33%，归母净利润3.71亿元，同比增长141.40%，扣非归母净利润3.45亿元，同比增长166.79%；单Q2收入5.06亿元，同比增长51.67%，归母净利润2.46亿元，同比增长307.06%，扣非归母净利润3.45亿元，同比增长326.09%。稳步推进各业务线能力建设，加深护城河；药物非临床业务方面，公司强化了对新兴热点研发领域如CGT、核酸药物、细胞外泌体等产品管线的评价能力，2022年H1CGT新签订单同比实现翻倍增长；药物临床试验服务方面，该板块2022H1新签合同额同比实现大幅增长，逐步实现从临床前到临床研究的无缝对接生态；实验室模型方面，2022H1公司建立并完善动物基因编辑技术平台，并开始大规模创建疾病动物模型；新签订单高速增长，高增无忧；2022年H1，公司新签订单超20亿元人民币，其中境内公司新签订单超18亿元，同比增长50%；海外BIOMERE订单约2亿元人民币，同比增长30%；昭衍国内公司承接海外订单同比增长超100%；截止6月31号，公司在手订单超41亿元，同比增长78%；报表端，合同负债增至13.86亿，同比增长70%，侧面印证了行业景气持续以及公司强大的拿单能力；

稳步推进产能建设，支撑业务增长。2022年1月，苏州昭衍8,000多平米设施（I期工程）投入运营；苏州昭衍II期工程约20,000平米上半年基本完成基建工作，下半年开始进行内部装修；广州安评基地预计于2022年底完成基建工作；与江苏先通共同出资建设的放射性药物评价中心已完成主体建筑框架结构；全资子公司昭衍易创已启动了实验室建设。1.2.6.博腾股份：新业务拓展持续发力，产业布局加速公司上半年实现营业收入39.14亿元，同比增长211.67%，归母净利润12.12亿元，同比增长465.01%，扣非归母净利润12.11亿元，同比增长501.87%。大订单贡献现金流，新业务拓展顺利；2022年上半年公司主营业务实现收入39.09亿，同比增长211.47%，具体来看，1）原料药CDMO业务：上半年实现收入38.89亿元，同比增长212%，报告期内公司新增客户47家，同比增长25%，新增项目113个，同比增长66%，其中大订单贡献28.28亿元营收，预计下半年高增持续；2）制剂CDMO业务：上半年实现收入898.32万元，同比增长154%，报告期内公司新增客户8家，同比增长40%，新增订单项目18个，同比增长80%，API+制剂一体化协同效应不断强化，未来高速增长可期；3）基因细胞治疗CDMO业务：上半年实现收入1126.71万元，同比增长80%，报告期内该板块亏损4000万，主要由于该业务尚处于早期投入阶段；报告期内该板块新增客户15家，同比增长88%，新增订单项目31个，同比增长244%，呈现良好发展势头；

稳步推进产能建设，加大人才招聘力度；1）原料药CDMO业务板块，2022年上半年，公司收购凯惠药业，新增中试产能72立方米，至此公司拥有生产产能约2,100立方米，实际可用产能为1,815立方米（剔除湖北宇阳和凯惠药业暂未贡献产能部分）。重庆长寿、江西宜春、湖北应城等生产基地综合设备覆盖率约69%；2）新业务板块，制剂CDMO和CGTCDMO商业化预计今年第四季度完成产能建设；3）匹配产能增长，公司加大人才招聘力度，截至报告期末，公司员工人数已达4,750人，较2021年底增长26%，较同期增长56%，上半年，公司引入总监级以上的研发技术、管理及BD人员合计33人。2.器械中报复盘2.1.一级融资复盘2022年上半年，受资本市场对生物医药企业预期价值兑现不确定性等因素影响，医疗健康领域的投融资整体趋势放缓，资本市场看好医疗器械赛道。融资轮次以早期投资为主，早期融资主要分布在A轮、B轮，后期集中在战略投资。从细分赛道来看，主要投资领域为医疗机器人、高值耗材、高端医疗设备，AI辅助医疗、医疗数字化、自动化智能设备等新兴赛道热度不减。从细分领域的融资事件数量看，2022年上半年高端医疗设备是投资热点，事件数量达到16起；医疗机器人和高值耗材热度紧随其后，融资事件数量均为10起。科研仪器及设备，生物材料，微创技术及相关产品，介入类器械等也备受关注，上半年融资数量在7~9起左右;3D打印、生物传感器、辅助生殖、智慧医疗和神经介入等赛道均发生1起融资事件，相对较为冷淡。融资轮次以早期投资为主，早期集中在B轮融资之前，后期阶段战略投资轮次位居第二。A轮与B轮阶段，数量分别为36起和20起，合计占比42%;早期的种子蛇，天使轮和Pre-A轮的融资事件在36起，共占比27%；战略投资和基石融资阶段达14起，占比11%；心血管领域、医疗机器人，高端医疗设备、生物材料等领域融资阶段相对集中，以天使轮、Pre-A和A轮居多；医学诊断/检验、骨科领域、眼科领域等赛道融资阶段相对分散。2.2.业绩复盘2022年上半年医疗器械板块营业收入达1689.78亿元，同比增长30.02%；扣非归母净利润达640.42亿元，同比增长51.12%。2022年上半年，医疗器械板块营业收入与利润均呈高速增长趋势。由于医保及医疗政策调整、进口替代政策等外部因素的影响，板块整体收入和净利润增速良好。其中，迈瑞医疗等领域优质龙头企业保持了较为稳健快速的增长，营收端实现153.56亿，同比增长20.17%。同时，制药装备上游得益于生物药行业发展，东富龙、楚天科技等表现较为稳健，营收端分别实现24.27亿、28.71亿，同比增长34.11%、20.04%。细分板块来看，体外诊断板块22H1业绩增长较快，对应费用优化效果最为显著。22H1各地新冠疫情爆发，新冠疫情后中国品牌在国内及海外全球市场的认可度和品牌力显著提升，高端客户装机、常规试剂消耗持续突破，同时海外本土化团队建设和生产布局为相关企业海外业务的中长期发展提供有力保障。2.3.重点公司分析2.3.1.迈瑞医疗：新产品加速推出，提供增长源动力2022年上半年实现营业收入153.56亿元（+20.2%）；归母净利润52.9亿元（+21.7%）；

扣非归母净利润52.5亿元（+21.8%）。深入医疗新基建，强劲支持高速增长，种子业务释放潜能。生命信息与支持业务实现营收67.72亿元，在高基数下仍同比增长12.5%，其中来自于国内医疗新基建的收益仍大幅度增长，以大型公立医院扩容为主的医疗新基建带来全院级医疗器械的采购，市场空间仍有220亿元待释放，将支撑持续的增长势态。生命信息与支持业务推出SV70无创呼吸机、HyBaseV8/V6电动综合手术床、腹腔镜配套复用器械等新产品，全线主要产品技术走向全球领先。此外两大种子业务表现亮眼：微创外科业务翻倍以上的增长;AED在欧洲多国实现了大规模的装机。体外诊断业务迎来海外复苏，重磅产品强助力。体外诊断业务实现营收51.43亿元，同比增长29.8%，得益于海外IVD常规试剂消耗完全复苏，同时海外渗透率明显提速。国内虽受疫情影响，但化学发光CL-8000i、生化BS-2800M等重磅产品仍实现快速装机，三级医院收入占比稳步推进。血球BC-7500系列更是半年完成千台装机，血球业务稳居国内第一。超声采购回暖，中高端突破见成效，站稳国内第二。医学影像业务方面，公司实现营收32.64亿元，同比增长22.2%，得益于（1）超声采购回暖；（2）中高端线产品迅速上量强有力地推动了向海内外中高端客户群的突破：国内方面，高端超声收入占比过半，超声业务站稳国内第二；国际方面，ZST+域光平台、中高端台式超声I系列、高端便携超声MX及ME系列迅速打开海外高端客户市场。同时，国际中小型影像中心持续复苏，推动需求。2.3.2.鱼跃医疗：

海外疫情市场回落，常规业务整体向好2022年上半年实现营收35.53亿元（-1.11%）；归母净利润7.88亿元（-18.16%）；扣非归母净利润6.40亿元（-27.31%）。疫情扰动，海外市场回落。外销收入4.07亿元，同期减少43.38%，主要受到疫情类业务规模回落的影响。但国内市场依然稳健增长，内销收入31.19亿元，同比增长9.51%。疫情扰动下，公司多品类的产品结构优势体现，疫情类业务难以实现高位增长，但常规业务整体向好，可期待下半年业绩增长。糖尿病护理及感控增速强劲，呼吸治疗常规业务稳增长。糖尿病护理解决方案板块实现营收2.77亿元（+35.29%），“安耐糖”持续血糖检测产品的推出完善了公司在糖尿病赛道的业务布局，可保障长期稳定增长。感染控制解决方案板块实现营收6.27

（+40.94%），在国内地区性疫情的高需求下，积极响应，手卫及环境物表消毒产品迅速占领市场份额，迎来高增长。呼吸治疗解决方案板块实现营收10.99亿元，同比下降16.85%，主要受到制氧机海外订单缩水影响，但常规业务增长明显：雾化产品业务扩张加速，同比增长近50%；呼吸机产品及呼吸治疗产品两大业务发展势头稳定。其他业务受疫情影响表现不一，各有亮点。家用类电子检测机体外诊断板块实现营收8.10亿元（+7.38%），主要产品电子血压计市场渗透率及占有率的提升，逆市增长带来惊喜。康复及临床器械板块实现营收6.49亿元（-13.09%），受疫情影响较大，但是轮椅类、针灸类业务持续向好。急救业务实现营收0.64亿元（-32.14%），主要受制于海外供应链，公司将持续推动产品国产化来推动该板块的发展，国产AED的推出有望带来后期增长。2.3.3.楚天科技：纵横贯通平台初现，研发实力凸显技术优势2022年上半年实现营收28.71亿元（20.04%）；归母净利润2.99亿元（+26.74%）；

扣非归母净利润2.94亿元（+25.23%）。横向扩展产品线广度，生物工程有望成为增长新引擎。生物工程解决方案及单机实现营收4.53亿元，同比大幅增长191.29%，主要受益于产品线布局完成。子公司楚天源创、楚天思优特、楚天微球产品包含了一次性生物反应器、储配液系统、层析超滤、一次性生物技术系统（SUT）、填料等，全面覆盖生物制药前端原液制备需求，公司新成立楚天思为康专注CGT相关设备研发生产及销售，布局完备的生物工程板块在生物药蓬勃发展势态和公司原有渠道加持下表现亮眼，并有望带动更强劲的增速。此外检测包装解决方案及单机实现营收10.21亿元，同比增长23.02%，主要受益于连续式BFS、BFS自动灯检机、西林瓶高速智能包装线等新品受市场广泛认可，未来也将带来新增量。纵向延伸供应链深度，产能提升效率与质量兼并。公司新设立楚天长兴精密制造子公司，引入精密制造行业专家团队，与楚天华兴、彼联楚天形成了完善的精密加工制造体系，同时通过ROMACO融入德国制造理念，共同解决零部件外协瓶颈，维护供应链自主可控，从供应链上游为公司带来产品质量、性能与交付效率的提升。公司四期产能工程建设基本完成，SUT工厂建设完成，而五期即将开启，包括楚天思优特8-9亿产能和楚天微球5亿产能项目，同时楚天华通20亿产能项目将于年底完成一期建设，将增产8-10亿。公司通过高性能高质量的产品线和渠道建设已取得市场认可，产能提升后将进一步扩大市场占有率，加速营收增长。研发实力强劲，技术优势进一步扩大。上半年公司研发投入2.32亿元（+17.32%），引进大量技术骨干人员，现技术研发人员近2000人，并将核心研发骨干人员纳入股权激励范围，提高了人员稳定性的同时调动了激情。2022年全年计划完成50个新产品开发，目前进展顺利，同时上半年新增授权发明专利19项，进一步凸显公司技术优势。2.3.4.东富龙：

疫情扰动增速放缓，产能优化释放潜力2022年上半年实现营收24.27亿元（+34.11%）；归母净利润4.03亿元（+18.33%）；

扣非归母净利润3.71亿元（+21.28%）。疫情扰动增速放缓，超前多元化布局提供持续增长态势。从板块来看，注射剂单机及系统占比44.75%，实现营收10.86亿元（+64.72%），增长主要来自于复杂制剂，公司产能进一步提高后有望保持稳定增长；生物工程单机及系统实现营收4.88亿元

（+21.78%），主要得益于生物药行业发展和公司的前瞻性布局，下半年疫情恢复后有望大幅增长；净化设备与工程实现营收2.23亿元（-17.49%）；医疗装备与耗材受到疫情封闭影响较大，实现营收1.62亿元（+27.93%），增速放缓，但目前大量客户处于试用阶段和研发端，后期客户投产后有望带来迅速上量；检查包装单机与系统实现营收1.09亿元（+37.62%）；原料药单机及系统97.29百万元（+17.61%）；食品工程设备实现营收93.64百万元（-2.23%）；口服固体单机及系统实现营收68.19百万元（+109.71%）。海外占比持续提升，继续深化国际化战略。分地区来看，海外实现营收6.25亿元

（+39.46%），占比25.75%，亚洲、欧洲为公司深耕区域，贡献大额营收，其中亚洲贡献营收3.99亿元，同比增长146.64%。非洲、北美洲、南美洲受疫情影响，航道、人员配置等无法跟进完善，营收较少，但是公司将持续深化国际化布局，增加区域覆盖，丰富国际产品线，提高海外产能，有望为公司业绩带来新看点。完备产品线初见雏形，新一轮产能优化释放潜力。公司研发投入1.51亿元（+53.0%），持续开发复杂制剂及新包装，全面布局生物药及耗材，通过国际合作提高提供整体解决方案的能力，目前已初步形成了能够提供一站式服务的完备产品线。产品收入结构的变化推动公司进行产能优化，其中固定资产6.81亿元，占比增加2.94%，主要来自于东台新基地转固、杭州及成都两处工业厂房购入用于产能扩建，而新一轮定增计划将86.6%的募集资金投入产能项目建设，一系列产能优化措施将进一步释放增长潜力。2.3.5.开立医疗：双驱动促增长，高端线规模化2022年上半年实现营业收入8.36亿元（+30.0%）；归母净利润1.75亿元（+60.3%）；

扣非归母净利润1.63亿元（+78.4%）产