可转债基础介绍

1、可转债基础- 股性、债型、参考指标、条款介绍01市场介绍- 规模演变、行业分布、交易规则、主要指数02资产特性- 大类资产回报、定价规律、换手率等03目录配置策略- 基金配置模式、当前市场位置04可转债基础- 股性、债型、参考指标、条款介绍01市场介绍- 规模演变、行业分布、交易规则、主要指数02资产特性- 大类资产回报、定价规律、换手率等03目录配置策略- 基金配置模式、当前市场位置04可转债介绍|可转债是一种股债混合型资产可转债是一种介于股和债之间的资产，既拥有债性又拥有股性，在存续期内属于债权资产，发行6个月后持有人可以选择将全部或部分 转换成股票资产或继续持有该转债直至认为合理的时间再

2、进行转股；类似于股票PE的概念，反映的是对正股的预期由正股价和转股价共同决定由期权价值决定票息和到期赎回价按照同期限、同评级的企业债收益 率折现计算转债纯债价值（债底）纯债溢价率转股价值（平价）转股溢价率债性维度股性维度图1：隆22转债关键信息可转债介绍|可转债股性可转债股性源自于转股权这一权利在转债发行六个月后可以行使，需要注意的是只有在股票资产现价大于转股价的情况下行使转股权才具备意义；转股价是什么？是转债发行时确定的，只有当上市公司发生定增、分红时候会调整，其决定 了每张转债可以转换的股票数量，即每张转债转股数=100/转股价；转股价值是什么？是一张转债转换成股票后，该部分股票的价值，即

3、转股价值=（100/转股价）*股票价格；eg.假设一只转债的转股价是10元，而股价当下是9元，则每张转债（100元 面值）转股价值为100/10*9=90元；转债价格通常不等于面值，通常情况下转 债价格会高于面值，在上述例子中我们用100元以上价格的转债换成了90元的 股票，显然是不划算的；资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理可转债介绍|可转债股性转股溢价率是什么？转债最重要的指标首先就是转股溢价率，计算公式如下：转股溢价率=转债价格/转股价值-1该指标在盘中会随着分子和分母的变化而变化，其中分子是由转债市场投资者决定，而分母则由权益市场投资者定

4、价；通常情况下转股溢价率会大于零，意味着买入转债，相比于直接买入等额股票更贵，需要多付出这部分就是转股溢价率；投资者之所以愿意为转债多付钱，是因为看好正股未来上涨，买入转债等于买入正股看涨期权，转股溢价率这部分就相当于期权费用；图2：转债市场平均转股溢价率（ ）与中证转债指数资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理可转债介绍|可转债股性：正股走势为可转债提供上涨驱动力“进攻”维度解析1301201101009080701402018/1/22018/2/22018/3/22018/4/22018/5/22018/6/22018/7/22018/8/22018/9/22018/10/22018

5、/11/22018/12/22019/1/22019/2/22019/3/22019/4/22019/5/22019/6/22019/7/22019/8/22019/9/22019/10/22019/11/22019/12/22020/1/22020/2/22020/3/22020/4/22020/5/22020/6/22020/7/22020/8/22020/9/22020/10/22020/11/22020/12/22021/1/22021/2/22021/3/22021/4/22021/5/22021/6/22021/7/22021/8/22021/9/22021/10/22021/11

6、/22021/12/22022/1/22022/2/22022/3/22022/4/22022/5/22022/6/22022/7/22022/8/2价格指数平价指数转债价格 = 转股价值(1+转股溢价率),其中：转股价值是指将转债转股所得股票的市值，转股溢价率是市场赋予的股性估值正股走势是转债回报的第一驱动力；关注指标：转股价值、转股溢价率；其中转债估值的影响因素包括：正股股价预期、转债市场供需格局、机会成本、条款博弈等；牛市中，转债跟涨能力突出，展现较强的进攻性图3：转债市场平均价格与平价（元）可转债介绍|可转债债性债底是什么？可转债的债性源自于债底，转债每年会向投资者付息一次，如果存续期

7、内没有转股则在到期时会支付投资者一笔到期赎回 款；可转债票息采用累进方式，逐年上升，但仍远低于同等级信用债的利率；以目前存量最多的AA级转债为例，1-6年的票息基 本都设定为0.4 、0.6 、1.0 、1.5 、1.8 、2.0 ；可转债到期赎赎回款也会随着转债的评级上升而下降，目前AA级转债到期赎回（含最后一期利息）通常定在110元，而AA- 级转债则为115元左右；债底价值等于每期票息和最后一期的赎回款贴现值，不同评级债券的贴现率变化将影响转债债底价值的变化；1+纯债价值 =+ +（1+）2（1+）5+（1+）6r为每期票面利息，P为到期赎回价格（一般不含最后一期票息），i为同评级企业债

8、到期收益率图4:隆基转债历史价格走势（元）资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理可转债介绍|可转债债性：债底支撑为可转债提供安全垫债底价值来自于票面利息及到期赎回价，是转债安全边际，转债价格一般不会跌破债底（除非存在信用风险） ；目前存量转债平均债底为93元，一般而言转债价格很少跌破80元；可转债价值=债底价值+看涨期权价值；关注指标：债底、纯债溢价率、到期收益率“防御”维度解析正股股价调整时， 债底构成可转债价格支撑（以隆基转债为例）1501301109070501702017-11-172017-12-012017-12-152017-12-292018-01-122018-01-26

9、2018-02-092018-02-232018-03-092018-03-232018-04-062018-04-202018-05-042018-05-182018-06-012018-06-152018-06-292018-07-132018-07-272018-08-102018-08-242018-09-072018-09-212018-10-052018-10-192018-11-022018-11-162018-11-302018-12-142018-12-282019-01-112019-01-252019-02-082019-02-222019-03-082019-03-22

10、2019-04-052019-04-192019-05-032019-05-172019-05-312019-06-142019-06-282019-07-122019-07-262019-08-092019-08-23隆基转债转股价值可转债介绍|转债条款转债除了转股条款外，还具备转股价向下修正条款、赎回条款和回售条款；从2017年转债市场重启以来，转债条款趋于一致，以下是一个标准的可转债条款；资料来源：转债募集说明书、Wind、国信证券经济研究所整理可转债介绍|转债条款下修条款赎回条款回售条款条 款 要 素条 款 解 读转股价一般修正（送股分红）转股价特别修正：（m,n）的组合可以 是（20

11、,10）、（30,10）、（30,15） 和（30,20），x可以是80、85 和90赎回期（与转股期一致） 到期赎回条款提前赎回条款：（m,n）的组合可以 是（20,10）、（30,10）、（30,15） 和（30,20），x最常见的是130，少 数是120 、135 等回售期（最后两个计息年度）回售条款：（m,n）的组合最常见的 是（30,30），少数是（10,20），x 最常见的是70，少数是80含义：如果股价在一段时间内低于一 个阈值，那么上市公司就可以下调转 股价；下修需要不持有转债的股东表决权2/3 以上通过方可实施，修正后必须高于 max(前20日均价，前1日均价，每股净 资产)

12、含义：在转股期内，如果公司的股价 一段时间内高于某一阈值（例如当期 转股价的130），上市公司有权按照 债券面值价格加上固定利率赎回可转 债；提前赎回条款是为了促转股，因为赎 回时转股价值高于赎回价；含义：如果股价一段时间内低于某 一阈值（例如当期转股价的70）， 投资者有权按照债券面值价格加上 固定利率将可转债回售给上市公司回售条款是投资人的保护盾，发行人头上的达摩克利斯之剑下修议案多数可通过（除个别股权结 构分散的发行人）历史上，多数转债在触发提前赎回条款后选择转股；资料来源：转债募集说明书、Wind、国信证券经济研究所整理可转债基础- 股性、债型、参考指标、条款介绍01市场介绍- 规模演

13、变、行业分布、交易规则、主要指数02资产特性- 大类资产回报、定价规律、换手率等03目录配置策略- 基金配置模式、当前市场位置04资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理可转债市场|市值超过9000亿，从小众品种走向主流截至2022年8月，可转债市场存量总个数超过440只，合计余额（按面值计算）8308亿，总市值阶段性超万亿元；2022年转债余额增加1357.81亿元，其中兴业转债发行规模达到500亿元；目前待发可转债规模约3000+亿，未来潜在供给依然可观，余额有望突破万亿体量；图5：转债市场规模资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理可转债市场|行业分布更加多元化转债行业分布方面，余额

14、占比最高的五大行业依次为银行（34.31 ）、非银金融（5.76 ）、交通运输（5.64 ）、电力设备（5.51 ）、 公用事业（4.84 ）等；从转债数目上看，转债数量最多的五个行业依次为医药生物（40只）、基础化工（36只）、电子（35只）、电力设备（32只）、机械设备（28只）；图6：转债行业分布资料来源：上交所、深交所、国信证券经济研究所整理可转债市场|交易规则2022年7月29日，沪深交易所分别发布上海证券交易所可转换公司债券交易实施细则深圳证券交易所可转换公司债券交易实施细 则（以下简称交易细则），并从8月1日起正式实施；上市公司可转换公司债券的交易不再适用上海证券交易所交易规则中

15、债券交易及监管的相关规定；图2：交易所交易信息公开页面类别适用范围规则开盘价上市首日70-130元非上市首日前收盘价80%-120%盘中委托价上市首日（沪）不低于买一价的90%且不高于卖一价的110%，且不低于买一价与卖一价平均数的70%且不高于买一价与卖一价平均数的130%上市首日（深）最新成交价的90%-110%非上市首日最近成交价的80%-120%涨跌幅限制上市首日涨幅；57.3%；跌幅：-43.3%非上市首日20%，盘中无临停临时停牌仅上市首日临停涨跌幅20%，停牌30分钟；涨跌幅30%，停牌至14：57资料来源：上交所、深交所、国信证券经济研究所整理交易细则第二十条 向不特定对象发行

16、的可转债上市首日，本所公布其匹配成交当日买入、卖出金额最大的5家会员证券营业部的名称及其各自的买入、卖出金额。上市首日后，出现下列情形之一的，本所公布其当日买入、卖出金额最大的5家会员证券营业部的 名称及其各自的买入、卖出金额：（一）当日收盘价涨跌幅达到15的前5只可转债；（二）当日价格振幅达到30的前5只可转债；第二十一条 向不特定对象发行的可转债匹配交易出现下列情形之一的，属于交易异常波动，本所 分别公布其在交易异常波动期间累计买入、卖出金额最大的5家会员证券营业部的名称及其买入、 卖出金额：（一）连续3个交易日内日收盘价格涨跌幅偏离值累计达到30；资料来源：上交所、深交所、国信证券经济研

17、究所整理图8：分余额转债成交占比资料来源：上交所、深交所、国信证券经济研究所整理图7：转债单日成交额（亿元）资料来源：上交所、深交所、国信证券经济研究所整理可转债市场|全市场单日成交额多在600-1000亿之间全市场单日成交额多在600-1000亿元之间，极少出现成交额超过1500亿元的情况；换手率较高的多是一些余额不足5亿元的个券；2022年8月新交易细则实施，炒作现象熄火，全市场单日成交额大 幅回落；100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%2017/1/32017/4/32017/7/32017/10/32018/1/32018/4/32018/7/32018/1

18、0/32019/1/32019/4/32019/7/32019/10/32020/1/32020/4/32020/7/32020/10/32021/1/32021/4/32021/7/32021/10/32022/1/32022/4/32022/7/3余额0-5亿成交占比余额5亿+成交占比资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理可转债市场|主要指数中证转债上证转债深证转债万得可转债等权指数代码000832.CSI000139.SH399307.SZ889033.WI成份411（每月调整）160（每月调整）234（每月调整）430（每日调整）计算方法按市值加权按市值加权按市值加权等权基日200

19、2年12月31日2002年12月31日2011年12月31日2017年9月7日发布日期2012年9月12日2012年9月12日2014年8月27日2021年11月22日近26周波动率（ ）98.8812.6513.28跟踪产品博时中证可转债ETF海富通上证可转债ETF资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理图9：中证转债指数vs中证1000图11：转债投资者分布（2022年8月）资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理图10：转债投资者分布变化资料来源：上交所、深交所、国信证券经济研究所整理可转债市场|持有人分布公募基金是可转债主要配置力量，占转债持有者3成左右；其中以又以二级债基为主，纯

20、转债基金数量有38只；牛市年份中，绝对收益类资金倾向于在四季度减仓；2022年以来自然人投资者占比有增加之势，持有转债余额约占总余额的12 ；一般机构和企业年金加总持仓比例总体保持稳定，一般机构可能指转债发行人为主的一般法人；可转债基础- 股性、债型、参考指标、条款介绍01市场介绍- 规模演变、行业分布、交易规则、主要指数02资产特性- 大类资产回报、定价规律、换手率等03目录配置策略- 基金配置模式、当前市场位置04资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理可转债|大类资产表现2018年：股市下跌时，转债因为有债底和下修条款的保护，跌幅明显低于A股；2019年：股市上涨时，转债跟涨正股，进攻

21、性突出，中证转债指数年涨幅达到25 ；2020年：股市上涨，转债跟涨正股，指数年涨幅5.3 （部分受到大盘银行拖累），部分个券表现亮眼；2021年：股市震荡分化，中证1000领涨，由于转债正股以小盘股为主，转债收益大幅超过上证指数；2022年：股市大幅下跌而转债跌幅较小的情景再现，截至8月底，中证转债指数年内累计-4.5 ，跌幅窄于大多数宽基股指；图12：2018-2022年大类资产回报统计（ ）图15：三花转债转股价值vs转债价格（元）资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理图14：太阳转债转股价值vs转债价格（元）资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理可转债|个券定价：偏股型跟随正股

22、，流动性对偏债型影响更大按照转股价值，将转股价值小于70元的视为偏债型可转债，高于90元的视为偏股型转债，中间的视为平衡型转债；偏股型转债价格与正股走势相仿，偏债型转债价格受利率影响更大；一般来说转股价值越高，转债与正股价格的相关性越高；个券面临赎回时，溢价率会压降至0 附近；图13：大族转债转股价值vs转债价格（元）资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理图16：家悦转债转股价值vs转债价格（元）资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理可转债|换手率及波动率大部分转债日内换手率显著高于正股；绝大多数转债在存续期大部分交易日内价格振幅小于正股；图17：转债vs正股换手率（ ）资料来源：Wi

23、nd、国信证券经济研究所整理图18：转债vs正股波动率（ ）资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理02468101214015正股换手率（ ，周内平均）510转债换手率（%，周内平均）02468101214021214正股振幅（ ，周内平均）46810转债振幅（%，周内平均）可转债基础- 股性、债型、参考指标、条款介绍01市场介绍- 规模演变、行业分布、主要指数、交易规则02资产特性- 大类资产回报、定价规律、换手率等03目录配置策略- 基金配置模式、当前市场位置04资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理可转债投资价值|机构投资人为什么选择转债

24、？“进可攻，退可守”：转债向下又具备债底保护，向上有期权提供上涨弹性，使得转债是绝对收益配置思路下的最佳配置品种之一；以 隆基股份为例，2018年的光伏新政使得正股股价发生腰斩，但转债同期仅下跌24 ，从最低点到退市，隆基转债上涨了接近一倍；放大收益：部分转债可质押使得转债具备加杠杆的功能，14年底至15年初，转债基金曾借助杠杆快速累积收益；多数转债以转股退出：已经退市的转债中，转股比例超过95 的转债占到了94 以上；交易机制灵活，适合交易性选手：转债为T+0交易，对涨跌停限制小于正股，在正股涨跌停封板的情况下，转债依旧可以进行交易；图19：转债退出方式统计（ ）图20：转债存续期涨跌幅统计

25、（ ）部分可质押转债转债名称标准券折算 比例转债名称标准券折算 比例转债名称标准券折算 比例光大转债0.67华安转债0.75烽火转债0.72国君转债0.7320广版EB0.55希望转债0.5218中油EB0.7本钢转债0.57北港转债0.7900长证转债0.75国投转债0.7希望转20.800018中化EB0.9青农转债0.68苏租转债0.7900中信转债0.74南航转债0.88兴业转债0.7200苏银转债0.85冀东转债0.68隆22转债0.8200G三峡EB10.97财通转债0.72成银转债0.8500核建转债0.79大秦转债0.74重银转债0.6700招路转债0.75上银转债0.7100

26、中特转债0.7600现代转债0.77温氏转债0.8700中银转债0.790019蓝星EB0.76杭银转债0.8300G三峡EB20.7700浦发转债0.72苏行转债0.7900浙22转债0.8500川投转债0.95南银转债0.810019中电EB0.71长汽转债0.8100资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理基金配置|银行和交运做底仓，热门赛道贡献给弹性转债名称进入基金前 十重仓次数行业转债名称进入基金前 十重仓次数行业转债名称进入基金前 十重仓次数行业浦发转债145银行紫银转债41银行张行转债18银行大秦转债140交通运输国君转债37非银金融川投转债17公用事业苏银转债134银行苏行转

27、债35银行华安转债16非银金融上银转债100银行牧原转债32农林牧渔恩捷转债16化工18中油EB98采掘长证转债31非银金融晶科转债15公用事业杭银转债95银行明泰转债30有色金属财通转债15非银金融G三峡EB190交通运输17山高EB27交通运输交科转债15建筑装饰南银转债89银行国投转债25非银金融核建转债15建筑装饰中信转债81银行无锡转债24银行建工转债15建筑装饰温氏转债74农林牧渔本钢转债24钢铁伯特转债15汽车光大转债71银行招路转债24交通运输韦尔转债14电子17中油EB62采掘靖远转债23采掘海澜转债14纺织服装兴业转债52银行青农转债21银行苏农转债14银行南航转债50交通

28、运输立讯转债20电子鹏辉转债14电气设备闻泰转债43电子17浙报EB20传媒现代转债13医药生物基金配置模式：大盘转债做底仓， 热门赛道给弹性；持仓普遍比较分散：转债基金前十 重仓券合计市值占债券投资市值比 的均值为49.41 ，持仓个券数量大 多超过40只；2022年二季度基金转债持仓情况：二季度基金加仓电力设备、新能源 金属、煤炭行业的转债，另外部分 半导体和电子元器件标的、城农商 行、轻工纺服也明显获增持，建材、 部分交运标的进入前十的次数明显 减少；今年二季度上市的新券中，进入基金前十大持仓次数较多的包括三峡EB2、中银转债和重银转债等；资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理图21：持有转债的基金类别占比明细（ ）资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理图22：可转债基金今年以来单位净值增长率（ ）资料来源：Wind、国信证券经济研究所