国内上市公司股权激励研究-国内上市公司股权激励案例研究

1、PAGE 8PAGE 16Evaluation Warning: The document was created with Spire.Doc for .NET.国内上市公司股权激励研究张弘近20年来来，境外外公司高高级管理理人员薪薪酬结构构发生了了较大变变化，以以股票期期权计划划为代表表的长期期激励机机制的发发展非常常迅速，这这使以基基本工资资和年度度奖金为为核心的的传统薪薪酬体系系，面临临着股票票期权计计划等长长期激励励机制的的冲击，后后者是对对现代企企业制度度中委托托代理机机制下管管理层激激励与约约束机制制的探索索，它使使高级管管理人员员能够分分享公司司业绩与与股东价价值增长长。目前前

2、股票期期权在整整体薪酬酬中占有有非常重重要的地地位。在国内，经经历过承承包制、年年薪制、管管理层持持股等多多种形式式的管理理层激励励之后，近近期推出出了上上市公司司股权激激励管理理办法（试试行）（以以下简称称办法法），以以规范上上市公司司的长效效激励，高高级管理理人员薪薪酬结构构也将因因此发生生重大改改变。一、股权激激励是克克服基本本工资和和年度奖奖金局限限的制度度安排目前无论在在国内或或是境外外，公司司高级管管理人员员薪酬还还是主要要来源于于“基本工工资、奖奖金、长长期激励励机制、福福利计划划”四部分分，四部部分之间间的结构构性演变变，构成成传统薪薪酬制度度与现代代薪酬制制度的根根本性差差异

3、。传统薪酬制制度以基基本工资资和年度度奖金为为核心，这这是境内内与境外外公司薪薪酬制度度的共同同特点。但但是，无无论是基基本工资资或是年年度资金金，均是是用于回回报高级级管理人人员现期期或上期期对公司司的贡献献，其中中年度奖奖金是对对公司、部部门或个个人上一一财政年年度过往往业绩的的评价，基基本工资资一般情情况下由由各公司司的薪酬酬委员会会（或相相关主管管部门）每每年一至至两次根根据企业业、员工工业绩与与相似人人才报酬酬情况进进行评估估，过往往绩效占占相当比比重。目前，基本本工资与与年度奖奖金在国国内仍是是绝大部部分国内内企业高高级管理理人员的的最重要要收入来来源，但但基本工工资与年年度奖金金

4、偏重对对过往业业绩、短短期业绩绩的评估估的制度度安排，却却可能使使企业长长期发展展面临着着不利局局面。我我们采用用一个很很极端的的案例来来说明这这种不利利局面存存在的可可能性：当管理理层考虑虑是否培培育影响响公司未未来发展展的重大大项目时时，就面面临着“上该项项目必然然造成当当期费用用大幅上上升，进进而影响响当期利利润”、“项目成成功之后后，未来来持续发发展后劲劲十足”这样一一对矛盾盾，在管管理层任任期有限限且激励励机制不不到位的的情况下下，从管管理层自自身利益益出发，因因此可能能放弃、延延缓或搁搁置那些些短期内内会给公公司财务务状况带带来不利利影响但但是有利利于公司司长期发发展的计计划。正是

5、由于传传统薪酬酬制度过过往偏重重对过往往业绩评评价的局局限，公公司需要要设立新新型激励励机制，将将高级管管理人员员的薪酬酬与公司司长期业业绩联系系起来，鼓鼓励高级级管理人人员更多多地关注注公司长长期持续续发展，而而不是仅仅仅将注注意力集集中在短短期财务务指标上上。股票票期权计计划就是是目前境境外普遍遍采用的的长期激激励机制制之一，这这是构成成新型薪薪酬制度度的核心心。二、股权激激励的制制度性障障碍在近近期扫清清对国内上市市公司而而言，良良好的股股权激励励机制可可将股东东利益、公公司利益益和经营营者个人人利益结结合在一一起，从从而减少少管理者者的短期期行为，使使其更加加关心企企业的长长远发展展；

6、同时时也有助助于克服服“部分公公司在实实施过程程中出现现过度分分配的倾倾向”、“减轻660岁现现象的危危害”以及“相应的的决策程程序和信信息披露露缺少应应有规范范”，因此此即使上上市公司司股权激激励政策策在较长长时间未未能明朗朗，但对对股权激激励制度度的探索索激情仍仍相当高高涨。在境外被普普遍采用用的股权权激励制制度，国国内仍未未得到广广泛推广广，仅部部分地区区与少数数企业根根据各自自特点、当当地社会会经济环环境，在在总结传传统激励励模式基基础上，进进行了尝尝试和探探索。如如武汉市市国有资资产经营营公司推推出的激激励方案案，将年年薪制与与股票相相结合（实实际上将将大部分分奖金转转成股票票）；上

7、上海在激激励计划划中引入入了虚拟拟股票概概念，规规避了政政策障碍碍；深圳圳实施了了经营成成果换股股权的方方式，将将经营者者收入和和企业效效益相连连。但是，由于于股权激激励在政政策长期期不明朗朗，上市市公司股股权激励励推进非非常缓慢慢。有关关机构统统计了截截止20003年年底之前前推出激激励计划划的上市市公司，有112家公告采取或拟采取相关激励措施，占到当时所有上市公司的8.72%。这一比例较全球500强大企业施行股权激励的比例要低很多，但股权激励已经开始了前期探索试行。这一现实决决定了国国内上市市公司早早期对股股权激励励的探索索，基本本上是以以个案为为主，取取决于地地方政府府对政策策的“开放”

8、程度，大大多数采采取了一一条较为为迂回曲曲折之路路。因此此，国内内上市公公司长效效激励机机制，通通过多种种变通途途径来推推进，其其根本原原因在于于缺乏必必要的规规章制度度，使其其实施过过程中存存在一些些重要障障碍。随着中国证证券市场场股权分分置改革革的全面面推开，上上市公司司股权激激励管理理办法（试试行）正正式出台台，扫清清了国内内上市公公司推行行股权激激励的部部分基础础性障碍碍：首先，解决决了股权权激励的的股票来来源问题题。国际际上企业业用于实实施股票票期权的的股票来来源有库库存股票票、股票票回购、增增发新股股，这些些渠道在在以前我我国都受受到限制制。在新新制度中中确定了了以：“向激励励对象

9、发发行股份份、回购购本公司司股份，以以及法律律、行政政法规允允许的其其他方式式”作为股股票来源源（这一一渠道与与国际通通行作法法基本一一致），解解决了股股权激励励最重要要的问题题股票来来源。其次，明确确了认购购资金来来源。在在新制度度出台之之前，借借助上市市公司资资源来实实施股权权激励曾曾有过案案例；当当前明确确规定：上市公公司不得得为激励励对象依依股权激激励计划划获取有有关权益益提供贷贷款以及及其他任任何形式式的财务务资助，包包括为其其贷款提提供担保保。第三，细化化了激励励计划具具体内容容。要求求激励计计划至少少包括获获授对象象、获授授时间、行行权时间间、行权权价格、禁禁售期、出出售条件件等

10、要素素，后续续条款对对激励对对象、行行权时间间、行权权价格、禁禁售期等等有明确确的确定定，上市市公司股股权激励励计划全全面细化化。但美美中不足足的是，对对出售、行行权方式式等没能能进一步步明确。第四，对持持股比例例有了适适度界定定。对持持股比例例的界定定，过高高引致争争议或“眼红”，过低低则可有有可无，面面临两难难决策。就就境外公公司的研研究资料料显示，全全球企业业5000强中股股票期权权数量占占公司总总股本比比例在逐逐年上升升，总体体达到110%，有有些科技技型企业业更达到到16%。但在在我国多多数企业业的持股股水平很很低，如如沪深两两市上市市公司经经营者持持股比例例仅分别别为0.04665

11、%、0.005244%，如如此低的的持股比比例难以以产生激激励作用用。综合来看，办办法解解决了股股权激励励的一些些基础性性障碍，对对推动上上市公司司实施股股权激励励起到了了致关重重要的积积极作用用，但是是部分细细节、配配套政策策或措施施仍需要要进一步步完善。三、股改公公司股权权激励案案例早在股改试试点阶段段，股权权激励计计划就受受到了多多家股改改公司的的青睐，除除了韶钢钢松山以以外，同同期推出出股改“搭售”股权激激励计划划的还有有中信证证券、恒恒生电子子、金发发科技、农农产品等等。进入入全面股股改阶段段后，又又有津滨滨发展、新新大陆、深深纺织、特特发信息息等公司司推出了了类似计计划。但但是，在

12、在股改进进行过程程中的股股权激励励相当敏敏感，未未有相关关配套制制度，因因此轴研研科技在在公司在在股改中中推出股股权激励励计划之之后，于于20005年99月244日公告告取消，并并称在股股改完成成之后再再根据相相关政策策与管理理制度再再推出，多多家公司司也采取取了相似似的举措措，也有有不少公公司在股股权改革革方案中中直接称称“在股改改完成之之后，择择机推出出股权激激励方案案”。可以以预计，随随着股权权分置改改革的完完成，上上市公司司股权激激励也将将全面铺铺开。值得注意的的是，目目前已完完成或正正进行中中的股改改公司，其其股权激激励方案案与办办法中中的规定定有较明明显的区区别，核核心区别别在于股

13、股份来源源。股改改公司之之股权激激励，大大部分来来源于“非流通通股股东东”的承诺诺，即“股改完完成之后后，非流流通股股股东将其其一部分分股份以以比较优优惠的价价格出售售给激励励对象”，这是是既得利利益的调调整，而而不是来来源于“上市公公司”，由于于不涉及及流通股股股东的的利益调调整，操操作方便便也易于于施行，特特别是对对某些股股东结构构简单、持持股相对对集中的的上市公公司。我我们认为为，这种种做法只只是“权宜之之计”，激励励对象为为上市公公司创造造价值，不不能只由由少数股股东来“买单”，过渡渡到办办法所所要求的的行为规规范，将将是上市市公司股股权激励励全面铺铺开之后后的必然然趋势。但但是，目目

14、前的案案例对下下步制定定股权激激励方案案仍具有有较高的的参考价价值。分分析现有有案例，我我们可以以发现以以下特征征：（1）限制制性股票票成为股股票期权权重要补补充目前除万科科、金发发科技、格格力电器器等少数数几家公公司成功功实施股股权激励励方案外外，长江江精工等等多家公公司也已已通过股股权激励励草案，从从最近的的方案特特点来看看，股票票期权仍仍是最主主要的激激励模式式，但同同时限制制性股票票也有多多家公司司采用，如如万科、永永新股份份、农产产品等公公司（从从境外公公司实施施长期激激励的模模式选择择上看，限限制性股股票从无无至有，也也已发展展成为主主要的激激励模式式之一）。（2）股票票来源面面临

15、着重重新规范范办法中中规定实实施股权权激励的的标的股股票来源源有三，即即：向激激励对象象发行股股份、回回购股份份、法律律与行政政法规允允许的其其他方式式。其中中，最近近公布的的股权激激励草案案，大多多采用了了定向增增发新股股的模式式。但早早期的股股权激励励模式，其其股份来来源主要要是非流流通股股股东（其其性质应应属办办法规规定的第第三类来来源，但但目前国国资部门门暂时未未出台相相关办法法，股权权激励股股票来源源于大股股东的情情况已比比较少见见）。表2 上市公公司股权权激励之之股票来来源统计计（截止止20006年66月166日）股份来源家数第二大股东东、定向向增发1第三大股东东2第一大股东东25

16、定向增发8定向增发与与回购1其他:第一一大股东东之外所所有非流流通股股股东2全体非流通通股股东东8所有自然人人股东1总计48我们认为，股股权激励励股份来来源于原原非流通通股股东东是大股股东给予予的补充充对价，或或者让利利，也我我们估计计与操作作简便有有关。虽虽然与办办法不不尽一致致，但如如果股改改之后大大股东仍仍采用此此种模式式来激励励管理层层，我们们不能排排除其合合理与合合法性（只只要非流流通股东东单方面面同意）。（3）定价价方式种种类繁多多按办法规规定，行行权价格格不应低低于下列列价格较较高者：（一）股股权激励励计划草草案摘要要公布前前一个交交易日的的公司标标的股票票收盘价价；（二二）股权

17、权激励计计划草案案摘要公公布前330个交交易日内内的公司司标的股股票平均均收盘价价。办法确确立的行行权价格格确定机机制，是是与市价价为基准准，与净净资产无无直接关关系。但但是在办办法出出台之前前，不少少公司采采用与净净资产挂挂钩来确确定行权权价，对对市净率率较高的的公司，按按净资产产来确定定行权价价对激励励对象更更加优惠惠；另外外，采用用固定行行权价格格的公司司所占比比例也比比较高。由于不少方方案的定定价方式式与市价价的结合合不够，可可能存在在按办办法规规定进行行调整，除除非其价价格本身身不低于于市价。（4）预交交风险抵抵押金是是获得部部分公司司激励股股权的前前提按农产品的的股权激激励方案案，

18、公司司管理层层要取得得股权，必必须达到到既定的的业务目目标，同同时还须须分三年年支付每每股0.8元的的风险保保证金；相似的的情况出出现在GG特力，该该公司规规定，“管理层层每年在在实施股股权激励励计划之之前必须须按预计计出售价价格的220%预预先向公公司交纳纳风险责责任金，如如不能完完成董事事会制定定的业绩绩考核任任务，则则交纳的的风险责责任金不不予退还还，由公公司享有有”。另外外，深深深房、GG特发、深深纺织、广广聚能源源等公司司也有类类似的规规定。我我们认为为，预交交风险抵抵押金可可以作为为增强投投资者、国国资信心心的一种种措施，但但也应视视管理层层的实际际支付能能力。（5）限制制性股票票

19、授予与与否决定定于业绩绩是否达达标办法规规定，限限制性股股票是指指激励对对象按照照股权激激励计划划规定的的条件，从从上市公公司获得得的一定定数量的的本公司司股票。但但从目前前的激励励方案来来看，限限制性条条件还是是来源于于“业绩是是否达标标”。G柳化激励励方案提提出原则则性意见见“公司全全体非流流通股股股东承诺诺,当公公司盈利利能力增增长超过过一定幅幅度时启启动管理理层股权权激励计计划”；G综综超提出出“如果公公司无法法达到既既定业务务指标，非非流通股股股东向向流通股股股东追追送一定定股份；如果业业绩达标标，则追追送部分分作为管管理层股股权激励励的股票票来源”，等等等案例，均均不同程程度地说说

20、明这一一现象。但是在业绩绩标准的的选择上上，差异异较大。除除传统观观念上的的净利润润外，净净资产增增值率也也是可以以参考的的指标，其其中G恒恒丰股权权激励制制度中就就有规定定“在20000年年至20007年年期间由由控股股股东对公公司高级级管理人人员实施施净资产产增值奖奖励，具具体数额额为年净净资产增增值额88%，该该部分奖奖励由公公司控股股股东支支付”。但是是，目前前还未见见到将“股价达达到某一一价位”作为业业绩考核核的成功功案例。（6）均采采用一次次授予分分期行权权一次授予可可行权额额度，分分期分批批行权是是大部分分股权激激励方案案的共同同特征。如如在农产产品股权权激励案案中，规规定“管理

21、层层分三年年以每股股3.55元获得得所授期期股”；深纺纺织、GG特发、深深深房，其其所获股股权也是是在三年年内分批批行权。新新大陆股股权激励励案中，共共授予管管理层115000万股激激励额度度，规定定分三年年每年行行权5000万股股。四、股权激激励实施施中可能能面临的的问题（1）激励励对象的的财务压压力较大大由于上市公公司不得得为激励励对象获获得期股股提供财财务支持持，大部部分上市市公司高高管要拿拿出几十十万、上上百万资资金来行行权，可可能存在在财务困困难。对对部分利利润总额额较大的的公司，可可以通过过提取奖奖励基金金的模式式来解决决资金来来源，但但对利润润总额相相对较低低的公司司或亏损损公司

22、，采采限类似似模式的的可能性性较小。当当然，实实践中不不少公司司提出采采用“股票增增值权”（广州州国光已已采用）作作为股权权激励核核心方案案，但谁谁来支付付“增值”，目前前尚无定定论，如如果用税税后利润润来支付付股票的的增值收收益，则则可能大大部分利利润成为为了管理理层的激激励收入入。同时，办办法规规定了每每年减持持额度不不得高于于25%，这也也使激励励对象所所获的股股份越来来越多，财财务压力力越来越越大。另外，重税税也加大大了激励励对象的的财务压压力。220055年4月月，财政政部、国国家税务务总局下下发“关于个个人股票票期权所所得征收收个人所所得税问问题”(财税税2000535号号)的通通

23、知，首首次对股股票期权权所得征征收个人人所得税税问题进进行明确确规定。通通知规定定，股票票期权有有三个环环节要缴缴个税：除了接接受期权权时无需需纳税外外，买进进、卖出出(境外外股票)和享受受分红均均需纳税税。员工工行权时时，应按按“工资、薪薪金所得得”适用的的规定计计算缴纳纳个人所所得税。从从全球股股权激励励实践上上看，税税收优惠惠是其中中最重要要环节。美美国19986年年修订国国内税务务法规定定，公司司授予高高级管理理人员股股票期权权时，公公司与个个人都不不需要付付税，股股票期权权行权时时也不需需付税，但但目前国国内的股股权激励励面临着着高达445%的的个人所所得税。（2）股权权激励最最敏感

24、的的是如何何避免内内部人控控制伊利股份在在股权激激励决策策过程中中，关联联董事未未回避表表决，已已引起媒媒体对这这一决策策程序的的置疑。就就伊利股股份的股股权激励励决策过过程来看看，其基基本上按按办法法来执执行，即即董事会会下设的的薪酬与与考核委委员会负负责拟定定股权激激励计划划草案，提提交董事事会审议议，独立立董事就就股权激激励计划划是否有有利于上上市公司司的持续续发展，是是否存在在明显损损害上市市公司及及全体股股东利益益发表独独立意见见；律师师对股权权激励计计划出具具法律意意见书，就就激励计计划是否否合法、是是否履行行了法定定程序与与信息披披露义务务、是否否存在明明显损害害上市公公司及全全

25、体股东东利益等等情况出出具专业业意见。只只是在提提交董事事会审议议时，部部分激励励对象（同同时也是是公司董董事）未未回避表表决。实践中，部部分上市市公司对对董事会会在表决决股权激激励草案案时，是是否有必必要回避避不以为为然，其其根本原原因在于于“董事会会定下的的方案，仍仍需要股股东大会会通过”，否则则就成了了“董事们们是在自自己决定定自己的的激励计计划”，在决决策中会会否偏向向某一方方就不言言而喻。但但是，无无论作为为薪酬与与考核委委员会成成员，或或是参与与激励方方案设计计的中介介机构，要要建立起起真正有有利于企企业长期期持续发发展的激激励制度度，严格格与规范范的决策策程序必必不可少少。（3）

26、“不不平衡”观念是是推进股股权激励励中的重重大障碍碍“股权激励励造就了了多少个个千万级级富豪”的舆论论宣传可可以说不不绝于耳耳，这种种宣传一一定程度度上迎合合了社会会上普遍遍存在的的“不平衡衡”心态。我我们认为为，法律律和政策策方面的的滞后，可可以迅速速补充、完完善。但但国内企企业及员员工普遍遍存在的的“平衡”的观念念，可能能是实施施股权激激励最大大的障碍碍。一方方面“大锅饭饭”、“平均主主义”、“不患寡寡而患不不均”的观念念根深蒂蒂固；另另一方面面，现阶阶段中国国收入差差距已经经非常大大，因此此，“公平”、“利益平平衡”问题是是中国改改革过程程中最引引人关注注的问题题。股权激励制制度的实实施

27、,可可能会带带来持股股受益人人财富的的巨大增增长，这这会使收收入不平平衡的趋趋势进一一步加大大，来自自观念上上的阻力力，将是是施股权权激励的的障碍之之一（据据国务院院国资委委研究机机构曾做做过一个个调查，大大多数企企业经营营者认为为最有效效的激励励因素是是“与业绩绩挂钩的的高收入入”，选择择比重为为74.3%，其其他激励励因素依依次是“较高的的社会地地位”、“完善的的社会福福利保障障制度”、“持有股股票期权权”以及“表彰与与奖励”）。中中介机构构在为上上市公司司制定股股权激励励计划时时，消除除企业职职工不平平衡心理理，防范范由此导导致企业业不稳定定，是计计划成败败的关键键。（4）违规规行为的的约束与与事后处处理不能能忽视股票期权曾曾被认为为是经理理人的金金手铐，用用捆绑在在一起的的利益关关系把经经理层和和公司股股东利润润最大化化的目标标联系在在一起。但但是，即即使在推推行“股权激激励”最成功功的美国国证券市市场，也也出现了了 “为了抬抬高股价价以取悦悦于股东东，更是是为了给给自己谋谋利，上上市公司司的高层层管理人人员有可可能采用用违规手手法