首旅酒店研究报告：结构升级与渠道扩张并进酒店龙头行以致远

首旅酒店研究报告：结构升级与渠道扩张并进，酒店龙头行以致远1.首旅集团控股，国内酒店龙头之一首旅酒店前身为北京首都旅游股份有限公司，成立于1999年。2000年公司于上交所上市，2013年更名为北京首旅酒店（集团）股份有限公司。2016年公司完成对如家

酒店集团的收购，年末酒店数量由2015年底的203家跃升至3402家，位居全国第二。2020年末公司酒店客房规模位列《HOTELS》排行榜全球第十。经过二十余年的发展，首旅酒店现已成长为一家市场规模优势突出的酒店连锁集团，专注于中高端及经济型酒店的投资与运营管理，兼有景区经营业务。截至3Q21，公司拥有5455家酒店，总客房间数达45.7万间，位列国内酒店集团第三位。积极整合转型升级，酒店业务加速扩张。公司自1999至今的发展历程可大致划分为以下三个阶段：1999-2011年：成长探索期。公司成立初期业务范围广泛，包括酒店运营管理、景区运营、展览广告等业务。2002年公司受让南山公司74%的股权，新增景区业务；2008年收购前门饭店，新增酒店类资产。2012-2016年：转型整合期。2012年公司与首旅集团进行资产臵换，臵入首旅建国（75%）、首旅酒店（100%）、欣燕都（100%），臵出北展展览分公司，剥离展览业务。2014年收购南苑股份（70%）、雅客怡家（65%），出售神舟国旅51%股权，剥离旅游业务。2016年公司与如家酒店完成合并，酒店业务占比大幅提升。2017年至今：升级扩张期。公司继续强化酒店业务，2017年开始打造“如旅随行”生态圈，2019年前后，公司与凯悦酒店合资设立酒店管理公司，推出品牌逸扉酒店，与春秋集团合作，推出品牌嘉虹酒店；2020年提出“三年万店”目标，加速扩张酒店业务规模。1.1概况：多品牌全业态布局，国内连锁酒店top3多元品牌矩阵覆盖全系列，直营加盟模式并举。目前，公司旗下拥有以住宿为核心的近20个品牌系列、近40个产品，实现“高端”、“中高端”、“中端”、“经济型”全系列覆盖，满足消费者在个人商务和旅游休闲中对良好住宿环境的需求。公司酒店业务包括酒店运营和酒店管理两种模式，酒店运营指租赁物业经营酒店，通过向顾客提供住宿及相关服务实现盈利；酒店管理业务包括品牌加盟、输出管理、为加盟酒店提供服务支持等。客房数位列全国第三，特许加盟为扩张主力。截至3Q21，公司拥有5455家酒店，总客房数达45.7万间，位列国内酒店集团第三位。尽管受到疫情冲击，2021年公司仍保持高速开店。1Q/2Q/3Q21客房数分别净增0.56/1.06/0.88万间，同比增加6.3%/8.9%/8.5%，环比增加1.3%/2.4%/2.0%。其中截至3Q21，直营酒店拥有9.2万间客房，特许加盟酒店拥有36.5万间客房，占总客房数比例80%，加盟占比持续提升，为扩张公司规模的主力。疫情反复致业绩承压，1-3Q21盈利。2020年疫情的爆发对酒店行业产生巨大冲击，公司营业总收入及归母净利均同比下降；公司积极适应市场需求进行业务和产品调整，努力提升运行效率、降本增效。1-3Q21公司营业总收入47.26亿元，同比增长32.2%，恢复至疫情前2019年同期75.8%，归母净利润1.25亿元，同比增长122.5%。1.2管理层经验丰富，股权激励激发活力首旅集团控股，国有背景实力雄厚。截至2022年1月1日，公司控股股东为北京首都旅游集团有限责任公司，持股比例为34.39%，实际控制人为北京市国资委。首旅集团成立于1998年2月，经20余年的发展已实现“文娱、商业、住宿、餐饮、出行”

全覆盖，旗下拥有“首旅酒店”、“王府井”、“全聚德”三家上市公司，总资产规模超千亿元。2016年如家酒店完成私有化后，原如家酒店股东携程旅游信息技术（上海）有限公司成为首旅酒店第二大股东，持股比例为12.68%。为加强公司品牌影响力、优化公司资本结构，2021年，首旅酒店向包括控股股东首旅集团在内的13名特定投资者非公开发行A股股票，发行总数约1.34亿股，募资总额不超过人民币30亿元。本次非公开发行新增股份已于2021年12月16日完成托管手续登记。首旅集团获配约4617万股，获配金额约10.3亿元。本次非公开发行股票完成后，公司最终实际控制人不变，仍为北京市国资委。募集资金将分别用于酒店扩张及装修升级和偿还金融机构贷款。原如家系进驻管理层，酒店行业经验丰富。公司与如家酒店合并后对管理层进行了整合，原如家CEO孙坚任公司总经理，原如家CFO李向荣任公司财务总监，原携程

CEO梁建章任公司董事，携程旅行网及如家酒店联合创始人沈南鹏任公司董事，新任董事长白凡曾任首旅集团副总经理，拥有丰富的行业经验。2.疫情推动行业整合，加速扩张正当其时2020年新冠疫情短期内对酒店行业造成了负面冲击，但我们认为中长期来看将推动行业整合升级，加速酒店连锁化率的提升。目前我国酒店行业连锁化率仍处于较低水平，疫情期间单体酒店大量出清，大型连锁品牌效应凸显，龙头企业迎来扩张良机。我国低线城市单体酒店数量规模庞大，公司通过轻管理加盟模式捕捉单体酒店需求，加速规模扩张和市场下探。2.1疫情加速单体酒店出清，行业连锁化率有待提升酒店连锁化率水平较低，龙头企业市占率逐年提升。截止2020年12月31日，中国酒店业规模为47.8万家，连锁酒店规模为6.05万家；酒店业客房总规模为18.1百万间，连锁酒店客房规模为5.7百万间，连锁化率为31.5%，处于较低水平，但历史序列呈现明显提升趋势——2015年仅17.0%。基于此我们以客房口径计算，2020年我国酒店业CR3可达11.0%，较2019年增加1.1pct,上市公司龙头企业市占率呈逐年上升趋势。连锁化率远低于发达国家，增长空间广阔。截至2020年12月31日，中国连锁酒店客房仅占酒店客房总数的31.5%，远低于全球41.9%的平均连锁化率水平和美国72.9%的连锁化率，仍有充分增长空间。根据弗若斯特沙利文预计，中国酒店业客房总数2021-2025CAGR有望达2.6%，而连锁酒店客房数2021-2025CAGR有望达8.8%，预计到2025年，中国酒店连锁化率将进一步提升至42.9%。危机推升连锁化率，大型连锁品牌迎来扩张良机。回顾行业发展历程，我们发现在三次危机后酒店行业都迎来连锁化率的提升：①非典：2003-2005年，连锁化率从1.1%提升至2.5%；②08年金融危机：2008-2012年，连锁化率从3.6%提升至10.8%；③12年金融危机：连锁化率持续稳定上升，2012-19年，提升14.1%。我们认为，危机暴露出单体酒店抗风险能力较弱的劣势的同时，也展现出了大型连锁酒店品牌具有较好的风险抵御、把控管理能力，危机后单体酒店加入连锁品牌的意愿增强，有利于龙头企业加速扩张市场份额。行业整合，单体酒店大量出清。疫情之下，2020年中国酒店业总客房数量同比-8.1%。其中，单体酒店客房数量同比-15.1%，低于行业整体水平；连锁酒店不降反增，实现11.8%正增长。从2015年到2019年，就客房数量而言，连锁酒店的年复合增长率为15.2%，而单体酒店同期年复合增长率为0.7%，基于此行业趋势，我们预计中国酒店业连锁化率还会进一步提高。2.2公司管理加盟比例提升，轻资产助力市场下沉逆市拓店规模再提速，2021年公司新开店超1400家。根据21年业绩预盈公告，2021年全年公司新开店超过1400家，创下公司历史最高水平，2021年末公司储备店超过1600家，为2022年的新店开拓打下了坚实基础。逐季来看，1Q21-4Q21分别新开业184/324/325/至少567家，4Q开店环比显著提速。加盟门店占比提升，毛利率水平高且盈利能力稳定。公司加盟门店占比由1Q20的81%逐步提升至3Q21的86%，加盟门店总数达4692家。我们认为，加盟模式通过输出品牌使用权、收取加盟费的轻资产方式助力公司实现高毛利率水平，有利于公司低成本快速扩张。2016-1H21公司加盟毛利率始终高于直营模式，且疫情期间加盟毛利率仍然维持在70%以上的水平，说明加盟模式具有稳定的盈利水平和较强的抗风险能力。加盟品牌覆盖全系列，以轻资产为主。在公司加盟模式利润来源中，首次特许加盟费为2500-5000元/家（不低于10万元/项目），随酒店品牌档次递增。后续特许品牌使用费、特许服务支持费、品牌推广费分别为总收入的4%、0.5%、0.5%。经济型、中端、中高端、高端品牌加盟期限均为10年。低线城市连锁化程度低，下沉空间广阔。2020年我国三四线城市总客房数为1013万间，占比高达66%；但连锁化率处于不同城市类别中最低水平，2020年仅为17%。疫情之下，抗风险能力强的连锁品牌集团的优势进一步凸显，低线城市的中小型单体酒店由于缺乏成熟的管理体系、会员流量和集约化运营的支持，在疫情中遭受多重压力，后疫情时代加入连锁品牌的意愿增强。连锁酒店在低线城市具有广阔的市场空间，预计龙头企业将利用自身品牌优势加速开拓下沉市场，提升市占率。3.发力中高端、产品服务升级创造增量价值3.1提高中高端比例，优化业务结构3.1.1中高端趋势明显、利润丰厚酒店业连锁中高端化趋势明显。中国酒店业根据质量和价格范围可分为五类：经济型、中端、中高端、高端和豪华，2015至2019年，中端连锁酒店客房数量增长最快，CAGR达35.1%，其次是中高端连锁酒店，客房数量2015-2019CAGR达25.7%，远高于连锁酒店行业客房总规模增速——

2015-2019CAGR为15.2%，高端、豪华、经济型连锁酒店客房数量2015-2019CAGR分别为15.0%/10.7%/9.6%。消费升级拉动中端需求，拓展中端更符合消费趋势。根据国家统计局统计数据，2015-2019年，中国居民人均可支配收入平均增长率为8.78%。2020年受疫情影响，增长率降至4.74%，但国民人均可支配收入仍整体保持上涨趋势。根据金牛经纬统计，我国当下能够符合有稳定收入（人均年收入超过6万元）、有房有车、受过高等教育三个衡量标准、能够成功跻身中产阶级的家庭有3320万户。我们认为随着我国居民可支配收入提高，中产阶级兴起，消费者对标准品质的连锁酒店产品支付意愿和粘性更强，更加注重兼具品质和体验的中端乃至中高端酒店消费。我们假设中产阶级平均每年每户出行居住中高端酒店2次，每次消费1间房入住2夜，根据疫情前，首旅如家

2019年中端酒店RevPAR256元/间进行测算，我国中产阶级每年将会给中端酒店带来340亿元收入。中端酒店高RevPAR，贡献更高收入。从1Q20-3Q21，三家酒店业龙头中端RevPAR均明显高于经济型酒店和各酒店混合值，3Q21

华住、锦江、首旅旗下酒店经济型、中端和混合的RevPAR分别为141/225/176元/间，91/171/134元/间，108/171/126元/间。我们以RevPAR口径计算三家公司收入，可以看到中端酒店收入占总收入比重呈上升趋势，3Q21三家公司中端酒店收入分别为7155万元、9952万元、2445万元，分别占总收入比重的58%、75%、42%。我们判断随着各家发力中端拓店，有着较高RevPAR的中端酒店将会为公司带来更高收入。3.1.2中高端业务势头强劲，母公司注入资产扩展高端布局以集群方式发力中高端酒店市场，打造多元化定位的特色品牌组合。在其现有的产品矩阵中，中高端商旅型酒店品牌涵盖和颐至尊酒店、和颐至尚酒店、如家精选酒店、如家商旅酒店、扉缦酒店、柏丽艾尚酒店、艾扉酒店等。持续发力中高端，拓店不断提速，收入占比持续提升。截止3Q21，公司中高端酒店数占比提升至24.1%，中高端酒店房间数占比提升至31.3%，中高端酒店储备店数占比达36%。1-3Q21新开中高端酒店185家，比20年同期增长6.3%。其中，如家商旅、如家精选2个中端核心品牌在营和签约店近1200家；逸扉、璞隐、和颐3大中高端核心产品集群签约店近300家。受益于中高端产品占比持续提升，3Q21公司中高端产品占酒店收入达到49%，创下历史新高。2022年有望注入诺金公司。为解决同业竞争问题，首旅集团承诺于2022年12月31日之前将首旅臵业持有的诺金公司100%股权转让给首旅酒店或其下属公司。北京诺金酒店管理有限责任公司（“诺金公司”）是“诺金”酒店品牌持有方，凯燕国际是诺金公司与凯宾斯基分别持股50%的合资公司，并作为管理公司管理北京诺金酒店、环球影城大酒店、诺金度假酒店及北京饭店诺金。诺金公司管理环球影城酒店等多个优质高端酒店，有望为首旅酒店创收近3000万元。北京环球影城全称实际为北京环球旅游度假区，于2021年9月20日正式对外开业运营，包括北京环球影城主题公园、北京环球城市大道，以及环球影城大酒店和诺金度假酒店2家度假酒店。其中，两家酒店是首旅集团控股子公司北京国际度假区有限公司旗下的单体酒店，由凯燕国际管理。环球影城大酒店和诺金度假酒店合计1200间房，定位高端奢华。环球影城大酒店是全球首家以环球品牌命名的酒店，主打好莱坞系列，包含两大餐厅和800间房，普通房间定价平日在1484-2332元/间左右，周末在1590-2862元/间左右；套房平日价格为2544元/间~11541元/间，周末价格为3074元/间~11541元/间。诺金度假酒店的设计灵感则来源于圆明园，包含三家餐厅及酒吧和400间房，普通房间定价平日在1590-2438元/间左右，周末在1802-2650元/间左右；豪华套房和诺金套房平日分别4240元/间和20021元/间，周末分别为4452元/间和20021元/间，定价高于环球影城大酒店。两大酒店均可以通过北京环球影城贵宾专属通道，享受提前入园待遇。未来诺金公司注入首旅酒店后，环球影城的两大酒店或将给首旅酒店带来一定的管理费收入，我们参考上海迪士尼度假区的两家主题酒店，进行以下测算后得到：疫情平稳期园区内两大酒店管理费有望近3000万元。据迪士尼公司财报披露，迪士尼美国境外每间客房平均花费约300美元/间（约2000元人民币/间），美国境外在疫情前平均入住率约80%~85%，维持较高水平。上海迪士尼度假区内设两家迪士尼酒店，分别为上海迪士尼乐园酒店（420间房）和玩具总动员酒店（800间房）。我们假设：①暂不考虑套房对整体房价的拉动作用；②环球影城大酒店平均房价上下限分别为2483元/间和1514元/间，诺金度假酒店平均房价上下限分别为2499元/间和1651元/间，按照客房数量加权得到两家酒店整体的平均房价上下限为2488元/间和1560元/间。我们取1500~2500元的均值2000元为平均房价,入住率50%-70%进行测算（因环球影城两大酒店定价较迪士尼更高，入住率或低于迪士尼，预计疫情平稳期入住率为60%~80%；疫情期间入住率约为10%~30%，参考2020年迪士尼客流量相对往年减半的情形，预计两家酒店疫情恢复初期入住率可达40%左右；同时由于两大酒店有望于2022年年底前注入酒店，届时疫情或将相对平稳)，若年均入住360天，收取5%的管理费率，则年管理费有望约2160万元~3024万元。北京市官方初步掌握的统计数据显示，北京环球旅游度假区截止2021年12月3日的日均接待客流约为1万人次，高峰期间，接待日客流峰值为11万人次。北京环球度假区一期占地约1.8平方公里，正在规划建设的二期占地约2.2平方公里。我们认为未来随着疫情好转和二期落地，园区接待能力仍有很大提升空间，而随着酒店注入公司，有望大幅增加业绩。同时，环球影城的高人气将拉动北京及周边地区餐饮、酒店、景区、交通在内的上下游产业链，公司有望借助首旅集团资源和品牌优势积极布局京津冀地区，进一步扩大规模。高端酒店资源值得关注。除诺金公司有望在2022年末注入首旅集团外，新侨饭店、新世纪饭店、长城饭店等多家高档奢华酒店也有望在未来五年内逐步并入公司旗下。2021年10月，公司正式成立运行首旅安诺酒店管理公司，将进一步布局发展高端及奢华系列酒店品牌，同时据迈点网报道，公司聘请资深管理人原温德姆酒店集团大中华区总裁的刘晨军先生担任首旅安诺酒店管理公司CEO职位。3.2产品、服务升级优化体验3.2.1产品至上，不断升级酒店模板持续升级标准模型。经济型酒店，作为酒店整体品牌形象升级的关键，公司积极推动现有产品升级改造为如家

NEO3.0。如家NEO3.0是如家酒店的全新迭代升级产品，着眼于商务出游人士的出行需求，通过时尚淡雅的现代设计诠释经典品牌。根据首旅如家公布的数据：翻新酒店分层改造不停业，以每层20间计算，平均15天改造一层，60天改造100间房，确保改造期间房间开房率超过45%。以上海黄浦区的一家如家酒店〃neo为例，客房数100间，改造后按30元RevPAR提升，年收入净增长110万，3年不到收回所有投资。截止3Q21，公司已累计将790家酒店升级改造为如家NEO3.0产品，占如家品牌酒店的40.8%，未来公司将继续积极推进经济型酒店的升级改造。打造差异化、多元化的酒店体验。对于中高端酒店，公司紧抓酒店业消费升级趋势，从客户体验和市场需求出发，不断梳理品牌定位、品牌核心元素和差异化亮点，并将产品设计和运营服务相结合，进一步提升产品特色和宾客体验。公司持续打造以璞隐、逸扉、YUNIK、如家精选等为代表的高颜值、个性化、交互性的新概念酒店；同时积极打造新生活方式空间品牌——“如咖啡”，融入更多生活和时尚元素，让酒店成为集好住、好吃、好玩的综合体，赋能酒店空间。凭借中高端连锁的强劲发展、积极跨界创造新生活方式体验，公司屡创佳绩。2021年8月酒店业国际权威杂志《HOTELS》公布2020年度“全球酒店集团225强”

(HOTELS225)排名，公司凭借432453间客房、4895家门店再次进入榜单前十。7月，公司荣登中国连锁经营协会2020年中国特许连锁百强。6月25日，公司旗下七大品牌（建国饭店、首旅南苑、璞隐酒店、如家酒店、云上四季尚品、如家精选酒店、如家商旅酒店）凭借其品牌影响力和价值潜力，斩获2020年度MBI(迈点品牌指数)影响力品牌奖。“互联网+酒店”全方位数字化体系建设，智能化服务提升服务质量，在线化管理为效率赋能。在智能化大背景下，公司为自身酒店量身打造了新一代酒店管理平台——

智慧酒店物联网总控平台(PIOS)，该平台大量植入了智能化的基因，借助智能化系统使酒店日常管理更方便，为每一个宾客提供差异化、个性化、智能化的服务，着重于强调提升宾客体验。公司本着“产品全系列”、“信息全覆盖”、“会员全流通”、“价值全方位”

的信息技术建设目标，在面客生态系统，运营移动化系统，会员大数据，产品智能化等方面不断创新，实现科技升级，降本增效，提高酒店运营效率，同时也为酒店宾客提供从预订酒店、抵达酒店、入住退房等全程优质体验。3.2.2服务升级，全方位会员体系建设公司高度重视用户拉新和会员唤醒，既做大增量，更做优存量。公司通过移动端下载、门店售卡、异业活动、外部平台合作、协议合作等全渠道和多场景拉新，有效提升了会员规模数量。截止2020年末，公司拥有1.25亿会员，自有渠道入住间夜数占比为77%。截至3Q21，会员总数已达1.3亿。核心会员权益多场景拓展，有效提升会员粘性、加强复购。2021年9月16日正式发布会员俱乐部“如LIFE俱乐部”，基于“源于住宿、不止于住宿”的理念，致力于成为会员美好生活方式的领导者，围绕尊享酒店权益、精彩跨界权益、多元化本地生活、精准圈层运营四大版块，全面为会员美好生活赋能。公司推出“首免全球购”平台，作为酒店行业首创的全球商品数字化贸易的服务平台，“首免全球购”拥有“全球正品”和

“零关税到家”两大优势，为会员提供住宿以外的新价值。全方位升级丰富宾客体验，构建会员生态圈。良好的客户体验、优化的会员服务及会员权益,促进提升公司会员的黏着度和复购率，形成公司最为突出的核心竞争力。①打通多场景消费，关联酒店低频消费与生活类高频消费，增强会员互动和粘