XXXX投资银行学第四章-上海金融学院-韩国栋

1、投 资 银 行 学国际金融学院 韩国栋2012年11月26日22021/9/11 第二次大作业作业内容：以班级为单位，组建并购案例分析小组，负责向全体同学汇报。 汇报内容包括：1）并购案例基本情况介绍。 2）从不同角度分析并购类型。 3）并购中采取的对价形式及对交易双方的 影响。 4）通过本案例,分析决定收购对价形式的影 响因素有哪些？ 32021/9/11 第二次大作业2. 作业完成：分为两部分内容，第一部分是各班级以案例分析小组为核心完成汇报用的PPT，第二部分是各班级案例分析小组代表班级进行汇报。3. 作业评分：评分分为全体同学打分和授课老师打分相结合，确定各班级基准分，然后以此为基础，

2、根据各班级同学在其中的表现确定各自分数。基本原则是参与汇报的案例分析小组成员分数要高于各班级基准分；没有上台介绍的同学可能受到授课老师提问，根据回答质量判断该同学参与本作业的投入程度和学习效果。评分规则将后续提供。42021/9/11 第二次大作业4. 时间节点 第一阶段：由各班级课代表与班干部牵头组织成立各班级的案例分析小组。该小组代表本班综合实力，成员可自荐、推荐，设组长一名。在11月26日前由课代表提交小组成员名单。 第二阶段：各班级在案例分析小组的组织下，共同完成本班级的PPT内容。在此期间应及时与授课教师交流内容。 第三阶段：各班级案例分析小组代表本班级进行汇报，时间暂定为12月17

3、日。各组成员分工由内部确定，但汇报时根据需要选择代表进行汇报，汇报后接受全体同学和授课教师提问。52021/9/11目 录 公司重组的形式与并购类型1 并购理论2 并购程序及定价3 并购实施策略462021/9/11兼并收购与投资银行投资银行为企业充当财务顾问，帮助其寻求并购机会，为并购定价，提供融资服务等。收购公司目标公司投资银行72021/9/11 公司重组的形式与并购类型1. 公司重组的形式2. 并购的类型82021/9/11 公司重组的形式与并购类型1. 公司重组的形式 扩张 收缩 公司控制 所有权结构变更92021/9/11 公司重组的形式与并购类型兼并与收购（并购）、联营兼并：是指

4、任何一项由两个或更多个企业实体形成一个新经济单位的交易。收购：是指一家公司即收购公司与另一家公司即目标公司进行产权交易，由收购公司获得目标公司的大部分或全部资产或股权以达到控制该公司的行为。联营：是两个或更多的企业为了谋求共同利益和整合互补的资源，同意为一个特定项目或经营活动进行经营合作。102021/9/11 公司重组的形式与并购类型分立：是一种企业产权裂变的方式，它是由母公司分离出一个独立的新的法律实体。分立更多地与被控制的子公司联系在一起。在分立方式中，公司的资产没有进行重估，也没有货币的支付转手，即原母公司没有收到任何数目的现金。常见有两种变形：子股换母股和完全析产分股。资产剥离：将企

5、业的一部分出售给外部的第三方，公司的资产、产品的种类、子公司或部门可以以现金、有价证券或两者某种形式的结合来出售，进行剥离的企业将收到现金或与之相当的报酬，即会有现金流入。112021/9/11 公司重组的形式与并购类型分立：子股换母股122021/9/11 公司重组的形式与并购类型分立：完全析产分股132021/9/11 公司重组的形式与并购类型资产剥离142021/9/11 公司重组的形式与并购类型溢价购回：指以高于市场价格的价格购回重要股东的所有者权益。停滞协议：在溢价购回股票时，通常还要签署一份停滞协议（股份被购回的股东同意于一定期间内不再购入任何股份，将来不再企图进一步控制公司）。反

6、接管条款修订：增加收购公司的难度，或加大收购代价。代表权争夺。本身不涉及所有权的转移，但能改变对公司的控制权。152021/9/11 公司重组的形式与并购类型交换发盘：以债券或优先股交换普通股，或相反地以普通股交换优先级更高的要求权。股票回购：公司买回它发行在外的部分普通股。转为非上市公司：从公众持股公司变为私人控制的公司，包括管理层收购和杠杆收购等形式。162021/9/11 公司重组的形式与并购类型并购的类型 上市公司股权转让方式：协议收购和要约收购 并购支付的对价形式：现金收购、换股收购和混合支付收购 收购公司对目标公司的并购对象：收购股权和收购资产 收购公司对目标公司的收购操作方式：善

7、意收购和敌意收购 根据并购双方的业务范围和所处行业划分：横向兼并、纵向兼并和混合兼并 公司并购的动机：战略收购、财务收购和混合收购 案例分析172021/9/11 公司重组的形式与并购类型协议收购和要约收购协议收购：指收购公司与目标公司的董事会或管理层进行磋商、谈判，双方达成协议，并按照协议所规定的收购条件、收购价格、期限以及其他规定事项，收购目标公司股份的收购方式。要约收购：指收购公司以书面形式向目标公司的管理层和股东发出收购该公司股份的要约，并按照依法公告的规定收购条件、价格、期限等事项，收购目标公司股份的收购方式。182021/9/11 公司重组的形式与并购类型善意收购和敌意收购善意收购

8、通常表现为，收购公司向目标公司的董事会或管理层提出收购建议，以寻求目标公司的董事会或管理层对并购的支持和配合。当目标公司的董事会或管理层同意交易条件的善意报价时，双方达成协议。敌意收购是指收购公司致函给目标公司董事会，表达收购的意愿，并要求目标公司对收购报价迅速作出决定。收购公司也可能在目标公司尚未对收购报价作出反应的情况下，向目标公司发出溢价收购的要求。192021/9/11 公司重组的形式与并购类型横向兼并、纵向兼并和混合兼并横向收购是指同行业或从事同类业务活动的两个公司的合并。纵向收购是指从事相关行业或某一项生产活动但处于生产经营不同阶段的企业之间的兼并。混合兼并是指从事不相关业务类型经

9、营活动的企业之间的兼并。202021/9/11 公司重组的形式与并购类型案例介绍：国美并购永乐 2006年7月24日，传闻9天之久的国美并购永乐案终于水落石出，国美电器和永乐电器发布公告称：国美将以52.68亿港元以“股票现金”的形式并购永乐。其中，国美电器将以0.3247股自身股票置换1股永乐电器股票（13.08的比例），国美电器还将为每1股永乐电器股票支付0.1736港元（共4.09亿港元）现金。在国美完成换股手续之后，永乐电器将会退市。这是中国家电零售业最大的一起并购，行业老大国美和老三永乐经过数月秘密协商，终于走到一起212021/9/11 公司重组的形式与并购类型案例介绍：国美并购永

10、乐 企业名称对比项目国美永乐门店570余家180余家市值145.59亿港币47.87亿港币股权结构黄光裕持股75.67%Retail Management公司 51.66%MS Retail公司持股20.7%陈晓个人持股约占13.8%品牌价值￥301.25亿￥14.12亿05年销售额￥498亿￥151亿222021/9/11 公司重组的形式与并购类型案例介绍：国美并购永乐按行业相互关系划分，国美并购永乐属于横向并购。按并购的出资方式分，国美并购永乐属于混合支付方式并购。按并购双方是否直接进行并购活动划分，国美并购永乐属于协议收购。按并购是否取得被并购公司的同意与合作划分，国美并购永乐属于善意收

11、购。232021/9/11 并购理论1. 效率理论2. 价值低估理论3. 代理问题理论与管理主义4. 市场力量理论5. 税收节约理论6. 战略性重组理论242021/9/11 并购理论1. 效率差异理论2. 经营协同效应理论3. 经营多样化理论4. 财务协同效应理论252021/9/11 并购理论效率差异理论并购的最一般理论,该理论表明效率高的企业将收购效率低的企业,并且通过提高其效率来实现潜在的利润。在具体实践中，当效率高的企业额外的管理资源与效率低的企业的组织资源相结合时，将形成更有效率的经济组织。262021/9/11 并购理论2. 经营协同效应理论企业进行并购交易，目的在于实现规模经济

12、和降低成本。规模经济通过将产量提高到足以使固定成本充分分散的临界值之上，能够实现经济节约。企业间纵向购并可以实现企业的强强联手、优势互补，同时降低相关的各种交易费用，降低生产经营的不确定性，提高生产能力。272021/9/11 并购理论3. 经营多样化理论通过并购实现企业经营业务的多样化，以减少企业经营的不确定性和避免破产风险，从而为企业管理者和雇员分散风险。任何产品、产业都有其生长发展的生命周期，当公司原先所处的产业衰退时，分散经营使得公司可以向其拥有的其他产业进行转移，寻找新的增长点。282021/9/11 并购理论4. 财务协同效应理论建立企业内部资本市场，可能获得规模经济（包括提高效率

13、、降低企业在融资过程中发生的固定费用与交易成本）、稳健的现金流使企业负债能力提高和税收的节省。兼并企业之间的互补性主要体现在投资机会和内部现金流量方面的互补性，而不是管理能力方面。292021/9/11 并购程序及定价1. 并购程序2. 并购定价302021/9/11 并购程序及定价1.1 并购的一般程序收集信息寻找潜在收购目标筛选决定目标公司设计并购方案评估目标公司价值 接洽与尽职调查交易谈判实施并购交易后的整合312021/9/11 并购程序及定价1.2 上市公司并购程序 1.2.1 协议收购的程序提出收购意向和达成初步协议 报经政府有关部门批准正式签订收购协议作出书面报告并予以公告收购协

14、议的履行报告并公告收购情况322021/9/11 并购程序及定价1.2.2 要约收购的程序报送和提交上市公司收购报告书发出并公告收购要约预受与收购报告并公告收购情况332021/9/11 并购程序及定价2. 并购定价2.1 并购估值定价342021/9/11 并购程序及定价2.1.1 现金流量折现定价法352021/9/11 并购程序及定价企业经营中的现金流循环362021/9/11 并购程序及定价现金流的推导372021/9/11 并购程序及定价现金流量折现法流程382021/9/11 并购程序及定价2.1.2 相对比较估价法392021/9/11 并购程序及定价2.1.3 市场价值法基于有

15、效市场理论，即股票市场对每家上市公司的价值都在不断地进行评估，并将其结论用公司股票的最新价格表示出来，反映了市场对公司未来风险和收益的预期。将目标公司股票价格乘以所发行的股票数量，再以适当的升水加以调整从而确定收购价格。402021/9/11 并购程序及定价2.1.4 合并的市场价值法核心是根据过去涉及的在公司规模、行业或市场地位、财务结构等方面与目标公司相似的并购交易所支付的价格，用来判断、评价目标公司的相对价值。412021/9/11 并购程序及定价2.1.5 财产清理价值法通过拍卖或清算出售目标公司的所有部门和实物资产可获得的价值作为估价的依据，再扣除公司的应付债务所得净收入来评估公司的

16、价值。但这种估价方法只是从一个企业当前资产价格的角度来评估该公司的价值，忽视了企业运营各项资产的能力在未来所能获得的收益。422021/9/11 并购程序及定价影响并购收购价格的非量化因素宏观因素主要有并购交易发生所处的经济周期阶段、股票市场预期和行业门槛高低等并购交易双方的微观因素可以划分为两个方面，即经营性因素和交易性或财务性因素。432021/9/11 并购程序及定价2.2 收购对价收购公司对价形式是指对被收购公司的收购价格采用的支付形式。现金普通股优先股公司债券混合工具支付442021/9/11 并购程序及定价决定收购对价形式的因素收购公司的资本结构并购双方股东的利益税收市场环境和条件

17、并购的会计处理方法法律法规的规定452021/9/11 并购实施策略1. 上市公司收购与反收购2. 杠杆收购与管理层收购462021/9/11 并购实施策略1.1 上市公司收购472021/9/11 并购实施策略1.1 上市公司收购482021/9/11 并购实施策略492021/9/11 并购实施策略502021/9/11 并购实施策略512021/9/11 并购实施策略522021/9/11 并购实施策略532021/9/11 并购实施策略542021/9/11 并购实施策略552021/9/11 并购实施策略562021/9/11 并购实施策略572021/9/11 并购实施策略5820

18、21/9/11 并购实施策略592021/9/11 并购实施策略602021/9/11 并购实施策略612021/9/11 并购实施策略622021/9/11 并购实施策略 2003年7月12日,我国证券市场上第一例要约收购-南钢股份要约收购案,以没有投资者接受要约,因而也就没有投资者改变接受要约意愿的零预受、零撤回情形收尾。 这次要约收购使复星集团和南钢股份相结合，是民营企业灵活的管理和国营企业优质资产的成功对接，与国营资产退出一般性竞争行业的政策相吻合。 这起未能成为想象中市场化并购楷模的要约收购案积极意义： 其一是对激活控制权转让市场有积极意义。 其二是进一步完善了上市公司收购兼并的信息

19、披露。 其三是有利于推动对主动性要约市场的培育。632021/9/11 并购实施策略1.2 上市公司反收购642021/9/11 并购实施策略652021/9/11 并购实施策略662021/9/11 并购实施策略672021/9/11 并购实施策略案例：盛大 PK 新浪 新浪和盛大都在英属开曼群岛注册和在Nasdaq上市。2005年2月19日，盛大声明已经购买了新浪19.5%的股权。 新浪于2月22日迅速公布了购股权计划：3月7日记录在册的新浪股东所持每一股股票都能获得一份购股权。如果盛大继续增持新浪股票致使比例超过20%时或有某个股东持股超过10%时，这个购股权将被触发。而此前，购股权依附

20、于每股普通股票，不能单独交易。一旦购股权被触发，除盛大以外的股东们，就可以凭着手中的购股权以半价购买新浪增发的股票。这个购股权的行使额度是150美元，即每一份购股权就能以半价购买价值150美元的新浪股票。682021/9/11 并购实施策略新浪毒丸 对股权的稀释作用假设以3月7日每股32美元计算，一半的价格就是16美元，每股新浪股票的持有者就可以购买 150 16 = 9.375股。新浪当时总股本为5048万股，除盛大所持的19.5%，计984万股外，能获得购股权的股数为4064万股，一旦触发购股权计划，那么新浪的总股本将变成 4064万股9.3755048万股=43148万股这样，盛大持有的

21、984万股，原占总股本的19.5%，经稀释后，就降低为: 984万股 43148万股 = 2.28%。692021/9/11 并购实施策略702021/9/11 并购实施策略712021/9/11 并购实施策略722021/9/11 并购实施策略732021/9/11 并购实施策略742021/9/11 并购实施策略752021/9/11 并购实施策略762021/9/111982年，美国贝梯克思公司对马丁公司发动溢价收购，马丁公司强烈反对。作为反击，马丁公司运用“帕克门战略”，提出以溢价收购贝梯克思公司。与此同时，联合技术公司也加入竞争溢价收购贝梯克思公司股份的行列。对贝梯克思公司来说，马丁

22、公司和联合技术公司的收购都是恶意收购。作为始作俑者的贝梯克思公司不得于从收购他人转为防卫自己。 最后，艾伦德公司作为“白马骑士” 以13.348亿美元收购了贝梯克思公司。 并购实施策略案例：贝梯克思公司引发的四角大战772021/9/11有20家美国国内银行和4家外国银行贷款给贝梯克思公司共6.75亿美元，以购买马丁公司的股份;有13家银行共融资9.3亿美元给马丁公司以购买贝梯克思公司的股份;有14家美国国内银行和8家外国银行为艾伦德公司提供了20亿美元的贷款来收购贝梯克思公司。有趣的是，其中15家银行至少涉及其中2个公司的活动，而有3家银行则至少参与了3个公司的收购活动。对银行来说，谁收购和

23、谁反收购是无所谓的，只要有利可图，敌对双方它都给予金融支持。 并购实施策略四角大战背后的金融支持 782021/9/11 并购实施策略792021/9/11 并购实施策略802021/9/11 并购实施策略812021/9/11 并购实施策略822021/9/11 并购实施策略832021/9/11 并购实施策略842021/9/11 并购实施策略852021/9/11 并购实施策略862021/9/11 并购实施策略872021/9/11 并购实施策略882021/9/11 并购实施策略892021/9/11 并购实施策略902021/9/11 并购实施策略912021/9/11 并购实施策略922021/9/11 并购实施策略932021/9/11 并购实施策略杠杆收购与管理层收购的特点杠杆收购的操作原理杠杆收购的动因及获得成功的要素