聚氨酯合成革行业龙头安利股份研究报告：PU革龙头迎来光明前景

聚氨酯合成革行业龙头安利股份研究报告：PU革龙头迎来光明前景1、公司简介：国内生态功能性合成革龙头，业绩拐点期来临1.1、公司简介：国内生态功能性合成革龙头公司主要研发和生产生态功能性聚氨酯合成革及复合材料，主要应用于功能鞋材、沙发家居、电子产品、汽车内饰、体育装备、工程装饰、手袋箱包、腰带票夹和文具证件等领域。2015年前为公司高速发展期，营收复合增速为14.07%，受行业边际递减影响，2015年后收入及利润均增速放缓，2015-2020年公司营业收入复合增速为2.36%，归母净利润复合增速为-1.82%。2021年公司客户结构改善，陆续与苹果、耐克、比亚迪等大客户合作，利润加速提升，2021Q1-3公司实现营业收入14.88亿元，同比增长41.89%，实现归母净利润0.99亿元，同比增长478.6%。分地区来看，国内收入为主要的收入来源，中国大陆收入占比由2011年的49.95%升至2020年的65.35%。国外收入下跌，主要是由于世界经济增长放缓，行业需求增长乏力，市场竞争激烈，国内生产要素成本上升，部分中低端订单转移至东南亚。分产品来看，公司以生态功能性合成革业务收入为主，2021H1占比为88.97%。公司盈利能力稳中有升。公司毛利率主要受原材料价格变动（占比60%以上）、订单结构及产能扩张影响。2011-2012年，公司毛利率呈现下跌趋势，主要由于（1）募投项目部分投产，新老厂区各承担一部分产能，新老厂区间的原材料、半成品、产成品等互相调拨导致公司成本费用有所上升；（2）公司订单总量增加，但较多订单是小批量、多品种，导致生产运营成本有所上升；（3）受通货膨胀等不利环境影响，公司原材料成本、能源成本、直接人工成本等成本费用上升。2013-2016年，随着产能的释放以及原材料价格的下跌，公司毛利率逐步提升。2017年，原辅材料、能源价格大幅上涨，主要化工材料价格上涨约30%-50%，基布价格上涨约10%-20%，能源价格上涨约50%左右，保持高位运行，且部分原辅材料供应紧张。公司产品整体售价环比呈现上涨趋势，但调价速度、幅度远慢于原辅材料价格的涨速、涨幅。2021年，公司客户结构优化，高毛利订单占比增多，2021年公司综合毛利率提升明显，2021Q1-3综合毛利率为23.14%，较2020年提升3.84pct。公司费用率整体稳定，研发费用率提升。2018年至今，公司管理费用率稳定在9.6%-10.0%的区间，财务费用率稳定在1.30%-2%内波动。疫情影响，公司的展览费、宣传费、差旅费等均有所下降，销售费用率自2018年的4.02%下降至2021年Q3的3.31%。公司近几年重视研发，研发费用率有所上升。1.2、发展历史：数十年坚持研发，坚守主业，业绩拐点期到来公司于1994年成立，较早确定了以生产经营PU合成革为主的主营业务。早期由于技术的限制，公司生产的聚氨酯合成革产品品质较为普通，但受益于快速成长的市场，产品供不应求。进入21世纪，公司积极学习国外先进技术，产品逐渐提升为技术含量高且功能突出的高物性合成革和功能性PU合成革，业绩增长加速。自2007年始，公司全面加速推进生态功能性PU合成革业务，产品结构开启新一轮换代升级。2015年后，行业景气度下降致使公司业绩成长缓慢。但期间公司始终坚持对研发的投入，逐渐赢得客户认可。2020年开始，苹果、耐克、丰田、宜家、长城、比亚迪、匡威、谷歌及欧派等多个领域的优质客户与公司签订合作协议，业绩迎来拐点。1.3、股权结构：一致行动人协议保证公司稳健运营一致行动人协议保证公司稳健运营。2019年10月，公司董事长、总经理姚和平与其他7位股东签订一致行动人协议，保证公司的长期稳健运营和持续健康经营，提升决策效率和行动效力。截至2022年2月底，八位一致行动人直接持股0.41%，通过安徽安利科技投资集团股份有限公司间接控股21.9%。2、行业：水性无溶剂聚氨酯合成革迎来发展期2.1、人造革合成革发展历程：三轮迭代PU合成革性能增强人类较早就有使用动物皮毛的历史。但将动物皮毛加工成天然皮革，污染性强，且色牢度等较多性能较弱，同时产量有限，价格昂贵。人类一直致力于研究天然皮毛的替代品。20世纪初期，用硝酸纤维素溶胶涂覆织物所制成的硝酸纤维素漆布被视为人造革合成革的前身。PVC人造革为第一代人造革合成革。1931年，随着PVC聚氯乙烯工业化的生产及PVC贴合法的生产工艺，推动了PVC人造革的出现。PVC人造革技术逐渐成熟，被大量产业化，并运用于多个领域。PVC人造革具备防酸耐碱、耐水洗、色泽光亮等优点，但其透气差，手感较PU革差，遇冷手感会发硬，另外，PVC人造革在生产过程中加入增塑剂、稳定剂及其它的添加剂，产品易因其中增塑剂DOP析出而变硬或发生霉变，限制了PVC人造革的使用年限。从环保角度来看，废弃的PVC人造革难于降解，易对环境造成污染，尤其是PVC人造革中的稳定剂含有铅、镉等重金属元素，欧盟、日本和美国等发达国家禁止使用。目前PVC合成革价格较低，使用减少，多见于使用在低端产品当中。普通PU合成革为第二代人造革合成革。由于PVC人造革有较多缺陷，人类继续对人造革进行研究。自1953年起，德国、日本和美国陆续研究出了PU合成革相关产品。20世纪70年代，合成纤维的无纺布出现针刺成网、粘结成网等工艺，从而使PU合成革的外观和内在结构与天然皮革逐步接近，其他物理特性都已接近于天然革的指标。无溶剂聚氨酯合成革技术大约始于2010年。2010年德国BSAF公司制备的无溶剂合成革样品（无溶剂面层＋超纤基材）在深圳第八届中国国际聚氨酯展览会上首次展出。由于其优异的环保性能，在国内逐渐发展起来。2.2、PU合成革上游供给充足，下游应用领域拓宽上游供给充足，下游应用领域广阔。PU合成革上游主要为石油化工行业及棉花行业，整体来看，石油化工行业为充分竞争行业，供应充足，石油及棉花价格变动对行业原材料价格有一定影响。PU合成革下游应用领域广阔，其中鞋类、沙发家具、服饰及箱包为主要应用领域。2.3、市场规模：国内人造革合成革市场规模达720亿，集中度提升国内人造革合成革行业规模达720亿元，集中度逐步提升。截至2020年11月，全国皮革、毛皮、羽毛及其制品和制鞋业规模以上工业企业收入及利润总额为9092.3亿元及480亿元。截至2020年，全国人造革合成革行业主营业务收入724.13亿元，人造革合成革产量323.07万吨。从集中度来看，行业高度分散，但集中度呈现逐步提升趋势，2020年CR4为9.0%，较2016年提升5.1pct。2.4、市场格局：国内龙头有望抢占国际竞争对手市场份额人造革合成革产业中心随成本的变化而转移至不同国家/区域。20世纪50年代，欧美为人造革合成革的主要生产基地。按照生产要素成本由高到低转移的趋势，日本、韩国和中国台湾逐步成为了产业的中心。日本曾是全球人造革合成革的最大生产国，生产量在1990年达到了顶峰。后逐步转移至韩国和中国台湾，继而再转移至中国大陆。自2000年，中国大陆的人造革合成革产量超过中国台湾地区，成为世界上最大的人造革合成革产地，到2009年底中国大陆的产量已经超过全球产量的70%。随着中国大陆生产成本的上升，越南、巴基斯坦、印度等一些新兴国家的人造革合成革产业也呈现出快速增长的趋势。而意大利作为传统时尚基地，在时尚皮革方面发展领先。日本超纤PU合成革世界领先。日本以生产高档超细纤维合成革为主，由于其发展较早，有较多的积淀，同时伴随着日本汽车、电子等多个产业的发展，PU合成革在材质、功能、环保等多个方面都世界领先，研发能力优异。日本人造革合成革主要生产企业有可乐丽、东丽、帝人、旭化成等，覆盖领域包括汽车内饰、功能鞋材等。韩国及中国台湾主导中高端PU合成革市场。随着成本的增加，韩国和中国台湾的普通产品价格难以与中国大陆产品匹敌。目前韩国和中国台湾市场主要占领中高端的PU合成革市场，注重在产品性能上模仿真皮，对PU树脂、基布及纤维的研究和开发较为深入，技术含量高，具有较强的竞争力。韩国和中国台湾在汽车内饰、功能鞋材及电子产品等领域有一定占有率。意大利为时尚人造革合成革之都。意大利为世界时尚之都，其制作的皮具包、皮具沙发等产品受到世界的欢迎。意大利制作的人造革合成革注重产品外观及真皮质感，讲究产品的设计及时尚性，在产品的花纹、色彩设计方面引领世界流行趋势，其生产的人造革合成革主要用于制造高档服装、箱包及时尚鞋。2.5、水性无溶剂聚氨酯合成革迎来发展期量增转为质变，行业升级加速。行业需求不振，生产要素成本提升，且随着环保政策的趋严，大量中低端产能出清。未来，行业的主要升级方向将是能够通过研发提升技术能力，实施品牌化和差异化战略，布局中高端路线的公司有望建立竞争力壁垒。PU合成革产品性能优良多样，较PVC人造革更具市场竞争力。在性能方面，PU合成革比PVC人造革更具优良的物理特性，在显色度、透气性、柔软弹性等方面均优于PVC人造革，具有很强的市场竞争力。生态功能性PU合成革综合性能优异。相较于普通聚氨酯合成革，生态功能性聚氨酯合成革具有环保、高物性、功能多样等优点，生态环保指标达到中外多项先进环保标准，在多项性能上均表现优异，多运用于中高端市场。生态功能性PU合成革与超纤PU合成革对比，超纤PU合成革拥有类似于天然皮革的外观和三维立体的网状纤维结构，具有卓越的力学性能，抗张强度和撕裂强度高，切口类似真皮。但超纤PU合成革的缺点是花纹、颜色、外观等方面有一定局限，价格相对较高，大多数采用苯减量工艺，环保性能不如生态功能性聚氨酯合成革。生态功能性聚氨酯合成革及复合材料将逐渐与真皮、纺织品、TPU、石墨烯、硅胶、生物基等高新复合材料融合，已不再是传统意义上的聚氨酯合成革，正加速替代真皮、PVC人造革、纺织品、塑料、合金等传统材料，具有颜值美丽、时尚流行、质感优良、功能出众、生态环保的优点。环保政策趋严，PVC人造革及动物皮革受限制，PU合成革替代成趋势。PVC原料污染重，产品难降解，废弃物处理难度较大，对生态环境将造成较大的影响。多国均已出台政策禁止或限制PVC人造革的使用。目前，欧盟已经对PVC人造革的生产和销售进行限制，日本在汽车装饰材料中禁止使用PVC人造革产品。在我国，“聚氯乙烯普通人造革生产线”也被列入了限制类发展项目。PU合成革环保性能好，未来将形成对PVC人造革的替换趋势。此外，动物皮革需先制作真皮，真皮会产生较多的污水、污泥和异味气体，也拥有较多的环保问题，PU合成革也将对其产生替代趋势。水性无溶剂PU合成革将成为未来合成革发展的主要方向。2016年，国家工业和信息化部、财政部联合印发《重点行业挥发性有机物削减行动计划》,到2018年将减少苯、甲苯、二甲苯、二甲基甲酰胺（DMF）等溶剂、助剂使用量20%以上，其中二甲基甲酰胺(DMF)主要用于合成革行业，可以预计DMF在生产中的使用将大大减少。此外，服装品牌商也积极相应环保号召，2011年服装行业主要品牌团体发起有害化学物质零排放计划（ZDHC），共同承诺引领行业实现有害化学物质零排放。阿迪达斯（ADIDAS）、耐克（NIKE）、彪马（PUMA）、H&M、PVH、李宁等众多国内外知名品牌均有参与此项计划。品牌商对上游环保的要求逐渐攀升。传统溶剂型聚氨酯合成革制作过程将产生大量DMF废物，受限于法规及下游行业要求，将逐渐被淘汰，因此水性无溶剂聚氨酯皮革将成为新的发展趋势。3、公司：研发高投入见成效，客户结构改善前景广阔3.1、坚持研发高投入，迎来盈利收获期前瞻性高研发投入立行业技术标杆。公司集聚资源，重视主业，坚持高研发投入,聘请高数量研发人员。2020年公司研发费用8457.99万元，占营业收入比例为5.47%，研发人员数量385人，占总人数比例为14.47%。公司研发投入行业领先，仅次于华峰超纤，研发费用率行业第一。人才和技术支持方面，公司与中国科技大学、中科院合肥物质科学研究院、合肥工业大学、安徽大学、合肥学院、安徽建筑大学、安徽理工大学、陕西科技大学等多家高校建立了良好的产学研合作关系。公司前瞻性较好，2011年开始对水性无溶剂聚氨酯合成革生产工艺进行研究投入。公司于2019年完成突破，建立了第一条水性无溶剂合成革实验性生产线。2020年11月，公司自主研发产品水性无溶剂生态功能性聚氨酯合成革入选“国家绿色设计产品”名单。在良好的研发技术支持下，公司的产品性能优异，可应用于中高端产品。水性无溶剂聚氨酯合成革领域大有可为。截至2021年，公司已有7条水性无溶剂生产线投产，水性、无溶剂产品营收占比约18%左右。在行业发展态势利好的背景下，公司未来在水性无溶剂聚氨酯合成革领域有望大幅度放量。在“十四五”期间，公司计划形成年产生态功能性聚氨酯合成革及复合材料1亿米左右的生产经营能力，其中水性无溶剂产品营收占比预期能提升至40%左右。除在生产工艺上不断提升环保性，公司也积极对新材料进行开发。公司专注于重点突破聚氨酯合成革和复合材料的结构功能、集成应用等关键和共性技术，在高性能、多功能、水性、无溶剂、TPU、硅基、生物基、回收再生、可降解、石墨烯等方面积极开发应用，达到了国际领先水平的工艺技术。公司逐步成为带领行业技术进步和升级转型的行业龙头，满足全球消费者的需求。3.2、2+4打造先发优势，新导入客户带动量价齐升2+4模式稳定公司原有优势领域，积极拓展新兴客户。公司主要客户涉及功能鞋材、沙发家居两大优势领域及电子产品、汽车内饰、体育装备及工程装饰等四个新兴优势领域。目前功能鞋材和沙发家居两大优势品类营收占比合计约80%左右，未来预计为高基数稳增长态势，公司仍将牢牢把握原有优势领域，增收增利。公司与安踏、特步、李宁、361度、鸿星尔克、匹克、中乔等运动休闲品牌客户均有合作，为其战略供应商或主力供应商。在国际运动休闲鞋材领域，公司与PUMA、ASICS合作态势良好。随着公司产品力的提升，近两年公司陆续取得了与耐克、匡威、威富集团、TOMMY、CK等国内外多个大品牌的合作。此外，公司积极培育新客户，未来也将积极联系阿迪达斯、NB、斯凯奇、UA等国际运动休闲品牌，作为驱动公司未来中长期发展的储备客户。在新兴的电子产品和汽车内饰领域，公司与苹果、谷歌、比亚迪及一汽丰田进行了合作，具有较好的先发优势。新兴领域先发优势足，低基数高增长有望。与国内对手比，公司生产生态功能性聚氨酯合成革及复合材料行业领先，产能最大，较多国内公司优势领域在于生产超细纤维聚氨酯合成革。但超细纤维聚氨酯合成革环保性能不佳，对比生态功能性聚氨酯合成革在花纹、颜色、外观等方面有一定局限。国外竞争对手及中国台湾企业与国际运动休闲鞋品牌及其代工厂渠道关系和客户关系整合良好，具有一定先发优势。但公司目前正凭借不断提升的产品力，获取更多功能鞋材优质客户，占领市场。3.3、越南布局产能，充分利用区位优势越南布局产能，充分利用区位优势。公司主要产能在总部合肥，合肥毗邻上海、南京，铁路、公路、航空网络发达，交通运输方便快捷。公司顺应聚氨酯复合材料下游行业生产基地国际转移趋势，在俄罗斯投资收购安利俄罗斯有限责任公司，在越南建立工厂。一方面，随着国内企业生产要素成本提升，近年来聚氨酯合成革及复合材料下游运动休闲、沙发家居等国际一线知名品牌客户如耐克（NIKE）、阿迪达斯（ADIDAS）、彪马（PUMA）、亚瑟士（ASICS）、爱室丽（ASHLEY）等纷纷向越南转移产能，在越南投资建厂。公司将产能布局于越南，将更好对接服务于客户，保证快速的材料供应并降低运输成本。另一方面，国内劳动人口紧张，越南布局将获得更充足的劳动力。再者，越南目前政策税收福利较多，且国际贸易关税风险较小，公司布局越南将获得较多收益。越南产能预计2022年上半年部分生产线可投产。公司位于越南平阳省新加坡工业园Ⅱ号工业区，目前规划建设4条生产线，建成投产后计划形成年产1200万米生态功能性聚氨酯复合材料的生产经营能力。目前公司正在为部分生产技术人员办理有关入境越南申请手续，预计2022年上半年部分生产线可以投产。公司产能持续扩张，有力支撑新增订单提升。公司2021年产能8500万米，较2012年产能提升70%，预计2022年越南产能投放后，总产能有望增至9100万米。除越南新增产能外，安利工业园产能已投放，主要用于生产生态功能性聚氨酯合成革和水性无溶剂聚氨酯合成革。4、财务分析：收入规模领先，盈利能力趋好营收及利润规模行业领先，业绩情况好转明显。公司总营收及利润保持行业领先地位。公司2021Q1-3实现总营收14.88亿元，同比增加41.89%，实现归母净