安全环保淘汰落后产能利好农药、染料、制冷剂、醋酸

1、请仔目录 HYPERLINK l _bookmark0 响水化工园区关闭，利好相关农药、染料及具备优质园区资源的企业3 HYPERLINK l _bookmark6 江苏 53 个化工园区：按行政级别、环境友好程度、园区产值梳理4 HYPERLINK l _bookmark8 以史为鉴，环保事件后股价及产品价格走势回顾6 HYPERLINK l _bookmark13 关注江苏省产能占比较高的农药、染料、制冷剂、醋酸8 HYPERLINK l _bookmark15 重点关注农药、染料、制冷剂、醋酸等行业8图表 HYPERLINK l _bookmark1 图表 1: 响水化工园区产业布局情况

2、3 HYPERLINK l _bookmark2 图表 2: 响水化工园区主要农药、染料企业及园区关闭受益标的3 HYPERLINK l _bookmark3 图表 3: 响水化工园区中主要上市公司企业3 HYPERLINK l _bookmark4 图表 4: 近期山东和江苏省化工园区相关政策4 HYPERLINK l _bookmark5 图表 5: 山东省三批次合计认定化工园区 72 家4 HYPERLINK l _bookmark7 图表 6: 江苏省化工园区概况一览5 HYPERLINK l _bookmark9 图表 7: 环保督察及环保督察“回头看”对股价波动影响6 HYPERL

3、INK l _bookmark10 图表 8: 中央环保督察反馈6 HYPERLINK l _bookmark11 图表 9: 环保督察“回头看”反馈7 HYPERLINK l _bookmark12 图表 10: 环保督察及环保督察“回头看”对化工行业估值的影响7 HYPERLINK l _bookmark14 图表 11: 2017 年江苏省化工产品产量占全国比重8 HYPERLINK l _bookmark16 图表 12: 2018 年江苏省主要化工品产能及占比9 HYPERLINK l _bookmark17 图表 13: 部分产品受益企业及其情况10 HYPERLINK l _bo

4、okmark18 图表 14: 可比公司估值表13 HYPERLINK l _bookmark19 图表 15: P/E bands13 HYPERLINK l _bookmark20 图表 16: P/B bands13响水化工园区关闭，利好相关农药、染料及具备优质园区资源的企业盐城响水化工园区关闭，利好相关农药产品。截止目前，响水“321”爆炸事故已造成 78 人死亡，爆炸事故造成了严重后果及恶劣社会反响。4 月 4 日盐城召开市委常委会决定彻底关闭响水化工园区，同时将根据省化工行业整治提升方案，进一步抬高本市化工园区、化工企业整治标准，支持各地区建设“无化区”。响水化工园区中主要以农药、

5、染料、医药以及中间体等产业为主，本次响水化工园区关闭有望导致相关农药、间苯二胺及分散染料等供应收缩。 HYPERLINK /s?id=1629940604414080750&wfr=spider&for=pc /s?id=1629940604414080750&wfr=spider&for=pc图表 1: 响水化工园区产业布局情况行业企业数量主要企业医药14华旭药业、盐城新安洲药业、盐城方正医药、博霖医药化工、响水现代化工（医药中间体）、江苏瑞邦（医药中间体等）、台舍化工（医药中间体）、盐城技源药业、科伟精细（医药中间体、相转移催化剂）、瑞普医药；农药7盐城南方化工、江苏联化、盐城联化、江苏天

6、容集团、响水中山生物、盐城泰和化学、江苏威耳化工 ；染料13江苏天嘉宜化工、江苏之江化工、江苏安诺其、江苏陈氏染料、响水恒利达科技、响水华盛化工、响水金隆生物、盐城虹艳化工、盐城川大化工、航龙化工、永庆化工、江苏力禾颜料、信立颜料；基础化工2江苏裕廊化工（年产3万吨双甘膦、20万吨丙烯酸及25万吨丙烯酸酯）、大和氯碱；其他精细化工16新联合化学（含氟精细化学品）、大明化工（磷系列中间体、阻燃剂）、响水雅克（阻燃剂）、富梅化工（芳烃磺酸、甲酚、二甲酚等）、国众化工（异香兰素）、锦标化工（溴系列产品）、天海化工、盐城汇龙化工（氯代苯酚）、天波化工（色酚）。资料来源：公司官网，图表 2: 响水化工园

7、区主要农药、染料企业及园区关闭受益标的行业响水园区主要公司主要产品及产能（吨）受益标的及对应产品产能农药盐城南方化工三氟氰氯氰菊酯（500）、联苯菊酯（500）、烯草酮（1200）、灭草烟（200）、甲基咪草烟（200）、氟噻草胺（300）、丁醚脲（500）、嗪草酮（500）、氯甲基吡啶（500）、 硫双灭多威（200）、嘧苯胺磺隆（100）先达股份（烯草酮1100吨，灭草烟500吨，咪草烟1000吨）中山生物科技莠灭净（5000）、精异丙甲草胺（10000）、莠去津（30000）、灭草松（3000）、硝黄草酮（3000）、双氟磺草胺（300）利民股份（硝黄草酮1000吨），长青股份（精异丙甲

8、草胺3000吨）江苏联化联苯菊酯（1500），氟磺胺草醚（200）、异噁草松（1500），啶氧菌酯（1000）、异噁草松（1500）、邻氯苯甲腈（10000）、联苯菌胺（500）、甲虫胺（300）先达股份（异噁草松3500吨），扬农化工（联苯菊酯800吨）盐城联化联苯醇（1000）、邻氯苯腈（5000）、对氯苯腈（1500）、2,6-二氯苯腈（1000）、索酚胺（2500）百傲化学（邻氯苯腈产能3000吨，在建7000吨）威耳化工CCMP（1800）、2,3-二氯-5-三氟甲基吡啶（2000）、2-氯-5-三氟甲基吡啶（500）长青股份（CCMP2000吨），海利尔（CCMP2500吨）绿利来

9、乙草胺（10000）、丁草胺（10000）、灭草松（370）江山股份（乙草胺10000吨，丁草胺8000吨）盐城泰和化工吡唑醚菌酯（300）、嘧菌脂（100）、氰氟草酯（200）、炔草酯（200）、茚虫威（50）扬农化工（吡唑醚菌酯1000吨）、长青股份（茚虫威200吨）染料江苏天嘉宜间苯二胺（17000），邻苯二胺（2500）浙江龙盛（间苯二胺6.5万吨）之江化工4万吨分散染料浙江龙盛（13万吨），闰土股份（11万吨），吉华集团（10万吨）恒利达化工中高档分散染料（50000）资料来源：环评报告，公司官网，图表 3: 响水化工园区中主要上市公司企业行业代码上市公司涉及子公司公司主要收入和产能

10、农药中间体002250.SZ联化科技江苏联化、盐城联化联化科技子公司江苏联化和盐城联化主要生产农药中间体，均位于事故发生企业天嘉宜化工所在陈 家港园区且距离较近2017年江苏联化和盐城联化收入合计占公司工业生产收入48%，利润合计占比58%。阻燃剂002409.SZ雅克科技响水雅克雅克科技子公司响水雅克从事发泡剂H（DPT）、三-（氯异丙基）磷酸酯、三（1,3-二氯丙基）磷酸 酯、双酚A双（二苯基磷酸酯）、间苯二酚双（二苯基磷酸酯）、磷酸三乙酯、磷酸三苯酯的生产销售。2017年收入和利润贡献分别为10%/22%。活性染料300067.SZ安诺其江苏安诺其全资子公司江苏安诺其主要从事活性染料生产

11、，2018年江苏安诺其净利润占公司合并报表净利润比例约为13%有机颜料、分散染料600200.SH江苏吴中响水恒利达全资子公司响水恒利达主要从事有机颜料、分散染料生产和销售，2017年收入/利润贡献占比22%/63%。资料来源：万得资讯，请仔未来化工园区将成为稀缺资源，利好拥有优质园区资源的企业。化工园区缩减成为发展趋势，2018 年 3 月山东副省长表示要将山东化工园区缩减至 100 个以内，化工企业数量缩减 20%。受本次响水化工园区爆炸及园区关闭事件影响，我们预计未来江苏、山东等化工大省园区整顿有望加速推进。2018 年至今山东省已经发布三批次化工园区认定，合计认定化工园区和专业化工园区

12、 65/7 家，在全国化工园区及企业缩减，化工企业入园率提升的背景下，化工园区将成为稀缺资源和产业门槛，拥有优质园区资源的企业将再添竞争壁垒。图表 4: 近期山东和江苏省化工园区相关政策时间政策发布机构主要内容2019年3月25日关于进一步强化措施切实抓好化工产业安全生产的通知山东省化工专项行动办公室加强园区认定发现问题整改，进一步提高化工园区安全管理能力和水平；加快危化品生产企业搬迁改造，进一步降低化工产业安全风险；压实责任、严肃问责，保持化工产业安全生产的良好局面。2019年2月26日关于江苏省化工园区（集中区）环境治理工程的实施意见江苏省政府办公厅基本思路：通过严格考核、限期整改、区域限

13、批、行政约谈、挂牌督办、园区退出等措施，倒逼化工园区（集中区）完善环保基础设施，提高治污能力，从根本上彻底解决园区突出环境问题。工作目标：到2020年底，园区环保基础设施和企业污染物排放全面达标，园区水体消除黑臭、区外直 接受纳水体断面稳定达标，园区边界监控点大气污染物浓度达标，关闭、搬迁遗留地块实现风险管控，危险废物全部安全利用处臵，园区环境绩效评价达到80分以上；工作任务：1）严格建设项目准入；2）严格执行污染物处臵标准；3）提升污染物收集能力；4）提升污染物处臵能力；5）提升能源清洁化利用能力；6）提升监测监控能力；7）开展环境绩效评价。2018年10月26日关于印发支持实体经济高质量发

14、展的若干政策的通知山东省人民政府加快化工园区和重点监控点认定工作进度，2018年9月底前完成化工园区和专业化工园区认定工作，2018年年底前基本完成重点监控点认定工作。资料来源：江苏、山东省政府官网，图表 5: 山东省三批次合计认定化工园区 72 家(个)30201551135302520151050第一批第二批第三批化工园区专业化工园区资料来源：山东省人民政府网站，江苏省将大力缩减化工园区和化工企业数量。近期响水天嘉宜爆炸事故造成严重安全后果及恶劣的社会反响，结合此前江苏省政府发布的苏政办发201915 号文，我们预计江苏省将再次开展环保安全风暴，对省内化工园区及企业进行新一轮核定及审查。我

15、们认为未来政策方向主要是：1、减少江苏省化工企业数量，对现有的近 5000 家规模以上化工企业数量大幅压缩；2、减少江苏省化工园区数量，将现有的 53 个化工园区数量大幅压缩；3 提高投资强度及项目准入难度，同时禁止建设高危、高排放项目。15 号文对于长江一公里、太湖等重点区域格外关注，我们预计潜在政策引导方向包括： 1、对沿长江地区 34 家化工企业指引退出；2、对太湖区域 37 家企业、京杭大运河区域34 家企业引导部分退出；3、对人口密集区 89 家生产企业引导部分退出；4、对园区外2399 家企业整治；5、对 1660 家规模以下企业进行整治。江苏 53 个化工园区：按行政级别、环境友

16、好程度、园区产值梳理我们预计化工园区的去留，会重点参考园区级别（国家级/省级）、环境友好程度（是否沿江/沿河）、园区产值、历史问题等要素。据此，我们认为以下化工园区通过安全整治的概率大：国家级化工园区 6 个：南京化学工业园区、锡山经济开发区新材料产业园、江苏省常熟经济开发区（东区）化工集中区、吴江经济技术开发区化工集中区、南通经济技术开发区化工片区、扬州化学工业园请仔省级化工园区 5 个：邳州经济开发区化工产业集中区、江阴高新技术产业开发区化工集中区、金坛经济开发区盐化工区、吴中经济技术开发区化工集中区、江苏滨海经济开发请仔区沿海工业园；市级化工园区：新沂化工产业集中区、常熟新材料产业园、如

17、东沿海经济开发区洋口化学工业园、淮安盐化新材料产业园区、淮安市洪泽经济开发区化工集中区、宿迁生态化工科技产业园等。图表 6: 江苏省化工园区概况一览序号所在地园区名称园区级别是否沿江/沿运河园区产值其它信息1南京南京化学工业园区国家级否2014年1968亿包含外商投资企业62家，巴斯夫、亨斯迈、空气化工等20多家世界500强2徐州新沂化工产业集中区市级否3邳州经济开发区化工产业集中区省级否4徐州睢宁桃岚化工园区5徐州工业园区（贾汪）6无锡江阴高新技术产业开发区化工集中区省级否2013年2980亿7江阴临港经济开发区石化新材料产业园市级是园区企业超320家，包括中联重科等世界500强企业8江阴临

18、港经济开发区利港化工园区否2013年3559亿9宜兴市化学工业园10宜兴市官林化工集中区市级否2012年134.85亿11锡山经济开发区新材料产业园国家级否12常州常州滨江经济开发区新港片区13金坛经济开发区盐化工区省级否14金坛市金城镇培丰化工集中区市级以下15溧阳市南渡新材料工业集中区否区内现有新材料企业34家，包含弘博新材料、乔尔集团等龙头企业16武澄工业园区级否天宁区政府拟取消其定位重新规划17苏州吴中经济技术开发区化工集中区省级是开发区已经集聚了4957家中外企业18苏州浒东化工集中区市级以下否19江苏省常熟经济开发区（东区）化工集中区国家级否20昆山市千灯精细化工区市级否21常熟新

19、材料产业园市级是包括杜邦，日本大金，比利时苏威等世界500强，总投资达15亿美元22江苏扬子江国际化学工业园是23张家港飞翔化工集中区否24太仓港区化工园区是25吴江经济技术开发区化工集中区国家级否26南通南通经济技术开发区化工片区国家级是27海门灵甸工业集中区（青龙片区）市级是28启动经济开发区精细化工园区市级是29如东沿海经济开发区洋口化学工业园市级是2015年372亿包含德国巴斯夫、中化集团等，距离附近的农村不到5公里30江苏海安经济开发区精细化工园31如皋港化工新材料产业园是32连云港连云港徐圩新区化工产业集中区（连云港徐圩新区板片区）桥33灌云县临港产业区是2010年产值132亿34

20、连云港市（堆沟港）化工工业园省级否2010年产值105亿包括江苏亚邦染料分公司、中化集团35柘汪临港工业区2014年产值470亿36淮安淮安盐化新材料产业园区目前国内最大化工和盐化工基地之一，包含安道麦农药有限公司37淮安市洪泽经济开发区化工集中区2017年产值1135亿38涟水县薛行化工园区39盐城江苏滨海经济开发区沿海工业园省级2013年产值145.9亿40大丰港石化新材料产业园是距国家级自然保护区南二试验区6公里41阜宁高新技术产业园42响水生态化工园区2011年180亿包括联化科技、雅克化工、威耳化工43扬州扬州化学工业园国家级是包括扬农锦湖化工、奥克化学分公司44镇江镇江新区新材料产

21、业园否2017年214.6亿包括比利时索尔维、韩国SK、正丹股份等2018中国化工园区30强45江苏省丹徒经济开发区是46索普化工基地公司总资产88亿中国石化百强企业， 年产120万吨冰醋酸、110万吨硫酸等产品47泰州姜堰经济开发区化工园区新闻报道已经关闭搬迁48泰州滨江工业园区市级是2015年产值181.61亿包含中海油、东联化工，多年来未发生重大安全事故49靖江经济开发区新港工业园是2011年产值345.95亿50泰兴经济开发区2010年GDP40亿全球最大氯乙酸和酞菁颜料产区，亚太地区最大聚丙烯酰胺产区51泰州高水化工集中区52宿迁沭阳循环经济产业园53宿迁生态化工科技产业园市级否资料

22、来源：卓创资讯，以史为鉴，环保事件后股价及产品价格走势回顾2018 年 4 月 18 日 CCTV2 曝光江苏省灌南、灌云、响水三县化工园区内安装暗管偷排污水问题，2018 年 4 月 21 日江苏省政府紧跟启动全省化工园区专项整治行动，涉及农药、染料等行业。问题曝光后，江苏省环保厅对全省多个园区实施区域限批，责令园区不达标厂家停产整顿。两个月后，2018 年 6 月 25 日响水县人民政府发布江苏联化等 2 家公司复产公告，8 月 9 日又陆续发布 8 家企业复产公告，2018 年 10 月份灌南县华尔化工、亚邦染料陆续复产。图表 7: 环保督察及环保督察“回头看”对股价波动影响2016年7

23、月第一批中央环保督察启动：内蒙古、黑 龙江、江苏、江西、河南、广西、云南、宁夏2017年4月第三批中央环保督察启动：天津、山西、辽宁、安徽、福建、湖南、贵州2018年6月中央环保督察第一批回头看2018年11月中央环保督察第二批回头看2016年12月第二批中央环保督察启动：北京、上海、湖 北、广东、重庆、陕西、甘肃122016年1月中央环保组启动河北省环保督察试点2017年8月第四批中央环保督察启动：吉林、浙江、山东、海 南、四川、西藏、青海、新疆70%120060%100050%40%80030%60020%10%4002000%10-0410-0710-1011-0111-0411-071

24、1-1012-0112-0412-0712-1013-0113-0413-0713-1014-0114-0414-0714-1015-0115-0415-0715-1016-0116-0416-0716-1017-0117-0417-0717-1018-0118-0418-0718-1019-0119-04-10%0化工指数相对上证指数的累积超额收益(%)生意社化工指数(RHS)资料来源：万得资讯，生意社，生态环保部，图表 8: 中央环保督察反馈办结举报问题数 关停取缔或责令整改数 立案处罚数 罚款（万元） 拘留 约谈 问责 试点河北2,85620012365366第一批 内蒙古1,63736

25、220657238280黑龙江1,0342202832560江苏2,5412,7121,3849,750108618449江西1,05077722457220124河南2,6821,614188311481,231广西2,3411,73917610204351云南1,23451518911322681宁夏4762365835105第二批 北京2,3461,2201882862445上海1,8938959266,2111754556湖北1,92591735928945522广东4,3506,2483,34613,8001181,252684陕西1,30922236326492938重庆1,824

26、1,427467166440甘肃1,9841,25566132744836第三批 辽宁4,9962,5461,1634,98432581724山西2,7111,8916488,888581,293868福建4,2984,8891,5784,85823903412安徽2,5812,7016892,23356587362天津2,4953,1281,3052,04112256115湖南4,0973,7971,1475,8421471,3431,282贵州2,4221,4075564,741271,116255第四批 吉林5,4982,6325281,612325031,130浙江5,8446,948

27、3,99121,045131721329山东7,7178,4561,2609,900711,1371,235海南1,6181,5844553川8,8338,3721,7523,256289121,084西藏8527426561,8571212138青海2,2992,0214738030195184新疆（含兵团） 2,3781,8474925,381241561,387请仔资料来源：生态环保部，请仔图表 9: 环保督察“回头看”反馈拘留 办结举报问题数责令整改立案处罚罚款金额（万元）立案侦查约谈问责 行政 刑事 第一批河北4,0123,0125693,046474829

28、77462内蒙古9421,6722952,48578103219444黑龙江3,5862,0191773,209265547142江苏3,3413,3921,40123,99624862425307江西2,3822,2164855,30845152572198河南4,5212,1542711,482532873461,015广东3,6964,3641,2986,4936022140426466广西2,7691,79359456341313413268云南1,6229988802,44124208686808宁夏1,2059412742,1461430108195第二批辽宁3,9911,4725

29、433,154552497237吉林4,3364961561,821201248315山西1,5504001621,977913197304陕西1,3986062122,2191206222375安徽1,3019972151,09156616239山东3,8553,3994184,76784252361湖南3,7041,5092951,57226912208191湖北2,3297062022,460228547090四川2,5401,5235113231123180160贵州1,8691,1322772,03218111168105资料来源：生态环保部，P/EP/B（右轴）1 2018年6月中

30、央环保督察第一批回头看2016年1月中央环保组启动河北省环保督察试点2017年4月第三批中央环保督察启动：天津、山西、辽宁、安徽、福建、湖南、贵州2 2018年11月中央环保督察第二批回头看2016年7月第一批中央环保督察启动：内蒙古、黑龙江、江苏、江西、河南、广西、云南、宁夏2017年8月第四批中央环保督察启动：吉林、浙江、山东、海南、四川、西 藏、青海、新疆2016年12月第二批中央环保督察启动：北京、上海、湖北、广东、重庆、陕西、甘肃12图表 10: 环保督察及环保督察“回头看”对化工行业估值的影响7056045040330220110002010-042011-042012-04201

31、3-042014-042015-042016-042017-042018-042019-04资料来源：万得资讯，生意社，生态环保部，关注江苏省产能占比较高的农药、染料、制冷剂、醋酸2017 年江苏省石化行业营收占全国 17%，占比居全国第二。2017 年江苏省石油加工、炼焦及核燃料加工业、化学原料及化学制品、化学纤维、橡胶和塑料制品业营收分别为2,210/15,641/2,842/3,414 亿元，合计占全国石化行业营收比例达 17%，位居全国第二。产品占比居前的化工品包括农药、化学纤维、合成橡胶等。图表 11: 2017 年江苏省化工产品产量占全国比重化工产品名称 2017年江苏省产量（万吨

32、） 2017年全国产量（万吨） 江苏省产量占比（ %）硫酸(折100%)3839,2134.2%烧碱(折100%)3653,32911.0%纯碱（碳酸钠） 4562,76716.5%乙烯1451,8228.0%合成氨(无水氨)3424,9466.9%氮肥(折含N100%)1563,7954.1%磷肥(折五氧化二磷100%)41,5010.3%化学农药原药(折有效成分100%）11825147.0%涂料2832,04113.9%初级形态的塑料1,1678,45813.8%合成橡胶14759224.8%合成洗涤剂131,3111.0%化学药品原药213555.9%化学纤维1,4254,87729.

33、2%橡胶轮胎外胎（万条） 10,09892,79010.9%资料来源：国家统计局，江苏省统计局，重点关注农药、染料、制冷剂、醋酸等行业江苏省化工企业数量预计将减少 80%以上。江苏省化工企业数量全国第一，仅规模以上化工企业就多达 4500 余家，其中危化品生产企业 2500 余家。根据 15 号文，我们预计江苏省化工企业远期将减少至 1000 家，江苏省化工行业的供给端面临极大收缩压力。江苏省是精细化工大省。全国化工主要集中于江苏、山东、浙江地区。与山东专注于地炼、煤化工等大化工不同，江苏企业主要聚焦于精细化工行业。我们重点梳理了江苏省主要化工产品的产能占比：产能占比大于 50%的行业主要有：

34、毒死蜱、百草枯、涤纶短纤、脂肪醇、硬脂酸、环氧树脂产能占比介于 30-50%的行业主要有：活性染料、吡虫啉、PA6、丙烯酸、醋酸、聚氨酯硬泡、制冷剂（R134a 等）产能占比介于 10-30%的行业主要有：分散染料、间苯二胺、草甘膦、草铵膦、PTA、MEG、PX、涤纶长丝、涤纶工业丝、粘胶短纤、纯碱、有机硅中间体、苯乙烯、丙烯酸丁酯、聚氨酯软泡、PO、制冷剂（R22、R32 等）产能占比小于 10%的行业主要有：烧碱、钛白粉等请仔根据江苏产能分布情况，我们认为应重点关注农药行业、染料行业、制冷剂行业、醋酸行业，建议关注聚氨酯产业链（PO、硬泡、软泡、丙烯酸及酯）、聚酯产业链（PX-PTA- 长

35、丝）、钛白粉行业等。请仔图表 12: 2018 年江苏省主要化工品产能及占比品类化工品江苏产能（千吨）全国总产能（千吨）江苏产能占比（%）品类化工品江苏产能（千吨）全国总产能（千吨）江苏产能占比（%）染料及中间体分散染料6056710.6%基础化工乙烯1,96024,6807.9%活性染料13144029.8%丙烯2,46136,0506.8%间苯二胺108511.8%丁二烯4503,82511.8%农药毒死蜱739676.0%甲苯1,55213,43311.6%吡虫啉112839.7%对二甲苯1,40012,93010.8%草甘膦18275224.2%纯苯99012,9867.6%百草枯24

36、4554.0%苯乙烯1,8759,21720.3%草铵膦113729.1%甲醇2,23082,6252.7%化肥合成氨1,71018,8659.1%乙醇2,49617,02614.7%尿素4,04083,4824.8%正丁醇7202,58227.9%磷酸一铵70017,3704.0%异丁醇5028117.8%磷酸二铵10022,2370.4%丙烯酸1,1803,10538.0%氯化钾-8,2800.0%冰醋酸3,1008,35037.1%复合肥11,450133,9308.5%MTBE1,48019,4197.6%化纤PTA8,70045,35519.2%环氧乙烷1,1804,40526.8%

37、MEG1,0947,65414.3%环氧树脂1,0961,95556.1%涤纶长丝7,97029,47027.0%丙烯酸丁酯5202,14024.3%涤纶短纤3,8106,71056.8%环己酮6603,13021.1%涤纶工业丝5251,93527.1%无机化工钛白粉2003,8035.3%粘胶短纤5203,86013.5%硫酸4,91033,74014.6%粘胶长丝181919.4%聚氨酯软泡5202,78618.7%PA61,3664,46130.6%硬泡5701,41540.3%氨纶-6840.0%聚MDI-2,3220.0%氯碱化工烧碱3,64040,4209.0%纯MDI-1,33

38、00.0%纯碱5,60032,24017.4%环氧丙烷6803,10621.9%PVC64023,3502.7%丁酮8067011.9%塑料PVC糊1001,3507.4%己二酸3002,42512.4%PP1,30023,1405.6%氟化工R2220377526.2%PE67018,1283.7%R324819924.1%食品添加剂味精-31,2000.0%R1257027425.5%硅化工有机硅中间体5003,08016.2%R134a8520341.9%油脂化工脂肪醇26043559.8%聚四氟乙烯3711432.8%硬脂酸8101,32061.4%氢氟酸1351,6678.1%资料来

39、源：卓创资讯，请仔图表 13: 部分产品受益企业及其情况化工品江苏企业合计占比江苏主要企业产能外省主要产能产能分散染料10.6%之江化工40浙江龙盛130亚邦股份20闰土股份110活性染料江苏锦鸡80浙江龙盛50泰兴臻庆15闰土股份40南京红光10吉化集团30间苯二胺11.8%天嘉宜10浙江龙盛65吡虫啉39.7%扬农集团4海利尔4长青股份3江苏长隆2华盛化工2草铵膦29.1%辉丰股份7利尔化学10南京红太阳3威远生化1.5江苏皇马1醋酸37.1%江苏索普1,400华鲁恒升600塞拉尼斯1,200华谊集团1,300扬子石化500制冷剂 R2226.2%江苏梅兰110东岳集团200中吴晨光58巨

40、化股份130常熟阿柯玛35聚氨酯硬泡40.3%宁武化工200万华化学150南京红宝丽150山东滨化50常熟一统80联创节能30丙烯酸38.0%昇科化工480卫星石化480扬巴石化320万华化学300江苏三木300上海华谊160PX10.8%扬子石化800恒力石化2,250金陵炼化600荣盛石化1,600PTA19.2%江阴汉邦2,800恒力石化6,600海伦石化2,400荣盛石化5,953虹港石化1,500恒逸石化6,140桐昆股份3,700涤纶长丝27.0%盛虹集团2,050桐昆股份4,700恒力股份800新凤鸣3,600江苏华亚500恒逸石化3,600涤纶工业丝27.1%恒力石化200海利

41、得197江苏华亚80苏州亚东62涤纶短纤56.8%仪征化纤900恒逸石化550三房巷800江阴华宏500PA630.6%江苏海阳465恒逸石化280长安高分子175鲁西化工205江苏弘盛150环氧树脂56.1%江苏三木270宏昌电子155昆山南亚240昆山国都145资料来源：国家统计局，扬农化工维持推荐股票代码600486.SH评级推荐最新收盘价人民币 65.34目标价人民币 75.0052 周最高价/最低价人民币 65.9534.87总市值(亿)人民币 20230 日日均成交额(百万)人民币 254.62发行股数(百万)310其中：自由流通股(%)10030 日日均成交量(百万股)4.61主

42、营行业化工600486.SH沪深30014513011510085702018-042018-072018-102019-012019-04(人民币 百万)2017A2018A2019E2020E营业收入4,4385,2915,7506,584增速51.5%19.2%8.7%14.5%归属母公司净利润5758951,0801,260增速30.9%55.7%20.6%16.6%每股净利润1.862.893.494.06每股净资产12.5714.9317.5520.57每股股利0.560.871.051.22每股经营现金流3.674.264.224.64市盈率35.222.618.716.1市净率

43、5.24.43.73.2EV/EBITDA19.915.012.110.3股息收益率0.9%1.3%1.6%1.9%平均总资产收益率9.0%12.3%13.8%14.4%平均净资产收益率15.7%21.0%21.5%21.3%产业链一体化菊酯龙头，优嘉项目助力中长期成长公司近况4 月 4 日,盐城召开市委常委会决定彻底关闭响水化工园区，同时将根据省化工行业整治提升方案，进一步抬高本市化工园区、化工企业整治标准，支持各地区建设“无化区”。响水化工园区关闭利好菊酯行业高景气延续，同时优质化工龙头价值将进一步凸显。评论响水化工园区关闭利好菊酯行业景气延续。目前功夫菊酯、联苯菊酯价格 35.5/40

44、万元/吨，同比分别上涨 42%/25%。受响水化工园区中联化科技（1500 吨联苯菊酯产能）停产影响，叠加辉丰、皇马等停产产能预计短期较难复产，菊酯行业高景气有望延相对股价(%)续。公司是目前国内唯一从基础化工原料开始，合成中间体并生产拟除虫菊酯原药的生产企业，一体化产业链将助力公司充分受益菊酯行业高景气。看好麦草畏中长期需求前景。受中美贸易摩擦影响，4Q18 至今公司麦草畏销量同比有所下滑。中美贸易谈判前景乐观将利好美国大豆种植面积及麦草畏需求回升。同时由于草甘膦与麦草畏复配产品除草效果更好，叠加耐麦草畏转基因大豆有望在南美洲等地区推广，将拉动麦草畏需求继续增长。优嘉项目支撑公司中长期发展。

45、优嘉三期投资 20.2 亿元建设拟除虫菊酯等 1.15 万吨杀虫剂以及除草剂、杀菌剂 1000/3000 吨等搬迁扩产项目，预计将于 2020 年开始贡献利润；公司优嘉四期将继续建设 3800 吨联苯菊酯、1000 吨氟啶胺、120 吨卫生菊酯等项目，将支撑公司中长期发展。估值建议目前公司股价对应 2019/20 年市盈率 18.7/16.1x。因化工园区关停事件凸显龙头白马公司价值，同时行业估值中枢上移，我们上调目标价 15.4%至 75 元，较目前股价有 14.8%的上涨空间，目标价对应 2019/20 年 22/18x PE，维持推荐评级。风险麦草畏销量大幅下滑，三期环评及投产进度低于预

46、期。资料来源：万得资讯，彭博资讯，公司公告，李璇贾雄伟分析员分析员 HYPERLINK mailto:xuan.li xuan.li请仔SAC 执证编号：S0080515080008 SFC CE Ref： BGG514 HYPERLINK mailto:xiongwei.jia xiongwei.jiaSAC 执证编号：S0080518090004财务报表和主要财务比率财务报表（百万元）2017A2018A2019E2020E主要财务比率2017A2018A2019E2020E利润表营业收入4,4385,2915,7506,584成 长 能 力 营业收入51.5%19.2%8.7%14.5%

47、营业成本3,2203,7233,9864,550营业利润34.1%57.5%13.1%16.5%营业税金及附加16171821EBITDA61.7%30.5%22.9%15.8%营业费用56677179净利润30.9%55.7%20.6%16.6%管理费用378185196211盈利能力财务费用78-542321毛利率27.1%29.3%30.4%30.6%其他1925844营业利润率16.0%21.1%21.9%22.3%营业利润7091,1161,2621,470EBITDA 利润率22.2%24.3%27.5%27.8%营业外收支87836446净利润率13.0%16.9%18.8%19

48、.1%利润总额6971,0891,2521,460偿债能力所得税92149172200流动比率1.371.871.962.10少数股东损益314400速动比率1.221.691.771.89归属母公司净利润5758951,0801,260现金比率0.400.560.620.69EBITDA9841,2851,5801,830资产负债率42.8%35.1%31.8%29.1%资产负债表净债务资本比率净现金净现金净现金净现金货币资金1,1941,4461,6031,857回报率分析应收账款及票据1,3631,1111,2081,383总资产收益率9.0%12.3%13.8%14.4%预付款项122

49、129138157净资产收益率15.7%21.0%21.5%21.3%存货437452484553每股指标其他流动资产9991,6651,6651,665每股净利润（元）1.862.893.494.06流动资产合计4,1154,8035,0985,615每股净资产（元）12.5714.9317.5520.57固定资产及在建工程2,0892,0722,5743,034每股股利（元）0.560.871.051.22无形资产及其他长期资产779461490518每股经营现金流（元）3.674.264.224.64长期资产2,9692,6363,1673,655估值分析资产合计7,0847,4398,

50、2659,270市盈率35.222.618.716.1短期借款417328328328市净率5.24.43.73.2应付账款及票据2,054000EV/EBITDA19.915.012.110.3其他流动负债5342,2412,2782,348股息收益率0.9%1.3%1.6%1.9%流动负债合计3,0052,5702,6062,676长期借款和应付债券0000非流动负债合计26202020负债合计3,0312,6102,6262,696股东权益合计3,8964,6285,4396,373少数股东权益156200200200负债及股东权益合计7,0847,4398,2659,270现金流量表净

51、利润5758951,0801,260折旧和摊销239295305349营运资本变动411-116-101-193其他-862462321经营活动现金流1,1391,3201,3071,437资本开支-657-605-837-837其他521,187-210投资活动现金流-605582-857-837股权融资20000银行借款84-8900其他-159-186-293-347筹资活动现金流-55-275-293-347汇率变动对现金的影响-181400现金净增加额4621,641157254资料来源：公司公告，公司简介请仔江苏扬农化工股份有限公司是国家拟除虫菊酯生产基地，是国内最大的拟除虫菊酯类

52、杀虫剂生产企业，拥有国内规模最大、产品最多的菊酯产业链，产品涵盖农用、卫生用两个领域。多年来，公司优化产品结构，实施多元化战略，向草甘膦和麦草畏等除草剂、氟啶胺和抗倒酯等农药领域进军，成为了以菊酯为核心，农药为主导，精细化学品为补充的多元化产品生产企业。图表 14: 可比公司估值表公司股票代码收盘价市值PE (X)PB (X)ROE (%)2019/4/7（百万）2016A2017A2018A/E2019E2020E2016A2017A2018A/E2019E2020E2016A2017A2018A/E2019E2020E长青股份00239115.055,41033241714121.81.8

53、1.71.51.45.67.610.111.211.8扬农化工60048665.3420,24946352319165.95.24.43.73.213.315.721.021.521.3联化科技00225010.8210,008385026822172.31.81.81.71.66.24.00.77.89.5新安股份60059615.2810,7861392081092.72.41.81.71.51.912.523.715.715.5红太阳00052517.149,954791410972.11.81.61.41.32.913.716.316.817.6辉丰股份0024963.365,0652

54、912n.a.n.a.n.a.1.51.3n.a.n.a.n.a.5.311.3n.an.an.a利尔化学00225818.119,49646241613114.74.03.22.72.212.518.220.919.720.0资料来源：万得资讯，图表 15: P/E bands图表 16: P/B bands 领先市净率人民币领先市盈率人民币757560453015-Dec/13 Aug/14 Apr/15 Dec/15 Aug/16 Apr/17 Dec/17 Aug/18 Apr/19Px_Last8X12X16X20X60453015-Dec/13 Aug/14 Apr/15 Dec/

55、15 Aug/16 Apr/17 Dec/17 Aug/18 Apr/19Px_Last1X2X3X4X请仔 资料来源：万得资讯，资料来源：万得资讯，法律声明一般声明本报告由中国国际金融股份有限公司（已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格）制作。本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料，但中国国际金融股份有限公司及其关联机构（以下统称“中金公司”）对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的信息、意见等均仅供投资者参考之用，不构成对买卖任何证券或其他金融工具的出价或征价或提供任何投资决策建议的服务。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时 候均不构成对任何人的个人