可转债下修条款博弈专题研究

1、目录TOC o 1-1 h z u HYPERLINK l _bookmark0 可转债主要发条款6 HYPERLINK l _bookmark2 转股价下修的原因分析8 HYPERLINK l _bookmark4 转股价下修促进转债价回归面值9 HYPERLINK l _bookmark6 博弈转股价下修的注事项10 HYPERLINK l _bookmark10 博弈转股价下修的筛建议14图表目录 HYPERLINK l _bookmark1 图表1 圣达转债主发行款7 HYPERLINK l _bookmark3 图表22018 年以来转价下后大东减的案例9 HYPERLINK l _

2、bookmark5 图表32006 年以来转价下当日债平价10 HYPERLINK l _bookmark7 图表4 可转债从触下修格至事会修决公告期间交日天统计11 HYPERLINK l _bookmark8 图表52018 年以来，修触日至事会修预公日的时明显短12 HYPERLINK l _bookmark9 图表6 可转债转股下修个关时点转债跌幅计13 HYPERLINK l _bookmark11 图表7 截止2019 年8 月15 日已触发下条款可转统计15可转债主要发行条款（发行价格：我国上市公司证券发行管理办法规定可转债每张面值 100 元。目前上市的可转债全部平价发行。 债

3、券期限：我国上市公司证券发行管理办法规定可转债的期限最短为 1 年，最长为 6 年。目前上市的可转债期限大多数为 6 年，少部分为 5 年，1-3 年的极少。 票面利率：201971%2017172.006.50% 发行方式： 原股东优先配售、网下发行、网上发行等方式中的一种或者几种。 转股价格：是指募集说明书事先约定的可转换公司债券转换为每股股份所支付的价格。转股价格应不201转股期限：6 201mn3020，n1020；x、80、8590 有条件赎回条款：是指上市公司可按事先约定的条件和价格赎回尚未转股的可转换公司债券。有条件赎回条款一般包括两个触发条件，比如圣达转债在有条件赎回条款中规定

4、，在转股期内，当下述情形的任意一种出现时，公司有权决定按照以面值加当期应计利息的价格赎回全部或部分未转股的可转债：在转股期内，如果公司股票在任何连续三十个交易日中至少十五个交易日的收盘价格不低于当期转股价格的 130%（含130%3000 有条件回售条款：是指债券持有人可按事先约定的条件和价格将所持债券回售给上市公司。比如圣达转债有条件回售条款规定，在本次发行的可转换公司债券最后两个计息年度，如果公司股票在任何连续三70 15 图表 1 圣达转债主要发行条款发行规模29 , 913 . 60 万元 还本付息的期限和方式每年付息一次， 到期归还本金和最后一年利息。可转债存续期限自发行之日起 6

5、年， 即 2019 年 7 月 3 日至2025 年 7 月 2 日转股期限起至可转债到期日止 ，即 2020192025 年 72 日。票面金额和发行价格每张面值为人民币 100 元， 按面值发行。票面利率060 、 第二 年为 080 、 第三 年为1.20、第四年为 1.80、第五年为 2.20、第六年为 250 。转股价格的确定及其调整28.78 元/ 股， 不低于募集说明书公告日前二十个交易日公司 A 股股票交易均价（价格计算） 和前一个交易日公司 A 股股票交易均价。（可转债转股而增加的股本 、 配股以及派发调整发行方式及发行对象（ 1） 向公司原股东优先配售， 发行公告公布的股权

6、登记日（ 2019 年 7 月 2T1 日）后登记在册的公司所有股东；（ 2） 网上发行： 中华人民共和国境内持有上海（律、 法规禁止者除外 （3） 本次发行的承销团成员的自营账户不得参与本次申购。转股价格向下修正条款在本可转债存续期间， 当公司股票在任意连续三十个交易日中至少十个交易日的收盘价格低于当期转股价格90时，公司董事会有权提出转股价格向下修正方案并提交公司股东大会表决，该方案须经出席会议的股所持表决权的三分之二以上通过方可实施。 若在前述三十个交易日内发生过转股价格调整的情形， 则在调整前的交易日按调整前的转股价格和收盘价格计算， 调整后的交易日按调整后的转股价格和收盘价格计算。赎

7、回条款（1）到期赎回条款：本次发行的可转债到期后五个交易日内，公司将按债券面值的115（含最后一期利息） 赎回未转股的可转换公司债券。（2）有条件赎回条款： 在转股期内， 如果公司股票在任何连续三十个交易日中至少十五个交易日的收盘价格不低于当期转股价格的 130（含130；当本次发行的可转债未转股余额不足 3,000万元时。回售条款（1）有条件回售条款：在本次发行的可转换公司债券最后两个计息年度，如果公司股票在任何连续三十个交易日的收盘价格低于当期转股价格的 70时， 可转换公司债券持有人有权将其持有的可转换公司债券全或部分按面值加上当期应计利息的价格回售给公司。（ 2 ）附加回售条款：若公司

8、本次发行的可转换公司债券募集资金投资项目的实施情况与公司在募集说明书中的承诺情况相比出现重大变化， 根据中国证监会的相关规定被视作改变募集资金用途或被中国证监会认定为改变募集资金用途的， 可转换公司债券持有人享有一次回售的权利。资料来源：wind 整理转股价下修的原因分析下修条款对发行人和投资者都具有保护作用，但最主要是为保护发行人。若公司股价持续下跌，远低于转股价格，投资者由于面临损失而不愿意转股，如果此时可转债临近到期或触发回售条款，则公司会面临着较大的还本付息压力，下调转股价有利于促成投资者转股，减轻公司财务压力；同时由于下调转股价后可转换股数增多，对投资者而言也是有利的。 一般情况下，

9、如果可转债没有临近到期或触发回售条款，即使触发下修条款，发行人主动下修的动力不大，主要有几方面原因：一是下修转股价或引发市场对于发行人不看好公司长期发展的预期，影响正股走势；二是下修后若正股价格反转，投资者获益，但对发行人而言其经济效益不如增发，因此发行人更希望拉长观察期限；三是下修转股价促成转股将带来股权过早被稀释的问题。同时下修转股价对于发行人董事会来说是一项权利而非义务，且董事会提出下修议案后还需股东所持表决权的三分之二以上通过方可实施。因此，投资者在下修中处于被动低位，下修条款主要是保护发行人。 82 1、临近到期日下调转股价的可转债仅有 1 只，为博汇转债。博汇转债到期日为 2014

10、 年 9 月 23 日，于2014 年 7 月 16 日下调转股价； 2、即将进入回售期下调转股价的可转债包括华西转债、山鹰转债、电气转债； 3、已进入回售期而下调转股价的可转债包括江南转债、博汇转债、新钢转债、中鼎转债、双良转债、燕京转债、赤化转债、五洲转债、金鹰转债、大荒转债、晨鸣转债、创业转债、丰原转债、山鹰转债、南山转债、歌华转债、华电转债、包钢转债、华菱转债、邯郸转债，其中创业转债、山鹰转债在进入回售期后曾多次下调转股价。 4、2018201835200042.68%201720186 图表 2 2018 年以来转股价下修后大股东减持的案例转债代码 转债名称 正股代码 正股简称 变动

11、日期 下修前大股东持股比例 下修后大股东持股比例 减持股东 128044.SZ 岭南转债 002717.SZ 岭南股份 2019-03-22 35.34% 25.34% 尹洪卫（第一大股东） 113507.SH 天马转债 603668.SH 天马科技 2019-02-11 28.80% 18.80% 陈庆堂（第一大股东） 123007.SZ 道氏转债 300409.SZ 道氏技术 2018-12-24 37.03% 27.03% 荣继华（第一大股东） 128021.SZ 兄弟转债 002562.SZ 兄弟科技 2018-09-21 19.71% 9.76% 钱志达（第一大股东） 128025.

12、SZ 特一转债 002728.SZ 特一药业 2018-07-30 31.05% 21.05% 许丹青（第一大股东） 113012.SH 骆驼转债 601311.SH 骆驼股份 2018-03-22 26.69% 16.78% 刘国本（第一大股东） 资料来源：wind 整理 转股价*/201 我们会发现，有些可转债价格在转股价下修后依然与转债平价彻底或转股当日正股价波动较大。3100 5%24 图表 3 2006 年以来转股价下修当日转债平价12010080604020)(退市(退市重工转债(退市中行转债(退市(退市(退市(退市新钢转债(退市(退市数据来源：wind 整理3 博弈转股价下修的注

13、意事项（006的 2/390 201894.12%，2019492018122011将触发下修条款开始布局将会短期获得较大收益；但海印转债、时达转债等提前布局可能需承受较大的波2017295.26/15/股201872435820186192.75/20186月19日至2018年10月26日期间（88个交易日90（即2.475元/股，但董事会直到 2018 年 10 月 26 日才提出转股价下修决议。 图表 4 可转债从触发下修价格至董事会下修决议公告日期间交易日天数统计转债代码转债名称正股代码正股简称触发下修价格的日期下修董事会议案公告日期间交易日天数123002.SZ国祯转债300388.

14、SZ国祯环保2018-9-72018-09-071128034.SZ江银转债002807.SZ江阴银行2018-4-162018-4-161110043.SH无锡转债600908.SH无锡银行2018-4-272018-4-281128043.SZ东音转债002793.SZ东音股份2018-11-12018-11-42128039.SZ三力转债002224.SZ三力士2018-7-202018-7-243113509.SH新泉转债603179.SH新泉股份2018-8-152018-8-204128025.SZ特一转债002728.SZ特一药业2018-7-62018-7-125113018.

15、SH常熟转债(退市)601128.SH常熟银行2018-7-92018-7-166113504.SH艾华转债603989.SH艾华集团2018-7-182018-7-256128034.SZ江银转债002807.SZ江阴银行2018-7-302018-8-1010123001.SZ蓝标转债300058.SZ蓝色光标2018-12-272019-1-1815123015.SZ蓝盾转债300297.SZ蓝盾股份2018-10-262018-11-2321123010.SZ博世转债300422.SZ博世科2019-1-222019-3-2138128033.SZ迪龙转债002658.SZ雪迪龙201

16、8-4-42018-6-844113012.SH骆驼转债601311.SH骆驼股份2017-12-72018-3-1061123007.SZ道氏转债300409.SZ道氏技术2018-8-202018-12-673128044.SZ岭南转债002717.SZ岭南股份2018-11-22019-3-682128020.SZ水晶转债002273.SZ水晶光电2018-6-122018-10-1785128038.SZ利欧转债002131.SZ利欧股份2018-6-192018-10-2688123003.SZ蓝思转债300433.SZ蓝思科技2018-2-62018-7-27114127007.S

17、Z湖广转债000665.SZ湖北广电2018-8-152019-2-2115123003.SZ蓝思转债300433.SZ蓝思科技2018-9-42019-3-11122123001.SZ蓝标转债300058.SZ蓝色光标2018-2-262018-8-22123127003.SZ海印转债000861.SZ海印股份2018-8-302019-3SZ兄弟转债002562.SZ兄弟科技2018-2-282018-9-4130113507.SH天马转债603668.SH天马科技2018-7-22019-1SZ众信转债002707.SZ众信旅游2018

18、-8-212019-3-28145123004.SZ铁汉转债300197.SZ铁汉生态2018-5-22018-12-20160113016.SH小康转债601127.SH小康股份2017-12-212018-8-21163113010.SH江南转债(退市)601199.SH江南水务2017-7-122018-4-4180128015.SZ久其转债002279.SZ久其软件2018-6-152019-4-9198113008.SH电气转债601727.SH上海电气2017-11-142018-11-16247128018.SZ时达转债002527.SZ新时达2017-12-222019-3-2

19、7305127003.SZ海印转债000861.SZ海印股份2017-2-92018-7-24358数据来源：公司公告 整理值得一提的是，2018198 图表 5 2018 年以来，下修触发日至董事会下修预案公告日的时间明显缩短400350300250200150100502016年11月26日2017年3月62016年11月26日2017年3月6日2017年6月14日2017年9月22日2017年12月31日2018年4月10日2018年7月19日2018年10月27日2019年2月4日2019年5月15日数据来源：wind 整理股东大会决议公告日时点较好把握，从一般为董事会议案公告日后的

20、15 个交易日左右，但价格波动不确定性较大。20183455.88% 1201869201868格的议案、关于提请股东大会授权董事会办理本次向下修正可转换公司债券转股价格相关事宜的议案、20186262/3683.58%，64.76%。 22018116201842020188109.37元/10.02 元/10.02/22.90修正为人民币 16.00 元/股，大幅高于前一个交易日正股均价。 3、下修次交易日正股价格大跌。比如 2018 年 9 月 28 日国祯转债、2019 年 4 月 9 日博世转债等。 图表 6 可转债转股价下修两个关键时点可转债涨跌幅统计转债代码转债名称下修董事会议案

21、公告日股东大会公告日日期交易日天数（天）下修董事会议案公告日前后三日涨跌幅）股东大会公告日前后三日涨跌幅（）最低价格/ 转股价格128020.SZ水晶转债2018-10-172018-11-06151.5508-3.54520.63113010.SH江南转债(退市)2018-4-42018-04-20111.0775-2.92030.82123002.SZ国祯转债2018-9-72018-09-28151.3912-2.57281.00123015.SZ蓝盾转债2018-11-232018-12-11136.3184-2.28211.00128015.SZ久其转债2019-4-92019-04

22、-2513-0.6947-1.95541.00128018.SZ时达转债2019-3-272019-04-12121.4360-1.93190.99128043.SZ东音转债2018-11-42018-11-21135.6938-1.79651.00123010.SZ博世转债2019-3-212019-04-09135.3168-1.67861.00113012.SH骆驼转债2018-3-102018-03-2077.5355-1.49500.98127003.SZ海印转债2018-7-242018-08-10145.8843-1.37550.77123004.SZ铁汉转债2018-12-20

23、2019-01-1820-4.2568-0.82871.00123007.SZ道氏转债2018-12-62018-12-22124.3969-0.75331.00128022.SZ众信转债2019-3-282019-04-17142.8586-0.61631.00128033.SZ迪龙转债2018-6-82018-06-27132.2669-0.58151.00123001.SZ蓝标转债2019-1-182019-01-31100.6082-0.05831.00123003.SZ蓝思转债2018-7-272018-08-15140.71950.55560.81113008.SH电气转债2018

24、-11-162018-12-10171.45130.60081.00113016.SH小康转债2018-8-212018-09-06133.38780.83311.00123001.SZ蓝标转债2018-8-222018-09-10142.40870.95441.00113509.SH新泉转债2018-8-202018-09-05132.27931.24121.00123003.SZ蓝思转债2019-3-112019-03-30155.95001.28040.86128034.SZ江银转债2018-4-162018-05-03124.79541.53061.00128034.SZ江银转债201

25、8-8-102018-08-28131.98741.73341.00110043.SH无锡转债2018-4-282018-05-19130.77991.86811.00128025.SZ特一转债2018-7-122018-07-28124.96181.99931.00113507.SH天马转债2019-1-152019-01-31133.77642.94371.00128039.SZ三力转债2018-7-242018-08-10145.21663.15761.00113018.SH常熟转债(退市)2018-7-162018-08-23291.01963.34101.00128044.SZ岭南转

26、债2019-3-62019-03-22136.36823.89871.00128021.SZ兄弟转债2018-9-42018-09-21143.57154.09771.00127003.SZ海印转债2019-3-142019-03-30122.64564.65951.00127007.SZ湖广转债2019-2-22019-02-22102.63575.61881.00113504.SH艾华转债2018-7-252018-08-10134.21095.95621.00128038.SZ利欧转债2018-10-292018-11-14139.295213.24431.00数据来源：wind 整理t

27、t-1t+1Pt+1-Pt-1)/ Pt-14 博弈转股价下修的筛选建议201981564可转债已触发下修条款，此外，杭电转债、再升转债、科森转债、台华转债、博世转债等也即将触发下修 根据计息年度内是否进行过回售排除航信转债。一般情况下，为避免回售，下修一般发生在条件回售前。但若公司在条件回售起始日后进行过一次回售，同时规定可转债持有人在每年回售条件首次满足后可按约定条件行使回售权一次，首次满足回售条件而未实施回售的，该计息年度不应再行使回售权，则意味着发行人在首次回售后至本次计息年度末，即使股价再次满足条件回售价格，投资者也无法再次行使回售201989 我们认为格力转债下修概率较小。2017

28、从未进行过下修，且公司曾通过回购措施维护股价。二是随着回售或转股，格力转债余额减少，占可转债40.95% 除格力转债外，其余已触发下修条款的可转债无到期压力。除格力转债将于 2019 年 12 月 25 日到期外，其余可转债距离到期日尚远。其中距离到期日最近的为航信转债，到期日为 2021 年 6 月 12 日。 20201 关注价格低于面值，大股东持股比例较高的民营企业可转债。比如永鼎转债、林洋转债、小康转债、大丰转债、德尔转债、模塑转债、创维转债、洪涛转债、时达转债、亚太转债、众兴转债、赣锋转债、岭南转债。 图表 7 截止 2019 年 8 月 15 日已触发下修条款的可转债统计转债代码转

29、债名称现转股（元股）下修触发价格（元/股）行使回售权（/股）发行日期条件回售起始日期到期日公司属性30内触发下修价格的天数110030.SH格力转债6.946.254.862014-12-252016-12-252019-12-25地方国有企业20110031.SH航信转债41.9437.7529.362015-06-122019-06-122021-06-12中央国有企业20110034.SH九州转债18.3215.5712.822016-01-152020-01-152022-01-15民营企业20110038.SH济川转债38.8131.0519.412017-11-132020-11-

30、132022-11-13民营企业15110045.SH海澜转债12.0210.228.412018-07-132022-07-132024-07-13民营企业30110056.SH亨通转债21.6418.3915.152019-03-192023-03-192025-03-19民营企业30110058.SH永鼎转债6.355.404.452019-04-162023-04-162025-04-16民营企业30113009.SH广汽转债14.4613.0110.122016-01-222020-01-222022-01-22地方国有企业30113012.SH骆驼转债13.2910.639.302

31、017-03-242021-03-242023-03-24民营企业29113014.SH林洋转债8.596.876.012017-10-272021-10-272023-10-27民营企业30113016.SH小康转债17.1215.4111.982017-11-062021-11-062023-11-06民营企业30113017.SH吉视转债2.952.662.072017-12-272021-12-272023-12-27地方国有企业30113021.SH中信转债7.225.78-2019-03-04-2025-03-04中央国有企业22113022.SH浙商转债12.469.97-201

32、9-03-12-2025-03-12地方国有企业30113024.SH核建转债9.877.906.912019-04-082023-04-082025-04-08中央国有企业30113025.SH明泰转债11.3010.177.912019-04-102023-04-102025-04-10民营企业18113502.SH嘉澳转债45.0440.5431.532017-11-102021-11-102023-11-10民营企业20113508.SH新凤转债16.8313.4611.782018-04-262022-04-262024-04-26民营企业30113509.SH新泉转债18.8915

33、.1113.222018-06-042022-06-042024-06-04民营企业30113522.SH旭升转债29.6025.1620.722018-11-222022-11-222024-11-22民营企业26113524.SH奇精转债14.5612.3810.192018-12-142022-12-142024-12-14民营企业19113527.SH维格转债10.529.477.362019-01-242023-01-242025-01-24民营企业20113530.SH大丰转债16.7614.2511.732019-03-272023-03-272025-03-27民营企业3011

34、3534.SH鼎胜转债20.7017.6014.492019-04-092023-04-092025-04-09民营企业30113535.SH大业转债12.5611.308.792019-05-092022-05-092024-05-09民营企业20123003.SZ蓝思转债10.448.357.312017-12-082021-12-082023-12-08民营企业30123004.SZ铁汉转债3.983.382.792017-12-182021-12-182023-12-18民营企业20123007.SZ道氏转债15.0512.7910.542017-12-282021-12-282023

35、-12-28民营企业29123011.SZ德尔转债34.6629.4624.262018-07-182022-07-182024-07-18民营企业30123013.SZ横河转债9.228.306.452018-07-262022-07-262024-07-26民营企业17123017.SZ寒锐转债57.4945.9940.242018-11-202022-11-202024-11-20民营企业15123021.SZ万信转 213.6012.249.522019-03-042023-03-042025-03-04民营企业20127003.SZ海印转债3.012.712.112016-06-08

36、2020-06-082022-06-08民营企业29127004.SZ模塑转债7.596.455.312017-06-022021-06-022023-06-02民营企业30127006.SZ敖东转债20.6216.5014.432018-03-132022-03-132024-03-13民营企业21127011.SZ中鼎转 211.7910.028.252019-03-082023-03-082025-03-08民营企业29127012.SZ招路转债9.098.186.362019-03-222023-03-222025-03-22中央国有企业19127013.SZ创维转债11.5710.4

37、18.102019-04-152023-04-152025-04-15公众企业20128010.SZ顺昌转债9.267.876.482016-01-222020-01-222022-01-22民营企业30128012.SZ辉丰转债7.716.945.402016-04-212020-04-212022-04-21民营企业30128013.SZ洪涛转债9.977.986.982016-07-292020-07-292022-07-29民营企业30128014.SZ永东转债13.2811.959.302017-04-172021-04-172023-04-17民营企业20128015.SZ久其转债9.488.536.642017-06-082021-06-082023-06-08民营企业30128017.SZ金禾转债22.9620.6616.072017-11-012021-11-012023-11-01民营企业281