企业融资财务战略课件_第1页
企业融资财务战略课件_第2页
企业融资财务战略课件_第3页
企业融资财务战略课件_第4页
企业融资财务战略课件_第5页
已阅读5页,还剩111页未读 继续免费阅读

下载本文档

版权说明:本文档由用户提供并上传,收益归属内容提供方,若内容存在侵权,请进行举报或认领

文档简介

第2章企业融资战略管理第2章企业融资战略管理1第一节企业融资战略管理概述第2章企业融资财务战略课件2一、融资战略与融资战略管理融资战略管理的目的在于使企业资本结构在不断优化的过程中,为企业战略实施提供可靠的资金保障。一、融资战略与融资战略管理融资战略管理的目的在于使企业资本结3二、制定融资战略需要考虑的因素企业战略性融资主要通过资本市场进行(一)明确融资目的

募集资金投向二、制定融资战略需要考虑的因素企业战略性融资主要通过资本市场4(二)选择合适的融资时机国家产业政策二级市场行情(二)选择合适的融资时机5(三)建立合理的资本结构合理的资本结构取决于公司经营风险及其与财务风险的配合、公司所处的生命周期阶段、公司对风险的承担能力以及管理者的理财观念等。(三)建立合理的资本结构6(四)降低融资成本发行新股发行债券机会成本(四)降低融资成本7(五)融资过程的管理与控制内部的工作安排外部的中介机构与股东、监管部门的沟通(五)融资过程的管理与控制8三、企业融资战略的制定过程分析内外部环境,制订融资战略备选方案评估融资战略方案优选融资方案融资方案的执行三、企业融资战略的制定过程分析内外部环境,制订融资战略备选方9第二节资本结构与融资战略第2章企业融资财务战略课件10一、资本结构理论及其发展(一)M&M的资本结构理论

1、MM基本理论MM基本理论(1958)资本结构模型的假设:

1)所有的实物资产归公司所有;2)资本市场无摩擦;

3)公司只能发行两种证券,一种是有风险的股票,一种是无风险的债券;

4)公司和个人都能按无风险的利率借入或借出款项;

5)投资者对于公司利润的未来现金流的预期都是相同的;6)没有增长;7)所有公司都可以归为几个“相等利润等级”中的一类,在此等级上公司股票的收益与在该等级上的其他公司的股票收益比例相关。

一、资本结构理论及其发展(一)M&M的资本结构理论11

M&M定理

对于等级k中的任一公司j而言假设有一个j公司,属于级别k,在可预测的未来,每期的平均经营利润都为NOIj。我们用Dj来表示这个企业负债的市场价值,Sj表示股票的市场价值,所有的公开发行的证券价值为Vj,则Vj=Sj+Dj。Vj也可以用来表示企业的市场价值。这意味着,任何公司的市场价值与资本结构无关,它由未来预期收入按所处等级折现率pk折现得到。对于等级k中的任一公司j而言假设有一个j公司,12延伸学习:MM如何证明他们的定理?第2章企业融资财务战略课件132、与公司所得税相联系的MM理论1963年,MM发表第二篇论文,在其论文中提出,由于公司所得税的存在,对于任何一家公司而言最佳的杠杆作用将是一个明白无误的令人烦恼的数字——100%。2、与公司所得税相联系的MM理论143、Miller(米勒)模型——税差理论1976年,Miller提出一个更加复杂的包括个人收入所得税在内的模型。该模型用个人所得税对修正的MM理论进行校正,认为修正的MM理论高估了负债的好处。对公司而言,负债可以产生税盾收益,但对个人投资者而言,由于利息收入较股利收入要征收更多的税收,因而个人投资者倾向于股票。然而企业有发债的动机,但由于需要补偿个人投资者因持有债权而带来的税收损失,因而需不断提高利率,直至税盾收益被抵消掉。3、Miller(米勒)模型——税差理论15融资优序理论(PeckingOrderTheory)是由Myers和Majluf于1984年提出的。它是从信息不对称的角度来分析公司融资行为。两个假设:(1)公司经理人对公司的盈利及投资情况知道的要比外部投资者多;(2)经理人代表现存股东的利益。(二)资本结构的排序假说(二)资本结构的排序假说16由于公司经理人与外部投资者之间信息不对称,因此当经理人发现一个好的正净现值的投资机会时,他将无法把这一信息传递给外部股东。在一个“lemonmarket”,新股发行价格将无法体现这个好的投资机会。因此,如果这一投资机会使经理人不得不发行新股的话,他们宁愿拒绝接受这一机会,因为这样做就会以旧股东为代价,把该项目大部分的价值转让给新股东。由于公司经理人与外部投资者之间信息不对称,因此当经理人发现一17因此,公司解决办法就是保留充分的财务松驰(financialslack),以在遇到正净现值投资项目时可以由内部提供资金。如果他们不得不在外部融资的话,他们会发行风险最小的有价证券只有在股票价格被高估的情况下公司才会发行股票来融资。投资者明白这些动机,因此投资者总是认为新股发行是“利空”的消息。公司的融资顺序是:因此,公司解决办法就是保留充分的财务松驰(financial18(三)新资本结构理论的形成和发展1、代理成本理论(1)股东与管理层之间的代理问题股东与经理层之间的代理问题表现为经理的机会主义成本。如果企业的自由现金流量相对富裕,即使企业缺乏可以获利的投资项目和成长机会时,经理也会倾向于通过扩大企业规模实现自身对企业资源的管理控制权,表现为随意支配企业自由现金流量投资于净现值甚至为负的投资项目,而不是向股东分配股利。(三)新资本结构理论的形成和发展19有时经理也会过分乐观,并自信地认为其行为是有助于提升股东价值的,如果在并非真正意识到项目的投资风险与价值情况下进行投资,也会导致过度投资行为。企业经理这种随意支配自由现金流的行为是以损失股东利益为代价的,为抑制这种过度投资带来的对股东利益以致最终对企业价值的损害,通过提高债务筹资的比例,增加了债务利息固定性支出在自由现金流中的比例,实现对经理的自利性机会主义行为的制约。有时经理也会过分乐观,并自信地认为其行为是有助于提升股东价值20(2)股东与债权人之间的代理问题①过度投资在信息不对称的条件下,股东可能会把资金投资于一个风险程度超过债权人对债务资金原有预期水平的项目上。如果这一高风险项目成功了,股东将获得全部剩余收益,但如果该项目失败了,由于股东只承担有限责任,主要损失将由债权人承担(2)股东与债权人之间的代理问题21企业股东凭借选择高风险项目提高了债务资金的实际风险水平,降低了债务价值,这种通过高风险项目的过度投资实现把债权人的财富转移到股东手中的现象也被称为“资产替代问题”(assetsubstitution)。企业股东凭借选择高风险项目提高了债务资金的实际风险水平,降低22例如,某个公司有一笔100万元年末到期的债务,如果公司的策略不变,年末的资产市值仅为90万元,显然公司将违约。公司经理正在考虑一项新策略,这一策略看似有前途,但仔细分析后,实际充满风险。新策略不需要预先投资,但成功的可能性只有50%。例如,某个公司有一笔100万元年末到期的债务,如果公司的策略23项目原策略新策略

成功失败期望值资产价值901303080债务901003065股权030015项目原策略新策略成功失败期望值资产价值90130308024但如果公司不实施新策略,公司最终将违约,股东必定一无所获,如果公司尝试这个高风险策略,股东也不会发生额外损失。但是,如果新策略成功,公司在偿付100万元的债务后,股东将获得30万元。假定成功的可能性是50%,则股东的期望值为15万元。如果成功,公司的预期价值为80万元(50%×130+50%×30),与原先90万元的企业价值相比,减少了10万元。尽管如此,公司经理仍建议采纳新策略。但如果公司不实施新策略,公司最终将违约,股东必定一无所获,如25公司采取新策略,债权人的总体期望值是65万元,与原策略将会收到90万元相比,损失了25万元。债权人损失的25万元,相应地包含了股东得到的15万元,以及因新策略的风险加大而导致的预期损失10万元。公司采取新策略,债权人的总体期望值是65万元,与原策略将会收26②投资不足问题

投资不足是指因企业放弃净现值为正的投资项目而使债权人利益受损并进而降低企业价值的现象。投资不足的问题是发生在企业陷入财务困境且有比例较高的债务时(即企业具有风险债务),如果用股东的资金去投资一个净现值为正的项目,可以在增加股东权益价值的同时,也增加债权人的债务价值。②投资不足问题27

但是当债务价值的增加超过权益价值的增加时,即从企业整体角度而言是净现值为正的新项目,而对股东而言则成为净现值为负的项目,投资新项目后净会发生财富从股东转移至债权人。因此,如果股东事先预见到采纳新项目会以牺牲自身利益为代价补偿债权人,股东会缺乏积极性选择该项目。但是当债务价值的增加超过权益价值的增加时28假如,上述公司不采取高风险投资项目。相反,经理考虑另一个有吸引力的投资机会,该投资机会要求投资10万元,预期将产生50%的无风险报酬率。如果当前的无风险利率为5%,这项投资的净现值明显为正。问题是企业并无充裕的剩余资金投资这一新项目。由于公司已陷入财务困境,无法发生新股筹资,假设现有股东向企业提供所需要的10万元新资本,股东与债权人年末的所得如下表所示:假如,上述公司不采取高风险投资项目。相反,经理考虑另一个有吸29项目无新项目有新项目现有资产9090新项目

15公司总价值90105债务90100股权05项目无新项目有新项目现有资产9090新项目15公司总价值930如果股东为项目提供10万元,那他们只能收回5万元。项目产生的另外10万元将流向债权人,债权人的所得将由90万元增加到100万元。由于债权人得到该项目的大部分收益,所以尽管该项目为公司提供了正的净现值,对股东来说却只能得到净现值为负的投资回报(10-5=-5)如果股东为项目提供10万元,那他们只能收回5万元。项目产生的313、资本结构的信号理论该理论建立在信息灵通的经理人与信息不灵通的外部股东之间存在信息不对称的基础上。当公司有好的内部消息时,公司的执行者会有很强的原望把这一正面消息传递给外部的投资人,从而提升公司的股价。3、资本结构的信号理论32如何传递?公司将采用一种行为作为信号(Signal),信号要可信,必须是一种高成本的行为,这一成本对一个弱公司而言是不能模仿的禁止进入性质的成本。分离均衡由此产生,高价值的公司运用较多的负债进行融资,低价值的公司依赖更多的股票进行融资。如何传递?公司将采用一种行为作为信号(Signal),信号333、控制权理论资本结构控制权理论就是以融资契约的不完全性为研究起点,以公司控制权的最优配置为研究目的,分析资本结构如何通过影响公司控制权安排来影响公司价值。3、控制权理论34不完全契约理论认为,由于人们的有限理性、信息的不完全性及交易事项的不确定性,使得明晰所有的特殊权力的成本过高,拟定完全契约是不可能的,不完全契约是必然和经常存在的不完全契约理论认为,由于人们的有限理性、信息的不完全性及交易35哈特模型在契约不完全的条件下,引入“公司持续经营与公司被清算”的矛盾,研究了最优融资契约和相应的最优控制权结构,并得出了三个重要结论:哈特模型在契约不完全的条件下,引入“公司持续经营与公司被清算36一是如果融资方式是发行带有投票权的普通股,则股东掌握控制权;二是如果融资方式是发行不带有投票权的优先股,则经理人员掌握控制权;三是如果融资方式是发行债券和银行借款,则控制权仍由经理人员掌握,但前提是按期偿还债务本息,否则(即出现了破产),控制权就转移到债权人手中。此外,该模型还注意到了短期债务具有控制经理人员道德风险的作用,而长期债务(或股权)具有支持公司扩张的作用,因此认为最优资本结构要在这两者之间加以权衡一是如果融资方式是发行带有投票权的普通股,则股东掌握控制权;37(四)产业组织理论下的资本结构理论企业要在现代市场竞争中取胜,有必要实现财务、生产、营销的一体化布兰德和刘易斯(BranderandLewis)根据詹森的观点提出:增加负债会引起股东追求更高风险的策略。在市场竞争中,若企业采用较激进的产品战略,则企业的风险也较高,企业将选择较高的债务水平。因此如果企业产品的毛利较高,一般选择较激进的策略,否则选择较保守的策略,产品的需求与资本结构相关。(四)产业组织理论下的资本结构理论38马克丝莫科(Maksimovic,1988)进一步指出:企业债务容量随产品需求弹性的增加而增加,随折现率的提高而减少。惕特曼(Titman,1984)观察到企业清算会给顾客与供应商造成成本负担,如无法得到其产品、零配件和服务,这种成本最终会通过产品的低价清算出售转嫁给权益股东。所以生产独特产品或耐用消费品企业的债务水平较低,以免权益股东最终承担过多的顾客与供应商转嫁过来的成本。马克丝莫科(Maksimovic,1988)进一步指出:企业39二、影响资本结构的因素(一)国别差别各国金融市场的运行规则及状态的差异

二、影响资本结构的因素(一)国别差别40(二)行业因素公用、运输及成熟的资本密集型的制造业以较高的债务比率为特征

服务、矿业和大多娄的成长迅速度或以技术为基础的制造型企业却很少或者没有长期负债。(二)行业因素41(三)周期性因素1、商业周期的影响

经济复苏时期与经济衰退时期2、利率变化的影响3、通货膨胀率的影响(三)周期性因素42(四)公司内部因素1、股东和经理的态度(控制权)2、债权人的态度(债权的安全性)3、资产担保价值4、企业的成长性(关系不确定)(四)公司内部因素43三、中国上市公司融资行为与资本结构的现实考察三、中国上市公司融资行为与资本结构的现实考察44第三节战略融资方式的选择第2章企业融资财务战略课件45一、融资方式(一)内部融资(二)股权融资1、IPO2、再融资(配股、增发(定向增发与公开增发)(三)债权融资1、短期借贷与长期借贷2、发行债券(1)企业债(2)公司债一、融资方式(一)内部融资462007年8月15日,中国证监会发布《公司债券发行试点办法》,标示着我国公司债的发行正式启动。在此之前,我国仅存在企业债而不存在公司债。企业债与公司债的区别在于:2007年8月15日,中国证监会发布《公司债券发行试点办法》47第一,发行主体的差别。企业债券一般是由中央政府部门所属机构、国有独资企业或国有控股企业发行;而只要符合《公司债券发行试点办法》的规定,公司均可发行。第二,发债资金用途的差别。企业债券的发债资金用途主要限制在固定资产投资和技术革新改造方面,并与政府部门审批的项目直接相联;而对公司债的用途并无规定。第一,发行主体的差别。企业债券一般是由中央政府部门所属48第三,信用基础的差别。企业债券由各大银行进行担保,以至于企业债券的信用级别与其他政府债券大同小异;《公司债券发行试点办法》规定公司债采取信用评级的方式。第四,管制程序的差别。我国企业债券的发行中,发债需经国家发改委审批,公司债由是由中国证监会核准。

第三,信用基础的差别。企业债券由各大银行进行担保,以至于企493、租赁3、租赁50(四)销售资产(五)资产证券化1、含义

将原始权益人不流通的存量资产或可预见的未来收入通过特设机构(SpecialPurposeVehicle,SPV)构造和转换为资本市场可销售和流通的金融产品即证券的过程。这种由一组不连续的应收账款或其他资产组合产生的以现金流量为支撑的证券,被称为资产支撑证券(Asset-BackedSecurities,即ABS)。(四)销售资产512、过程:A:在未来能够产生现金流的资产B:上述资产的原始所有者;信用等级太低,没有更好的融资途径C:枢纽(特设机构)SPVD:投资者2、过程:52B把A转移给C,C以证券的方式销售给D。B低成本地(不用付息)拿到了现金;D在购买以后可能会获得投资回报;C获得了能产生可见现金流的优质资产。投资者D之所以可能获得收益,是因为A不是垃圾,而是被认定为在将来的日子里能够稳妥地变成钱的好东西。B把A转移给C,C以证券的方式销售给D。53SPV是个中枢,主要是负责持有A并实现A与破产等麻烦隔离开来,并为投资者的利益说话做事。SPV进行资产组合,不同的A在信用评级或增级的基础上进行改良、组合、调整。目的是吸引投资者,为发行证券。SPV是个中枢,主要是负责持有A并实现A与破产等麻烦隔离开来543、证券化资产大多数流动性较差但能够在未来产生可预见的稳定现金流量的资产经过特殊组合后都能证券化。

(1)住房抵押贷款

(2)应收账款

(3)汽车抵抵押贷款和其他消费贷款

(4)高速公路收费、版权专利费等3、证券化资产55莞深高速公路收费收益权专项资产管理计划第2章企业融资财务战略课件56二、各种融资方式特点分析教材P29二、各种融资方式特点分析57三、不同融资方式的限制1、债务融资面临的困境2、股利支付面临的困境三、不同融资方式的限制1、债务融资面临的困境58第2章企业融资战略管理第2章企业融资战略管理59第一节企业融资战略管理概述第2章企业融资财务战略课件60一、融资战略与融资战略管理融资战略管理的目的在于使企业资本结构在不断优化的过程中,为企业战略实施提供可靠的资金保障。一、融资战略与融资战略管理融资战略管理的目的在于使企业资本结61二、制定融资战略需要考虑的因素企业战略性融资主要通过资本市场进行(一)明确融资目的

募集资金投向二、制定融资战略需要考虑的因素企业战略性融资主要通过资本市场62(二)选择合适的融资时机国家产业政策二级市场行情(二)选择合适的融资时机63(三)建立合理的资本结构合理的资本结构取决于公司经营风险及其与财务风险的配合、公司所处的生命周期阶段、公司对风险的承担能力以及管理者的理财观念等。(三)建立合理的资本结构64(四)降低融资成本发行新股发行债券机会成本(四)降低融资成本65(五)融资过程的管理与控制内部的工作安排外部的中介机构与股东、监管部门的沟通(五)融资过程的管理与控制66三、企业融资战略的制定过程分析内外部环境,制订融资战略备选方案评估融资战略方案优选融资方案融资方案的执行三、企业融资战略的制定过程分析内外部环境,制订融资战略备选方67第二节资本结构与融资战略第2章企业融资财务战略课件68一、资本结构理论及其发展(一)M&M的资本结构理论

1、MM基本理论MM基本理论(1958)资本结构模型的假设:

1)所有的实物资产归公司所有;2)资本市场无摩擦;

3)公司只能发行两种证券,一种是有风险的股票,一种是无风险的债券;

4)公司和个人都能按无风险的利率借入或借出款项;

5)投资者对于公司利润的未来现金流的预期都是相同的;6)没有增长;7)所有公司都可以归为几个“相等利润等级”中的一类,在此等级上公司股票的收益与在该等级上的其他公司的股票收益比例相关。

一、资本结构理论及其发展(一)M&M的资本结构理论69

M&M定理

对于等级k中的任一公司j而言假设有一个j公司,属于级别k,在可预测的未来,每期的平均经营利润都为NOIj。我们用Dj来表示这个企业负债的市场价值,Sj表示股票的市场价值,所有的公开发行的证券价值为Vj,则Vj=Sj+Dj。Vj也可以用来表示企业的市场价值。这意味着,任何公司的市场价值与资本结构无关,它由未来预期收入按所处等级折现率pk折现得到。对于等级k中的任一公司j而言假设有一个j公司,70延伸学习:MM如何证明他们的定理?第2章企业融资财务战略课件712、与公司所得税相联系的MM理论1963年,MM发表第二篇论文,在其论文中提出,由于公司所得税的存在,对于任何一家公司而言最佳的杠杆作用将是一个明白无误的令人烦恼的数字——100%。2、与公司所得税相联系的MM理论723、Miller(米勒)模型——税差理论1976年,Miller提出一个更加复杂的包括个人收入所得税在内的模型。该模型用个人所得税对修正的MM理论进行校正,认为修正的MM理论高估了负债的好处。对公司而言,负债可以产生税盾收益,但对个人投资者而言,由于利息收入较股利收入要征收更多的税收,因而个人投资者倾向于股票。然而企业有发债的动机,但由于需要补偿个人投资者因持有债权而带来的税收损失,因而需不断提高利率,直至税盾收益被抵消掉。3、Miller(米勒)模型——税差理论73融资优序理论(PeckingOrderTheory)是由Myers和Majluf于1984年提出的。它是从信息不对称的角度来分析公司融资行为。两个假设:(1)公司经理人对公司的盈利及投资情况知道的要比外部投资者多;(2)经理人代表现存股东的利益。(二)资本结构的排序假说(二)资本结构的排序假说74由于公司经理人与外部投资者之间信息不对称,因此当经理人发现一个好的正净现值的投资机会时,他将无法把这一信息传递给外部股东。在一个“lemonmarket”,新股发行价格将无法体现这个好的投资机会。因此,如果这一投资机会使经理人不得不发行新股的话,他们宁愿拒绝接受这一机会,因为这样做就会以旧股东为代价,把该项目大部分的价值转让给新股东。由于公司经理人与外部投资者之间信息不对称,因此当经理人发现一75因此,公司解决办法就是保留充分的财务松驰(financialslack),以在遇到正净现值投资项目时可以由内部提供资金。如果他们不得不在外部融资的话,他们会发行风险最小的有价证券只有在股票价格被高估的情况下公司才会发行股票来融资。投资者明白这些动机,因此投资者总是认为新股发行是“利空”的消息。公司的融资顺序是:因此,公司解决办法就是保留充分的财务松驰(financial76(三)新资本结构理论的形成和发展1、代理成本理论(1)股东与管理层之间的代理问题股东与经理层之间的代理问题表现为经理的机会主义成本。如果企业的自由现金流量相对富裕,即使企业缺乏可以获利的投资项目和成长机会时,经理也会倾向于通过扩大企业规模实现自身对企业资源的管理控制权,表现为随意支配企业自由现金流量投资于净现值甚至为负的投资项目,而不是向股东分配股利。(三)新资本结构理论的形成和发展77有时经理也会过分乐观,并自信地认为其行为是有助于提升股东价值的,如果在并非真正意识到项目的投资风险与价值情况下进行投资,也会导致过度投资行为。企业经理这种随意支配自由现金流的行为是以损失股东利益为代价的,为抑制这种过度投资带来的对股东利益以致最终对企业价值的损害,通过提高债务筹资的比例,增加了债务利息固定性支出在自由现金流中的比例,实现对经理的自利性机会主义行为的制约。有时经理也会过分乐观,并自信地认为其行为是有助于提升股东价值78(2)股东与债权人之间的代理问题①过度投资在信息不对称的条件下,股东可能会把资金投资于一个风险程度超过债权人对债务资金原有预期水平的项目上。如果这一高风险项目成功了,股东将获得全部剩余收益,但如果该项目失败了,由于股东只承担有限责任,主要损失将由债权人承担(2)股东与债权人之间的代理问题79企业股东凭借选择高风险项目提高了债务资金的实际风险水平,降低了债务价值,这种通过高风险项目的过度投资实现把债权人的财富转移到股东手中的现象也被称为“资产替代问题”(assetsubstitution)。企业股东凭借选择高风险项目提高了债务资金的实际风险水平,降低80例如,某个公司有一笔100万元年末到期的债务,如果公司的策略不变,年末的资产市值仅为90万元,显然公司将违约。公司经理正在考虑一项新策略,这一策略看似有前途,但仔细分析后,实际充满风险。新策略不需要预先投资,但成功的可能性只有50%。例如,某个公司有一笔100万元年末到期的债务,如果公司的策略81项目原策略新策略

成功失败期望值资产价值901303080债务901003065股权030015项目原策略新策略成功失败期望值资产价值90130308082但如果公司不实施新策略,公司最终将违约,股东必定一无所获,如果公司尝试这个高风险策略,股东也不会发生额外损失。但是,如果新策略成功,公司在偿付100万元的债务后,股东将获得30万元。假定成功的可能性是50%,则股东的期望值为15万元。如果成功,公司的预期价值为80万元(50%×130+50%×30),与原先90万元的企业价值相比,减少了10万元。尽管如此,公司经理仍建议采纳新策略。但如果公司不实施新策略,公司最终将违约,股东必定一无所获,如83公司采取新策略,债权人的总体期望值是65万元,与原策略将会收到90万元相比,损失了25万元。债权人损失的25万元,相应地包含了股东得到的15万元,以及因新策略的风险加大而导致的预期损失10万元。公司采取新策略,债权人的总体期望值是65万元,与原策略将会收84②投资不足问题

投资不足是指因企业放弃净现值为正的投资项目而使债权人利益受损并进而降低企业价值的现象。投资不足的问题是发生在企业陷入财务困境且有比例较高的债务时(即企业具有风险债务),如果用股东的资金去投资一个净现值为正的项目,可以在增加股东权益价值的同时,也增加债权人的债务价值。②投资不足问题85

但是当债务价值的增加超过权益价值的增加时,即从企业整体角度而言是净现值为正的新项目,而对股东而言则成为净现值为负的项目,投资新项目后净会发生财富从股东转移至债权人。因此,如果股东事先预见到采纳新项目会以牺牲自身利益为代价补偿债权人,股东会缺乏积极性选择该项目。但是当债务价值的增加超过权益价值的增加时86假如,上述公司不采取高风险投资项目。相反,经理考虑另一个有吸引力的投资机会,该投资机会要求投资10万元,预期将产生50%的无风险报酬率。如果当前的无风险利率为5%,这项投资的净现值明显为正。问题是企业并无充裕的剩余资金投资这一新项目。由于公司已陷入财务困境,无法发生新股筹资,假设现有股东向企业提供所需要的10万元新资本,股东与债权人年末的所得如下表所示:假如,上述公司不采取高风险投资项目。相反,经理考虑另一个有吸87项目无新项目有新项目现有资产9090新项目

15公司总价值90105债务90100股权05项目无新项目有新项目现有资产9090新项目15公司总价值988如果股东为项目提供10万元,那他们只能收回5万元。项目产生的另外10万元将流向债权人,债权人的所得将由90万元增加到100万元。由于债权人得到该项目的大部分收益,所以尽管该项目为公司提供了正的净现值,对股东来说却只能得到净现值为负的投资回报(10-5=-5)如果股东为项目提供10万元,那他们只能收回5万元。项目产生的893、资本结构的信号理论该理论建立在信息灵通的经理人与信息不灵通的外部股东之间存在信息不对称的基础上。当公司有好的内部消息时,公司的执行者会有很强的原望把这一正面消息传递给外部的投资人,从而提升公司的股价。3、资本结构的信号理论90如何传递?公司将采用一种行为作为信号(Signal),信号要可信,必须是一种高成本的行为,这一成本对一个弱公司而言是不能模仿的禁止进入性质的成本。分离均衡由此产生,高价值的公司运用较多的负债进行融资,低价值的公司依赖更多的股票进行融资。如何传递?公司将采用一种行为作为信号(Signal),信号913、控制权理论资本结构控制权理论就是以融资契约的不完全性为研究起点,以公司控制权的最优配置为研究目的,分析资本结构如何通过影响公司控制权安排来影响公司价值。3、控制权理论92不完全契约理论认为,由于人们的有限理性、信息的不完全性及交易事项的不确定性,使得明晰所有的特殊权力的成本过高,拟定完全契约是不可能的,不完全契约是必然和经常存在的不完全契约理论认为,由于人们的有限理性、信息的不完全性及交易93哈特模型在契约不完全的条件下,引入“公司持续经营与公司被清算”的矛盾,研究了最优融资契约和相应的最优控制权结构,并得出了三个重要结论:哈特模型在契约不完全的条件下,引入“公司持续经营与公司被清算94一是如果融资方式是发行带有投票权的普通股,则股东掌握控制权;二是如果融资方式是发行不带有投票权的优先股,则经理人员掌握控制权;三是如果融资方式是发行债券和银行借款,则控制权仍由经理人员掌握,但前提是按期偿还债务本息,否则(即出现了破产),控制权就转移到债权人手中。此外,该模型还注意到了短期债务具有控制经理人员道德风险的作用,而长期债务(或股权)具有支持公司扩张的作用,因此认为最优资本结构要在这两者之间加以权衡一是如果融资方式是发行带有投票权的普通股,则股东掌握控制权;95(四)产业组织理论下的资本结构理论企业要在现代市场竞争中取胜,有必要实现财务、生产、营销的一体化布兰德和刘易斯(BranderandLewis)根据詹森的观点提出:增加负债会引起股东追求更高风险的策略。在市场竞争中,若企业采用较激进的产品战略,则企业的风险也较高,企业将选择较高的债务水平。因此如果企业产品的毛利较高,一般选择较激进的策略,否则选择较保守的策略,产品的需求与资本结构相关。(四)产业组织理论下的资本结构理论96马克丝莫科(Maksimovic,1988)进一步指出:企业债务容量随产品需求弹性的增加而增加,随折现率的提高而减少。惕特曼(Titman,1984)观察到企业清算会给顾客与供应商造成成本负担,如无法得到其产品、零配件和服务,这种成本最终会通过产品的低价清算出售转嫁给权益股东。所以生产独特产品或耐用消费品企业的债务水平较低,以免权益股东最终承担过多的顾客与供应商转嫁过来的成本。马克丝莫科(Maksimovic,1988)进一步指出:企业97二、影响资本结构的因素(一)国别差别各国金融市场的运行规则及状态的差异

二、影响资本结构的因素(一)国别差别98(二)行业因素公用、运输及成熟的资本密集型的制造业以较高的债务比率为特征

服务、矿业和大多娄的成长迅速度或以技术为基础的制造型企业却很少或者没有长期负债。(二)行业因素99(三)周期性因素1、商业周期的影响

经济复苏时期与经济衰退时期2、利率变化的影响3、通货膨胀率的影响(三)周期性因素100(四)公司内部因素1、股东和经理的态度(控制权)2、债权人的态度(债权的安全性)3、资产担保价值4、企业的成长性(关系不确定)(四)公司内部因素101三、中国上市公司融资行为与资本结构的现实考察三、中国上市公司融资行为与资本结构的现实考察102第三节战略融资方式的选择第2章企业融资财务战略课件

温馨提示

  • 1. 本站所有资源如无特殊说明,都需要本地电脑安装OFFICE2007和PDF阅读器。图纸软件为CAD,CAXA,PROE,UG,SolidWorks等.压缩文件请下载最新的WinRAR软件解压。
  • 2. 本站的文档不包含任何第三方提供的附件图纸等,如果需要附件,请联系上传者。文件的所有权益归上传用户所有。
  • 3. 本站RAR压缩包中若带图纸,网页内容里面会有图纸预览,若没有图纸预览就没有图纸。
  • 4. 未经权益所有人同意不得将文件中的内容挪作商业或盈利用途。
  • 5. 人人文库网仅提供信息存储空间,仅对用户上传内容的表现方式做保护处理,对用户上传分享的文档内容本身不做任何修改或编辑,并不能对任何下载内容负责。
  • 6. 下载文件中如有侵权或不适当内容,请与我们联系,我们立即纠正。
  • 7. 本站不保证下载资源的准确性、安全性和完整性, 同时也不承担用户因使用这些下载资源对自己和他人造成任何形式的伤害或损失。

评论

0/150

提交评论