外资重大影响下上市公司绩效分析

1、PAGE PAGE 25Evaluation Warning: The document was created with Spire.Doc for .NET.外资参股条件下的上市公司的特征和绩效研究指导老师：韩德宗 作者：林华摘要： 本文通过描述统计的方法对上市公司的长短期绩效做出实证分析，观察到外资参股下上市公司在短期内具有异常报酬，但异常报酬与外国的研究结果相比较微弱，而在外资参加公司治理的这类上市公司中，异常绩效较显著；在长期具有比同行业更好的绩效。解释了外资并购在中国FDI中比例过低的主要原因是宏观经济政治环境。以国内外有关企业并购和跨国并购的研究为理论基础，以中外对比为方法，从外

2、资的参股方式、外资在目标企业董事会中的影响等方面解释了外资参股下上市公司的绩效与有关文献的研究存在差异的原因：主要是外资进入目标公司的程度不同。同时，通过简单的多元线性回归模型给出了影响这类上市公司异常报酬的因素：主要是行业影响和公司的资本结构。关键词 ： 参参股 绩效效 外资企企业 目标标企业 加加入WTTO后，中中国吸引引的FDDI迅速速增长，220022年，我我国吸引引的FDDI更是是达到了了5200多亿美美元，从从而取代代美国成成为第一一大外商商直接投投资流入入国。但但每年3300亿亿到4000亿到到FDII中，采采用跨国国并购的的方式仅仅占5%6%，而而外国这这一比例例通常为为50%

3、左右。本文的研究目的主要是分析外资参股下的我国上市公司在长、短期是否具有异常的绩效变化，通过回归分析揭示异常收益的来源，探求这一比例在中国过低的原因，以及外资参股我国上市公司是否具有积极意义。本文所指的的外资是是外资法法人股股股东，包包括投资资于B股股、H股股的外国国专业投投资银行行。 因为较较低的参参股比率率对公司司的经营营管理和和治理结结构影响响不大，所所以本文文所选取取的外资资参股下下上市公公司的样样本为外外资在其其公司占占有5%以上的的股份，且且外资股股东为第第一或第第二大股股东。原原因有三三：首先先，我国国证券券法规规定：持持有上市市公司55%以上上股份的的，应在在3日之之内向证证监

4、会和和证券交交易所作作书面报报告。其其次，我我国公公司法规规定：上上市公司司向社会会公开发发行的股股份不得得少于225%，具具有股权权分散的的特点。最最后，外外资参股股选择的的上市公公司本身身应具有有良好的的股权结结构。 本文主主要采用用的是描描述统计计的方法法。短期期绩效分分析以外外资参股股前后三三年的财财务指标标变化为为依据，通通过与有有关跨国国并购的的理论和和研究成成果作比比较分析析存在差差异的原原因。长长期绩效效分析将将公司值值与行业业值作比比较，以以观察这这类上市市公司是是否具有有更好的的绩效，并并通过回回归模型型探讨其其更好绩绩效存在在的原因因。文献综述本文研究的的外资参参股条件件

5、下上市市公司的的绩效，有有关企业业并购、重重组特别别是国际际间并购购的理论论具有较较强的借借鉴意义义。1、国际并并购的原原因。最最主要的的是寻求求本土范范围之外外业务的的增长， Mosskowwitzz（19998)认为是是汇率：较低的的股价和和美元对对许多其其他货币币的疲软软使美国国财产对对外国人人来说显显得廉价价，科瑞瑞(19980)认为是是技术，此此外还包包括政治治和经济济的稳定定性(许许多拉美美国家都都学会了了应付三三位数的的通货膨膨胀，但但对国外外公司，这这并不吸吸引人)、产品品和经营营的多样样化、政政府的政政策等。 22、国际际并购的的行业选选择。CCavees（119822）认为

6、为：在无无形资产产很重要要的行业业中，出出现有更更高程度度的多国国企业。企企业并购购其实是是公司的的外部市市场成本本内部化化。科斯斯（19937）认认为：只只要管理理成本小小于交易易成本时时，企业业就会取取代市场场进行交交易。而而与其他他企业相相比，在在无形资资产很重重要的行行业，企企业并购购会带来来边际管管理成本本和技术术成本更更高程度度的降低低，其市市场成本本公司化化的效果果更明显显。3、并购的的绩效分分析。詹森和和卢巴卡卡研究表表明：并并购企业业在企业业并购前前后似乎乎没有异异常收益益，甚至至出现负负收益，而而目标企企业则在在一年之之内有220%30%的异常常收益。关关于异常常收益的的来

7、源通通常有协协同作用用，并购购企业的的过度支支付假说说等解释释。协同同作用包包括金融融协同作作用、财财务协同同作用和和管理协协同作用用。其中中金融协协同作用用可以通通过比较较企业合合并前后后的利润润差异来来判断，财财务协同同作用通通过比较较合并前前后公司司的负债债能力来来体现，管管理协同同作用与与发起并并购企业业参与目目标企业业公司治治理有关关。过度度支付假假说是指指，多个个并购企企业在收收购目标标公司的的竞争过过程中由由于管理理者的自自大（认认为自己己更有能能力经营营好目标标企业）或或者因为为竞争导导致对目目标企业业的价值值估计过过高而引引起的资资金由并并购企业业向目标标企业的的过度支支付，

8、这这一理论论也被用用来解释释为何并并购企业业在企业业并购前前后似乎乎没有异异常收益益，甚至至出现负负收益，而而目标企企业则在在一年之之内有220%30%的异常常收益。样本的选取取及其特特征本文选取了了沪深两两市1999320001年外外资持股股5%以以上且为为第一、第第二大股股东的224家上上市公司司作为样样本，其其中，中中集集团团例外，其其第三、第第四大股股东为外外资股，但但分别持持有7.7%、77.399%的股股份，均均超过第第一大股股东持股股数的11/3。这这24家家上市公公司涉及及12个个行业，其其中家电电、机械械、车类类、仓储储运输、纺纺织业比比较集中中。所有有数据来来源于中中国上市

9、市公司证证券资讯讯网、证证券之星星和深深沪股票票大典 (19999年年、20000年年卷)。详详情见表表1表1 外外资参股股上市公公司概况况股票间称行业参股时间参股方式江铃汽车汽车制造1995.8向福特汽车车定向增增股，而而使后者者成为第第二大股股东江汽股份汽车制造1999.9第二大股东东是马来来西亚安安卡莎机机械有限限公司科龙电器家 电2001.1格林柯尔集集团通过过收购科科龙电器器20.6%的法法人股，成成为第一一大股东东上海贝岭电子信息2001.1阿尔卡特以以50%加1股的方方式控股股其第二二大股东东赛格三星家电1998.8韩国三星康康宁公司司是母公公司的股股东之一一茉织华纺织2001.

10、11日本松岗茱茱式会社社单独及及合并持持有茱织织华的股股份达441.666%华新水泥建材1999.3荷兰Hollchiinbvv是其外外资法人人股股东东耀皮玻璃材料1999.12英国皮尔金金顿公司司逐步受受让外资资法人股股成为其其第一大大股东海南航空仓储运输2000.4美国航空公公司是其其第一大大股东航天长峰机械仪器1995.7日本五十铃铃自行车车株式会会社、伊伊藤忠商商事株式式会社持持有255%的股股份东方航空仓储运输1997.11.5Hksccc NoominneessLimmiteed持有有29.96%的股份份，为第第二大股股东黄河旋风材料1998.12日本ODKK公司为为其第二二大股东

11、东广州药业医药2001.2Hksccc NoominneessLimmiteed持有有26.68%的股份份，成为为第二大大股东上实股份综合1997年年下半年年CityNNotee Hooldiing Ltdd持有199.266%的股股份，为为第二大大股东广船国际机械仪器1998年年下半年年Hksccc NoominneessLimmiteed持有有27.10%的股份份，为第第二大股股东马钢股份钢铁1996.06.30Hksccc NoominneessLimmiteed持有有23.74%的股份份，为第第二大股股东春兰股份家电2000年年下半年年BenieeInddusttrall Lttd持有

12、有17.48%的股份份，为第第二大股股东北人股份机械仪器1995年年下半年年Hksccc NoominneessLimmiteed持有有22.72%的股份份，为第第二大股股东深中冠纺织2000年年上半年年Stylee-Suucceess Ltdd持有144.466%的股股份，为为第二大大股东中集集团机械仪器1999年年上半年年Long Honnounn InnvesstmeentssLtdd和Faiir OOakssDevveloopmeentss持有7.70%和7.339%粤高速公路桥梁1997.2UN OVVERSSEASS VEENTUURESS SDDN BBHD持持有155.233%

13、的股股份，为为第二大大股东陈鸣纸业造纸1997年年上半年年Kwongg WaahInnvesstmeent Ltdd持有5.89%的股份份，为第第二大股股东大冷股份机械仪器1993年年上半年年Saynoo ElletrricCCo. Ltdd持有100.000%的股股份，为为第二大大股东佛山照明机械仪器1995年年末Arrayy Innvesstmeent Ptee Lttd持有有5.007%的的股份，为为第二大大股东从表1可以以看出：1、在无形形资产很很重要的的行业中中有较集集中的多多国企业业，无形形资产包包括技术术、管理理水平和和公司声声誉等。表表1显示示外资参参股主要要集中在在汽车制制造

14、业、机机械仪器器业、电电子信息息业和材材料行业业这类对对科研技技术要求求较高的的行业，外外资参股股公司也也集中了了像美国国福特、韩韩国三星星、法国国阿尔卡卡特、日日本伊藤藤忠这样样的知名名跨国公公司，但但多数为为投资于于B股、HH股的外外国投资资银行。这这证明跨跨国参股股和跨国国并购同同样受目目标公司司所在国国的政策策影响：过去外外资进入入我国上上市公司司的壁垒垒较高。例例如证证券法规规定的外外资参股股或并购购方式只只有要约约和协议议转让两两种。同同时900年代初初，我国国不断贬贬值的人人民币汇汇率、居居高不下下的通胀胀率、刚刚刚起步步的市场场经济和和证券市市场都使使外国资资本采取取谨慎的的姿

15、态。最最后，我我国的资资本市场场存在分分离，股和股同权权不同价价，对于于追求目目标公司司权益而而不仅仅仅是投资资价值的的外资公公司来说说，投资资股无无疑是更更好的选选择，并并且外资资投资股、HH股比投投资股股壁垒更更少。2、在244家外资资参股的的上市公公司中，外外资为第第一大股股东的仅仅有赛格格三星、海海南航空空和科龙龙电器三三家，而而且美国国航空公公司是在在20001年44月通过过增持海海南航空空公司而而成为第第一大股股东的。这这一方面面说明外外资对我我国上市市公司的的投资是是谨慎的的，只是是先“将脚放放在国外外的水里里蘸一下下”，其路路径选择择大致是是：投资资或投机机于股股、股股参股股相

16、对对控股，这这有别于于通常的的跨国并并购路径径：参股股相对对控股绝对对控股。另另一方面面也说明明我国的的市场经经济体制制还不是是很完善善，我国国的股市市政策具具有一定定的随意意性，一一定程度度上影响响了外商商投资者者的信心心和积极极性。3、从外资资参股的的方式来来看。大大致可分分为：协议收购，这这是最主主要的方方式，如如航天长长峰；收购上市公公司的母母公司，如如上海贝贝岭；定向增发BB股，如如江铃汽汽车；由合资公司司控股上上市的公公司，如如中集集集团。由此可见，外外资参股股的方式式比较单单一，这这同样有有别于外外国通常常的参股股或并购购方式：公开拍拍卖。这这样，过过度支付付假说对对外资参参股下

17、我我国上市市公司的的短期异异常绩效效变化的的解释力力就很微微弱，这这在下面面的分析析中将有有所体现现。4、从外资资企业的的国别可可以大致致看出外外资参股股中国上上市公司司的原因因。（）国内内经济规规模太小小，而中中国具有有广阔的的市场。像像荷兰HHOLCCHINNBV这这样的公公司，其其业务收收入应主主要来源源于国外外。（）国内内市场饱饱和，国国内经济济发展缓缓慢。典典型的如如日本。（）是否否已经与与目标公公司建立立合作关关系，是是外资增增股或兼兼并上市市公司的的一个重重要因素素。如美美国航空空公司、近近期的三三星康宁宁和三星星马来西西亚共同同控股赛赛格三星星.、从外资资并购的的时间来来看。外

18、外资参股股多集中中在19997年年以后，这这应该同同我国的的宏观经经济环境境密不可可分：（1）19996年年以来，我我国稳定定了人民民币汇率率，抑制制了长期期的通货货膨胀，保保持了低低通胀、高高增长的的良好经经济势头头。（2）19997年年亚洲金金融危机机发生之之时和之之后，中中国经济济一枝独独秀。其其稳定的的经济政政治环境境、巨大大的市场场和不断断健全的的法制体体系使得得外国资资本对中中国趋之之若鹜。（3）19997年年以来、亚亚洲金融融危机以以后，我我国和周周边地区区国家都都在分析析国际游游资双重重性特别别是危害害性的前前提之下下，不约约而同地地将利用用外资的的重点转转向吸引引外国直直接投

19、资资。三、短期绩绩效分析析 、财务务指标的的选取。本本文以外外资参股股的时间间为基准准。在公公司上市市之前外外资参股股的，以以上市公公告书发发布之日日为基准准，如大大冷股份份；外资资持股时时间为上上半年的的，以前前一年为为第一年年，如上上实股份份以19997年年为第一一年；外外资持股股时间为为下半年年的，以以持股当当年为第第一年，如如广州药药业以220000年为第第一年。选选取的六六个财务务指标分分别为资资产负债债率、总总资产收收益率、主主营业务务收入增增长率、每每股收益益、每股股净资产产、净资资产收益益率。本本文选取取的均为为相对指指标，是是因为：第一，样样本的年年度跨度度较大(19993-

20、220022年)，用用19993年的的净利润润和20001年年的净利利润相加加求平均均显然不不合情理理；第二二，各个个公司规规模不同同，规模模很大或或很小公公司的绝绝对数指指标对样样本平均均数影响响较大，影影响结果果的代表表性和可可信度。、分析结结果。为为了研究究公司三三年的绩绩效，在在样本中中删去了了广州药药业、春春兰股份份、江汽汽股份和和茉织华华等四家家三年数数据不完完全的公公司。各各财务指指标按年年份求平平均值，结结果如表表2所示示: 表表2 外资参参股前后后的短期期绩效分分析 （单位位：%）年份资产负债率率总资产利润润比率主营业务收收益增长长率每股收益每股净资产产净资产收益益率第一年4

21、04-6182.365.64第二年41532192.436.12第三年44473192.396.76 首首先，正正如文献献综述中中所说，外外资参股股使这类类上市公公司表现现出了金金融协同同作用:第一年年的总资资产利润润比率比比第二年年增长225%，但但就绝对对数值上上来说只只增加了了一个百百分点，并并且在第第三年甚甚至出现现了负增增长。从从表面上上看几乎乎没有表表现出异异常增长长，金融融协同作作用较微微弱。其其原因有有三： 第第一、外外资参股股前后总总资产增增长速度度较快。总总资产利利润比率率这一相相对财务务指标是是由净利利润和总总资产这这两个相相对指标标相比而而得的。在在数据处处理中发发现：

22、总总资产在在第二年年和第三三年分别别增长了了14%和100%。事事实上，这这类上市市公司的的利润还还是相当当可观的的，只是是由于总总资产的的激增使使得这一一相对财财务指标标显得较较小。这这一点还还可以从从主营业业务收入入增长率率在第二二年和第第三年无无论从数数值上还还是从增增长速率率上都有有很大提提高上可可以看出出。第二、外资资进入目目标企业业的方式式是参股股，投资资规模较较小，投投资的深深度不够够，技术术含量不不高。一一般而言言，含有有生产技技术和具具有长期期竞争力力的技术术流动都都必须具具有很大大的流动动投资环环境。据据肖卫国国（19996年年）的研研究表明明：200世纪990年代代中期，

23、外外商对华华投资770%左左右的规规模在1100万万美元以以下，而而世界平平均水平平为6000万美美元。没没有足够够的投资资规模支支撑，外外资向目目标企业业的技术术转移将将很难实实现，而而且外资资输入先先进管理理经验和和理念的的积极性性也不高高。其赢赢利能力力和外资资购并下下的外国国企业存存在差距距也在情情理之中中。第三、外资资大多投投资于这这类上市市公司的的B股、HH股市场场。这说说明这类类上市公公司利用用外资主主要是出出于资金金的需要要，很少少考虑技技术进步步和公司司治理结结构的改改善，而而外资参参股的性性质很大大程度上上是长期期投资或或投机，主主要目的的不是获获得这类类上市公公司的权权益

24、，缺缺乏追逐逐利润的的热情，主主要目的的还是股股票收益益。 同时我们看看到，在在外资参参股的第第二年，目目标企业业的每股股收益和和净资产产收益率率并没有有出现较较大的变变化。这这与外国国关于公公司兼并并、重组组的在一一年之内内出现22030%异常绩绩效的研研究结果果存在差差异。但但外资参参股中国国上市公公司有其其特殊性性。第一、就外外资企业业进入目目标企业业的方式式来看，外外国的研研究样本本是被并并购企业业，而本本文的样样本是外外资参股股的企业业。其控控股权均均为中资资，管理理上的协协同作用用不可能能完全由由外资企企业向目目标企业业转移。第二、由于于我国资资产市场场交易不不活跃，外外资参股股方

25、式单单一，普普遍存在在着转让让价偏低低的现象象，没有有出现多多个外资资企业的的竞争，过过度支付付假说在在中国现现阶段并并不成立立，所以以第二年年并没有有显示出出异常的的利润增增长。最后、我们们注意到到每股净净资产在在参股前前后并没没有多大大变化，在在第三年年甚至出出现了负负增长，其其实质应应该是财财务协同同作用的的体现：外资参参股使目目标企业业的融资资能力增增强。负负债的增增加，也也就是股股东权益益比率的的减少，每每股净资资产必然然下降。另另外可以以从资产产负债率率指标三三年的变变化看出出:财务务协同作作用的体体现同样样存在时时滞。4、外资对对这类上上市公司司治理结结构和效效益的影影响。这一部

26、分分分析了七七家外资资在其公公司的董董事会中中拥有席席位的上上市公司司的绩效效，这七七家公司司分别为为江铃汽汽车（55/155）、航航天长峰峰（4/15）、赛赛格三星星（6/17）、耀耀皮玻璃璃（一名名副董事事长）、华华新水泥泥（3/9）、海海南航空空（2/8）、广广州药业业（4/13），其其中分子子为外资资进入目目标公司司董事会会的人数数，分母母为目标标公司董董事会总总的股东东数，不不包括独独立董事事和监事事。结果果如表33所示: 表表3 外资对对公司治治理结构构的影响响 （单单位：%）年份资产负债率率总资产利润润比率主营业务收收入增长长率每股收益每股净资产产净资产收益益率第一年342-10

27、72.331.14第二年39251102.353.56第三年5511762.280.46第一、总资资产利润润比率出出现了与与表2类类似的研研究结果果，同时时参照主主营业务务收入增增长率指指标可知知其内在在原因与与对表22分析的的大致相相同。另另外由于于样本容容量较小小，结果果可能有有一定的的偶然性性。可以以说，这这七家上上市公司司也同样样表现出出了金融融协同作作用。第二、从每每股净资资产收益益率第二二年的增增长率可可以看出出，这七七家上市市公司第第二年就就表现出出2000%以上上的异常常收益，就就绝对数数值来看看，也增增加了22.422个百分分点。与与表2的的研究结结果相比比，表现现出更高高的

28、异常常收益，并并且异常常收益的的时滞消消失了，与与詹森和和卢巴卡卡的研究究结果更更符合：在第二二年就出出现了较较高的异异常报酬酬。第三、这七七家上市市公司的的财务协协同作用用更强了了：资产产负债率率出现更更高程度度的增长长，但同同样存在在时滞，在在第三年年才得到到充分的的体现。从上面三点点可以得得出：随随着外资资进入我我国上市市公司程程度的深深入，异异常收益益和财务务协同作作用都有有了更高高程度的的体现，并并且异常常收益的的时滞也也消失了了。这体体现出了了管理方方面的协协同作用用，外资资参与我我国上市市公司的的治理，有有利于公公司短期期绩效的的提高。四、长期绩绩效分析析 11、财务务指标的的选

29、取。本本文选取取了这224家上上市公司司19999、220000、20001年年的九个个财务指指标，并并通过220011年这类类上市公公司与其其行业平平均值的的比较，以以探讨它它们与其其他公司司上市公公司相比比是否更更具竞争争性，本本文所指指的长期期为外资资参股的的第三年年以后。在在行业分分析中剔剔除了科科龙电器器、上海海贝岭、茉茉织华、春春兰股份份四个样样本，因因为截止止到19999年年，外资资参股这这四家上上市公司司还不到到两年。样本选取的的九个财财务指标标分别为为：速动动比率和和应收帐帐款周转转率代表公公司的偿偿债能力力，总资资产收益益率和主主营业务务毛利率率代表表公司的的盈利能能力，总

30、总资产负负债率代表表公司的的资本结结构，总总资产周周转率和和主营业业务收入入增长率率代表表公司的的经营效效率，每每股收益益增长率率和股票票获利率率代表表公司的的投资价价值。每每个财务务指标分分为公司司数据和和行业均均值。样样本均取取相对指指标同样样是研究究目的的的需要：公司与与行业的的比较和和三年各各财务指指标的变变化是否否具有差差异性。2、与行业业的比较较。为了了衡量外外资影响响下的中中国上市市公司是是不是比比同行业业其它上上市公司司的绩效效具有优优势，本本文将220家上上市公司司按行业业分类，并并将公司司均值和和行业值值作比较较，结果果见表44。表4 外外资参股股下上市市公司绩绩效与行行业

31、的比比较指标总资产收益益率主营业务毛毛利率总资产负债债率总资产周转转率主营收入增增长率公司值行业值公司均值行业值公司均值行业值公司均值行业值公司均值行业值材料6.653.3633.91126.720.98848.0770.420.454.718.711仓储运输0.866.8426.61134.52277.15542.4330.360.3725.17719.566汽车制造6.432.0618.63317.31139.49945.91.410.6815.2664.18纺织3.021.9815.28815.68828.15543.4330.450.6-14.77350.133钢铁1.776.1914

32、.21114.15529.58842.4660.570.8516.64448.033公路桥梁5.016.0365.559.93331.83331.4770.130.17149.00630.344机械仪器6.13234.52222.74435.84447.9770.460.49138.33320.855建材1.431.0932.61128.98863.753.7440.330.4716.36630.677日用轻工9.52-0.23334.21133.55514.711170.0020.370.4819.85549.811医药5.047.721.94438.73338.23344.1331.580

33、.625.06617.8造纸1.33.8825.12220.66647.11152.2660.380.38-0.2558.7综合-2.8336.3622.96627.97734.79979.0990.570.4449.27729.322指标速动比率应收帐款周周转率每股收益增增长率股票获利率率公司均值行业值公司均值行业值公司均值行业值公司均值行业值材料2.010.985.085.9-20.000-90.5500.010.01仓储运输0.351.0310.43313.899261.77613.5550.010.01汽车制造1.360.9127.5887.932.600-198.630.010.01

34、纺织1.350.854.5711.644-62.550-225.510.010.01钢铁0.761.0512.24431.05518.522-46.6660.010.01公路桥梁1.351.8220.25517.366-13.3332.530.020.01机械仪器0.631.154.996.74-30.998-166.160.010.01建材0.390.896.277.1740.000-63.8800.010.01日用轻工3.771.0110.213.3117.56-108.220.030.01医药1.051.299.814.84-10.000-9.5990.010.01造纸1.340.733

35、.214.11-44.220-168.080.000.01综合1.360.584.3922.344-30.227-452.430.020.00从表4可以以得出以以下结论论： 第一、公公司的赢赢利能力力方面，总总资产收收益率和和主营业业务毛利利率越大大越好。从从总资产产收益来来看，在在12个个行业中中，公司司均值高高于行业业值的为为6家，但但主营业业务毛利利率有88个行业业的公司司均值高高于行业业值。综综合两个个财务指指标可以以说这类类上市公公司在赢赢利能力力方面表表现出一一定的优优越性，但但优势并并不明显显。第二、公司司的资本本结构方方面，总总资产负负债率是是一个具具有双重重评价标标准的指指标

36、。总总资产负负债率高高一方面面说明公公司的融融资能力力强，另另一方面面也增大大了公司司的经营营风险和和偿债压压力。但但我国上上市公司司普遍存存在着资资产负债债率过高高的现象象，所以以吴世农农等假设设资产负负债率越越高，公公司的成成长性越越好，而而公司的的成长性性好坏是是一家公公司整体体绩效的的体现。同同时在下下面的回回归分析析中也得得出资产产负债率率和公司司的赢利利能力有有反向的的回归关关系。所所以可认认为具有有较低资资产负债债率的公公司资本本结构较较合理。从从表4可可以看出出有9个个行业的的公司均均值低于于行业值值，公路路桥梁行行业两者者大致相相当。而而且这类类上市公公司的总总资产负负债率多

37、多集中在在30%60%之间，既既具有较较强的融融资能力力，又对对公司经经营的稳稳定性影影响不大大。所以以可认为为这类上上市公司司具有更更好的资资本结构构。第三、公司司的经营营效率方方面，吴吴世农等等人（119999）作出出了资产产周转率率越高，公公司的成成长性越越好的假假设。从从这一假假设出发发，只有有材料、医医药和综综合行业业的这类类上市公公司的经经营效率率高于同同行业。但但同时注注意到，在在仓储运运输、公公路桥梁梁、机械械仪器和和造纸行行业，两两者大致致相等。再再结合主主营业务务收入增增长率（有有七个行行业的公公司均值值高于行行业值）来来看，这这类上市市公司在在经营效效率方面面没有表表现出

38、优优势，与与同行业业大致无无差异。第四、负债债能力方方面，速速动比率率和应收收帐款周周转率是是两个评评价标准准有争议议的指标标，但若若不考虑虑行业性性质，按按通常的的评价标标准：速速动比率率越接近近2、应应收帐款款周转率率越大越越好，这这类上市市公司在在负债能能力方面面低于同同行业。第五、投资资收益方方面，每每股收益益越大越越好。这这类上市市公司的的投资价价值方面面远高于于同行业业，因为为有100个行业业的公司司均值高高于行业业值。另另外，股股票获利利率也略略高于同同行业。由于样本容容量较小小，某些些行业的的样本甚甚至只是是一家公公司，结结果也许许存在代代表性的的问题，但但公司绩绩效评价价的五

39、个个方面、九九个财务务指标，并并通过112个行行业观察察的结果果应具有有较好的的可信度度和说服服力。综综上所述述，本文文认为外外资参股股下我国国上市公公司在赢赢利能力力、资本本结构、投投资价值值方面具具有优势势，在财财务指标标的评价价标准存存在争议议的公司司经营效效率和负负债能力力方面大大致相当当或不如如同行业业。因此此，外资资参股下下的我国国上市公公司在长长期表现现出了金金融和管管理上的的协同作作用，外外资参股股确实对对这类上上市公司司产生了了积极的的影响，但但由于外外资进入入的方式式只是一一般的参参股，进进入的资资本市场场多为BB股、HH股，这这一积极极影响并并不是很很显著。五、影响公公司

40、盈利利能力的的因素分分析为了衡量这这类公司司盈利能能力的影影响因素素和影响响的显著著程度，本本文以二二十四家家上市公公司三年年数据为为样本，以以总资产产收益率率为因变变量，为为了保证证模型的的稳定性性和可预预测性，在在反复的的模型和和数据拟拟合后，选选取了总总资产收收益率行行业平均均值、总总资产负负债率、主主营业务务收入增增长率、每每股收益益增长率率四个指指标为自自变量得得出线性性回归模模型如下下： (2.5223) (0.38773) (0.004711) (0.001966) (0.000011)= 1.551 -4.001 0.008 2.98 模型的经济济意义检检验：一一家公司司的赢利

41、利能力显显然与其其行业性性质有关关，同时时与其公公司的内内部控制制：资本本结构、经经营效率率、投资资价值有有关，在在模型的的建立过过程中知知道，公公司偿债债能力的的代表性性指标应收收帐款周周转率对对因变量量的影响响很小，可可以认为为对公司司的赢利利能力无无影响，没没有作为为公司赢赢利能力力的解释释变量。所所以该模模型通过过经济意意义检验验。模型的显著著性检验验。在给给定的显显著水平平95%下，查查F统计计表知（44，644-4-1）=2.335因为9.11422.355，所以以该模型型通过FF检验。解释变量的的显著性性检验：在给定定的显著著水平995%下下，查tt分布表表知：tt0.0025(

42、64-11)22 比较较各系数数的t检检验值，可可知行业业平均值值和主营营业务收收入增长长率未通通过t检检验，但但从经济济意义上上来说，一一个公司司的经营营效率和和投资价价值无疑疑是该公公司赢利利能力的的重要影影响因素素，而判判断一个个回归模模型的自自变量是是否合理理应主要要从经济济意义出出发，所所以可认认为该模模型通过过。 为为了衡量量哪个变变量对总总资产收收益率的的影响最最大，所所以利用用公式 得出各标准准化回归归系数见见表5表5 标标准化回回归系数数指标行业平均值值资产负债率率主营业务收收入增长长率每股收益增增长率标准化回归归系数0.0299-0.00014.05EE-0665.57EE

43、-099 由由表5可可知：总总资产收收益率受受行业数数值和资资产负债债率影响响较大，而而受主营营业务收收入增长长率和每每股收益益增长率率影响较较小。上上面与行行业平均均值相比比较表现现出来的的盈利能能力方面面的优势势应主要要归功于于外资参参股下上上市公司司的内部部控制：由上面面的行业业分析可可知，这这类上市市公司的的资本结结构(用用总资产产负债率率)明显显好于同同行业其其他公司司。而由由回归模模型的分分析结果果可知，这这正是这这类上市市公司盈盈利能力力高于同同行业均均值的内内因。同时，从两两个最主主要的影影响因素素可知：这类上上市公司司的赢利利能力与与资本结结构成反反比，其其原因是是存在着着股

44、权所所有人和和其代理理人的寻寻租问题题：资产产负债率率越高就就意味着着股东权权益比率率越低，也也就是实实现了公公司风险险由所有有人向债债权人的的转移。而而在现代代公司的的治理结结构中，债债权人是是不参加加公司经经营管理理活动的的。由于于股权所所有人及及其代理理人失去去了追逐逐利润的的热情，他他们也许许会轻率率地投资资于一些些并不能能给公司司带来最最大收益益甚至带带来负收收益的项项目。因因为公司司赢利，不不是他们们而是债债权人成成为最大大的收益益者，这这就为公公司的亏亏损留下下了隐患患。公司投资价价值的高高低，决决定了公公司关系系人，不不仅是股股权所有有人，还还包括潜潜在的债债权人、顾顾客、原原

45、材料提提供者等等对公司司的信心心，这无无疑对公公司的赢赢利能力力有影响响，但影影响较小小。最后，公司司的经营营效率从从经济意意义上来来说，应应对公司司的盈利利能力有有所贡献献，而这这里虽然然有正的的回归关关系，但但对公司司盈利能能的贡献献不大。五、结论和和建议结论一：外外资参股股下的我我国上市市公司在在长短期期表现出出了金融融、财务务和管理理方面的的协同作作用，具具有比同同行业更更好的绩绩效。结论二：外外资参股股或控股股的方式式比较单单一，过过度支付付假说在在我国并并不成立立或解释释力较小小。结论三：国国际知名名跨国公公司参股股或相对对控股我我国上市市公司数数量上较较少、规规模上较较小，其其技

46、术转转移和管管理管理理协同作作用在外外资参股股下的上上市公司司上表现现并不明明显。结论四：外外资参股股下的我我国上市市公司较较高的赢赢利能力力主要来来源于公公司较好好的资本本结构，中中观上受受行业赢赢利能力力的影响响较大。 根根据上面面得出的的结论，本本文提出出以下建建议：第一、外资资参股我我国上市市公司具具有积极极的意义义，应该该鼓励外外资参股股、相对对控股我我国上市市公司。首先，我国国有外资资参股和和并购的的经济基基础。220022年我国国取代美美国成为为第一大大外商直直接投资资的流入入国，同同时研究究表明：20002年，我我国名列列全球外外国投资资信心指指数排行行榜首位位，在大大型新兴兴市场国国家投资资吸引力力FDII指数方方面也名名列榜首首。但外外资并购购在FDDI中