汇率理论知识课件

第二讲汇率理论

汇率与价格水平的关系：购买力平价说

汇率与利率的关系：利率平价说

汇率与国际收支的关系：国际收支说

汇率决定的资产市场说

新汇率理论的最发展

第二讲汇率理论1

第一节汇率与价格水平的关系：

购买力平价说开放经济下的一价定律购买力平价的基本形式对购买力平价理论的评价换汇成本第一节汇率与价格水平的关系：

购买力平价说开2

一、开放经济下的一价定律

●可贸易商品、不可贸易商品●

“一价定律”（onepricerule）

不考虑交易成本等因素，不同货币标价的同种商品换算成同种货币的标价相等，即：●巨无霸汉堡指数(BigMacIndex)。1986年，“TheEconomist”推出此指数。1999年预测欧元贬值。一、开放经济下的一价定律●可贸易商品、3

2010年7月22日数据(除特别说明,其他单位:美金)美国3.7300,加拿大4.0616,英国3.5860,法国(没找到),意大利(没找到),西班牙3.40欧元,印度((BecauseHindusdonoteatbeef,India‘sversionoftheBigMac--theMaharajaMac--ismadeofchicken.付税后与国内价格相当110卢比左右),中国1.9660,俄罗斯2.2884,日本3.7806,韩国2.9311。麦当劳巨无霸汉堡的价格2010年7月22日数据(除特别说明,其他单4

二、购买力平价的基本形式

●

绝对购买力平价●相对购买力平价●购买力平价的作用衡量一国汇率水平是否合理的工具比较各国经济总量（GNP，GDP）的工具二、购买力平价的基本形式●绝对购买力平价●相对购买5中美两国GDP支出比重与购买力平价（1994年）

类别中国支出比重(%)美国支出比重(%)购买力平价（元/美元）中国权数美国权数几何平均Ⅰ个人消费44.568.71.393.632.251食品、饮料与烟草23.48.42.693.343.002服装与鞋类4.54.24.174.154.163租金、燃料与电力4.417.60.320.770.504家庭设备与管理3.15.44.423.744.075医疗保健1.34.60.330.330.336交通通讯1.615.72.357.134.147文娱教育3.55.80.596.681.998其它商品与服务2.87.02.042.162.10Ⅱ政府消费12.817.50.542.291.11Ⅲ资本形成42.713.94.624.594.60国内生产总值100.0100.01.453.532.26中美两国GDP支出比重与购买力平价（1994年）6人民币购买力平价估计

最早对人民币汇率进行购买力平价分析的是美国经济学家克拉维教授（1981）。他估计1975年中国购买力平价为1美元等于0.46元人民币,人均GDP745美元。《经济学家》期刊（1993年5月13日）所引用的估算为1美元合1.5元人民币。郭熙保（1997）估计中国1994年购买力的几何平均值为1美元等于2.26元人民币，人均GDP1716美元。易纲、范敏（1997）估计中美两国货币购买力平价1995年为4.2元人民币，人均GDP1145美元；中美两国货币购买力平价（可贸易品）1993年底1：7，1994年底1：7.3，1995年底1：7.5。

人民币购买力平价估计最早对人民币汇率进行购买力平价分析72011.18-21国家主席胡锦涛将对美国进行国事访问

华盛顿的彼得森国际经济研究所高级研究员苏布拉马尼扬（ArvindSubramanian）称，据宾夕法尼亚大学最新搜集的经济数据，2010年中国经济规模已超过美国。苏布拉马尼扬的计算方法是所谓的购买力平价法。他的计算结果是：2010年中国经济规模为14.8万亿美元（2.67:1），而美国只有14.6万亿美元。IMF最新一期的《世界经济展望》宣称：以购买力平价计算，2010年中国的GDP达到10.1万亿美元，美国则为14.6万亿美元，意味着中国的经济规模已经达到美国的70%。2011.18-21国家主席胡锦涛将对美国进行国事访问华盛8

三、对购买力平价理论的评价

●

贡献1.购买力平价理论成为经济学家和政府部门计算均衡汇率的常用方法。2.购买力平价被普遍作为汇率的长期均衡标准应用于其他汇率理论分析之中。3.从政府政策来看，汇率通过购买力平价关系成为影响一国产品国际竞争力的一个至关重要的因素。

●

局限1.购买力平价理论的基础是货币数量说。2.购买力平价是建立在一系列假定基础上的。3.购买力平价在计量检验中存在很大的技术上的困难。

三、对购买力平价理论的评价●贡献9四、换汇成本说●

换汇成本说的表达形式

3-1-7

3-1-8

四、换汇成本说●换汇成本说的表达形式10●两种换汇成本的选择

出口换汇成本和进口换汇成本都是改进了的购买力平价。选择哪种换汇成本作为汇率决定的基础，取决于政府的政策取向和两种成本平价之间的相互关系。如果出口换汇成本与进口换汇成本是相等的两个值，那么，取哪一个结果都是一样的。反之，如果出口换汇成本与进口换汇成本不相等，那就要依经济运行状况和政府的政策取向来选择。●两种换汇成本的选择11●换汇成本说和传统的购买力平价的异同项目换汇成本购买力平价广义基础单位货币的购买力单位货币的购买力狭义基础单位货币对国际贸易商品的购买力单位货币对一般商品的购买力假设前提一价定律存在于国际贸易商品价格之中一价定律存在于所有商品价格之中购买力的决定货币数量、劳动生产率等货币数量●换汇成本说和传统的购买力平价的异同项目换汇成本购买力平价广12第二节汇率与利率的关系：利率平价说

抛补的利率平价非抛补的利率平价非抛补套利与抛补套利的联系对利率平价理论的评价第二节汇率与利率的关系：利率平价说抛补的利率平价13一、抛补利率平价（coveredinterest-rateparity，简称CIP）●一个例子假设资金在国际间移动不存在任何限制与交易成本，本国投资者可以选择在本国或外国金融市场投资一年期存款，利率分别为i和i*，即期汇率为e（直接标价法），则：投资于本国金融市场，每单位本国货币到期本利和为： 1＋（1×i）一、抛补利率平价（coveredinterest-rate14

投资于外国金融市场，每单位本国货币到期时的本利和为（以外币表示）： 1/e＋（1/e×i*）=1/e（1+i*）假定一年期满时的汇率为ef，则投资于国外的本利和（以本币表示）为： 1/e（1+i*）×ef=ef/e（1＋i*）由于一年后的即期汇率ef是不确定的，这种投资方式的最终收益很难确定，具有较大的汇率风险。为消除不确定性，可以购买一年期远期合约，假设远期汇率为f，则一年后投资于国外的本利和为：

f/e（1＋i*）

投资于外国金融市场，每单位本国货币到期时的本利15

投资者选择哪种方式投资，取决于二者的收益率大小，如果： 1＋i<f/e（1＋i*），则众多投资者将资金投入外国金融市场，导致外汇市场上即期购买外币、远期卖出外币，从而本币即期贬值（e增大），远期升值（f减小），投资于外国的收益率下降。只有当这两种投资方式的收益率完全相同时（套利的结果），市场上处于平衡，利率和汇率间形成下列关系：投资者选择哪种方式投资，取决于二者的收益率大小16

1＋i＝f/e（1＋i*），f/e＝（1＋i）/（1＋i*） 假设即期汇率和远期汇率之间的升贴水率为ρ，即： ρ＋ρi*=i－i*， 省略ρi*，得到：

1＋i＝f/e（1＋i*），17●抛补利率平价的一般形式●抛补利率平价的一般形式18●

抛补利率平价的经济含义

汇率的远期升贴水率等于两国货币利率差。如果本国利率高于外国利率，本币在远期贬值，本国利率低于外国利率，本币在远期将升值。即远期差价是由各国利率差异决定的，并且高利率货币在外汇市场上表现为贴水，低利率货币在外汇市场上表现为升水。金融危机●抛补利率平价的经济含义金融危机19●

抛补利率平价的实践价值

抛补利率平价被广泛用于说明远期差价。做市商基本上是根据各国间利率差异来确定远期汇率的升贴水额。 在实证检验中，除了外汇市场激烈动荡时期，抛补的利率平价基本能较好成立。●抛补利率平价的实践价值20汇率理论知识课件21汇率理论知识课件22汇率理论知识课件23汇率理论知识课件24汇率理论知识课件25如果只报出差价，不标出升贴水怎么办？如果只报出汇率，不说明标价方法怎么办？例如，银行报出的美元和欧元的报价为： USD1＝EUR0.9917-22一个月掉期率为34/25，三个月掉期率为20/45。美元和欧元的一个月期和三个月期远期汇率分别是多少？

左低右高，往上加

左高右低，往下减一月期远期汇率：USD1＝EUR0.9883-0.9900三个月期远期汇率：USD1＝EUR0.9937-0.9967如果只报出差价，不标出升贴水怎么办？如果只报出汇率，不说明标26汇率理论知识课件27汇率理论知识课件28汇率理论知识课件29二、非抛补利率平价（uncoveredinterest-rateparity，简称UIP）

※非抛补利率平价的一般形式 假定上述投资者的投资策略是根据自己对未来汇率变动的预期而计算预期收益，在承担一定的汇率风险情况下进行投资活动。 如果预期一年后的汇率为Eef，则套利活动的结果为下式成立：

二、非抛补利率平价（uncoveredinterest-r30

假定Eρ表示预期的远期汇率变动率，对之进行上述类似的整理，得

汇率理论知识课件31

●

非抛补利率平价的经济含义预期的汇率远期变动率等于两国货币利率之差。

●非抛补利率平价的检验因为预期的汇率变动率是一个心理变量，很难获得可信的数据进行分析，并且实际意义也不大。

汇率理论知识课件32

三、非抛补套利与抛补套利的联系假定Eef>f，投资者将购买远期外汇，假定Eef<f，投资者将卖出远期外汇，直到

投机者的活动将使远期汇率完全由预期的未来汇率所确定.三、非抛补套利与抛补套利的联系假定Eef>f，投资者将购买33

那么，Eef＝f的经济含义是什么呢？ 人们可以将远期汇率作为相对应的未来即期汇率预测值的替代物，即远期汇率是对未来即期汇率的无偏估计； 这是远期外汇投机的均衡条件。 那么，Eef＝f的经济含义是什么呢？34CIP和UIP同时成立:CIP和UIP同时成立:35四、对利率平价理论的评价●利率平价说的研究角度从商品流动转移到资金流动，指出了汇率与利率之间存在的密切关系，这对于正确认识外汇市场上，尤其是资金流动问题非常突出的外汇市场上汇率的形成机制是非常重要的。●利率平价说并不是一个独立的汇率决定理论。●利率平价说具有特别的实践价值。

四、对利率平价理论的评价●利率平价说的研究角度从商品流动转36汇率理论知识课件37汇率理论知识课件38汇率理论知识课件39汇率理论知识课件40汇率理论知识课件41汇率理论知识课件42第三节汇率与国际收支的关系：

国际收支说

国际收支说的早期形式：国际借贷说现代国际收支说对国际收支说的简单评价第三节汇率与国际收支的关系：

国际收支说43

国际收支说的早期形式是国际借贷说。1861年英国学者葛逊出版了《外汇理论》一书，较为完整地阐述了汇率与国际收支之间的关系。一、国际收支说的早期形式：

国际借贷说

国际收支说的早期形式是国际借贷说。1844一●

国际借贷说的主要观点

一国货币汇率的变动，由外汇的供求决定，而外汇的供求取决于该国对外流动借贷的状况。一国的对外流动借贷是指该国处于实际收支阶段的对外债权和债务。当一国进入实际支出阶段的外汇支出大于实际进入外汇收入阶段的外汇收入时，外汇的需求大于供应，本国货币汇率下降；反之本币汇率上升。当进入实际收支阶段的外汇供求相等时，汇率处于均衡状态。●

国际借贷说的缺陷葛逊的理论上实际是就是汇率的供求决定论，但他没有说清楚哪些因素具体影响到外汇的供求，从而大大限制了这一理论的应用价值。国际借贷说的这一缺陷在现代国际收支说中得到了弥补。

一45

二、现代国际收支说

CA＋KA＝0二、现代国际收支说46●

影响国际收支的因素 经常账户主要由商品与劳务进出口决定的：进口主要是由本国国民收入（Y）、汇率（e）、相对价格（P、P*）决定的；出口主要是由外国国民收入（Y*）、汇率（e）、相对价格（P、P*）决定的。 从而影响经常账户收支的主要因素为：

CA＝f（Y，Y*，P，P*，e）●影响国际收支的因素47

假定资本与金融账户的收支取决于本国利率（i）、外国利率（i*）、对未来汇率水平变化的预期（Eef）。即：

KA＝g（i，i*，Eef） 综合起来，影响国际收支的主要因素及国际收支均衡条件为：BP＝h（Y，Y*，P，P*，i，i*，e，Eef）＝0 从而均衡汇率为：

e＝k（Y，Y*，P，P*，i，i*，Eef）假定资本与金融账户的收支取决于48

●各变量变动对汇率的影响

国民收入的变动：其他条件不变时，Y↑→M↑→对外汇的需求↑→e↑；

Y*↑→X↑→外汇供给↑→e↓。

49价格水平的变动：

P↑→本国产品竞争力↓→CA恶化→e↑；

P*↑→本国产品竞争力↑→CA改善→e↓。价格水平的变动：

P↑→本国产品竞争力↓→CA恶化→e↑；50利率水平的变动：其他条件不变时，i↑→资本内流↑→对外汇的供给↑→e↓；i*↑→资本外流增加↑→外汇需求↑→e↑。

汇率理论知识课件51市场预期外汇汇率上升时

Eef↑

→资金外流↑→外汇需求↑→e↑。市场预期外汇汇率上升时52

因此，国际收支说基本原理可以概括为：

因此，国际收支说基本原理可以概括为：53●注意：

各变量变动对汇率影响的分析是在其他条件不变下得出的。而实际上，这些变量之间本身存在着复杂的关系。例如：本国国民收入的增加，增加进口；造成货币需求的上升而造成利率提高，这又带来了资本流入；可能导致对未来汇率预期的改变。●注意：

各变量变动对汇率影响的分析是在其他条件不变下得出的54三、对国际收支说的简单评价●

国际收支说不能被视为完整的汇率决定理论，只是进行更深入的分析时可利用的一种重要工具。●国际收支说是关于汇率决定的流量理论。这一流量特性体现在它认为:国际收支引起的外汇供求流量决定了汇率水平及其变动。三、对国际收支说的简单评价●国际收支说不能被视为完整的汇率55第四节汇率决定的资产市场说汇率的弹性价格货币分析法汇率的粘性价格货币分析法汇率的资产组合分析法第四节汇率决定的资产市场说汇率的弹性价格货币分析法56一、汇率的弹性价格货币分析法

●

弹性价格货币分析法的基本模型

3-4-14

从中可以看出，本国与外国之间的实际国民收入水平、利率水平以及货币供给水平通过影响各自的物价水平，最终决定了汇率水平。一、汇率的弹性价格货币分析法57第一本国货币供给水平一次性增加的影响。本国的货币供给的一次性增加，会迅速带来本国价格水平的相应提高。当其他因素保持不变时，本国货币供给的一次性增加将会带来本国价格水平的同比例上升、本国货币的同比例贬值，本国产出与利率则不发生变动。第二本国国民收入增加的影响。在货币模型中，当其他因素保持不变时，本国国民收入增加将会带来本国价格水平下降，本国货币升值。

第三本国利率上升的影响。在货币模型中，当其他因素保持不变时，本国利率的上升将会带来本国价格水平的上升，本国货币的贬值。汇率理论知识课件58●

基本模型分析●基本模型分析59●

对货币模型的评价

1.货币模型是建立在购买力平价说这一前提之上的，它是具有诸多创新的独立的汇率决定理论，在现代汇率理论中具有重要地位。●对货币模型的评价60

2．货币模型的主要不足

(1)它是以购买力平价为理论前提的，如果购买力平价本身在实际中很难成立的话，那么这种理论的可信性是存在问题的。无论在长期还是短期，均没有充分证据论证购买力平价的成立，这使得货币模型对现实的解释大打折扣。(2)它在货币市场平衡的分析中，假定货币需求是稳定的，这一点至少在实证研究中是存在争议的。(3)它假定价格水平具有充分弹性，这一点受到众多研究者的批评。大量的研究结果显示，商品市场上的价格调整不同于金融资产市场上价格变动，一般是比较缓慢的，在短期内显示出粘性。坚持这一观点的研究者将粘性价格引入货币模型，即下面介绍的粘性价格货币分析法。2．货币模型的主要不足

(1)它是以购买力平价为理论61澳洲3.75%3.50%2009/12/01新西兰2.50%3.00%2009/04/29韩国2.00%3.00%2009/02/16斯洛伐克1.75%2.25%2009/05/13挪威1.50%1.25%2009/10/28捷克1.25%1.50%2009/08/07台湾1.25%1.50%2009/02/19欧洲货币联盟1.00%1.25%2009/05/07香港0.50%1.50%2008/12/17英国0.50%1.00%2009/03/05美国0.25%1.00%2008/12/16加拿大0.25%0.50%2009/04/21瑞士0.25%0.50%2009/03/12瑞典0.25%0.50%2009/07/02日本0.10%0.30%2008/12/19澳洲3.75%3.50%2009/12/062二、汇率的粘性价格货币分析法●

超调模型的基本假定1.购买力平价在短期内不成立2.总供给曲线在短期内不是垂直的●

超调模型中的平衡调整过程

当商品价格在短期内存在粘性而汇率、利率作为资产价格可以自由调整时，为维持经济平衡，汇率在短期内的调整幅度超过长期平衡水平，这一现象被称为汇率的超调。在长期价格水平经过调整，经济会达到长期均衡水平，价格水平发生与货币供给量同比例的上涨，本国货币汇率达到长期平衡水平，购买力平价成立，利率与产出均恢复原状。二、汇率的粘性价格货币分析法●超调模型的基本假定63货币市场失衡（货币供给↑）短期内价格粘住不变实际货币供应量↑要使货币市场恢复均衡实际货币需求（Y和i的函数）必须增加短期内Y不变i就会下降资金外流e↑货币市场失衡（货币供给↑）短期内价格粘住不变要使货币市场恢复64i↓刺激总需求P↑e↑，X↑，M↓总需求↑商品市场供给小于需求实际Ms↓i↑，资本内流。e↓i↓刺激总需求P↑e↑，X↑，M↓总需求↑商品市场供实际M65超调模型中的平衡调整过程超调模型中的平衡调整过程66●

对超调模型的评价

1.超调模型在现代汇率理论中具有极为重要的地位2.超调模型的主要缺点

(1)由于建立在货币模型的分析基础上，具有与货币模型相同的一些缺陷。如假定货币需求是稳定的；再如假定国内外资产具有完全的替代性，事实上，由于交易成本、赋税待遇和和各种风险的不同，各国资产之间的替代性远远没有达到可视为一种资产的程度。(2)作为存量理论的超调模型忽略了对国际收支流量的分析。它将汇率波动完全归因于货币市场的失衡，而否认商品市场上的实际冲击对汇率的影响，未免有失偏颇。●对超调模型的评价1.超调模型在现代汇率理论中具有极67三、汇率的资产组合分析法

●

资产组合分析法的基本模型

1．分析前提（1）本国居民持有三种资产：本国货币（M）、本国政府发行的以本币为面值的债券（B）、外国发行的以外币为面值的债券（F）。外币债券的供给在短期内是固定的，其本币价值等于F·e（e为直接标价法时的汇率）。（2）假定本币资产与外币资产是不完全的替代物，风险等因素使非套补的利率平价不成立，从而需要对本币资产与外币资产的供求平衡在两个独立的市场上进行考察。（3）将本国资产总量直接引入了分析模型。本国资产总量直接制约对各种资产的持有总量，而经常账户的变动会对这一资产总量造成影响。这一模型将流量因素与存量因素结合起来。三、汇率的资产组合分析法●资产组合分析法的基本模型682.资产组合模型的基本形式:一国资产总量（总财富）在任何时候由下式构成：Ｗ＝Ｍ＋Ｂ＋e·Ｆ

一国资产总量是分布在货币、本国债券、外国债券之上的。从货币市场看，货币供给是由政府控制的外生变量，货币需求则是本国利率、外国利率、资产总量的函数。货币需求是本国利率、外国利率的减函数，是资产总量的增函数。从本国债券市场看，本国债券供给同样是由政府控制的外生变量。对本国债券的需求是本国利率的增函数、外国利率的减函数、资产总量的增函数。从外国债券市，国债券的供给是通过经常账户的盈余获得的，在短期内我们假定经常账户状况不发生变动，因此这种情况下它的供给也是外生的固定值。对外国债券的需求，是本国利率的减函数、外国利率的增函数，总量的增函数。2.资产组合模型的基本形式:693.资产组合模型的图形分析

3.资产组合模型的图形分析70汇率理论知识课件71●

资产组合基本模型内容分析

1.资产供给变动与资产市场的短期调整●资产组合基本模型内容分析

1.资产供给变动与资产市722.资产市场长期平衡及其调整机制

当金融资产市场上利率、汇率达到短期均衡时，若存在经常账户赤字或盈余，那么通过经常账户余额与汇率相互作用的动态反馈机制，经济将由短期均衡向长期均衡状态调整。2.资产市场长期平衡及其调整机制

当73●对资产组合分析法的评价

资产组合分析法具有两个突出的优点：首先，资产组合分析法是更为一般的模型。其次，资产组合分析法具有特殊的政策分析价值，尤其被广泛运用于对货币政策的分析中。资产组合分析法的不足体现在：首先，这一模型过分复杂，这在很大程度上制约了对它的运用。其次，从理论上看，这一模型纳入了流量因素，但是并没有对流量因素本身作更为专门的分析。●对资产组合分析法的评价资产组合分析法具有两个突出的优74

第五节汇率理论的最新发展●有效市场假说（EfficiencyMarketHypothesis）●“新闻”理论与汇率变动研究●现代汇率理论发展的特点第五节汇率理论的最新发展●有效市场假说（Eff75汇率理论知识课件76第二讲汇率理论

汇率与价格水平的关系：购买力平价说

汇率与利率的关系：利率平价说

汇率与国际收支的关系：国际收支说

汇率决定的资产市场说

新汇率理论的最发展

第二讲汇率理论77

第一节汇率与价格水平的关系：

购买力平价说开放经济下的一价定律购买力平价的基本形式对购买力平价理论的评价换汇成本第一节汇率与价格水平的关系：

购买力平价说开78

一、开放经济下的一价定律

●可贸易商品、不可贸易商品●

“一价定律”（onepricerule）

不考虑交易成本等因素，不同货币标价的同种商品换算成同种货币的标价相等，即：●巨无霸汉堡指数(BigMacIndex)。1986年，“TheEconomist”推出此指数。1999年预测欧元贬值。一、开放经济下的一价定律●可贸易商品、79

2010年7月22日数据(除特别说明,其他单位:美金)美国3.7300,加拿大4.0616,英国3.5860,法国(没找到),意大利(没找到),西班牙3.40欧元,印度((BecauseHindusdonoteatbeef,India‘sversionoftheBigMac--theMaharajaMac--ismadeofchicken.付税后与国内价格相当110卢比左右),中国1.9660,俄罗斯2.2884,日本3.7806,韩国2.9311。麦当劳巨无霸汉堡的价格2010年7月22日数据(除特别说明,其他单80

二、购买力平价的基本形式

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绝对购买力平价●相对购买力平价●购买力平价的作用衡量一国汇率水平是否合理的工具比较各国经济总量（GNP，GDP）的工具二、购买力平价的基本形式●绝对购买力平价●相对购买81中美两国GDP支出比重与购买力平价（1994年）

类别中国支出比重(%)美国支出比重(%)购买力平价（元/美元）中国权数美国权数几何平均Ⅰ个人消费44.568.71.393.632.251食品、饮料与烟草23.48.42.693.343.002服装与鞋类4.54.24.174.154.163租金、燃料与电力4.417.60.320.770.504家庭设备与管理3.15.44.423.744.075医疗保健1.34.60.330.330.336交通通讯1.615.72.357.134.147文娱教育3.55.80.596.681.998其它商品与服务2.87.02.042.162.10Ⅱ政府消费12.817.50.542.291.11Ⅲ资本形成42.713.94.624.594.60国内生产总值100.0100.01.453.532.26中美两国GDP支出比重与购买力平价（1994年）82人民币购买力平价估计

最早对人民币汇率进行购买力平价分析的是美国经济学家克拉维教授（1981）。他估计1975年中国购买力平价为1美元等于0.46元人民币,人均GDP745美元。《经济学家》期刊（1993年5月13日）所引用的估算为1美元合1.5元人民币。郭熙保（1997）估计中国1994年购买力的几何平均值为1美元等于2.26元人民币，人均GDP1716美元。易纲、范敏（1997）估计中美两国货币购买力平价1995年为4.2元人民币，人均GDP1145美元；中美两国货币购买力平价（可贸易品）1993年底1：7，1994年底1：7.3，1995年底1：7.5。

人民币购买力平价估计最早对人民币汇率进行购买力平价分析832011.18-21国家主席胡锦涛将对美国进行国事访问

华盛顿的彼得森国际经济研究所高级研究员苏布拉马尼扬（ArvindSubramanian）称，据宾夕法尼亚大学最新搜集的经济数据，2010年中国经济规模已超过美国。苏布拉马尼扬的计算方法是所谓的购买力平价法。他的计算结果是：2010年中国经济规模为14.8万亿美元（2.67:1），而美国只有14.6万亿美元。IMF最新一期的《世界经济展望》宣称：以购买力平价计算，2010年中国的GDP达到10.1万亿美元，美国则为14.6万亿美元，意味着中国的经济规模已经达到美国的70%。2011.18-21国家主席胡锦涛将对美国进行国事访问华盛84

三、对购买力平价理论的评价

●

贡献1.购买力平价理论成为经济学家和政府部门计算均衡汇率的常用方法。2.购买力平价被普遍作为汇率的长期均衡标准应用于其他汇率理论分析之中。3.从政府政策来看，汇率通过购买力平价关系成为影响一国产品国际竞争力的一个至关重要的因素。

●

局限1.购买力平价理论的基础是货币数量说。2.购买力平价是建立在一系列假定基础上的。3.购买力平价在计量检验中存在很大的技术上的困难。

三、对购买力平价理论的评价●贡献85四、换汇成本说●

换汇成本说的表达形式

3-1-7

3-1-8

四、换汇成本说●换汇成本说的表达形式86●两种换汇成本的选择

出口换汇成本和进口换汇成本都是改进了的购买力平价。选择哪种换汇成本作为汇率决定的基础，取决于政府的政策取向和两种成本平价之间的相互关系。如果出口换汇成本与进口换汇成本是相等的两个值，那么，取哪一个结果都是一样的。反之，如果出口换汇成本与进口换汇成本不相等，那就要依经济运行状况和政府的政策取向来选择。●两种换汇成本的选择87●换汇成本说和传统的购买力平价的异同项目换汇成本购买力平价广义基础单位货币的购买力单位货币的购买力狭义基础单位货币对国际贸易商品的购买力单位货币对一般商品的购买力假设前提一价定律存在于国际贸易商品价格之中一价定律存在于所有商品价格之中购买力的决定货币数量、劳动生产率等货币数量●换汇成本说和传统的购买力平价的异同项目换汇成本购买力平价广88第二节汇率与利率的关系：利率平价说

抛补的利率平价非抛补的利率平价非抛补套利与抛补套利的联系对利率平价理论的评价第二节汇率与利率的关系：利率平价说抛补的利率平价89一、抛补利率平价（coveredinterest-rateparity，简称CIP）●一个例子假设资金在国际间移动不存在任何限制与交易成本，本国投资者可以选择在本国或外国金融市场投资一年期存款，利率分别为i和i*，即期汇率为e（直接标价法），则：投资于本国金融市场，每单位本国货币到期本利和为： 1＋（1×i）一、抛补利率平价（coveredinterest-rate90

投资于外国金融市场，每单位本国货币到期时的本利和为（以外币表示）： 1/e＋（1/e×i*）=1/e（1+i*）假定一年期满时的汇率为ef，则投资于国外的本利和（以本币表示）为： 1/e（1+i*）×ef=ef/e（1＋i*）由于一年后的即期汇率ef是不确定的，这种投资方式的最终收益很难确定，具有较大的汇率风险。为消除不确定性，可以购买一年期远期合约，假设远期汇率为f，则一年后投资于国外的本利和为：

f/e（1＋i*）

投资于外国金融市场，每单位本国货币到期时的本利91

投资者选择哪种方式投资，取决于二者的收益率大小，如果： 1＋i<f/e（1＋i*），则众多投资者将资金投入外国金融市场，导致外汇市场上即期购买外币、远期卖出外币，从而本币即期贬值（e增大），远期升值（f减小），投资于外国的收益率下降。只有当这两种投资方式的收益率完全相同时（套利的结果），市场上处于平衡，利率和汇率间形成下列关系：投资者选择哪种方式投资，取决于二者的收益率大小92

1＋i＝f/e（1＋i*），f/e＝（1＋i）/（1＋i*） 假设即期汇率和远期汇率之间的升贴水率为ρ，即： ρ＋ρi*=i－i*， 省略ρi*，得到：

1＋i＝f/e（1＋i*），93●抛补利率平价的一般形式●抛补利率平价的一般形式94●

抛补利率平价的经济含义

汇率的远期升贴水率等于两国货币利率差。如果本国利率高于外国利率，本币在远期贬值，本国利率低于外国利率，本币在远期将升值。即远期差价是由各国利率差异决定的，并且高利率货币在外汇市场上表现为贴水，低利率货币在外汇市场上表现为升水。金融危机●抛补利率平价的经济含义金融危机95●

抛补利率平价的实践价值

抛补利率平价被广泛用于说明远期差价。做市商基本上是根据各国间利率差异来确定远期汇率的升贴水额。 在实证检验中，除了外汇市场激烈动荡时期，抛补的利率平价基本能较好成立。●抛补利率平价的实践价值96汇率理论知识课件97汇率理论知识课件98汇率理论知识课件99汇率理论知识课件100汇率理论知识课件101如果只报出差价，不标出升贴水怎么办？如果只报出汇率，不说明标价方法怎么办？例如，银行报出的美元和欧元的报价为： USD1＝EUR0.9917-22一个月掉期率为34/25，三个月掉期率为20/45。美元和欧元的一个月期和三个月期远期汇率分别是多少？

左低右高，往上加

左高右低，往下减一月期远期汇率：USD1＝EUR0.9883-0.9900三个月期远期汇率：USD1＝EUR0.9937-0.9967如果只报出差价，不标出升贴水怎么办？如果只报出汇率，不说明标102汇率理论知识课件103汇率理论知识课件104汇率理论知识课件105二、非抛补利率平价（uncoveredinterest-rateparity，简称UIP）

※非抛补利率平价的一般形式 假定上述投资者的投资策略是根据自己对未来汇率变动的预期而计算预期收益，在承担一定的汇率风险情况下进行投资活动。 如果预期一年后的汇率为Eef，则套利活动的结果为下式成立：

二、非抛补利率平价（uncoveredinterest-r106

假定Eρ表示预期的远期汇率变动率，对之进行上述类似的整理，得

汇率理论知识课件107

●

非抛补利率平价的经济含义预期的汇率远期变动率等于两国货币利率之差。

●非抛补利率平价的检验因为预期的汇率变动率是一个心理变量，很难获得可信的数据进行分析，并且实际意义也不大。

汇率理论知识课件108

三、非抛补套利与抛补套利的联系假定Eef>f，投资者将购买远期外汇，假定Eef<f，投资者将卖出远期外汇，直到

投机者的活动将使远期汇率完全由预期的未来汇率所确定.三、非抛补套利与抛补套利的联系假定Eef>f，投资者将购买109

那么，Eef＝f的经济含义是什么呢？ 人们可以将远期汇率作为相对应的未来即期汇率预测值的替代物，即远期汇率是对未来即期汇率的无偏估计； 这是远期外汇投机的均衡条件。 那么，Eef＝f的经济含义是什么呢？110CIP和UIP同时成立:CIP和UIP同时成立:111四、对利率平价理论的评价●利率平价说的研究角度从商品流动转移到资金流动，指出了汇率与利率之间存在的密切关系，这对于正确认识外汇市场上，尤其是资金流动问题非常突出的外汇市场上汇率的形成机制是非常重要的。●利率平价说并不是一个独立的汇率决定理论。●利率平价说具有特别的实践价值。

四、对利率平价理论的评价●利率平价说的研究角度从商品流动转112汇率理论知识课件113汇率理论知识课件114汇率理论知识课件115汇率理论知识课件116汇率理论知识课件117汇率理论知识课件118第三节汇率与国际收支的关系：

国际收支说

国际收支说的早期形式：国际借贷说现代国际收支说对国际收支说的简单评价第三节汇率与国际收支的关系：

国际收支说119

国际收支说的早期形式是国际借贷说。1861年英国学者葛逊出版了《外汇理论》一书，较为完整地阐述了汇率与国际收支之间的关系。一、国际收支说的早期形式：

国际借贷说

国际收支说的早期形式是国际借贷说。18120一●

国际借贷说的主要观点

一国货币汇率的变动，由外汇的供求决定，而外汇的供求取决于该国对外流动借贷的状况。一国的对外流动借贷是指该国处于实际收支阶段的对外债权和债务。当一国进入实际支出阶段的外汇支出大于实际进入外汇收入阶段的外汇收入时，外汇的需求大于供应，本国货币汇率下降；反之本币汇率上升。当进入实际收支阶段的外汇供求相等时，汇率处于均衡状态。●

国际借贷说的缺陷葛逊的理论上实际是就是汇率的供求决定论，但他没有说清楚哪些因素具体影响到外汇的供求，从而大大限制了这一理论的应用价值。国际借贷说的这一缺陷在现代国际收支说中得到了弥补。

一121

二、现代国际收支说

CA＋KA＝0二、现代国际收支说122●

影响国际收支的因素 经常账户主要由商品与劳务进出口决定的：进口主要是由本国国民收入（Y）、汇率（e）、相对价格（P、P*）决定的；出口主要是由外国国民收入（Y*）、汇率（e）、相对价格（P、P*）决定的。 从而影响经常账户收支的主要因素为：

CA＝f（Y，Y*，P，P*，e）●影响国际收支的因素123

假定资本与金融账户的收支取决于本国利率（i）、外国利率（i*）、对未来汇率水平变化的预期（Eef）。即：

KA＝g（i，i*，Eef） 综合起来，影响国际收支的主要因素及国际收支均衡条件为：BP＝h（Y，Y*，P，P*，i，i*，e，Eef）＝0 从而均衡汇率为：

e＝k（Y，Y*，P，P*，i，i*，Eef）假定资本与金融账户的收支取决于124

●各变量变动对汇率的影响

国民收入的变动：其他条件不变时，Y↑→M↑→对外汇的需求↑→e↑；

Y*↑→X↑→外汇供给↑→e↓。

125价格水平的变动：

P↑→本国产品竞争力↓→CA恶化→e↑；

P*↑→本国产品竞争力↑→CA改善→e↓。价格水平的变动：

P↑→本国产品竞争力↓→CA恶化→e↑；126利率水平的变动：其他条件不变时，i↑→资本内流↑→对外汇的供给↑→e↓；i*↑→资本外流增加↑→外汇需求↑→e↑。

汇率理论知识课件127市场预期外汇汇率上升时

Eef↑

→资金外流↑→外汇需求↑→e↑。市场预期外汇汇率上升时128

因此，国际收支说基本原理可以概括为：

因此，国际收支说基本原理可以概括为：129●注意：

各变量变动对汇率影响的分析是在其他条件不变下得出的。而实际上，这些变量之间本身存在着复杂的关系。例如：本国国民收入的增加，增加进口；造成货币需求的上升而造成利率提高，这又带来了资本流入；可能导致对未来汇率预期的改变。●注意：

各变量变动对汇率影响的分析是在其他条件不变下得出的130三、对国际收支说的简单评价●

国际收支说不能被视为完整的汇率决定理论，只是进行更深入的分析时可利用的一种重要工具。●国际收支说是关于汇率决定的流量理论。这一流量特性体现在它认为:国际收支引起的外汇供求流量决定了汇率水平及其变动。三、对国际收支说的简单评价●国际收支说不能被视为完整的汇率131第四节汇率决定的资产市场说汇率的弹性价格货币分析法汇率的粘性价格货币分析法汇率的资产组合分析法第四节汇率决定的资产市场说汇率的弹性价格货币分析法132一、汇率的弹性价格货币分析法

●

弹性价格货币分析法的基本模型

3-4-14

从中可以看出，本国与外国之间的实际国民收入水平、利率水平以及货币供给水平通过影响各自的物价水平，最终决定了汇率水平。一、汇率的弹性价格货币分析法133第一本国货币供给水平一次性增加的影响。本国的货币供给的一次性增加，会迅速带来本国价格水平的相应提高。当其他因素保持不变时，本国货币供给的一次性增加将会带来本国价格水平的同比例上升、本国货币的同比例贬值，本国产出与利率则不发生变动。第二本国国民收入增加的影响。在货币模型中，当其他因素保持不变时，本国国民收入增加将会带来本国价格水平下降，本国货币升值。

第三本国利率上升的影响。在货币模型中，当其他因素保持不变时，本国利率的上升将会带来本国价格水平的上升，本国货币的贬值。汇率理论知识课件134●

基本模型分析●基本模型分析135●

对货币模型的评价

1.货币模型是建立在购买力平价说这一前提之上的，它是具有诸多创新的独立的汇率决定理论，在现代汇率理论中具有重要地位。●对货币模型的评价136

2．货币模型的主要不足

(1)它是以购买力平价为理论前提的，如果购买力平价本身在实际中很难成立的话，那么这种理论的可信性是存在问题的。无论在长期还是短期，均没有充分证据论证购买力平价的成立，这使得货币模型对现实的解释大打折扣。(2)它在货币市场平衡的分析中，假定货币需求是稳定的，这一点至少在实证研究中是存在争议的。(3)它假定价格水平具有充分弹性，这一点受到众多研究者的批评。大量的研究结果显示，商品市场上的价格调整不同于金融资产市场上价格变动，一般是比较缓慢的，在短期内显示出粘性。坚持这一观点的研究者将粘性价格引入货币模型，即下面介绍的粘性价格货币分析法。2．货币模型的主要不足

(1)它是以购买力平价为理论137澳洲3.75%3.50%2009/12/01新西兰2.50%3.00%2009/04/29韩国2.00%3.00%2009/02/16斯洛伐克1.75%2.25%2009/05/13挪威1.50%1.25%2009/10/28捷克1.25%1.50%2009/08/07台湾1.25%1.50%2009/02/19欧洲货币联盟1.00%1.25%2009/05/07香港0.50%1.50%2008/12/17英国0.50%1.00%2009/03/05美国0.25%1.00%2008/12/16加拿大0.25%0.50%2009/04/21瑞士0.25%0.50%2009/03/12瑞典0.25%0.50%2009/07/02日本0.10%0.30%2008/12/19澳洲3.75%3