关于美国金融危机的若干思考

美国金融危机与中国的对策彭建刚湖南大学金融学院博士生导师“985工程”金融学科首席科学家1美国金融危机发生的过程及根源次贷危机（subprimelendingcrisis）是指一场发生在美国，部分涉及次级抵押贷款的机构破产、投资基金被迫关闭、股市剧烈震荡引起的风暴。它致使全球主要金融市场出现流动性不足。美国“次贷危机”从2006年春季开始逐步显现。2007年8月席卷美国、欧盟和日本等世界主要金融市场。1.1美国金融业重新洗牌花旗集团10月16日发布最新季报，在第三季度继续蒙受巨额亏损。其市值日前已滑落至行业内第四，排名前三位的分别是摩根大通、美国银行和富国银行。美林证券在今年第三季度依然亏损，已连续五个季度亏损，并于9月中旬被美国银行收购。雷曼兄弟今年第二季度遭受成立以来的最惨重损失，于9月15日宣布申请破产保护。高盛集团今年第三季度财报表明，银行的交易业务遭遇有史以来最大一次下滑，公司的盈利大降70%。22-28-22.4-51.517-393711.8422028.58.45图1美国六大金融机构的盈利情况（单位：亿美元）

美林证券雷曼兄弟花旗集团高盛美国银行摩根大通图2五大金融机构的每股收益（单位：美元）雷曼兄弟美林证券花旗集团美国银行高盛1.54-5.92-2.82-5.58-0.61.160.056.131.810.441.2美国金融危机发展过程

住房市场泡沫破灭使拖欠贷款的案例激增（1）2007.2.13汇丰控股为其在美国的次级房贷业务增加18亿美元坏账拨备。（2）2007.4.2美国第二大次级抵押贷款机构新世纪金融公司向法院申请破产保护。（3）2007.8.6美国第十大抵押贷款机构美国住房抵押贷款投资公司正式向法院申请破产保护。1.2美国金融危机发展过程（续）（1）2007.10.13美国财政部帮助各大金融机构成立一支价值1000亿美元的基金，用以购买陷入困境的抵押证券。（2）2008.3.16美联储自1930年来首次打破惯例，出资支持摩根大通收购贝尔斯登。金融交易亏损使众多金融机构资本短缺1.2美国金融危机发展过程（续）

（1）2008.3美联储历史上首次向大型投行开放“贴现”窗口。（2）2008.5.1美联储向大型投资银行提供241.2亿美元贷款，旨在进一步增加市场流动性以缓解信贷危机。

（3）2008.7.13-7.23美国商业银行通过“贴现”窗口，平均每天直接从美联储借贷163.8亿美元，创下历史最高纪录，显示次贷危机已引发严重的信贷紧缩问题。

（4）

2008.10美国参众两院通过了布什政府提出的7000亿美元救市方案。资本短缺导致金融机构不能或不愿提供经济运行所需的信贷2美国金融危机的根源从宏观环境上看，次贷危机源于美国的货币政策。低利率直接促成了美国房地产泡沫的持续膨胀。美国政府对金融业监管的放松。银行内部风险管理机制的不健全导致为追逐短期高利润而盲目扩张。2.1过于宽松的低利率货币政策美国长期执行过于宽松的低利率货币政策。

2001年以来，房地产成为布什政府推动美国经济增长的重要手段。收入偏低、收入不固定甚至是没有收入的人成为了房地产消费的新动力，次级贷款应运而生。2.1过于于宽宽松松的的低低利利率率货货币币政政策策（（续续））从2000年5月至至2003年6月，，利利率率从从6.5%降至至1%的历历史史最最低低水水平平--推动动了了房房贷贷需需求求及及房房价价上上涨涨，，而而房房价价上上涨涨导导致致风风险险低低估估又又刺刺激激了了房房贷贷需需求求。。2004年下下半半年年，，美美国国经经济济成成功功反反弹弹。。美联储逐步调调高利率，再再加上美国房房地产价格的的上涨速度逐逐步减缓--这样就导致了了抵押品价值值的相对下降降，从而贷款款违约率增加加。图3美联储自2000后联邦基金利利率变化2000年5月2003年6月2006年6月2.2监管的放松和和复杂衍生工工具的过度使使用监管的放松，，使得金融机机构的竞争过过于激烈，杠杠杆率大幅提提高，金融资资产过度膨胀胀。政府过于迷信信市场约束的的力量和金融融机构的自律律作用，提供供了过于宽松松的监管环境境。金融机构缺乏乏自律一些金融机构构为更多更快快地发放次级级贷款，有意意放松对贷款款人基本贷款款资质和条件件的审查，由由于过度竞争争，一些贷款款机构和开发发商达成“默默契”，部分分借贷人购房房时甚至是““零首付”。。“房利美”和““房地美”对对次贷危机的的推动“两房”以政政府的信用做做支撑，其发发行的债券等等级仅次于国国债，并通过过购买其他金金融机构的住住房抵押贷款款的方式为住住房金融市场场提供流动性性。目前美国国12万亿美元的住住房抵押贷款款中，有42%经手这两家机机构，其所发发行的债券被被各国央行和和主权基金大大量持有。“两房”坐拥拥美国政府支支持，但却作作为私人机构构运营。这种种特殊体制鼓鼓励了它们在在美国住房抵抵押贷款市场场的过度投机机行为，最终终对美国金融融体系和整体体经济构成了了严重威胁。。相对于庞大大的资产组合合而言，这两两家公司的资资本金规模非非常有限。2.2监管的放松和和复杂衍生工工具的过度使使用（续）次贷泡沫的生生产链银行和房贷公公司联手把次次贷贷“打包””成MBS

金融机构吸收次级贷款各投资机构争相炒作债券评级投行在MBS的基础上多次打包重组2.2监管的放松和和复杂衍生工工具的过度使使用（续）全球金融衍生生品市场的规规模巨大英格兰银行去去年11月份发布的一一份报告显示示，全球金融融衍生品市场场的规模高达达415万亿美元，衍衍生品市场规规模已占全球球GDP的8倍到10倍。过于复杂的衍衍生工具的发发展使得风险险评估变得困困难，资产价价值评估过于于依赖评级机机构，而评级级机构又缺乏乏有效的监管管，从而资产产价值被不断断扩大，导致致高泡沫形成成。金融衍生品的的“滥用”，，拉长了金融融交易链条，，助长了投机机。当基础资资产出现问题题时，金融机机构多倍收缩缩金融资产，，引起连锁反反应，产生巨巨大的系统风风险。2.2监管的放松和和复杂衍生工工具的过度使使用（续）2.3“次贷危机”是是美元经济的的必然美国过低的国国民储蓄率和和消费导向的的经济发展模模式导致大量的贸贸易赤字和财财政赤字，而而国内储蓄性性金融资源的的匮乏，促使使美国不得不不依靠大量外外来的、短期期的流动性金金融资源支撑撑其投资与消消费的扩张。。亚洲新兴市场场国家则通过过外汇大量投投资于美元资资产，成为弥弥补美国贸易易赤字以及支支撑美国投资资与消费扩张张的资金来源源。为了保证持久久的高资金来来源，美国必必须保持美元元的强势地位位。而由于美美元走弱，美美国为了拯救救美元，必须须实行强势美美元政策。因因此，去年前前一直走加息息路线，但加加息使得穷人人还不起按揭揭贷款，从而而引发了“次次贷危机”。。由于次贷危危机，美国不不得不实行与与强势美元相相反的减息政政策。强势美元政策减息美元走弱加息穷人还不起贷款次贷危机2.3“次贷危机”是是美元经济的的必然（续））3美国金融融危机的蔓延延及影响美国次级抵押押贷款危机正正以超出所有有人预料的速速度和广度向向全球金融市市场扩展：★澳大利亚麦格格理银行宣布布旗下两只高高收益基金出出现巨亏；★法国巴黎银行行、汇丰控股股和德国法兰兰克福信托均均宣布暂停旗旗下证券投资资基金的申购购和赎回；★全球股市相继继创下了近年年来最大跌幅幅。次贷危机中风风险的承担者者是全球化的的，所造成的的损失是不确确定的。3.1美国金融危机机对世界经济济的影响图4主要发达国家家2007年经济增长率率及2008年经济增长率率预估3.2美国国金融危机对对中国经济的的影响当前全球金融融危机正在向向实体经济蔓蔓延，全球经经济下行的趋趋势还会继续续。国内总体经济济形势运行比比较平稳，外外部环境对中中国的冲击正正在加大，国国内的经济不不稳定因素在在增加，宏观观调控的难度度在加大。2008年10月16日，中国银监监会第三季度度经济形势分分析会上，银银监会主席刘刘明康指出：：3.2美国金融危机机对中国经济济的影响（续续）当前经济形势势下，需要密密切关注三个个方面：（1）对吸引外资资的影响。今年前三季度度我国吸引外外商直接投资资744亿美元，比去去年同期增长长39.85%。但由于金融融危机的影响响，世界流动动性的减少，，可能会对我我国外商直接接投资会产生生一定影响。。3.2美国金融危机机对中国经济济的影响（续续）（2）对出口增长长的影响。世世界经济增速速明显减缓将将对我国出口口产生较大的的影响。今年年前三季度，，我国出口增增速为22.3%，比去年同期期的27.1%回落了4.8个百分点。（3）对投资者和和消费者信心心的影响。金金融危机已严严重打击了世世界经济各国国投资者和消消费者的信心心，我国也会会受到影响。。3.3美国金融危机机对中国银行行业的影响在经济可能下下行的情况下下，我国银行行业将会受到到以下考验：：（1）银行贷款不不良率可能会会反弹。由图5可见，近年来来我国商业银银行不良贷款款率呈下降趋趋势。如果经济调整整导致中小企企业大量倒闭闭，其可能引引发的不良贷贷款率上升值值得我们警惕惕。图5我国商业银行行不良贷款占占贷款总额百百分比3.3美国金融危机机对中国银行行业的影响（（续）（2）贷款增长速速度可能放慢慢。目前中国国银行业产品品比较单一，，利息收入还还是中国银行行业的主要利利润增长来源源。在银行利差基基本有保障的的情况下，银银行的利润增增长主要取决决于贷款增长长速度。图7全国个人住房房按揭单月新新增数额3.3美国金融危机机对中国银行行业的影响（（续）（3）宏观调控政政策的结构性性放松有可能能挤压银行利利差去年下半年以以来的信贷控控制导致了银银行利差的扩扩大,2007年工、建、中中行的净利差差分别上升了了15.1%、14.1%和13.6%。利差扩大成成了银行利润润快速成长的的一个主要来来源。由于一方面担担心通胀反弹弹，另一方面面担心经济下下滑，货币政政策的放松很很可能是结构构性的，如最最近央行的不不对称减息。。利差部分的的缩小，无疑疑会降低一些些定价能力较较弱的银行的的盈利。图8一年来我国金金融机构存贷贷款基准利率率的利差变化化（（利差=贷款利率-存款利率单单位位：年利率%）3.3美国金融危机机对中国银行行业的影响（（续）（4）房地产贷款款可能面临较较大风险主要商业银行行个人房地产产贷款和开发发商贷款的比比重在20%以上。自2007年初以来，工工、建、中和和交行的个人人房贷增长了了26.5%，开发商贷款款增长了20.8%。如果房价下下调，这一部部分贷款出现现不良的概率率很大。图9商业银银行房地产贷贷款占比3.3美国金融危机机对中国银行行业的影响（（续）（5）政府过度依依赖银行信贷贷调节经济运运行最近出台的放放松信贷控制制的政策措施施，如利率与与存款准备金金率的双降，，都意在鼓励励银行增加贷贷款。如果商业银行行通过降低信信贷标准的方方式增加企业业贷款，不良良贷款上升在在所难免。（6）投资次级债债所造成的损损失中国人人民银银行行行长周周小川川2008年4月表示示，中中国的的金融融机构构在次次债方方面有有一定定损失失，但但是总总的来来讲，，数量量和比比例都都不大大。图10美次贷贷危机机对我我国金金融业业造成成的损损失预预估（（单位位：百百万元元人民民币））4关于我我国房房地产产金融融发展展的若若干对对策建建议美国金金融风风暴对对中国国房地地产业业会产产生一一定的的影响响，为为了避避免其其给我我国经经济带带来巨巨大的的冲击击，我我国实实行了了启动动内需需的战战略。。房地地产业业在国民民经济济发展展中起着支柱产产业的的重要要作用用，其兴兴衰会会很大大程度度上影影响我我国的的整体体经济济发展展。现阶段段促进进我国国房地地产金金融健健康、、平稳稳发展展是至至关重重要的的。4.1房地产产市场场低迷迷的现现状（1）“滞滞涨””是房房地产产市场场的显显著特特征2008年全国国房价价继续续保持持增长长态势势，但但商品品房销销售面面积积和销销售额额则出出现不不同程程度的的下降降：10月份，，全国国70个大中中城市市房价价同比比上涨涨1.6%。1-10月份，，全国国商品品房销销售面面积4.5亿平方方米，，同比比下降降16.5%；商品品房销销售额额15879亿元，，同比比下降降15.02%。（2）大多多数房房地产产上市市企业业存在在资金金链压压力根据刚刚披露露的房房企上上市公公司三三季报报，93家上市市房企企中，，资产产负债债率有有63家高于于50%，每股股净现现金流流有65家为负负值。。在销售售疲软软的情情况下下，房房企资资金损损失严严重；；若不不加速速回笼笼资金金，就就只能能借新新债还还旧债债；或或采用用股市市筹钱钱的方方式偿偿还到到期资资金，，但在在当前前股市市震荡荡不定定的环环境下下，股股市融融资也也相当当困难难。4.1房地产产市场场低迷迷的现现状（（续））4.2房地产产市场场低迷迷的原原因（1）直接接的需需求传传导金融危危机引引发外外部需需求快快速萎萎缩，，从而而影响响我国国居民民的收收入水水平和和消费费需求求。在全球球经济济不景景气的的背景景下，，我国国房地地产市市场消消费者者的购购买意意愿和和需求求出现现较大大幅度度的下下降。。（2）国家家前阶阶段实实行适适度从从紧的的货币币政策策2008年9月美国国发生生金融融海啸啸以前前---在通货货膨胀胀的环环境下下，国国内各各金融融机构构普遍遍实行行信用用收紧紧的政政策。。由于去去年房房价上上涨过过快，，我国国房地地产政政策重重心便便从““保平平稳””逐渐渐转到到“抑抑房价价”。。银行行与财财政部部门出出台了了抑制制需求求的政政策，，包括括：不不支持持购买买第二二套房房、对对居民民住房房交易易征收收多项项税费费、限限制居居民房房屋交交易、、限制制外资资购房房，等等等。。4.2房地产市场场低迷的原原因（续））（3）市场预期期的作用房地产市场场存在衰退退的预期，，使得成交交进一步清清淡；在少少有成交的的市场中，，消费者观观望的气氛氛更加浓厚厚，房价下下降的趋势势日趋明显显。4.2房地产市场场低迷的原原因（续））4.3房地产业低低迷对我国国经济的影影响（1）地方财政政收入的减减少土地出让金金和房地产产税大约已已经占了地地方财政收收入的40～50%。房地产业业成交量的的急剧萎缩缩，使得政政府的土地地出让金和和房地产税税急剧减少少。（2）房地产的的减速严重重影响到上上游行业由于房地产产市场萎缩缩和出口不不利，钢材材价格从每每吨六千多多元下降到到三千多元元，有色金金属中有2/3的价格下降，原煤煤价格下降降35%，发电厂关闭闭部分机组组，家电、、装修、家家具、纺织织品等和房房屋直接关关联的产品品都受到影影响。（3）对整体经经济的影响响中国房地产产业占GDP的比重已经经达到百分分之十，成成为国民经经济支柱产产业。房地地产行业对对其他行业业的带动大大约是其自自身的2.2倍。一旦房房地产行业业萎缩，占占GDP总量30％的行业都都将受严重重影响。房地产和其其相关的行行业是劳动动力密集的的行业，因因而会导致致大批农民民工和城市市低收入群群体失业，，这不仅会会影响消费费而且会造造成社会不不稳定。4.3房地产业低低迷对我国国经济的影影响（续））（1）11月1日起对个人人首次购买买90平方米以下下的普通住住房契税率率降为1％，并暂免免征收印花花税和土地地增值税。。（2）个人住房房公积金贷贷款利率下下调0.27个百分点。。其中，五五年期以下下由现行的的4.32%调整为4.05%，五年期以以上由现行行的4.86%调整为4.59%。（3）最低首付付款比例调调整为20%。（4）贷款利率率下限可扩扩大为贷款款基准利率率的0.7倍4.4政府针对房房地产的救救市措施（5）贷款利率率下调各项贷款调整前调整后六个月6.126.03一年6.936.66一年至三年7.026.75三年至五年7.297.02五年以上7.477.22008年10月30日贷款基准准利率调整整表4.4政府针对房房地产的救救市措施（（续）（6）央行将支支持房地产产业的有效效信贷需求求，促进房房地产信贷贷市场平稳稳运行。（7）加大保障障性住房建建设规模，，加快廉租租住房建设设，加大实实物配租力力度，扩大大廉租住房房租赁补贴贴范围，推推进棚户区区(危旧房)改造，多渠渠道改善居居民住房条条件。4.4政府针对房房地产的救救市措施（（续）（8）部分银行行房屋贷款款细则出台台农业银行：：对初始发发放金额（（贷款）30万元(含)以上，原执执行利率为为同期同档档次基准利利率0.85倍的贷款，，将在2009年1月1日当日对贷贷款执行利利率统一下下调为同期期同档次基基准利率的的0.7倍。光大银行：：如果客户户是购买第第一套住房房，那么该该行贷款可可以享受到到两成首付付比例、贷贷款利率在在基准利率率的基础上上下浮30%。如果属于于二套购房房客户，则则给予两成成首付比例例、贷款利利率下浮18%的“待遇””。建设银行：：对于新发发放的商业业性个人住住房贷款，，将在人民民银行的政政策框架和和授予的权权限内，根根据客户是是首次购房房或非首次次购房、自自住房或非非自住房等等因素，制制定差别化化的利率政政策和首付付款比例要要求。4.4政府针对房房地产的救救市措施（续）（9）湖南托楼楼市新政住房公积金金贷款：首首付最低可可为20%，贷款最高高金额也从从30万元调整到到40万元。被拆迁人购购置住宅，，其购房成成交价格中中相当于拆拆迁补偿款款的部分免免征交易契契税。减免二手房房交易税费费长沙市二手手房交易综综合税暂由由1.89%调整为1.1%；购买二手手普通商品品房，按地地方所得部部分给予全全额补贴；；在2009年12月31日前出售二二手商品房房，并购买买新建普通通商品房的的，其二手手商品房交交易所交营营业税在购购买新房时时由财政给给予全额补补贴。4.4政府针对对房地产产的救市市措施（（续）4.4政府针对对房地产产的救市市措施（（续）廉租房保保障，实实物配租租占40%实物配租租是指住住房保障障管理部部门向符符合条件件的申请请家庭提提供住房房，并按按照其家家庭收入入的一定定比例收收取租金金。对人均住住房建筑筑面积10平方米以以下的城城市低收收入家庭庭基本做做到应保保尽保，，其中实实物配租租保障户户数不得得低于40%。经济适用用住房货货币补贴贴对符合经经济适用用住房条条件的低低收入家家庭发放放货币补补贴，允允许其购购买普通通自住房房，经济济适用住住房货币币补贴目目标今年年将完成成8000户，这能能提高住住房保障障工作质质量和效效率。4.5美国次贷贷危机是是否会在在我国重重演类比美国国房贷市市场，我我国房贷贷市场的的不同之之处：（1）我国城城市住房房需求仍仍然很大大；（2）银行尚尚未全面面推行抵抵押贷款款证券化化业务；；（3）我国储储蓄率较较高；（4）美国次次贷基本本上是零零首付、、低首付付，中国国是20％或者30％的首付付，这与与美国银银行发放放次贷情情况完全全不同；；（5）我国的的住房抵抵押贷款款，全部部加总大大概才3万多亿元元，相当当于GDP13%左右，美美国12万亿美元元，相当当于GDP90%以上。4.5关于美国国次贷危危机是否否会在我我国重演演的思考考（续））4.6相关建议议（1）指导房房价价格是影影响成交交量的最最主要因因素，即即老百姓姓的刚性性需求必必须保证证其能买买得起房房子。目前中央央和地方方政府采采取的房房产“救救市”对对潜在的的购房者者而言能能降低的的成本也也就2～3％，与市市场普遍遍的20％的房价价降幅预预期相差差太大。。（注意意：美国国的300平方米的的别墅卖卖价大约约是25万～30万美元，，是年平平均工资资的5～6倍）针对开发发商不愿愿降价的的情况，，地方政政府应帮帮助指导导房价。。按平米米价格，，对低价价房减免免税费或或贴现补补偿。（2）调整土土地出让让金的征征收方式式现有土地地出让金金的征收收方式对对房价的的攀升及及房地产产商的资资金压力力都有较较大的影影响，建建议适当当的调整整征收方方式。（3）调整土土地政策策原有的土土地政策策导致了了房价的的攀高，，也可能能导致开开发商为为了后期期成本而而无法保保质保量量。建议议土地拍拍卖不仅仅根据价价格，还还要根据据评定的的开发商商实力，，但应避避免暗箱箱操作。。4.6对策建议议（续））（4）放宽第第二套房房贷政策策现阶段能能购买第第二套房房的人群群是高收收入者，，故购第第二套住住房的信信用风险险远小于于第一套套住房的的信用风风险，应应该适当当地放松松第二套套房贷政政策。买买过来装装修出租租要好过过空置在在房产商商手中，，这样能能促进房房市的成成交量。。（5）加大政政策宣传传，坚持持正确的的舆论导导向政府应该该宣传救救房市不不是救房房企的观观念。告告诉老百百姓房地地产市场场关乎国国家经济济，救房房市就是是救经济济，如果果房地产产市场崩崩溃，国国民经济济也会出出现衰退退。4.6相关建议议（续））（6）政策宜宜快步到到位，应应明确救救市细则则慢步增加加的政策策和措施施会给市市场带来来观望气气氛。在在此关头头，适用用重招狠狠招，快快步到位位，让购购房者排排除疑虑虑。（7）坚定消消费者信信心10月24日胡锦涛涛主席在在亚欧会会议上讲讲，“在在此关键键时刻，，坚定信信心比什什么都重重要”。。4.