中国企业境外上市路径、制度渊源流变及政府监管逻辑

1、中国企业境外上市路径、制度渊源流 变及政府监管逻辑目录2022-4-223境外上市路径1.境外上市之中国监管制度渊源及流2.境外上市之中国监管逻辑3.4.境外上市及监管完善建议境外上市路径01.境外间接上市境外直接上市境内企业境外直接发行上市，是指注册在境内的股份有限 公司在境外发行证券或者将其证券在境外上市交易。直接 上市的上市主体在中国境内，但在境外公开发行股票，可 以简单的看做为境内公司在境外的一次再融资。境内企业境外间接发行上市，是指主要业务经营活动在境内的 企业，以境外企业的名义基于境内企业的股权、资产、收益或 其他类似权益在境外发行证券或者将证券在境外上市交易。境 外 上 市 路

2、径境外直接上市境外直接上市（H股） 架构图境外间接上市模式一：小红筹结构模式二：大红筹结构红筹结构的两种模式模 式 一 ： 股权控制模式模式二：VIE结构模式（适用于外资禁止或者限制投资行业公司）制度渊源流变02.ABC经济快速发展创造出客观的市场需求。改革开放以来中国发生的经济飞跃， 需要匹配的资本市场做支撑。中国证券市场尚不能完全承载这种巨大市场需求。中国证券市场属于典型的新 兴资本市场，活力有余但制度不足。加之配额制、通道制、审批制能满足国企 融资需求，难满足民企融资需求。境外发达资本市场资本输出的市场需求。首先， 英美以及中国香港等发达国家和地 区起资本市场法制建设监管理念及广泛多元的

3、投资者参与对全球经济的发展起到很 好的知识本资源配置作用。其次，上述地区的资本需要配置全球的产业。（ 一） 中国企业境外上市整体背景分析D境内外中介机构合力成就了中国实体经济与世界资本市场接轨。尤其投资银行的专业投资 及全球资本市场视野，以及境内外审计/会计师的专业审计，会同境内外律师的全面核查， 为境内境外的资本需求与资金供给建设了一道可行的桥梁，成就了中国经济的快速发展与 国际资本市场的甜蜜结合。（二）境内企业到境外上市发展阶段近期阶段早期阶段中期阶段早期阶段（1984年至1997年亚洲金融 危机）该期间，经历了最初到借壳上市为主，到后来以 H股、红筹股首发上市为主并得到投资者追捧；中期阶

4、段（1997年至2004年）大型国企为主力军。2002年萨班斯法案颁布 后国企美国上市遇冷。2000年后大批互联网企业 以“小红筹”模式登陆美国资本市场。近期阶段（2005年至今）发行方式创新和上市地多元化。这段时间，值得 注意的是，境外直接上市操作方式的积极创新。 2005年后，中国工商银行“A+H“上市，中国铁 建H股上市，中国农行先A后H股上市，大型国企 境外上市主要集中在中国香港。（三）境外直接上市监管框架发展与演变12注：1、上述文件中，关于企业申请境外上市有关问题的通知（证监发行字199983号）、中国证监会深化境外上市制度改革开展H股“全流通”试点、H股“全流通”试 点业务指南（

5、试行）、H股“全流通”业务试点实施细则已失效；2、关于股份有限公司境外发行股票和上市申报文件及审核程序的监管指引中规定的13项申报文件，已被2021年【行政许可事项服务指南】股份有限公司境外公开募集股份及上 市（包括增发）审批中规定的6项申报文件取代。（三）境外间接上市监管框架发展与流变（小红筹、大红筹双轨制监管）13中华人民共和国证券法（2019修订）14总言之，监管手段不同时期存在差异， 但究其本质，我国从未放弃对小红筹 模式境外上市需要实施境内监管的态 度。境外上市备案管理从具体实 施监管角度，明确了中国证监会对境 外上市包括境外直接上市、大红筹、 小红筹间接上市的备案监管制度，开 启了

6、全新的中国证监会统一监管模式。 企业境外上市由中国证监会统一实施 备案监管制度，既是总结境内证券发 行注册制实施经验，借鉴境外证券监 管制度的体现，更是结合新时期企业 境外上市实践探索完善我国证券监管 制度及监管体系的重大举措。第二百二十四 境内企业直接或者间接到境外发行证券或者将其证券在境外 上市交易，应当符合国务院的有关规定。第二条第三款 在中华人民共和国境外的证券发行和交易活动，扰乱中华人 民共和国境内市场秩序，损害境内投资者合法权益的，依照本法有关规定处 理并追究法律责任。第一百七十七条 国务院证券监督管理机构可以和其他国家或者地区的证券 监督管理机构建立监督管理合作机制，实施跨境监督

7、管理。境外证券监督管 理机构不得在中华人民共和国境内直接进行调查取证等活动。未经国务院证 券监督管理机构和国务院有关主管部门同意，任何单位和个人不得擅自向境 外提供与证券业务活动有关的文件和资料。第二百二十四条 境内企业直接或者间接到境外发行证券或者将其证券在境 外上市交易，应当符合国务院的有关规定。境外上市统一备案管理模式境外上市之中国监管逻辑03.跨境上市监管，监管的目标到底是什么？16经济贡献，从总收益、净利 润及税收角度去考量，也可 以对比境内市场，以及不同 的境外市场做些比较，去评 估境外市场对中国经济发展 的贡献及价值。1、经济指标2、资本输入流出3、国家安全4、监管效用以一张表来

8、进行监管，收入、 支出，对外汇的整体安全影 响；数字经济时代，数据网络安 全实质上关涉国家数据主权 和国家安全，诸多国家已经 将数据跨境流动问题定位为 国家安全层面的重要战略， 各国积极制定相关的数据监 管法律规则。监管目标与监管对象的行为 的互动，让监管对象知道监 管目标，监管机关服务于监 管对象，实现有效的资本供 给。监管规范体系庞杂监管规范弹性不足监管规范频繁变动监管规范体系庞杂，不便于监管对 象了解和掌握，在证券监管领域， 现行有效的规章、规章性规范文件 的等有300多项，规章。监管目标模糊缺乏有效的指导性原则监管标准缺乏差异性我 国 目 前 监 管 模 式 存 在 的 问 题为了跟进

9、市场环境的变化，监管机 构不断制定新的监管规范，监管规 范的“立、改、废”活动频繁，立 法工作占用了大量监管资源；过于强调监管立法的精细化，导致 监管规范弹性不足。监管规范偏重于规范监管对象的具 体业务流程，对监管目标的表达不 充分，监管合规的评价标准过于机 械，监管对象往往重形式合规，轻 实质合规。整齐划一的监管标准较多，未充分考 虑不通监管对象在义务性质、规模和 复杂程度方面的差别以及不同消费者 群体的不同需求，不利于引导监管对 象建立和实施差异化的风险管理和内 部控制体系，不利于促进监管对象提 供差异化的产品和服务。原则性监管规范并不鲜见，但缺少 对实质监管的指导性原则，其作用 仅仅限于表明具体监管制度的立法 宗旨和基本要求。境外上市之建议及监管完善建议鉴于境外上市备案制度境外 上市保密与档案管理规定均在征 求意见稿阶段，还未正式出台，意 图实现海外上市目标的企业，依然 按照以前的境外上市路径推进，但 需就拟推出的新的监管模式及有关 法律提前研究，并就其中有关国家 网络、数据安全、个人隐私保护等 新的监管目标提前准备，采取必要 沟通路径和为境外交易所及境内监 管机构认可的方式提前做好准备。对企业家的建议明确监管宗旨、监管目标确立监管的基本原则改进完善境外上市具体