食品饮料行业2023年上半年投资策略：坚守价值静待复苏

投资策略行业研究证券研究报告投资策略行业研究证券研究报告料行业待复苏待复苏◼2022年1-11月食品饮料行业市场走势：2022年1-11月份(截至2022300指数约1.71个百分点。细分板块中，啤酒板块下跌8.65%，跌幅◼2022年1-11月食品饮料行业市场走势：2022年1-11月份(截至2022300指数约1.71个百分点。细分板块中，啤酒板块下跌8.65%，跌幅。年初至今，行业估值回落。截至2022年11月15日，SW食品饮料行业PE1倍，低于行业近五年均值水平。◼行业投资策略：维持对行业的推荐评级。白酒板块：白酒短期受疫情反复、北向资金流出、市场流传的限酒令、消费税等因素扰动，明年开门红做准备。考虑到疫情严重地区白酒消费场景受损较为严重，预计白酒开门红打款或出现一定分化。后续还需要重点结合疫定性强的高端白酒贵州茅台(600519)、五粮液(000858)与泸州老窖(000568)；次高端酒中，可关注山西汾酒(600809)、酒鬼酒)等；区域酒可以重点关注古井贡酒(000596)、口子窖(603589)、今世缘(603369)等复苏弹性较大的公司。大众品板块：受疫情影复节奏亦有所差异。市场可持续关注产品提价、成本、需求等边际注青岛啤酒(600600)、重庆啤酒(600132)、伊利股份(600887)、海天味业(603288)、中炬高新(600872)、千禾味业(603027)、洽洽食品(002557)、味知香(605089)、安井食品(603345)、千味央S513040002S121020013ngyidgzqcomcn食品饮料(申万)指数走势厨(001215)等。 6进一步凸显 6 7 求以缓慢复苏为主 17 Q M 图6：2018-2022Q3食品饮料行业基金持股比例(%) 5图7：2016-2022H1我国白酒产量(万千升) 6 图10：我国白酒消费结构(%) 7图11：2017-2021年我国居民人均可支配收入(元) 8图12：飞天茅台2022散装批价(元/瓶) 9图13：八代普五批价(元/瓶) 9图14：国窖1573批价(元/瓶) 9 图17：2020年我国酱油竞争格局(零售口径) 17图18：2020年日本酱油竞争格局(零售口径) 17图19：2020年我国调味品需求结构(%) 17图20：我国社会消费品零售总额同比增速(%) 18图21：我国社会消费品零售按消费类型同比增速(%) 18图22：全国黄豆市场价(元/吨) 18图23：全国豆粕市场价(元/吨) 18 三季度SW调味品板块期间费用率(%) 19R R 图28：2006-2021年我国啤酒产量与增速(万千升，%) 21图29：2006-2021年我国啤酒销量与增速(万千升，%) 21图30：大麦现货均价(元/吨) 23图31：玻璃现货价(元/平方米) 23图32：铝锭现货均价(元/吨) 24 图34：2015-2020年我国啤酒现饮与非现饮销售额占比变化(%) 25图35：2004-2018年我国啤酒现饮与非现饮均价变化(元/升) 25图36：2016-2021年我国乳制品产量与增速(万吨，%) 26图37：2021年我国乳制品行业市场竞争格局(%) 26图38：2016-2021年我国人均奶类消费量与增速(万吨，%) 27图39：我国生鲜乳均价(元/公斤) 27表1：2022年前三季度高端白酒业绩(亿元，%) 11 表4：次高端白酒公司现有产能与扩建情况(万吨) 13 表6：2022年前三季度区域白酒业绩(亿元，%) 15 表9：2022年前三季度调味品板块营业总收入与增速(亿元，%) 20 表12：2022年前三季度啤酒板块营业总收入与增速(亿元，%) 24表13：2022年前三季度啤酒板块归母净利润与增速(亿元，%) 24表14：2022年前三季度乳品板块营业总收入与增速(亿元，%) 28表15：2022年前三季度乳品板块归母净利润与增速(亿元，%) 29表16：重点公司盈利预测及投资评级(2022/11/16) 30 月涨幅(%)0煤综交建社房石通有农商美汽机基公银医纺环电国轻计家钢非沪食建传电炭合通筑会地油信色林贸容车械础用行药织保力防工算用铁银深品筑媒子运装服产石金牧零护设化事生服设军制机电金饮材输饰务化属渔售理备工业物饰备工造器融料料子行业涨幅(%)0-5乳品保健品烘焙食品软饮料白酒沪深300调味发酵品零食肉制品其他酒类预加工食品啤酒 市盈率(PE，TTM)平均值01/131/131/131/131/131/131/131/13持仓0 98765432102018一季2018三季2019一季2019三季2020一季2020三季2021一季2021三季2022一季2022三季2.1白酒市场马太效应或进一步凸显增恒强，行业马太效应或进一步凸显。图7：2016-2022H1我国白酒产量(万千升)0，%)规模以上白酒企业累计销售收入(亿元)YoY020152016201720182019202020212022H125%20%15%10%5%0%-5%-10%-15%120025%5%600020152016201720182019202020212022H1消费比例严重压缩，商务消费比例大幅下降，转为以大众消费为主，大众消费成图10：我国白酒消费结构(%)费65%我国居民人均可支配收入增加带动白酒消费结构升级，白酒终端消费具有一定支以“少喝酒、撑。图11：2017-2021年我国居民人均可支配收入(元)0 计不会对白酒的终端消费产生实质性冲击，短期受市场情绪扰动更大。2.3糖酒会反馈稳健，渠道库存相对良性散装批价(元/瓶)313131312022/9/30图13：八代普五批价(元/瓶)2021/1/12021/5/12021/9/12022/1/12022/5/12022/9/1 /7/72.4高端白酒确定性高，关注疫后需求复苏(1)高端白酒：业绩稳健增长，确定性高(1)业绩有望维持稳健增长，确定性最强。虽然疫情一定程度上影响了白酒需求，(2)高端白酒量价仍有提升空间。1)贵州茅台：量方面，得益于“十三五”茅台酒 争oYQ1oYQ2oYQ3oY6oYQ1oYQ2oYQ3oY.001(2)次高端白酒：结构升级、区域扩张等因素或成为增长的主要逻辑构升级、产品提价、区域扩张等因素或成为次高端白酒增长的主要逻辑。QoYQ1oYQ2oYQ3oY62176.27000039oYQ1oYQ2oYQ3oY70.33453.548.749.673.73-1.971.102)产品提价与结构升级推动次高端白酒发展。伴随着高端白酒价格上移与次高端酒于夯实次高端品牌定位，为次高端酒企长期发展提供了一定的市场和销量支撑。酒鬼酒(透明装)(鉴赏)酒鬼酒(红坛)酒鬼酒(馥郁经典)54度500ml提升湘泉酒(盒优)(2020版)战略价上瓶瓶究所3)次高端白酒产能具有增长空间，纷纷加大业务区域布局以提高市场竞争力。近几的竞争力有望进一步提高。能能总产能项目(一期)3术改造项目工程的公告酒车间一期二期工程的 程智慧酿造(绵柔型125车间)项目4)多数次高端白酒企业公布激励计划，为企业发展注入动力。为激发员工积极性，布了限制性股票激励计划(草案)。次高端白酒公司根据自身的实际情况，在激励计经营目标的实现注入了新动力。业激励计划汇总象核标准15第一期核心骨干持股计划(草理人员等在内的不302021年员工持高管及核心骨干不.152022年限制性股票激励计划中层管理人员及核心骨干员工等在内.3限制性股票激草案)员、中层管理人员及核心技术(业务)人员等在内的不超2019/2020/2021年净资产收益率不低于22%，且不低于同行业对标企业率不低于90%/120%/150%，且不低于同行业对标企业75分位值水平；2019/2020/2021年主营业务收入占(3)区域白酒：表现有所分化，静待疫后边际改善部oYQ1oYQ2oYQ3oY.874574oYQ1oYQ2oYQ3oY327.92.1689726/9/23/1/1/1/12525 前没有相关政策文件正式下发。考虑到我国目前的白酒消费群体以商务和大众消费消Q端白酒确定性强，部分区域龙头弹性增长，基本面表现出一定的韧性。近期白酒悲相对情严重地区白酒消费场景受损较为严重，预计白酒开门红打款或出现一定分化。后3.大众品之调味品板块：成本压力仍存，关注边际改善0行业市场规模(亿元)20142015201620172018Y0%数据来源：Euromonitor，东莞证券研究所图17：2020年我国酱油竞争格局(零售口径)图18：2020年日本酱油竞争格局(零售口径)海天味业美味鲜味达美李锦记卡夫亨氏其他龟甲万YamakiYamasaMizkan其他r3.2预计调味品需求以缓慢复苏为主餐饮家庭食品加工 246802246802246 24680224680224680224680速(%)002019-022019-102020-062021-022021-102022-063.3调味品企业成本压力仍存格仍处于较高水平，调味品公司面临较大的成本压力。图22：全国黄豆市场价(元/吨)0003-103-103-103-100图23：全国豆粕市场价(元/吨)0007-027-027-027-022醋。公司提价情况 酱油、蚝油、料酒、鸡精和醋系列产品的出厂价格上调3%-7%不等%W率与净利率(%)50率期间费用率(%)销售费用率管理费用率财务费用率864202018201920182019202020212022年1-9月 3.4把握疫情、需求、成本等边际拐点因素 oYQ1oYQ2oYQ3oY.770.142.707.37.86.96.09.09.6836.46.94.22.89oYQ1oYQ2oYQ3oY67.86.36.999.465805.75—.029.911.0419.15.130.37.79—.92.465.62.825.00.527.700.576.71.518.079.49海天“双标”事件对公司基本面影响有限，长期来看有利于行业产品结构升级。近准有所差异，海天味业在产品的生产过程中或根据标准对配方进行微调。但从目前题。短期来看，该事件对调味品板块产生一定扰动，长期来看有利于行业中的产品周期。但今年受俄乌冲突、南美旱情等因素扰动，大豆、豆粕等原材料价格 上半考虑到疫情仍存在反复的可能，预计调味品需求以缓慢复苏为主要逻辑。市场4.大众品之啤酒板块：高端化进程稳步推进我国啤酒板块目前形成了寡头垄断的竞争格局，龙头企业市场份额有望进一步增加。近几年，伴随着行业出清与高端化进程稳步推进，我国啤酒行业的集中度稳中有升。R青岛啤酒华润啤酒百威英博燕京啤酒嘉士伯其他100%95%90%85%80%75%70%65%60%55%50%4.2行业高端化进程稳步推进酒行业产销量持续下滑的背景下，仅依靠增产获取利润与市场份额的逻辑难以为继。万千 0啤酒产量(万千升)-10%-15%200820102012201420160啤酒销量(万千升)YoY-10%-15%20062008201020122014201620182020“本土强势品牌+国际高端品牌”的发展战略。夜场中的高端产品占比较多，产品高端化可以一定程度上满足相关消费场景的需要，公司高端品牌发展战略施“1(青岛经典)+1(青岛纯生)+N(新特产品)”的产品矩阵策略成重组后，实行“本土强势品牌+国际高端品牌”的发展战略。即嘉士伯、乐品牌，助展4.3原材料价格上涨压力趋缓企业面临较大的成本压力。面对原材料成本上涨压力，青岛啤酒、华润啤酒、重庆一受到淡季的可能。产品提价中个位数调高端和超高端产品的价格司成定的图30：大麦现货均价(元/吨)00-090-090-090-090-09图31：玻璃现货价(元/平方米)502-132-132-132-133 图32：铝锭现货均价(元/吨)00909090909oYQ1oYQ2oYQ3oY311667.928.455.04.619.751.954.26oYQ1oYQ2oYQ3oY67 —.90.05.64.198.799.46—9.98.434.339.745.441.44性消费，关注世界杯等因素催化。今年三季度受高温天气影响，量。2021-032021-052021-072021-092021-112022-032022-052022-072022-09绩提升。图34：2015-2020年我国啤酒现饮与非现饮销售额占比变化(%)图35：2004-2018年我国啤酒现饮与非现饮均价变化(元/升) %%%%%%%%%饮2015-2019202086420现饮均价(元/升)非现饮均价(元/升)Q图36：2016-2021年我国乳制品产量与增速(万0乳制品产量(万吨)YoY201620172018201920202021%8%6%4%2%0%-2%-4%-6%-8%-10)伊利股份蒙牛乳业光明乳业其他我国居民人均奶类消费量增加。近几年随着居民健康意识的提高，我国人均奶类消)84我国人均奶类消费量(千克)YoY201620172018201920202021降态势，乳品企业的成本压力趋缓。图39：我国生鲜乳均价(元/公斤) 00期待需求边际改善。近期防疫政策出现一定松动。若后续疫情逐步趋于常态化，在oYQ1oYQ2oYQ3oY1.05.520.50.813.56.1879682362.09.92.99.74.236 8.76.46.16oYQ1oYQ2oYQ3oY16.466.723.036.988.212.180.602.726.412.1570334.461.216.821.491.153.51.055.507.693.869.219.378.67.643.987.662.5879资策略2茅台(600519)、五粮液(000858)与泸州老窖(000568)；次高端酒中，可关注山西汾酒(600809)、酒鬼酒(000799)、舍得酒业(600702)、洋河股份(002304)、水井坊(600779)等；区域酒可以重点关注古井贡酒(000596)、口子窖(603589)、 会，把握行业中确定性高的优质板块。标的方面，可重点关注青岛啤酒(600600)、千禾味业(603027)、洽洽食品(002557)、味知香(605089)、安井食品(603345)、千味央厨(001215)等。表16：重点公司盈利预测及投资评级(2022/11/16)EPS(元)动AEEAEE19765868096650480289989479694196597892088857227670077321587576645104894415 03 Wind莞证券研究所 示(1)原材料价格波动风险。调味品、啤酒等大众品板块原材料价格存在波动的价格上涨幅度较大，将增加大众品企业的成本压力，进而对行业响提价不及预期。我国高端、次高端白酒企业价格带呈现扩容态势。