美团研究报告：“零售+科技”战略升级服务电商龙头能否破圈

美团研究报告：“零售+科技”战略升级，服务电商龙头能否破圈？1.美团的进化与野望：从服务电商到实物电商1.1.业务概览：从团购到服务电商龙头美团是利用科技连接消费者和商家提供全方位服务的本地生活服务平台，其业务范围涵盖“吃喝玩乐”各个生活领域。复盘美团的发展历程，公司自创立以来共经历四大发展阶段，实现由团购平台向服务电商龙头的蜕变。1）2003-2014年：团购起家，垂直领域拓展。大众点评和美团分别于2003年和2010年先后成立，美团以团购业务起家并逐渐向垂直领域转型，分别于2012/2013/2014年推出电影票线上预订/酒店预订及餐饮外卖/旅游门票预订服务，围绕本地生活进行无边界扩张。2）2015-2017年：战略性合并确立行业龙头地位。2015年美团与大众点评战略合并组成新美大，并推出出行票务预订服务；此后于2016年面向餐饮B2B推出快驴等服务，同时外卖业务由下沉市场向核心市场推进；2017年推出小象生鲜和美团打车，试水生鲜及网约车业务，多措并举扩展业务半径。3）2018年-2020年：港股上市，“Food+Platform”战略引领生态构建。公司于2018年在港交所上市，提出“Food+Platform”战略并构建本地生活服务生态，在此期间

美团收购摩拜单车布局出行领域，推出美团买菜、美团优选和团好货，分别以前置仓模式、社区团购模式和平台模式进军零售业务，持续拓展本地生活服务生态范畴，开拓新增长曲线。4）2021年起：“零售+科技”战略指引公司从服务电商向实物电商渗透。2021年公司将战略升级为“零售+科技”并相应调整组织架构，深化由服务电商向零售电商进军的目标，提升同城零售领域业务协助能力，强化自身竞争壁垒。目前美团业务范围包括餐饮外卖、到店及酒旅服务、社区团购、网约车、共享单车等，旗下产品主要分为用户服务和商家服务，平台生态效应日益显著。“T型战略”下的两轮调整（2012年~2015年）：王兴提出美团的“T型战略”，即团购是一个平台的横线，猫眼、外卖和酒旅是一条条深入垂直领域的竖线。1）2012年~2014年美团在第一轮调整后形成团购+猫眼、外卖、酒旅三大垂直领域业务的架构雏形，其中猫眼/外卖/酒旅分别由徐悟/王慧文/陈亮负责；2）2015年7月美团设立酒旅事业群和外卖事业群，后于9月增设猫眼全资子公司和到店事业群，而酒旅事业群和猫眼全资子公司成为“T型战略”下的两大孵化业务。新美大合并后的三轮调整（2015年~2017年）：1）2015年10月美团与大众点评完成合并组成新美大，于11月完成组织架构的调整，前台业务形成五大事业群（外卖配送事业群、酒店旅游事业群、到店综合事业群、到店餐饮事业群和平台事业群）、一个子公司（猫眼电影）和部分业务板块（点评平台、广告等业务）的组织架构；

2）2016年美团提出“三驾马车”战略，将精力集中于餐饮、酒旅、综合三大板块并构建相应事业群，分别由王慧文、陈亮和张川负责三大事业群；3）2017年美团进一步调整形成前台四大业务和中后台部门的组织架构，前台四大业务包括酒店旅游事业群、大零售事业群、新到店事业群和出行事业部，分别由陈亮、王慧文、张川、王慧文负责。“Food+Platform”战略下的三轮调整（2018年~2020年）：2018年美团上市后构建起以“吃”为核心的“Food+Platform”战略并相应调整组织架构。1）2018年形成两大创业新业务事业部、两大事业群和两大平台，两大创业新业务事业部包括小象事业部和快驴事业部，分别由陈亮和陈旭东负责，到家事业群和到店事业群两大事业群承担核心业务，分别由王莆中和张川负责，两大平台为LBS平台和用户平台两大平台，均由王慧文负责；2）2020年7月原“小象事业部”更名为“买菜事业部”，并新增优选事业部进一步探索社区生鲜零售业态；3）2020年12月联合创始人王慧文退休，组织架构相应调整形成四大事业部（优选事业部、快驴事业部、买菜事业部和点评事业部）、两大事业群（到家事业群和到店事业群）和三大平台（美团平台、智慧交通平台和基础研发平台）。“零售+科技”战略下的首次调整（2021年）：由高级副总裁陈亮管理买菜、快驴、优选三个事业部，美团优选的各业务负责人开始转向美团副总裁、快驴事业部负责人郭万怀汇报，郭万怀向陈亮汇报。此外，由王兴、王莆中、陈亮、郭万怀和李树斌组成特别小组“goods-team”负责零售相关业务的讨论和决议。从业务结构来看，目前公司业务由餐饮外卖、到店酒旅、新业务及其他三大板块构成。餐饮外卖业务主要指美团外卖，是公司最主要的营收来源，分部毛利及经营利润所占比重持续提升。从营收端来看，2015年至2021年餐饮外卖业务营收由1.75亿元增至963.12亿元/CAGR为186%，得益于外卖渗透率的迅速提升和用户消费习惯的养成，餐饮外卖营收快速增长，营收占比由4%增至54%，餐饮外卖业务已经成为公司最主要的营收来源。从利润端来看，餐饮外卖毛利扭亏为盈，2019年取得毛利102.33亿元，占公司总毛利的32%，主要受餐饮外卖毛利率相对较低影响，该分部毛利低于到店酒旅业务；经营利润持续提升，2019/2020/2021年分别实现经营利润14.16/28.33/61.75亿元，分别占公司总经营利润的53%/65%/-27%，由于2021年新业务巨额投入带来经营利润由盈转亏，餐饮外卖经营利润率呈负。新业务及其他主要指美团优选、美团买菜、美团闪购、美团单车、美团打车等业务，营收占比持续提升，新业务战略投资规模较大致使利润端亏损加大。从营收端来看，2015年至2021年新业务及其他营收由0.70亿元增至502.86亿元/CAGR为199%，营收占比由2%提升至28%，本地生活服务生态下新业务对公司营收支撑作用愈加显著。从利润端来看，受不同时期下公司战略重心影响，新业务毛利波动较大，经营利润持续亏损，2019/2020/2021年分别亏损67.49/108.55/383.94亿元。交易用户及活跃商家增速重回上升通道。截至2021Q4

美团交易用户数为6.91亿/5年CAGR为22%，活跃商家数为880万/5年CAGR为19%，每位交易用户平均每年交易笔数为35.8笔/5年CAGR为17%，受疫情影响2020年上半年交易用户及活跃商家增速明显放缓，此后在社区团购业务引流及疫情扰动减弱作用下，交易用户及活跃商家增速重回上升通道，用户交易频次环比增速实现由负转正。1.2.到店酒旅：现金牛业务到店业务起始于团购，早期以到店餐饮为主，后逐步发力休闲娱乐等到店综合业务，目前到餐GTV比重约为30%。1）2010-2012年：美团凭借精细化运作熬过2011下半年的资本寒冬并自“千团大战”中胜出，引入干嘉伟凭借“狂拜访，狂上单”策略奠定优势；2）2014-2015年：不断巩固市场地位，在开拓新业务导致的现金流紧张、为提升渗透率潜在的烧钱大战以及腾讯/红杉推动等因素下美团、大众点评于2015年10月完成合并，市场份额接近80%；3）2016年：美团到店的战略转型之年，内外部业务环境变化下，美团完成合并后的首次组织架构调整，此后到店业务优先级逐步降低。到店酒旅业务在表现形式上各有差异，但其本质都是基于LBS提供产品信息、折扣优惠及确定性从而赚取佣金收入及广告营销收入的一种业务模式。到店业务在B端依托地推团队及后台管理机制优异吸引海量商家入驻平台并提供产品和服务，在C端依托平台公信力向消费者输出产品和服务，推动双方交易达成并抽取佣金获得收入，此外通过向商户提供广告获取营销服务费。到店业务通过美团及大众点评APP完成BC两端用户的连接，从B端来看，充足的商户供给是满足用户消费需求的前提，截至21Q4

美团总活跃商家数达880万/YoY+29%；从C端来看，除自身APP外享有微信和快手两大流量入口实现对更广阔用户群体的触达，同时独有海量UGC数据库，截至2019年底，平台为消费者提供超过77亿条真实用户评论，深入评价约14亿条，其中约5.7亿张照片及短视频，帮助消费者在真实透明的本地评论社区里做出日常购买决策，提升决策效率、缩短决策时间。美团酒旅在B端与酒旅供应商合作获取低价产品，C端通过流量漏斗模型从自身平台海量用户进行引流，依托平台优势促进交易达成并获取相应佣金等收入。其优势在于：1）酒店业务深耕低线市场，市场下沉驱动用户增长迅速，差异化竞争优势。相对其他OTA平台，美团酒店业务从低线起家，差异化地选择服务下沉市场的本地住宿需求，根据Fastdata数据，2019年我国在线酒店有效新增用户一线/新一线/二线/三线及以下城市占比分别达4.5%/13.1%/14.6%/67.8%，占比近七成的下沉市场新增用户是美团酒店持续扩大用户规模、强化竞争壁垒的重要来源。2）高频向低频引流，加快高星酒店业务拓展。在低线市场地位相对稳定后，美团酒店将外卖、到店等业务带来的庞大流量引流至酒店业务、再引流至高星酒店业务，完成流量的逐级转化，截至21Q2美团高星酒店间夜占比已超16%。3）旅游与酒店业务发挥协同效应，共同开发本地酒旅需求。美团旅游业务收入相对较低、与大型景区合作度较低，但疫情以来对于本地游、周边游的需求激增，美团通过加强与中小旅游景区合作获得部分疫情红利，同时可将酒店等产品进行打包、发挥协同效应，通过旅游撬动更多的酒店及到店收入。从营收端来看，到店酒旅营收增速相对低于其他业务，在线营销服务收入超越佣金收入成为最主要的收入来源。2015~2021年到店酒旅业务营收由37.7亿增至325.3亿/CAGR为43%，其中佣金收入由34.3亿增至158.0亿/CAGR为29%，在线营销服务收入由3.5亿增至166.7亿/CAGR为91%，其他服务及销售收入由0.02亿增至0.64亿/CAGR为73%；2020年受疫情影响到店酒旅营收降至212.5亿，其中佣金/在线营销服务/其他服务及销售收入分别为101.9/110.2/0.4亿，在线营销服务收入首次超越佣金收入成为到店酒旅最主要的收入来源。从交易金额及变现率来看，在线营销服务变现率提升显著，后续仍有提升空间。2015~2019年到店酒旅交易金额由1275亿增至2220亿/CAGR为15%；到店酒旅变现率由3.0%增至10.0%，其中佣金变现率由2.7%增至5.3%，在线营销服务变现率由0.3%增至4.7%。在目前佣金率基本保持稳定的情况下，随着广告线上化率的提升，在线营销服务变现率后续提升空间仍然可观。从利润端来看，到店酒旅利润率持续提升，是公司最主要的利润来源。2015~2019年到店酒旅毛利由30.3亿增至197.5亿，毛利率由80.4%增至88.6%；2019/2020/2021年到店酒旅经营利润分别为84.0亿/81.8亿/140.9亿，经营利润率分别为37.7%/38.5%/43.3%。从市场空间来看，预计2025年到店酒旅市场规模超5.5万亿元。1）到店市场主要可拆分为到店餐饮和到店综合，预计2025年到店市场规模可达2.7万亿元。根据前瞻产业研究院数据，2020年到店餐饮市场规模为3738亿元，伴随餐饮市场规模扩大与线上渗透率的提升，预计2025年到店餐饮市场规模超1万亿元；到店综合主要由休闲娱乐/婚庆/美容美发/医疗医美/其他构成，预计2025年市场规模分别为6519/6637/768/1586/1200亿元，因此预计2025年到店行业市场规模可达2.7万亿元/5年CAGR为16%。2）预计2025年在线旅游/在线酒店预订市场规模分别达2.3/0.5万亿元。2020年我国旅游市场规模为2.98万亿元，线上渗透率约17%，因此在线旅游市场规模达5072亿元，预计2025年我国旅游市场规模将增至10.68万亿元，同时线上渗透率将提升至22%，推动在线旅游市场规模增至2.3万亿元；2020年我国在线酒店预订间夜量约7亿，ADR为270元，预计2025年间夜量将增至16亿，ADR提价至300元，推动在线酒店预订市场规模增至4800亿元。从行业格局来看，到店行业美团占据绝对龙头地位，在线酒店预订间夜量行业第一，在线旅游市占率相对较低。1）美团是用户选择到店餐饮及综合服务的首选平台，使用率远超其他平台。根据极光大数据，2018年用户对美团的认知度已达97.2%，使用率为94.3%，用户独占率达74.6%，其中72.2%的用户将美团作为到店餐饮的首选，70.7%的用户将美团作为到店服务的首选。2）美团酒店间夜量超携程系总和，GMV仍有较大差距。根据Fastdata数据，2019/2020年美团酒店间夜量分别为3.92/3.55亿，超越携程系间夜量之和；GMV口径下2020年美团市占率达18.9%，较携程系58.2%的市占率仍有较大差距。从盈利空间来看，预计至2025年美团到店酒旅营收将增至708亿元，实现经营利润295亿元。美团到店业务具有极高的市占率，伴随线下门店线上渗透率的持续提升，美团活跃商家数仍有较大上升空间；美团酒店业务在下沉市场具有较强优势，伴随市占率的提升和行业规模的扩大，美团酒店间夜量将实现快速增长，同时美团对高星酒店市场开拓力度的加强推动ADR持续上行。1.3.餐饮外卖：盈利逐渐清晰复盘外卖行业发展历程，美团外卖后发制人，通过组织架构的适时变更与精细化运营取得行业龙头地位。初创起步阶段（2012年）：美团入局外卖行业时间晚于饿了么，此前美团经历“千团大战”无暇开拓新业务，而饿了么则以北上高校为突破口在外卖市场建立先发优势，直至2012年外卖被确立为美团“T型战略”下的三大垂直领域之一，并由公司联合创始人王慧文负责，美团业务重心开始向外卖业务转移。野蛮生长阶段（2013-2014年）：美团外卖于2013年正式上线并率先打入下沉市场，启动“抢滩行动”，目标全年覆盖200个城市。该阶段外卖玩家均采取大肆扩张、投放广告的形式快速积累客户，2014年百度外卖成立后外卖市场正式进入四雄争霸的时期：饿了么占据市场份额的30.6%，美团外卖占据市场份额的27.6%，淘点点/百度外卖市场份额分别为11.2%/8.6%。资本竞争阶段（2015-2016年）：在此期间美团、饿了么均获得多笔大额融资，其背后的资本支持成为外卖补贴大战得以开启和持续的重要原因。2015年美团外卖事业群建立并由王慧文负责，开启烧钱补贴大战与饿了么、百度外卖抢夺地推、骑手和商家资源，造成的现金流紧张问题也促成了美团与大众点评合并组成新美大；此后美团提出“三驾马车”战略，餐饮（外卖）正式成为美团三大核心业务之一，餐饮平台事业群建立继续由王慧文负责，2016年“春蕾计划”（春节期间加大补贴留住甚至扩招骑手保障配送效率）实施后美团外卖：饿了么：百度外卖的市占率约为4:4:2。资本整合阶段（2017年起）：2017年美团外卖市占率反超饿了么达到46.1%，其后饿了么通过收购百度外卖取得54%的市场份额。2018年美团上市后提出

“Food+Platform”战略将外卖归入到家事业群由王莆中负责，饿了么则被阿里全资收购，外卖市场竞争进入资本整合阶段，随着竞争和补贴大战的持续深入，美团的及时调整的组织架构所带来的战略与领导优势不断放大，通过精细化的运营体系美团外卖市占率稳步上升，至2021年美团外卖市占率约7成。从业务模式来看，美团外卖平台位于餐饮外卖产业链中游，起到连接上游餐饮商家和下游消费者的作用。1）于消费者而言满足的核心需求是“多快好省”。根据Trustdata数据，2019年1月-2020年6月，美团外卖APP单用户日均启用频次、DAU/MAU持续提升，且与饿了么差距拉大，留存率也明显高于饿了么。2）于商家而言最重要在于增收增利。根据Trustdata数据，2019H1美团外卖APP的餐饮商家入驻率约52%，高于饿了么同期25%的商户入驻率，且商家DAU、DAU/MAU、日均使用时长稳健提升，与饿了么平台差距不断拉大，且独占商户较多。3）于骑手而言提供大量灵活就业岗位。根据官网数据，2020年美团外卖骑手数量为399万，饿了么骑手数量为300万；根据Trustdata数据，美团骑手活跃度大概是蜂鸟众包的2倍、日均服务用户数大概是蜂鸟众包的1.5倍，美团众包也高于蜂鸟众包。从营收端来看，餐饮外卖营收维持高增速，佣金收入占比逐年下降但仍超八成。2015-2021年餐饮外卖业务营收由1.7亿增至963.1亿/CAGR为186%，其中佣金收入由1.7亿增至827.5亿/CAGR为179%，在线营销服务/其他服务及销售收入分别由2016年的0.8亿/0.1亿增至2021年的114.3亿/21.3亿，CAGR分别为168%/198%，在线营销服务收入占比逐渐提升，伴随商家线上化率的持续提升和对广告需求的增长，预计未来在线营销服务对餐饮外卖营收增长的作用将愈加明显。从变现率来看，餐饮外卖变现率总体呈上升态势，佣金变现率提升是主因。2015~2021年餐饮外卖变现率由1.1%提升至13.7%；佣金变现率由1.1%提升至11.8%，其中骑手佣金率和真实佣金变现率分别由1.8%/-0.7%提升至9.7%/2.1%；在线营销服务变现率由2016年的0.1%提升至2021年的1.6%，2021年其他服务变现率大幅增长至0.3%。从利润端来看，餐饮外卖毛利扭亏为盈，经营利润增长空间广阔。餐饮外卖毛利由2015年的亏损2.2亿增至2019年的盈利102.3亿，毛利率由-124%提升至19%，预计2020/2021年毛利分别为132.7/219.0亿，毛利率20%/23%；2019/2020/2021年餐饮外卖经营利润分别为14.2亿/28.3/61.7亿，经营利润率分别为3%/4%/6%。若剔除骑手费用扰动，餐饮外卖真实毛利率由2017年的63%增至2021年的78%，真实经营利润率由2019年的10%增至2021年22%。2019/2020/2021年餐饮外卖单笔经营利润分别为0.16元/0.28/0.43元，预计2024年可增至0.56元。美团外卖配送模式主要可分为1P模式和3P模式，1P包括独家专送、双平台专送、平台快送，3P包括众包和商家自配送。1P模式下配送服务由美团平台承担，同时收取配送服务费并承担骑手成本，因此1P模式下美团收入端由真实佣金、配送服务费、营销服务费和其他费用构成，成本及费用端由骑手成本、支付处理成本、交易用户激励和其他成本费用构成；3P模式下配送服务由商家自行完成或由签署合作协议的众包骑手完成，美团不抽取配送服务费，同时成本端没有骑手成本，因此3P模式下美团收入端由真实佣金、营销服务费和其他费用构成。根据财报披露信息，我们分别对2020年美团外卖1P和3P配送模型下的UE模型进行测算：2020年美团外卖平均客单价为48.2元,以65%的1P模式、35%的3P模式计算，综合UE模型下每单OP为0.21元。其中，1P配送模式下单均OP为-0.14元：每单收入8.43元/变现率17.5%，其中佣金/配送服务费/营销服务费/其他费用分别为1.30/6.37/0.75/0.01元；每单成本7.53元，其中骑手成本/支付处理成本为7.38/0.15元；每单费用1.03元，其中交易用户激励/其他成本费用0.43/0.60元。3P配送模式下单均OP为0.87元：每单收入2.03元/变现率4.3%，其中佣金/营销服务费/其他服务费分别为1.30/0/75/0.01元；每单成本/费用为3元。考虑骑手社保影响（包括意外伤害险和养老保险），预计2022/2023年分别需要缴纳社保金额57.3/118.2亿元。意外伤害险：参考平安保险报价，假设意外伤害险价格为2.74元/人/天；假设美团

专送/众包骑手分别为70/330万，专送骑手出勤率高因此全年购买意外伤害险，预计高出勤率的众包骑手占比为6%。考虑政策逐步推广覆盖，假设2022年仅覆盖30%的骑手，产生意外伤害险费用2.7亿元；假设至2023年全面落地，则产生意外伤害险费用9.0亿元。UE模型下，我们预计2022/2023年美团外卖订单量将分别达184/225亿单，因此意外伤害险费用将导致2022/2023年单均OP分别减少0.015/0.040元。养老保险：参考2019年国务院办公厅印发的《降低社会保险费率综合方案》，养老保险单位缴纳比例为16%；近一半骑手月收入在4000-8000元，超三成在2000-4000元，近一成在8000元以上，假设平均月工资为6000元；假设专送骑手为70万且全部缴纳社保，众包骑手为330万，考虑众包骑手缴纳社保意愿不强，缴纳比例为15%，同时考虑国务院提到“在缴费比例、缴费基数、缴费方式等制度设计上对灵活就业人员做了特殊照顾”，假设众包骑手缴纳社保优惠比例为50%。因此，假设自2022年6月开始实施，2022/2023年将分别产生养老保险费用55/109亿元，UE模型下预计2022/2023年单均OP分别减少0.30/0.49亿元。实施新版抽佣规则后，美团专送下高单价、近距离的订单抽佣率降低。美团外卖自2021年5月1日起使用新版抽佣规则，新规则下包括技术服务费和履约服务费。美团专送技术服务费抽佣比例为5.8%，保底1.04元。履约服务费分别按距离、价格、时段不同进行收费：不同距离下，0-3公里收起步价3.15元，3公里以上每0.1公里加收0.2元；不同价格下，0-20元不收费，20元以上每上涨一元加收0.13元；不同时间下，凌晨0点至3点每单加收1元，3点至6点每单加收1.5元，晚上21点至24点每单加收0.5元，其余时间段不加收费用。由于订单产生时间不可控，我们仅对距离和价格因素进行测算，配送距离0-3公里且金额高于45元的订单商家抽佣率低于旧版规则，由于专送适用范围主要是大品牌商户，因此平台针对大商户更鼓励高单价、近距离的配送订单。从竞争格局来看，美团外卖常年保持行业龙头地位且优势明显。2018Q1美团/饿了么市占率分别为54%/35%，此后差距不断扩大，至2020Q2美团/饿了么市占率分别为68.2%/25.4%，此后美团常年占据7成左右市场份额。考虑政策面因素影响，反垄断取消二选一并不实质性影响美团在外卖市场的领先优势，且不影响用户心智选择，因此判断该政策对市场格局影响不大；骑手社保涉及面广、金额大、影响人群多，将采取由点到面、先试点后推广的形式，且落地仍有一定缓冲时间，短期内不会给公司利润和行业格局产生强烈冲击。从盈利空间来看，预计2025年美团外卖营收将增至2371亿元，实现经营利润209亿元。外卖市场发展空间依然广阔，美团行业龙头地位将长期保持，因此行业空间的扩充将直接推动美团GMV的上升；伴随商家线上化程度提升和对广告需求的日益增长，在佣金率保持相对稳定的情况下，营销服务费仍有较大上升空间，推动美团外卖变现率上行；考虑外卖规模效应日益显现，美团外卖经营利润率提升大有可为。2.零售：再造一个美团？2.1.

美团在零售领域的探索：小象生鲜-美团闪购-美团买菜-美团优选-美团好货零售业务试水不同模式，重点发展社区团购。美团自探索零售业务以来先后推出小象生鲜、美团闪购、美团买菜、美团优选及美团好货构建零售业务矩阵，通过不同商业模式实现对不同配送距离及城市等级目标客户的覆盖。1）小象生鲜（店仓一体模式）：2018年美团提出“Food+Platform”战略并增设小象事业部用于探索生鲜零售业务，小象生鲜于5月正式推出并迅速在5个月内拓展到7家门店（覆盖北京、无锡、常州三地），但由于投资回报率低于预期，门店陆续关闭至1家（仅剩北京望京店营业），同时小象生鲜线上服务也并入美团买菜APP。2）美团闪购（平台模式）：2018年到家事业群建立并由王莆中负责，闪购业务与外卖业务共用配送网络，在美团外卖相对成熟的情况下，2018年7月正式上线的美团闪购成为部门发展的重点业务，截至2021Q3美团闪购日订单量超400万单；同时2021年以来美团闪购逐步试点“闪店仓”，定位于24小时经营的线上便利店，通过“前置仓+平台模式”实现半小时到家，提升履约效率，同时专门构建的商家中台系统“百川系统”为运营效率的提升提供进一步支撑，截至2021年11月“闪店仓”已开设500个前置仓，经营3000-5000个日用百货及快消品类的SKU。3）美团买菜（前置仓模式）：在小象生鲜发展不利的情况下，美团试水前置仓模式于2019年1月推出美团买菜，此后逐渐取代小象生鲜成为美团生鲜零售业务的重点，并于2020年将小象事业部更名买菜事业部。美团买菜主要定位于满足一二线城市的生鲜零售需求，通过建立距离消费者更近的前置仓大大缩短配送时间与距离，通常配送范围为三公里以内，配送时间可压缩至一小时以内。截至2021年11月美团买菜前置仓数量超400个，SKU约1500个。4）美团优选（社区团购模式）：2020年美团新增优选事业部由陈亮负责用于探索社区团购业务，并于7月正式推出美团优选，在2021年美团提出“零售+科技”

战略后优选/买菜事业部分别由郭万怀/张晶负责并向陈亮汇报，零售业务成为美团业务发展的重心，美团优选主要通过“预售+自提+次日达”的社区团购模式满足下沉市场需求。5）美团好货（轻资产线上零售模式）：2020年8月美团上线团好货（后更名美团好货），成立之初主打商品团购对标拼多多，2020年底美团将闪购事业部拆分为闪购、医药和团好货三个独立业务部并直接向王莆中汇报，战略地位升级。目前美团好货已转为严选模式，聘请原网易严选CEO柳晓刚负责旗下业务。根据36氪数据，截至2021年11月美团好货日订单量约70万单。2.2.社区团购跟踪：互联网烧钱大战，这次不一样！重金投入，长期布局。从资金投入来看，美团将社区团购业务定位于三至五年的长期布局，因此不限于眼前的利益，不担心短期的亏损，2021全年美团新业务累计亏损约383.9亿元，其中21Q3美团新业务分部亏损109.1亿元（美团优选亏损约71亿元）；从开城数据来看，美团在社区团购玩家中覆盖区域最为广泛，截至2021年8月美团优选已实现对全国30个省份和339个城市的覆盖；从仓储资源来看，美团大力布局基础供应链及仓储建设，目前仓储资源行业领先，截至2021Q1拥有中心仓130个和网格仓4650个；从SKU来看，美团优选不断扩充商品品类，由生鲜逐步实现对日用百货的覆盖，截至2021Q2拥有SKU1700+。2.3.社区团购的出路：持久战社区团购主要通过供应商-三级仓配（即共享仓-中心仓-网格仓）-团长-消费者的履约链条建立起“预售+自提+次日达”模式：1）社区团购平台于每晚23点前截单，将需求汇总后分发至各供应商，供应商于次日2点前将货物提前存储在靠近中心仓的共享仓；2）共享仓通过干线/叉车分批将商品送至中心仓；3）中心仓集中订单处理，将货物按网格仓进行分拣并于3点至6点期间多批次将货物运送至对于网格仓；

4）网格仓收到商品后按其覆盖的团点进行分拣并于9点前配送至团长处；5）团长收到货物，按客户进行分拣、理货后通知群内客户上门取货，同时承担售后处理工作；6）11点后客户收到取货通知后自行前往团长处提货完成履约交付。“预售+自提+次日达”模式是社区团购低价形成的重要原因。首先，“预售”模式能够对所需商品数量精准把握，仓库无需背库存、没有存货滞销风险，因此仓库基本上只用作分拣中转，从而实现仓库的高效率。其次，“自提”模式能够省略最后一公里配送成本，而传统配送模式下最后一公里的配送成本往往占总成本的50%左右，因此通过将最后一公里的配送服务转为用户自取大大缩减了履约成本，传导至商品侧价格便有更大的下压空间。再次，单SKU订货量大且账期短，在进货价上有一定的优势，头部社区团购平台依托自身平台优势覆盖范围远超传统商超，能够聚合区域内用户订单向供应商统一采购，单SKU采购量庞大，同时社区团购平台的账期更短，往往在半个月以内，不占用供应商资金，因此供应商也更乐于向社区团购平台供货。最后，目前社区团购平台均通过补贴的形式向用户让利，从而实现对更广阔用户群体的覆盖和消费习惯的培养。美团优选UE模型下预计2021年至2025年每单OP由亏损0.99元至盈利0.80元。2021年预计每单营收5.50元，商品成本/活动补贴为4.40/0.28元，可得每单毛利0.82元/毛利率15.0%；履约成本0.77元（中心仓0.33元+网格仓0.44元），团长佣金/总部费用为0.66/0.39元，预计每单亏损0.99元。2025年预计每单营收增至12.10元，商品成本/活动补贴为9.10/0.24元，可得每单毛利2.78元/毛利率23.0%；履约成本0.77元（中心仓0.33元+网格仓0.44元），团长佣金/总部费用为0.97/0.24元，预计每单盈利0.80元。UE模型下中心仓/网格仓单件履约成本分别为0.33/0.44元，受件单价提升影响，预计2021年至2025年中心仓履约成本率由6.1%降至2.8%，网格仓履约成本率由8.0%降至3.6%。2.4.社区团购的行业空间及格局从市场空间来看，预计2025年社区团购市场规模可达1.16万亿。我们根据公式“社区团购市场规模=不同线级城市人口*对应市场社区团购渗透率*月下单频率*12*客单价”对当前社区团购规模及未来市场空间进行测算。根据国家统计局数据，一线/二线/三线及以下人口分别为0.83/4.90/8.37亿，对应2021年渗透率预计分别为10%/12.5%/25.0%，下单频率分别为每月5/7/12单，因此年总订单量可达358亿单，平均客单价为8.5元/单，可得2021年社区团购市场规模3041亿元；预计至2025年一线/二线/三线及以下城市社区团购渗透率分别达20.0%/22.5%/35.0%，下单频率分别增至每月9/11/16单，因此年总订单量达726亿单，假设平均客单价提升至16元/单，可得2025年社区团购市场规模为1.16万亿。从竞争格局来看，社区团购呈现梯队分化的现状，双寡头格局已经形成。美团优选、多多买菜为第一梯队玩家，2021Q4日订单量可达4000万单，2021全年GMV分别为1200/800亿元，二者合计市占率近80%；淘菜菜及兴盛优选为第二梯队，2021Q4淘菜菜日订单量近2000万单且发展迅速，2021年实现200亿元GMV，兴盛优选维持在1500万单；第三梯队包括京喜拼拼、十荟团、橙心优选等，日订单量均不足1000万。2.5.社区团购之于美团从盈利空间来看，预计2025年美团优选营收近千亿元，经营利润扭亏为盈。考虑社区团购下沉市场空间巨大，美团优选作为头部玩家通过依托流量入口及地推转化MAU提升空间广阔；伴随用户消费习惯的养成，下单频率将逐步提升；考虑美团优选SKU逐渐由单价相对低的生鲜向单价更高的日用百货拓展，推动每单价格上升。3.监管：何去何从？3.1.互联网行业监管：背景及边际变化回顾互联网行业监管的发展历程，经历了由空白期向全方位监管的逐渐转变，监管力度渐强、覆盖范围渐广。从2000年至今互联网监管主要可分为四阶段：1）2000-2010年：互联网监管基本处于空白状态，仅存在个别立法用于搭建法律框架，如网络安全方面；期间仅在个别领域有强力度监管，例如虚拟货币冲击人民币、游戏涉赌等。2）2010-2015/16年：互联网监管明显加强，针对微博、游戏等相关监管政策陆续出现。3）2015/16-2020年：全方位监管，基本涉及互联网各个领域，网信办监管政策对象涉及内容管理、游戏、电商等，同时19-20年连续开展专项整治活动，监管力度明显增强、范围更加广阔。4）2021年起：力度最强、范围最广，涉及互联网各个重要领域都有相关立法与监管举措出现，同时反垄断、平台兼并的监管力度上升到前所未有的高度。总体来看四个阶段呈现出范围逐渐扩大、深度不断提升的态势，同时出台监管政策的速度越来越快。在互联网行业强监管背景下，美团同样受到相关监管政策影响。1）社区团购“九不得”：2020年12月市场监管总局和商务部召开规范社区团购秩序行政指导会，并提出社区团购“九不得”；2）反垄断：2021年4月市场监管总局对美团实施“二选一”

等涉嫌垄断行为立案调查，并于10月做出行政处罚，处以2020年销售额3%计34.42亿元的罚金；3）骑手社保：2021年7月市场监管总局等七部门指出要督促平台为建立劳动合作关系的外卖送餐员参加社会保险；4）算法监管：2021年9月网信办等九部门提出要逐步建立治理机制健全、监管体系完善、算法生态规范的算法安全综合治理格局；5）外卖平台降低佣金率：2022年2月发改委等部门提出引导互联网平台企业对疫情中高风险地区所在的县级行政区域内的餐饮企业，给予阶段性商户服务费优惠。3.2.重拳监管下，平台公司路在何方？餐饮外卖：1）重构平台、商家、骑手利益分配，强化平台供给端&履约端竞争壁垒。不同于传统互联网平台的双边模型，美团外卖以平台为中心构建起商家