投融资管理课件

1、投融资管理 主讲教师：顾 方(Ph.D. Candidate)开课学院：上海大学国际工商与管理学院联系方式：1一、课程基本情况课程名称：投融资管理学分：4；学时：40教材与参考书潘飞，朱百鸣主编：企业筹资决策，立信会计出版社，2000.1Thomas E. Copeland & J. Fred Weston: “Financial Theory and Corporate Policy” Third Edition, 2003蔡建民主编：财务管理学（修订版），立信会计出版社，2002.7王文华主编：现代企业理财学，立信会计出版社，2003.22二、课程教学目的和要求资金是企业得以正常运行的“血

2、液”。投资与筹资一直是企业财务面临的两大基本决策。筹资更是现代企业的一个重大课题。“筹资”既是企业“造血”理财机制的主要功能，又是企业维持正常经营活动的前提条件。通过学习，增强投融资决策的知识和能力。选择何种方式筹资，通过哪些渠道筹资，这直接关系到企业的成败，至关重要。在我国金融体制不断改革与完善的条件下，如何进行投资决策、筹资决策，提高筹资效益，规避投融资风险是摆在我们面前的一项艰巨任务。要求理论联系实际，研究目前我国金融体制改革过程中存在的问题，探索适合中国特色的投融资体系。3三、课程内容简介第一章简单介绍了企业筹资的组织管理体制及基本概念。第二章介绍了筹资风险与回报。第三章从不同角度介绍

3、了筹资的环境。第四章详细介绍了筹资决策的方法。第五章介绍了企业购并、国际筹资等筹资的特殊领域。4第一章 企业筹资概述 筹资的含义与筹资方式筹资的基本原则企业筹资的组织机构 6第一节 筹资的含义与筹资方式 一、筹资的含义 企业筹集资金，就是企业根据其生产经营、对外投资和调整资本结构的需要，通过筹资渠道和资金市场，运用筹资方式，经济有效地筹措和集中资金。 二、筹资方式直接筹资与间接筹资 产权筹资与债权筹资 7直接筹资与间接筹资的优缺点 直接筹资手续简便；筹资范围和金额受到企业信誉的影响。从金融机构来讲，直接筹资可不担任何风险，但收益很少；对于投资者来讲，收益较高，但风险较大。间接筹资手续复杂；但只

4、要信誉可靠，则可不受筹资金额大小的影响。从金融机构来讲，间接筹资收益较高，但风险较大；对于投资者来说，间接投资的收益比较稳定，一般不会太大，风险也小。 9产权筹资与债权筹资 所谓产权筹资，是指企业为了获取可供长期或永久使用的资金而采取的一种资金融通方式。 产权筹资通常采用直接筹资的方式。 所谓债权筹资，则是指企业通过信用方式取得资金，并须按预先规定的利率支付报酬的一种资金融通方式。 债权筹资往往采用间接融资与直接融资相结合的方式，例如，银行贷款、发行企业债券、利用商业信用，以及融资租赁等。 10产权筹资与债权筹资的特点产权代表各投资者（如国家、企业、个人、外商等）对企业净资产要求权。 产权人以

5、法定的权利与义务，直接或间接地参与企业的经营管理。 除非企业终止经营，产权人不得中途收回投资，而只能通过适当途径进行产权的转让。 产权人的投资报酬具有较大的风险性，收益不固定，完全按企业的经济效益依其投资比例的大小分享投资收益。 作为对清算资产的要求权，产权人在特定情况下的资本偿还位于债权人之后，偿还额的高低，不受限制。 债权人对企业资产具有索偿权。债权人与企业仅仅是债权债务的关系。债权人的贷放债务有规定的偿还期限，在任何情况下，企业都必须在规定的期限履行偿还债务的义务。 债权人不能参与企业的利润分配，而只能依据约定的利率获取利息，不受企业经营效益的影响。 债权人在特定情况下有优先清偿的权力，

6、如果企业破产清算，企业首先应将清算资产用于债务的偿还。 11产权筹资与债权筹资利弊分析对于企业来讲，产权筹资没有风险，可在没有后顾之忧的情况下使用所筹资金，但产权筹资比重过大会影响企业的自有资金投资收益。对于投资者来讲，产权投资风险较大，但同时收益率也较高。 对于企业来讲，债权筹资，由于事先约定的还本时间及利息对企业的资金使用形成了一种巨大的负担，要求企业的投资报酬至少要大于借款利率，这对企业来讲，无疑是一种风险。对于投资者来讲，债权投资风险较小，但一般来讲收益不会太高，大致等于社会的平均投资报酬率。 12第二节 筹资的基本原则与企业筹资的组织机构 一、筹资的基本原则 1合理确定资金需求量与需

7、求时间 2正确选择合适的筹资渠道 3掌握资金的投放 4资金结构的合理配比 13在确定负债比例时，应着重考虑以下问题 举债要适度一是举债的时机要合适 二是借外债的数量要恰当 三是企业应合理安排长期债务与短期债务的期限结构与利率结构重视利用效率一是优先将所筹的资金用于生产和流通项目上 二是将借入资金优先应用于经济效益好的项目上 三是应将债务资金用于资金周转快的项目上及时偿还债务，提高企业信誉 14财务总监（CFO）的主要职权 （1）组织并监控公司日常的财务会计活动；（2）参与拟订有关公司经营的重大计划、方案，包括年度预算、决算方案，资金使用和调度计划，费用开支计划，筹资融资计划，利润分配方案，弥补

8、亏损方案等；（3）参与公司资金使用和调度、贷款担保、对外投资、产权转让、资产重组等重大决策活动；（4）对董事会批准的公司重大经营计划、方案的执行情况进行监督；（5）审核公司的财务报表、报告，确认其准确性，并报送董事会；16财务总监(CFO)的主要职权（续） （6）及时发现和制止公司违反国家财经法律、法规的行为和可能造成国有资产损失的经营行为，并向董事会报告，必要时可直接向国有资产管理部门和财政部门报告；（7）定期向董事会、监事会报告公司的资产运作和财务情况，并接受董事会、监事会的质询；（8）监督、检查公司的全资、控股子公司的财务运作和资金收支情况，并有权向董事会、监事会提出审计建议；（9）企业

9、内部及其所属子公司财务负责人员的任用、晋升、调动、奖励，必须事先征求财务总监的意见；（10）董事会赋予的其他职权。 17第一节 筹资风险的定义和计量 一、筹资风险的定义 企业筹资风险又称财务风险（Financial Risk），它是指企业因借入资金而产生的丧失偿债能力的可能性和企业利润（股东收益）的可变性。 借款筹资的风险，表现为企业能否及时足额地还本付息。另一种风险是可能导致所有者收益大幅度下降。 对于所有者投资而言，它不存在还本付息的问题，它是属于企业的自有资金，这部分筹入资金的风险，只存在于其使用效益的不确定上。 企业筹入资金的两大渠道的结构比例不合理，也会影响到资金成本的高低和资金使用

10、效果的大小，影响到借入资金的偿还和投资报酬期望的实现。 筹资风险具体有借入资金的风险、自有资金的风险和筹资结构风险三种表现形式。 19财务杠杆财务杠杆作用当企业利税前收益率高于债务成本率时，较高的固定利息率将进一步提高企业所有者的收益。 财务杠杆负作用 当企业利税前收益率低于债务成本率时，较高的固定利息率将进一步降低企业所有者的收益。 使企业所有者的收益具有较大的不确定性。具体而言，如果企业的生产经营受其他因素的影响，使利税前收益下降，则财务杠杆作用将导致企业所有者收益的更大幅度下降。 企业的负债比率越大，财务杠杆率也越大，财务杠杆可能产生的负作用也就越大，因而财务风险也就越大。 20负债筹资

11、风险 财务杠杆的负作用 负债筹资还可能导致企业资金成本的上升 对上市的股份公司来说，过高的负债比率还有可能导致公司股票价格的下跌，直接损害普通股股东的利益 负债筹资像一把双刃剑，既可成为降低企业资金成本和提高企业所有者收益的有效手段，也可能导致企业资金周转困难，财务状况恶化，甚至破产清算。 21二、筹资风险的计量 一般而言，在进行筹资决策时，应首先预测筹资期间资金成本率的变化及其概率，然后计算各种筹资方案的期望资金成本率，选择最小值作为选择筹资方案决策的依据。 22假定某企业有三种筹资方案，每一种方案的资金都分别来自银行贷款、发行债券、发行优先股股票、发行普通股股票四个渠道。经测算已知，这四种

12、筹资方式的资金成本率分别为8、12、14、10。三种方案所筹资金的比例如表21所示： 23从以上比较可知，甲方案加权平均资金成本率为10.6，是最优的资金结构。 24全部资产的投资回报 在投资报酬率（又称总资产报酬率）这一公式中，由于资产中有向外筹借的资金，这些资金已经付给利息，而利息费用又是在利润中扣减的，所以分子中的报酬应加回利息。 26净资产的投资回报 以上两种投资回报涉及到企业资本结构的选择问题，着重说明一点：只要满足全部投资报酬率大于贷款利率，举债经营就是合算的，这会提高净资产报酬率，而且负债比重越大，净资产报酬率提高得就越大；反之，若全部投资报酬率小于贷款利率，则举债比率越大，净资

13、产报酬率就越低。 27债券投资报酬（续）1到期一次还本付息债券收益率的计算 29债券投资报酬（续）2附息票债券收益率的计算 30债券投资报酬（续）3贴现债券收益率的计算 一年以内的贴现债券 一年期以上的贴现债券 31股票投资报酬 股价（股息）收益率主要用来分析股价与股息之间关系的；股价利润收益率是从公司净利润出发，分析实际收益与股价之间的关系；股价净资产倍数是分析股份公司实际资产的价值。 32股票投资报酬（续）衡量股票投资收益率一般也存在以下三大指标 33第三节 风险组合与资本资产定价模型 投资风险及分类 传统的投资组合分析 当代组合投资理论 资本资产定价模型 34风险组合 风险投资组合就是有

14、效降低风险，获得满意的预期收益率的方法。所谓风险组合，是在一定的前提条件下，采用适当的方法，选择多种证券作为投资对象，以达到在保证期望收益率的情况下使风险达到最小，或在既定的风险条仲下，使期望收益率达到最大。 35投资风险及分类 系统风险（Systematic risk）系统风险，又称不可避免风险，一般是由整个经济的变动而造成的市场全面风险，是由于某些全局因素，对所有企业都会产生影响的风险投资者不能通过投资多样化而冲减此类风险，故又称为不可分散风险。 系统风险一般包括市场风险、利率风险和通货膨胀风险三种 非系统风险（Unsystematic risk）非系统风险也称可避免风险、可分散风险 是某

15、项投资所特有的风险，是发生于个别公司的特有事件所造成的风险，如罢工、新产品开发失败、诉讼失败等，因而有时还称为公司特有风险。 由于这种风险只是特定公司的产物，因而投资者可以通过投资多样化而相对冲减此类风险。非系统风险主要包括经营风险和财务风险。 36投资组合风险与数量的关系37传统的投资组合分析 传统的投资组合分析方法是人们在长期的投资实践中总结出来的定性分析方法，它是从投资者的投资目标出发，研究如何进行投资组合以满足投资目标的。 381投资者的目标 取得经常收入 资本增长 合理利用资金 392行业分析 行业市场类型分析 402行业分析（续）行业的生命周期分析 初创期 成长期 成熟期 衰退期

16、在行业的初创期，产品的研究、开发费用很高，导致产品成本和价格都较高，而其市场需求因大众对其缺乏了解而相对较小，因而这时企业的销售收入较低，盈利情况也不尽人意。 产品成本不断降低，新产品市场需求也不断增加。这时新行业成长较快，利润迅速增加。许多企业在利润的吸引下加入该行业，加大了竞争的激烈程度。 少数资本雄厚、技术强、管理好的大企业生存下来，并基本上控制或垄断了整个行业。每个企业都占有一定的市场份额，而且变化程度很小。企业的利润增长速度较成长期大为降低，由于企业所占的市场比例比较稳定，因而企业遭受的风险相对较小。 企业的数量下降、利润减少、市场逐步萎缩。 41作为投资者应该选择处于什么阶段的行业

17、作为投资对象呢？ 一般来说，投资者最好不要投资于初创期的行业，因为这一时期利润不大高，而风险却比较大。投资于成长期的行业，其风险也比较大，但利润却比较高，投资者可权衡其风险和收益，根据自身的实际状况考虑是否投资。处于成熟期的行业，一般发展稳定，风险小，利润比较多，把资金投资于这类行业比较理想。处于衰退期的行业，已没有发展前景，投资收益也不高，风险也大，一般不应进行投资。 42因素变化对不同行业影响程度的分析 当某一国家或地区整体经济状况不理想时，一般情况下受影响的行业依次为：建筑业、建材业、旅游业、娱乐业、旅店业、高中档餐饮业、房地产业、汽车业、家具业、运输业、能源业、文化用品业、出版业、教育

18、训练业、高档服装业、高档食品业、中低档服装业、中低档食品业、百货业、农业。 433证券选择 首先应对各种证券进行分类，分类标准主要有风险大小、期限长短，以及证券性质等。 然后根据自己的实际情况确定所愿接受的风险水平。 高风险组合要选择销路好、预期盈利超过平均收益的公司股票。中等风险组合包括一些债券和公用事业或成熟工业的股票，如汽车、化工、钢铁行业等股票。低风险组合包括政府债券和一些高质量的股票。 最后，按分散化原则选定具体证券品种。 种类分散化，使债券和股票搭配；到期日分散化，使债券的到期日间隔开；部门或行业分散化，即工业和金融、运输、公用事业股票搭配，新兴产业和成熟产业的股票兼具；公司分散化

19、，以平均股价波动，避免大起大落。 44当代组合投资理论 马柯维茨(Markowitz)的当代投资组合理论是在一定的假设条件下，运用数学和统计的方法，引入无差异曲线，定量地分析最优证券组合的选择问题，因而更具科学性，从而克服了传统组合分析的主观判断所固有的缺陷。 451组合投资期望报酬率 式中 组合投资的期望报酬率； 权重，即各项投资在组合中所占比重； 各单项投资的期望报酬率； n 投资组合中投资种类的总数。 462投资组合风险分散化 市场协方差指股票投资回报与市场平均投资回报之间的协方差；而市场方差仅就市场平均投资回报的方差而言的。相关系数反映了两种证券投资相互关联的紧密程度，取值介于-1与1

20、之间，常用P表示，P越大，两种投资越相关。当Pl时，表示两种投资完全相关，一种投资收益增减必然导致另一种投资收益增减，并且比例相同；当P0时，表示两种投资无关；当P0时，则意味着两种投资收益呈反向变动关系，称负相关；当P-1时，为完全负相关。 47风险收益关系 483投资组合原理（Portfolio theory） 投资组合原理，表明投资者如何将投资项目实行多样化，使各个投资项目结合成为能够在一定的总风险下取得最大投资总收益，或者以尽可能少的风险取得一定收益率的一套投资组合。 49 假设有甲乙两种股票可供投资选择，投资者可以用其资金的全部买进甲股票或者乙股票，也可以同时买进甲和乙两种股票，如果

21、同时买进甲和乙两种股票（或原来持有一种股票，现在又买进另一种股票），便形成投资证券组合。假设这两种股票的预期收益率和标准差如下： 股票 预期收益率 标准差（） 甲 12 6 乙 20 20 并假设： （l）甲乙两种股票的相关系数为04。 （2）投资者同时投资于甲乙两种股票，甲股票占40，乙股票占60。要求：（1）投资组合的预期收益率 （2）投资组合的风险（标准差） 50投资组合的预期收益率甲股票的权数（）甲股票的预期收益率 乙股票的权数（l）乙股票的预期收益率 代入以上数据，计算如下： 04（12）06（20）168 51投资组合的风险（标准差） ：投资证券甲在投资组合中的比例（40）（1）：

22、投资证券乙在投资组合中的比例（60） ：投资证券甲的标准差（6） ：投资证券乙的标准差（20） ：投资证券甲和投资证券乙的预期收益率的相关系数（04） 52将各项数据代入式中计算如下： 53这条曲线又称“有效限界”（Efficient frontier）54资本资产定价模型 一般而言，收益越大，风险也越大。尤其在证券投资中，这种关系表现得更加明显。为解决证券投资中收益与风险的关系，美国经济学家马柯维茨(Markowitz)等人经过多年研究，建立和发展了一套现代证券组合理论。在此基础上，美国经济学家威廉夏普（Sharpe）等人于20世纪60年代中期又发展了“资本资产定价模型”理论（Capital

23、 Asset Pricing Model，简称CAPM），从实证研究的范畴论述了资本资产的价格决定问题。鉴于二人在证券投资理论研究中的重大贡献，瑞典皇家科学院将1990年诺贝尔经济学奖授予了他们。 55资本资产定价模型（CAPM） 资本资产定价模型（CAPM）是用来描述资本资产的预期收益率与系数的关系，以及风险证券是如何在证券市场上确定价格的模型。56资本资产定价模型（CAPM）假设投资者是厌恶风险的个人，他们期望期末财富的期望效用达到最大化。 投资者是价格的接受者，且他们对具有联合正态分布的资产收益具有同质期望。 存在无风险资产，投资者能够以无风险利率不受金额限制地借入或者贷出款项。 资产的

24、数量是固定的。同时，所有资产均可交易且可以完全分割。 资产市场是无摩擦的，且无信息成本，所有投资者均可同时获得信息。 不存在市场不完善情况，即无须纳税，没有法规或者限制条款限制卖空。 57每种证券的预期收益率公式 第i种风险证券的预期收益率； 无风险收益率； 市场风险组合预期收益率； 第i种风险证券的产系数。58所谓无风险收益率是指实际收益完全确定的证券的收益率 市场风险组合预期收益率是市场平均股票的必要收益率 系数反映了个别股票相对于平均风险股票变动程度的指标，它可以衡量出个别股票的系统风险 当系数大于1时，说明某种风险证券的风险高于股票市场上全部股票风险的平均值，即该种股票的涨跌幅度将大于

25、整个股市行情的变化。这种股票称为高风险证券。 反之系数小于1的股票称为低风险证券。风险组合的系数是组合中各种风险证券系数的加权平均值。 59例如，现行短期国债的收益率为10，股票市场平均收益率为14，A股票的系数为15，B股票的系数为08。要求：计算两种证券的预期收益率60FM线常被称为证券市场线（Security market line，缩写SML）M点代表市场证券组合，F点表示无风险证券。 61如果在 = 1时，说明i项证券收益率同市场收益率相一致，为 ； 1 的证券为保守型证券，说明i项证券的风险溢价小于市场平均风险溢价，其预期收益率也小于市场平均收益率产 ； 1 的证券为进取型证券，则

26、说明 i项证券的风险溢价大于市场平均风险溢价，其预期收益率也大于市场平均收益率产 。 62第四节 风险回报及风险与回报之间的关系 风险衡量与风险回报 风险与回报之间的关系 风险与回报的现实考虑 63风险衡量与风险回报 1概率分布 2期望报酬率（额） 3标准差 4标准离差率 5考虑风险的必要报酬率 641概率分布 所谓一件事项的概率是指该事项发生的可能性机会。概率分布则是指某一件事项各种结果发生可能性的概率分配。概率以Pi表示。任何概率都要符合以下两条规则： （1） 0Pi1；（2） 65表24 甲、乙方案标率分布表 662期望报酬率（额） 期望报酬率是指各种方案按其可能的报酬率和其不同概率计算

27、出来的加权平均报酬率。 用现金流入量反映投资项目效益 ，那么便可计算其现金流入的期望报酬额，也称期望值。 67期望报酬率的基本计算公式 期望报酬率i 第i个可能结果的报酬率Pi 第i个可能结果发生的概率n 各种可能结果的总数 68根据上述A、B方案概率分布的有关资料，可以分别计算出A、B投资方案的期望报酬率。A方案 = P11P22P33 = 0.25700.50300.25（10） = 30B方案 = Pl1P22P33 = 0.25500.50300.2510 = 30在风险衡量时可得出如下结论，即预期报酬的概率分布愈狭窄，那么其投资风险越小，反之亦然。 693标准差 标准差是各种可能的报

28、酬率偏离期望报酬率的综合差异。 计算公式 70现将上述A、B投资方案的有关数据代入公式，便能求出各自的标准差。 A投资方案的标准差为： B投资方案的标准差为： 714标准离差率 标准离差率也称变异系数，它是标准差与期望报酬率（或期望值）的比值，它的作用是用相对数来表示离散程度即风险的大小。 计算公式 72仍用上述举例有关数据代入，可计算标准离差率如下： 735考虑风险的必要报酬率 考虑风险的必要报酬率 = 无风险报酬率 十 风险报酬率 = 无风险报酬率 十 风险报酬系数风险程度 上述计算的标准离差率实际就是风险程度。这样考虑风险的最低报酬率公式可用符号表述如下： =F +R =F bQ 考虑风

29、险的最低报酬率 F 无风险报酬率 R 风险报酬率 b 风险报酬系数 Q 风险程度，一般可用标准离差率反映 74报酬风险系数b的确定 确定方法运用高低点法或直线回归法 聘请专家来自行测算风险报酬系数 由于b的高低反映了风险程度变化对风险最低报酬率的影响。可见风险报酬系数b，实际是将标准离差率转化为风险报酬的一种倍数。此系数越大，表示企业的风险越大，则企业要求获取的风险报酬率也就越高。 75现仍以上述某企业 A、B投资项目为例。假定该企业此类投资项目同类含风险的投资报酬率为25，其风险程度为中等，一般按50的标准离差率计算，市场无风险报酬率为12。则可求得风险报酬系数如下： 这样A、B投资方案的考

30、虑风险的最低报酬率分别为：（A）=1226 94.27 = 36.51%（B）=1226 47.13% = 24.25% 76风险回报 风险回报是投资者因冒风险进行投资而获得的超过无风险收益部分的额外报酬，也可称为“风险价值”，或称风险溢价（Risk Premium）。 一般而言，风险越大，风险回报也就越大，也就是说，二者之间是呈正向变动关系。 风险报酬率风险报酬系数风险程度 或用符号表示如下： bQ 77A、B方案的区别在于它们的风险报酬率的不同，A方案的风险报酬率 为 2694.27 = 24.5l ；B方案的风险报酬率 为 2647.13 = 12.25 ；而两者的无风险报酬率是相同的，

31、故为12。 78求出各方案的风险报酬率后，再计算其风险报酬额是非常简单的，只要将各项目的投资额去乘上其风险报酬率便可。如假定A、B方案的投资额均为500万元，则两方案的风险报酬额计算如下：A方案风险报酬额 = 500万 24.15% = 122.55万元B方案风险报酬额 = 500万 12. 25 = 61. 25万元 79证券市场线（Security market line，缩写SML） 80证券市场线（Security market line，缩写SML），它直观地反映了个别证券或投资组合的期望收益率和风险之间的关系，M点代表市场证券组合。图中纵轴代表收益率，横轴代表风险（），证券市场线的

32、起点为无风险收益率，即为0的收益率，从此点向右延伸，收益率随着风险程度的增加而增加，形成一个倾斜向上的直线，即为证券市场线，反映收益与风险之间的“均衡”关系。 81沿着证券市场线的收益率，是补偿投资者持有证券承担一定程度风险所要求的收益率，故称为“应得收益率”。它包含无风险收益率和风险补偿两个成份。 82经过以上分析，我们可以把投资回报率的计算公式表述如下 投资报酬率无风险报酬率+风险报酬率 无风险报酬率+风险报酬系数风险程度 资本资产定价模型 83例如，现行短期国债的收益率为10，股票市场平均收益率为14，A股票的系数为1.5，B股票的系数为0.8，则两种证券的预期收益率计算如下：84假设无风险报酬率为10，