《投资银行学教程（第二版）》第四章收购兼并

第四章收购兼并 主讲老师：一二三企业兼并与收购概述企业并购与反并购的形式企业并购的程序企业兼并与收购概述第一节一、企业并购的内涵与动因(一)企业并购的内涵兼并和收购(mergers

and

acquisitions,简称M&A)往往是作为一个固定的词组来使用,简称并购。因为兼并和收购实质上都是一个公司通过产权交易取得其他公司一定程度的控制权,包括资产所有权、经营管理权等,以实现一定经济目标的经济行为。它们产生的动因以及在经济运行中所产生的作用基本是一致的。而且,在许多企业兼并收购的实际操作过程中,它们的区别是很难划分的。一、企业并购的内涵与动因(二)企业并购的动因企业作为一个资本组织,必然谋求资本的最大增值,企业并购作为一项重要的资本经营活动,它产生的动力主要源于追求资本最大增值的动机,以及竞争压力。但就单个企业的并购行为而言,又会有不同的动因。在现实的经济活动中,并购的动因又以各种不同的具体形态表现出来。一、企业并购的内涵与动因(二)企业并购的动因并购的具体动因有以下几个方面:1.获得规模效益2.降低进入新行业和新市场的障碍3.降低企业经营风险4.获得科学技术上的竞争优势5.并购可以获得经验共享和互补效应一、企业并购的内涵与动因(二)企业并购的动因并购的具体动因有以下几个方面:6.并购可以实现财务经济7.有利于进行跨国经营8.满足企业家的内在需求二、投资银行在企业并购中的作用(一)投资银行为并购企业提供的服务(1)帮助并购公司进行外部环境分析和企业内部条件的具体分析,寻找合适的并购机会与目标公司。(2)以企业的财务顾问身份,全面参与并购活动的策划,向并购公司提出收购建议,主要包括并购目标企业的选择,适当的收购价格,并购方式、时间、条件、策略的选择,融资计划、收购计划安排和资本结构重组,预测并购影响等,促使并购顺利进行。二、投资银行在企业并购中的作用(一)投资银行为并购企业提供的服务(3)根据并购公司的战略评估目标企业,估价目标企业,提出“公平价值”的建议及根据市场情况物色收购对象,并加以初步分析。(4)与目标公司大股东和董事等接触,洽谈收购条款,或者选择在市场上公开标购和全面收购二、投资银行在企业并购中的作用(一)投资银行为并购企业提供的服务(5)编制公司公告,详述收购事宜,同时,准备函件给被收购公司股东和员工,说明收购原因、条件,以及对各项事宜的安排。(6)帮助并购公司编制收购财务计划并着手进行财务安排。二、投资银行在企业并购中的作用(二)投资银行为目标企业提供的服务(1)监视目标公司股价,追踪潜在的收购公司,尽早发现企图收购者和收购意图,对可能的收购目标提供早期警告。(2)针对善意收购,对并购公司的收购建议作出评价,并向并购公司股东董事、经理、员工等提出各种建议;评价目标企业和它的组成业务,以便在谈判中达到一个较高的要约价格;提供对要约的公平价值建议。二、投资银行在企业并购中的作用(二)投资银行为目标企业提供的服务(3)编制和发布有关公告与文件,收到收购合约后,投资银行首先帮助董事会发布新闻公告,表明目标公司对收购建议的初步反应以及对其股东的建议;其次协助董事会准备对收购建议的分析说明,呈交董事会决议,寄发公司各股东。(4)针对敌意收购,积极与目标公司董事、股东、经理们制定反收购策略,并采取具体行动:发现白色骑士,阻止敌意收购,筹措反收购资金、策划和实施反收购等。企业并购与反并购的形式第二节一、企业并购的主要形式(一)从行业角度划分1.横向并购横向并购(horizontalmerger)是指同属于一个产业或行业、生产或销售同类产品的企业之间发生的并购行为。一、企业并购的主要形式(一)从行业角度划分2.纵向并购纵向并购(vertical

merger)是指生产过程或经营环节紧密相关的企业之间的并购行为。纵向并购可分为向前并购,即向其产品的后加工方向并购,一、企业并购的主要形式(一)从行业角度划分3.混合并购混合并购(conglomerate

merger)又称复合并购,是指生产和经营彼此没有关联的产品或服务的企业之间的并购行为。混合并购的主要目的是分散处于一个行业所带来的风险,提高企业对经营环境变化的适应能力。一、企业并购的主要形式(二)从支付角度划分1.用现金购买资产2.用现金购买股票3.用股票购买资产4.用股票交换股票一、企业并购的主要形式(三)从融资渠道角度划分1.杠杆收购杠杆收购(leverage

buyout),简称LBO。它的基本含义是一家公司主要通过借入资金购买另一家公司。通常,收购公司先投入资金,成立一家完全置于其控制之下的“空壳公司”。而空壳公司以其资本以及未来买下的目标公司的资产及其收益为担保,来进行举债。一、企业并购的主要形式(三)从融资渠道角度划分2.管理团队收购管理团队收购(managementbuyout),简称MBO。在有些目标公司遭到收购公司的袭击时,目标公司的管理层对公司经营情况最为清楚,当他们认为目标公司有发展潜力时,他们就会采取LBO的形式,即设立一家新公司通过大量举债筹资,然后对目标公司的股东的股票进行收购。一、企业并购的主要形式(三)从融资渠道角度划分3.发行可转换债券收购可转换债券是指在一定时期内能转换成公司股票的债券。其实,LBO(MBO实质上也要通过LBO)隐含了一个巨大无比的财务风险,即万一收购不成功,由此带来的巨大债务的清偿将由谁来保证,垃圾债券市场的崩溃恰恰源于其高风险带来的市场极度脆弱性。一、企业并购的主要形式(四)从收购行为角度划分1.善意收购2.敌意收购一、企业并购的主要形式(五)按收购手段划分1.要约收购2.协议收购二、企业反并购的主要形式

(一)从管理方面划分1.毒丸防御2.金降落伞法3.劝说股东抵抗收购4.公司重组5.股权保护二、企业反并购的主要形式

(二)从股票交易方面划分1.股票回购2.寻找合并对象3.小精灵防卫术二、企业反并购的主要形式

(三)在法律方面目标公司也可以根据证券法规定的一个公司拥有一个上市公司5%以上的股票必须向证券交易委员会和被收购公司报告的条款,依据收购公司的收购行为向法院控诉收购公司购买股票的目的不是在于取得目标公司的经营权,而是勒索赎金,炒作股票牟利或散布收购谣言,以期哄抬股价,拉高出货。企业并购的程序第三节一、并购机会的确定企业实行并购,首先要明确企业的发展战略,企业在发展战略中,是采取集中发展,还是采取同心多样化、横向一体化、纵向一体化或复合一体化战略来发展,并根据采取的战略来选择并购对象。一、并购机会的确定(一)企业外部环境分析1.国家的经济政策2.并购的法律环境3.对出现的重大机会的分析一、并购机会的确定(二)企业自身的条件分析1.资金运筹能力2.经营管理能力二、确定、分析并购对象(一)目标企业初选阶段对目标企业的选择,一般是从并购企业的发展战略考虑,例如,为了避开行业发展的局限性而步入另一行业;随着国家宏观战略布局重点的转移而进行资本空间结构的转移;选择业务相近的企业并购以扩大市场占有率;发展多种经营,以减少经营风险;预测被并购企业的地理位置良好,将来在地价上可以获利丰厚;利用并购企业的专业技术,进行优势互补等。二、确定、分析并购对象(二)具体分析目标企业的内部条件,确定并购对象对目标企业分析的内容包括:(1)企业所有制形式、财政隶属关系、资本总体状况、固定资产规模、设备先进程度、生产工艺情况;(2)企业总体经营状况、在行业中的地位、竞争水平和公司的竞争实力、商誉;(3)企业所处行业未来技术和竞争的发展,以及企业适应这种变化的能力;二、确定、分析并购对象(二)具体分析目标企业的内部条件,确定并购对象对目标企业分析的内容包括:(4)企业的债务、纳税记录、抵押担保情况、有关诉讼事项;(5)企业地理位置、占地面积、人员结构、管理水平、职工素质、企业文化等。二、确定、分析并购对象(二)具体分析目标企业的内部条件,确定并购对象有关企业状况的信息和资料来源有以下方式:一是各类报刊、广播、电视等传媒。并购企业可以从报刊、广播、电视上收集到有关各类行业和市场的报道和评述,为并购者提供有用的背景资料。二是行业协会。三是行业内的专家。二、确定、分析并购对象(二)具体分析目标企业的内部条件,确定并购对象由于并购是一种高风险与高收益相伴的业务,投资银行应该帮助客户分析并购风险。并购活动中的风险包括以下几项:1.融资风险2.经营风险3.反收购风险4.法律风险5.信息风险三、对目标公司的估价(一)影响企业并购的交易价格的因素企业并购的交易价格的影响因素除其本身的价值、市场供需状况外,还有以下一些因素:1.供需双方在市场和并购中的地位2.并购双方对资产预期收益的估计3.并购双方对机会成本的比较4.未来的经营风险估计三、对目标公司的估价(二)企业价值评估的方法企业价值评估的方法种类繁多,常见的方法有：1.净值法2.市场价值比较法3.未来收益还原法三、对目标公司的估价(二)企业价值评估的方法3.未来收益还原法(1)预测卖方未来5年或更长时间的净现金流量。(2)估计折现率。三、对目标公司的估价(三)确定交易价格的方法1.基本价格的确定基本价格,也称交易底价,是企业在资产评估的基础上所确定的价格,也是企业在并购前的基本定价。对于经营状况较差、微利或亏损这类非连续经营企业,被并购企业的基价可以由下式得出:被并购企业基价=资产×清算价格-负债对于经营状况尚好、但实力不强的连续经营企业,被并购企业的基价可以由下式得出:被并购企业基价=资产×重置价格-负债三、对目标公司的估价(三)确定交易价格的方法2.谈判价格的确定谈判价格,也称浮动价格,是并购双方围绕基本价格进行谈判,根据被并购企业的资产状况、经营情况、稀缺程度、发展潜力以及并购方的需求程度、市场竞争程度确定浮动价格和浮动范围。具体定价方法有市场定价法、招投标定价法等。三、对目标公司的估价(三)确定交易价格的方法3.并购价格的确定并购价格,也称成交价格。从基本价格开始,经过浮动价格的谈判,并购双方共同认可的交易价格,即为可以成交的并购价格。当并购双方完成谈判的一切手续、通过法律确认后,并购价格才正式确定。四、制定融资方案,选择交易方式

融资是并购中必须考虑的一个重要问题。考虑融资方案时应该处理好成本、风险及收益的关系,分析采取何种方式融资才能做到成本低、风险小、收益高。由于并购交易的时间具有一定的不确定性,融资方案必须考虑到并购活动的时间要求。五、收购后的安排(一)交易支付通过付款完成股权或资产转移,买方的付款方式通常包括现金、股票、卖方融资或以上几种方式的组合。