化工品年报：整体看空化工利润

1、正文目录 HYPERLINK l _bookmark0 第一篇原油10 HYPERLINK l _bookmark1 1. 2018 年行情回顾10 HYPERLINK l _bookmark3 需求端整体走弱，关注结构性驱动10 HYPERLINK l _bookmark4 全球宏观经济走弱，需求整体驱动向下10 HYPERLINK l _bookmark9 下游需求跟随宏观经济，存在结构性驱动12 HYPERLINK l _bookmark10 下游炼厂产能投放12 HYPERLINK l _bookmark13 终端消费的走弱与相对韧性12 HYPERLINK l _bookmark20

2、 消费端季节性驱动13 HYPERLINK l _bookmark24 供应端：OPEC 与页岩油博弈加剧，减产对价格驱动仍存15 HYPERLINK l _bookmark25 非美原油进入集体减产状况15 HYPERLINK l _bookmark26 OPEC+延长减产，执行率有望提升15 HYPERLINK l _bookmark29 加拿大遭遇不可抗力减产，非美非 OPEC 产量增长缓慢15 HYPERLINK l _bookmark42 美国原油增产压力集中于下半年18 HYPERLINK l _bookmark54 油市综合分析20 HYPERLINK l _bookmark55

3、 原油供需平衡分析20 HYPERLINK l _bookmark59 原油价差分析22 HYPERLINK l _bookmark60 月差分析22 HYPERLINK l _bookmark63 跨区价差分析23 HYPERLINK l _bookmark66 裂解价差分析23 HYPERLINK l _bookmark70 原油周期性分析24 HYPERLINK l _bookmark71 油价与美元周期24 HYPERLINK l _bookmark74 油价与库存周期25 HYPERLINK l _bookmark77 大类资产对比26 HYPERLINK l _bookmark85

4、 5. 2019 年油市综述27 HYPERLINK l _bookmark86 第二篇油制链化工品28 HYPERLINK l _bookmark87 1. 沥青28 HYPERLINK l _bookmark88 供应端：供应上行有空间28 HYPERLINK l _bookmark89 国内沥青市场竞争剧烈，利润决定产量上升空间28 HYPERLINK l _bookmark100 韩国沥青减产，进口或延续下降趋势29 HYPERLINK l _bookmark107 经济走弱降低柴油需求，关注船燃升级对焦化影响30 HYPERLINK l _bookmark116 需求端：专项债为基建

5、带来活力32 HYPERLINK l _bookmark117 西部主导基建投资，东部发达省份迎来增长32 HYPERLINK l _bookmark125 专项债发力给基建强预期33 HYPERLINK l _bookmark128 “十三五”末期公路养护带来新增需求34 HYPERLINK l _bookmark130 2019 年供需保持紧平衡，库存变化驱动行情节奏34 HYPERLINK l _bookmark133 1.4. 策略35 HYPERLINK l _bookmark134 1.4.1. 单边35 HYPERLINK l _bookmark135 PTA36 HYPERLI

6、NK l _bookmark136 终端需求下行压力大，聚酯景气周期进入尾声36 HYPERLINK l _bookmark141 PX-TA-PET 产能投放情况36 HYPERLINK l _bookmark143 2019 年 PX 迎来产能大投放，关注国内装置投放节奏37 HYPERLINK l _bookmark147 TA 产能投放情况38 HYPERLINK l _bookmark151 聚酯产能投放情况39 HYPERLINK l _bookmark154 产能投放情况汇总40 HYPERLINK l _bookmark162 各环节利润41 HYPERLINK l _book

7、mark163 目前各环节利润水平41 HYPERLINK l _bookmark170 2019 年 PTA 行情展望及投资策略42 HYPERLINK l _bookmark171 第三篇聚烯烃及甲醇44 HYPERLINK l _bookmark172 1. PE44 HYPERLINK l _bookmark173 供需回顾44 HYPERLINK l _bookmark174 产量综述44 HYPERLINK l _bookmark175 进口综述44 HYPERLINK l _bookmark176 表需综述44 HYPERLINK l _bookmark177 2019 年 PE

8、 供应情况预判45 HYPERLINK l _bookmark178 PE 国内产能投放45 HYPERLINK l _bookmark182 PE 进口情况45 HYPERLINK l _bookmark186 LLD 产量预估46 HYPERLINK l _bookmark192 进口回料47 HYPERLINK l _bookmark195 2019 年 PE 需求情况预判48 HYPERLINK l _bookmark196 PE 表需48 HYPERLINK l _bookmark201 1.3.2. 农膜49 HYPERLINK l _bookmark204 2019 年 1-5

9、月 PE 供需平衡表预估49 HYPERLINK l _bookmark205 1.5. 2019 年 L 行情展望49 HYPERLINK l _bookmark206 2. PP50 HYPERLINK l _bookmark207 供需格局回顾50 HYPERLINK l _bookmark208 表 PP 国产量50 HYPERLINK l _bookmark209 表 PP 进口量50 HYPERLINK l _bookmark210 表 PP 表需50 HYPERLINK l _bookmark211 2019 年 PP 供应情况预判50 HYPERLINK l _bookmark

10、212 PP 国内产能投放50 HYPERLINK l _bookmark215 PP 进口情况51 HYPERLINK l _bookmark218 2019 年 PP 需求情况预判消费数据下滑 VS 共聚价格坚挺52 HYPERLINK l _bookmark223 2019 年 1-5 月 PP 供需平衡表预估53 HYPERLINK l _bookmark225 2019 年 PP 行情展望53 HYPERLINK l _bookmark226 3. MA54 HYPERLINK l _bookmark227 国产供应54 HYPERLINK l _bookmark228 3.1.1.

11、 产量54 HYPERLINK l _bookmark231 3.1.2. 开工率55 HYPERLINK l _bookmark235 3.1.3. 2019 年产量预估56 HYPERLINK l _bookmark236 进口全球产能投放同时进口下滑56 HYPERLINK l _bookmark243 需求端57 HYPERLINK l _bookmark246 传统需求利润维持乐观，开工波动明显58 HYPERLINK l _bookmark251 新兴需求利润波动明显，对甲醇市场影响力仍有提升59 HYPERLINK l _bookmark254 供需平衡表59 HYPERLINK

12、 l _bookmark255 煤制高利润难以维持60 HYPERLINK l _bookmark258 3.4. 2019 年行情展望60 HYPERLINK l _bookmark259 第四篇 油制利润对冲策略61 HYPERLINK l _bookmark260 1. 做空 LPP/PX 油制利润61 HYPERLINK l _bookmark263 2. 沥青61 HYPERLINK l _bookmark267 第五篇 产业链利润对冲策略63 HYPERLINK l _bookmark268 MTO63 HYPERLINK l _bookmark269 MTO 配比63 HYPER

13、LINK l _bookmark270 1.2. 2018 年 MTO 走势63 HYPERLINK l _bookmark274 1.3. 2019 年 MTO 走势63 HYPERLINK l _bookmark275 价格边际63 HYPERLINK l _bookmark277 季节性64 HYPERLINK l _bookmark282 PTA-MEG65图表目录 HYPERLINK l _bookmark2 图表 1：2018 年原油价格走势10 HYPERLINK l _bookmark5 图表 2：全球主要经济体原油消费量11 HYPERLINK l _bookmark6 图表

14、 3：2019 年主要经济体 GDP 增速预测11 HYPERLINK l _bookmark7 图表 4：全球 GDP 与原油消费量11 HYPERLINK l _bookmark8 图表 5：主要消费国消费量与 GDP11 HYPERLINK l _bookmark11 图表 6：全球主要炼厂产能分布12 HYPERLINK l _bookmark12 图表 7：全球炼厂产能投放12 HYPERLINK l _bookmark14 图表 8：中国柴油车销量与柴油消费13 HYPERLINK l _bookmark15 图表 9：中国汽油车销量与汽油消费13 HYPERLINK l _boo

15、kmark16 图表 10：美国汽车销量与汽油消费13 HYPERLINK l _bookmark17 图表 11：美国卡车销量与柴油消费13 HYPERLINK l _bookmark18 图表 12：中国进口与油价13 HYPERLINK l _bookmark19 图表 13：美国汽柴油消费与油价13 HYPERLINK l _bookmark21 图表 14：全球原油消费季节性14 HYPERLINK l _bookmark22 图表 15：Brent 油价的季节性14 HYPERLINK l _bookmark23 图表 16：Brent 走势季节性14 HYPERLINK l _b

16、ookmark27 图表 17：OPEC 原油产量变化15 HYPERLINK l _bookmark28 图表 18：OPEC 减产执行率与油价关系15 HYPERLINK l _bookmark30 图表 19：加拿大原油产量16 HYPERLINK l _bookmark31 图表 20：WCS -WTI 现货价差16 HYPERLINK l _bookmark32 图表 21：巴西原油产量16 HYPERLINK l _bookmark33 图表 22：非 OPEC 国家原油产量16 HYPERLINK l _bookmark34 图表 23：OPEC 减产配额分配（百万桶/日）17

17、HYPERLINK l _bookmark35 图表 24：豁免国原油产量17 HYPERLINK l _bookmark36 图表 25：沙特与 OPEC、俄罗斯原油产量17 HYPERLINK l _bookmark37 图表 26：OPEC 剩余产能17 HYPERLINK l _bookmark38 图表 27：沙特与俄罗斯外汇储备17 HYPERLINK l _bookmark39 图表 28：沙特与俄罗斯 5 年期 CDS17 HYPERLINK l _bookmark40 图表 29：伊朗原油出口结构18 HYPERLINK l _bookmark41 图表 30：伊朗原油豁免国

18、18 HYPERLINK l _bookmark43 图表 31：美国原油产量18 HYPERLINK l _bookmark44 图表 32：美国原油现货价差18 HYPERLINK l _bookmark45 图表 33：不同区块页岩油产量19 HYPERLINK l _bookmark46 图表 34：页岩油区块成本19 HYPERLINK l _bookmark47 图表 35：页岩油钻井效率19 HYPERLINK l _bookmark48 图表 36：页岩油单井产量19 HYPERLINK l _bookmark49 图表 37：钻井数与完井数19 HYPERLINK l _bo

19、okmark50 图表 38：未完井（DUC）数量19 HYPERLINK l _bookmark51 图表 39：Permina 管道运能投产进程20 HYPERLINK l _bookmark52 图表 40：页岩油企业 Midland-Cushing 价差套保20 HYPERLINK l _bookmark53 图表 41：生产商原油套保量 2018&201920 HYPERLINK l _bookmark56 图表 42：三大机构供需平衡预测21 HYPERLINK l _bookmark57 图表 43：EIA 供需平衡表21 HYPERLINK l _bookmark58 图表 4

20、4：各大机构 2019 年油价预测汇总22 HYPERLINK l _bookmark61 图表 45：WTI 远期曲线22 HYPERLINK l _bookmark62 图表 46：Brent 远期曲线22 HYPERLINK l _bookmark64 图表 47：跨区价差23 HYPERLINK l _bookmark65 图表 48：2019 年累库量预估（EIA）（百万桶） 23 HYPERLINK l _bookmark67 图表 49：美国汽油裂解价差23 HYPERLINK l _bookmark68 图表 50：美国柴油裂解价差23 HYPERLINK l _bookmar

21、k69 图表 51：美国汽柴油裂解价差与 WTI 油价24 HYPERLINK l _bookmark72 图表 52：油价与美元24 HYPERLINK l _bookmark73 图表 53：欧美未来利率隐含概率25 HYPERLINK l _bookmark75 图表 54：Brent 与 OECD 原油库存25 HYPERLINK l _bookmark76 图表 55：OECD 原油库存与炼油产品库存25 HYPERLINK l _bookmark78 图表 56：大类资产十年间涨跌幅26 HYPERLINK l _bookmark79 图表 57：Brent 与标普 500 指数2

22、6 HYPERLINK l _bookmark80 图表 58：Brent 与美元26 HYPERLINK l _bookmark81 图表 59：Brent 与美国十年期国债26 HYPERLINK l _bookmark82 图表 60：Brent 与黄金26 HYPERLINK l _bookmark83 图表 61：Brent 与铜27 HYPERLINK l _bookmark84 图表 62：Brent 与席勒房价指数27 HYPERLINK l _bookmark90 图表 63：国内沥青产量28 HYPERLINK l _bookmark91 图表 64：各集团炼厂市场份额28

23、 HYPERLINK l _bookmark92 图表 65：各集团炼厂产量28 HYPERLINK l _bookmark93 图表 66：山东马瑞产利润沥青28 HYPERLINK l _bookmark94 图表 67：山东沥青利润与开工关系29 HYPERLINK l _bookmark95 图表 68：全国沥青产能产量29 HYPERLINK l _bookmark96 图表 69：全国沥青开工29 HYPERLINK l _bookmark97 图表 70：全国沥青日产量29 HYPERLINK l _bookmark98 图表 71：委内瑞拉原油进口与沥青开工率29 HYPERL

24、INK l _bookmark99 图表 72：马瑞油对 WTI 贴水29 HYPERLINK l _bookmark101 图表 73：中国沥青进口量30 HYPERLINK l _bookmark102 图表 74：韩国-华东沥青进口利润30 HYPERLINK l _bookmark103 图表 75：进口沥青来源30 HYPERLINK l _bookmark104 图表 76：进口沥青份额占比30 HYPERLINK l _bookmark105 图表 77：韩国沥青产量30 HYPERLINK l _bookmark106 图表 78：韩国沥青出口量30 HYPERLINK l _

25、bookmark108 图表 79：山东沥青与焦化利润31 HYPERLINK l _bookmark109 图表 80：焦化料与沥青价差31 HYPERLINK l _bookmark110 图表 81：山东焦化开工率31 HYPERLINK l _bookmark111 图表 82：柴油产量31 HYPERLINK l _bookmark112 图表 83：山东焦化开工率31 HYPERLINK l _bookmark113 图表 84：柴油产量31 HYPERLINK l _bookmark114 图表 85：20172018 成品油出口配额32 HYPERLINK l _bookmar

26、k115 图表 86：中国船用油消费量32 HYPERLINK l _bookmark118 图表 87：交通固定资产投资：公路建设32 HYPERLINK l _bookmark119 图表 88：区域公路建设投资32 HYPERLINK l _bookmark120 图表 89：全国各省份公路投资占比33 HYPERLINK l _bookmark121 图表 90：高速公路建设里程33 HYPERLINK l _bookmark122 图表 91：压路机销量33 HYPERLINK l _bookmark123 图表 92：国家公共财政收入与支出33 HYPERLINK l _bookm

27、ark124 图表 93：基建和公路建设投资额33 HYPERLINK l _bookmark126 图表 94：地方政府专项债（央行口径）34 HYPERLINK l _bookmark127 图表 95：2018 年新增专项债投资领域34 HYPERLINK l _bookmark129 图表 96：公路管理与养护投资额34 HYPERLINK l _bookmark131 图表 98：山东炼厂沥青库存35 HYPERLINK l _bookmark132 图表 99：华东炼厂沥青库存35 HYPERLINK l _bookmark137 图表 100：PMI：新订单36 HYPERLIN

28、K l _bookmark138 图表 101：可选消费指数36 HYPERLINK l _bookmark139 图表 102：服装鞋帽针纺织品零售额：累计同比36 HYPERLINK l _bookmark140 图表 103：坯布库存36 HYPERLINK l _bookmark142 图表 104 20132018 年 PX-PTA-PET 产能投放情况36 HYPERLINK l _bookmark144 图表 106：亚洲地区 PX 年度产能37 HYPERLINK l _bookmark145 图表 107：PX 开工负荷37 HYPERLINK l _bookmark146

29、图表 108：2019 年亚洲 PX 装置检修计划37 HYPERLINK l _bookmark148 图表 109 PTA 2019 年产能装置投放计划38 HYPERLINK l _bookmark149 图表 110：国内 PTA 年度产能投放38 HYPERLINK l _bookmark150 图表 111：PTA 开工负荷38 HYPERLINK l _bookmark152 图表 114：聚酯产能投放情况39 HYPERLINK l _bookmark153 图表 115：2018 年聚酯开工变化39 HYPERLINK l _bookmark155 图表 116 201320

30、19 年产能投放情况40 HYPERLINK l _bookmark156 图表 117：PX-PTA 产能投放节奏40 HYPERLINK l _bookmark157 图表 118：PTA-PET 产能变化40 HYPERLINK l _bookmark158 图表 119 20132019 年产量情况40 HYPERLINK l _bookmark159 图表 120：PX-PTA 产量情况41 HYPERLINK l _bookmark160 图表 121：PTA-PET 产量情况41 HYPERLINK l _bookmark161 图表 122 PTA 供需平衡表41 HYPERL

31、INK l _bookmark164 图表 123：PX-石脑油价差42 HYPERLINK l _bookmark165 图表 124：PX-石脑油价差季节性42 HYPERLINK l _bookmark166 图表 125：PTA 加工费42 HYPERLINK l _bookmark167 图表 126：TA 加工费季节性42 HYPERLINK l _bookmark168 图表 127：聚酯行业利润42 HYPERLINK l _bookmark169 图表 128：聚酯行业利润季节性42 HYPERLINK l _bookmark179 图表 129：国内产能投放情况45 HYP

32、ERLINK l _bookmark180 图表 130：产能投放 VS 产量45 HYPERLINK l _bookmark181 图表 131： 2019 年 PE 装置投放情况45 HYPERLINK l _bookmark183 图表 132：全球产能投放情况46 HYPERLINK l _bookmark184 图表 133：PE 进口情况46 HYPERLINK l _bookmark185 图表 134：PE 进口 VS 全球产能投放46 HYPERLINK l _bookmark187 图表 135：LD-LLD 价差走势46 HYPERLINK l _bookmark188

33、图表 136：HD-LLD 价差走势46 HYPERLINK l _bookmark189 图表 137：HD 注塑-LLD vs 产量47 HYPERLINK l _bookmark190 图表 138：HD 内部产品产量关系47 HYPERLINK l _bookmark191 图表 139：HD 注塑-PP 低融共丙47 HYPERLINK l _bookmark193 图表 140：PE 进口废料48 HYPERLINK l _bookmark194 图表 141：塑料造粒机出山金额48 HYPERLINK l _bookmark197 图表 142：低密度表需：季节性48 HYPER

34、LINK l _bookmark198 图表 143：高密度表需：季节性48 HYPERLINK l _bookmark199 图表 144：LLDPE 需求结构48 HYPERLINK l _bookmark200 图表 145：HDPE 需求结构48 HYPERLINK l _bookmark202 图表 146：农膜产量49 HYPERLINK l _bookmark203 图表 147：HDPE 需求结构49 HYPERLINK l _bookmark213 图表 148：PP 国内产能投放情况51 HYPERLINK l _bookmark214 图表 149：产能投放 VS 产量5

35、1 HYPERLINK l _bookmark216 图表 153：PP 全球产能投放情况52 HYPERLINK l _bookmark217 图表 154：国外产能增速 vsPP 进口增速52 HYPERLINK l _bookmark219 图表 155：PP 共聚表需52 HYPERLINK l _bookmark220 图表 156：PP 共聚-PP 拉丝52 HYPERLINK l _bookmark221 图表 157：汽车产量同比52 HYPERLINK l _bookmark222 图表 158：家电产量52 HYPERLINK l _bookmark224 图表 159 ：

36、PP 供需平衡表预估53 HYPERLINK l _bookmark229 图表 163：甲醇产能及产量变化55 HYPERLINK l _bookmark230 图表 164：甲醇全国开工率55 HYPERLINK l _bookmark232 图表 165：煤制甲醇开工率55 HYPERLINK l _bookmark233 图表 166：天然气制甲醇开工率55 HYPERLINK l _bookmark234 图表 167：焦炉气制甲醇开工率55 HYPERLINK l _bookmark237 图表 169：进口量56 HYPERLINK l _bookmark238 图表 170：进

37、口季节性56 HYPERLINK l _bookmark239 图表 171：MA 进口国别明细56 HYPERLINK l _bookmark240 图表 172：伊朗出口量56 HYPERLINK l _bookmark241 图表 173：全球产能投放情况57 HYPERLINK l _bookmark242 图表 174：全球产能投放 VS 进口量57 HYPERLINK l _bookmark244 图表 176：20142018 年甲醇下游各品种组成57 HYPERLINK l _bookmark245 图表 177：2018 年甲醇下游各品种占比57 HYPERLINK l _b

38、ookmark247 图表 178：甲醛开工率58 HYPERLINK l _bookmark248 图表 179：醋酸开工率58 HYPERLINK l _bookmark249 图表 180：二甲醚开工率58 HYPERLINK l _bookmark250 图表 181：MTBE 开工率58 HYPERLINK l _bookmark252 图表 182：MA（非 CTO）增量 VS MTO（非 CTO）产能增量59 HYPERLINK l _bookmark253 图表 183：华东甲醇制烯烃利润变化59 HYPERLINK l _bookmark256 图表 185：煤制甲醇利润60

39、 HYPERLINK l _bookmark257 图表 186：天然气制甲醇利润60 HYPERLINK l _bookmark261 图表 187：LPP 油制利润61 HYPERLINK l _bookmark262 图表 188：甲醇煤制利润61 HYPERLINK l _bookmark264 图表 189：山东沥青利润与产量关系61 HYPERLINK l _bookmark265 图表 190：沥青利润与盘面比价关系62 HYPERLINK l _bookmark266 图表 191：现货利润季节性62 HYPERLINK l _bookmark271 图表 192：甲醇下游需求

40、分布63 HYPERLINK l _bookmark272 图表 193：MTO 现货季节性63 HYPERLINK l _bookmark273 图表 194：甲醇下游需求分布63 HYPERLINK l _bookmark276 图表 195：MTO 各装置综合利润走势63 HYPERLINK l _bookmark278 图表 196：MTO 现货季节性64 HYPERLINK l _bookmark279 图表 197：MTO1 月季节性64 HYPERLINK l _bookmark280 图表 198：MTO5 月盘面季节性64 HYPERLINK l _bookmark281 图

41、表 199：MTO9 月盘面季节性64 HYPERLINK l _bookmark283 图表 201：MEG 与 PTA 产能投放65 HYPERLINK l _bookmark284 图表 202：MEG 与 PTA 产量65 HYPERLINK l _bookmark285 图表 203：PTA-MEG 现货价差季节性66 HYPERLINK l _bookmark286 图表 204：聚酯利润与价差66 HYPERLINK l _bookmark287 图表 205：各工艺利润与价差66未找到图形项目表。第一篇 原油2018 年行情回顾图表 1：2018 年原油价格走势资料来源：Blo

42、omberg 浙商期货研究中心2018 年，国际油价总体上呈现前高后低的走势，一季度全球经济均表现强劲，OPEC 减产执行率保持高位， 油价持续上行；二季度欧洲经济开始放缓，美联储加息对新兴市场造成冲击，中美贸易摩擦出现，全球经济边际放缓，但美国经济仍一枝独秀，供给端方面 OPEC 减产执行率持续超预期，美国退出伊核协议加剧供应端担忧； 三季度美国经济数据虽持续向好，但汽油消费开始大幅放缓，此外中美贸易摩擦愈演愈烈，欧洲制造业 PMI 指数大幅下滑，但伊朗问题引起的供应端忧虑支撑油价最后一波上行；四季度，美国经济数据开始下滑，需求端最后的支撑消退，伊朗制裁不及预期，OPEC 减产协议名存实亡，

43、供过于求驱动油价大幅走低。虽然在 12 月部长级会议上 OPEC+再次达成 120 万桶/天的减产协议，但在经济走弱预期下油价下行至页岩油成本区。需求端整体走弱，关注结构性驱动全球宏观经济走弱，需求整体驱动向下经济危机之后各国经历了长时间的宽松政策，全球经济在 2017 年开始共同复苏，但随着美联储加息周期的开始以及特朗普推动的全球贸易摩擦的影响下，2018 年全球经济出现了分化。美国经济在特朗普减税政策以及加息引起的资本回流的驱动下，2018 年前三季度一路高歌猛进；欧洲经济在经历了 17 年的短暂复苏后，由于英国脱欧、意大利债务危机、全球贸易摩擦等因素的影响，在 2018 年第一季度便开始

44、走弱；新兴市场（巴西、阿根廷等）国家在美联储加息以及货币贬值的影响之下，债务问题逐步暴露，经济增长放缓；中国经济在去杠杆以及结构转型的影响下，固定资产投资增速大幅放缓，外加贸易摩擦导致的外部风险增加，经济下行压力加大。总体来看，2018 年全球经济呈现出美国一枝独秀的格局，但从 2018 年 10 月份开始，美股大跌、美国经济数据不及预期、美联储加息预期放缓，表明美国经济见顶并开始逐步放缓，主要是因为美国减税效应的退坡、加息对经济的抑制以及贸易问题等因素开始对美国经济造成影响，预计 2019 年美国经济在上述因素的影响下将逐步走弱。欧洲方面，欧央行退出 QE 以及英国脱欧方面的不确定性仍将持续

45、影响 2019 年欧洲经济；中国方面， 中美贸易谈判仍存在较大的不确定性，另外 2018 年的抢出口效应会透支部分 2019 年的出口需求，但预计稳增长的要求以及美联储货币政策放松带来的空间将使得中国财政政策和货币政策进一步放松，投资以及消费方面对中国经济仍存在一定的支撑，整体上预计中国经济 2019 年虽有所放缓，但不会出现硬着陆。总体来看，预计2019 年全球经济将从短暂分化转变为共同走弱。原油需求增速与全球 GDP 增速表现出较高的相关性，并且从全球前四大原油消费国可以看出，越是发达的经济体其原油消费增速与 GDP 增速的相关性越高，在主要经济体增速下降的背景下，原油需求将受到拖累。图表

46、 2：全球主要经济体原油消费量图表 3：2019 年主要经济体 GDP 增速预测资料来源：BP 浙商期货研究中心资料来源：IMF 浙商期货研究中心图表 4：全球 GDP 与原油消费量图表 5：主要消费国消费量与 GDP资料来源：Wind 浙商期货研究中心资料来源：Wind 浙商期货研究中心下游需求跟随宏观经济，存在结构性驱动下游炼厂产能投放从新增的炼厂产能来看，2019 年炼厂产能投放量预计与 2018 年相当。从投放时间来看，其主要集中在第一和第三季度。中国方面，恒力石化和浙江石化预计在 2019 年分别投放 2000 万吨产能，接近全球总新增产能的四分之一。但当前需求端较弱，炼厂利润较低，

47、因此需要警惕炼厂产能投放不及预期。图表 6：全球主要炼厂产能分布图表 7：全球炼厂产能投放资料来源：Bloomberg 浙商期货研究中心资料来源：IEA 浙商期货研究中心2.2.2. 终端消费的走弱与相对韧性在整个经济周期向下的背景下，汽柴油消费虽然在大趋势上逐步走弱，但仍具有一定的韧性。柴油消费方面：从中美两国卡车销售量增速与柴油消费增速的关系来看，其具有较高的相关性，且柴油消费增速相对柴油车销量具有一定的滞后，中美两国滞后周期均在 8 至 12 个月左右。从 18 年柴油车销量来看，中美两国柴油车销量增速的高点分别在 2018 年 6 月份和 5 月份，从该角度来看 2019 年中美两国柴

48、油消费增速将开始走弱。此外，根据 IMO 环保要求，决定 2020 年 1 月 1 日起实施对全球范围内船舶燃油含硫量从 3.5%下降至 0.5%的规定，这将刺激增加船用柴油的需求，因此柴油消费方面仍存在一定的驱动。汽油消费方面：汽车销量与汽油消费虽然大趋势上保持一致，但相关关系以及滞后关系并不明显，目前中美两国汽车销量增速均大幅放缓，因此汽油消费整体驱动向下。但从美国汽柴油消费与油价的关系可以看出，柴油消费与宏观经济相关性较大，受油价的影响较小，而汽油消费虽然也受到经济周期的影响， 但相对来说具有一定的韧性。从下图可以看出，在油价低位时，虽然美国 GDP 处于下行周期，但汽油消费增速保持较高

49、水平，说明低油价对汽油消费有一定的促进作用。而当前油价已经从高位大幅下跌，Brent 最低跌至 50.22 美元/桶的位置，因此虽然整体上汽油消费驱动向下，但预计 2019 年前期汽油消费不会表现太差。另外，中国原油供给高度依赖于进口，因此中国政府目前已经开始大幅增加原油战略储备，从 Brent 油价与中国原油进口增速（除去原油加工量增速因素）的关系来看，低油价的情况下中国补库需求明显增加。同时由于恒力石化以及浙江石化合计新增 4000 万吨炼油能力预计在 2019 年投产，我国 19 年非国营原油进口配额大幅增加 6000 万吨左右，从 2018 年的 1.43 亿吨增加到 2019 年的

50、2.02 亿吨，预计 2019 年我国原油进口仍将保持强劲。图表 8：中国柴油车销量与柴油消费图表 9：中国汽油车销量与汽油消费资料来源：Wind 浙商期货研究中心资料来源：Wind 浙商期货研究中心图表 10：美国汽车销量与汽油消费图表 11：美国卡车销量与柴油消费资料来源：Wind 浙商期货研究中心资料来源：Wind 浙商期货研究中心图表 12：中国进口与油价图表 13：美国汽柴油消费与油价资料来源：Wind 浙商期货研究中心资料来源：Wind 浙商期货研究中心2.2.3. 消费端季节性驱动从全球原油消费的环比增长来看，1 月份属于消费端季节性的低谷期，而 2 月份消费通常会有所回暖， 主

51、要是因为 1 月份温度较低，工业开工率较低，而随着气温的回暖工业开工率将逐步上升。另外，6 月份开始美国传统出行旺季到来，因此 6 月份消费端环比增长明显；10 月份为美国传统的炼厂检修期，因此消费将大幅下降。从 Brent 油价的季节性来看，2 月份其上涨的概率最高，9 月份其下跌的概率最高。因此，我们需要关注 19 年 2 月份与 6 月份油价的季节性驱动因素。综合来看，原油消费端在 2019 年整体上将随着宏观经济有所走弱，但在低油价对消费的促进以及 IMO 新标准等带来增量需求等因素的情况下，预计需求端不会出现大幅下降，其全年需求增量大概将在 130-150 万桶/天。图表 14：全球

52、原油消费季节性图表 15：Brent 油价的季节性资料来源：Bloomberg 浙商期货研究中心资料来源：Bloomberg 浙商期货研究中心图表 16：Brent 走势季节性资料来源：浙商期货研究中心供应端：OPEC 与页岩油博弈加剧，减产对价格驱动仍存非美原油进入集体减产状况OPEC+延长减产，执行率有望提升2018 年 12 月 6 日，OPEC 与俄罗斯达成延长减产协议，在 10 月产量基础上合计减产 120 万桶/日，其中 OPEC减产 80 万桶/日，非 OPEC 国家减产 40 万桶/日，2019 年 1 月开始执行，并于 4 月份再次召开会议评估减产状况。回顾本轮减产历程，市场

53、经历了减产不及预期，减产达标再到 2018 年上半年的减产持续超预期，价格上涨动能背后伴随减产执行率增强而提高。2018 年 5 月份伊朗受美国制裁以来，伊朗供应端缺失受到 OPEC 其他产油国增产弥补，执行率下降带来供应端宽松导致上涨乏力，最终伊朗制裁不及预期导致价格大幅回落。2019 年开始的新一轮减产将面临较强的考验，减产主导在于沙特与俄罗斯，沙特减产量预计达 32.2 万桶/日，俄罗斯减产 23 万桶/日。从目前两国经济状况看，俄罗斯对 50 美元/桶油价已具有一定承受力，但沙特却面临挑战，从沙特公布的 2019 年政府财政预算案看，为推动经济改革，预计 2019 年公共开支 1.10

54、6 万亿里亚尔，为历史规模最大，对此需 80 美元/桶油价才能保证收支，因此在经济转型成功前沙特更需高油价保证财政收入，按当前 1100 万桶/日产量，减产 50 万桶/日以内计算，若将原油均价从 55 提升至 60 美元/桶，将为沙特带来年增收超过 100 亿美元，因此预计沙特在新一轮减产中将始终保持较高执行率，当前沙特已计划将 2019年 1 月出口降至 730 万桶/日，在 2018 年 11 月基础上下降 100 万桶/日，产量或降至 1020 万桶/日附近。此次减产扰动主要来自豁免国，尤其伊朗和委内瑞拉。当前美国对伊朗原油买家实行 180 天豁免至 2019 年5 月份，不过 18

55、年 11 月伊朗原油出口量已从 5 月峰值 240 万桶/日降至 100 万桶/日，欧洲日韩出口已降至 0， 中印也下滑明显，台湾、韩国已不太可能继续进口伊朗原油，预计在豁免期内伊朗原油出口维持 100110 万桶/ 日附近，但 5 月份到期后仍面临供应缺失风险，产量或进一步下滑至 250 万桶/日附近。总体 OPEC 产量或降至31503200 万桶/天区间，接近三大机构预测 Call on OPEC 3170 万桶/日附近。图表 17：OPEC 原油产量变化图表 18：OPEC 减产执行率与油价关系资料来源：Bloomberg 浙商期货研究中心资料来源：Bloomberg 浙商期货研究中心

56、加拿大遭遇不可抗力减产，非美非 OPEC 产量增长缓慢2018 年 11 月加拿大产量 416 万桶/日，较 17 年下降 5.7 万桶/日，加拿大西部输油管道建设受阻，产量和管道运力不平衡达 50 万桶/日，导致产区库存积压严重，WCS 价格在 11 月最低跌至 15 美元/桶以下，对 WTI贴水基本在 30 美元以上，对于平均每桶原油成本在 40 美元以上的加拿大石油生产商来说，显然是一个巨大的亏损，阿尔伯特省计划 2019 年减产 32.5 万桶/天，预计加拿大产量或难有增长。对其他产油国而言，墨西哥由于自然衰减和投资不足原因产量将继续下降 11 万桶/日附近；巴西是未来的主要增长点，C

57、ampos 盆地油田检修结束加上 Santos 盆地油田重启，11 月产量大幅反弹，尤其桑托斯盆地油田项目逐步投产，预计 2019 年巴西原油产量将迎来较大增长。总体常规产油国产量增长 2030 万桶附近。图表 19：加拿大原油产量图表 20：WCS -WTI 现货价差资料来源：Bloomberg 浙商期货研究中心资料来源：Bloomberg 浙商期货研究中心图表 21：巴西原油产量图表 22：非 OPEC 国家原油产量资料来源：Bloomberg 浙商期货研究中心资料来源：OPEC 浙商期货研究中心图表 23：OPEC 减产配额分配（百万桶/日）图表 24：豁免国原油产量资料来源：OPEC

58、浙商期货研究中心资料来源：Bloomberg 浙商期货研究中心图表 25：沙特与 OPEC、俄罗斯原油产量图表 26：OPEC 剩余产能资料来源：Bloomberg 浙商期货研究中心资料来源：Bloomberg 浙商期货研究中心图表 27：沙特与俄罗斯外汇储备图表 28：沙特与俄罗斯 5 年期 CDS资料来源：Bloomberg 浙商期货研究中心资料来源：Bloomberg 浙商期货研究中心图表 29：伊朗原油出口结构图表 30：伊朗原油豁免国资料来源：Bloomberg 浙商期货研究中心资料来源：浙商期货研究中心美国原油增产压力集中于下半年2014-2016 年页岩油成本曲线快速下移得益于钻

59、井效率的提升和单井产量提升，随着钻井效率进一步提升空间受限及单井产量增长缓慢，20172018 年页岩油成本呈平台化趋势，Permian、Eagle Ford 和 Bakken 等核心区块成本均在 3843 美元/桶，拥有超过 500 万桶/日产能，若油价继续下跌至 40 美元/桶以下将限制产量上升。Permian 地区受制于输油管道运力瓶颈，产区现货大幅贴水消费地和交割地，完井速度不及钻井导致未完井（DUC）数量大幅累积，潜在产能的释放存在双重制约，即管道和价格，Permian 地区管道投产主要集中在 19年下半年，三、四季度投产 159 万桶/日运能，因此上半年增产仍会面临管道瓶颈制约，不

60、过下半年管道投产后价格又将面临产量压力。从目前 59 家石油生产商套保看，生产商在 2018 年 3 季度对 4 季度产量进行了 46%的套保，套保的 WTI 均价 53 美元/桶，有效规避了原油价格下跌造成的损失。同时其中 49 家生产商对 2019 年的原油产量进行了套保， 平均套保产量在 24%，不及 2018 年的 34%，主因在 2018 年油价超预期上涨，生产商套保减少，套保 WTI 平均价格在 55.79 美元/桶，同时生产商也对 Midland-WTI 价差进行了套保，套保价差在 4.37 美元/桶，部分规避运力瓶颈带来的打折销售损失。对于 2019 年原油产量来看，当前美国页