家用电器行业：厨电行业渠道深度存量时代的洗牌逻辑

1、目录前言：存量时代的洗牌逻辑，不是价格，而是渠道1一、厨电渠道整体概况：潮流拍岸向前，四大新老渠道交替2 HYPERLINK l _TOC_250015 （一）“线下&创新”新老渠道，此消彼长2 HYPERLINK l _TOC_250014 （二）竞争格局：集中度较高，价格分层竞争明显4 HYPERLINK l _TOC_250013 二、工程渠道：龙头主场优势，未来渠道洗牌主战场5 HYPERLINK l _TOC_250012 （一）政策硬性指引，推动精装渗透率提升5 HYPERLINK l _TOC_250011 （二）品牌服务价格，精装渠道偏好龙头8（三）工程渠道是未来洗牌主战场，老

2、板等头部品牌将受益10三、线下零售：低线市场空间大，三四线品牌格局占优12 HYPERLINK l _TOC_250010 （一）传统线下渠道出货持续萎缩12 HYPERLINK l _TOC_250009 （二）低线市场潜力大，是未来重要增长点13 HYPERLINK l _TOC_250008 （三）低线市场竞争激烈，一线品牌加速下沉，抵御份额下降压力15四、线上零售：行业规模快速成长，龙头下沉价格稳份额17 HYPERLINK l _TOC_250007 （一）线上零售快速成长，2018 年增速有所放缓17 HYPERLINK l _TOC_250006 （二）线上整体格局较分散，高端市

3、场份额稳固，中低端竞争激烈18 HYPERLINK l _TOC_250005 （三）龙头企业主动价格下沉，稳住份额19 HYPERLINK l _TOC_250004 五、整装渠道新趋势，跨界联手截留前端流量20 HYPERLINK l _TOC_250003 （一）整装渠道为厨电销售新渠道20 HYPERLINK l _TOC_250002 （二）家装、家居贴近前端，厨电携手切入整装21六、厨电未来份额展望：渠道变迁带来行业洗牌，龙头仍将受益22 HYPERLINK l _TOC_250001 七、投资建议25 HYPERLINK l _TOC_250000 六、风险提示25图表目录图表

4、1： 竣工回升预期带来厨电增长短期驱动逻辑1图表 2： 过去 5 年厨电分渠道变化趋势2图表 3： 厨电行业增速换档，进入存量时代2图表 4： 厨电行业渠道结构4图表 5： 厨电行业零售额份额4图表 6： 厨电行业各品牌均价4图表 7： 国内品牌价格提高国际品牌降低5图表 8： 油烟机分品牌价格5图表 9： 燃气灶分品牌价格5图表 10： 消毒柜分品牌价格5图表 11： 全球精装房趋势6图表 12： 中央层面发布的“精装修”相关政策6行业深度研究报告图表 13： 逾 20 省市发布淘汰毛坯房推广精装房文件7图表 14： 全国有关精装修/全装修政策颁布数量及变化7图表 15： 精装房中厨电部品配

5、置率高8图表 16： 精装房渠道由老板、方太垄断9图表 17： 相对高房价厨电部品价格不高9图表 18： 开发商对精装部品的采购模式9图表 19： 开发商采购最为关注企业资质9图表 20： 中低端精装住宅老板、方太占主导10图表 21： 精装房渗透率持续提升11图表 22： 内资龙头精装渠道份额持续提升11图表 23： 中低端精装房占比稳定，增速更优（单位：万套，同比%）11图表 24： 老板电器未来四年增长极限假设悲观情况12图表 25： 老板电器未来四年增长极限假设乐观情况12图表 26： 传统线下渠道销售规模增长乏力13图表 27： 传统线下零售渠道占比持续萎缩13图表 28： 低线城市

6、是争夺焦点13图表 29： 部分家电品类农村城镇保有量情况（单位，台/户）13图表 30： 油烟机分层级规模与占比（单位：亿元，%）14图表 31： 燃气灶分层级规模与占比（单位：亿元，%）14图表 32： 空调行业分层级市场销售占比14图表 33： 近年来油烟机低线城市零售额增速显著更优15图表 34： 近年来燃气灶低线城市零售额增速显著更优15图表 35： 油烟机三四级市场份额仍分散（19H1，零售额）15图表 36： 燃气灶三四级市场份额仍分散（19H1，零售额）15图表 37： 油烟机三级市场格局（零售额口径）16图表 38： 油烟机四级市场格局（零售额口径）16图表 39： 燃气灶三

7、级市场格局（零售额口径）16图表 40： 燃气灶四级市场格局（零售额口径）16图表 41： 油烟机三级市场各品牌均价（元/台）16图表 42： 油烟机四级市场各品牌均价（元/台）16图表 43： 龙头企业持续渠道下沉17图表 44： 线上销售规模高速增长，近期增速放缓17图表 45： 油烟机线上零售规模与增速17图表 46： 燃气灶线上零售规模与增速18图表 47： 消毒柜线上零售规模与增速18图表 50： 龙头企业电商收入有所放缓20图表 51： 近年龙头企业份额稳健提升20图表 52： 油烟机线上销售结构性下沉20图表 53： 2012-2017 年互联网家装市场规模及渗透率21图表 54

8、： 欧派整装大家居模式22图表 55： 尚品宅配HOMKOO 整装云平台22图表 56： 油烟机线上市场重要节点促销高端走量23图表 57： 油烟机线下市场重要节点促销中低端走量24图表 58： 2019H1 各品牌厨电各层级均价与份额变动情况24图表 59： 厨电线上价差小24图表 60： 厨电线下价差极大24前言：厨电存量时代的洗牌逻辑，不在价格，而在渠道厨电行业有显著的地产后周期属性。过去随中国城镇化率的提升与商品房市场的增长，厨电行业走过了市场普及阶段的快速增长期。2018 年以来，受地产低迷影响，厨电行业销售规模首次出现了负增长。短周期看， 虽然地产竣工数据大概率将在未来 1-2 年

9、逐渐改善，但是在更长周期看，一二线城市的城镇化率已达到一定水平，未来增速将趋缓，而政府“房住不炒”政策态度较为坚决，因此，我们认为，对于厨电行业，地产竣工恢复市场早有预期，其释放的快慢只影响短期博弈节奏。投资者更应关心厨电行业在未来的自然演变过程中，真正主导各个品牌市占率走势的更长远变量因素。我们认为，厨电行业各个细分渠道的未来走势变化，以及不同厨电品牌在不同渠道的禀赋优势，从其中推演而出的未来不同品牌市占率走势以及背后的收入增速，才是影响行业长远市场格局的核心因素。我们研究发现，厨电行业四大主要渠道：精装、线上零售、互联网家装为代表的新兴渠道和传统连锁、超市、夫妻店等传统渠道出现了此消彼长的

10、趋势。而龙头高端品牌在工程渠道有得天独厚的优势，在线上渠道的博弈中也有不同于我们的直觉预期，并不落后于低价品牌。根据我们的测算，未来随着工程和线上渠道在整个厨电渠道占比的提高，以及线下渠道的占比缩小，厨电行业渠道的自然演变将变相导致行业洗牌，提升龙头份额。厨电行业未来的逻辑，不在价格，而在渠道。线上电商的发展、工程渠道的争夺与互联网家装的崛起才是未来厨电行业的主要影响因素。图表1： 竣工回升预期带来厨电增长短期驱动逻辑资料来源：奥维云网、 图表2： 过去 5 年厨电分渠道变化趋势（更长时间维度上，厨电行业渠道结构自然演变带来的洗牌将是主要逻辑）2014年2015年2016年2017年2018年

11、250200150100500互联网家装线上零售精装超市大连锁地标店建材渠道其他资料来源：奥维云网、 一、厨电行业渠道整体概况：四大新老渠道交替，潮流拍岸向前（一）“线下&创新”新老渠道，此消彼长从厨电行业市场整体规模上来看，根据奥维云网的数据，2014-2018 年，厨电行业（油烟机+燃气灶+消毒柜）销售规模从 544 亿增长到 640 亿，GAGR 为 3.30%。其中 2017 年在房地产后周期驱动下，增速达到过去五年最高，同比增长 9.09%，至 2018 年厨电行业增速全面回落，当年行业规模同比下滑 6.43%。图表3： 厨电行业增速换档，进入存量时代厨电（烟灶消）零售额规模零售额同

12、比渠道变革逐步展开房住不炒2006年2007年2008年2009年2010年2011年2012年2013年2014年2015年2016年2017年2018年2019预地产调控政策松绑家电下乡、以旧换新、节能补贴房地产调控4万亿救市地产调控政策收紧80050%70040%60030%50040020%30010%2000%1000-10%行业深度研究报告资料来源：奥维云网、 值得注意的是，在行业增速换档的同时，厨电行业出现了新老渠道此消彼长的趋势：厨电行业销售大概可以分为四大渠道：1）、传统的线下渠道：以大连锁、地标店、建材、涵盖品牌专卖店为主，同时包括专营店、会销、夫妻店、燃气公司等其他渠道；

13、2）、电商线上渠道；3）、工程精装渠道；4）、创新渠道（主要指和家装公司、橱柜公司等整装渠道合作）。从静态角度来看，目前传统渠道仍然占据半壁江山，创新渠道占比较小。2018 年最新数据显示，目前厨电行业四大渠道占比大概为：传统线下渠道占比 62.52%，线上电商渠道占比 25.15%，精装工程渠道占比 10%，创新渠道占比仍然较小，仅 2.5%。从动态来看，过去几年传统的大连锁、超市、地标店和建材店都出现不同程度的萎缩。线下传统渠道规模从 2014 年的 413.9 亿减少至 2018 年的 372.0 亿，占比从 86.4%下降至 62.52%，GAGR 为-2.63%，2018 年同比-1

14、9.61%。细分来看，其中连锁渠道零售额规模从 125 亿萎缩至 120 亿，占比从 22%降至 17%；超市零售额规模从 13 亿萎缩至 7 亿，占比从 2%降至 1%；地标店零售额从 113 亿萎缩至 71 亿，占比自 19%降至 10%；建材渠道零售额从 82 亿增加至 85 亿，占比从 14%降至 12%；而其他渠道（专卖店、专营店、会销、夫妻店、燃气公司等） 零售额 162 亿萎缩至 156 亿，占比从 28%降至 22%。新兴的精装、线上零售和互联网家装渠道快速增长。根据奥维云网的监测数据，2014-2018 年，线上零售渠道销售额规模从 55 亿增长至 178 亿，占比从 9.6

15、0%提升至 25.15%，4 年 GAGR 为 33.48%，2018 年同比约 6%；精装渠道规模从 23 亿增长至 71 亿，占比从约 4.00%提升至 10%，4 年 GAGR 为 32.52%，2018 年同比约41%；互联网创新渠道 2016 年崛起，至今占比提升至 2.50%，2018 年同比增长约 11%。行业深度研究报告图表4： 厨电行业渠道结构100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%精装线上零售互联网家装超市大连锁其他地标店建材渠道20142015201620172018资料来源：奥维云网、 注：以上数据可以大概反应行业趋势，但由于统计样本等原因，具

16、体数据并不完全准确，仅为大概区间（二）竞争格局：集中度较高，价格分层竞争明显主要大厨电集中度较高，龙头显现。根据中怡康时代数据，厨电主要品类 TOP2 龙头市占率超过 50%，老板、方太、华帝、美的、康宝、万和、海尔龙头格局已经形成。2019 年 6 月，油烟机、燃气灶及消毒柜 CR2 均超过 50%；其中油烟机、燃气灶、消毒柜销售额 CR2 分别为 52.67%、50.86%及 50.80%。厨电行业价格分层竞争明显，高端品牌格局较为稳定。2019 年上半年，老板、方太稳居 4500 元价格带， 华帝位于 3500 元价格带，并有追赶趋势，行业竞争在 1500-2500 元价格带最为激烈。此

17、外，国内品牌的价格定位与趋势走向优于国际品牌。图表5： 厨电行业零售额份额图表6： 厨电行业各品牌均价老板方太华帝万和美的500045004000350030002500200015001000500Jan-10 May-10 Sep-10 Jan-11 May-11 Sep-11 Jan-12 May-12 Sep-12 Jan-13 May-13 Sep-13 Jan-14 May-14 Sep-14 Jan-15 May-15 Sep-15 Jan-16 May-16 Sep-16 Jan-17 May-17 Sep-17 Jan-18 May-18 Sep-18 Jan-19 May-

18、190资料来源：中怡康时代、 资料来源：中怡康时代、 分品类看，吸油烟机细分板块各品牌均价分层清晰，老板、方太引领高端市场，产品零售均价稳定在 4500行业深度研究报告元左右；华帝吸油烟机产品均价区间大致为 3200-3700 元；市场均价大约稳定在 3000-3500 元。燃气灶细分板块，各价格带较为分明，2019 年一、二梯队价格略降，第三梯队价格有所提升。高端品牌方太、老板引领第一梯队，定价稳定在 2000 元以上；华帝居于第二梯队；美的、万和居第三梯队，均价在 1000-1500 元之间。消毒柜细分板块，龙头价格层级清晰，中小品牌扰动市场。方太与老板延续高端厨电定位，产品均价稳定在 3

19、500 元左右，华帝次之，均价位于 2500-3000 元价格区间内，其他各品牌定价均低于 2000 元。图表7： 国内品牌价格提高国际品牌降低图表8： 油烟机分品牌价格燃气灶_国际燃气灶_国内消毒柜_国内消毒柜_国际油烟机_国际油烟机_国内4,0003,5003,0002,5002,0001,5001,00050005,0004,5004,0003,5003,0002,5002,0001,5001,0005000 老板 方太 华帝 万和 美的 市场均价资料来源：中怡康时代、 资料来源：中怡康时代、 图表9： 燃气灶分品牌价格图表10： 消毒柜分品牌价格 华 帝 美 的 老 板 方 太 万和

20、万和 美的 方太 老板 华帝 市场均价3,0004,0002,5002,0003,5003,0002,5001,5002,0001,0005001,5001,00050000资料来源：中怡康时代、 资料来源：中怡康时代、 二、工程渠道：龙头主场优势，未来渠道洗牌主战场（一）政策硬性指引，推动精装渗透率提升从世界范围来看，最早推行精装修模式的是 1960 年代的瑞典。随后，欧美日等国家纷纷效仿跟进，通过半个世纪的发展，目前已经形成十分成熟完善的运作理念和相关配套体系。当前，美国与日本的精装修渗透率逾80%。据奥维云网预测，未来 5-8 年我国的精装修市场占比有望达到并超过 50%。行业深度研究报

21、告图表11： 全球精装房趋势资料来源：奥维云网、 中国从 20 世纪 90 年代末 21 世纪初开始，出于环保与节约资源的考虑，在政策上一直推动“精/全装修”住宅的发展。至今，国务院与中央部委发布了合计 12 条政策意见。其中，指标比较量化的有，住建部 2017 年发布的建筑业“十三五”规划，明确规定到 2020 年，城镇绿色建筑占新建建筑比重达到 50%，新开工全装修成品住宅面积达到 30%，绿色建材应用比例达到 40%。装配式建筑面积占新建建筑面积比例达到 15%。与之呼应，近几年地方省市的相关政策发布数量大幅增加，目前已有超过 20 个省市发布了有关推动“精/ 全装修”进程的政策性文件。

22、厨电部品在精装房的配置率高，精装房渗透率加快提升的背景下，精装渠道将成为厨电行业相当重要的出货通道和未来的主要增长战场。据奥维云网数据，2019H1 精装修商品住宅配套部品中，烟机、灶具的配置率分别为 98.7%、95.7%，远高于其他家电部品，配套规模同比增长 17.9%、19.1%，领先行业增速。图表12： 中央层面发布的“精装修”相关政策时间发布单位政策内容关于推进住宅产业现代化提高住宅质量若干 加强对住宅装修的管理，积极推广一次性装修或菜单式装修模式，1999 年 国务院办公厅意见避免二次装修造成的破坏结构、浪费和扰民等现象2002 年住建部商品住宅装修一次到位实施细则鼓励全国范围内取

23、消毛坯房，推行装修房新建城镇商品住宅中的集合式住宅，在房屋交钥匙前，所有功能空2005 年住建部商品住宅装修一次到位实施细则2008 年住建部关于进一步加强住宅装饰装修管理的通知间的固定面全部铺装或粉刷完成，厨房和卫生间的基本设备全部安装完成各地要制定出台相关扶持政策，逐步达到取消毛坯房、直接向消费者提供全装修成品房的目标2010 年住建部建筑业“十二五”规划鼓励和推动新建保障性住房和商品住宅菜单式全装修交房2013 年住建部商品住宅装修一次到位实施细则住宅开发单位负责装修工程的全过程，不允许购房者个人聘请施工行业深度研究报告时间发布单位政策内容商品住宅装修一次到位材料、部品技术要点单位自行装

24、修。要推动建筑工业化，积极推行住宅全装修，鼓励新建住宅一次装修2013 年发改委、住建部绿色建筑行动方案中共中央国务院关于进一步加强城市规划建2016 年住建部设管理工作的若干意见2016 年 国务院办公厅 关于大力发展装配式建筑的指导意见2017 年住建部建筑业“十三五”规划到位或菜单式装修确定我国“十三五”期间建筑产业化的总体发展目标：要求发展新型建造方式，大力推广装配式建筑，力争用 10 年左右时间，使装配式建筑占新建建筑的比例达到 30%推进建筑全装修；实行装配式建筑装饰装修与主体结构、机电设备协同施工；倡导菜单式全装修，满足消费者的个性化需求到 2020 年，城镇绿色建筑占新建建筑比

25、重达到 50%，新开工全装修成品住宅面积达到 30%，绿色建材应用比例达到 40%。装配式建筑面积占新建建筑面积比例达到 15% 2017 年住建部装配式建筑评价标准要求装配式建筑必须采用全装修城镇新建住宅建筑应全装修交付，户内和公共部位所有功能空间的2019 年住建部住宅项目规范（征求意见稿）资料来源：政府官网、 固定面和管线应全部铺装或粉刷完成；给排水、燃气、照 明、供电等系统及厨卫基本设施应安装到位图表13： 逾 20 省市发布淘汰毛坯房推广精装房文件图表14： 全国有关精装修/全装修政策颁布数量及变化省级政策市级政策国家级政策政策总量增长率（右轴）25 140%120%20100%15

26、80%1060%40%520%00%1999 2002 2008 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018资料来源：奥维云网、 资料来源：奥维云网、 行业深度研究报告图表15： 精装房中厨电部品配置率高14018年1-6月（万套）19年1-6月（万套）19年1-6月增长率19年1-6月配置率坐便器卫浴五金洗面盆浴室柜橱柜厨房水槽烟灶消净电微洗机具毒水烤波碗柜器箱炉机智能家居新空风调热水器冰箱洗衣机电视120%120100%10080%8060%6040%4020%200%0-20%资料来源：奥维云网、 （二）品牌服务价格，精装渠道偏好龙头精装渠道

27、形成双寡头格局。以 2018 年为例，精装渠道一线品牌老板电器占据 40%份额，方太占据 30%， 二线品牌美的、华帝分别占 7.3%、2.9%，外资高端品牌西门子占 7.5%，双寡头格局态势明显。精装渠道注重品牌档次，讲究好马配好鞍。由于相对高昂的房价，地产商对厨电品牌间的差价不敏感，倾向于采购老板、方太等高端品牌以彰显楼盘档次。以 2019 年 8 月价格为例，百城住宅均价 15004 元/平方米，而油烟机、燃气灶和消毒柜的零售均价合计 6801 元，若采购全用国内最高端的品牌老板电器，按零售价计烟灶消也合计 9903 元，价差 3102 元，仅相当于 0.2 平方米的房屋售价。精装采购权

28、限趋于向开发商总部集中。开发商对部品供应的采购，由于项目主体多元化，股权结构分散， 开发商的采购模式暂时还没有完全统一。目前大概 50%由房地产公司集团层面负责，50%由区域公司负责。从趋势上看，随着地产开发商逐步完成品牌集中，采购权限会逐步向上集中到总部。供应商的选择上，Top 开发商倾向 Top 品牌。对于供应商的选择上，一般房地产公司主要关注的维度涵盖， 企业资质、产品质量、服务能力、供货价格、生产规模、公司实力、地域优势、资金实力、设计实力、装修实力、账期能力、成功案例考察等。其中，开发商第一关注指标主要是企业的资质（注：有的开发商将招标品牌分为外资品牌和内资品牌两个定位）、服务能力、

29、响应速度，供应商在这三点上如果不达标，将不予考虑合作。 其次才是产品价格、资金实力、设计能力等。因此 top 开发商基本就圈定了合作的企业，这也决定了合作企业基本最少是行业 top10 品牌或商家。精装渠道分价位段的竞争格局印证了这一点。在商品房售价在 5 万元/平米以上的市场（18 年占比 2.4%），西门子份额为 30.2%，居首位，老板、方太位居第二第三，国内二线品牌基本难以立足；在商品房售价在 2-5 万元/平米的市场（18 年占比 18.4%），方太、老板份额分别为 33.8%、26.1%，国外高端品牌西门子、伊莱克斯占据 19.9%、3.8%份额，国内二线品牌美的占 3%；在商品房

30、售价在 2 万元/平米以下的市场（18 年占比 79.2%），老板、方太占主导，份额分别为 43.1%、29.1%，二线品牌美的也占据了 8.9%的份额。行业深度研究报告结算方式上，存在一定账期。通常来说，厨电企业中标之后，1）开发商会先向厨电企业预付 25-30%定金； 2）厨电到货后通过抽检之后开发商再付 50%金额，账期大概 3 个月；3）厨电设备安装完并且通过开发商验收后，再付 10-15%，账期 3 个月左右；4）剩下的 10%左右的金额会被扣下作为质量保证金，一到两年后开发商再结清尾款。图表16： 精装房渠道由老板、方太垄断图表17： 相对高房价厨电部品价格不高1.20%1.60%

31、1.00%2.50%1.90%2.90%4.10% 7.50%40.00%7.30%30.00%老 板 方 太 美 的 西门子海 尔 华 帝 林内伊莱克斯欧派博世其他16,00015,00442543116352621451540212314,00012,00010,0008,0006,0004,0002,0000资料来源：奥维云网、 资料来源：Wind、中怡康时代、 开发商采购模式由集团公司负责采购 集团供应商库 50集团采购 甲采邀标采购 甲采50区域采购由区域分公司负责采购公开招标甲指部品供应商开发商图表18： 开发商对精装部品的采购模式图表19： 开发商采购最为关注企业资质资料来源：奥

32、维云网、 资料来源：奥维云网、 行业深度研究报告图表20： 中低端精装住宅老板、方太占主导精装渠道市场分价位段品牌份额2万以下占79.2%2-5万占18.4%5万以上占2.4%43.1%33.8%30.2%26.1%19.9%21.2%15.7%8.9%7.8%4.9%2.8%3.8%3.0%4.3%老板方太美的海尔西门子方太老板西门子伊莱克斯美的西门子老板博世方太伊莱克斯售价每平米2万以下售价每平米2-5万售价每平米5万以上29.1%50%45%40%35%30%25%20%15%10%5%0%资料来源：奥维云网、 （三）精装工程是未来渠道洗牌主战场，老板等头部品牌将受益精装渗透率快速提升。

33、根据奥维云网数据，精/全装修商品房开盘量从 2016 年的 115 万套快速增长到 2019年的 336 万套（预测值），增长幅度达 291%，商品房的开盘量的精装渗透率从 2016 年的 12%提升至 2019 年的32%，且对标欧美，未来还有提升空间。内资龙头份额持续提升。2016-2018 年期间，一线龙头品牌，老板电器在精装渠道的份额从 23.3%提升至40%，方太从 22.9%提升至 30%，二线品牌美的市占率从 9.3%降低至 7.3%，国外高端品牌西门子份额从 9.4% 降低至 7.5%。老板电器在 2007 年切入工程端，布局较早，2018 年工程渠道占比达到 10%，2019

34、H1 工程渠道收入同比高增 80%。华帝股份在 2015 年前后加快布局，至 2018 年工程端占比已达 7.33%。从近年的精装修住宅销售价位结构看，一线内资龙头的份额仍将稳固。2017-2018 年，内资龙头的优势价位区段即每平米售价 2 万以下与 2-5 万，仍占主导地位且贡献主要增量。2018 年，每平米售价 2 万以下与 2-5 万精装住宅占比分别为 79.22%，18.38%，分别同比-1.67pct，+1.78pct，销量增速分别为 56.48%、76.49%，均高于 5 万以上区段的 51.04%的增速。行业深度研究报告图表21： 精装房渗透率持续提升图表22： 内资龙头精装渠

35、道份额持续提升400350300250200150100500精/全装修商品房开盘量（万套）精装房渗透率（右轴）2016年2017年2018年2019E2019年1-6月35%30%25%20%15%10%5%0%45%40%35%30%25%20%15%10%5%0%2016年 2017年 2018年老板方太美的西门子资料来源：奥维云网、 资料来源：奥维云网、 图表23： 中低端精装房占比稳定，增速更优（单位：万套，同比%）2502001501005002018年2017年2018年同比（右轴）2万以下2-5万5万以上90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%资料来源：奥维云

36、网、 展望未来，我们认为，如老板电器等高端头部品牌仍然将在未来精装修渠道占比提高的自然演变中受益， 并且将成为未来厨电行业存量博弈中洗牌的主要逻辑。这里我们尽量量化渠道演变对龙头公司的影响，以老板电器为例，按照乐观-悲观两种极限假设，假设乐观情况下未来三年精装修开盘量每年年均复合增长 20%，老板电器市占率每年提高 3%。悲观情况下未来三年精装修开盘量每年年均复合增长 10%，老板电器市占率维持不变。可以看到，在悲观情况下，老板电器的工程渠道收入增速仍然将在未来四年维持 26%的年均复合增长，并带动公司整体收入年均复合增长 4%左右。在乐观情况下，老板电器的工程渠道收入增速仍然将在未来四年维持

37、 37%的年均复合增长，并带动公司整体收入年均复合增长 6%左右。行业深度研究报告图表24： 老板电器未来四年增长极限假设悲观情况年份精装房开盘量（万套）同比老板电器市占率老板电器工程收入（亿）同比老板总收入（假设其他渠道不变）同比20158520%45201611535%23%5829%201715837%37%57021%2018E25360%39%751%746%2019E33633%40%1255%786%2020E37010%40%1528%814%2021E40710%40%1714%833%2022E44710%40%1810%852%资料来源：奥维云网、 注：工程渠道结算有账期

38、滞后，我们假设过去三年在今年结算占比分别为 20%、37%和 43%图表25： 老板电器未来四年增长极限假设乐观情况年份精装房开盘量（万套）同比老板电器市占率老板电器工程收入（亿）同比老板总收入（假设其他渠道不变）同比20158520%45201611535%23%5829%201715837%37%57021%2018E25360%39%751%746%2019E33633%40%1255%786%2020E37020%43%1637%825%2021E40720%46%2030%876%2022E44720%49%2628%937%资料来源：奥维云网、 注：工程渠道结算有账期滞后，我们假设

39、过去三年在今年结算占比分别为 20%、37%和 43%三、线下零售：行业规模缩小，低线市场空间大（一）传统线下渠道出货持续萎缩从行业整体上看，传统线下零售渠道销售规模增长乏力。据奥维云网数据，2014-2018 年间，传统线下零售渠道销售额 GAGR 为-3.73%，低于行业全渠道 5.39%的增速。占比上，传统线下零售渠道仍占主导，但趋势上持续萎缩，从 2014 年的 72.1%萎缩至 50.96%，占比仍然超过半壁江山。如前文所述，其主因是精装渠道、整装等新兴渠道在前端截流，同时又受到线上零售渠道的挤压。行业深度研究报告图表26： 传统线下渠道销售规模增长乏力图表27： 传统线下零售渠道占

40、比持续萎缩500450400350300250200150100500传统线下零售同比（右轴）2014年2015年2016年2017年2018年10%5%0%-5%-10%-15%-20%100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%互联网家装 线上零售 精装 传统线下零售 建材渠道72.10%58.20%62.60%67.30%50.96%2014201520162017资料来源：奥维云网、 资料来源：奥维云网、 （二）低线市场潜力大，是未来重要增长点虽然厨电行业线下渠道整体规模缩小，但是未来厨电行业的主要增量来自于低层级市场渗透率的提高。而低层级市场的主要销售渠道仍然是

41、专卖店、夫妻店，专营店或者电商新零售等实体渠道，对未来厨电行业线下规模萎缩趋势将起到一定的对冲作用。首先，从保有量看，低线市场潜力巨大。以油烟机为例，根据国家统计局数据，城镇每百户保有量约 80 台，农村每百户保有量仍不足 20 台。对标城镇的一户一机的合理配比，低线城市和农村地区未来仍有很大的增长空间。图表28： 低线城市是争夺焦点图表29： 部分家电品类农村城镇保有量情况（单位，台/户农村城镇80 70 90 60 50 40 30 20 10 0201320142015201620172018资料来源： 资料来源：国家统计局、 其次，由于厨电行业低层级市场的低渗透率，导致低层级厨电市场占

42、比在整体家电行业中最低。根据中怡康时代数据，一至四级市场，油烟机零售额规模占比分别为 46%、36%、13%、5%，燃气灶规模占比分别为 47%、35%、13%、4.9%，厨电行业目前主要的销售仍集中于 1-3 线的高层级市场。而与之相对的，空调行业三、四级市场零售额占比已分别达到 21%、8%，厨电的下沉速度慢于空调行业（关于白电渠道情况细节，可以关注我们行业深度研究报告家的行业全渠道深度）。图表30： 油烟机分层级规模与占比（单位：亿元，%）图表31： 燃气灶分层级规模与占比（单位：亿元，%）50%45%40%35%30%25%20%15%10%5%0%油烟机分层级市场占比（2019H1）

43、46.04%35.86%13.10%5.00%一级市场二级市场三级市场四级市场50%45%40%35%30%25%20%15%10%5%0%燃气灶分层级市场占比（2019H1）46.9%35.0%13.2%4.9%一级市场二级市场三级市场四级市场资料来源：中怡康时代、 资料来源：中怡康时代、 图表32： 空调行业分层级市场销售占比2019 年 1 月2019 年 2 月2019 年 3 月2019 年 4 月2019 年至今零售量一级市场33.67%34.61%38.86%37.16%37.33%二级市场33.20%31.65%33.85%34.73%33.95%三级市场23.15%23.60

44、%19.57%20.65%20.66%四级市场9.98%10.15%7.72%7.45%8.06%零售额一级市场32.43%33.65%38.54%37.57%37.06%二级市场34.12%31.69%34.45%35.08%34.47%三级市场23.57%24.17%19.55%20.42%20.69%四级市场9.88%10.49%7.46%6.93%7.78%资料来源：中怡康、 批注：此处市场分级主要根据 2008 年国家统计局和中怡康联合发布的中国家电市场分级标准一级市场包含了 23 个行政区划，由直辖市和经济水平较高的省会城市、地级市市辖区构成;二级市场有 136 个行政区划，以地级

45、市市辖区为主，包含小部分经济水平很高的县级市;三级市场有 510 个行政区划，以中等发展水平的县级市和县为主，包括部分经济欠发达的地级市市辖区;四级市场有 1549 个行政区划，由经济相对不发达的县级市和县组成。从近年增速看，低线市场表现显著更优。近年低线市场逐渐发力，2019H1 四级市场增速尤为亮眼。根据中怡康时代数据，2019H1 油烟机与燃气灶的一、二、三级市场零售额口径增速全数告负，四级市场却逆市录得20+%增长（背后也有新零售渠道 2018 年数量上增加，2019 年真正开始发力的影响）。图表33： 近年来油烟机低线城市零售额增速显著更优图表34： 近年来燃气灶低线城市零售额增速显

46、著更优25%20%15%10%5%0%-5%-10%-15%-20%2018H12018H22019H1一级市场二级市场三级市场四级市场2018H1 2018H22019H1 25%20%15%10%5%0%-5%-10%-15%-20%一级市场 二级市场 三级市场 四级市场资料来源：中怡康时代、 资料来源：中怡康时代、 （三）低线市场竞争激烈，一线品牌加速下沉，抵御份额下降压力从分层级市场竞争格局来看，目前厨电行业一二级市场集中度较高，三四级市场份额分散。一二级市场中， 油烟机 CR2 均超过 50%，燃气灶 CR2 分别为 50%、46%，形成了较为稳固的“两超多强”的格局。但在三四级市场

47、中，份额仍较为分散，油烟机 CR2 分别为 40%、34%，燃气灶 CR2 分别为 36%、31%。（注：中怡康的数据样本主要覆盖 KA 渠道，三四级市场知名品牌企业的份额会被相对高估）图表35： 油烟机三四级市场份额仍分散（19H1，零售额）图表36： 燃气灶三四级市场份额仍分散（19H1，零售额）30%老板 方太 华帝 美的 万和 万家乐 法迪欧30%老板 方太 华帝 美的 万和 万家乐 法迪欧25%25%20%20%15%15%10%10%5%5%0%行业整体一级市场二级市场三级市场四级市场0%行业整体一级市场二级市场三级市场四级市场资料来源：中怡康时代、 资料来源：中怡康时代、 低线市

48、场因法迪欧等崛起，老板等龙头份额受冲击。以油烟机为例，借助苏宁的新零售平台下沉，并且以价换量下，法迪欧 2019H1 在二、三、四级市场份额均同比翻倍。与此同时，老板/方太在三、四级市场，即使均价同比-3.01%/-2.85%、-4.63%/-6.30%后，零售额份额仍同比下降-2.15pct/-0.10pct、-0.57pct/-2.16pct。图表37： 油烟机三级市场格局（零售额口径）图表38： 油烟机四级市场格局（零售额口径）25%20%15%10%5%0%老板方太华帝美的万和万家乐法迪欧17H117H218H118H219H120%18%16%14%12%10%8%6%4%2%0%老

49、板方太华帝美的万和万家乐法迪欧17H117H218H118H219H1资料来源：中怡康时代、 资料来源：中怡康时代、 图表39： 燃气灶三级市场格局（零售额口径）图表40： 燃气灶四级市场格局（零售额口径）25%20%15%10%5%0%老板方太华帝美的万和万家乐法迪欧17H117H218H118H219H120%18%16%14%12%10%8%6%4%2%0%老板方太华帝美的万和万家乐法迪欧17H117H218H118H219H1资料来源：中怡康时代、 资料来源：中怡康时代、 图表41： 油烟机三级市场各品牌均价（元/台）图表42： 油烟机四级市场各品牌均价（元/台）5,0004,5004

50、,0003,5003,0002,5002,0001,5001,0005000行业老板方太华帝美的万和万家乐法迪欧17H117H218H118H219H14,5004,0003,5003,0002,5002,0001,5001,0005000行业老板方太华帝美的万和万家乐法迪欧17H117H218H118H219H1资料来源：中怡康时代、 资料来源：中怡康时代、 从应对策略上，龙头企业加速下沉，以抵御份额下降压力。近年来，一线厨电品牌在低线城市和乡镇的网点铺设持续推进。截止 2018 年，老板电器的专卖店数量达到了 3258 家，新增店面主要集中在三四级市场。华帝股份则完成了 4763 家专卖店

51、、9280 个乡镇网点和 1374 个社区网店的铺设。此外，华帝、美的等价格带和新零售渠道较为契合的企业也已经开始和新零售渠道合作。图表43： 龙头企业持续渠道下沉老板_专卖店华帝_专卖店华帝_乡镇网点10000 90008000700060005000400030002000100002015201620172018资料来源：公司公告、 四、线上零售：行业规模快速成长，龙头放低价格稳份额（一）线上零售快速成长，2018 年增速有所放缓线上渠道自诞生以来，销售规模一直保持快速增长。近年受地产竣工低迷影响，近期线上零售增速有所放缓，但仍高于行业增速。据奥维云网数据，线上零售额从 2014 年的

52、55 亿快速增长至 2018 年的 178 亿，年均复合增长 34.09%，其中 2018 年线上渠道零售额同比提高 6%左右，占厨电全渠道的比例达到 25%。2019H1 零售额同比提高 4.22%。分品类看，油烟机 19H1 线上销售额同比下降 1.34%，燃气灶同比上升 15%，消毒柜同比上升 3.85%。图表44： 线上销售规模高速增长，近期增速放缓图表45： 油烟机线上零售规模与增速线上销额（亿元）同比（右轴）250 70%200 1501005060%油烟机同比(右轴)46 20%0201420152016201720182019H150%40%30%20%10%0%4442403

53、836342017H12018H12019H115%10%5%0%-5%资料来源：奥维云网、 资料来源：奥维云网、 图表46： 燃气灶线上零售规模与增速图表47： 消毒柜线上零售规模与增速燃气灶同比(右轴)30 16%消毒柜同比(右轴)9 18%16%25201510502017H12018H12019H115%14%13%12%11%8765432017H12018H12019H114%12%10%8%6%4%2%0%资料来源：奥维云网、 资料来源：奥维云网、 （二）线上整体格局较分散，高端市场份额稳固，中低端竞争激烈厨电线上品牌格局仍较为分散。据奥维云网监测，2019 年前 19 周累计数

54、据显示，油烟机、燃气灶和消毒柜线上市场 CR3 份额分别为 43.90%、28.67%和 57.94%，与空调行业等相比，较为分散。图表48： 2019 年前 19 周线上重点品牌市占率老板方太华帝美的Top3 合计油烟机15.53%12.61%7.63%15.76%43.90%燃气灶7.16%康宝5.73%方太9.03%老板12.48%华帝美的28.67%Top3 合计消毒柜31.95%5.10%5.38%6.23%19.76%57.94%资料来源：奥维云网、 结构上，高端市场格局稳定，中低端市场战况激烈。以 2018 年油烟机线上市场为例，高端市场份额牢牢把控在 top5 品牌手里，中低端

55、市场则品牌众多份额分散。众多新兴和中高端品牌对中低端价位段不断试探，奥维云网监测数据显示，2019H1 期间线上中低端油烟机（0-2999 元）品牌数量方面较 2018H1 的 291 个上升到了 334 个。图表49： 至 20000 元以上价格段，CR5 集中度快速提高价格段品牌数量TOP5 份额TOP10 份额0-49918740.5%54.1%500-99926342.6%64.4%1000-149920067.7%81.1%1500-199913570.2%87.9%2000-249910791.0%97.0%2500-29998493.8%98.8%3000-34995997.1%

56、99.1%3500-39996696.1%99.0%4000-44994298.7%99.6%4500-49993798.0%99.3%5000-54992697.9%99.2%5500-59992096.9%99.4%6000-64991498.7%99.9%6500-69991496.6%99.8%7000-74991098.3%100.0%资料来源：奥维云、 （三）龙头企业主动价格下沉，稳住份额线上收入趋缓，龙头份额稳健。近年厨电线上市场快速发展，带动老板、华帝等龙头企业电商收入快速增长。但在行业高速增长阶段，众多中小品牌涌现，与行业增速相比，龙头企业的电商增速并不占优（参见图表51 中

57、 2015-2018GAGR 对比）。值得一提的是，反而是在 2018 年与 2019H1 行业线上增速趋缓时，龙头企业表现出相当韧性，份额稳固并有所提升。背后一部分反应的可能是在整体宏观经济压力下，对高消费力群体的影响较小，主要冲击的是中产以下群体。更主要的原因是，近两年龙头企业主动下沉价格，刺激需求稳住份额。TOP 品牌借电商渠道结构性下沉价格带，抢食中低端市场取得增量。例如，2019 年 618 期间，老板、方太在以往“电商大促标准价”2999 元套餐的基础上推出了 1999 元的烟灶套餐，同时华帝推出半价抢购促销方案，5889 元的套餐折后价 2999 元。奥维云网（AVC）线上监测数

58、据同样显示出 4000 元以上高端油烟机向 3000-3999 中高端渗透的趋势，背后反应了电商消费者除了追求低价外，相当一部分消费者开始乐于接受龙头品牌的降价后的高性价比。图表50： 龙头企业电商收入有所放缓图表51： 近年龙头企业份额稳健提升华帝_电商收入老板_电商收入 华帝电商同比 老板电商同比45403560%50%60%50%华帝电商收入增速老板电商收入增速厨电线上增速（奥维云网）3040%40%252015105020152016201720182019H130%20%10%0%30%20%10%0%2015-2018年GAGR2016201720182019H1资料来源：奥维云网

59、、 资料来源：奥维云网、 图表52： 油烟机线上销售结构性下沉零售量2019H12018H12019H12018H150004500-4999零售额4000-44993500-39993000-34992500-29992000-24991500-19991000-1499500-9990-499-25.00%-20.00%-15.00%-10.00%-5.00%0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%资料来源：奥维云网、 五、整装渠道新趋势，跨界联手截留前端流量（一）整装渠道为厨电销售新渠道整装渠道系厨电销售的又一切入点，也是近年家居家装领域的变革方向。随着越来越

60、多的大型定制公司、家装公司开始提供包括硬装、软装、电器、配饰在内的“全屋整装”服务，为消费者设计一整套房屋解决方案， 而家装公司由于其处于整个地产后周期消费品的流量最前端，使得整装渠道开始在整个家居-家电产业链占据越来越重要的地位。根据弗若斯特沙利文数据，2012-2017 年国内互联网家装市场规模由 364 亿元增至 1267 亿元，期间复合增速达到 28.3%，渗透率由 2.4%增至 5.5%。图表53： 2012-2017 年互联网家装市场规模及渗透率300002500020000150001000050000家装市场规模（亿元）互联网家装规模（亿元）互联网家装渗透率右轴22551267